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山鹰国际 造纸印刷行业 2024-02-05 1.72 -- -- 1.85 7.56% -- 1.85 7.56% -- 详细
公司发布2023年年度业绩预盈公告23Q4公司实现归母净利润2.1~2.6亿,同增109%~111%,环增37%~67%;扣非归母净利润0.09~1.09亿,同增100%~105%,环增-89%~+40%;23年实现归母净利润0.95亿~1.43亿,扭亏为盈;扣非归母净利润-3.5~-2.5亿,亏损收窄。 造纸:需求复苏、产销增长,产能达到800万吨根据钢联数据,23Q4箱板纸/瓦楞纸市场价分别为4093/2882元/吨,分别同比-13%/-15%,环比+0.1%/+3.8%,旺季行业需求稳步修复,公司产销同步增长,叠加精益管理、降本增效、优化库存的经营方针,我们预计造纸吨盈利环比修复。 产能方面,截至23H1末公司在安徽马鞍山、浙江嘉兴、福建漳州、湖北荆州、广东肇庆建有五大造纸基地,落地产能约750万吨。23年公司浙江77万吨造纸项目投产,24年初公司吉林30万吨产能出纸,公司造纸产能规模已提升至约800万吨,龙头地位稳固。 包装:客户结构优化,盈利能力提升公司积极向产业链上下游延伸,发挥集团造纸包装产业链协同优势,从卖产品向服务价值客户转型,不断提升市场份额。一方面通过服务能力提升核心客户DELL、HP、美的等客户份额,另一方面积极拓展联合利华、百事食品、海天等优质大客户。23年公司价值大客户收入占比提升,客户结构优化带动盈利能力提升。 公司包装板块企业布局于沿江沿海经济发达地区,产业辐射江苏、浙江、安徽、福建、广东、湖北、山东、四川、天津、贵州等省市,截至23H1年产量超过21亿平方米,位居中国第二。 调整盈利预测,维持“买入”评级。 公司造纸主业弱复苏、产业链延伸培育成本优势及价值增长点,根据公司业绩预告,我们调整23年盈利预测,预计23-25年公司归母净利分别为1.2/11.2/14.2亿元(前值为2.0/11.2/14.2亿元),PE分别为64/7/5X。 风险提示:需求复苏不及预期,进口纸冲击,行业竞争加剧,原材料价格波动风险,海外投资风险,内部治理规范有待加强风险等,业绩预告仅为初步核算,具体财务数据以公司正式发布的2023年年报为准。
山鹰国际 造纸印刷行业 2024-02-02 1.69 -- -- 1.85 9.47% -- 1.85 9.47% -- 详细
山鹰国际发布 2023年业绩预告。 根据公告披露, 2023年预计归母净利润/扣非归母净利润分别为 0.95~1.42/-3.50~-2.50亿元,分别同比增加104.21%~106.32%/85.46%~89.61%。 2023年单 Q4归母净利润/扣非归母净利 润 分 别 为 2.11~ 2.58/0.08~ 1.08亿 元 , 分 别 同 比 增 加 109.15% ~111.20%/100.37%~104.65%。 2023Q4收入承压, 利润逐季增长。 收入方面:伴随浙江以及吉林地区浆纸产能投产,公司整体产能接近 800万吨, 然 2023Q4箱板/瓦楞纸均价为4570.8/3111.9元/吨,同比降低 11.07%/13.74%,预计 2023Q4公司收入有所降低。利润方面:下游需求逐步恢复(2023Q4社零12.94万亿,同比增加8.34%),同时年底纸企进入去库周期(2023Q4箱板/瓦楞纸平均库存天数分别为10.00/8.90天,环比分别下降 4.4/4.04天) ,公司盈利稳步提升,我们预计公司 2023Q4造纸吨盈利达到 80元/吨左右。就成本来看,根据钢联数据,2023Q4国废均价为 1570.4元/吨,同比/环比分别变动-21.10%/+3.24%。 包装方面,四季度为传统旺季,预计包装业务贡献利润环比有较大幅度增长。 行业低谷已过,看好纸企盈利进一步提升。根据钢联数据,截至 2024/01/30,箱板/瓦楞平均市场价为 4600/3150元/吨,同比分别下降 9.80%/10.00%,环比不变;国废价格为 1540元/吨,同比/环比分别下降 15.38%/不变。 2024年我们预计消费需求进一步恢复,当前纸价仍处于相对低位,仍有较大上行空间,造纸企业盈利有望逐步恢复。进口方面:受年初箱板/瓦楞纸实施零关税影响,2023年箱板纸/瓦楞纸进口量分别为 532.44/359.15万吨,同比分别增加46.25%/47.91%,进口量增加一定程度压制国内纸价,展望 2024年我们认为进口纸量进一步上升空间较小,国内纸企低谷已过,看好公司全年业务盈利持续上升。 投资建议: 公司推进在建工程建设,优化国内区域产能布局,随着浙江山鹰77万吨造纸项目第一条产线正式投产, 以及吉林山鹰一期 30万吨瓦楞纸及 10万吨秸秆浆项目投产,公司国内造纸产能提升至约 800万吨/年, 进一步巩固公司的行业领先地位。 2023Q4下游需求持续向好,成本进一步下行,公司盈利稳定提升。作为国内箱板瓦楞纸龙头,坚持产业链一体化策略,产能稳步扩张,23H2消费进一步恢复后看好公司盈利逐季向好。我们预计 2023-2025年归母净利润为 1/10/15亿元,对应 PE 为 65/8/5X,维持“推荐”评级。 风险提示: 下游需求不及预期,市场竞争加剧。
山鹰国际 造纸印刷行业 2023-12-14 1.84 2.75 58.05% 1.85 0.54%
1.85 0.54% -- 详细
箱板瓦楞纸龙头,业务协同发展山鹰国际是以绿色资源综合利用、工业及特种纸制造、包装产品定制、产业互联网等为一体的国际化企业,主导产品为“山鹰牌”各类包装原纸、特种纸及纸板、纸箱等纸制品,被广泛应用于食品、饮料、家电、电子等消费品及工业品行业。公司凭借产业链一体化的优势,实现造纸、包装及回收纤维三项业务协同发展,并通过商业模式创新,发展产业互联网。 公司通过自建及并购不断完善国内区域布局。 截至 2023H1,公司在马鞍山、嘉兴、漳州、荆州、肇庆建有五大造纸基地,落地产能约 750万吨,位列中国第二;公司包装板块企业布局于沿江沿海经济发达地区,年产量超过 21亿平方米,位居中国第二。 公司通过回收纤维资源获取、优势市场及高端纸种的部署推动国际战略布局。 持续在美国、英国、荷兰等回收纤维主要来源地开展贸易业务,在东南亚及欧洲布局再生浆,保证上游原材料的优质供应。 公司参股公司北欧纸业拥有高端特种浆纸产能合计 50万吨,凤凰纸业多品类文化浆纸年产能达 36万短吨。 业绩逐步修复, 盈利水平改善明显公司收入持续增长,近两年受行业基本面波动业绩下滑。 公司 2022年实现营业收入 340.1亿元,同比增长 3.0%; 2022年归母净利-22.6亿元,同比减少 248.9%。 2023Q1-3实现营业收入 213.1亿元,同比减少 16.3%; 23Q1-3归母净利-1.2亿元,同比减少 312.0%。 23Q3下游需求持续向好,公司提价得到落地,原纸销量稳健增长。 Q3实现营业收入 75.64亿元,环比增加 2.3%; 归母净利 1.6亿元,环比大幅改善。 分行业看,公司上游贸易和下游包装业务收入占比逐年提高。 23H1公司贸易业务收入 11.32亿元,占主营业务收入的 8.4%;包装业务收入 34.2亿元,占主营业务收入的 25.5%。 供需平衡压力缓解,行业加速出清成本端: 原料成本端改善,支撑纸企利润修复。 由于禁废令带来供应缺口,推动近年国废价格走高。 2023年受成品纸价格下滑压力影响,下游各大纸厂积极下调废黄板纸的采购价格, 根据卓创统计, 23H1A 级废黄板纸市场均价为 1625元/吨,较 22H2下跌 20.3%,同比下跌 30.1%。 进口木浆方面,由于海外浆厂新产能投产导致供应增加,叠加纸厂需求恢复不及预期,全球纸浆库存增高, 2023H1木浆出现大幅降价。 据卓创统计,中国进口针叶浆、阔叶浆 23H1市场均价同比减少 8.7%/ 15.9%。 需求端: 终端需求逐步复苏,行业景气度上升。 2023年造纸行业整体处于恢复阶段, 23Q2纸价基本企稳,八月下旬呈现增长态势,造纸企业出货量得到较大提升,终端需求正逐步复苏。 供给端: 新增产能持续投产,行业集中度稳步上升。 2022年箱板纸生产量 2810万吨,同比增加 0.2%;瓦楞纸生产量 2770万吨,同比增加 3.2%。 23H1行业供应端新增产能持续投产,箱板纸和瓦楞纸产量均同比增长。 受不断上升的能源成本与环保支出影响,部分中小纸企落后产能加速出清, 行业集中度快速提升, 2022年箱板纸 CR4达到 52%,瓦楞纸 CR4集中度达到 21%,未来五年有望持续提升。 海外进口纸带来量价冲击, 23H1箱板瓦楞纸进口量大幅提升。 造纸业务持续发力,产能布局多点开花产能布局持续完善, 产能拓展海内外双轨并行。 截止 23H1, 公司国内造纸产能战略布局于华东、华南和华中及东北地区,辐射 19省 1市, 约占国内市场总量 78%的区域;海外越南中健二级厂于 2022年顺利投产,紧跟 3C、光伏等大客户出海拓展的步伐,进一步提升包装板块的横向服务能力。 产业链一体化优势凸显, 数智化平台搭建卓有成效。 公司拥有回收纤维原料采购、包装原纸生产、纸板、纸箱生产制造的完整产业链。产业上端涵盖国内外回收纤维采购网络,产业下端在全国各地布局包装厂。 数字化转型方面, 云融网络组建“资源-产品-再生资源” 物质反复循环流动产业互联网,实现对回收产业链的商业模式创新和产业生态构建; 云链技术打造智慧供应链物流平台,实现供应链管理全面提升。 调整盈利预测,维持“买入”评级公司作为箱板瓦楞纸龙头企业, 拥有回收纤维原料采购、包装原纸生产、纸板、纸箱生产制造的完整产业链;未来公司产能扩张落地,规模效应及产业一体化优势进一步巩固, 我们预计公司 23-25年营收为 354/403/452亿元(23-24年前值为 426/516亿元),归母净利分别为 2.0/11.3/14.2亿元(23-24年前值为 12.5/14.5亿元), EPS 分别为 0.05/0.25/0.32元/股(23-24年前值为 0.27/0.31元/股),对应 PE 分别为 45/8/6x。参考可比公司 PE 给予公司 24年合理 PE 为 11x,对应目标价格 2.75元。 风险提示: 行业风险,政策风险,宏观经济波动风险, 原材料价格波动风险, 海外投资风险, 监管警示对公司负面影响风险,内部治理规范有待加强风险等。
山鹰国际 造纸印刷行业 2023-11-08 1.84 3.05 75.29% 1.85 0.54%
1.85 0.54% -- 详细
事件: 山鹰国际发布 2023 三季度报告。 23Q1-3 公司实现营业收入 213.12 亿元,同比下降 16.26%;归母净利润-1.16 亿元,同比下降 312.04%;扣非后归母净利润-3.59 亿元。 23Q3 公司实现营业收入 75.64 亿元;归母净利润 1.55 亿元, 扣非后归母净利润0.77 亿元。需求复苏纸价提振, 新纸机开机投产产销方面, 1)23Q1-3 公司原纸产量 483.27 万吨, 销量 481.38 万吨,分别同比增长 6.71%、 9.03%,产销率达 99.61%。 2) 23Q1-3 公司包装板块产量 15.22 亿平方米,销量 15.49 亿平方米,产销率达101.79%。 伴随进入旺季需求复苏、下游补库, 8 月下旬箱板纸、瓦楞纸价格开始稳步上行。产能方面, 23 年 10 月公司浙江山鹰 77 万吨造纸项目剩余产线开机运行,伴随下半年吉林山鹰一期 30 万吨瓦楞纸及 10 万吨秸秆浆项目的投产, 公司产能稳健爬坡, 国内造纸产能预计提升至约 800 万吨/年。原材料产能方面, 公司目前配套各个造纸基地打造的 50 万吨木纤维和 10 万吨秸秆浆产能计划在 2023 年落地,将成为现有原料的重要补充,以应对价格波动。公司上下游一体化程度逐步加深,随着产能规划逐步落地,后续盈利增长动力充足。成本下降+纸价提升,盈利见底向上2023Q1-3 公司综合毛利率为 9.20%,同比增长 0.69pct; 2023Q3 单季公司综合毛利率为 10.15%,同比增长 3.01pct, 主要系需求转好纸价格提振、原材料废纸价格同比下降所致,伴随景气度回升纸价企稳,公司 Q4 毛利率有望持续修复。 期间费用方面, 23Q1-3 公司累计期间费用率为 12.89%,同比增长 2.97pct,销售/管理/研发/财务费用率分 别 为 1.33%/4.90%/2.87%/3.80% , 同 比 分 别+0.25/+0.39/+0.47/+1.86pct。 2023Q1-3 公司净利率为-0.78%,同比下降0.90pct; 2023Q3单季公司净利率为2.21%,同比增长2.85pct。 投资建议: 公司作为国内箱板瓦楞纸龙头,产业链一体化优势渐显,伴随产能稳步扩张以及下游需求向好,盈利修复可期。我们预计山鹰国际 2023-2025 年营业收入分别为 349.17、 390.20、431.68 亿元,同比增长 2.66%、 11.75%、 10.63%;归母净利润分别为 1.39、 11.14、 14.90 亿元,同比增长 106.16%、 701.44%、33.75%,对应 PE 分别为 70.1x、 8.7x、 6.5x, 给予 24 年 12xPE,目标价 3.05 元, 维持买入-A 的投资评级。 风险提示: 原材料持续上涨风险;需求不及预期风险;产能扩张不及预期风险
山鹰国际 造纸印刷行业 2023-11-02 1.84 -- -- 1.85 0.54%
1.85 0.54% -- 详细
公司布公布23年三季度业绩:2023Q1-Q3实现收入213.12亿元(同比-16.26%),归母净利-1.16亿元(同比-312.04%),扣非归母净利-3.59亿元。2023Q3收入75.64亿元(同比-13.86%),归母净利1.55亿元,扣非归母净利0.77亿元,非经营性收益系取得政府补助9811万元,环比扭亏为盈。 Q3主业持续改善,量利环比靓丽增长造纸:23Q1-Q3原纸板块产量483.27万吨,同比增长6.71%,销量481.38万吨,同比增长9.03%,产销率99.61%,下游需求持续向好,公司提价逐步得到落地,原纸销量稳健增长。包装:23Q1-Q3包装板块产量15.22亿平方米,销量15.49亿平方米,产销率101.79%,息税前利润同比增长93.02%。公司积极开拓大型客户,纸包一体化拓展顺利,经营情况环比改善。 行业库存去化顺利,景气修复有望持续据卓创,23Q3箱板纸市场均价3748元/吨,瓦楞纸市场均价2763元/吨,9月底较7月初+187元/吨,规模纸厂发布50-100元/吨涨价函,纸厂低库存下有望传导落地。9月以来规模纸厂库存回落至10天左右,下游二级厂库存处于偏低水平,10月规模纸厂继续发布50-100元/吨涨价函,纸厂低库存&下游补库积极,行业需求景气修复下有望传导落地,Q4盈利弹性有望加速释放,2024年保持需求稳健态势下,行业价格及吨利有望回归至合理中枢。 产能扩张&原材料布局逐步展现,期待盈利能力进一步上行23年初公司浙江山鹰77万吨造纸项目第一条线正式投产,公司国内造纸产能提升至750万吨,当前公司在建浙江基地第二条产线以及吉林山鹰30万吨瓦楞纸产能有望年内投产,我们预计公司给2023年造纸产能有望实现800万吨以上。 此外公司纤维配套项目陆续落地中,吉林山鹰10万吨秸秆浆项目亦将于23年投产,伴随产能落地,公司原材料自给率逐步提升,期待盈利能力上行。 资现金流、利润率边际改善,负债率、费用率环比下行。 ((1)利润率:23Q3公司实现销售毛利率10.15%(同比+3.01pct,环比+0.66pct),归母净利率2.04%(同比+2.88pct,环比+1.10pct)。 (2)期间费用率:23Q3期间费用率为11.09%(同比+2.04pct,环比-1.55pct),其中销售费用率为1.30%(同比+0.21pct,环比+0.01pct),管理与研发费用率为6.30%(同比-0.11pct,环比-1.82pct),财务费用率为3.49%(同比+1.94pct,环比+0.26pct)。 (3)营运效率与现金流:23Q3公司应收账款及票据44.73亿元(同比-3.12亿元,环比+1.07亿元),应收账款周转天数55.97天(同比+3.59天,环比-1.17天),应付票据及账款合计53.40亿元(同比+1.66亿元,环比+6.10亿元);存货28.40亿元(同比-15.16亿元,环比-1.67亿元)。存货周转天数43.04天(同比-4.30天,环比-2.39天)。现金流方面,23Q3经营现金流净额为11.46亿元(同比+11.12亿元,环比+7.37亿元)。 盈利预测与估值我们预计23-25年公司实现营收370.41/429.13/487.37亿元,分别同比+8.90%/+15.85%/+13.57%,实现归母净利润1.85/11.17/15.50亿元,分别同比+108.20%/+503.32%/+38.82%,对应PE53/9/6X,维持“买入”评级风险提示下游景气度波动,原材料价格波动,纸价涨幅不及预期。
山鹰国际 造纸印刷行业 2023-08-25 2.11 -- -- 2.20 4.27%
2.20 4.27% -- 详细
山鹰国际公布23H1业绩:23H1公司实现营收137.48亿元,同比-17.52%,亏损2.71亿元,22年同期盈利1.28亿元,扣非后亏损4.36亿元,22年同期盈利0.64亿元,其中Q2实现营收73.96亿元,同比-15.05%,实现归母净利润0.7亿元,同比+197.62%,扣非后亏损0.59亿元,同期亏损0.72亿元,非经常性损益主要源于23Q2公司获得资产处置收益约1亿元。 低基数下销量同比改善,客户拓展显成效1)造纸:23H1公司箱板瓦楞等原纸销售预计约287万吨,同比+5.52%,其中Q2原纸销售预计166万吨,同比+17.69%,需求修复叠加22Q2卫生事件形成低基数共同驱动同比高增,并超越21年水平,展望23H2,Q3-Q4往往为消费旺季,期待23H2销量进一步成长。 2)包装:23H1公司包装产品销售预计约9.83亿平米,同比-6.38%,其中Q2销售包装产品5.57亿平,同比基本持平,23H1公司积极开拓大型客户,新增客户玛氏、箭牌、亨氏、雀巢、泰森食品、四川长虹、恩捷股份、追觅科技等,大客户占比提升。 进口纸冲击逐步消化,吨盈利筑底向上1)造纸:23Q2纸产品均价2912元/吨(yoy-27.1%,qoq-9.9%),下游需求相对疲软叠加进口纸冲击(关税清零政策实施后,再生箱板纸的成本节降空间约200元/吨,瓦楞纸的成本节降空间约160元/吨,进口纸价格优势明显,2023年1-6月再生箱板纸累计进口172.8万吨,同比增长63%;瓦楞纸累计进口173.7万吨,同比增长49%。),废纸市场价格持续下行,当前市场逐步消化零关税冲击,市场价格已回落至三年历史低位,进口纸性价比优势不再明显,随着小幅需求缓慢复苏,期待23H2纸价企稳反弹。23Q2包含资产处置收益后我们测算公司纸产品单吨盈利约10元,环比Q1(吨亏损约320元)显著改善,剔除资产处置收益后预计Q2整体吨纸仍亏损,但5-6月伴随国废价格持续下行,预计吨纸已实现盈利,期待23H2需求改善、纸价触底反弹驱动盈利修复。 2)包装:23Q2包装产品均价3.43元/平(yoy-13.1%,qoq-3.1%),包装产业链一体化服务能力优势突出,价格下行幅度小于原纸,且由于公司积极拓展大客户,客户结构不断优化,对应23H1包装业务毛利率达12.77%,同比+2.87pct。 产能扩张&原材料布局逐步展现,期待23H2盈利能力进一步上行23年初公司浙江山鹰77万吨造纸项目第一条线正式投产,公司国内造纸产能提升至750万吨,当前公司在建浙江基地第二条产线35万吨产能、吉林山鹰30万吨纸产能,预计23年投产,此外公司纤维配套项目陆续落地中,吉林山鹰10万吨秸秆浆项目亦将于23年投产,伴随产能落地,公司原材料自给率逐步提升,期待23H2盈利能力筑底上行。 资本开支下行,经营现金流边际持续改善1)资本开支/在建工程:23Q2资本开支5.07亿元,环比略有下行,整体维持高位,逆势扩张彰显龙头本色,截至23Q2在建工程64.78亿元,环比Q1增加6.48亿元。 2)经营现金流:23Q2经营净现金流4.08亿元,环比增加0.44亿元,国废等原材料下行幅度大于纸价,经营现金流持续改善。盈利预测与估值进口纸冲击明显叠加消费环境承压,Q1至今纸价仍处底部,我们下调公司23年业绩,预计23-25年公司实现营收377/429/487亿元,分别同比+11%/14%14%,实现归母净利润1.81/10.89/15.25亿元,分别同比+108%/501%/40%,对应PE52/9/6X,Q2盈利筑底,期待23H2需求改善,盈利向上,维持“买入”评级风险提示下游景气度波动,原材料价格波动,纸价涨幅不及预期。
山鹰国际 造纸印刷行业 2023-08-23 2.23 -- -- 2.20 -1.35%
2.20 -1.35% -- 详细
事件。公司23年上半年实现营收/归母净利润/扣非净利137.48/-2.71/-4.36亿元,同比下降17.52%/311.67%/780.44%;23Q2实现营收/归母净利润/扣非净利润73.96/0.70/-0.59亿元,同比变动-15.05%/197.62%/45.72%。 销量提升然纸价持续下行,23H1收入同降17.52%。23H1箱板/瓦楞/包装/其他原纸收入同降14.23%/17.67%/12.83%/17.83%,收入分别占比37.9%/13.8%/25.5%/13.5%,由于国内需求处于慢恢复状态且有新增产能落地叠加进口关税政策落地,23H1国内箱板瓦楞纸进口量为416.75万吨,同增47.88%,主要产品箱板纸价格23H1震荡下行,截至2023年6月30号,箱板纸/瓦楞纸价格分别为3323/3115元/吨,三年分位数分别为0.6%/0.6%,纸价持续下行拉低营收。量:产销均衡增长,23H1原纸产量/销量为301/296万吨,同比变动-0.05%/+5.36%。价:23H1国内原纸销售均价同比-22.6%。 受一季度影响23H1盈利能力下降。23H1毛利率/净利率同降0.55/2.94pct至8.67%/-2.43%,主因需求面恢复不及预期叠加供应端压力增大,参考23H1美废12#/国废均价同降43.28%/32.19%,纸价下跌幅度虽不及成本下降幅度,但同时纸厂控制开工率,停机导致费用上升。具体到各产品方面:箱板/瓦楞/包装/其他原纸毛利率同比变动-2.5/-6.2/+2.9/-1.7pct。23H1销售/管理/研发/财务费用率1.34%/5.50%/3.08%/3.97%,同增0.27/0.84/0.57/1.83pct,财务费用率增加主因利息支出增加,汇兑收益下降所致。 公司盈利水平逐季改善。量:经估算23Q2公司国内造纸销量同增24.2%/环增45.4%;价:23Q2公司国内造纸销售均价同降30.9%/环降14.6%。单Q2毛利率同增1.62pct,估算Q2吨盈利约-55.5元。伴随下游纸厂消费旺季备货需求逐步释放,产品售价企稳,行业开工率有所恢复(23Q2箱板纸产能利用率环比提升7.22pct至62.09%),产能利用率进一步提高,叠加公司采取精益管理、降本增效、优化库存的经营方针,使得二季度盈利环比大幅改善。单Q2销售/管理/研发/财务费用率1.29%/4.98%/3.14%/3.23%,同比变动+0.20/-0.35/+0.84/+1.28pct,财务费用率增加主要系汇兑收益下降所致。 投资建议:公司稳步推进在建工程建设,优化国内区域产能布局,随着浙江山鹰77万吨造纸项目第一条产线正式投产,公司国内造纸产能提升至约750万吨/年。吉林山鹰一期30万吨瓦楞纸及10万吨秸秆浆项目预计于2023年投产,将进一步巩固公司的行业领先地位。2023Q2下游需求转好,成本进一步下行,公司盈利水平迎来反转。作为国内箱板瓦楞纸龙头,坚持产业链一体化策略,产能稳步扩张,23H2消费进一步恢复后看好公司盈利逐季向好。我们预计2023-2025年净利润为2/15/21亿元,对应PE为49/7/5X,维持“推荐”评级。 风险提示:下游需求不及预期,市场竞争加剧。
山鹰国际 造纸印刷行业 2023-08-21 2.24 -- -- 2.26 0.89%
2.26 0.89%
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公司发布2023年半年报,2023年H1公司实现营收137.48亿元,同比-17.52%;归母净利润-2.71亿元,同比-311.67%;扣非后归母净利为-4.36亿元,同比-780.44%。现金流方面,经营活动产生的现金流量净额为7.72亿元,比去年同期+857.22%,主要系本期库存降低,回款增加所致。单季度看,2023年Q2公司实现营收73.96亿元,同比-15.05%;实现归母净利润0.7亿元,同比+197.62%。 分析判断:收入端:2023年H1呈现弱复苏态势,进口纸形成了量价冲击。 2023年H1我国经济呈现弱复苏的态势。从国内市场来看,上半年社会消费品零售总额227,588亿元,同比增长8.2%。然而,6月份社会消费品零售总额同比增速滑落至3.1%,环比增长0.23%,可见市场消费预期仍然偏弱,需求修复速度呈较缓迹象。从外贸经济来看,全球经济增长放缓和贸易紧张局势对中国出口造成的压力仍在持续。中国海关数据显示,2023年上半年出口11.46万亿元,同比增长3.7%,但二季度中国出口总额5.8万亿元,同比下降1.2%。外贸出口不及预期,对国民经济复苏的拉动作用减弱。造纸行业作为经济的晴雨表,行业整体也处于弱恢复阶段,但整体表现低于市场预期。此外,在关税清零政策实施后,再生箱板纸的成本节降空间约200元/吨,瓦楞纸的成本节降空间约160元/吨,进口纸价格优势明显。零关税政策及海外需求放缓双重影响下,上半年箱板瓦楞成品纸进口量同比大幅增加。根据海关总署统计,2023年H1再生箱板纸累计进口172.8万吨,同比增长63%;瓦楞纸累计进口173.7万吨,同比增长49%。进口纸对国内成品纸市场也产生了量价冲击。2023年H1,公司实现营业收入137.48亿元,第二季度营业收入73.96亿元,环比一季度增长16.45%。报告期内,公司原纸板块产量301.04万吨,同比下降0.05%,销量295.85万吨,同比增长5.36%,产销率98.28%,实现了产销均衡增长。随着年初浙江山鹰77万吨造纸项目第一条产线正式投产,公司国内造纸产能提升至约750万吨/年。吉林山鹰一期30万吨瓦楞纸及10万吨秸秆浆项目预计于2023年建成投产,进一步巩固公司的行业领先地位。 利润端:Q2环比有所改善。 2023年H1,公司毛利率为8.67%。同比下滑了0.55pct。Q2单季度毛利率为9.49%,同比提升了1.61pct,环比提升了1.77pct。从废纸原料来看,受成品纸价格下滑压力影响,下游各大纸厂积极下调废黄板纸的采购价格,以改善经营效益。截至二季度末,废黄板纸价格已达近三年历史低位,根据卓创统计,上半年A级废黄板纸市场均价为1625元/吨,较2022年下半年下跌20.34%,同比下跌30.11%。这在很大程度上缓解纸企的成本压力,对下半年的利润修复提供强有力的支撑。同时,2023年公司通过合作及自建预计实现海外再生浆供应量约90万吨/年,为公司高质量长纤提供了切实保障。费用方面,2023年H1公司费用率为13.89%,同比提升了3.51pct。其中销售费用率为1.34%,同比提升了0.27pct。管理费用率为5.5%,同比提升了0.85pct。财务费用率为3.97%,同比提升了1.83pct,主要系利息支出增加,汇兑收益下降所致。研发费用率同比提升了0.56pct至3.08%。 预计下半年行业景气度和公司盈利能力持续改善。 基于7月31日国家发展改革委发布的《关于恢复和扩大消费的措施》,各地方、各部门将通过优化政策和制度设计,进一步满足居民消费需求、释放消费潜力。同时,上半年国内成品纸价格持续走低,根据RISI统计,6月箱板纸均价3,305元/吨,同比下降23.8%;瓦楞纸均价3,184元/吨,同比下降20.6%。当前价格已回落至三年历史低位,进口纸的价格优势不再明显,后续对国内市场的进一步冲击将较为有限。我们认为在提振消费的政策作用下以及进口纸冲击减弱的预期下,造纸和包装行业的景气度较上半年会有明显提升而公司的盈利能力将得到明显改善。 投资建议我们看好山鹰国际,公司作为箱板瓦楞纸行业里的龙头企业,确定受益于经济复苏。中长期看,随着行业龙头新项目的投产以及行业里老旧项目的退出,我们预计行业集中度将持续提升,行业的供需关系也将越发平衡,行业里龙头公司的议价能力也将逐步增加。未来公司的产能扩张以及一体化产业链优势将为公司持续降本增效,公司的竞争力将进一步加强。考虑到上半年行业复苏程度低于预期,以及公司新产能投放进度慢于预期,我们下调公司23-25年的盈利预测,预计2023-2025年公司营收由423.85/477.3/534.13亿元下调至346.32/449.66/527.46亿元,EPS由0.32/0.41/0.48元下调至0.06/0.29/0.36元。对应2023年8月18日2.23元/股收盘价,PE分别为35.31/7.74/6.16倍,维持公司“买入”评级。 风险提示1)宏观经济波动导致下游需求不及预期。2)公司产能投放进度不及预期。3)进口纸短期对国内市场形成冲击。
山鹰国际 造纸印刷行业 2023-07-18 2.24 -- -- 2.40 7.14%
2.40 7.14%
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事件。山鹰国际发布2023H1 业绩预告,根据公告披露,2023H1 年预计归母净利润/扣非归母净利润分别为-3.20~-2.70 亿元/ -4.80 ~-4.00 亿元,分别同降310.82%~349.86%/724.19%~849.02%。2023Q2 归母净利润/扣非归母净利润分别为0.21~0.71 亿元/-1.03~-0.23 亿元,分别同增129.59%~199.14%/5.28%~78.89%。 23Q2 业绩企稳,需求改善叠加企业降本增效带动盈利回升。2023 年4/5月份造纸销售额分别为16.47/16.63 亿元,同比分别变化6.29%/-20.86%,环比分别变化-2.36%/0.96%。纸价下行对收入造成一定影响,2023Q2 箱板/瓦楞纸价格分别为3393.98/3184.32 元/ 吨, 同降23.77%/23.12% , 环降8.46%/7.41%。利润方面:下游需求有所恢复,2023 年4-5 月份箱板/瓦楞纸表观消费量为578.30/427.44 万吨,同增17.82%/14.22%,环增2.14%/3.23%,同时2023Q2 废纸价格为1545.38 元/吨,同降35.56%,环降8.06%,23Q2箱板/瓦楞纸成品纸库存为15.9/14.4 天,库存虽暂时上升,但公司加强精益管理,降本增效,叠加开机率提升助力公司盈利边际改善。2023 年4-5 月份包装销售额为11.97 亿元,同比/环比分别-19.20%/8.85%(销量3.57 亿平方米,同降/环增分别2.46%/15.16%,均价3.35 元/平方米)。 展望23H2,消费复苏&进口扰动改善,预计盈利继续恢复。根据钢联数据,截至2023 年7 月14 日,箱板/瓦楞纸市场价分别为3286/3087 元/吨,分别同降20.92%/21.46%,环降0.63%/0.00%;废纸价格为1553 元/吨,同降/环降34.71%/0.16%。2023 年下半年随着节假日增多,以及夏天温度较往年较高,对冷饮等需求提升,有望带动箱板瓦楞纸价格提升,造纸企业盈利有望进一步恢复。 2023 年1 月1 日起,文化纸、白卡纸、包装纸等绝大多数纸品进口实施零关税(此前最惠国税率为5-6%),从实际情况来看,4-5 月份箱板纸、瓦楞纸进口数量为147.01 万吨,环增3.52%,同增57.35%,进口数量提升在一定程度上影响国内纸价,但进口纸货运时间较长且无售后服务,因此影响程度相对有限。 产业链一体化布局,产能稳步扩张。我们预计2023 年浙江山鹰77 万吨造纸项目投产,另外安徽山鹰宿州项目一期70 万吨热磨纤维及180 万吨包装纸、吉林山鹰100 万吨纸浆及100 万吨包装纸项目正在陆续建设当中,随着国内中小产能的清出,看好公司产能提升后盈利能力改善。 投资建议:2023Q2 下游需求转好,成本进一步下行,公司盈利水平迎来反转。作为国内箱板瓦楞纸龙头,坚持产业链一体化策略,产能稳步扩张,23H2 消费进一步恢复后看好公司盈利逐季向好。我们预计2023-2025 年净利润为2/15/21 亿元,对应PE 为49/7/5X。维持“推荐”评级。 风险提示:行业产能大幅增加,原材料价格大幅波动。
山鹰国际 造纸印刷行业 2023-07-04 2.29 2.59 48.85% 2.37 3.49%
2.40 4.80%
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浆纸产能扩容叠加全产业链业务拓展,公司近年增长稳健。山鹰国际为国内箱板瓦楞纸行业龙头企业,近年产能持续扩容的同时,积极向产业链上下游拓展业务布局,营业收入近五年(2017-2022 年)年均复合增速达14%。箱板瓦楞纸造纸业务贡献公司收入主体,2022 年占整体营收的52%。近年公司多元化业务布局效果显著,包装(纸制品)业务、再生纤维业务营收增速较快,相比2019 年,2022 年包装(纸制品)、再生纤维营收占比分别提升4pct、5pct。 供需格局不佳拖累近期行业基本面表现,需求若改善有望带动吨纸盈利修复。受制于行业供需格局不佳,箱板瓦楞纸行业造纸环节基本面目前处于历史底部,行业盈利水平回落至历史中低分位。展望未来,供给端,综合考虑新增产能投产进度、中小产能因盈利承压出清、进口税率下调带动净进口增长,2023 年箱板瓦楞纸行业存在一定供给压力。需求端,箱板瓦楞纸的应用涉及多个主要消费场景,行业消费量增速与宏观表现相关性较强,因此终端需求复苏节奏为关键变量,下游需求若明显改善,箱板瓦楞造纸环节吨纸盈利有望向上修复。 多元业务布局持续推进,新增产能落地打开中长期成长空间。公司以建立覆盖全产业链的业务布局为目标,积极推进上游再生纤维、下游包装(纸制品)业务发展。 伴随再生纤维贸易量攀升,下游包装环节重点客户开拓,公司多元业务布局持续完善,为业绩增长注入新动能。未来公司浙江、吉林、安徽等基地造纸产能将陆续投产,为公司造纸业务营收打开中长期成长空间;欧洲、吉林等基地制浆产能按计划将于2023 年内投产,公司优质纤维自供实力补强,在行业整体高品质原材料稀缺背景下,有望展现超越行业平均水平的盈利弹性。 我们预测公司2023-2025 年归母净利润分别为3.25 亿元、10.08 亿元、14.81 亿元,对应的EPS 分别为0.07 元、0.23 元、0.33 元。考虑到公司作为国内箱板瓦楞纸行业龙头,造纸业务之外积极拓展产业链上下游布局,优质纤维自供实力优化彰显优于行业的盈利弹性,纸包一体化服务优势日臻完善,中长期增长动力充足,我们采用DCF 估值法对公司估值,给予公司目标估值2.59 元,首次给予“增持”评级。 风险提示 下游消费需求恢复不及预期的风险;原材料价格大幅波动的风险;新增产能投产不达预期的风险;行业竞争加剧的风险;假设条件变化影响测算结果的风险。
山鹰国际 造纸印刷行业 2023-05-10 2.40 -- -- 2.44 1.67%
2.44 1.67%
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事件。公司22年实现营收/归母净利润/扣非净利340.14/-22.56/-24.07亿元,同比变动+2.97%/-248.87%/-300.54%;22Q4实现营收/归母净利润/扣非净利润85.65/-23.11/-23.37亿元,同比下降4.6%/1206.6%/1004.5%。23Q1实现营收/归母净利润/扣非净利润63.51/-3.41/-3.77亿元,同比下降20.22%/270.67%/318.24%。 销量提升,22年收入同增2.97%。22年箱板/瓦楞/包装/其他原纸收入同比分别变化-5.85%/+8.82%/+5.24%/+29.71%,收入分别占比38.3%/13.6%/23.0%/13.4%,由于国内需求低迷及出口量回落,主要产品箱板纸价格22年震荡下行,拉低营收。量:产销均衡增长,22年原纸产量/销量为615/616万吨,同增2.11%/5.88%。价:22年国内原纸销售均价同比-2.9%。 22年盈利能力下降。22年毛利率/净利率同降4.96/11.62pct至7.23%/-6.92%,终端需求不振,原材料价格走低,参考22年美废12#/国废均价同降13.9%/8.9%,纸价下跌大于成本下跌,箱板/瓦楞/包装/其他原纸毛利率同比-7.7/-9.9/+0.7/-10.5pct。22年销售/管理/研发/财务费用率1.16%/4.68%/2.44%/2.54%,同比变动0.09/0.55/-0.19/0.42pct,管理费用率增加主因降库存停机损失增加所致;财务费用率增加主因利息支出增加所致。 纸价下行,吨盈利不及预期。量:根据月度经营数据,22Q4公司国内造纸销量同比+15.2%/环比+11.0%;价:22Q4公司国内造纸销售均价同降19.7%/环降6.7%。单Q4毛利率同比-7.97pct,我们估算Q1/Q2/Q3/Q4吨盈利约122.7/-82.1/-74.3/-255.3元。单Q4销售/管理/研发/财务费用率1.39%/5.19%/2.57%/4.33%,同比变动+0.11/+0.94/-0.68/+2.16pct,财务费用率增加主要系汇率影响。根据月度经营数据,23Q1公司国内造纸销量/均价同降7.6%/18.9%,环降29.7%/5.8%,23Q1造纸均价3232.4元,吨盈利-337.7元,吨盈利下降主因产能利用率下降。23Q1销售/管理/研发/财务费用率1.40%/6.11%/3.00%/4.82%,同比+0.35/+2.19/+0.25/+2.48pct,管理费用增加主要受停机影响,财务费用增加主要受汇率影响。 投资建议:22年底广东山鹰100万吨高档包装纸投产,我们预计23年浙江山鹰77万吨造纸项目投产,安徽山鹰70万吨热磨纤维及180万吨包装纸、吉林山鹰100万吨纸浆及100万吨包装纸项目陆续建设,中小产能出清行业集中度提高,有利于公司提价,看好公司产能提升后盈利能力改善。22年受疫情及原料成本上涨影响盈利承压,公司作为国内箱板瓦楞纸龙头,坚持产业链一体化策略,23年消费需求恢复后有望迎来盈利反转。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为9.6/14.1/19.5亿元,对应PE为12/8/6,维持“推荐”评级。 风险提示:下游需求不及预期,市场竞争加剧。
山鹰国际 造纸印刷行业 2023-02-01 2.50 -- -- 2.78 11.20%
2.81 12.40%
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我们为什么看好山鹰国际?山鹰国际是以再生纤维回收、工业及特种纸制造、包装产品定制、产业互联网等为一体的箱板瓦楞纸龙头企业。2022 年,行业盈利能力处于历史底部位置,而随着疫情防控放开后,对下游消费需求短期提振作用明显,随着消费市场的复苏,箱板瓦楞纸的需求短期迎来较大增长,盈利能力将得到大幅修复。目前行业的供需关系也在持续改善,未来行业集中度也将得到提升。公司目前国内原纸产能为695 万吨,后续还有多个项目规划投产。经过多年发展,公司具备造纸和包装产业链一体化的优势。公司拥有回收纤维原料采购、包装原纸生产、纸板、纸箱生产制造的完整产业链,产业链上下游协同效应使公司具有较强的成本控制能力和原料供应能力。我们认为短期行业需求复苏将带来公司业绩修复,未来公司依托于产能的扩张,业绩将快速增长,同时产业链一体化的布局也将有效的降低成本,公司估值也将得到提升。 分析判断:消费复苏包装纸确定性受益,行业盈利能力有望修复2022 年,国内消费市场受到疫情冲击较大,全年社会消费品零售总额下降0.2%。受此影响,2022 年1-9 月,中国瓦楞纸消费总量 1575 万吨,较去年同期下降 6.13%;中国箱板纸消费总量在2140 万吨,较去年同期下降 3.59%。反映到价格上,箱板纸市场均价全年跌幅高达20.98%;瓦楞纸市场均价全年跌幅高达31.87%。2022 年4 月至2022 年12 月,中国箱板纸和瓦楞纸的吨毛利均值分别为436 元/吨和143 元/吨。远远低于自2017 年起至2022 年3 月的吨毛利均值785 元/吨和599 元/吨。参考海外经验,疫情防控放开后对下游消费需求短期提振作用明显,我们认为随着消费市场的复苏,箱板瓦楞纸的需求短期迎来较大增长,其盈利能力将得到大幅修复。参考美国国际纸业,随着美国防疫限制性指数自2021 年高点回落,下游消费需求迎来快速修复,公司业绩逐渐迎来改善,2021 年公司营收降幅收窄,同比-5.91%;公司净利润实现触底快速反弹,同比+263.49%。 行业供需关系逐步平衡2018-2020 年期间,国内箱板瓦楞纸的新投产项目较多,造成国内瓦楞纸行业供需失衡的态势逐步升级,纸企利润下降。至2021年新投项目投产进度明显放缓,而且随着老旧产能的退出,行业每年净增产能明显下滑。箱板纸产能在2019 年的增速达到了顶峰,增长率高达5.72%。2020 年和2021 年的增长率则逐年下降,分别为4.05%和3.37%。而瓦楞纸产能在2018-2019 年增长较快,分别为5.06%和6.56%。2020 年,瓦楞纸产能出现了下滑,同比下滑了0.7%。我们认为行业已经进入相对平稳的发展期,随着需求的稳步增长,行业供需关系将持续改善,行业集中 度也将持续提升。 公司产能持续扩张,一体化产业链优势将逐步体现公司国内的原纸产能原为595 万吨,公司在建工程按建设规划稳步推进,其中广东山鹰100 万吨造纸项目已于2022 年中建成投产。浙江山鹰77 万吨造纸项目和吉林山鹰一期30 万吨瓦楞纸及10 万吨秸秆浆项目预计将于2023 年建成投产,此外宿州山鹰和华中山鹰分别有180 万吨和100 万吨的拟建包装纸产能规划,我们预计将于2025 年左右投产。公司产能的持续投放将有效的支撑公司业绩的增长。目前,公司已经具备造纸和包装产业链一体化的优势。公司拥有回收纤维原料采购(海外再生浆已投产+规划产能共计142 万吨)、包装原纸生产、纸板、纸箱生产制造的完整产业链。产业上端涵盖国内外回收纤维采购网络,产业下端在全国各地布局包装厂,产品直接服务于各行业的下游客户。产业链上下游协同效应使公司具有较强的成本控制能力和原料供应能力,并为客户提供一站式包装整体解决方案。 投资建议:我们看好山鹰国际,公司作为箱板瓦楞纸行业里的龙头企业,确定受益于疫情管控政策转向后的消费复苏。中长期看,随着行业龙头新项目的投产以及行业里老旧项目的退出,我们预计行业集中度将持续提升,行业的供需关系也将越发平衡,行业里龙头公司的议价能力也将逐步增加。未来公司的产能扩张以及一体化产业链优势将为公司持续降本增效,公司的竞争力将进一步加强。 我们预计2022/2023/2024 年公司的营收分别为337.67/423.85/477.3 亿元,EPS 分别为-0.49/0.32/0.41 元,对应1 月30 日的收盘价2.5 元/股,PE 分别为-5.14/7.72/6.14X,PB 仅为0.76X,估值处于历史低位。首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示1)宏观经济波动导致下游需求不及预期。2)公司产能投放进度不及预期。3)进口纸短期对国内市场形成冲击。
山鹰国际 造纸印刷行业 2023-01-30 2.47 -- -- 2.78 12.55%
2.81 13.77%
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基本事件 1 月20 日,公司公告2022 年业绩预告。预计 2022 年实现归母净利润-22.45 亿元,扣非归母净利润约-23.65 亿元,业绩亏损主要系毛利率下降(原材料、能源等成本上升,需求不旺纸价下跌),计提并购子公司商誉减值约 15 亿元影响。 22 年回顾: 需求较弱盈利承压,商誉减值影响利润根据公司披露经营数据,22Q4 造纸收入58.81 亿元,销量171.38 万吨(同比+15.23%,环比+10.96%),销售均价3432.59 元/吨(同比-19.86%,环比-6.85%),22Q4 包装收入18.76 亿元(同比 -15.02%,环比-9.64%),销量 5.31 亿平方米(同比 -6.84%,环比 -4.50%),销售均价 3.53 元/平方米(同比 -8.78%,环比 -5.36%)。22 年初春节过后出现短暂需求小旺季,但是4 月起受国内各地疫情影响,生产运输受阻,停机固定费用上升,终端消费萎缩纸价下跌。成本方面,据卓创资讯,22Q4 国废价格为1970 元/吨(同比-18.96%,环比-6.62%),根据Wind,秦皇岛港动力煤价格736.67 元/吨(同比-5.76%,环比+0.38%)。近期大厂停机检修,下游需求较弱,预计23 年需求复苏旺季有所改善。 23 年展望:静待下游消费复苏,旺季纸价有望提涨疫后需求复苏,消费转向乐观。2022 年年底防疫政策转向以来,国内下游物流快递、零售行业有序恢复,箱板瓦楞价格与社零消费联系紧密,虽有零关税政策带来进口冲击,考虑运输到港仍需时间,若23 年经济复苏情况良好,可较快消化库存及新增供应量,消费旺季纸价仍可提涨,带来盈利改善。 产业链一体化布局,产能扩张有序公司积极布局产业链一体化,产能持续扩张。广东山鹰 100 万吨包装纸项目已于2022 年底顺利投产,预计浙江山鹰 77 万吨高档环保包装纸项目于2023 年建成投产,安徽山鹰宿州项目一期70 万吨/年热磨纤维及180 万吨/年包装纸、吉林山鹰100 万吨纸浆及100 万吨包装纸项目根据发展规划陆续建设,看好公司长期市占率提升、盈利改善。 投资建议公司浆纸一体化构筑成本优势,产能扩张保证中长期成长。考虑23-24 年消费需求修复后箱板瓦楞纸有望于旺季量价齐升,预计公司22-24 年分别实现营收354.83/424.60/450.89 亿元,同比+7.42%/+19.66%/+6.19%;对应归母净利润分别为-22.33/10.88/13.85 亿元,对应PE 分别为-5X/11X/8X,维持 “买入”评级。 风险提示需求复苏低于预期,进口量冲击超预期,原材料成本上涨,纸价涨幅不及预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名