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山鹰纸业 造纸印刷行业 2018-04-17 4.34 5.43 42.52% 4.56 1.79%
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山鹰纸业公告:18年一季报:实现营业收入54.2亿元,同比增长60.6%;归属上市公司股东净利润6.05亿元,同比增长39.9%;扣非后增长13.7%。 产品提价+收购企业并表,一季度业绩维持较高增长:18Q1公司收入、营业利润、净利润分别增长60.6%、54.2%、39.9%,业绩维持较高增长主要受益于两方面:1)产品提价:18Q1箱板纸均价约为4750元/吨,较去年同期上涨约330元/吨,幅度8%;我们测算18Q1公司吨纸净利约为555元/吨,较去年同期提升约60元/吨,较17Q4环比下滑约20元/吨。2)收购企业业绩并表:17年收购北欧纸业Nordic公司(17年10月完成交割)、18年收购联盛纸业(18年1月起并表),预计北欧公司与联盛纸业贡献业绩约1亿元。我们预计18年箱板/瓦楞纸景气将维持相对高位,价格仍有上涨空间,加上收购企业并表,公司18年业绩仍有望保持较快增长。 废纸成本上升及国废占比提高,公司毛利率有所下滑:18年一季度公司综合毛利率21.3%,同比下滑4.1pct,主要受原材料国废OCC价格上涨影响;一季度国废OCC均价约2316元/吨,较去年同期涨幅达30%+(公司内外废采购比例由原来的4:6逐步转为5:5)。报告期内,公司期间费用率11.4%,同比提升0.2pct,其中销售费用率、财务费用率分别提升0.2pct、0.4pct,管理费用率下降0.4pct。另外,报告期内公司收到政府补助约1.2亿元,较去年同期增加1.16亿元(17Q1政府补助597.5万元)。营运方面,公司存货周转天数50.9天,同比减少23.6天;应收账款周转天数41.1天,同比减少3.4天。 18年箱板/瓦楞纸将维持紧平衡,价格仍有上涨空间:箱板/瓦楞纸主要用于食品饮料/家电/日化/电子等产品包装,16年箱板瓦楞纸消费量约为4700万吨,年增速约3%-5%,每年市场容量增加约200-300万吨。供给端:17-18年新增产能分别达到560万吨、780万吨;但综合考虑新项目投产试机时间,加上部分中小企业因原料短缺而停产/限产等因素,预计18年包装纸将维持紧平衡状况。废纸进口新政于18年3月起执行,要求进口废纸含杂量从1.5%降为0.5%,废纸新政将导致国废供需缺口扩大,18年废纸价格可能继续上涨,由此也有望带动纸张价格上行。目前箱板纸价格约5000元/吨,较去年同期上涨约900元/吨。公司目前拥有包装纸产能约500万吨(考虑北欧和联盛),据公告,另外在建有:华中127万吨包装纸,项目建设期2年,预计将于19年投产;华中基地高档包装纸板项目三期(49万吨银杉/红杉)亦在规划建设中。因此,19年华中项目投产后,公司总产能将超过630万吨,华东地区箱板瓦楞纸龙头地位进一步稳固,将充分受益于箱板/瓦楞纸价格的上涨。 盈利预测及投资建议:我们预计公司18-20年净利润为26亿元、29.8亿元、32.8亿元,增速分别为29.1%、14.6%、10.1%,EPS分别为0.57元、0.65元、0.72元,维持“买入-A”评级。6个月目标价为5.6元。
山鹰纸业 造纸印刷行业 2018-04-17 4.34 -- -- 4.56 1.79%
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一季度营收大幅增长,净利相比增幅较小。公司2018年一季度营收54.18亿,同比增长60.6%,归母净利6.05亿,同比增长39.85%,扣非后的净利4.89亿,同比增长13.72%,相比去年增加0.59亿,毛利率21.27%,净利率11.18%。2017年公司全年营收174.7亿,同比增长43.96%,归母净利20.14亿,同比增长471%,毛利率23%,相比2016年增加6.6%,净利率11.56%,相比2016年增长8.6%。公司在2017年经营业绩良好的主要原因是纸价的上涨,公司造纸年产量为358万吨,基本上与2016年持平,以玖龙纸业的120g瓦楞纸为例,2016年年底的价格为3200元左右,到2017年最高涨至6000元以上,接近翻倍,从全年的纸价涨幅来看,2017年的瓦楞纸涨幅接近50%,考虑到上游废纸的价格有所上涨,山鹰纸业全年44%的营收增速基本上全部来自纸价上涨,因此净利出现的几倍的增速。目前瓦楞纸的价格为5000元左右,与2017年一季度的价格基本持平,公司包装纸业务的净利增速放缓,公司营收的增速主要来自并表的北欧纸业和联盛纸业。 会计估计变更增厚公司业绩。2016年年底,公司更换固定资产的使用年限,将造纸相关的机器设备的折旧使用年限从15年增加至25年,2017年增加公司利润2.3亿。2018年3月,公司更换营收账款的坏账计提比例,一年内的应收账款的坏账计提比例由6%更换至3%,增加公司利润近5000万。 产能扩充步伐快。2017年公司19亿收购福建联盛,改造完成后预计增加105万吨产能,2018年公司的产能将达到500万吨。未来拟发行可转债募集不超过23亿资金,投资湖北公安的年产220万吨的高档包装纸项目,未来公司的产能计划安排紧密。此外2017年收购北欧纸业,公司也拥有50万吨的特种纸产能。 盈利预测:由于2018年联盛纸业可投入生产,增加公司产能,预计2018/2019/2020年营收增速分别为20%/15%15%,净利增速为25%/20%/20%,预计归母净利为25.18亿/30.21亿/36.25亿,EPS为0.55元、0.66元和0.79元。根据可比公司估值,给予公司8-10倍估值,对应2018年合理价格区间为4.4-5.5元,给予“谨慎推荐”评级。 风险提示:包装纸价格下跌,行业产能过剩。
山鹰纸业 造纸印刷行业 2018-04-17 4.34 -- -- 4.56 1.79%
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4月11日晚,公司发布2018年第一季度报告。2018Q1公司实现营业收入54.19亿元,同比增长60.60%;实现归母净利润6.05亿元,同比增长39.85%;扣非后归母净利润4.89亿元,同比增长13.72%。 公司业绩超预期。 我们的分析和判断 纸价高位运行+联盛、北欧纸业并表,公司业绩加速增长 (1)纸价仍维持高位:2018年以来,国家环保政策趋严态势不减,造纸行业小产能继续淘汰,网购及物流快递行业快速增长,废纸进口标准提高、数量受限,公司主要产品箱板纸及瓦楞原纸价格在经历2017年大幅上涨之后维持高位运行。据卓创数据,2018Q1箱板纸销售均价为4907元/吨,同比上涨11.88%,环比2017Q4下降11.18%;瓦楞纸销售均价为4105元/吨,同比上涨7.04%,环比2017Q4下降13.00%。 (2)联盛、北欧纸业并表:公司第七届董事会第二次会议 和2018年第一次临时股东大会审议通过了《关于收购福建省联盛纸业有限责任公司100%股权的议案》,山鹰以人民币19亿元现金收购自然人陈加育先生持有的福建省联盛纸业有限责任公司100%股权,2018年1月,相关工商变更登记手续已完成,公司持有联盛纸业100%的股权。 经审计,联盛纸业2017年归母净利润为1.35亿元,北欧纸业2017年净利润为2.44亿元,假设2018Q1联盛贡献一个季度利润约0.34亿元、北欧纸业贡献0.6亿元,则山鹰2018Q1在并表前利润约为5.11亿元,同比增长18.01%。不考虑北欧纸业与联盛纸业的产能,山鹰自有产能约为358万吨,据此估算山鹰2018Q1吨净利约为571元/吨,基本与2017年公司吨净利550元/吨相比持平。 产业链布局完善,产能持续扩充2017年山鹰纸业造纸业务年产能规模约为358万吨。 2017年7月公司收购北欧纸业公司Nordic100%股权,Nordic公司拥有浆纸生产能力50万吨,专注于防油纸和牛皮纸细分领域,2017年Nordic 公司实现净利润2.44亿元。 2017年12月山鹰发布收购福建省联盛纸业100%股权的公告,联盛纸业以废纸为主要原材料,生产高强度瓦楞纸和牛皮箱板纸,目前有4条生产线,技改完成后年产能将达到105万吨,业务范围覆盖东南沿海、长三角、珠三角及中部等地。2017年联盛纸业实现净利润1.35亿元。 2018年3月,山鹰拟申请公开发行可转换公司债券,募集资金总额不超过人民币23亿元,拟投资公安县杨家厂镇工业园热电联产项目和年产220万吨高档包装纸板项目(三期)。 通过新建产能与行业并购,目前山鹰在海内外共拥有5大造纸基地,包装纸生产基地分布于安徽马鞍山、浙江嘉兴海盐、湖北荆州公安(尚在建设中)和福建漳州,以及位于瑞典和挪威的特种纸生产基地北欧纸业。 综上,我们预计山鹰纸业造纸业务的年产能规模将由2017年的358万吨增至目前近500万吨。 盈利能力小幅下滑,并表导致费用增加2018Q1山鹰纸业销售毛利率为21.27%,较上年同期毛利率25.33%减少4.06pct;销售净利率为11.18%,较上年同期净利率12.88%减少1.70pct。报告期内公司盈利能力小幅下滑。 期间费用方面,2018Q1公司销售费用为2.40亿元,同比增长68.50%,销售费用率为4.43%,较上年同期增加0.21pct;管理费用为1.87亿元,同比增长44.69%,管理费用率为3.46%,较上年同期减少0.38pct;财务费用为1.92亿元,同比增长80.04%。 投资建议: 考虑北欧纸业、联盛纸业的利润贡献,我们预计山鹰2018~2019年归母净利润分别为24.32亿元和28.13亿元,同比增长为20.69%和15.67%;EPS 为0.53/0.62元/股;对应的PE 为8.8x/7.5x,维持“买入”评级。 风险因素: 下游需求不及预期。
山鹰纸业 造纸印刷行业 2018-04-17 4.34 -- -- 4.56 1.79%
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一、事件概述 4月11日,公司发布2018年一季报。报告期内,公司实现营业收入54.19亿元,同比增长60.60%;实现归属于上市公司股东的净利润6.05亿元,同比增长39.85%;实现基本每股收益0.132元。 二、分析与判断 公司业绩持续快速增长,北欧纸业、福建联盛开始并表贡献收入 公司一季度营收同比增长61%,归母净利润增长40%,延续快速增长势头。造纸行业持续景气、去年收购的北欧纸业和福建联盛也开始并表贡献收入,推动公司营收快速增长。 报告期内,公司综合毛利率同比下降4.06pct至21.27%,但得益于期间费用的有效控制及资产减值损失减少,净利率小幅下降1.70pct至11.18%。 18年前九批外废配额中公司获批119.6万吨,成本端具备明显优势 近日环保部公布第九批外废配额,共批复205.9万吨,其中山鹰获批70.4万吨,占比34.2%;前九批共批复外废额度879.3万吨,理文、玖龙、山鹰分别获批321.2、135.6、119.6万吨,三家合计占比达到65%,外废配额向头部集中态势明显。目前国内废纸、美废价格分别约2600、1500元/吨,每吨近千元的价差使得公司成本端仍具有明显优势。 拟发行可转债扩增49万吨箱板纸产能,包装纸主业得到进一步加强 公司拟公开发行可转债,募集不超过人民币23亿元(含23亿元),扣除发行费用后投入公安县杨家厂镇工业园热电联产项目及年产220万吨高档包装纸板项目(三期)。其中,热电联产项目可完全保障华中基地的用电和热蒸汽需求;华中基地三期项目达产后,将形成49万吨箱板纸生产能力,公司包装纸主业得到进一步加强。 三、盈利预测与投资建议 我们认为箱板瓦楞行业未来需求持续向好,淘汰落后产能及环保监管趋严的大背景下,公司造纸主业景气度有望持续。预计公司2018、2019、2020年基本每股收益为0.56元、0.72元、0.81元,对应2018、2019、2020年PE分别为8X、7X、6X。维持公司“强烈推荐”评级。 四、风险提示: 原材料价格大幅波动;箱板瓦楞下游需求下滑;环保政策出现较大变化。
山鹰纸业 造纸印刷行业 2018-04-16 4.45 6.39 67.72% 4.56 -0.65%
4.42 -0.67% -- 详细
营收同比增长60.6%至54.2亿,归母净利润同比增长39.9%至6.1亿 公司发布2018年一季报,一季度实现营业收入54.2亿元,同比增长60.6%,营收大幅增长主要是一方面福建联盛并表,二是北欧纸业营收并表。一季度公司实现净利润6.1亿,同比增长39.9%,折合EPS为0.13元。 毛利率同比、环比分别下降4.1、1.7个百分点至21.3%,期间费用率同比增加0.2个百分点至11.4%一季度公司毛利率同比下降4.1个百分点至21.3%,主要原因一方面是根据卓创数据2017年四季度箱板瓦楞纸的价格出现较大幅度的回调;另一方面我们估计福建联盛的盈利能力还不及山鹰纸业,并表导致盈利能力出现了结构性的降低。我们认为随着福建联盛技改工作的完成,以及山鹰纸业入主之后,管理水准的提升将令联盛的盈利能力上升。 一季度公司期间费用率同比增加0.2个百分点至11.4%,销售费用率同比增加0.2个百分点至4.4%;管理费用率同比减少0.3个百分点至3.5%;财务费用率同比增加0.3个百分点至3.5%,主要由于公司增加融资借款使得利息支出增加。 废纸资源趋紧且向龙头集中,下游需求有望逐渐回暖,静待提价再度启动 根据国家环保部披露,第9批外废进口审批额度为205.93万吨,今年前9批合计进口额度为877.78万吨,按照同比口径计算(剔除混合废纸),较2016、2017年同期减少62.2%和59.3%。第9批废纸之中,山鹰纸业获取了70.4万吨的外废进口额度,占比34.2%,玖龙和理文分别获取15.2万吨、55.4万吨,分别占比为7.4%和26.9%。 山鹰纸业、玖龙和理文合计占比达到68.5%,显著高于三家公司在箱板瓦楞纸行业所占据的份额比重50%-55%,较前8批三家巨头合计占比65%进一步上升,较2016、2017年三家公司全年额度合计占比52.6%和53.3%进一步提升。 我们认为从今年前9批外废额度审批来看,今年进口废纸审批额度减少是大概率事件,并且在审批的额度之中,明显向大型箱板瓦楞纸企业倾斜。 我们认为国家出台的限制洋垃圾禁令将对箱板瓦楞纸行业产生两大影响,其一加快行业落后产能淘汰,其二加快箱板瓦楞纸行业份额向大型企业集中。中美贸易摩擦缓和,以及4月中下旬随着包装行业需求旺季来临,箱板瓦楞纸的价格有望再度进入提价轨道。 维持盈利预测,买入评级 我们维持山鹰纸业2018-2019年EPS为0.6元、0.74元,当前股价对应山鹰纸业2018、2019年估值分别为7.8倍和6.4倍,维持买入评级。 风险提示:纸价涨幅低于预期,下游包装行业需求不达预期,大盘系统性风险。
山鹰纸业 造纸印刷行业 2018-04-16 4.45 5.52 44.88% 4.56 -0.65%
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并表因素+纸价上涨贡献一季度收入大幅提升:公司一季度收入大幅增长60.6%,一方面公司17下半年先后收购北欧纸业以及福建联盛,并表因素贡献大部分收入增量;另一方面来自于箱板瓦楞纸市场价格同比上升,根据纸业联讯数据,18年一季度箱板纸均价为5040元/吨,高于17年同期的4660元/吨,上涨约8%;我们测算一季度公司箱板瓦楞纸吨盈在550-600元/吨。 毛利率下滑明显,费用率小幅提升,净利率小幅下滑:公司一季度毛利率21.3%,低于去年同期的25.3%,主要由于17年一季度原材料国废价格明显低于18年同期;费用方面,期间费用率整体小幅提升,公司销售费用率4.43%(+0.21pct),管理费用率3.46%(-0.36pct)、财务费用率3.54%(+0.39pct),主要受报告期内新增合并主体所致;净利率方面,公司一季度为11.2%,同比下降1.7pct,主要受公司毛利下降影响。 废纸成行业关键因素,18年供应紧张加剧:废纸目前已成为影响纸价关键因素,18年进口废纸政策更加严格,一方面混合废纸全面禁入,另一方面含杂率标准由1.5%提升至0.5%,考虑到外废配额的下降以及国废供应短时间无法大幅增加,我们判断18年废纸供需还将处于紧平衡的状态。 行业18年供需平衡,高景气有望持续:箱板瓦楞纸行业需求保持稳定增长,供给端18年计划新增产能较多,但受到环保强度持续以及原材料供应短缺影响,我们认为实际新增产能有限,行业18年仍将供需平衡,维持高景气度。积极推进产业链整合,规模效应显现:公司纵向17年完成对北欧纸业收购拓展包装产业链,横向收购福建联盛提升市场份额,此外建设湖北基地已开工建设,未来三期总产能达到220万吨,我们预计公司18年新增产能与并表因素将会驱动业绩进一步增长。 盈利预测与评级:公司是A股最大箱板瓦楞纸企业,是国内少数拥有废纸收购渠道、原纸生产及纸板纸箱生产制造的完整产业链企业之一。我们预计公司2018-2019年归母净利润分别为25.8亿、30.6亿元,同比增长28.2%、18.4%,目前股价对应18-19年PE为8倍、7倍,参考可比公司我们给予公司2018年PE10倍估值,对应目标价5.70元,维持“买入”评级。 风险提示:原材料及价格波动风险,行业产能集中投放冲击市场。
山鹰纸业 造纸印刷行业 2018-04-16 4.45 -- -- 4.56 -0.65%
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事件:公司18Q1实现利润6.05亿元,略超市场预期。公司18Q1实现收入54.19亿元,同比增长60.6%;(归属于上市公司股东的)净利润为6.05亿元,同比增长39.9%,略超市场预期(5.5亿元);(归属于上市公司股东的)扣除非经常性损益4.89亿元,同比增长13.7%;合基本每股收益0.13元。废纸采购方式改变,政府补助大幅增加。2018年废纸收购由山鹰纸业调整为安徽和福建子公司负责,原有增值税即征即退50%的补贴不再享受,但政府增加相应补贴(Q1约6500万元),致18Q1计入非经常性的政府补助达到1.21亿元(vs 17Q1597.55万元),使得非经常损益明显增加。 原纸:联盛和北欧纸业并表带动销量提升,让利销售公司使马鞍山基地表观盈利下滑。1)联盛纸业和北欧纸业并表,销量提升驱动收入增长。2018年公司并表联盛纸业(高强瓦楞纸和牛皮箱板纸年产能105万吨)和北欧纸业,17Q1公司原纸销量约90万吨, 18Q1同比上升接近30%;18Q1受箱板瓦楞纸淡季影响纸价平稳,销量增长推动业绩。2)原纸厂让利销售公司,影响表观业绩。公司原纸通过子公司山鹰销售进行销售,18Q1考虑经营稳定性,原纸出厂价有所下调。马鞍山基地实现收入16.98亿元,净利润2.33亿元(vs 17Q1实现收入17.25亿元,净利润3.56亿元)。马鞍山基地利润水平并未全面反映公司原纸业务盈利水平,原纸业务整体盈利水平稳定,吨纸盈利环比基本持平。 箱板瓦楞纸短期受益4-5月旺季提价,产能扩建提供长期动力。1)短期看好4-5月旺季提价。目前原纸厂库存处于较低水平(10天左右),处于产销平衡状态。 4-5月伴随夏季饮料啤酒包装需求上升,箱板瓦楞纸迎来需求旺季,价格有望提升。2)箱板瓦楞纸产能扩充,实现全国均匀式布局。公司前期公告收购联盛纸业,技改完成后对应产能105万吨,我们预计伴随技改完成和山鹰优秀管理水平注入,联盛纸业未来盈利弹性巨大。与此同时,公司在湖北新建220万吨的华中基地(三期合计),并投资建设重庆子公司,产能布局华东、东南、华中、西南,辐射客户范围更广,保障未来业绩持续增长。 包装:受益价格提升,盈利水平有望持续提升。公司现有14家包装厂全国跟进式布局,形成产业链闭环。受益公司废纸-造纸-包装一体化发展,伴随产能提升规模效应显现,包装厂逐渐扭亏为盈,2017年披露的13家包装子公司中除合肥恒祥小幅亏损外,其余包装子公司均实现盈利。2017年13家包装公司平均净利率3.2%,其中7家净利率仍低于3%,公司包装板块盈利水平有望进一步提升。 特种纸:跨纸种收购高盈利能力防油纸龙头北欧纸业,2018年全年并表增厚业绩。 防油纸毛利率水平远高于原有箱板瓦楞纸业业务,吨纸盈利能力突出。北欧纸业盈利能力强劲,稳步提升。2017年北欧纸业全年实现净利润2.44亿,2018年开始北欧纸业全年并表,将明显增厚公司业绩。
山鹰纸业 造纸印刷行业 2018-04-16 4.45 -- -- 4.56 -0.65%
4.42 -0.67% -- 详细
事件:山鹰纸业发布2018年一季度报告,公司实现主营业务收入54.2亿元,同比增长60.6%;实现归母净利润6.1亿元,同比增长39.9%;实现扣非归母净利润4.9亿元,同比增长13.7%。 北欧纸业叠加福建联盛并表,公司收入大增:公司营收增速较2017年有较大的提升(2017Q1/Q2/Q3/Q4公司营收增速分别为37.3%/38.8%/60.6%/38.7%),主要原因是由于纸价上涨,以及北欧纸业和联盛纸业分别于年10月26日和2018年1月23日并表带来的。净利润经历了2017年高速增长后如预期回归(2017年四个季度归母净利润增速分别为616%/340%/960%/300%)。公司一季度毛利率为21.3%,同比下降4pct,环比下滑1.4pct;三费占比11.4%,同比上升0.2pct,环比下降0.8pct;一季度公司净利润率为11.2%,同比下降1.6pct,环比下滑0.3pct。 箱板瓦楞纸涨价逻辑明确,旺季将临盈利有望攀升:在多重行业利好支持下,我们认为箱板瓦楞纸短期涨价有明确逻辑支持:1)混废和含杂率新政带来国废需求加大,国废打破供求平衡,叠加内外废价差拉大,大厂仍拥有外废配额,因此具有明显成本优势,小厂由于缺少原材料供给被迫淘汰;2)18年新增供给主要集中在Q4释放,短期供给仍处于偏紧状态;3)产业链整体处于库存低位,4月底将进入需求小旺季,需求端的提振使成本因素更易向下游传递。 外废配额分配受益,成本优势有望逐渐显现:2018年前九批外废配额分配中,山鹰纸业(含福建联盛)获批119.6万吨,占行业总配额的13.61%,2017年公司仅获得行业总配额的5%。当前国废外废价差拉大,拥有更多外废配额及稳定的外废供货渠道的企业有望受益。同时,公司拥有自备电厂优势,单吨造纸成本约可节省150元,约相当于当前箱板纸纸价的3%,在新建自备电厂受限的背景下公司的成本控制优势有望得以凸显。 产能加速扩张,内生增长动力更强:公司当前拥有各纸种设计产能358万吨,收购联盛纸业后,产能规模技改完成后将达到105万吨,公司造纸年产能规模将增至近500万吨。此外,127万吨募投项目落地后产能将进一步放量。同时,北欧纸业2017年11月和12月特种纸产量合计4.55万吨,2018年将实现全面放量,有望助推毛利水平提升(特种纸2017年毛利率达到36.4%),且新增特种纸有利于拓展欧洲和北美市场。与此同时公司也通过改良工艺降低木浆使用水平,可望提升对政策风险的抵御能力。 产业链延伸显成效,包装毛利大幅上涨:2017年公司包装业务实现收入36.5亿元,同比增长35.7%。毛利率为15.2%,较上年增加3.1pct。原纸价格加速上涨正是包装业务的洗牌时,小厂由于提价不顺导致资金链断裂,订单加速向大厂倾斜,行业集中程度提升带来龙头议价权提升。公司作为产业链一体化布局的企业,在原纸上涨的过程中可以获得更多订单,同时对毛利率影响较小。 盈利预测与投资建议:我们预估公司2018-2020年归属于母公司净利润27.1、29.4、33.5亿元,同比增长34.4%、8.6%、14.0%,对应EPS为0.59、0.64、0.73元。我们给予公司2018年10倍PE估值,对应价格5.9元,维持“增持”评级。 风险提示:汇率波动风险、原材料价格波动风险、募投项目不达预期、利率大幅上升风险。
山鹰纸业 造纸印刷行业 2018-04-13 4.54 -- -- 4.60 -1.71%
4.46 -1.76% -- --
山鹰纸业 造纸印刷行业 2018-04-09 4.33 6.39 67.72% 4.72 5.59%
4.57 5.54% -- 详细
事件: 国家环保部发布2018年第9批限制进口许可证公示,审批后核定18家企业共205.93万吨进口废纸额度。 点评: 国家公布第9批外废进口额度,审批额度205.93万吨,今年前9批合计进口额度为877.78万吨,按照同比口径计算(剔除混合废纸),较2016、2017年同期减少62.2%和59.3%。第9批废纸之中,山鹰纸业获取了70.4万吨的外废进口额度,占比34.2%,玖龙和理文分别获取15.2万吨、55.4万吨,分别占比为7.4%和26.9%。 山鹰纸业、玖龙和理文合计占比达到68.5%,显著高于三家公司在箱板瓦楞纸行业所占据的份额比重50%-55%,较前8批三家巨头合计占比65%进一步上升,较2016、2017年三家公司全年额度合计占比52.6%和53.3%进一步提升。 我们认为从今年前9批外废额度审批来看,今年进口废纸审批额度减少是大概率事件,并且在审批的额度之中,明显向大型箱板瓦楞纸企业倾斜。我们认为国家出台的闲置洋垃圾禁令将对箱板瓦楞纸行业产生两大影响,其一加快行业落后产能淘汰,其二加快箱板瓦楞纸行业份额向大型企业集中。 我们仍然坚持认为4月中下旬随着包装行业需求旺季来临,箱板瓦楞纸的价格有望再度进入提价轨道,中美贸易摩擦不改变行业向上的格局,当前股价对应山鹰纸业2018、2019年估值分别为7.5倍和6倍,维持买入评级。 风险提示:行业需求低于预期,中美贸易摩擦恶化。
山鹰纸业 造纸印刷行业 2018-03-26 4.43 5.76 51.18% 4.72 3.28%
4.57 3.16%
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上调目标价至5.94元,维持增持评级。公司2017年收入与净利润增长符合市场预期,包装产业将在产品结构、渠道布局不断完善逐步成为新增长点。在环保去产能影响下行业存在供求缺口,成本提高推动包装纸价格进一步提升,预计2018年新增产能有限,行业景气度有望维持在高位,上调公司2018~2020年EPS至0.54(+0.31)/0.61(+0.29)/0.67元,参考同行业公司给予2018年11倍,上调目标价至5.94元,维持增持评级。 业绩增长符合市场预期,产品盈利能力明显提升。公司2017年实现营收174.69亿元,同增43.96%,实现归属净利润20.14亿元,同增471%,实现扣非归属净利润20亿元,同增611.82%,业绩增长符合预期。其中箱板原纸113.4亿元,同增37.82%,毛利率同增7.62%;纸制品36.49亿元,同增35.69%,毛利率同增3.08pct,主要产品盈利能力有望维持在高位。 原材料采购布局新区域新渠道,废纸资源掌控力不断提升。随着进口废纸新政推行,原材料价格将出现调整,公司凭借领先的海内外废纸采购网络及配套物流渠道,通过对原有渠道拓展以及新渠道布局实现废纸总采购量的提升,对原料资源具有较强掌控力,从而获得超过平均水平的盈利能力。 工业包装纸的产品结构不断完善,行业集中度提升将带来整合机遇。公司通过收购北欧纸业进入技术壁垒高、盈利能力较强的高端特种纸市场,进一步提升造纸技术并改善产品结构。借助纸厂区域布局优势,提升包装解决方案能力实施差异化竞争策略,包装产业将成为公司的新利润增长点。 风险提示:原材料价格波动风险,行业竞争格局加剧的风险
山鹰纸业 造纸印刷行业 2018-03-26 4.43 -- -- 4.72 3.28%
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一、事件概述 公司发布2017年年报。报告期内,公司实现营业收入174.70亿元,同比增长43.96%;实现归属于上市公司股东的净利润20.15亿元,同比增长471.00%;实现基本每股收益0.44元,利润分配方案为向全体股东每10股派发现金1.33元(含税)。 二、分析与判断 终端纸品提价扩大盈利空间,公司业绩快速增长 全年公司营收同比增长44%,归母净利润同比增长471%;分季度看,Q4营收、归母净利润分别同比增长38.66%、300.39%。公司业绩靓丽,主要是因为:(1)造纸行业景气度高,原材料国废17年均价同比上涨689元/吨至2052元/吨,但终端箱板纸全年均价上涨1508元/吨至4731元/吨,瓦楞纸全年均价上涨1360元/吨至4062元/吨,公司整体受益于纸品涨价。(2)并购标的公司带来业绩增量,北欧纸业17年11-12月并表,贡献收入3.9亿元,净利润4427万元。(3)公司会计政策变更,包括调整造纸生产线折旧年限等,调增净利润约2.30亿元。 期间费用率下降,盈利水平为近年最高 报告期内,公司销售费用中的运杂费、业务经费以及管理费用中的职工薪酬、财务费用中的利息支出增长较多,但由于公司营收增速更快,销售费用率同比下降0.91pct至3.98%、管理费用率下降0.53pct至3.56%,财务费用率下降1.00pct至3.52%。期间费用率整体下降2.44pct至16.56%。由于终端纸品提价扩大盈利空间,整体毛利率同比大幅提升6.66pct至23.01%。得益于期间费用率的有效控制,净利率进一步提升8.61pct至11.56%,公司盈利水平达到近年最高。 行业有望持续景气,公司成本端优势明显 目前外废进口政策趋紧态势延续:(1)废纸含杂率0.5%的新规已于3月1日正式实施,从退运情况看,执行力度较严;(2)18年混合废纸禁止进口,且配额向领军企业集中趋势明显,18年前八批玖龙、理文、山鹰共获批439.1万吨,占总核定量的64%。整体来看,外废供给趋紧将导致国废供需缺口加大,废纸价格或将维持高位从而支撑终端纸价,行业有望持续景气。公司作为行业领军企业,前八批外废配额中获批49.2万吨。在外废与国废差价在千元左右的背景下,成本端优势明显。 扩产能、外延并购夯实主业,18年联盛纸业并表有望增厚业绩 收购北欧纸业和联盛纸业、新建华中生产基地,造纸主业得到进一步夯实。(1)公司17年收购北欧纸业,其防油纸产品在欧洲市占率第一,拥有浆纸产能约50万吨。本次收购将进一步丰富产品品类,完善公司在高端特种纸领域的国际化布局;(2)18年福建联盛纸业并表,其17年对赌净利润不低于1.3亿元,技改完成后将拥有包装纸产能约105万吨,有望增厚公司业绩。 (3)公司湖北127万吨包装纸产能已开工建设,国内产能布局得到进一步完善。 三、盈利预测与投资建议 我们认为箱板瓦楞行业未来需求持续向好,淘汰落后产能及环保监管趋严的大背景下,公司造纸主业景气度有望持续。预计公司2018、2019、2020年基本每股收益谨慎上调至0.56元、0.72元、0.81元,对应2018、2019年PE分别为8X、7X、6X。维持公司“强烈推荐”评级。 四、风险提示: 原材料价格大幅波动;箱板瓦楞下游需求下滑;环保政策出现较大变化。
山鹰纸业 造纸印刷行业 2018-03-23 4.60 5.76 51.18% 4.72 -0.63%
4.57 -0.65%
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事件:公司发布2017年年度报告,2017年实现营业收入174.7亿元,同比增长44.0%,实现归属上市公司股东的净利润20.15亿元,同比增长471%;其中Q4单季度实现收入50.86亿元,同比增长38.7%,净利润5.84亿元,同比增长300%;17年分配方案拟每10股派发现金红利 1.33元(含税)。 造纸包装双轮驱动,业绩大增471%: (1)造纸方面,2017年公司造纸业务实现收入125.8亿元,同比增长43.8%,收入的大幅提升主要受益于箱板原纸价格17年的大幅上涨,由于受益于行业高景气以及低价外废成本优势,箱板原纸17年毛利率上涨7.62个百分点至26.42%,我们测算17全年吨纸净利约530元/吨; (2)包装方面,公司17年包装业务实现收入36.5亿元,同比增长35.7%,13家主要包装公司实现净利润1.33亿元,较16年净利润3984万元盈利能力大幅提升,由于上游原纸价格大幅攀升,纸制品包装价格跟随上涨,公司包装业务受益于规模效应以及产业链一体化优势,毛利率同比增加3.08个百分点至15.21%。 三费持续改善,净利率创新高:17年公司销售费用率3.98%,同比下降0.91个百分点;管理费用率3.56%,同比下降0.53个百分点;财务费用率3.52%,同比下降1个百分点;受益于毛利率大幅提升、以及三费持续改善,公司17年净利率达11.5%,较16年同期2.9%大幅提升并创历史新高。 废纸已成行业关键因素,18年供应紧张加剧:废纸目前已成为影响纸价关键因素,18年进口废纸政策更加严格,一方面混合废纸全面禁入,另一方面进口废纸含杂率标准由1.5%提升至0.5%,考虑到外废配额的下降以及国废供应短时间无法大幅增加,我们判断18年废纸供需还将处于紧平衡的状态。 18年行业供需平衡,高景气有望持续:箱板瓦楞纸行业需求保持稳定增长,供给端18年计划新增产能较多,但受到环保以及原材料供应因素,我们认为实际新增产能有限,行业18年仍将供需平衡,维持高景气度。 积极推进产业链整合,规模效应显现:公司纵向17年完成对北欧纸业收购拓展包装产业链,横向收购福建联盛提升市场份额,此外建设湖北基地127万吨新产能已开工建设,我们预计18年新增产能与收购项目将会驱动业绩进一步增长,随着浆纸以及包装产业链一体化的发展,公司规模效应将逐步显现。 盈利预测与评级:我们预计公司2018-2019年归母净利润分别为24.6亿、29.2亿元,同比增长22.2%、18.6%,目前股价对应18-19年PE 为9倍、7倍,参考可比公司我们给予公司2018年PE11倍估值,对应目标价5.94元,维持“买入”评级。 风险提示:原材料及价格波动风险,行业产能集中投放冲击市场。
山鹰纸业 造纸印刷行业 2018-03-22 4.67 6.39 67.72% 4.79 -0.62%
4.64 -0.64%
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2017年营收同比增长44%至174.7亿,归母净利润同比增长471%至20.1亿元。 公司发布2017年报,营收同比增长44%至174.7亿,其中造纸业务营收同比增长43.8%至125.8亿,包装行业营收同比增加35.7%至36.5亿。 2017年公司造纸业务的产量为357.7万吨,同比增长1个百分点,其中包含了收购的标的北欧纸业11月和12月累计贡献的产量4.55万吨;销量为353.61万吨,同比下降0.25%。因此2017年造纸业务营收的大幅增长主要受益于箱板纸价格大幅上升,2017年箱板纸均价较2016年提升40-50%。2017年瓦楞纸箱产量为11.69亿平方米,同比增0.7%,销量为11.7亿平方米,同比增0.8%。营收同比增长的主要原因是纸箱价格在原纸大幅提价的背景下,价格亦出现大幅上升。 2017年公司实现归母净利润20.1亿元,同比增长471%。纸价大幅提升,驱动营收和盈利能力双升,以及期间费用率因规模效应下滑,三者结合令业绩呈现靓丽增长。2017年公司的EPS为0.44元,公司分红预案为每10股派息1.33元(含税)。 毛利率同比上升6.6个百分点,期间费用率同比减少2.4个百分点。 2017年公司的毛利率为23%,同比提升6.6个百分点,虽然废纸成本在2017年大幅上涨,但箱板瓦楞纸因行业供不应求,对下游包装行业进行了幅度更大的提价,令盈利能力在2016年的基础上继续提升。分产品看,箱板原纸毛利率为26.4%,同比增加7.6个百分点;包装业务毛利率达15.2%,同比增加3个百分点,公司包装业务的盈利能力上升一方面是受包装提价所致,另一方面是经营效率提升。2017年公司期间费用率为11.1%,同比下降2.4个百分点。其中销售费用率同比降低0.9个百分点至4.0%;管理费用率同比降低0.5个百分点至3.6%,财务费用率同比降低1个百分点至3.5%,财务费用降低的原因是汇兑损失减少。 废纸进口新政利好山鹰,公司一体化战略顺利推进。 自2017年国家出台洋垃圾进口禁令之后,环保部在2017年12月29日公布了废纸进口含杂率0.5%的新政,实施时间从2018年3月1日开始。在国内废纸进口标准提升的基础之上,国家亦加强了废纸进口额度的审批。2018年前八批,废纸审批总额度按照可比口径计算(剔除2016年和2017年混合废纸进口额度),较2017年下滑69%;2018年1月根据海关数据,国内废纸进口量较2016年同比下滑44%。而3月1日新政实施之后,废纸进口难度进一步加大。市场认为新政实施将导致大型箱板瓦楞纸企业在使用外废方面比重降低,从而削弱了大企业的成本优势,我们认为大型箱板瓦楞纸企业外废使用比例降低是趋势,但外废进口量的减少,将导致大型箱板瓦楞纸企业凭借资金上的优势,获取更多的国废,从而令小企业原料供给不足,进而使箱板瓦楞纸行业的有效产能减少。这将导致两个结果:其一、箱板瓦楞纸行业供求关系的边际变化方向将进一步朝着供小于求的方向发展,全行业将成本上涨压力超额转嫁给下游的能力变得更强;其二、箱板瓦楞纸行业的有效产能将向龙头企业集中。因此根据我们的分析,废纸新政实施对像山鹰这样的箱板瓦楞纸龙头企业构成产业利好。2018年国家不仅在严控废纸进口,而且在审批废纸进口额度方面也在向大型企业集中,根据环保部的数据,前八批外废进口额度审批结果显示,玖龙、理文和山鹰(含收购的福建联盛)合计获取的外废进口额度份额为65%,而2016年和2017年这三家公司全年额度合计占比分别为52.6%和53.3%。 估值便宜,维持买入评级。 我们将山鹰纸业2018-2019年净利润分别上调至27.6亿和33.7亿,我们认为废纸进口新政有助于提升行业整体的景气度以及延续性,因此我们上调了山鹰纸业2017-2018年的毛利率。当前市值对应2018-2019年PE分别为7.8倍和6.4倍,当前估值便宜,维持山鹰纸业买入评级。
山鹰纸业 造纸印刷行业 2018-03-22 4.67 5.80 52.23% 4.79 -0.62%
4.64 -0.64%
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17年业绩高增长符合预期:17年公司收入、归母净利润分别增长44%、471%,其中单四季度实现收入50.9亿元,同比增长38.7%;归母净利润5.8亿元,同比增长300.4%。业绩持续高增长主要受益于:1)公司主营产品箱板瓦楞纸价格的大幅上涨:箱板纸17年均价约4700元/吨,较16年同期上涨40%+;虽然同期废纸价格涨幅也达到40%+(按公司内外废采购比例计),但公司废纸收购渠道稳定,成本控制能力较强,因而整体仍受益于纸价的上涨。2)北欧纸业17年11-12月并表,贡献收入3.9亿元,净利润4427万元。3)公司会计政策变更(造纸及相关设备预计使用年限调整)带来净利润增加约2.3亿元。分产品来看:1)造纸板块:17年造纸业务实现收入约125.8亿元,同比增长43.8%;全年实现原纸产量357.7万吨,销量353.6万吨,其中箱板/瓦楞纸销量333.3万吨,新闻纸销量16.1万吨,特种纸销量4.2万吨(北欧纸业11-12月销量贡献)。我们测算17年公司吨纸净利约为510元/吨,其中单四季度吨净利约为575元/吨,较Q3环比下滑约25元/吨。2)包装与商品流通业务:17年公司包装与商品流通业务实现收入约44.8亿元,其中包装业务收入36.5亿元,全年公司实现纸箱销量11.7亿平方米。 受益纸张价格上涨,公司盈利能力持续提升:17年公司综合毛利率23.1%,同比提升6.6pct,其中造纸业务毛利率26.3%,同比提升7.8pct,主要受益于箱板瓦楞纸价格上涨;包装业务毛利率15.2%,同比提升3.1pct。报告期内,公司期间费用率11.1%,同比下降2.4pct,其中销售费用率、管理费用率、财务费用率分别下降0.9pct、0.5pct、1pct。报告期内,公司实现经营性现金流27.8亿元,较去年同期增加18.4亿元。另外,报告期内公司收到政府补助4.6亿元。营运方面,报告期内公司存货周转天数53.7天,同比减少7.8天;应收账款周转天数38.7天,同比减少5.7天。 我们预计18年箱板瓦楞纸仍将维持紧平衡,价格仍有上涨空间:箱板/瓦楞纸主要用于食品饮料/家电/日化/电子等产品包装,16年箱板瓦楞纸消费量约为4700万吨,年增速约3%-5%,每年市场容量增加约200-300万吨。供给端:由于16年以来包装纸板盈利性的快速改善,行业投资较前几年有所增加。我们统计17-18年新增产能分别达到560万吨、780万吨;但综合考虑新项目投产试机时间,加上部分中小企业因原料短缺而停产/限产等因素,我们预计18年包装纸将维持紧平衡状况。废纸进口新政于18年3月起执行,要求进口废纸含杂量从1.5%降为0.5%,我们认为废纸新政将导致国废供需缺口扩大,18年废纸价格可能大涨,由此将带动纸张价格上涨。根据纸业联讯,目前箱板纸价格约5000元/吨,较去年同期上涨约900元/吨。根据公司公告显示,公司目前拥有包装纸产能约354万吨(不含北欧和联盛),是华东地区包装纸龙头企业,将显著受益于箱板瓦楞纸价格上涨。 成本控制能力加强,华东地区箱板瓦楞纸龙头地位稳固,净利率大幅提升:17年公司净利率11.6%,同比大幅提升8.6pct。多年来,由于管理较弱、成本/费用控制较差,财务费用率高企等原因,公司前期盈利能力一直低于玖龙、理文等同行;随着公司华东地区箱板瓦楞纸龙头地位的逐步稳固,加上行业景气度维持高位+成本控制能力加强,2017年公司利润率大幅提升。另外,公司稳步进行产能扩张与产业链资源整合:1)根据公司公告显示,17年收购北欧纸业Nordic公司,Nordic公司拥有浆纸年产能约50万吨,其防油纸产品在欧洲市场占有率居于首位,本次收购将进一步改善公司的产品结构,有助于培育新的盈利增长点;2)根据公司公告显示,18年福建联盛纸业并表(技改完成后年产能约105万吨);3)另外,根据公司公告显示,公司在建有华中127万吨包装纸,项目建设期2年,预计将于19年投产。18、19年公司新增产能幅度均为25%左右,19年华中项目投产后,公司总产能将达到将近640万吨。 盈利预测及投资建议:我们预计公司18-19年净利润为26.5亿元、30.3亿元,增速分别为31.5%、14.3%,EPS分别为0.58元、0.66元,6个月目标价5.98元,维持“买入-A”评级。 风险提示:新增产能投放不及预期,行业需求新增放缓。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名