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海螺水泥 非金属类建材业 2019-09-10 43.34 -- -- 43.98 1.48% -- 43.98 1.48% -- 详细
业绩符合预期。2019年上半年公司实现营业收入716.44亿元,同比增长56.63%,剔除贸易业务后自产品销售收入486.65亿元,同比增长13.05%;归母净利润152.60亿元,同比增长17.91%,整体业绩符合预期。2019上半年公司水泥熟料自产品销量为 1.46 亿吨, 同比增长 6.0%,产品均价330元/吨,同比增长1.81%。分产品来看,公司42.5/32.5R级水泥自产品营收占比分别为67.38%、22.14%,同比分别增长18.57%、-5.82%。分地区来看,东部、中部、南部和西部营收占比分别为28%、31.5%、16.4%、21.6%,同比分别增长11.26%、18.92%、18.91%、6.06%。 现金流表现依然抢眼,资产结构继续优化。公司2019上半年自产品综合毛利率为47.17%,较上年同期上升0.52个百分点。剔除贸易收入影响,公司2019上半年期间费用率7.28%,同比下降0.21个百分点;其中,销售费用率4.08%,同比提高0.2个百分点,管理费用率3.70%,同比提高0.75个百分点,研发费用率0.05%,同比下降0.02个百分点,财务费用率-1.29%,同比下降1.14个百分点。公司2019上半年经营活动产生的现金流量净额达到145.04亿,同比增长21.41%,现金流状况依然良好;截至6月末,公司资产负债率为19.0%,降至历史低位,资产结构进一步改善。 产能稳步提升,国际化布局持续推进。2019上半年公司新投产1台水泥磨,2个骨料项目和1个商品混凝土项目,新增水泥产能230万吨, 骨料产能200万吨,商品混凝土产能60万立方米。截至6月末,公司熟料产能2.52亿吨,水泥产能3.55亿吨,骨料产能4070万吨,商品混凝土产能120万立方米。2019上半年公司资本性支出约34.68亿元, 主要用于海外项目水泥熟料生产线建设以及国内节能环保技改、余热发电、骨料项目建设投资和并购项目支出。公司积极推进国际化发展战略,已投产项目整体运营质量逐步改善,东南亚、中亚等部分地区在建及拟建项目有序推进。 盈利预测与投资评级:在稳增长背景下,预计逆周期调控将有所加强,基建投资有望低位回升,同时房地产投资以稳为主,预计后续水泥市场需求整体维持稳定。公司产能布局以华东、中南为主,区域供需格局良好,水泥价格有望维持高位。在供给侧改革持续推动下,预计水泥行业集中度将继续提升,公司作为行业龙头,市占率有望继续提升,长期配置价值凸显。预计公司2019/2020年归母净利润321.95/335.37亿元,EPS为6.08/6.37元,参考行业水平和公司发展阶段,给予公司2019年7-8倍PE估值,对应合理价格区间为42.56-48.64元,长期看好公司发展,但考虑当前估值已至合理区间,下调至“谨慎推荐”评级。 风险提示: 房地产、基建投资不及预期;原燃料价格大幅上涨。
海螺水泥 非金属类建材业 2019-08-30 39.56 -- -- 43.43 9.78%
43.98 11.17% -- 详细
支撑评级的要点 营收高速增长,平台贡献巨大,水泥销售依然保持高毛利:上半年公司销售实现56.63%的高速增长,主要贡献来自贸易平台业务拓展,剔除贸易平台上半年营收519.08亿元,同增13.48%,也是非常难得的成绩。毛利率同降11.78pct,与贸易平台扩展有关,水泥销售自身依然保持47.40%的高毛利。上半年公司负债率继续下降,现金比率与去年持平,经营现金流小幅提升,在2018年报表高基数条件下,今年报表表现几近完美。 产能增速有所放缓,骨料业务增速较大:上半年公司新增水泥产能230万吨,骨料产能200万吨,混凝土产能60万方,产能新增速度相比2018年有所放缓。上半年贸易平台继续展现较大作用,收入197.35亿元,毛利0.31亿元。水泥、熟料、骨料三大传统业务增速分别为10.02%、-4.01%、33.45%。骨料作为另一项高毛利业务,后续对公司利润贡献有望提升。 公司业务布局合理,下半年业绩仍有释放空间:公司产能布局合理,基本全国均有布局,有效规避局部地区景气度下滑导致业绩波动,有一定抗周期性。预计下半年地产投资增速有所下滑,而基建在宽松政策预期与专项债扩容下有望回暖,水泥需求平稳,公司业绩依然有释放空间。 估值 考虑上半年公司业绩仍有较高速增长,下游需求保持韧性,预计2019-2021年,公司营收分别1,481.09、1,592.04、1,673.44亿元;归母净利分别为315.02、321.73、334.38亿元;EPS为5.945、6.071、6.310元,维持公司买入评级。 评级面临的主要风险 地产需求下滑,基建需求回升不及预期,限产力度放松。
海螺水泥 非金属类建材业 2019-08-27 39.50 46.68 7.78% 43.43 9.95%
43.98 11.34% -- 详细
事件: 公司发布半年报: 19H1公司实现营收 716.44亿元,同比增长 56.53%; 归母净利润 152.60亿元,同比增长 17.91%;扣非归母净利润 149.23亿元,同比增长 17.06%。 其中单二季度实现营收 411.43亿元,同比增长 52.52%;归母净利润 91.78亿元,同比增长 12.43%;扣非归母净利润 89.95亿元,同比增长 11.45%。点评: 量价齐升和贸易业务放量带动营收快速增长,业绩符合预期。 分季度看, 公司 19Q1/ Q2分别实现营收 305.01/411.43亿元,分别同比增长62.53%/52.52%,实现快速增长。 19Q1/ Q2分别实现归母净利润60.81/91.78亿元,同比增长 27.27%/12.43%。 19Q1/ Q2分别实现扣非后归母净利润 59.28/89.95亿元,同比增长 26.84%/11.45%。 分产品看,公司 42.5级水泥/32.5R级水泥/熟料/骨料及石子/商品混凝土/贸易业务分别实现营收 327.92/ 107.75/ 46.20/ 4.61/ 0.17/197.35亿元,分别同比变动为 18.57%/-5.82%/29.65%/33.45%/-60.43%/1027%, 水泥熟料量价齐升和贸易业务放量带动营收快速提升,净利润实现稳步提升。 毛利率环比改善,费用率大幅下降,现金流充沛。毛利率方面: 公司19H1毛利率为 32.45%,同比减少 11.78pct。分产品看, 42.5级水泥/32.5R 级水泥/熟料/骨料及石子/商品混凝土/贸易业务的毛利率分别为46.75%/49.39%/42.89%/68.63%/16.47%/0.16%,毛利率较低的贸易业务发力拖累公司整体毛利率。公司 19Q1/ Q2毛利率分别为 30.83%/33.64%,毛利率环比提升 2.81pct。 盈利预测与估值: 预计 19-21年 EPS 分别为 6. 11、 6.36、 6.59元,对应 PE 分别为 6X、 6X、 6X。给予“ 买入”评级。 风险提示: 基建和地产投资不及预期,原材料价格上涨
海螺水泥 非金属类建材业 2019-08-27 39.50 46.00 6.21% 43.43 9.95%
43.98 11.34% -- 详细
报告期内业绩同比增长 17.9%, EPS 2.88元1-6月公司营业收入 716.4亿元,同比增长 56.6%;归母净利润 152.6亿元,同比增长 17.9%, EPS 2.88元。单 2季度实现营业收入 411.4亿元,同增 52.5%;归母净利润 91.8亿元,同增 12.4%,单季 EPS 1.73元。 截止报告期末,公司拥有熟料产能 2.52亿吨,水泥产能 3.55亿吨, 骨料产能 4,070万吨,商品混凝土产能 120万立方米。报告期内公司销售水泥及熟料 2.02亿吨,同增 41.6%,其中自产 1.46亿吨,同增 6.0%,贸易 5700万吨。上半年国内水泥累计产量 10.4亿吨,同比增长 6.8%。 盈利水平进一步上升,继续创历史新高经测算,上半年,公司自产产品综合价格 333.3元/吨,同比上升 21.6元同增 6.9%;吨综合产品成本 176.1元,同比上升 9.7元同增 5.8%; 吨毛利 157.2元,同比上升 11.9元;吨净利润 104.5元,同比上升 10.1元。 公司经营性净现金流 145亿元,同升 25.6亿元,同增 21.4%,收益质量优,现金充裕;存款利息收入增加致使财务收益同比大幅增加 5.6亿元。 东部区域盈利最好,中部区域营收增长最快分产品,42.5水泥、32.5水泥和熟料毛利率为 46.8%、49.4%和 42.9%,同比上升 0.6、 0.1、 3.3个百分点。分区域,东部、中部、南部、西部销售收入增速分别为 11.3%、 18.9%、 18.9%、 6.1%、 3.0%,其中东部毛利率最高 49.8%,同比提升 2.7个百分点。 公司产能主要覆盖的泛长江流域需求整体稳中有升,受国内环保趋严及行业错峰生产常态化影响,区域水泥价格同比小幅提升,公司盈利水平继续创历史新高,“ T”型战略布局下成本管控领先全行业,业绩稳健增长。 盈利预测与投资建议海螺水泥为国内水泥龙头, 前瞻性战略布局不断完善区域控制力不断提升,扩张有序推进。上半年区域水泥价格仅小幅上升,而公司 H1净利率31.4%继续创历史新高,下半年行业供需格局持续向好,整体看全年业绩将更加乐观。 维持公司盈利预测 19-21年 EPS 为 6.22、 6.62、 6.90元。维持海螺水泥 A 股目标价 46.00元,对应 19年约 7倍 PE 估值水平; H 股目标价 57.00港元,对应 19年约 8倍 PE 估值水平,维持 “买入”评级。 风险提示: 行业供需格局恶化的风险,原材料、煤炭等价格大幅上涨的风险, 海外投资不确定性和汇兑损益风险等。
海螺水泥 非金属类建材业 2019-08-27 39.50 -- -- 43.43 9.95%
43.98 11.34% -- 详细
自产品销量同增6%,吨毛利再创新高 报告期内,公司水泥熟料综合销量为2.02亿吨,同增41.6%。其中,自产品销量1.46亿吨,同增6%;销售收入486.7亿元,同增13.1%;销售成本257.1亿元,同增12%;自产品综合毛利率为47.2%,同比上升0.5pct。报告期内,公司水泥熟料贸易业务销量0.57亿吨,同比大幅增长。报告期内,公司自产品综合价格为333.3元/吨,单位成本为175.5元/吨,吨毛利157.8元/吨,产品盈利能力再创历史同期最好水平。报告期内,公司水泥熟料自产品单位成本为175.5元/吨,同比上升9.1元/吨,其中,原材料单位成本39.1元(+7.6元),燃料及动力97.5元(-3.3元),折旧费用12.7元(+0.06元),人工成本及其它26.2元(+4.8元);综合看,公司成本上涨主因是原材料采购价格上涨,及人工成本的增加。 核心区域量价表现更优,东、中部量价均有提升 分区域看,公司东部和中部区域需求稳中有升,供求改善,量价齐升,销售金额同比分别增长11.3%和18.9%,毛利率同比分别上升2.7和0.5pct;南部区域阴雨天气影响较大,销量增长,价格平稳,销售金额同比增长18.9%,毛利率同比持平;西部区域市场平稳,销量有所上升,销售金额同比增长6.1%,但局部地区市场下行、售价下降,毛利率同比下降3.1pct。公司海外项目销量同比增长49.7%,销售金额同比增长85.3%。报告期内,公司新投产1台水泥磨,2个骨料项目和1个商品混凝土项目,新增水泥产能230万吨,骨料产能200万吨,商品混凝土产能60万立方米。至报告期末,海螺水泥熟料产能2.52亿吨,水泥产能3.55亿吨,骨料产能4,070万吨,商品混凝土产能120万立方米。 盈利预测及投资评级 需求好于预期,业绩有望继续稳健增长。2019年1-7月,全国水泥产量达12.6亿吨,同比增长7.2%,好于预期,分区域来看,海螺水泥的核心区域需求表现较好:华东产量同比增长12.7%,中南、东南分别增长3.2%和0.6%,西南同比增长3%。价格方面,今年以来水泥累计均价同增2.4%,其中,华东、中南地区累计均价分别同增7.5%、3%。8月下旬开始,南部地区旺季渐至,需求稳中有升,预计价格将有季节性提高,海螺水泥全年业绩有望继续稳健增长。 我们维持对公司2019-21年EPS分别为6.15、6.37、6.60元的盈利预测,维持“推荐”评级。 风险提示:房地产、基建投资增速下滑,将导致需求下降;行业盈利较好,去产能进展放缓导致中长期仍存产能过剩之忧。
海螺水泥 非金属类建材业 2019-08-27 39.50 -- -- 43.43 9.95%
43.98 11.34% -- 详细
事件:近日公司公布 2019半年报,19H1公司收入 716亿元、同比+56.6%;归母净利润为 153亿元、同比+17.9%;EPS 为 2.88元。公司第 2季度收入 411亿元、同比+52.5%;归母净利润为 92亿元、同比+12.4%。 点评: 19H1地产基建需求仍强,公司量价齐升,继续加强贸易销量。 1) 19H1地产施工面积增速持续提升,基建端水泥需求回暖,受此影响公司 19H1水泥熟料合计净销量为 2.02亿吨,其中自产销量为 1.46亿吨、同比 6.0%,与行业需求增速基本匹配(19H1全国水泥产量增速为 6.8%)。 2)我们认为在行业需求良好的环境下,错峰、环保、协同对水泥价格继续起到支撑作用,19H1公司水泥熟料单位价格为 330元、同比+19元;吨成本同比+8元,我们预计主要系原材料、人工等成本上升;吨毛利为 155元、同比+10元。 3)19H1年公司贸易销量为 5600万吨,贸易收入 197亿元,占总收入比重达27.5%,毛利率为 0.16%,对盈利影响有限。受此影响,19H1收入增速大幅超过净利润增速。 4)除了水泥熟料业务外,19H1年公司骨料收入约 4.6亿元、同比+33%,毛利率达 68.6%、同比-2.5pct,盈利水平表现较强。 吨费用基本稳定,吨净利持续创新高。 1)按自产销量测算,公司 19H1吨费用(税金、三费)约 29元,同比+1元,充足的在手现金及持续下降的有息负债使得公司财务费用持续下行,吨财务费用同比-3.8元。 2)19H1吨净利约 107元、同比+10元,继续创历史新高。 资产负债表继续优化,现金牛属性强。 公司近年来资本性支出有限,同时经营性现金流充足,2019Q2资产负债率降至19%,我们认为公司长期具备高分红基础,同时也具备后续产业链横向整合的强大能力。
海螺水泥 非金属类建材业 2019-08-26 39.33 49.92 15.26% 43.43 10.42%
43.98 11.82% -- 详细
事件:公司发布2019年中报,上半年实现营收716.44亿元(+56.63%),归母净利润152.6亿元(+17.91%),扣非后归母净利润149.23亿元(+17.09%);其中Q2实现营收411.43亿元(+52.52%),归母净利润91.78亿元(+12.43%),扣非后归母净利润89.95亿元(+11.45%)。点评: 维持“买入”评级,上调目标价至49.92元:我们认为,下半年华东供需格局仍将保持稳定,华南地区需求有望进一步释放,行业高景气度将延续,我们上调公司2019-2020年业绩预测至330、336亿元,对应EPS分别为6.24、6.34元,对应PE估值分别为6.3和6.2倍,目前PB估值约1.9x,维持“买入”评级,目标价格49.92(+2.12)元。 行业延续高景度度,量价齐升驱动业绩稳健增长。上半年,地产新开工及施工持续超预期,水泥需求强劲,1-6月份全国水泥产量累计增长6.8%,其中华东地区累计增长9.85%,行业延续高景气度,而海螺水泥熟料合计销量2.02亿吨,同比增长41.55%,其中自产自销量为1.46亿吨,同比增长6%,单二季度销量约8390万吨,同比增长7.53%。我们认为,公司这份靓丽的成绩单背后是综合竞争力的提升,海螺水泥在市场的话语权越来越重; 分区域来看,东部地区表现最出色,毛利率提升2.67个百分点,华东地区需求稳定,供给冲击有序可控,区域景气度稳中有升,中部区域稳中有升,毛利率提升0.51个百分点;而南部区域,上半年受雨水天气影响较大,价格涨幅有限,因此整体毛利率表现稳定;西部区域受贵州地区价格大幅下滑的影响,导致毛利率同比下降3.1个百分点,根据统计2019H1贵州水泥均价同比下滑约57元/吨,主要原因是当地重点工程接近尾声,而地产受棚改货币化安置影响较大,需求逐步走弱,供给端受区域内置换产能冲击较大,因此供需失衡导致价格下行。从单吨情况来看,我们测算Q2公司自产自销水泥熟料均价约338元/吨,同比增长约15元/吨,主要是主要产能区域景气度上行推动价格上涨;吨成本约173元,同比增长约12元/吨,主要原因是矿石开采后复绿矿山环保投入增加以及人工成本增加,吨毛利为165元,同比增长约3元/吨;吨三费为22.72元,同比增长1.3元/吨,管理水平依然保持行业内领先地位。 海中模式常态化,熨平周期波动:上半年公司贸易量约为5700万吨,同比增长9倍,其中Q2约3300万吨,同比大幅增长,海中模式逐渐常态化。贸易规模的扩大不仅进一步助力公司营收规模的稳定在增长,同时大幅减少了华东地区大企业的熟料外销,从而使得龙头企业区域控制力进一步加强并减少当地水泥价格波动; 极致的现金流企业,合同负债反映供求状况。我们注意到,报告期末“合同负债”科目余额为31.57亿元,合同负债基本可以解释为预付款,先款后货的交易模式体现了水泥企业超强的议价能力,也反映了水泥行业极佳的供求状况;上半年公司收到912.23亿元现金,大幅高于营收(716亿元),截止二季度末,公司经营性现金流净额145亿元,与归母净利基本一致;在手现金360.98亿元,资产负债率仅为19%,同比减少1.4个百分点,债务结构继续优化。我们认为,海螺是一个将现金流做到极致的企业,充足的现金流一方面可以保证各项业务的有序开展,延伸产业链方便未来并购;另一方面未来有望提升分红比例,即使按照18年的30%的分红比例计算,目前股价对应股息率约5%,未来不排除提升分红比例,这对长期投资者吸引力十足。 加快全产业链一体化布局,骨料业务盈利突出。截止报告期末,公司水泥产能为3.55亿吨,骨料产能4070万吨,商混产能120万立方米,公司加快上下游产业链一体化建设,实现产业链优势互补。上半年公司骨料销售约1600万吨,同比增长约40%,综合毛利率达到68.63%,盈利水平突出;随着环保不断趋严,矿山资源稀缺性凸显,公司骨料业务依托自身优质矿山资源发展迅速,预计19年公司骨料销量将达到3300万吨,将成为公司新的业绩增长点。 将迎来旺季涨价潮,2019H2仍将稳中有升。在地产新开工及施工高基数的背景下,淡季水泥需求逆势上涨,预计短期地产拉动的需求依旧稳定且有韧性,而在政策托底下,下半年基建端将有政策持续催化,基建复苏缓解地产下行压力,下半年水泥需求仍有支撑;随着进入8月中下旬,各地需求逐步恢复,且库存水平保持中低位,前期沿江熟料价格率先提价表明水泥价格调整接近尾声即将开启旺季涨价潮,2019H2仍将稳中有升。 风险提示:房地产及基建投资低于预期,需求端大幅下滑;供给侧改革低于预期,落后产能退出缓慢,供需格局变差;煤炭,矿石等价格上涨,带来成本提升。
海螺水泥 非金属类建材业 2019-08-26 39.33 -- -- 43.43 10.42%
43.98 11.82% -- 详细
公司发布半年报,2019上半年实现收入716.44亿元,同比增长56.63%,归母净利152.60亿元,同比增长17.91%,自产品销售毛利率为47.17%,同比提高0.52个百分点。其中,二季度实现营收411.43亿元,同比增长52.52%,归母净利91.78亿元,同比增长12.43%。符合预期。 量价继续齐升,一季度弹性更为突出。公司营收716.44亿元,同比增长56.63%,创历史新高。其中,因贸易业务营收单列,自产品销售部分以下简称自营。分产品看,公司作为行业龙头,不断提高高标号产品占比,控制熟料外销,同时进行产业链上下延伸。上半年实现水泥及熟料净销量2.02亿吨,同比增长41.55%,主因贸易业务销量0.57亿吨影响,同比增长9倍。而自产品销量1.46亿吨,同比增长6%。 据此估算2019H1水泥熟料合计吨均价为330.05元,同比增长19元,比去年全年均价327.98增长2.07元。海外项目销量同比增长49.74%。分地区看,占比最大为中部区域(包含安徽、江西、湖南),占自营业务比例31.5%,与去年同期29.9%相差不大。东部区域(包含江浙沪、山东、福建)占比28%,下降0.4个百分点。营收增速最快亦为海外区域,达到85.32%,中部、南部区域本次增速基本持平,分别为18.92%、18.91%,南部区域增速与去年7月收购广东英德产线新增区域产能有关。 而东部增速有所放缓,为11.26%。此外,国内中部、东部、南部区域毛利率49%上下,其中东部仍最高,为49.75%,同比提高2.67个百分点。 报告期人工与原材料成本同比上升。受产品结构优化(高标号比例提高)以及原材料采购价格上涨影响,2019H1公司综合成本上升为175.54元/吨,同比提高9.11元/吨,涨幅为5.5%。单位成本增幅较大的包括原材料,每吨增长7.57元,人工成本及其他提高4.81元。因此,原材料成本占比超过20%,为22.26%,而燃料及动力成本下降3.33元,占比55.56%,下降5.05个百分点。吨毛利方面,2019H1吨毛利实现155.03元/吨,同比提高11元/吨。毛利率方面,水泥熟料业务毛利率同比小幅提升,骨料毛利率维持在高位,达到68.63%,同比下降2.52个百分点。商混毛利率下降7.16个百分点到16.47%。贸易业务毛利率仅0.16%,与贸易公司并不以盈利为目的相符合。2019H1吨期间费用(含研发)为24.3元/吨,同比提高1.7元,其中吨销售费用提高1.9元,吨管理费用提高3.7元。公司归母净利实现152.60亿,同比增长17.91%。按照全口径测算吨净利为105元/吨,同比提高11元。 现金牛优势保持,抗风险能力强化。公司期末现金余额157.7亿元,考察上市以来年中表现,今年是第一次超过150亿,第二次超过100亿(前次为2018年中)。 公司资产负债率持续下降,进入2019年开始低于20%,当前仅为19%。应收账款及票据同比下降6%,占收入比例为17.07%,同比下降11.37个百分点。 产能持续增长,公司熟料产能2.52亿吨(与年初持平),水泥产能3.55亿吨(比年初增长230万吨),骨料产能4070万吨(比年初增长200万吨),商混产能120万立方米(比年初增长60万立方米),本报告期新增产能均来自国内。 结合行业淡季表现,我们继续看好下半年旺季量价行情,将2019-20年归母净利从313、315亿调整为318.23、323.69亿,EPS分别为6.01元和6.11元,对应PE为6.52X、6.41X。 风险提示:地产开工的水泥需求不及预期;基建开工不及预期。
海螺水泥 非金属类建材业 2019-08-26 39.33 -- -- 43.43 10.42%
43.98 11.82% -- 详细
收入增长 56.63%,归母净利润增长 17.91% 2019H1公司实现营业收入 716.44亿元,同比增长 56.63%,实现归母净利润152.60亿元,同比增长 17.91%, EPS 为 2.88元/股;其中 Q2单季度实现营业收入 411.43亿,同比增长 52.52%,归母净利润 91.78亿,增长 12.43%,收入增速较高主要由于去年开始开展贸易业务, 业绩增长主因水泥量价齐升。 盈利能力高企, 现金充裕, 资债结构持续优化 公司上半年水泥熟料净销量为 2.02亿吨,其中自产品销量 1.46亿吨,同比增长 6%,贸易销量 0.59亿吨,同比增长 9倍。根据公司自产品情况,我们测算吨价格、吨成本、吨毛利分别为 330、 175和 155元,分别同比增加 19、 8和10元, 尽管原材料和人工成本较明显增长, 但价格上涨和区域结构优化促进单位售价再次高位提升。 骨料及石子业务实现收入 4.6亿, 同比增长 33.45%,毛利率达 68.63%,同比下降 2.52pct。 公司销售、管理、研发和财务费用率共计 5.18%,同比继续下降 2.01pct,主要由于收入增长以及财务费用同比大幅减少, 资产负债率同比下降 1.41pct 至 19%, 账面净现金 259.8亿(+78.9%)。 公司目前现金流充裕, 上半年经营性净现金流为 145亿,同比增长 21.4%。 积极延伸上下游, 稳妥推进国际化 上半年公司在国内继续完善主业及上下游项目建设,新投产 1台水泥磨、 2个骨料项目和 1个商品混凝土项目,分别新增产能 230万吨、 200万吨和 60万立方米,同时还在长三角、珠三角和浙闽沿海地区推进建设或租赁中转库等水路上岸通道,进一步完善市场布局,提升市场控制力。海外方面,公司围绕“一带一路”加强调研和开拓储备项目,已投产项目运营质量逐步改善,东南亚、中亚等在建和拟建项目有序推进。目前公司在国内外覆盖市场区域已经设立500多个市场部,整体营销网络较为完善。 水泥龙头,优势显著,继续给予 “买入”评级 公司是国内水泥龙头企业, 上市以来集中精力做大做强水泥主业, 拥有熟料产能 2.52亿,水泥产能 3.53亿吨。目前水泥行业保持较高景气度, 行业运行稳健, 下半年旺季提价已经陆续开启, 公司龙头优势突出, 预计 19-21年 EPS分别为 6.29/6.51/6.71元/股,对应 PE 为 6.2/6.0/5.8x,继续给予“买入”评级。 风险提示: 国内需求不及预期;海外项目进度低于预期;
海螺水泥 非金属类建材业 2019-05-13 36.61 54.52 25.88% 40.45 5.92%
43.43 18.63%
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维持“增持”评级。我们参考万科A2019年10倍估值与海螺历史估值10倍中枢,谨慎给予海螺2019年9倍的PE估值,维持目标价56.88元,维持2019年-2021年EPS6.32、6.76、7.12元。 我们认为水泥与地产在城镇化进程中,龙头海螺水泥、万科A在各自的行业竞争实力相当,对比地产标杆万科,从行业盈利模式角度对比,我们认为海螺的估值由较大修复空间,有可能颠覆市场对于“周期”的理解,估值有望跨越历史的鸿沟,并且市场忽视了海螺可能是全球水泥工业最具潜力的成长龙头。 我们称海螺为水泥之“茅台”:我们认为,海螺所在的华东及中南核心区域,是“大国大城”长三角城市带、深粤港澳城市带,未来5-10年该区域我们认为是全球最具备潜力和空间的城镇化区域;而海螺自身所拥有的矿石资源、制造优势布局及物流资源是保障其长期稳定定价能力,以获得超额利润及极强现金流的基石,因此我们称海螺为水泥之“茅台”,且格局已明朗,大国大城后工业时代资源价值的重估; 从盈利模式角度对比,海螺或估值低估:万科就盈利模式而言,与海螺获取现金的能力相当,但地产开发行业势必不断拿地及并承受地价的持续上涨,囤地及捂盘或拉低周转,不拿高价地可能会丢失核心城市圈的土地资源,且核心一二线销售受制于调控政策难以全面松绑,土地储备体现在资产负债表的负债端,亦受到融资成本上升的冲击。 风险提示:原材料成本上涨、宏观经济下行。
海螺水泥 非金属类建材业 2019-05-01 38.34 -- -- 40.45 1.13%
43.43 13.28%
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备注:如无特殊说明,本文货币单位均为人民币元。 公司2019Q1年营收305.01亿,同比+62.53%;归母净利润60.81亿元,同比+27.27%;扣非后归母净利同比+26.84%。 需求景气延续,Q1销量大增超出预期 公司2019Q1水泥熟料综合销量约8600万吨,同比大幅增长43%,其中贸易平台销量约2400万吨,助推公司份额加速提升,作为龙头对市场控制力进一步加强;自产自销量约6200万吨,同比增长5.98%;虽然2月份南方地区雨水天气较多,但3月中下旬以来出货节奏迅速恢复,需求景气高位依然延续较强韧性,使得公司一季度销量超出预期。 Q1淡季盈利创历史新高,奠定全年盈利基础 我们测算公司2019Q1自产品吨收入约321元,同比提升16元;吨毛利147元,同比提升17元;吨净利约98元,同比提升约18元(由于贸易量基本不贡献盈利,整体销量口径计算吨净利同比降10元);Q1淡季一般是全年盈利低点,公司2019年Q1盈利水平创下历史同期新高,为全年业绩奠定良好基础。 行业龙头亦是“现金牛”,内并外扩扩张继续 2019Q1公司经营现金流净额50.12亿,同比增长64.12%;报告期末在手现金增加至410亿,带息债务仅141亿,资产负债率继续下降1.67pct至19.48%;吨财务费用转负后进一步下降至-3元;出色的现金流也为公司内并外扩的持续扩张打下坚实基础。公司计划2019年资本开支约100亿,预计将新增水泥产能约400万吨(不含并购)、骨料产能1700万吨。 投资建议:维持“买入”评级 公司作为业内龙头优势明显,盈利领跑行业,并通过内并外扩保持持续扩张;且行业需求仍具备韧性,供给格局良好,预计公司2019-2021年EPS为5.33/5.16/5.79元,对应最新收盘价PE分别为7.41/7.65/6.81倍,PB为1.6/1.42/1.26倍;参照过去三年历史估值(平均PB1.62倍),考虑公司近三年ROE盈利中枢上移,给予公司1.85倍PB,按2019年每股净资产24.63元,对应合理价值为45.55元/股;H股最新收盘价相对A股存4.07%的溢价,因此按照当前A、H股溢价比例和汇率计算,H股合理价值为55.25港元/股。维持A、H股“买入”评级。 风险提示:需求大幅恶化、行业新增供给超预期、协同停产破裂
海螺水泥 非金属类建材业 2019-04-30 38.05 44.02 1.64% 40.50 2.02%
43.43 14.14%
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19Q1业绩符合预期,更稳健的增长 19年4月26日晚海螺水泥发布19年一季报,实现营收305亿元,YoY+62.5%,实现归母净利润60.8亿元,YoY+27.3%,扣非归母净利润59.3亿元,YoY+26.8%,符合我们与市场的预期。我们判断净利润增速低于收入增速的主要原因在于贸易平台发力,而公司贸易业务仅作为中间平台,利润率较低。我们认为全年水泥价格具稳定性,公司成本优势突出,盈利具稳定性,预计19-21年EPS分别为5.74/5.91/6.17元,目标价45.92~51.66元,维持“买入”评级。 Q1量价齐升,Q2有望延续景气,检验全年景气的关键时点在Q3 根据统计局,1-3月全国水泥产量3.9亿吨,YoY+9.4%,反应实际需求好于预期;根据数字水泥网,1-3月全国高标号水泥均价455元/吨,较去年同期增长37元/吨,实现量价齐升,公司受益明显。进入4月后,我们观测到全国水泥出货率维持8成以上较高水平,且各地开启普涨模式,我们判断在Q2水泥高景气有望延续。展望Q3,我们判断随着7-8月各地进入雨季或对工程开工及水泥出货造成一定影响,且18年下半年地产销售面积增速下滑或传递至19年下半年地产新开工,或影响水泥需求。因此我们认为检验水泥全年景气程度的关键时点在Q3。 贸易平台发力拖累毛利率,费用率优化,资本结构进一步改善 19Q1公司综合毛利率30.8%,同比下滑10.4pct,我们判断主要受贸易平台发力影响,拖累整体毛利率。19Q1公司期间费用率(含研发费用)5.4%,同比下滑2.9pct,其中销售/管理/财务费用率同比分别下滑1.0/0.7/1.2pct,研发费用率同比持平,财务费用率下滑幅度较大主要系公司利息收入同比增长60%,整体费用率情况均有优化。19Q1公司经营性现金流净额50.1亿元,YoY+64%,与收入增速相匹配。19Q1公司资本结构进一步改善,资产负债率同比下滑2.7pct至19.5%,降至历史低位。 积极布局一带一路,寻求新的增长点 根据安徽文明网,截止到2018年底,海螺集团已经在印尼、缅甸、柬埔寨、乌兹别克斯坦等“一带一路”沿线11个国家,注册设立21家公司,发展了23个项目载体,累计完成投资近100亿元,海外员工3200余人。上述项目建成投产后,年熟料产能达3270万吨,水泥产能4075万吨。在4月25日第二届“一带一路”国际合作高峰论坛上,海螺水泥签订《乌兹别克斯坦海螺水泥熟料生产线项目投资协议》,是乌国在本次论坛上唯一的直接投资签约项目。未来海外项目有望成为公司新的增长点。 维持“买入”评级 我们判断19年水泥价格具有稳定性,有望维持高位震荡。公司产能全国布局,规模优势显著,制造成本领先行业。我们预计公司19-21年实现净利润304/313/327亿元,YoY+2%/3%/4%,维持目标价45.92~51.66元,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济下滑超预期、原材料涨价超预期等。
海螺水泥 非金属类建材业 2019-04-30 38.05 -- -- 40.50 2.02%
43.43 14.14%
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投资建议: 公司在成本、管理等方面领先行业,是中国水泥行业优秀代表。随着行业进入供给侧改革新时代,绿色发展成为新趋势,公司在环保投入、智能工厂建设等多个领域率先发力,我们认为公司长期竞争力得到进一步增强。我们调整盈利预测,预计2019-2021年公司归属净利润308亿元、311亿元、318亿元,对应4月26日PE分别为6.8倍、6.7倍、6.6倍,维持“买入”评级。
海螺水泥 非金属类建材业 2019-04-30 38.05 -- -- 40.50 2.02%
43.43 14.14%
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我们预计2019Q1公司自产自销水泥销量同比增长约6200万吨,同比增长6.9%;贸易量约2000万吨,同比大幅提升。受益华东地区新开工高增速以及施工端增速逐渐恢复,华东地区2019Q1水泥产量同比增长7.3%,整体需求良好下海螺一季度的出货量同比提高。公司通过自建、收购并举,产能持续扩张,2018年乐清海螺、建德海螺等4台水泥磨相继建成投产;同时公司收购了广英水泥,增加熟料产能270 万吨,水泥产能400 万吨。公司海外拓展步伐同样稳健,柬埔寨马德望海螺、印尼北苏海螺等2 条熟料生产线及4 台水泥磨相继建成投产,到2018年年末,公司拥有熟料产能2.52亿吨,水泥产能3.53亿吨,产能扩张+市占率提升带动公司水泥销量提升。 我们预计公司2019Q1的吨毛利约为147元,在2018Q1约130元的吨毛利的高基数上继续提升约17元。由于华东地区2019Q1供需两端高景气,应对进口熟料降价后整体的价格中枢仍然同比去年有约20-30元的提升,海螺2019Q1的吨价格我们预计约为324元,去年同期约为307元;2019Q1吨毛利约为147元,同比大幅提升约17元。 公司持续扩张骨料,产业链利润加速延伸。2018年建德海螺、江华海螺、阳春海螺、分宜海螺、兴业海螺等公司骨料项目建成投产。公司通过收购广英水泥也增加了骨料产能130万吨。到2018年年末公司拥有骨料产能3870万吨,商品混凝土产能60万立方米。 行业进入成熟期,公司进入收获阶段,未来“重资产”属性逐步弱化,充裕弹药与杠杆空间为未来横向整合奠定基础。2019Q1公司资产负债率仅为19.48%,“固定资产+在建工程”占净资产的比例从2009-2012年的100%以上,在近3年的行业高景气下已经降至2019Q1的52%。从现金储备看,公司的流动资产账面价值大幅增加,2019Q1流动资产746亿元,流动负债215亿元,在手货币资金高达410亿元,我们认为公司目前在手现金虽然仅能获得银行理财收益,但充裕的现金储备为下一轮并购整合奠定良好基础,未来潜在回报率巨大。水泥行业的同区域并购,行业横向整合是具备协同效应的,在被并购公司估值相对低估的情况下,海螺未来的整合有望大幅提升公司的实际价值。 产量延续提升,地位无可撼动。2018年以公司为主导的贸易平台业务范围持续扩张,贸易量增长明显,2018年贸易总量达到7000万吨,2019Q1约为2000万吨,同比大幅提升。公司对于熟料资源和销售渠道的把控力进一步增强,市场控制能力与份额持续提升;同时公司将旗下部分工厂的销售口径转入海中建材贸易有限公司,带动公司收入较快增长。 投资建议: 水泥行业的供需韧性将贯穿2019。当前存量需求仍处高位、叠加“逆周期”调节或将在2019年带来需求端较强的韧性;而供给端受到行政化强约束导致供给曲线增长被抑制,虽然供给端行政化约束在2019年可能会出现边际上的松动,但是行业对于产能自发调节的极强能力将会使得在需求大幅下滑、供给约束彻底失效之前对行业盈利中枢起到稳定作用。我们认为本轮行业盈利的下行周期会更长而平缓。与此同时,我们对2019年整体水泥需求并不悲观,而水泥行业的盈利中枢或较市场预期为好。 从海螺水泥自身而言,成长空间仍然较大,资产价值亟待发掘。公司资产价值高,具备中长期可持续发展的基础,安全边际充足。首先,近年价值逐渐得到重估的石灰石资源是海螺资产负债表中的“一座金山”,而公司所处市场、资源禀赋和“T型”产能布局奠定了公司不可复制的成本优势和市场基础。未来即便水泥需求出现下滑,行业进入新一轮洗牌,海螺近年逐渐增强的竞争优势和行业集中度的提升也划定了公司极强的盈利安全边际,我们认为下一轮盈利的底部也会比2015年周期底部高。公司未来发展空间看点连连。近年积极开拓骨料市场,加强全产业链控制,按照规划到2020年公司将力争实现至少1亿吨/年的骨料产能。而在极强的资源禀赋导致海螺水泥发展骨料业务具备极好基础和较大潜力。而公司海外拓展步伐加快,全球布局降低企业经营风险。海螺水泥计划到“十三五”末海外新建产能5000万吨。从国内走向国际,海螺水泥借“一带一路”的东风逐步走向国际化,通过全球布局实现持续扩张。同时近年来在手资本的积累和资产负债表的不断优化,为公司在未来行业下行期的持续整合打下极强基础。而在下一轮洗牌后的海螺销量有望超过4亿吨,实现持续的逆势扩张。 海螺水泥是天然的价值土壤。我们建议投资者从公司内在价值角度出发,看长做长;这也符合成熟市场水泥行业投资的趋势与规律。基于我们一贯的观点,随着传统产业逐渐退出我国经济增长主舞台,水泥行业向龙头集中的大趋势不会发生变化。在未来需求强刺激和供给侧约束逐渐退潮的过程中,是海螺等水泥龙头企业的资金结构重要的转变期,近2-3年追求供给侧驱动带来ROE回升的资金会逐渐撤出,而对于投资时长不敏感、追求长期行业格局趋势确定性的和资金则会越来越多。从海螺的预期持有期收益来看,我们认为随着行业需求进入下行通道,实质性的产能去化能够逐步推进,海螺作为行业龙头将明显受益于集中的提升。当前海螺的所有者权益超过1200亿,PB约1.9X,到2019年底预期的动态PB不到1.6X;而未来再经历过一轮周期之后的海螺,市场份额能够继续提升,盈利能力仍将回到较高水平;同时公司将也在未来逐渐加强分红,提升价值属性。从我们对海螺进行的DCF模型估值看,当前公司市值与资产价值接近,撇除盈利带来的短期波动影响,长期投资者在整个持有周期能够享受到较为稳定的股息收益回报、以及海螺作为龙头的二次成长红利。我们预计海螺水泥2019年净利润约为320亿,对应PE约为6.5X。维持“买入”评级。 风险提示:1. 宏观经济风险;2. 供给侧改革退出。
海螺水泥 非金属类建材业 2019-04-30 38.05 -- -- 40.50 2.02%
43.43 14.14%
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公司发布2019年一季报,实现营收305.01亿元,同比增长62.53%;实现归母净利60.81亿元,同比增长27.27%;扣非后归母净利59.28亿元,同比增长26.84%。 销量方面,报告期内水泥及熟料销量实现同比增长,房地产新开工/施工及基建均有贡献。梳理海螺部分经营区域表现,从Q1水泥累计产量同比角度看,增速较为突出的区域包括安徽(+19.9%)、浙江(+8.6%)、上海(+10.6%)、陕西(+17.27%),从固定资产投资累计同比角度看,安徽(+8.1%)、浙江(+9%)、江西(+10%)、广东(+11.2%)、广西(+4.3%)、陕西(+9.2%)。从房屋新开工/施工面积累计同比角度看,安徽(+8.3%/+7.3%)、浙江(+18.8%/+14.4%)、江西(+34.2%/+14.6%),广东(-1.1%/+11.8%),广西(+0.6%/+8.1%),陕西(+37.8%/+10.1%)。结合全国基建表现,一季度基建投资不含电力口径同比+4.4%,增速比前值提高0.1个百分点,比2018年全年增加0.6个百分点,道路、铁路投资增速分别为10.5%、11%,2018全年增速为8.2%、-5.1%。综合以上,房地产新开工与施工需求整体表现可观,基建投资持续发力,水泥行业表现为量价齐升,龙头企业率先受益。 价格方面,长三角本月8日启动第二轮涨价,幅度20-30元/吨。杭州、南京高标水泥含税均价分别为510、500元/吨,3月以来累计提高60、50元/吨,比去年同期分别提高30、50元/吨,进一步提高企业盈利水平。我们预计环保政策持续性不会发生较大反转,在水泥需求稳定的预期下,价格有望稳定在高位。例如浙江省水泥协会发布《关于2019年浙江省水泥行业错峰生产实施方案》,江苏省建材行业协会印发《2019年江苏省水泥行业错峰生产停窑及核查方案》要求境内涉及熟料生产的23家企业、39条生产线2019年停窑总天数为65天。 此外,报表还需关注以下方面:(1)收入大幅增长除量价齐升外,贸易业务同比也有增加;(2)管理费用同比增长33.2%,主因职工薪酬增加,财务费用大幅下降552.5%,主因存款利息收入同比增加;(3)应付职工薪酬较年初下降81.12%,主因一季度发放上年度计提年终奖金;(4)投资收益同比上升216.69%,主因对联营、合营企业权益法核算确认的投资收益以及理财产品投资收益同比增加。公允价值变动收益同比下降197.77%,主因一季度所持金融产品公允价值变动。 产能持续增长,海外版图扩大。截止2018年底,公司熟料产能2.52亿吨(同比增长600万吨),水泥产能3.53亿吨(同比增长1800万吨),骨料产能3870万吨(同比增长980万吨),商混产能60万立方米(不变)。公司积极推进海外项目建设,柬埔寨马德望海螺、印尼北苏海螺等2条熟料生产线及4台水泥磨相继建成投产,其他海外项目还包括老挝琅勃拉邦、缅甸曼德勒、老挝万象、乌兹别克斯坦卡尔希。 龙头稳增长,继续看好全年业绩表现。我们认为二季度公司基本面有望继续受益量价提升,尤其在2018年受长江流域环保整治影响,部分码头与产线关停,建议关注今年二季度销量弹性。长期角度,公司资源优势、区位优势、成本优势以及规模优势与技术优势均难以复制,在供需关系动态变化中不断巩固增强竞争实力。此外,公司积极进行产业链拓展,骨料业务充分展现增长潜力,海外扩张彰显全球视野。考虑到一季度靓丽表现,我们将2019-20年归母净利从313、315亿调整为321.2、324.95亿,EPS分别为6.06元和6.13元,对应PE为6.5X、6.4X。 风险提示:地产开工、施工的水泥需求不及预期;基建开工不及预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名