oracle.sql.CLOB@560d9664

核心观点公司 10月 26日发布三年报，1-3Q2020实现营收 3209亿元，同比+9%；归母净利润120亿元，同比+2%；扣非归母净利润120亿元，同比增长16%。公司地产交付稳增，基建抢抓机遇，前三季度归母净利润同比增速年内首次回正，三季度销售恢复正增长，拿地强度逐季提升，资产负债结构优化。我们预计20-22年EPS 为1.34、1.67、2.05元，目标价8.98元，维持“买入”评级。 地产交付稳增+ 基建抢抓机遇，归母净利润同比增速年内首次回正地产业务：1-3Q2020公司合同交付面积 1493万平，同比+27%，推动房地产营收同比+15%至 1446亿元，利润总额同比+3%至 228亿元。基建业务：抢抓“两新一重”项目集中推出的机遇，新签合同金额同比+46%至3991亿元，营收同比+9%至 1831亿元，利润总额同比+36%至 47亿元，8月末 36亿元收购广西建工 66%股权。强劲三季度业绩支撑下，公司归母净利润同比增速年内首次回正，归母净利润同比增速低于营收增速、扣非归母净利润增速较高，主要因为 2019Q3取得吉盛伟邦控制权重新计量原长期股权投资产生（非经常性）投资收益 21亿元。 三季度销售恢复正增长，拿地强度逐季提升受疫情影响，1-3Q2020公司新开工、推盘面积同比下滑 30%、17%，导致销售面积同比-17%至 1761万平，销售金额同比-7%至 2179亿元。但Q3通过大力推进新增供应、狠抓存量项目去化，销售情况显著改善，单季度销售面积、销售金额同比增长 16%、27%。1-3Q2020公司新增计容建面同比-16%至 2415万平（权益比例 91%），总地价同比+4%至 813亿元，拿地强度逐季提升，新增货值 2800亿元，其中 66%位于一二线城市，较上半年的 51%进一步提升。公司拟开发、在建土地储备分别为 0.47、1.48亿平，储备资源充裕。 资产负债结构优化，贸易港推进全国化布局截至 2020Q3，公司有息负债较 2020H1小幅下降 2%，净负债率下降 2pct至 183%，扣除预收账款的资产负债率下降 1pct 至 82%，短债覆盖率提升6pct 至 78%，整体平均融资成本下降 0.07pct 至 5.59%，均在向好发展。 商贸产业快速成长：绿地全球贸易港首次成为进博会组展商，将组织 16国品牌参展第三届进博会；全国化延伸布局进一步推进，已累计开业贸易港 4家，在建 10家；Q3国际贸易新增订单 16亿元，同时积极谋求在海南设立供应链总部及结算中心。 经营指标明显改善，维持“买入”评级我们维持公司 20-22年 EPS 为 1.34、1.67、2.05元的盈利预测，参考可比公司 2020年 6.8倍 PE 估值（Wind 一致预期），我们维持公司 2020年合理 PE 估值水平为 6.7倍，目标价 8.98元，维持“买入”评级。 风险提示：疫情风险，行业政策风险，行业销售下行风险，资金链风险。

业绩稳健增长，盈利水平微降 2020Q1-3公司实现营业收入 3211.1亿元，同比+9.1%，归母净利润 120.4亿元，同比+1.9%，业绩稳健增长。 净利润增速低于营收增速 主要系投资净收益 19.2亿元，同比下降 48.4%。公司净资产收益 率 、毛 利率 及净 利率 分别为 14.9%、 14.1%、 5.2% ，同 比下滑 0.38pct、 0.24pct、 0.13pct，盈利能力略有下降。 销售规模降幅收窄，拿地态度趋于积极 2020Q1-3公司实现销售金额 2179亿元，同比下降 7.1%，相较于 2020H1降幅收窄 20.7pct，随着公司积极开工和推货， 全年销售有 望稳步恢复。拿地方面，公司累计新增计容建面 2415万平方米，对 应拿地金额 817亿元，拿地金额占销售金额的比例为 37.5%，相较于 2019年提升 10.4pct，投资力度显著加大。 杠杆水平略有提升，短期偿债压力加大 截至报告期末，公司剔除预收账款后的资产负债率和净负债率分 别为 53.20%和 183.45%，较去年同期上升 1.60pct 和 10.40pct， 杠杆率水平小幅上升。此外，公司在手货币资金 805.7亿元，现 金短债比为 0.78，较去年同期下降 0.14，短期偿债风险增加。 投资建议 绿地控股深化国资混改，业绩稳增、回款向好、土储结构优化、 多元协同发展。我们维持盈利预测不变，预计公司 20-22年 EPS 为 1.46/1.75/1.99元，对应 PE 为 4.3/3.6/3.1倍，维持公司 “增持”评级。 风险提示 销售不及预期，利润率下滑，计提存货减值准备影响业绩。

事件 公司发布2020年三季报，2020年前三季度实现营收3209.0亿元，同比增长9.1%，归母净利润120.4亿元，同比增长1.9%。 核心观点 业绩累计增速转正，单季结转加快。2020年前三季度，公司业绩同比增速较上半年提升12.7个百分点，累计同比实现转正。业绩增速不及营收，主要由于结转项目毛利率14.1%，同比下降0.3个百分点；投资收益同比减少18.0亿元，因去年同期合营企业控制权重估价值变动较大。地产、基建分别贡献营收1446亿、1472亿，同比增长14.6%、6.0%。单季度来看，三季度营收1110.6亿，同比增长20.0%，归母净利润40.2亿，同比增长42.3%。 销售降幅持续收窄，行业内排名稳定。2020年前三季度，公司累计实现合同销售面积1760.4万平方米，同比减少16.8%，较上半年收窄13.8个百分点；累计实现合同销售金额2178.8亿元，同比减少7.1%，较上半年收窄13.6个百分点；销售均价12376元/平，同比增长11.7%。据克而瑞数据，截止9月公司销售面积和金额分别排名全国第6、7位，均与去年同期持平。 拿地权益额稳健增长，基建业务有力拓展。公司2020年前三季度累计权益土地投资额731亿元，同比增长24.8%；权益建面2196万平米，同比下降16.3%，降幅持续收窄；投资强度37.3%，较上半年上升3.7个百分点。公司城市布局进一步优化，截止9月拿地77个项目中，40个位于二线城市，新签约长三角绿色智能制造示范区等优质项目。公司基建产业2020年前三季度新签合同3991亿元，同比增长46%，把握“两新一重”机遇签约一批重点项目。地产和基建充足的储备为公司后期增长蓄力。 财务预测与投资建议 维持买入评级，维持目标价8.76元。我们预测公司2020-2022年EPS为1.46/1.74/2.01元。可比公司2020年估值为6X，我们给予公司2020年6X估值，对应目标价8.76元。 风险提示 房地产销售增长不及预期。公司控成本效果不及预期，利润存在下行风险。

3Q20营收同比+9%，业绩同比+2%，预收账款覆盖率达212%。 3Q2020，公司实现营业收入3,209亿元，同比+9.1%；实现归母净利润120.4亿元，同比+1.9%，较2020H1提升12.7pct；归母扣非后净利润120.1亿元，同比+16.2%；基本每股收益0.99元/股，同比+2.1%；毛利率和归母净利率分别为14.2%和3.7%，较上年-0.2pct和-0.3pct；三项费用率合计5.3%，同比-0.3pct； 加权平均净资产收益率16.0%，同比-0.7pct。疫情背景下，公司围绕主要产业板块，努力推动创新转型，着力提高产业发展能级与核心竞争力，结转规模总体平稳。2020Q3末，公司预收账款达4,125.5亿元，较20H1末+4.9%，可覆盖19年地产营收212%，预收款高覆盖有望助力业绩释放。20Q3末，公司资产负债率和净负债率分别为88.6%、183.4%，分别同比+0.3pct和+10.4pct。 3Q20销售额同比-7%，较20H1收窄14pct，拿地/销售均价比27%。 3Q2020，公司实现销售金额2,179亿元，同比-7.1%，较2020H1收窄14pct；销售面积1,760万平米，同比-16.8%；销售回款1,974亿元，回款率约91%；新开工2,476万平米，同比-30%；竣工面积1,086万平米，同比+0.6%。前三季度公司销售降幅较20H1大幅收窄，预计四季度随着开工和推盘的恢复，销售有望逐步修复。3Q20，公司权益拿地建面约2,196万方，同比-16%，权益拿地金额约731亿元，对应楼面价3,329元/平米，拿地/销售均价26.9%，隐含较强毛利率表现。公司土储长三角区域占比较高，有望深度受益长三角一体化；并且公司在苏州、上海、杭州等城市深度布局，包括苏州汾湖科技城、绿地长岛、杭州湾等项目预计将为公司带来大量潜在优质土储，推动长三角土储增厚。 上海国资拟转17.5%股份，绿地启动二次深度混改，拟引入实力战略股东。 7月26日，公司公告，为进一步深化国资国企改革，优化国资布局结构调整，完善公司股权结构，上海地产及上海城投拟通过公开征集受让方的方式协议转让所持有的公司部分股份，转让比例合计不超过总股本的17.5%。本次股份转让完成后，预计公司仍无控股股东及实际控制人，但控制权结构可能发生较大变化。假设转让比例达17.5%，完成后上海国资合计持股比例将降至28.87%，将略低于公司员工持股平台格林兰持股29.13%，公司国资改革进一步深化，员工积极性有望提升，并仍继续保有国资背景。 投资建议：业绩略增，高预收覆盖，维持“强推”评级。 绿地控股销售排名行业前列，近两年来公司重抓回款卓见成效，有效推动负债率的改善；公司积极解决低利润率弊病，严控拿地成本，并依托特色小镇、PPP项目拓展等多种方式进一步增强非市场化拿地能力。考虑到疫情影响公司竣工工期及结算，我们下调公司2020-22年每股收益预期至1.33、1.46、1.60元（原预测值为1.46、1.68、1.93元），对应20/21PE为4.7/4.2倍，19A股息率高达6.4%，鉴于公司启动二次深度混改，拟引入实力战略股东，维持目标价9.74元，对应20PE6.7倍，维持“强推”评级。 风险提示：新冠肺炎疫情影响超预期、房地产调控政策超预期收紧。

业绩总结：2020H1公司实现营业收入2098.4亿元（+4.2%），实现归母净利润80.2亿元（-10.8%）。报告期房地产结转项目毛利率25.8%，与去年同期相比减少2.2pp，同时商品销售及相关产业毛利率也有所下滑，带动整体毛利率较去年同期下降了0.24pp至14.89%；整体净利率为5.2%，较去年同期下降了0.48pp，未来存在一定改善的空间。 地产销售回款率提升，拿地成本优势显著。2020H1公司地产业务实现合同销售金额1330亿元，同比减少20.7%，从销售结构上看，住宅占比70%，商办占比30%。值得说明的是，报告期公司创新线上营销，累计回款率达95%，创出历史新高。公司通过特色小镇、科创园、城际空间站等产业协同方式获取优质土地资源，2020H1新增土地权益建面1247万方，楼面价仅为2935元/平，拿地成本优势显著。 基建新签合同额明显增长，基建毛利率有所抬升。2020H1公司基建业务营收906亿，所贡献的营收占比为43.2%，收入规模同比下降15.9%，主要由于项目受疫情影响开工进度延后，但毛利率同比增长0.98pp至4.84%。报告期末，公司大基建业务在建项目总合同金额5031亿元，同比增长32%，其中承接重大项目新签合同金额2673亿元，同比增长49%。 大消费业务不断突破，贸易港加速布局。公司大消费业务不断突破，其中商贸产业中的“绿地全球商品贸易港”已经复制到西安、天津、哈尔滨、济南、海口、贵阳、成都、昆明等10余个城市，营收达45亿元，其中国际贸易业务营收27亿元，进口金额创出新高。另外，公司酒店旅游产业着力于提高酒店入住率，新签项目10个，期末拥有运营酒店44家；消费零售门店已布局84家，覆盖23个城市。 盈利预测与投资建议：预计公司2020-2022年EPS分别为1.37元、1.52元、1.57元，考虑到公司贸易港业务增长显著，业务协同优势突出，融资成本也维持在业内较低水平，未来还存在混改预期，我们维持“买入”评级，目标价9.56元不变。 风险提示：房地产销售表现不及预期；贸易港拓展及混改不及预期等。

业绩小幅下滑，收入维持正增长。公司2020年上半年实现营业收入2098.4亿元，同比增长4.2%，归母净利润80.2亿元，同比下降10.8%。传统开发业务疫情期间依旧稳定，营收同比增加7.2%；基建营收同比减少15.9%；商贸业务逆势增长，在天津、西安等地依托“绿地贸易港模式”，上半年贡献营收249.8亿元，同比增加198.3%。公司业绩增速不及收入，主因是房地产合作项目投资收益减少9.1亿元。随着疫情转好，二季度公司收入和结算边际明显改善。利润率方面，上半年毛利润14.9%，较2019年下降0.6个百分点，归母净利率3.8%，较2019年上升0.4个百分点。上半年少数股东损益占比下降至25.8%。 销售同比下滑，投资强度有所恢复。上半年公司实现销售金额1330亿元，同比下降20.7%。受疫情影响，公司一季度销售大幅下滑，二季度明显修复。此外，公司回款质量明显提升，上半年回款1257亿元，回款率达95%。土地投资方面，上半年公司累计新增59个项目，拿地金额448亿元，权益占比为82.3%。上半年公司投资强度33.7%，较2019年提升9.8个百分点。新增土地储备以货值计51%位于一二线，土储结构持续优化. 负债率有所上升，短债偿债略有压力。公司2020年上半年资产负债率88.5%，较去年持平，净资产负债率有所上升，达到180.3%，较2019年增加24.7个百分点。净资产负债率上升主要原因是负债规模仍在增加。截止2020年6月，公司在手现金872.5亿元，短债覆盖比率0.7，短期负债317.3亿元，同比增长40.6%，一年内到期的长期借款897.5亿元，同比增长25.3%，短债偿债略有压力。公司平均融资成本5.66%，与2019年年底基本持平。 财务预测与投资建议 维持买入评级，上调目标价至8.76元（原目标价为7.30元）。我们维持公司2020-2022年EPS的预测1.46/1.74/2.01元。可比公司2020年估值为6X，我们给予公司2020年6X估值，对应目标价8.76元。 风险提示 房地产销售增长不及预期。公司控成本效果不及预期，利润存在下行风险。

20H1营收同比+4%，业绩同比-11%，预收账款覆盖率达202% 2020H1，公司实现营业收入2,098亿元，同比+4.2%；实现归母净利润80.2亿元，同比-10.8%，较2020Q1收窄6pct；归母扣非后净利润79.7亿元，同比-10.1%；基本每股收益0.66元/股，同比-10.8%；毛利率和归母净利率分别为14.9%和3.8%，较上年-0.2pct和-0.6pct；三项费用率合计5.6%，同比+0.2pct；加权平均净资产收益率10.5%，同比-1.6pct。疫情背景下，公司围绕主要产业板块，努力推动创新转型，着力提高产业发展能级与核心竞争力，结转规模总体平稳。2020H1末，公司预收账款达3,933.6亿元，较20Q1末-2.0%，可覆盖19年地产营收202%，预收款高覆盖有望助力业绩释放。20H1末，公司资产负债率和净负债率分别为88.5%、180.3%，分别同比+0.2pct和+0.5pct。 20H1销售额同比-21%，拿地货值/销售金额120%，拿地/销售均价比24% 2020H1，公司实现销售金额1,330亿元，同比-21%；销售面积1,031万平米，同比-31%；销售回款1,257亿元，回款率约95%；新开工1,633万平米，同比-38%；竣工面积602万平米，同比+1.3%。上半年销售暂弱，主要源于疫情影响，预计下半年随着开工和推盘的恢复，销售有望逐步修复。20H1，公司权益拿地建面约1,247万方，同比-37%，对应拿地货值约1,600亿元，拿地货值/销售金额达120%；楼面价3,055元/平米，拿地/销售均价23.7%，隐含加强毛利率表现。公司土储长三角区域占比较高，有望深度受益长三角一体化；并且公司在苏州、上海、杭州等城市深度布局，包括苏州汾湖科技城、绿地长岛、杭州湾等项目预计将为公司带来大量潜在优质土储，推动长三角土储增厚。 上海国资拟转17.5%股份，绿地启动二次深度混改，拟引入实力战略股东 7月26日，公司公告，为进一步深化国资国企改革，优化国资布局结构调整，完善公司股权结构，上海地产及上海城投拟通过公开征集受让方的方式协议转让所持有的公司部分股份，转让比例合计不超过总股本的17.5%。本次股份转让完成后，预计公司仍无控股股东及实际控制人，但控制权结构可能发生较大变化。公司股票将于7月27日复牌。假设转让比例达17.5%，完成后上海国资合计持股比例将降至28.87%，将略低于公司员工持股平台格林兰持股29.13%，公司国资改革进一步深化，员工积极性有望提升，并仍继续保有国资背景。 投资建议：回款良好、高预收覆盖、高股息率，维持“强推”评级 绿地控股销售排名行业前列，近两年来公司重抓回款卓见成效，有效推动负债率的改善；公司积极解决低利润率弊病，严控拿地成本，并依托特色小镇、PPP项目拓展等多种方式进一步增强非市场化拿地能力。我们维持公司2020-21年每股收益预期为1.46、1.68、1.93元，对应20/21PE为5.6/4.8倍，19A股息率高达4.9%，鉴于公司启动二次深度混改，拟引入实力战略股东，上调目标价至9.74元，对应20PE6.7倍，维持“强推”评级。 风险提示：新冠肺炎疫情影响超预期、房地产调控政策超预期收紧。

核心观点 公司8月24日发布半年报，2020H1实现营收2098亿元，同比+4%；归母净利润90亿元，同比-11%，与业绩快报基本一致。公司Q2经营指标明显改善，上半年销售质量持续提升，拿地延续低成本、优结构态势；全球商品贸易港有望贡献新的增长点；二次混改持续推进。我们预计20-22年EPS为1.34、1.67、2.05元，目标价8.98元，维持“买入”评级。 二季度经营指标明显改善，世界500强排名创历史新高 地产业务：2020H1公司合同交付面积903万平，同比+22%，推动房地产营收同比+7%至966亿元。基建业务：2020H1实现营收906亿元，同比-16%，较Q1收窄10pct。公司归母净利润增速不及营收，主要因为：1、地产业务毛利率受结转结构的暂时影响，同比-2.2pct至25.8%，导致整体毛利率同比-0.3pct至24.9%；2、利息支出增加导致财务费用同比+35%；3、联营合营企业结转较少导致投资收益同比-41%；4、少数股东损益占比同比+5.1pct至25.8%。8月10日，绿地控股入选《财富》杂志2020年世界500强企业第176位，排名创历史新高，全球地位持续攀升。 销售质量持续提升，拿地延续低成本、优结构态势 受疫情影响，2020H1公司新开工、推盘面积同比下滑38%、20%，导致销售面积同比-31%至1031万平，销售金额同比-21%至1330亿元。但回款和住宅销售占比持续改善：回款1257亿元，回款率同比+15pct至95%；住宅产品销售金额占比超七成，回款率高达106%。2020H1新增计容建面同比-33%至1465万平，总地价同比-20%至448亿元，权益比例85%，拿地强度较2020全年+8.5pct至33.7%，新增货值1600亿元，延续低成本（地售比24%）、优结构（新增货值73%为住宅、51%位于一二线）的态势。公司拟开发、在建土地储备分别为0.46、1.45亿平，储备资源充裕。 绿地全球商品贸易港有望贡献新的增长点，二次混改持续推进 2020H1公司商贸业绩再创新高：贸易港集团实现营收45亿元，同比+52%，形成“绿地贸易港模式”，已在落地贸易港项目10余个，快速推进全国化延伸布局，有望成为公司新的增长点；国际贸易实现营收27亿元，进口规模创历史新高；零售超市逆势加快门店拓展，6城新开门店7家，新签开业项目9个。公司二次混改仍在推进，有望在保留国资层面资源支持的同时，通过引入战略投资者，进一步优化股权结构、提升市场化程度，并且带来产业层面的协同机会。 经营指标明显改善，维持“买入”评级 我们维持公司20-22年EPS为1.34、1.67、2.05元的盈利预测，参考可比公司2020年6.7倍PE估值（Wind一致预期），我们认为公司2020年合理PE估值水平为6.7倍，目标价8.98元（前值8.71-9.38元），维持“买入”评级。 风险提示：疫情风险，行业政策风险，行业销售下行风险，资金链风险。

多元经营最具格局，混改打开想象空间。公司相比单一开发为主的房企，在多元化业务协同、国内国外布局、综合开发及经营能力方面具备显著优势，突破“土地变现”模式找到第二增长曲线的可能性较大。另外，2020年7月27日，公司发布公告，股东方上海地产集团及上海城投集团拟通过公开征集受让方的方式转让公司17.5%的股权。公司的混改有望吸引真正有实力的产业资本，不仅能进一步提升公司运营效率，还有望做大做实公司的大金融、大消费等板块。 地产业务稳步优化，结转毛利率小幅提升。2019年，公司地产业务实现合同销售金额3880亿元，与2018年基本持平；销售结构不断优化，销售金额中住宅占比65%、商办占比35%。公司通过特色小镇、科创园、城际空间站等产业协同方式获取低成本土地资源，2019年新增土地权益建面达3508万方，楼面价持续保持低位，仅为2439元/平，拿地成本优势显著。2019年房地产结转项目毛利率27.58%，继续保持上升态势。 受益宏观刺激政策，基建业务快速发展。2019年公司大基建业务在建项目总金额同比增长33%至4349亿元，2016-2019年CAGR高达65%，营业收入同比增长27%至1885亿元，2016-2019年CAGR高达35%。基建所贡献业绩的确定性不断提升，在建项目总金额/当年确认营收之比由2016年的1.27提升至2019年的2.31，同时基建业务的毛利率也在缓步回升。 绿地全球贸易港爆发增长，融资成本保持低位。2019年，公司落地上海首个保税展销场所，是进博会重要展示交易平台。公司打造的“绿地全球商品贸易港”已经复制到西安、天津、哈尔滨、济南、海口、贵阳、成都、昆明、宁波、杭州等城市，今年上半年预计贸易港整体收入增速在50%以上。此外，过去三年公司有息负债增长放缓，净负债率也在持续下降。2019年末，公司融资成本5.6%，维持在业内较低水平。 盈利预测与投资建议：预计公司2020-2022年EPS分别为1.37元、1.52元、1.57元，考虑到公司贸易港业务增速显著，业务协同优势突出，混改预期走强，我们给予目标价9.56元，相当于公司每股RNAV13.77元折让30%，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：房地产销售及毛利率表现不及预期；贸易港拓展及混改不及预期等。

拟二次混改， 引入实力战略股东， 进一步深化体制机制创新改革，再树深化国 资混改新标杆。 为进一步深化国资国企改革，优化国资布局结构调整，完善公 司股权结构， 上海地产集团及上海城投集团拟通过公开征集受让方的方式协议 转让不超过公司总股本的 17.50%的股份。 绿地将以此次引入实力战略股东为 新起点， 进一步深化体制机制创新改革，再树深化国资混改新标杆。 本次股份转让完成后，预计公司仍无控股股东及实际控制人， 但公司控制权结 构可能发生较大变化。 上海地产集团及上海城投集团目前合计持有公司 46.37%股份， 按照 17.5%转让上限计算， 转让完成后将降至 28.87%。 而目前 格林兰有限合伙持股 29.13%。 预计公司仍无控股股东及实际控制人， 但公司 控制权结构可能发生较大变化。 此外， 根据公司公告， 本次拟转让股份的价格 预计不低于 6.78元/股， 如果按照 17.5%转让上限计算， 涉及金额 144.5亿元。 公司业绩逐季改善、趋势向好。 根据业绩快报， 上半年共实现营业总收入 2099亿元，同比增加 4.14%，实现正增长；实现利润总额 153亿元，同比减少 7.66%， 降幅较一季度收窄 14个百分点；实现归属于上市公司股东的净利润 80亿元， 同比减少 10.79%，降幅较一季度收窄 6个百分点。 销售有望逐步恢复， 拿地力度较 2019年有所提升。 上半年受卫生事件影响， 销售有所下滑， 下半年有望逐步恢复。 上半年销售面积 1031.2万平方米， 同 比减少 30.7%； 销售金额 1330.29亿元， 同比减少 20.7%。 公司货值充裕， 随 着开工推盘加速， 下半年销售有望逐步恢复。 上半年公司拿地金额 459.5亿元， 拿地金额占销售金额比重 34.5%， 高于 2019年 25%水平。 投资建议： 公司业绩稳定增长，盈利能力改善。较好把握市场走势和结构性特 点，优化投资布局。我们预计 2020年、 2021年的 EPS 分别为 1.43元和 1.74元，对应的 PE 分别为 5.3倍和 4.3倍（根据 2020年 7月 27日收盘价计算）， 维持审慎增持评级。

公司发布年报和一季报,2019年实现营收4278亿元,同比+23%;归母净利润147亿元,同比+30%,超出我们预期7亿元;加权平均ROE19.9%,同比+2.8pct;拟每10股派发现金股利4元(含税),分红率33%。2020Q1实现营收796亿元,同比-12%;归母净利润37亿元,同比-17%。我们预计2020-2022年EPS为1.46、1.78、2.18元,目标价8.91-9.78元,维持“买入”评级。 2019年地产和基建业务均实现量质齐升。 2019年公司地产和基建业务实现量质齐升。地产竣工面积2502万平,同比+29%,推动结算收入1943亿元,同比+20%;毛利率27.6%,同比+0.6pct,连续三年提升。基建营收1885亿元,同比+27%;毛利率4.3%,同比+0.6pct;在建和新签合同金额分别为4349、3766亿元,同比+33%、19%。尽管计提较多资产和信用减值准备,但转让吉盛伟邦和上海五里桥股权、雅生活服务股权增值等使得投资收益和公允价值变动收益大幅增加,驱动业绩高增长。2020Q1基建营收同比-26%,地产营收同比略增。 城际空间站逆势热销提振三四线销售,拿地成本优势显著、结构优化。 2019年公司新开工4199万平,同比+26%,销售3880亿元,同比+0.1%。去年末商办项目发力修复增速,城际空间站项目热销推动三四线住宅销售面积和金额同比+35%、26%。2019年拿地建面4006万平,总价977亿元,权益比例88%,新增货值近4500亿元,地售比仅19%,保障未来盈利水平。同时结构进一步优化,新增建面70%为住宅,新增货值约五成位于一二线城市。去年末在建+拟建面积1.8亿平,货值充足。2020Q1受疫情影响,销售同比-27%,公司全年力争稳中有进;拿地建面564万平,总价153亿元,新增货值560亿元,延续低成本、优结构的态势。 综合产业成果丰硕,负债改善评级提升。 2019年公司金融产业利润总额35亿元,同比+40%,投资入股涂鸦智能、佰才邦、瑞为技术、城云国际等前沿科技企业。商贸营收67亿元,同比+91%,借进博会谋发展契机。酒店营收25亿元,新拓展轻资产酒店18个,新开业、累计开业酒店分别达到12、57个,控股上航国旅。健康产业以产业园为载体,探索医康养相结合的商业模式。2020Q1健康、商贸产业危中寻机,推动医疗健康产业园和线上业态等转型。2019年末净负债率-20pct至161%,标普去年两次上调评级至展望正面,融资渠道畅通。 地产基建并驾齐驱,维持“买入”评级。 以4月27日股价计算,公司股息率已达7.5%,未来分红率预计稳中有升。考虑到土储质量改善,我们调高地产毛利率,上调20-22年EPS至1.46、1.78、2.18元(20-21年前值1.38、1.65)。参考可比公司2020年6.4倍PE估值(Wind一致预期),我们认为公司2020年合理PE估值水平为6.1-6.7倍,目标价8.91-9.78元(前值8.63-9.78),维持“买入”评级。 风险提示:疫情风险,行业政策风险,行业销售下行风险,资金链风险。

公司2019年业绩同比增长30%,与业绩快报一致。2019年公司实现营业收入4278.2亿元,同比增长22.8%;实现归属于母公司净利润147.4亿元,同比增长29.6%,增速与此前业绩快报基本一致。业绩增速略高于营收增速主要受到投资收益大幅提升的影响。公司2019年毛利率为15.5%,与2018年基本持平。 销售增速放缓,投资强度维持稳定。2019年公司销售额为3880亿元,与2018年基本持平。截至2019年年底预收账款为3811亿元,较2018年年底增长13%,增速高于销售增速,将有效保障公司未来几年的业绩增长。2019年新增108个项目,对应建面4006万方,投资强度与2018年持平,新增土储的楼面地价仅2313元/平,货地比达到5.2领跑行业。 净负债率持续下降,分红比例略有提升。2019年底公司净负债率较2018年下降16.2个百分点至155.6%,下行趋势明显。在手现金889亿元,同比提升10%,短期负债覆盖比略有下降至0.8倍。截止至2019年底,公司有息负债的平均融资成本仅5.6%,融资优势较为明显。此外,公司2019年拟分红48.7亿元,分红率为33%,较2018年的32%略有提升。 大基建业务发展提速,利润同比增长48%。2019年公司大基建业务营收为1885亿元,同比增长27%;毛利润81亿元,同比增长48%。全年新签合同金额3766亿元,同比增长19%;在建项目总金额4349亿元,同比增长33%,增速高于营业收入增速,后续基建业务营业收入有望维持较高速增长。 财务预测与投资建议 维持买入评级,目标价调整至7.30元(原目标价9.76元)。根据公司年报数据我们调整公司2020-2022年EPS的预测至1.46/1.74/2.01元(原预测为2020-2021年1.46/1.87元)。可比公司2020年估值为5X,我们给予公司2020年5X估值,对应目标价7.30元。 风险提示 房地产销售增长不及预期。公司控成本效果不及预期,利润存在下行风险。 布局城市调控政策力度超预期。建筑业务毛利下滑,公司利润不及预期。

事件： 4月27日，公司发布2019年年报和2020年一季报。2019年，公司实现营业收入4278亿元，同比增长23%；归母净利润147亿元，同比增长30%。2020年一季度，公司实现营业收入797亿元，同比下降12%；归母净利润37亿元，同比减少17%。 点评： 利润稳步增长，ROE持续提升。2019年，公司实现营业收入4278亿元，同比增长23%；归母净利润147亿元，同比增长30%；实现基本每股收益1.21元。加权平均ROE为19.9%，较2018年提升2.75个百分点。此外，2020年一季度，营业收入797亿元，同比下降12%；归母净利润37亿元，同比减少17%。2019年度，现金分红比例为33.01%，股息率为7.5%（以4月27日收盘价计算）。 2019年销售业绩总体平稳，回款率78%。2019全年销售金额3880亿元，与去年基本持平；销售面积3257万平方米，同比减少11%。城际空间站等重点项目取得较好的业绩表现，三四线城市住宅销售金额及面积分别同比增长26%、35%。2020年1-3月，实现合同销售面积424.9万平方米，同比减少29.1%；实现合同销售金额505.01亿元，同比减少27.2%。 拿地力度平稳，拿地一二线占比提升。2019年拿地总金额977亿元，拿地金额占销售金额比重25%，总货值近4500亿元。一二线核心城市项目占比提高，2019年一二线拿地金额占比57%，较2018年提升21个百分点。截至报告期末，公司在建计容建筑面积12690万方，拟开发计容建筑面积5297万方。公司土地储备一二线占比为45%。 净负债率下降，融资成本较低。2019年公司净负债率为156%，较去年下降16个百分点；资产负债率为88.5%，较去年下降1个百分点。有息负债余额2937亿元，整体平均融资成本5.6%，持续保持低位。 其他业务加速发展。大基建产业快速发展，经营收入1885亿元，同比增长27%；截至报告期末，在建项目总金额4349亿元，同比增长33%。金融、商贸、酒店旅游、健康科创等其他综合产业加快发展，发挥双向赋能的协同作用。 投资建议：公司业绩稳定增长，盈利能力改善。较好把握市场走势和结构性特点，优化投资布局。我们调整2020年、2021年的EPS分别为1.43元和1.74元，对应的PE分别为3.7倍和3.1倍（根据2020年4月27日收盘价计算），维持审慎增持评级。

业绩符合预期,销售维持平稳。公司业绩快速增长的主要原因在于:1、公司实现竣工面积2502万方,同比增长29%,带动公司合同交付2147万方,实现房地产主业结转收入1947亿,同比增长21%;2、报告期内公司盈利质量有所提升,房地产主业实现毛利率28.5%,同比增长6%,带动公司营业利润率较2018年提升0.3个百分点至7.4%。销售方面,公司全年实现销售金额3880亿,同比增长0.1%,实现销售面积3257.2万平,同比下降11.1%,实现回款规模3010亿,住宅部分回款率达89%,较去年进一步上升4个百分点,其中城际空间站等核心项目逆市热销,三四线城市销售业绩快速增长,住宅销售金额及面积分别同比增长26%、35%,区域事业部销售能级持续提升,超百亿事业部达到16个,其中超200亿的达到8个。 拿地质量提升,融资逐步改善。公司全年累计获取项目108个,新增权益土地面积1805万平方米,对应总价977亿元,总货值近4500亿元,平均楼面价2439元/平方米。分结构来看,公司一二线核心城市项目占比有所提高,拿地质量不断精进,按计容建面计算,约70%为住宅;按货值计算,约五成的项目位于一二线城市。报告期内,公司持续加强银企合作,与上海银行等达成战略合作,19年获授信额度超百亿元,同时公司不断强化融资,全年发行供应链ABS11.56亿元,发行27.2亿美元债,一年内标普连续两次上调公司评级至展望正面。 盈利预测与评级。我们预计公司2019-2021年EPS分别为0.99/1.15/1.36元,当前股价对应公司2019/2020年PE估值分别为7.1x/6.1x,维持公司“增持”评级。