事件：公司2020年三季报披露，2020年第三季度实现营业收入0.38亿元，同比下降86.2%，本期实现归母净利润1.51亿元，同比增长28%。2020年前三季度，公司实现营业收入1.82亿元，同比下降91.32%，实现归属于上市公司股东的净利润2.92亿元，同比减少40.75%。 2020年第三季度净利润恢复明显，投资收益增速亮眼。2020年前三季度，公司实现营业收入1.82亿元，同比下降91.32%，实现归属于上市公司股东的净利润2.92亿元，同比减少40.75%。分季度来看，公司Q1、Q2、Q3营收分别为0.55、0.89、0.38亿元，yoy-68.21%、-94.61%、-86.23%，归母净利润分别为0.44、0.97、1.51亿元，yoy-85.76%、49.23%、27.97%。同时公司2020Q2以来归母净利润增速持续为正，主要由于1）公司持有的金融资产受市场波动影响，2020Q2、Q3公允价值变动收益分别为0.81亿元、0.62亿元，较2019Q2、Q3的-0.63亿元、-0.51亿元有显著提升，2）公司2020Q1-3投资净收益为4.55亿元，同比增长74%。公司受疫情影响较为严重，结算项目推后导致业绩释放延后。 毛利率、净利率双双上升，主要由于营收较小。公司2020三季度毛利率、净利率分别为53.0%、151.4%，同比分别变动+30.6、+126.4个pct，公司结转营收过少导致毛利率及净利率波动幅度较大。销售、财务、管理费率明显提升，主要受营收影响。2020前三季度公司销售费用率、财务费用率、管理费用率分别为10.8%、80.4%、34.7%，同比分别变动+10.0、+79.5、+32.0个pct，主要由于公司房产销售收入的减小。公司财务费用变化较大，2020Q1-3为1.46亿元，同比增加12,757.75万元，主要是由于利息支出同比增加所致。 重点项目逐步入市，下半年来销售业绩逐步释放。公司于2020年第三季度新增签约金额12.39亿元，新增销售面积5.26万平米，上海地区销售金额占比85%，面积占比50.7%。其中，公司重点项目露香园、朱家角签约金额分别为2.30、7.26亿元，因疫情推迟的业绩开始逐步释放。随着尚浦领世等高毛利重点项目逐渐开始贡献利润，预计未来业绩进入收获期、有望持续向好。 短期债务维持稳定，偿债压力良好。报告期末，公司有息负债余额为180.34亿元，同比增长51.7%，其中公司短期借款和一年内到期的非流动负债的总和为32.2亿元，同比增速为34.0%，长短债比例为4.61，结构良好。根据“三道红线”，公司报告期末的扣预收账款资产负债率、净负债率、现金短债比分别为56.27%、53.06%、2.2，均在红线之下，较2019Q3分别变动15.6个pct、14.1个pct、0.54，公司债务压力良好。 投资建议：公司作为上海市城市建设的主力军，在旧改、基建、创投等领域持续发力，下半年来公司地产销售逐步回暖、投资收益增长亮眼。随着高毛利项目全面入市，公司业绩有望继续改善，同时上海市推动二次混改，公司是一次混改标的，未来有望持续受益。我们预计2020-2022年公司净利润分别为11.37亿、16.14亿、21.93亿，对应EPS为0.45、0.64、0.87元/股，对应PE为12.28X、8.65X、6.37X，维持“买入”评级。 风险提示：长三角一体化政策不及预期，项目收入不及预期。

事件:公司2019年三季报披露,本期实现营业收入2.76亿元,同比下降76.58%,本期实现归母净利润1.18亿元,同比减少29.96%。2019年前三季度,公司实现营业收入20.99亿元,同比下降60.57%,实现归属于上市公司股东的净利润4.92亿元,同比减少43.84%。公司短期因结算项目推后业绩释放延后,我们预计随着四季度和明年上半年进入项目收获期,未来业绩有望持续向好2019年第三季度净利润下降明显,毛利率下降、净利率提升。2019年前三季度,公司实现营业收入20.99亿元,同比下降60.57%,实现归属于上市公司股东的净利润4.92亿元,同比减少43.84%。公司毛利率同比下降4.45个pct至22.39%,净利率同比上升6.54个pct至25.00%。财务、管理费率明显提升,销售费用率保持稳定。2019前三季度公司财务费用率和管理费用率分别同比上涨1.3个pct和1.7个pct,达到0.9%和2.7%;销售费用率稳定在0.7%。 长三角一体化加速推进、湾谷科技园打造区块链基地。进入下半年以来,长三角一体化利好消息频出:7月,三省一市出台实施方案,推进建立“N+1”规划体系。 9月,上海市委常委陈寅表示,将聚焦土地管理、项目管理、要素流动、财税分享、公共服务政策、公共信用等方面,率先在示范区探索一体化发展制度创新,形成共同行为准则。10月24日,“一体化示范区”嘉善县、青浦区、吴江区签订三地战略合作协议。10月29日,国务院发布了《关于长三角生态绿色一体化发展示范区总体方案的批复》,在批复中,国务院同意该《方案》实施,并强调要确保目标如期实现。11月1日,长三角生态绿色一体化发展示范区揭牌。截止2018年末,公司在示范区土储45万方,占总在手土储530.3万方的8.49%,短期有望受益于土地价值升值,中长期来看,公司凭借集团优势公司有望深度参与一体化的基础设施和其余市场化项目,持续受益。此外,公司通过诚鼎基金持续加大创投投入,公司湾谷科技园成为上海区块链协会挂牌地,未来配合上海市区块链产业引导基金服务科创中心建设。 短期债务维持稳定,偿债压力良好,报告期末,公司短期借款和一年内到期的非流动负债的总和仍在24亿元上下,增速仅为0.15%,与去年同期水平相同。报告期末,公司资产负债率48.04%,扣预资产负债率43.90%,环比年初分别变动2.51、4.48个pct。报告期末持有货币资金39.5亿元,同比增加14.88%,现金覆盖短期债务的倍数较高,达到1.65。 投资建议:公司作为国有控股企业,积极参与到国资改革和助推长三角一体化的进程中,有较大可能长期受益于政策红利。同时由于公司重要项目推盘延后,预计在四季度和明年上半年进入项目收获期,未来业绩有望持续向好。公司创投平台及湾谷科技园在科创等领域持续布局,我们预计公司2019-2021年公司的EPS分别为0.61元/股、0.89元/股和1.25元/股,对应PE分别为9.39X、6.44X,4.61X,维持“买入”评级。 风险提示:长三角一体化政策不及预期,项目收入不及预期。

上半年竣工主力在保障房、下半年有望实现高增:公司上半年竣工面积37万方,同比去年12.9万方大幅增长187%,但公司结算收入却有所下滑,主要是本报告期竣工项目主要为九亭保障房项目、洞泾保障房项目;公司预收款近30亿,可结算资源仍旧充足,上半年营收跌幅已经较一季度跌幅明显收窄,下半年有望实现增长。 在建项目稳步推进、高毛利商品房项目入市在即:总建面74万方的公司湾谷科技园二期结构封顶,完成精装修准备工作;露香园项目展示已经开始,其中黄浦露香园商品房项目计划投资98.5亿元,总建面30万方,平均成本仅32833元/平米,计容面积18.4万方,而预计售价15万/平方米以上,总货值近300亿,是未来可售预期。 投资业务继续高增长、创投基金退出回报率高:公司拥有的已上市公司股权包括申通地铁、光大银行、西部证券、国投资本等,总市值规模约为59.76亿元;公司旗下创投基金诚鼎基金平稳运作,重点投资于节能环保、智慧城市、智能制造等行业,上半年新增完成全部退出项目4个,完全退出项目收益率183.39%。 长三角区位优势突出、上海国资改革持续推进:公司主动参与自贸试验区新片区、长三角一体化发展示范区和进口博览会相关项目的建设和运营管理,有望持续受益于上海区位优势的提升,上海国资综合改革实现方案已经发布,公司有望受益于上海国资改革。 投资建议:公司积极布局长三角一体化建设,且有望受益于上海国资改革,虽然短期因竣工结构为保障房为主业绩承压,但按季环比改善,未来随着高毛利项目进入收获期,公司业绩有望持续改善,我们预计公司2019-2021年EPS为0.61元、0.89元和1.25元,维持“买入”评级。 风险提示:房地产调控政策超预期,长三角一体化政策不及预期。

事件:公司发布修改公司章程公告,其中新增了“将股份用于员工持股计划或股权激励”、“上市公司为维护公司价值及股东权益所必需”等回购股份的情形。 会计准则变更,投资收益占比提升、扣非净利润同比增长 17%2019年第一季度,公司营业收入 1.73亿元,归属于上市公司股东净利润 3.09亿元,分别同比降低 92.53%、22.32%。其中,公司归母净利润降低幅度得以控制主要得益于公司投资收益的企稳作用,但从投资收益数值变化上看,相比去年同期仍下降38.90%,这主要是因为上年同期城鼎基金项目退出而使金融资产减持所致。另外,由于公司 2019年执行新金融工具准则,公司对持有金融资产重新分类,实现公允价值变动损益 1.05亿元,进一步缓解了归属于上市公司股东净利润的下滑,公司实现归母扣非净利润 2.20亿元,同比增长 16.95%。 长三角储备有望持续增长、高毛利项目进入收获期2019年第一季度,公司地产销售收入主要来源于露香园和新江湾城 C4项目,共实现新增签约金融 175万元,结转销售金额 14415万元。此外,公司于第一季度出租房地产总面积 56021平方米,取得租金总收入 1834万元。在手土储方面,截止 2018年末,公司在手土地储备共 530.3万方,1)长三角储备未来有望持续增长:青浦区主要有诸光路、徐泾北、朱家角等项目,共占地 45万方,占总土储的 8.49%,其中朱家角商品房项目用地面积最大,为 24.17万平方米,总投资额 11.6亿元,未结算货值则达 81.2亿元,上海市委书记李强调研要求公司主动参与长三角一体化建设,公司潜在储备有望持续增长;2)高毛利项目露香园入市在即:公司黄浦、松江等地同样均遍布在建项目,其中黄浦露香园商品房项目计划投资 98.9亿元,总建面 30万方,平均成本仅 32835元/平米,计容面积 18.4万方,而预计售价 15万/平方米以上,总货值近 300亿,是贡献公司业绩的最大潜力项目之一。 修改公司章程、回购股份情形新增可用于员工持股和股权激励、维护公司价值公司 6月 5日发布修改公司章程公告,其中新增了“将股份用于员工持股计划或股权激励”、“上市公司为维护公司价值及股东权益所必需” 、“将股份用于转换上市公司发行的可转换为股票的公司债券”等回购股份的情形,或将助力公司发展。 投资建议:我们认为长三角一体化上升为国家战略,政策力度有望持续超预期,上海市政府要求城投集团作为城市运营的主力军,积极主动参与自贸区新片区和长三角一体化建设,公司修改回购股份的公司章程或助力发展,此外公司长三角及高毛利的露香园项目即将进入收获期,我们预计公司 2019-2021年净利润约为 15.52亿、22.63亿、31.75亿,对应 EPS 为 0.61、0.89和 1.26元,对应 PE 为 10.99X、7.53X 和 5.37X,公司每股重估 RNAV 约 16.26元,维持“买入”评级,6个月目标价 13.0元,相当于 RNAV 折价 20%。 风险提示:一体化进程不及预期,调控政策超预期

集团公司是上海城市建设和长三角一体化建设的主力军:上海市委书记李强4月15日调研上海城投集团,要求“上海城投集团要当好城市建设和运营管理的主力军,要在民生保障上突显高品质,积极参与旧区改造、保障房建设等任务,努力提升城市品质、提供优质公共产品。要当好服务全市重大任务的突击队,主动参与自贸试验区新片区、长三角一体化发展示范区和进口博览会相关项目的建设和运营管理,勇于承担急难险重任务。要争做国企改革和创新发展的先行者。 公司是上海国企改革的先行者 城投控股的前身是上海市原水股份有限公司,于1992年7月改制成为股份制企业,公司2013年率先混改,2014年,公司启动重大无先例资产重组,换股吸收合并上海阳晨投资股份有限公司(简称“阳晨B股”),由上海环境集团有限公司承接阳晨B股并分立成为独立上市公司(601200.SH),于2017年3月完成。经过2014年-2017年的重大资产重组,城投控股目前已转型成为一家专注于创新型地产以及城市基础设备投资的控股集团。 房地产业务有望受益于长三角一体化、示范区土储约45万方 2018年公司房地产销售收入大幅提升,地产营业收入68.77亿元,同比增142%,其中:销售面积8.07万平方米,实现新增销售合同金额20.79亿元,实现销售回笼56.97亿元,销售回笼主要来自“湾谷”科技园、首府以及露香园等项目,2019年将继续去化。截止2018年末,公司在手土储530.3万方,绝大部分在上海,其中长三角一体化示范区45万方,占比8.49%;更重要的凭借集团优势公司有望深度参与一体化的基础设施和其余市场化项目,成为中期受益的核心标的。 投资业务有望受益于股市回暖、股权价值有望大幅增值 公司投资业务,主要依托上海城投集团的综合实力和产业资源,与城投集团的基础设施板块协同,与城投产业链相关的上海国企联动,把握各类投资机会,合作共赢1)公司旗下创投业务由诚鼎基金负责,诚鼎是“2017年中国私募股权投资机构”50强,2018年诚鼎基金项目退出合计收回资金17.17亿元,退出对应投资收益7.46亿元。2)可供出售金融资产最新增值近2.5亿:公司持有申通地铁、光大银行、中国铁建、国投资本,持有股份受益于股市回暖,已经实现增值额2.51亿元,虽然波动不计入实际利润,但未来不排除公司会实现部分收益的可能;3)公司持股西部证券收益有望大幅增加近3.5亿:公司持有西部证券15.09%的股权,且派驻有董事,2018年西部证券实现净利润2亿元,由此对城投公司净利润增值3020万元,由于股票市场的火热,西部证券业绩也大幅增长,一季度就实现了5.83亿,同比大幅增长199.9%,我们简单假设未来4季度也维持这个业绩,西部证券全年有望实现净利润23.32亿元,有望给城投控股实现利润贡献约3.51亿元,远超过去年的3020万元。 投资建议:我们认为长三角一体化上升为国家战略,政策力度有望持续超预期,上海市政府要求城投集团作为城市运营的主力军,积极主动参与自贸区新片区和长三角一体化建设,且集团是国企改革和创新创投发展的先行者,从公司本身看,公司在长三角区域有45万方土地储备(我们认为不单要看短期的土地储备增值预期,更需要看集团公司在未来深度参与长三角一体化带来的业务机会),地产业务在上海市场持续回暖的情况下将稳定增长,投资业务在股票市场大幅回暖的情况下,有望大幅增厚公司利润(尤其是西部证券),我们预计公司2019-2021年净利润约为15.52亿、22.63亿、31.75亿,对应EPS为0.61、0.89和1.26元,对应PE为13.3X、9.1X和6.5X,公司每股重估RNAV约16.26元,首次覆盖给予“买入”评级,6个月目标价13.0元,相当于RNAV折价20%。 风险提示:房地产调控政策超预期,长三角一体化政策不及预期。

重组方案得到证监会核准批复,重大事项核实完毕,股票将于10月24日起复牌。 投资要点: 吸收合并、分立上市方案获证监会核准。城投控股向阳晨B股全体股东发行24459.6万股,以I:I的换股比例、15.50元/股的换股价格吸收合并阳晨B股。合并后的存续方城投控股(股本由298752.4万股增至323211.0万股)将安排全资子公司环境集团承接阳晨B股的全部资产、负债、业务等:被合并方阳晨B股将终止上市。合并生效后,城投控股将环境集团以存续分立的方式实施分立,城投控股(股本252957.6万股)继 续运营房地产及股权投资业务,环境集团变更为上海环境(股本70254.4万股),并申请其股份在上交所上市。城投控股和阳晨B股的控股股东均为上海城投,实际控制人均为上海市国资委,交易完成后控股股东、实际控制人未发生变,不构成借壳上市。 毛利率回升,三费费率显著降低。16年上半年公司实现营业收入48.3亿元,同比增79.6%;归母净利润14.9亿元,由于去年同期投资收益金额较大同比降49.6%;归母扣非净利润10.7亿元,同比增29.5%。综合毛利率34.2%,较年初提升9.1个百分点;净负债率仅30%,较年初降低2个百分点,远低于行业平均;资产负债率49%,较年初降低4个百分点预收账款36.7亿元较年初降12.4亿元。综合融资成本5.88%,较年初提升0.21个百分点。此外,公司预计前三季度归母净利润约31.3亿元,由于去年同期出售股票取得的投资收益金额较大,同比减少约38%。 资产管理业务发展迅猛,大有可为。拓展投资渠道,完善业务布局。截至上半年末,公司持有金融股权市值约129.8亿元,持有成本28.9亿元,账面浮盈100.9亿元。参与弘毅八期基金投资,并计划以不超过7.5亿元全额参与西部证券募资配股工作。旗下诚鼎基金于新增投资项目5个,其中定增2个,PE 3个,累计投资金额3.4亿元。截至16H,诚鼎基金累计投资项目67个,其中PE 42个,定增25个,累计投资额57.4亿。 本次重组获准将加速公司转型为以城市基础设施及相关领域为主要投资方向的综合性资产管理集团,发展模式由重资产向轻资产转型,模式独特,长期高增长发展值得期待。RNAV 20元,股,暂不调整盈利预测,预计16-18年营业收入为87、115、147亿元,同比增速分别为9%、33%、28%,三年复合增速22.5%:16-18年以吸收合并后总股本摊薄EPS为0.74、0.87、0.96元,三年复合增长-7.5%,对应当前股价PE20、17、15倍,6个月目标价20元,对应16年PE27倍,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:市场波动剧烈、资产重组进度不及预期、政策调控影响风险偏好。

业绩百花齐放,实现高速增长。公司本年度业绩大幅上涨主要受益于房地产销售结转的增加以及BOT业务承包及工程设计业务量的增加。 公司本期出售西部证券和光大银行股票带来巨大投资收益,拉动业绩大幅增长。由于地产销售成本上升,导致毛利率有所下滑;上期政府补贴以及本期环境工程承包设计项目平均毛利的下滑致使环保业务整体毛利也有所下降。公司资产负债率为52.85%,货币资金/(短期借款+一年到期偿债)高达4.5倍,偿债压力小。 地产去化显著,资源再度拓展。报告期内,公司地产业务实现营业收入63.32亿元,同比增长67.78%。地产业务主要围绕基础设施和保障房项目。保障房方面,部分项目已全部完成配售;本期商品房去化方面效果十分显著,露香园高区项目去化率达88%,闻喜华庭项目去化率高达99%。本年度公司获取蛇佘山北、松江南部新城、九亭保障房项目及金山城中村改造项目,为后续的发展提供雄厚的资源保障。 积极打造“大环境”产业平台。报告期内公司环境业务实现营收16.50亿元,净利润3.02亿元,同比增长30.18%。全年垃圾焚烧量同比增长25.49%,固废业务总量同比增长17.48%。目前,公司正在推进换股吸收合并上海阳晨股份有限公司及分立上市的重大资产重组事项,有望借此契机打造“大环境”产业平台,推动环境集团成为“城市环境综合服务提供商”。 投资业务空间巨大。公司在直接股权投资方面,目前拥有的已上市公司股权总市值规模为175.33亿元;私募股权投资基金管理方面,本期公司旗下“诚鼎基金”成立了第四期基金,新增投资项目17个,投资总额26亿元,主要投资于上市公司定向增发;合作设立了100亿元的城市产业基金,主要投资于城市基础设施和公共服务领域。 投资评级:公司在保障房销售方面一直保持行业领先优势,环境业务平台建设在不断加强,且公司投资业务经验丰富,收益可期。预计公司2016、2017年EPS为1.34和1.59元/股,对应当前股价的PE分别为12倍和10倍,首次覆盖给予“买入”评级。

投资收益拉动业绩增198%,证金汇金位列前十大股东:公司前三季度营收34.6亿元,同比小降5.46%,降幅较半年报收窄近3个百分点,归母净利润31.3亿元,EPS1.05元,同比大增198.02%,符合业绩预告。营业收入下降主要受累于房地产销售结转减少,业绩大增主要是因为出售部分西部证券和光大银行股票获得较高投资收益所致,扣除投资收益后的利润总额同比下降40.9%,主营业务毛利率33.7%,同比下滑约4个百分点,由于增加的资产重组费用以及环境集团项目投入运营三费率也同比攀升了近3个百分点至13.25%,但公司负债情况大幅好转,主要受益减持金融资产增加现金流入及中票的发行,此外公司三季报中证金、汇金分别持股2.2%、0.98%位列前十大股东的第三及第六位。 合并分立方案稳步推进:公司合并分立方案已获国务院国资委、上海市国资委原则同意,临时股东大会审议通过,目前正在证监会受理。根据方案城投控股换股价格为15.50元/股,城投控股第一第二次现金选择权价格均为10.00元/股。方案完成后,城投控股将剥离环保业务,转型为以城市基础设施及相关领域为主要投资方向的综合性资产管理集团,公司将以PPP 基金为主要领域,同时通过PE 基金寻找产业链上的投资机会。公司目前已与工行、交行合作成立了各100亿的PPP 基金。未来将会投资大量收费的城市基础设施,包括道路桥梁隧道、污水垃圾、地下管沟等,有望通过PPP 模式做出一定规模、收益稳定的基础设施收费项目。 地产围绕基础设施及保障房项目:公司地产项目有两个特点,一是凭借基础设施资源优势布局以一线城市为主,二是结合上海棚户区改造、城中村改造的步伐拓展保障房及棚户区改造项目。根据公司半年报上半年公司竣工面积10.56万平方米,在建工程量70万平方米,保障房项目拓展取得较大进展,部分项目基本达成资源获取意向,截止上半年末公司商品房未售面积约33万方,土储约54万方,位于青浦朱家角及新江湾城,业绩锁定性强。 投资业务表现突出:投资业务公司由本部及旗下的诚鼎基金进行,诚鼎基金管理规模已超过300亿,投资思路主要是围绕着城市基础设施的产业链展开的。此外,截止上半年末公司持有各类股权市值余额约153.09亿,7月公司通过资产管理计划参与中国铁建一年期定增项目,最终发行价格为8元,公司出资5亿元认购。 维持推荐评级:公司受益国企改革和PPP 概念,合并分立方案稳步推进,我们维持业绩预测不变,维持推荐评级。 风险提示:销售不及预期、环境业务推进不及预期、合并分立事项推进不及预期。

核心观点 前三季度业绩预增185%-215%:10月10日公司发布前三季度业绩预增公告。去年同期公司归属于母公司净利润10.50亿元,EPS0.35元,今年前三季度净利润预计为29.93亿元-33.08亿元,前三季度业绩大增主要是因为出售部分西部证券和光大银行股票获得较高收益所致。 合并分立方案获国资委、股东大会批准:公司合并分立方案9月19日获国务院国资委、上海市国资委原则同意,23日获临时股东大会审议通过,26日获证监会受理。根据方案城投控股换股价格为15.50元/股,与阳晨B股的换股比例为1:1,城投控股第一第二次现金选择权价格均为10.00元/股,截止9日城投控股收盘价为13.40元。方案完成后,城投控股将剥离环保业务,转型为以城市基础设施及相关领域为主要投资方向的综合性资产管理集团,公司将以PPP基金为主要领域,同时通过PE基金寻找产业链上的投资机会。公司目前已与工行、交行合作成立了各100亿的PPP基金。未来将会投资大量收费的城市基础设施,包括道路桥梁隧道,污水垃圾,地下管沟等,力争做到通过PPP模式做出一定规模、收益稳定的基础设施收费项目。 地产项目围绕基础设施及保障房项目:公司地产项目有两个特点,一是凭借基础设施资源优势布局以一线城市为主,二是结合上海棚户区改造、城中村改造的步伐拓展保障房及棚户区改造项目。根据公司半年报上半年公司竣工面积10.56万平方米,在建工程量70万平方米,保障房项目拓展取得较大进展,部分项目基本达成资源获取意向,截止上半年末公司商品房未售面积约33万方,预收款项54.8亿(+92.0%),土储约54万方,位于青浦朱家角及新江湾城,业绩锁定性强。 投资业务表现突出:投资业务公司由本部及旗下的诚鼎基金进行,诚鼎基金管理规模已超过300亿,投资思路主要是围绕着城市基础设施的产业链展开的。此外,截止上半年末公司持有各类股权市值余额约153.09亿,7月公司通过资产管理计划参与中国铁建一年期定增项目,最终发行价格为8元,公司出资5亿元认购,截止9日中国铁建收盘价为14.00元。 维持推荐评级:公司受益国企改革和PPP概念,基于公司目前环保与房地产业务情况,不考虑合并分立事项,我们预计公司15-16年EPS分别为1.25、1.59元,按9日收盘价PE为10.75X及8.43X,维持推荐评级。 风险提示:销售不及预期、环境业务推进不及预期、合并分立事项推进不及预期。

核心观点 受益投资收益大增业绩翻四倍:28日公司发布半年报,实现营业收入26.9亿(-8.3%),归属于母公司净利润29.6亿(+347.3%),EPS0.99元(+347.3%)。营业收入下降主要受累于房地产销售结转减少,而业绩大增是由公司出售西部证券和光大银行股票导致投资收益大增(+3273.9%),扣除投资收益后的利润总额4.09亿(-45.6%)。主营业务中房地产业务营收16.6亿(-31.41%),毛利率基本与去年同期持平,而环保业务收入9.0亿(+88.39%),毛利率下降9个百分点,环保业务收入增加主要是环保工程项目设计规划收入(BOT项目建设)和垃圾焚烧发电收入(漳州蒲姜岭生活垃圾焚烧发电厂)增加,毛利率下降主要是BOT项目工程设备等成本增加。 环境业务稳步发展,地产资源储备丰富:上半年公司投入商业(试)运营的垃圾焚烧项目7个,分别是江桥、成都、威海、青岛、金山、漳州和南京项目,共计焚烧垃圾150.75万吨,吨入炉垃圾发电量达400度/吨,去年同期为376度/吨,渗滤液处理总量37万吨(+31%);在建垃圾焚烧项目5个,分别为太原项目、洛阳项目、松江天马项目、奉贤东石塘和崇明项目。地产方面上半年竣工面积10.56万平方米,在建工程量70万平方米,保障房项目拓展取得较大进展,部分项目基本达成资源获取意向,截止上半年末公司商品房未售面积约33万方,预收款项54.8亿(+92.0%),土储约54万方,位于青浦朱家角及新江湾城,业绩锁定性强。 投资业务表现突出:截止上半年末公司持有的各类股权市值余额由2014年末约131.83亿上升至约153.09亿,7月公司通过资产管理计划参与中国铁建一年期定增项目,最终发行价格为8元,公司出资5亿元认购,占总股份0.46%,截止28日中国铁建收盘价为13.21。截止上半年末公司持有申通地铁1.75%,光大银行0.53%,西部证券16%,上海建工2%股份。上半年,诚鼎基金完成4个专项基金设立,合计募资超过12亿元,重点关注安全边际较高的国资国企改革概念定增,以及优质PRE-IPO项目。截止上半年末共完成5个项目投资,投资金额8.71亿元,另完成7个项目签约,签约金额7.66亿元。 合并分立方案持续推进:6月公司根据上交所《审核意见函》的要求形成了回复报告,8月董事会审议通过了相关议案,城投控股的换股价格为15.50元/股,与阳晨B股的换股比例为1:1,城投控股第一第二次现金选择权价格均为10.00元/股,截止28日城投控股收盘价为13.68元。方案完成后,城投控股将剥离环境业务,转型为以城市基础设施及相关领域为主要投资方向的综合性资产管理集团,公司将发展PPP基金、PE基金等资产管理业务,房地产业务将与资产管理业务加强协同,通过基础设施领域投资带动土地资源储备和项目管理服务等业务机会,加大金融、产业资源整合力度,将旗下诚鼎基金打造成为国内一流的私募股权投资基金管理平台。 给予“推荐”评级:基于公司目前环境与房地产业务情况,不考虑合并分立事项,我们预计公司15-16年EPS分别为1.25、1.59元,按28日收盘价PE分别为10.97X及8.60X,给予“推荐”评级。 风险提示:销售不及预期、环境业务推进不及预期、合并分立事项推进不及预期。

事件: 3月28日晚公司发布2013年度报告:实现营业收入35.17亿元,同比下降32.24%;归属于上市公司股东的净利润13.79亿元,同比增长1.97%;扣非后归属于上市公司股东的净利润7.91亿元,同比增长55.35%,EPS0.46元。公司拟每10股派1.5元(含税)。 点评: 业务整合之年,扣非净利同比增长超五成。公司2013年收入同比下滑的主要因素一是房产销售结转面积较上年同期减少导致房地产板块收入同比下降37.87%;二是公司于2013年8月置出原持有的上海环境油品发展有限公司100股权;三是公司于2012年出售合流污水一期资产系统,13年无水务收入。扣非净利同比增长超五成的主要因素一是房地产业务毛利率同比大幅增长27.42个百分点,拉动公司整体毛利率同比增长19.48个百分点至39.64%;二是投资收益占利润总额的比例由去年的81.79%下降至13年的51.04%。 环保业务稳步发展,垃圾发电总处理能力近1.4万吨/日。2013年公司环保业务板块实现收入7.4亿元,同比增长30.43%。主要原因一是公司13年8月置入环科院的环保工程项目设计收入较上年同期增加;二是青岛垃圾发电项目13年3月投运;三是威海垃圾发电项目12年9月投运,13年全年运营。目前,公司正式投入商业(试)运营的垃圾焚烧项目5个:江桥、成都、威海、青岛和金山,在建项目3个:漳州、南京和太原;13年新增松江天马与奉贤东石塘2个项目。公司垃圾发电总处理能力近1.4万吨/日,2013年总处理垃圾量达224.58万吨,上网售电量39,680万度。14年公司计划引进关键环节的核心技术,向产业链上游延伸,全面建设“CIMO”能力,转变经营模式,分享环境产业价值链中高端部分的收益。 转型改革需要时间,环境产业领军企业是既定长期战略。公司环境业务收入占比仍较低是客观事实,占比提升需要过程,但公司打造“国内一流、国际领先”的环境产业领军企业是既定的战略方向。目前弘毅入股已交割完成,国企改革能手蒋耀也已正式就任新董事长,公司转型改革的基础逐步夯实。14年公司将积极研究推行短、中、长期相结合的,激励与约束并举的,薪酬与业绩匹配的激励和约束体系,为公司竞争力提升,业绩提高提供制度保障。 盈利预测与估值。预计公司14-16年摊薄EPS分别为0.58、0.74、0.92元,对应13、10、8倍PE。维持“强烈推荐”评级。 风险提示:环境业务不达预期风险、房地产调控风险。

预计公司14年、15年EPS分别为0.61元、0.79元,目前股价分别对应11.9X、9.1X PE。公司继13年顶层架构基本搭建完毕之后,14年各项战略规划开始进入落实期。环保业务和地产业务经过过去几年的耕耘,从14年开始也进入了收获期,我们看好公司在激励提升后的业绩释放和增长,维持“强烈推荐”的投资评级。 业绩符合预期:报告期内,公司实现营业收入35.2亿元,同比下降32.2%;实现归属上市公司股东净利润13.8亿元,同比增长2.0%;EPS 0.46元。业绩符合我们的预期。营业收入下降的主要原因,在于本期房地产业务结算收入下降38%至21.8亿元;净利润增速高于营业收入的原因,在于本期房地产业务结算毛利率大幅提升27个百分点至47%。扣非后净利润口径来看,本期增长55.4%至7.9亿元,主要原因在于本期确认的投资收益(主要为金虹桥公司30%股权转让)较上期大为减少。 环保业务净利润增长1.3倍:环保业务实现收入7.4亿元(+30.4%);净利润1.27亿元(环境集团5353万元+环境投资7383万元),增长1.3倍,符合我们预期。考虑到14年起环境集团可以100%并表,我们预计14年公司环保业务净利润仍能保持50%以上的增长。 地产业务销售超预期,低毛利时代结束:房地产业务实现净利润11亿元;结算毛利率由于保障房“二次定价”大幅提升27.4个百分点至47%。考虑到“二次定价”的影响仍将延续至14年,同时高毛利的商品房项目开始进入结算期,我们认为公司过去两年的保障房低毛利时代结束,预计未来地产结算毛利率能保持在40%左右。销售方面,13年销售合同金额90亿元,超预期,其中商品房项目占比近一半。考虑科技园区项目进入销售期,我们预计14年公司签约金额可达100亿元。 新起点,新征程:继股权转让弘毅、组织结构变迁、董事会改选完成后,公司的顶层架构已基本搭建完成,14年开始各项战略规划开始进入落实期。环保业务方面,公司强调提升专业化能力,计划引进关键环节的核心技术,向环保产业链上游延伸,分享环境产业价值链中高端部分的收益;房地产业务则更为强调市场化、高周转。此外,推行创新激励和约束机制,也是14年的重点。 风险提示:业绩不达预期;系统性风险。

事件: 1月21日晚城投控股发布公告:公司近日收到上海市商务委员会关于《市商务委转发<商务部关于原则同意弘毅(上海)股权投资基金中心(有限合伙)对上海城投控股股份有限公司进行战略投资的批复>的通知》(沪商外资批[2014]216号),原则同意弘毅(上海)股权投资基金中心(有限合伙)受让上海市城市建设投资开发总公司所持上海城投控股股份有限公司298752352股股份(占总股本的10%)。 点评: 催化因素兑现,打开后续改革空间。弘毅投资看中公司围绕“大环境”主线进行的环保企业转型以及环保产业的巨大发展空间,以18亿元入股成为公司第二大股东。其将为公司带来先进的国企改制、公司治理以及资本运作经验,同时能为公司国际合作提供技术和资源支持。双方将实现优势互补,全面打造城投控股环境业务产业链,提升公司市场化能力及竞争力。商务部批复,为公司后续市场化激励机制、资本运作等一系列改革动作扫清障碍,公司打造上海国资环保平台的战略转型将加速推进。 全资控股环境集团,利在长远。公司拟回购控股子公司环境集团40%股权,使公司对环境集团实现统一管理和决策,有利于公司未来环境资源整合、项目运作,打造环境业务平台。另一方面,在建项目的陆续投运以及后续新项目拓展将对上市公司环保业务板块业绩加速释放和占比提升有重要战略意义。 垃圾发电投资14年加速,公司专注精品大项目。公司目前垃圾发电产业分布东、中、西部地区一线城市,专注精品大项目,90%以上是1000吨/日处理能力的大项目,超过1500吨/日的项目也达到了5个且烟气处理均采用先进技术,烟气排放满足国标和欧盟2000标准。14年各地垃圾发电项目有望集中上马以完成规划目标,由于垃圾发电产业的区域垄断特性和高进入门,13年市场已体现出集中度提升特征,这一特征将在14年延续。此外,公司置入上海环境院资产,产业链延伸至固废处理上游EPC,有助提升环保业务竞争力,加速环保业绩释放。 盈利预测与估值。预计公司13-15年摊薄EPS分别为0.61、0.8、0.98元,对应12、9、8倍PE。维持“强烈推荐”评级。 风险提示:环境业务不达预期风险、房地产调控风险。

事件: 1月10日晚城投控股发布公告:美国惠民公司子公司惠乐宝出于自身战略调整需要,决定转让持有的公司控股子公司上海环境集团40%股权,公司拟以协议方式收购,收购价格9.7亿元人民币。 点评: 全资控股环境集团,有助环境资源整合运作。2010年,公司以9.7亿元价格将环境集团40%股权转让给美国固废处理行业巨头惠民公司的子公司。几年来,环境集团引进吸收了惠民公司先进的垃圾焚烧发电核心技术以及项目运营、管理经验,整体竞争实力不断提升。但随着公司整体发展战略转型,此次回购环境集团40%股权能够使公司对环境集团实现统一管理和决策,有利于公司未来环境资源整合、项目运作,打造环境业务平台。 短期对上市公司利润增厚有限,但利在长远。2011年、2012年、2013年1-6月,环境集团实现净利润分别为7046、6640、4590万元。预计收购环境集团40%股权对上市公司14年EPS增厚约1-2分钱。由于环境集团目前仍有漳州、南京、太原几个大型垃圾发电项目在建,还未产生收益,短期虽然对上市公司整体利润增厚有限,但从长期看,在建项目的陆续投运以及后续新项目拓展将对上市公司环保业务板块业绩加速释放和占比提升有重要战略意义。 承上启下改革进程坚定推进,后续动作值得期待。去年以来,从引入弘毅战略投资拉开公司国企市场化改革序幕,到油品置换大股东环境院资产,延伸产业链至上游EPC,公司环保转型之路不断推进。此次收购环境集团40%股权是公司改革进程承上启下重要举措。弘毅入股事项已获国资委批复,商务部最后批复时点临近,将是公司后续包括市场化激励机制、资本运作等一系列改革动作的重要催化点。 盈利预测与估值。预计公司13-15年摊薄EPS分别为0.61、0.8、0.98元,对应12、9、7倍PE。维持“强烈推荐”评级。 风险提示:环境业务不达预期风险、房地产调控风险。