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福耀玻璃 基础化工业 2019-09-05 21.81 27.00 22.50% 23.44 7.47%
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事件: 公司近日发布 2019年中报。 公司 2019年上半年实现营业收入 102.8亿元,同比增长 2%; 归母净利润 15亿元,同比下降 19.43%; 净资产收益率 7.3%,减少 2.22pp。 毛利率 37.53%, 同比减少 4.43pp。 第二季度实现营业收入 53.5亿元,同比增长 0.31%; 归母净利润 9亿元,同比下降 31.12%;扣非后归母净利润 8.2亿,同比下降 33.27%。 点评: 国内行业下滑背景下, 全球布局发挥作用,整体营收保持正增长。 在上半年国内汽车产量下滑 13.7%、乘用车产量下滑 15.8%的背景下, 公司上半年营业收入仍同比增长 2%。 分市场看,由于国内销量与车市同步,而价格让利幅度比往年大,公司国内收入下滑 18%。受益于海外前瞻布局, 美国工厂产能爬坡, 美国公司营收增长 14%,另外德国 SAM 汽车饰件业务 3月开始并表贡献 5亿营收。 国内、外市场结构更趋合理, 海外营收占比从去年同期的 38.7%提升至今年的 48.3%。 Q2毛利率同比环比小幅下降,双重因素致净利润承压。 公司 Q2毛利率达到36.10%, 对比 Q1毛利率 39.08%的基础上环比下降了 2.98pp, 比去年同期下滑5.9pp。 毛利率下滑归因于以下两个因素: 第一, 主要受新并购的汽车饰件业务整合期影响,汽车饰件负毛利率,影响整体毛利率 3.18pp;第二, 浮法外售的毛利率比较低,影响整体毛利率 0.62pp。 2019H1期间费用率 20.3%,其中销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为 6.73%/ 9.71%/ 3.86%。费用率同比持平, 公司费用控制能力依然较强。 美国项目盈利能力持续提升, 未来盈利仍有增长空间。 美国汽车玻璃+浮法玻璃盈利持续改善, 上半年盈利 1.48亿元人民币, 在去年同期 1.27亿元基础上同比增长 16.4%。 去年美国浮法玻璃外销有 700万美金而今年没有,扣除此因素,美工项目盈利能力明显提升。 美国项目今年产销计划 390万套,离 550万套仍有40%空间, 美国项目上半年净利率 7.7%,我们认为未来能提升到 10%以上。 因此,我们预计美国项目 2年内能实现年化 6亿元盈利。 收购德国 SAM 公司,推动产业纵深整合,德国公司短期亏损, 预计明年亏损幅度收窄。 公司并购的 SAM 公司因工厂分散, 成本过高, 3-6月份 SAM 营业收入5.07亿元人民币, 经营亏损 1700万欧元,由于获得保险公司理赔产生营业外收入,净亏损 810万欧元。 管理层预期 SAM 整合时间需要一年, 整合后有望成为福耀新的亮点。 公司并购 SAM 汽车饰件业务, 虽然短期有困难和挑战,拖累公司毛利率, 但与公司现有业务构成互补关系, 提升公司长期价值和市值空间, 我们认为资本市场应该更加耐心和宽容地看待这个事情。 盈利预测与估值: 我们下调公司盈利预测, 预计 19/20/21年归母净利润分别为33.79、 38.05、 41.80亿元, EPS 分别为 1.35、 1.52、 1.67元。 较此前预测下调7.8%, 5.4%, 4.6%。 维持“强烈推荐” 评级, 下调目标价至 27元,相当于 2019年盈利的 20倍 PE。 风险提示: 国内汽车市场销量增速放慢,主机厂下调产销计划;德国 SAM 汽车饰条业务整合低于预期。
福耀玻璃 基础化工业 2019-09-05 21.81 23.00 4.36% 23.44 7.47%
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事件:公司发布2019年中报,19H1实现营收102.9亿元,同比+2.0%,实现归母净利润15.1亿元,同比-19.4%,实现扣非归母净利润8.2亿元,同比-33.3%,业绩低于我们之前的预期。 汽玻收入与利润伴随国内车市下行承压,海外市场增长靓丽,充分体现出公司产品竞争力。19H1公司汽玻总收入92亿,同比-2.9%。其中国内收入47.9亿(同比-17.2%,下滑超过汽车产量的-13.7%),海外收入44.2亿(同比+19.5%),增速远超海外车市。福耀美国收入19.1亿,同比+13.7%,利润1.48亿,同比+16.4%,环比+24.0%,并且这是在浮法外售的情况下实现的,剔除该影响美国公司盈利能再提升几千万。并且可见福耀非美地区收入增速更快,体现出公司产品全球竞争力。 整体盈利能力承压,未来有望伴随国内车市复苏而修复。19Q1/Q2公司毛利率分别39.1%/36.1%,Q2毛利率同比-5.9pct,环比-3pct。原因有三:①国内车市下行,汽波产利用率下降,折旧摊销比例加大,19H1汽玻毛利率34.47%,同比-1.23pct;②浮法玻璃美国地区外售比例提升,整体浮法毛利率34.6pct,同比下降6.5pct;③SAM亏损并表拖累毛利率3.2pct,剔除保险收入后SAM公司19H1净利润为-1700万欧元。随着19Q3-Q4国内市场逐渐复苏,公司盈利能力有望得到进一步的修复。 SAM整合持续值得关注,ASP提升2倍,有望再造一个福耀。公司长期的成长性还需观察SAM公司,铝外饰条的单车价值大约为汽车玻璃的2倍,公司目前在整个欧洲产线,做纵向一体化的工作改善SAM盈利能力,预计明年能够实现盈亏平衡,长期空间值得期待。投资评级:考虑公司汽玻与浮法毛利率承压将持续,SAM业绩整合需要较长时间,下调公司业绩预测,预计公司2019-2021年归母净利润分别为29.6/33.0/36.4亿元,EPS分别为1.18/1.31/1.45元,PE分别为18.6/16.7/15.1倍,维持“增持”评级。 风险提示:宏观经济不及预期;乘用车销量不及预期。
福耀玻璃 基础化工业 2019-09-04 22.07 -- -- 23.44 6.21%
23.44 6.21% -- 详细
中报利润-20%,业绩符合预期 福耀玻璃上半年实现营收102.87亿元,同比增加2%,归母净利润15.06亿元,同比下降19.43%,扣非13.4亿元,同比下降26.75%,扣非扣汇兑-26%,扣非扣汇兑扣SAM -22%。单二季度实现营收53.54亿元,同比增加0.31%,归母净利润9.0亿元,同比下降31.12%,扣非8.24亿元,同比下降33.27%。拆分区域看,我们预计国内下滑14%(H1国内乘用车产量下滑14%),海外营收+27%(扣SAM的海外玻璃业务营收+14%)。综合来看,福耀玻璃中报符合预期,业绩下滑主要原因在于国内车市承压、SAM整合和浮法存货增加。 铝饰件整合、车市低迷浮法承压,Q2毛利率持续下行 2019年上半年毛利率37.53%,同比下降4.43pct(Q1毛利率同比下降2.84pct),公司毛利率下滑主要有两方面:1)铝饰件项目前期整合影响3.18pct;2)市场环境不好导致浮法存货增加,外售毛利低影响0.62pct。净利率14.64%,同比下降3.89pct。报告期内三费比例21.01%,同比增加0.92pct,其中销售和管理费率同比稳定,财务费用率为0.70%,同比增加0.68pct。2019H1汇兑3113万元,去年同期6084万元。 美国Q2利润率显著回升,德国SAM有序整合 2019H1福耀美国工厂营收19亿元(+13.7%),净利润1.4亿元(Q1净利润约0.4亿),Q2净利率改善显著。美国汽车玻璃工厂维持稳健增长,全年美国工厂仍然维持390万套汽车玻璃产量预期。福耀收购的德国SAM公司3月1日完成交割,2019H1贡献上市公司营收5.07亿元,毛利率-12.6%,亏损6400万人民币(并表期是3-6月共4个月);SAMQ1营收1.4亿,亏损不到2000万人民币。预计SAM整合时间一年以上,后续追加投资1亿欧元,基本接续美国工厂后续增长。 风险提示:美国工厂盈利能力不达预期,国内车市景气度下滑。 静候SAM扭亏,维持增持评级 福耀中报符合预期,考虑到新收购公司SAM并表整合期短期亏损,我们下调盈利预测,将19/20/21年利润从37/42/47调至34/36/40亿元(假设19年汇兑收益2亿元),对应EPS1.35/1.44/1.6元,对应PE17/16/14x,维持增持评级。
福耀玻璃 基础化工业 2019-09-03 22.06 -- -- 23.44 6.26%
23.44 6.26% -- 详细
收入保持稳健增长,SAM整合初期拖累净利润下滑。公司发布2019年半年报,2019H1实现营业收入102.87亿元,同比增长2.00%;归母净利润15.06亿元,同比下降19.43%;毛利率37.53%,同比下降4.43个百分点;净利率14.64%,同比下降3.89个百分点。2019H1公司收入保持了较为稳健的增长,利润率及归母净利的较大幅度下滑主要是由于上半年收购的德国SAM公司尚处于整合初期,相关成本及费用较高所致。 国内收入增长放缓,但仍快于下游汽车产量增速。2019H1国内汽车产量1213.2万辆,同比下降13.7%,其中乘用车产量997.8万辆,同比下降15.8%。经测算,2019H1公司汽车玻璃业务国内收入同比下降10%左右。目前公司汽车玻璃在国内市占率约66%,提升空间已相对有限,但受益于单车玻璃用量与ASP(产品均价)的逐年小幅提升,未来国内收入增速有望持续快于下游汽车产量增速:(1)单车玻璃用量提升:据盖世汽车研究院统计,单车玻璃用量在过去10年平均每年增长1.4%,目前已突破5平方米。随着斜挡风玻璃(前挡风玻璃倾斜角度变大造成玻璃面积增大)以及全景天窗(面积约为1平方米)的加速渗透,单车玻璃使用量有望进一步提升。(2)ASP提升:公司汽车玻璃ASP已由从2014年的136.83元/米提升至2018年164.47元/米(年复合增速4.7%),随HUD抬头显示玻璃、调光玻璃等高附加值汽玻产品占比提升,ASP有望进一步升高。 美国、俄罗斯工厂产能逐步释放,海外收入保持较快增长。经测算,2019H1公司汽车玻璃业务海外收入同比增长约20%,增速大幅超过国内收入;其中福耀美国工厂营业收入19.11亿元人民币,净利润1.48亿元,均实现较快增长。据规划,未来两年公司海外工厂总产能将由目前的440万套提升至850万套,增长空间93.2%,并视市场情况进一步追加投资。随着海外工厂后续产能逐步释放,我们预计公司海外收入将保持较快增长。 整合德国SAM拓展产品品类,打开新的成长空间。今年年初,公司以5882.8万欧元收购处于破产清算中的德国SAM公司。SAM年产值约2.8亿欧元,破产原因主要是管理不善导致资金链断裂,加之一场大火烧毁了生产线;但其在铝饰条领域拥有全球领先的表面镀喷涂技术,且产品单车配套价值高。目前SAM尚处于业务及产能整合的初期,导致公司相关成本及费用高企。我们预计随整合逐步推进,SAM的收入及利润有望逐步改善,新业务的并入将为公司带来新的业绩增长点。 投资建议:若不考虑整合SAM所增加的成本及费用,公司整体经营情况仍相对稳健,未来其核心成长逻辑是:1)依托单车汽车玻璃使用量及ASP的提升来获得快于国内汽车产销增速的收入增长;2)通过海外建厂提升全球市占率;(3)横向拓展产品品类打开新的成长空间。我们预测公司2019年至2021年的每股收益分别为1.61元、1.88元和2.09元,净资产收益率分别为18.5%、19.9%和20.3%,维持“买入-A”的投资评级。 风险提示:国内汽车行业产销大幅下滑;海外工厂产能释放进度不及预期;SAM整合进展不及预期。
福耀玻璃 基础化工业 2019-09-02 22.06 26.90 22.05% 23.44 6.26%
23.44 6.26% -- 详细
事件概述:公司发布2019年半年报,2019H1实现营收102.87亿元,同比增长2.0%;归母净利润15.06亿元,同比下滑19.4%;扣非后归母净利润13.40亿元,同比下滑26.8%。分季度来看,2019Q2实现营收53.54亿元,同比提升0.3%;归母净利润9.00亿元,同比下滑31.1%;扣非后归母净利润8.24亿元,同比下滑33.3%。 分析判断: 美国工厂经营改善+SAM并表,对冲国内收入下滑。 2019H1公司营收同比仅增长2.0%,考虑到美国工厂营收19.11亿元,同比增长13.7%,表现较好,且SAM从3月开始并表,我们测算国内上半年收入下滑9%左右。分季度来看,2019Q1/Q2营收同比分别增长3.9%/0.3%,而SAM在2019Q1/Q2并表1个月/3个月,推测国内Q2营收下滑幅度超过Q1,与国内车市表现吻合。 毛利率下降叠加费用率上升,上半年盈利水平下降较多。 2019H1公司毛利率37.53%,相比2018H1下降4.43pct,主要原因包括:1)玻璃属于重资产行业,经营杠杆较高,2019H1国内营收下滑导致单位营收对应固定成本上升,对毛利率造成负面影响;2)SAM从3月开始并表,目前处于亏损状态,对毛利率造成拖累;3)汽玻需求不足导致浮法玻璃外售比例提升。分季度来看,2019Q1/Q2毛利率分别为39.1%/36.1%,环比下降3.0pct预计与SAM并表有关。费用方面,2019H1销售费用率6.73%,同比微增0.06pct,管理费用率9.71%,同比增加0.49pct,主要是因为职工薪酬增加,财务费用率0.70%,同比增加0.64pct,主要是因为汇兑收益减少,2019H1为0.31亿元,去年同期0.61亿元,研发费用率3.86%,同比下降0.32pct,主要是因为公司加强了研发项目管控,四项费用率合计21.0%,同比增长0.87pct。毛利率下降叠加费用率上升,2019H1公司净利率14.64%,同比下降3.89pct,盈利水平下降较多。 提升单车配套价值量、改善美国工厂盈利、提升海外份额,汽玻业务仍有挖潜空间。 得益于全景天窗渗透率提升等因素,单车玻璃使用面积提升的趋势仍在延续,同时随着高端化、功能化玻璃渗透率提升,汽玻单车配套价值量将继续提升。2019H1,净利润1.48亿元,同比增长16.5%,净利率7.72%,相比2018年改善0.51pct,美国工厂经营情况逐步向好,但相比公司2019H1整体14.64%的净利率仍有改善空间。福耀目前国内汽玻市占率超过60%,全球市占率约24%,海外市场有待进一步拓展,2019H1公司海外收入占比接近一半,相比2018年的41%继续提升。综上,我们看好公司在汽玻业务方面继续挖潜。 收购SAM,拓品类+集成化,成长空间更进一步。 2019Q1公司以5882万欧元的价格收购德国铝亮饰条生产商SAM,SAM技术水平全球领先,主要客户包括大众、保时捷、玛莎拉蒂等知名品牌。收购SAM的意义在于一方面实现产品品类拓展,我们估计全球汽车铝饰条市场空间在400亿元左右,约为汽玻的一半,主要生产商敏实、DURA等均达到不错的盈利水平,是值得深耕的领域;另一方面车窗铝饰条可与汽玻组装后打包出售,顺应汽车零部件集成化、模块化的发展趋势。“再造一个福耀”的愿景值得期待。 投资建议 2019H1受国内外车市遭遇深度调整影响公司业绩出现下滑,但我们认为乘用车需求拐点即将确认,同时我们看好美国工厂盈利继续改善,看好公司海外汽玻份额继续提升,看好SAM整合,公司将很快重回上升通道。考虑到SAM公司并表,我们维持公司2019-21年EPS为1.38元/1.60元/1.76元的预测不变,当前股价对应PE16.5/14.2/12.9x,维持“买入”评级,维持目标价26.9元。 风险提示 国内乘用车销量低于预期;美国工厂盈利改善低于预期;SAM整合进展低于预期。
福耀玻璃 基础化工业 2019-09-02 22.06 -- -- 23.44 6.26%
23.44 6.26% -- 详细
全年收入平稳增长,汽车玻璃海外业务贡献主要增量 公司上半年营业收入微增,主要来自于海外市场的增长和SAM的并表,但由于SAM处于整合期成本较高、浮法玻璃毛利率水平降幅较大等因素影响,整体毛利率较去年同期下降4.43pct,盈利水平受到一定影响。公司期间费用率平稳,上半年同比上升0.92pct。 海外市场、高附加值产品销售收入占比提升 公司市场结构优化,产品结构升级。上半年海外市场销售收入达49.65亿元,同比增长27%,占比上升至48.26%,同比提高9.61pct;隔热、隔音、抬头显示、可调光、防紫外线、憎水、太阳能、包边模块化等高附加值产品销售收入占比同比提高1.67pct,公司对德国SAM铝亮饰条资产的并购整合也将进一步强化公司汽车玻璃的集成化能力。 美国工厂稳步发展,盈利能力改善空间较大 公司美国工厂业务稳步发展,上半年美国工厂实现营业收入19.11亿元,同比增长13.71%,营业利润1.47亿元,同比增长22.16%,净利润1.48亿元,同比增长16.40%;净利率为7.72%,去年同期为7.54%,同比提高0.18pct,但仍远低于公司整体水平,盈利能力有望持续改善。 投资建议 预计公司2019年至2021年归属于母公司股东的净利润分别为34.05亿元、38.44亿元、43.69亿元,对应的EPS为1.36元、1.53元、1.74元,对应的PE为17倍、15倍、13倍,维持“增持”评级。 风险提示 下游客户销售不及预期的风险、行业政策变动风险、汇率波动风险等。
福耀玻璃 基础化工业 2019-09-02 22.06 -- -- 23.44 6.26%
23.44 6.26% -- 详细
受国内汽车市场下行影响,公司毛利率有所下滑:受中国汽车市场销量下滑的影响,2019年上半年公司主营业务综合毛利率为37.2%,同比减少4.5个百分点,归母净利润为15.1亿元,同比减少19.4%,扣除汇兑收益后为14.7亿元,同比降低18.4%。汽车玻璃营业收入92.1亿元,同比下滑2.9%,毛利率为34.5%,同比下降1.23个百分点。浮法玻璃毛利率为34.6%,同比下滑6.5个百分点;浮法玻璃的成本同比增长17.8%,可能是由于2018年底库存较多,导致2019年上半年产量降低。预计下半年汽车行业或将回暖,带动公司盈利能力改善。 产品结构升级,优势有望延续:公司隔热、隔音、抬头显示及包边模块化等高附加值产品占比持续提升,较2018年同期上升1.67个百分点,随着汽车玻璃集成化趋势继续发展,公司高附加值产品的占比有望进一步提升。 海外业务稳步前进,美国工厂快速发展:2019年上半年公司海外业务占比为48.26%,同比提高9.61个百分点。美国工厂营收为19.1亿元,同比增长13.7%,净利润为14.8亿元,同比提升16.4%。福耀在美国不仅为通用和福特等美系品牌供货,也进入了丰田、本田等日系品牌的供应链体系,未来有望进一步提升营收规模和市占率。 n 铝饰件业务开始发力:2019年上半年其他业务收入为7亿元,2018年同期仅为0.7亿元,预估7亿元中铝饰件的收入约为6亿元,体现了福耀整合SAM的成效,未来进一步整合三锋集团和通辽精铝的资源,完善产业链,使铝饰件业务成为公司新的增长点。 盈利预测与投资建议。公司以中国汽车玻璃业务为根基,将核心优势复制到海外市场和新的汽车铝饰件领域,看好在美国市场提高份额,建议关注铝饰件的业务进展。维持业绩预测,预计2019年-2021年归母净利润分别为36.7亿元、43.9亿元和47.5亿元,对应PE分别为15.5、13.0和12.0倍,维持“推荐”评级。 风险提示:1)汽车行业增速不及预期:如果汽车行业销量持续下滑,影响公司的盈利能力。2)汇率波动:公司有超过40%的营收来自海外,汇率波动将对公司利润造成较大的影响。3)上游原材料价格波动:汽车玻璃的主要原材料如纯碱、PVB等,如果价格上升,则对公司成本造成较大压力。4)中美贸易战:汽车玻璃属于2500亿加税清单中,如果中美贸易战继续或加剧,对公司的盈利能力有影响。5)铝亮条渗透率不及预期:如果铝亮条的成本降低幅度小,在豪华车细分市场的渗透率不及预期,则将影响公司的营业收入。
福耀玻璃 基础化工业 2019-09-02 22.06 -- -- 23.44 6.26%
23.44 6.26% -- 详细
海外市场推动收入增长,毛利率下降业绩承压。上半年国内乘用车产量下降15.8%,受此影响国内汽车玻璃收入下降10.5亿元(-18.1%),但海外市场收入增长7.8亿元(+21.2%),加上浮法玻璃收入增长6.1%,推动整体收入增长2.0%。上半年毛利率37.5%,同比下降4.4pct,主要是浮法玻璃毛利率大幅下降6.5pct所致。费用方面,销售费用增长3.0%,主要是包装费和职工薪酬增加所致;管理费用增长7.5%,主要是职工薪酬增加所致;研发费用下降5.8%,主要是材料和折旧费用减少所致;财务费用增加7,032万元,主要是利息支出增加及汇兑收益减少所致;四项费用率21.0%,较同期增加0.9pct。收入小幅增长,毛利率大幅下滑,上半年扣非归母净利润下降26.8%,短期业绩承压。其中Q2收入增长0.3%,毛利率下降5.9pct,管理和财务费用分别增加4.1%、57.1%,销售和研发费用分别下降1.3%、8.7%,归母净利润下降31.1%。随着汽车销量逐步回暖,预计国内收入有望企稳回升,此外公司将受益于人民币汇率下行,利润有望改善。 铝亮饰条大幅提升单车价值量,发展前景可期。公司于2019年2月完成收购德国SAM铝亮饰条资产,SAM在该领域技术能力全球领先并拥有技术专利。铝亮饰条具备环保性和轻量化等优势,单车价值量达150-200欧元,高于汽车玻璃,有望为公司打开新的成长空间。公司汽车玻璃客户涵盖国内外主流车企,铝亮饰条可以配套公司汽车玻璃集成化产品,并取得良好销售业绩,发展前景可期。 产品结构持续升级,利好公司业绩增长。汽车玻璃产品发展方向是安全舒适、节能环保、智能集成,产品升级有望带来单价提升。公司隔热、隔音、包边模块化等高附加值产品占比较去年同期上升1.7pct,产品结构升级有望带来平均单价提升,利好公司收入和业绩增长。 估值 我们预计公司2019-2021年每股收益分别为1.52元、1.69元和1.86元,公司核心竞争力突出,新产品打开成长空间,维持买入评级。评级面临的主要风险 1)中美贸易冲突升级;2)汽车销量不及预期;3)原材料等成本上涨。
福耀玻璃 基础化工业 2019-09-02 22.06 -- -- 23.44 6.26%
23.44 6.26% -- 详细
事件:公司发布2019年中报,2019年H1公司实现营业收入102.87亿元,同比增长2.00%;实现归母净利润15.06亿元,同比下滑19.43%。 营收增速放缓,毛利率承压。(1)受上半年国内乘用车销量下滑影响,公司营收增速放缓,2019H1营收增速同比增长2.00%。分地区来看,国内销售53.22亿元,同比下滑13.97%;国外销售49.65亿元,同比增长27.37%。(2)上半年公司产品毛利率为37.20%,同比减少4.54个百分点。分产品看,汽车玻璃毛利率为34.47%,同比减少1.23个百分点;浮法玻璃毛利率为34.60%,同比减少6.50个百分点。(3)费用端,上半年期间费用率为21.01%,同比提升0.88个百分点,主要是因为汇兑收益变动(本期汇兑收益0.31亿元,去年同期为0.61亿元)导致财务费用率提升所致。 美国工厂持续贡献利润。上半年公司美国工厂实现营收19.11亿元,同比增长13.71%;利润端,2017H1-2019H1,福耀美国分别实现净利润-0.48、0.53、1.27、1.19、1.48亿元,改善显著。随着美国工厂产量爬坡,将持续贡献利润。 汽车玻璃单车配套价值量处于上升通道。受益于SUV占比提升提高、全景天窗的设计趋势,平均单车玻璃面积持续增加。此外,高附加值玻璃(智能玻璃、包边玻璃等)的应用也提升了汽车玻璃的单价。2018年公司汽车玻璃ASP为164.5元/平方米,同比增长3.68%;今年上半年公司隔音、隔热、抬头显示等智能化产品占比提升1.67个百分点。汽车玻璃单车价值量处于上升通道中,公司业绩增速将高于汽车行业增速。 盈利预测:我们预计2019/2020/2021公司将实现归母净利润37.79/41.70/45.20亿元,对应的EPS为1.51/1.66/1.80元。公司作为汽车玻璃的寡头公司,行业壁垒高,能充分享受汽车玻璃单车价值提升的行业红利,短期内美国工厂产量爬坡将提供业绩弹性,给予“买入”评级。 风险提示:汽车销量不及预期、海外增长不及预期、汇兑损益波动风险、原材料价格波动风险。
福耀玻璃 基础化工业 2019-09-02 22.33 -- -- 23.44 4.97%
23.44 4.97% -- --
福耀玻璃 基础化工业 2019-09-02 22.33 -- -- 23.44 4.97%
23.44 4.97% -- 详细
福耀营收降速,受行业拖累19Q2归母净利润大幅下滑。19H1公司营收同比微增2.00%,其中汽车玻璃销售收入同比下降2.92%,主要受国内汽车市场行业持续负增长影响;公司归母净利润同比下降19.43%,其中19Q1归母净利润同比上升7.72%,19Q2归母净利润同比下降31.12%。 盈利能力同比下降,费用端控制稳定。19H1公司毛利率同比下降4.43个pct,净利率同比下降3.90个pct,其中汽车玻璃业务毛利率同比下降1.23个pct,浮法玻璃毛利率同比下降6.50个pct。19H1公司费用端基本保持稳定,销售费用率、管理费用率(含研发费用率)和财务费用率分别同比上升0.07/0.17/0.65个pct。 高附加值产品占比持续提升,汽车玻璃业务市场结构进一步均衡。19H1公司持续推进汽车玻璃朝安全舒适、节能环保、智能集成方向发展,隔热、隔音、抬头显示、可调光、防紫外线、憎水、太阳能、包边模块化等高附加值产品占比同比提升了1.67个pct。在汽车玻璃业务市场结构方面,公司国内、外市场销售额占比从18H1的61.35%:38.65%,优化为19H1的51.74%:48.26%,抗区域市场风险能力进一步增强。 福耀美国公司稳步增长,盈利能力开始提升。19H1福耀美国公司实现营业收入19.11亿元人民币,同比增长13.7%,实现净利润1.48亿元人民币,同比增长16.4%,净利率从18年同期的7.55%上升至7.72%,盈利能力开始提升。我们判断,随着美国工厂产能逐渐爬坡,生产团队逐渐稳定,未来生产效率将会进一步提升,深化福耀国际化进程。 盈利预测与投资建议。公司是汽车玻璃行业龙头,国内外市场结构进一步优化,美国公司盈利能力开始提升,高附加值产品占比进一步扩大。预计公司2019-2021年归母净利润分别为33.91/37.89/44.56亿元,EPS分别为1.35/1.51/1.78元,BPS分别为9.42/10.93/12.70元。参考可比公司估值水平以及考虑到公司的高分红水平、流动性优势和行业地位,给予其2019年18-23倍PE,对应合理价值区间24.30-31.05元,对应PB为2.58-3.30倍,维持“优于大市”评级。 风险提示。主要客户新车型销量不及预期;贸易摩擦加剧;原材料价格波动加剧。
福耀玻璃 基础化工业 2019-08-30 22.10 24.89 12.93% 23.44 6.06%
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国内市场销量下滑,德国SAM整合中,业绩略低于预期 8月28日,公司披露半年报,公司上半年实现营收102.87亿元,同比+2%;归母净利润15亿元,同比-19.43%,扣非后归母净利润13.4亿元,同比-26.75%;其中Q2实现营业收入53.54亿元,同比+0.3%,归母净利润9亿元,同比-31%,扣非后归母净利润8.24亿,同比-33%,Q2业绩低于预期,主要因为Q2国内乘用车行业增速下滑超预期,德国SAM整合中拖累公司毛利率。我们认为公司积极拓展铝饰条业务,寻找新的增长点,未来发展值得期待,公司现金流管理较好,在产业链有议价权,现金股利丰厚,预计公司19-21年EPS分别为1.31\1.51\1.75元,维持“增持”评级。 国内需求不景气,国外业务整合,Q2毛利率同比环比均下降 Q2,公司实现毛利率36.1%,同比-5.9pct,环比-3pct,我们认为毛利率下滑的主要原因可能为国内汽车销量下滑,产能利用率不足,浮法玻璃外售拖累毛利率,国外方面,新收购的德国SAM公司二季度完全并表,该公司在整合中毛利率较低,拖累公司毛利率;销售费用率6.4%,同比-0.1pct;管理费用率13.3%(含研发费用),同比持平;财务费用为-1.13亿元。公司实现经营性现金净流入13.29亿元,应收账款及票据同比-11.1%,公司加快了应收账款回笼;存货同比+18.5%,主要因为浮法玻璃存货增加,内部需求未达预期;应付账款及票据同比-6.8%。 美国工厂产能持续爬坡,德国SAM整合或明年完成 分部来看,H1公司汽车玻璃业务实现收入92亿元,同比-2.92%,毛利率34.47%,同比-1.23pct,主要原因是国内下游需求不足,年降压力加大。浮法玻璃业务实现收入17亿元,同比+6%,毛利率34.6%,同比-6.5pct,主要原因是内部需求不足,浮法玻璃外供。其他业务收入7亿元,成本7.27亿元,主要是德国SAM业务收入,目前德国SAM仍处于毛利润亏损状态。美国工厂实现营业收入19亿元,同比+13.7%,净利润1.48亿元,同比+16.4%,净利润率7.72%,同比+0.18pct,随着美国工厂产能逐渐爬坡,净利润率有所改善,我们预计19年美国工厂产能有望达到380~390万套。 汽车玻璃龙头拓展新业务,维持“增持”评级 我们认为由于Q2国内汽车市场需求下滑以及海外业务整合中,福耀Q2业绩增速同比下滑。但是长期来看公司现金流管理较好,在产业链有议价权,现金股利丰厚,海外拓展积极,美国工厂扭亏为盈,未来市场空间广阔。公司积极拓展铝饰条业务,寻找新的增长点。我们预测公司19~21年归母净利为32.85、37.85、43.93亿元(下调21.2%、17.1%、12.1%),对应EPS为1.31\1.51\1.75元。同行业可比公司19年PE17倍,考虑到公司现金股利丰厚,拓展新业务前景可期,给予公司19年19~20倍PE估值,调整目标价区间至24.89~26.2元,维持“增持”评级。 风险提示:中美贸易冲突加剧;公司海外扩张不及预期;原材料价格上涨。
福耀玻璃 基础化工业 2019-08-30 22.10 -- -- 23.44 6.06%
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投资要点应包括公司基本特点、主要业务看点、研究员的投资逻辑和推荐依据、业绩预期、投资评级、估值分析、风险提示等核心内容。 要点应区分先后次序,重要的放在前面。要点 3-5个,总字数不超过 1000字。 mmary#事件:公司发布 2019年中报,2019年上半年公司实现营收 102.9亿元,同比+2%;归母净利润达 15.1亿元,同比-19.4%;扣非归母净利润 13.4亿元,同比-26.7%。其中 19Q2公司实现营收 53.5亿,同比+0.31%;归母净利润 9.0亿,同比-31.1%。扣非归母净利润 8.2亿元,同比-33.3%。 19Q2收入增速放缓,业绩略低于预期。 2019年上半年公司实现营收 102.9亿元,同比+2%;其中 19Q1/19Q2收入分别为 49.3亿/53.5亿,分别同比+3.9%/+0.3%,收入逆市正增长,主要由于海外汽玻业务及新增海外汽车饰件业带来新增量。19H1归母净利润达 15.1亿元,同比-19.4%;其中19Q1/19Q2分别实现归母净利润 6.1亿/9.0亿,分别同比+7.7%/-31.1%。 综合毛利率承压,后续有望企稳改善。19H1公司综合毛利率 37.5%,其中 19Q1/19Q2毛利率分别为 39.1%/36.1%,19Q2毛利率同比/环比分别-5.9pct/-3pct;公司综合毛利率下滑预计受以下两方面因素影响:1)国内汽车销量承压,国内业务毛利率有所下滑;2)低毛利率的海外业务占比持续提升。后续随着国内汽车销量企稳,国内业务毛利率有望企稳回升;美国工厂盈利能力逐步提升,海外业务毛利率水平仍有提升空间。 SAM 整合带来产品外延新突破,维持“审慎增持”评级。福耀国内汽玻市场份额基本保持稳定,美国工厂伴随产能投放,公司海外收入占比逐步提升,海外业务盈利能力持续改善。收购 SAM 新增铝饰条业务,产品外延新突破,单车配套价值打开上升空间。同时公司凭借此前积累的优质客户资源,将有望实现铝饰条与汽玻业务相协同,打开业绩上升通道。我们调整了公司的盈利预测,预计 2019-2021年公司归母净利润分别为 31.3亿/36.9亿/43.7亿,维持“审慎增持”评级。 楷体风险提示风险提示:国内乘用车销量不及预期;SAM 整合进度不及预期;中美贸易摩擦升级;
福耀玻璃 基础化工业 2019-08-29 22.99 -- -- 23.44 1.96%
23.44 1.96% -- 详细
事件: 公司发布 19年半年报: 公司实现营收 102.9亿元, 同比增长 2.0%; 实现归母净利润 15.1亿元, 同比减少 19.4%; 实现扣非归母净利润 13.4亿元, 同比减少 26.8%。 点评: 短期承压,长期成长性不改。 上半年, 公司得益于海外业务快速拓展,中和了国内汽车销量大幅下滑的影响,公司营收同比增长 2.0%至 102.9亿元。 其中, 海外业务营收占比从 18H1的 38.7%提升至 19H1的 48.3%。但由于汽车行业持续低迷,公司主营业务毛利率同比下降 4.54个百分点至 37.2%: 1) 汽车玻璃: 毛利率下降 1.23个百分点至 34.5%; 2) 浮法玻璃: 内部浮法玻璃需求始终低于预期,浮法玻璃存货周转率从 140天升至 176天,毛利率同比下降 6.5个百分点至 34.6%。公司三费费用率同比提升 0.9个百分点至 21%;其中,公司 19H1产生汇兑收益约 0.3亿元, 18H1约为 0.6亿。 最终公司实现归母净利润 15.1亿元, 同比减少 19.4%; 扣除汇兑损益后归母净利润为 14.7亿元, 同比减少 18.4%。 19Q2盈利能力下滑。 19Q2公司实现营收 53.5亿元, 同比增长 0.3%, 环比增长 8.5%。毛利率分别同比和环比下降 5.9和 3.0个百分点至 36.1%。由于汇率波动等因素,公司三费费用率同比上升 2.6个百分点, 环比下降 7.2个百分点至 17.6%。最终公司实现归母净利润 9.0亿元, 同比下降 31.1%; 扣除汇兑损益后公司实现归母净利润 7.4亿元, 同比下降 28.1%。 海外市场持续爬坡, SAM 有望打开新空间。 福耀北美工厂 19H1实现营收19.1亿元, 同比增长 13.7%;实现净利润 1.5亿元, 同比增长 16.4%; 净利润率同比提升 0.2个百分点至 7.7%。我们预计随产能爬坡, 北美工厂贡献利润有望持续提升。此外, SAM 目前处于破产整合阶段,但从长远来看 SAM有望为福耀打开新的成长空间,并有望成为福耀进入欧洲的又一个 “跳板”。 行业大有可为,福耀有望实现出口替代。 在国内行业分化加剧,龙头加速扩产的背景下,福耀有望实现量价齐升: 1)量: OEM 市场中,随美国工厂产能爬坡和欧洲区域的持续渗透, AM 市场中,随市场整顿及公司持续布局,市占率有望稳步提升。 2)价:随汽车玻璃多功能化、集成化等,我们预计未来 3-5年公司汽车玻璃单价 CAGR 有望达 3%。 投资建议: 公司为全球汽车玻璃行业龙头, OEM 市场随美国工厂产能释放全球市占率提升可期; 国内 AM 市场业务有望迎快速增长期; SAM 更有望为公司打开长期的成长空间。 由于此前对于汽车销量复苏过于乐观,下调公司 19-20年归母净利润,分别从 34.0、41.3下调至 32.5、39.9亿元,对应 EPS 为 1.30、1.59元/股, 维持“ 买入” 评级。 风险提示: 北美工厂产能释放不及预期、全球汽车景气度大幅下行等。
福耀玻璃 基础化工业 2019-08-26 21.35 -- -- 23.49 10.02%
23.49 10.02% -- 详细
福耀玻璃是汽车玻璃行业龙头。公司股权结构稳定,专业深耕汽车玻璃领域,研发费用投入高。成长性良好,营收复合增速超过汽车行业销量增速。国内市场份额约60%,全球市场份额约25%。盈利能力强,毛利率约40%,净利率约17%。 汽车玻璃行业未来具有3.6%的增长潜力。汽车玻璃行业寡头垄断,CR4全球为88%。行业资金壁垒高,规模化效应明显。未来汽车玻璃具有年均3.6%的增长潜力。 福耀优势明显,市场地位稳固。福耀与竞争对手相比优势明显:1.专注汽车玻璃,资源投入多;2.具备核心技术,研发投入高;3.打通产业链一体化;4.成本控制能力强;5.国内产能布局完善。 全球化+多元化,未来增长潜力可期。公司汽车玻璃业务未来较为稳定,主要跟随下游汽车行业变动。美国市场按计划爬坡,俄罗斯工厂已拿到大众订单。公司布局新业务铝饰件的产业链,拥有铝表面处理核心技术,德国SAM在手订单充足,有望打开国内市场。 盈利预测与投资建议。公司以中国汽车玻璃业务为根基,将核心优势复制到新的市场和领域,看好在美国市场提高份额,建议关注铝饰件的业务进展。由于2019年上半年中国汽车市场下滑严重,我们下调了2019年-2021年归母净利润预测,分别为36.7亿元、43.9亿元和47.5亿元(原有2019-2021年盈利预测为45.8亿、50.9亿和54.3亿),对应PE分别为14.9、12.5和11.5倍,维持“推荐”评级。 风险提示。1.汽车行业增速不及预期:如果汽车行业销量持续下滑,影响公司的盈利能力。2.汇率波动:公司有超过40%的营收来自海外,汇率波动将对公司利润造成较大的影响。3.上游原材料价格波动:汽车玻璃的主要原材料如纯碱、PVB等,如果价格上升,则对公司成本造成较大压力。4.中美贸易战:汽车玻璃属于2500亿加税清单中,如果中美贸易战继续或加剧,对公司的盈利能力有影响。5.铝亮条渗透率不及预期:如果铝亮条的成本降低幅度小,在豪华车细分市场的渗透率不及预期,则将影响公司的营业收入。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名