23年营收净利再创新高，盈利能力继续提升。23Q4公司实现营收43.4亿元，同比+15.9%，环比-4.0%；实现归母净利润2.9亿元，同比+33.0%，环比-11.3%。2023年，公司实现总营收174.7亿元，同比+10.8%；实现归母净利润12.8亿元，同比+40.9%。23Q4公司毛利率为21.74%，同比+3.51pct，环比+0.58pct；净利率为7.37%，同比+0.62pct，环比-0.72pct。2023年，公司毛利率为20.61%，同比+3.62pct；净利率为8.10%，同比+1.56pct。2023年公司期间费用率为11.79%，同比+1.89pct，主要为研发费用率提升所致。 电动大叉车销量快速增长，产品结构持续优化。2023年共销售各类叉车29.2万台，同比+12%；其中I类车销量同比+29%，增速与行业持平；II类车销量同比翻倍，III类车销量同比+23%，仓储叉车（II+III类车）销量增速均显著高于行业。2023年公司销量市占率约24.9%，继续维持行业龙头地位；销量电动化率超57%，同比提升超6pct。随着叉车电动化进程的持续推进，我们预计未来叉车整体电动化率尤其是平衡重叉车电动化率将进一步提升，从而增厚龙头企业营收和利润。 海外布局成效继续凸显，其他业务板块亮点频频。2023年公司积极谋划“5+X”海外战略布局，完成合力南美中心和澳洲中心的设立，全年出口销量9.4台，同比+21%；公司海外业务营收61亿元，同比+32%；海外业务营收占比35%，同比+5.6pct；海外业务毛利率24.2%，同比+4.8pct。2023年，公司加快业务布局优化，零部件、后市场、智能物流业务发展取得新突破，全年零部件外部营收同比+30%；后市场业务板块营收同比+13%；智能物流业务板块营收同比+42%。我们认为，海外布局的逐步兑现，有望对公司的盈利形成较强支撑；零部件、后市场、智能物流等板块有望从围绕整机发展逐渐衍生为与整机业务形成正循环的良性模式。 我们根据公司2023年营收下调收入预测，根据毛利率提升情况上调毛利率预测，下调24/25年EPS至2.01/2.39元（前值为2.11/2.53元），新增26年EPS预测2.79元，参考可比公司2024年13倍平均市盈率，给予安徽合力目标价26.13元，维持买入评级。 风险提示宏观经济增速不及预期、国际贸易政策及汇率波动、原材料成本上涨、电动化不及预期

事件。 公司发布 2023 年年报， 2023 年实现营收 174.71 亿元， yoy+10.76%，归母净利润 12.78 亿元， yoy+40.89%，毛利率 20.61%， yoy+3.62pct，净利率 8.1%， yoy+1.56pct； 2023Q4 实现营收 43.38 亿元， yoy+16.49%，归母净利润 2.91 亿元， yoy+33.45%，毛利率 21.74%， yoy+3.51pct，净利率 7.37%，yoy+0.62pct。 出口发力+电动化，公司盈利性提升明显。 2023 年收入同比增 10.76%， 毛利率 20.61%，同比提升 3.62pct； 2023Q4 收入同比增 16.5%，增速环比加速，毛利率达 21.74%，同环比均呈现快速提升趋势，与产品结构优化及出口占比提升有关。 2023 年，公司海外营收 61.1 亿元， yoy+31.9%，国内营收 111.9 亿元， yoy+2.5%；海外毛利率 24.2%， yoy+4.85pct，国内毛利率 18.3%，yoy+2.72pct；海外营收占总收入比例达 35.0%。从公司的产品结构看， 2023年， 公司销售叉车 29.1 万台，同比增 11.6%，其中 I 类车销售 3.6 万台，yoy+29.3%， II 类车销售 0.5 万台， yoy+100.1%，电动化高价值量的 I&II 类车销量好于公司整体销量增速，带动公司毛利率提升。 此外，公司也受益有利的原材料、汇率等。 公司占国内份额 24.8%，其中 I 和 II 类车份额继续提升。 2023 年， 我国叉车行业实现销量 117.38 万台，同比增 12.00%。其中国内市场 76.84 万台，同比增 11.94%；实现出口 40.54 万台，同比增 12.13%。从车型结构来看，电动平衡重乘驾式叉车（Ⅰ 类车）实现销量 17.08 万台，同比增长 29.25%；电动乘驾式仓储叉车（Ⅱ 类车）实现销量 2.40 万台，同比增长 36.08%；电动步行式仓储叉车（Ⅲ类车）实现销量 60.19 万台，同比增长 14.63%；内燃平衡重式叉车（Ⅳ+Ⅴ类车）实现销量 37.72 万台，同比增长 1.07%。 2023 年，公司销售 29.1万台，占我国叉车行业销量 24.8%，其中 I 类占 21.1%，同比提升 0.1pct， II 类占比 20.0%，同比提升 6.4pct。 零部件、 后市场及智能物流业务持续增长。 公司零部件主要包含变速箱、转向桥、油缸、变矩器、高端铸件、属具以及电机、电控、电池等产品，可广泛应用于电动、内燃系列叉车的配套和后市场业务， 2023 年， 零部件外部营业收入同比增长 30%。 2023 年，公司后市场业务板块营业收入同比增长 13%。 2023年，公司推进智能化技术产品培育，发布基于无人驾驶形态的 I 系列智能工业车辆，形成 8 大类、 22 个品种、超 100 种型号的智能物流系列产品矩阵，形成围绕智慧工厂建设的集成解决方案， 全年智能物流业务营业收入同比增长 42%。 投资建议： 考虑到公司叉车领域的龙头地位， 预计公司 2024-2026 年归母利润分别是 15.61/18.47/22.32 亿元，对应估值 11x/9x/7x，维持“推荐”评级。 风险提示： 海外需求下滑导致出口下滑风险， 国内经济复苏低于预期风险

事件： 公司发布 2023年年报，公司 2023年实现营收 174.71亿元，同比增长10.76%；实现归母净利润 12.78亿元，同比增长 40.89%；实现扣非归母净利润 10.97亿元，同比增长 47.06%，公司业绩符合预期。 2023年公司海外业务保持高速增长，电动化产品占比持续提升2023年公司实现营收 174.71亿元，同比增长 10.76%。 从地区看，公司国内业务实现收入 111.93亿元，同比增长 1.61%；海外业务实现收入 61.13亿元，同比增长 31.97%。 公司持续加强海外市场拓展力度， 全年实现整机出口销量同比增长 21%， 海外产销规模持续扩大。从产品结构看，公司全年实现整机销量 29.2万台，同比增长 11.93%；其中电动新能源车量占比由2019年的 36.06%增长至 2023年的 57.17%，提升速度较行业快 2.33pcts。 公司加快产业布局优化，零部件、后市场、智能物流业务取得突破公司聚焦“合力部件，产业基石”定位，零部件外部营业收入同比增长 30%； 实施后市场业务系统升级，板块营业收入同比增长 13%；围绕“三式一集”培育新产业，智能物流业务营业收入同比增长 42%。 2023年公司高端仓储车、大吨位、重装产品销售增量明显，其中 II 类高端电动仓储车销量同比增长 100%；智能物流业务板块收入同比增长 42%， AGV 销量同比增长 127%； 电动产品销量占比达 57%，同比提升超 6pcts，提质增效成效显著。 电动化+全球化推动公司盈利能力明显提升2023年公司毛利率为 20.61%，同比上升 3.62pcts，为 2020年来最高值； 分地区来看 ，公司国内外毛利率分别为 18.27%/24.19%，分别同比+2.50/+4.84pcts，我们认为公司毛利率增长主要由于电动化产品提升以及海外业务持续放量等原因。 2023年公司净利率为 8.10%， 同比上升1.56pcts,毛利率增加推动公司净利率达到 2015年以来历史最高值。 盈利预测、估值与评级我们预计公司 2024-2026年营业收入分别为 196.01/216.05/233.82亿元，同 比 增 速 分 别 为 12.20%/10.22%/8.22% ， 归 母 净 利 润 分 别 为16.04/18.17/20.04亿元， 同比增速分别为 25.48%/13.27%/10.33%， EPS 分别为 2.10/2.38/2.63元/股， 3年 CAGR 为 16.18%。鉴于公司电动化产品布局逐步深入，海外业务持续高速放量， 参照可比公司估值，我们给予公司2024年 12倍 PE， 维持目标价 25.51元，维持“买入”评级。 风险提示： 外部经营环境的风险、行业价格竞争风险、海外市场拓展不及预期风险

2023年收入同比增长10.76%，归母净利润同比增长40.89%。公司2023年实现营收174.71亿元，同比增长10.76%；归母净利润12.78亿元，同比增长40.89%。单季度看，2023年第四季度实现营收43.38亿元，同比增长15.92%；归母净利润2.91亿元，同比增长32.97%。2023年公司毛利率/净利率分别为20.61%/8.10%，同比变动+3.62/+1.56pct；单季度看，2023年第四季度毛利率/净利率分别为21.74%/7.37%，同比变动+3.51/+0.62个pct。费用端，2023年销售/管理/研发/财务费用率分别为4.05%/2.59%/5.10%/0.05%，同比变动+0.52/-0.13/+1.17/+0.32个pct。 电动化、海外收入占比增加提升公司盈利能力。分区域看，国内/国外市场营收分别为111.93/61.13亿元，同比增长1.61%/+31.97%，毛利率分别为18.27%/24.19%，同比变动+2.50/+4.84个pct，公司海外收入占比34.99%，同比增长5.43个pct，其中整机出口同比增长21%，高毛利海外业务占比持续提升。从销量看，公司实现整机销量29.2万台，同比增长11.93%；从产品结构看，公司电动叉车销量占比达57%，同比增长6个pct，电动化趋势显著。零部件外部营收同比增长30%、后市场业务同比增长13%、智能物流营收同比增长42%。 产业链规模化明显，渠道布局完善。产业链方面，公司拥有合肥、宝鸡、衡阳、盘锦、宁波、湖州等整机生产基地，同时向上下游进行拓展，设立了合肥铸锻厂、六安铸造、蚌埠液力、安庆车桥等核心零部件生产基地，规模化优势明显。渠道方面，公司拥有25家国内省级营销机构、近500家二、三级营销服务网络，2023年省级营销公司服务型业务收入同比增长15%；海外方面，2023年公司了完成南美、大洋洲公司设立，目前形成了欧洲、东南亚、北美、中东、欧亚、澳洲、南美等七大海外中心，拥有300多家代理机构。 风险提示：宏观经济波动风险；行业竞争加剧；新技术与产品开发风险；原材料价格波动；国际市场发生不利变化。 投资建议：全球叉车行业呈现电动化、锂电化趋势，受益国内锂电产业链优势，国内叉车企业海外市场份额持续增加。公司系国内叉车行业龙头，充分受益叉车出口，业绩有望持续增长。我们上调2024-2025年盈利预测并新增2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为15.32/18.08/21.38亿元（2024-2025年原值为14.40/17.40亿元），对应PE11/9/8倍，维持“买入”评级。

事件： 公司发布 2023年年报， 2023年实现营收 174.7亿元，同比增长 11.5%； 归母净利润为 12.8亿元，同比增长 41.4%。 Q4单季度来看，实现营收 43.4亿元，同比增长 16.5%，环比下降 4.0%；归母净利润为 2.9亿元，同比增长 33.5%，环比下降 11.3%。 内销平稳， 外销同比+76%，总营收稳步增长； 海外收入占比提高， 毛利率明显提升。 2023年公司内销收入同比增长 1.6%，海外市场收入同比增长 32.0%，带动总营收平稳增长 11.5%。 2023年公司综合毛利率为 20.6%，同比增加 3.6个百分点，主要系海外收入占比提升（由 29.6%提升至 35.0%）、原材料价格低位运行、汇率变动等因素。 Q4单季度公司综合毛利率为 21.7%，同比增加 3.5个百点，环比增加 0.6个百分点。 市场开拓、研发投入力度加大， 期间费用率有所提升，净利率小幅提高。 2023年期间费用率为 11.8%，同比增加 1.9个百分点， 其中研发、销售费用率分别同比增加 1.2、 0.5个百分点； Q4单季度为 14.5%，同比增加 3.9个百分点，环比增加 2.2个百分点，环比增加主要系销售、研发费用率环比分别增加 1.8、 0.2个百分点。2023年公司净利率 8.1%，同比增加 1.6个百分点；Q4单季度为 7.4%，同比增加 0.6个百分点，环比减少 0.7个百分点。 公司全年净利率同比增加主要系毛利率提升， Q4净利率环比下降主要系期间费用率上升。 电动化、海外化快速推进，成长空间大。 2023年公司各类电动叉车均实现高速增长，其中 1类车同比增长 29.3%， 2类高端电动仓储车同比增长 100.1%， 3类车同比增长 22.8%， 电动产品销量占比达 57%，同比提升超 6个百分点。在国际市场方面， 公司完成欧洲、东南亚、北美、中东、欧亚、澳洲、南美等七大海外中心和 300多家代理机构组成的国际营销服务体系，成功举办 2023全球代理商大会，增强海外代理商对合力品牌的认同感。全年实现整机出口同比增长 21%，实现海外业务收入同比增长 32%。 盈利预测与投资建议。 预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 14.5、 15.9、17.6亿元，未来三年归母净利润复合增长率为 11%， 维持“买入” 评级。 风险提示： 宏观经济波动风险，海外市场拓展或不及预期，汇率波动风险。

公司业绩快报23年归母净利润同比+41%安徽合力发布公告，公司预计23年全年实现收入约174.71亿元（考虑了并购调整），同比约+10.76%，归母净利润约12.80亿，同比约+40.96%，扣非归母净利润约10.95亿元，同比约+46.94%。公司积极开拓国内外市场，优化产品结构推动公司经营业绩同比提升。考虑到24年成本端或有波动，我们微下调公司归母净利润，预计公司23-25年归母净利润12.80、15.74、18.67亿元（前值14.16、18.23、22.47亿元），可比公司24年Wind一致预期PE均值为11倍，考虑公司24年国际化加速，应有一定溢价，给予公司24年14倍PE，上调目标价至28.98元（前值26.74元），维持“增持”。 力预计安徽合力2023Q4单季度营收约43.38亿元2023年前三季营收131.32亿元（考虑了并购调整），根据业绩快报指引，我们预计2023Q4营收约43.38亿元，同比约+15.92%，环比约-1.51%，归母净利润约2.93亿元，同比约+33.30%，环比约-10.75%。根据业绩预告，2023年公司围绕“整机、零部件、后市场、智慧物流”四大业务板块，聚焦国内、国际市场，产品结构不断优化、国际化业务产销规模快速增长，推动公司经营业绩同比提升。 成功举办全球代理商大会，致力打造从产品到品牌出海根据公司微信公众号，2023年11月，合力全球代理商大会在中国合肥盛大开幕，本届大会以“世界合力智竞未来”为主题，共有来自全球90多个国家和地区的近400位海外代理商参加；合力坚持从产品出海到品牌出海，目前已建立起“5+X”海外战略布局，覆盖全球100多个国家和地区的近300家海外代理商。公司以“整机+零部件+智能物流+后市场”四大板块组合竞争力不断提升，以全系列、全生命周期和全价值链解决方案为抓手，建设产业集群。 32023年全年中国叉车行业内外销保持较高景气度据中国工程机械工业协会对叉车主要制造企业统计，2023年全年销售各类叉车117.38万台，同比增长12.0%，其中国内76.84万台，同比增长11.94%；出口40.54万台，同比增长12.13%。根据国家统计局，2023年，全国规模以上工业企业实现利润总额76858.3亿元，同比-2.3%，全年降幅持续收窄。 2024年1、2月制造业PMI分别为49.2、49.1，受春节假日因素影响，制造业景气度波动，但企业预期持续向好；2024年叉车行业有望在内需复苏和出口渠道拓展的背景下保持较高景气度。 风险提示：钢材价格及汇率波动超预期、市场竞争加剧。

事件：公司发布年度业绩快报，经初步核算，2023年174.71亿元，同比+10.76%，归母12.80亿，同比+40.96%；单Q4，收入43.4亿元，同比+16.5%，归母2.93亿，同比+34.4%。 叉车行业内销企稳，出口稳健，公司端收入增速逐季度提升：根据中国工程机械工业协会，2023年叉车销量约117.38万台，同比+12%，内外销增速分别约11.9%、12.1%。从趋势来看，内销在2023下半年恢复较为显著，2023年Q1-4，内销增速分别为-0.25%、10.43%、14.38%、27.67%，出口增速分别为5.79%、10.06%、13.65%、18.23%。对应到公司收入端，2023年Q1-4，收入增速分别为5.21%、9.37%、12.80%、16.5%，趋势趋同，在行业锂电化发展背景下，我们认为系Ⅰ/Ⅱ类车高增，Ⅲ/Ⅳ/Ⅴ类车筑底企稳，带动了叉车销量上的修复。展望2024年，景气度向好催化或为核心看点，叉车具备通用制造业的消费品、必需品属性，国内市场在制造业库存底部阶段，叉车需求有望呈现一定韧性，海外市场受益于国产锂电产品差异化优势和全球渠道布局的完善，有望保持增长。 利润弹性如期释放，42024年盈利能力有望稳定。2023年，公司归母净利率约为7.3%，同比+1.6pct，得益于成本下行、结构优化、人民币贬值等因素，公司利润弹性如期释放。展望2024年，我们认为龙头公司引领的锂电化、国际化系长期趋势，结构优化对盈利水平稳定的支撑作用仍在，在原材料钢材价格波动有限，锂电池成本低位阶段，公司盈利水平有望保持稳定。 投资建议：预计公司2023-2025年的收入分别为174.7、201.6、236.0亿元，增速分别为10.8%、15.4%、17.1%，净利润分别为12.8、15.7、19.2亿元，增速分别为41.8%、22.6%、21.9%，对应PE分别为11.8、9.9、8.1倍。2024年内外销景气有望上行催化估值向好，维持买入-A的投资评级，6个月目标价为24.84元，相当于2024年12X的动态市盈率。 风险提示：市场竞争加剧致毛利率承压；海外拓展不及预期；国内市场复苏不及预期；原材料成本上行风险

安徽合力：国有控股叉车龙头，深耕主业迈向全球五强安徽合力为国内收入体量最大的叉车企业，实控人为安徽国资委。公司始创于1958年，2006年进入世界工业车辆行业十强，2016年至今保持全球第七、国内第一的市场地位，2021年公司国内销量份额25%，稳居国内首位。公司业绩增长稳健，2022年收入157亿元，2017-2022年CAGR13%，归母净利润9.0亿元，CAGR17%。受益于高毛利率的电动叉车、海外业务营收占比提升，公司盈利能力中枢上行，2023年前三季度，公司综合毛利率、净利率分别为20.2%、8.35%，分别同比提升3.6pct、1.9pct。但相较于国内友商杭叉集团同期毛利率、净利率20.2%、11.0%，公司盈利能力仍有提升潜力，并且公司估值水平较低，在国企改革深化背景下，公司财务数据有望持续优化。叉车行业：受益“锂电化+全球化+后市场”，成长性强于周期性叉车为核心物料搬运工具，由于应用场景更广，销量波动性显著低于传统工程机械，行业2018-2022年销量复合增速15%。 锂电化、全球化为国产叉车两大趋势，由于电动叉车、出口叉车的单车价值量、利润率较高，产业结构优化，行业规模有望持续增长：（1）锂电化：高价值量平衡车锂电化带动产业规模提升。2022年我国平衡重叉车电动化率仅26%，低于全球37%水平。锂电化缩短了内燃平衡叉车和电动平衡叉车的差距，大幅提升电动叉车性价比，行业电动化加速带动产业转型。（2）全球化：2022年全球叉车市场规模约1600亿元，其中海外市场约1200亿元，国内市场约400亿元。2022年国产双龙头杭叉集团、安徽合力全球收入份额20%，其中国内52%，海外8%，海外市场空间广阔。（3）后市场：从海外成熟经验看，2022年海外叉车龙头后市场服务与租赁收入占比约40%，并贡献70%以上利润。国内叉车厂以设备销售为主，后市场与租赁业务占比仍较低。随着我国叉车保有量提升，后市场服务拓展有望为叉车厂带来稳定增长。厚积薄发、顺势而为，看好叉车龙头成长性我们认为公司锂电化、全球化和后市场业务布局已进入红利兑现期，业务结构优化驱动利润中枢上移：（1）电动化：公司转型速度快于行业，但以低价值量三类车为主，核心的一类车电动化率仍有提升空间。当前公司加强与上下游产业链合作，入股鹏成新能源、和鼎机电等工业车辆电池产业链领先企业，2022年发行20亿可转债扩产加码电动化，锂电产业链布局充分；（2）全球化：2022年公司海外份额仅4%，远低于国内份额25%，海外市场仍处于蓝海拓展期，随着渠道建设完善、锂电产品推广，海外份额有望持续增长；（3）后市场：公司后市场业务布局完善，但受限于我国叉车市场发展阶段，2022上半年公司后市场收入占比仅18%，不及海外龙头一半，远期具备较大成长韧性。此外，后市场毛利率显著高于整机销售，有望拉动公司盈利中枢再提升。 盈利预测与投资评级：我们维持2023-2025年公司归母净利润预测12.8/15.3/18.8亿元，当前市值对应PE为10/8/7倍，维持“买入”评级风险提示：行业竞争格局恶化，地缘政治冲突，原材料价格波动

事件： 公司发布 2023 年三季报， 2023 年前三季度实现营收 131.3 亿元，同比增长 9.2%；实现归母净利润 9.9 亿元，同比增长 43.4%。 Q3 单季度来看，实现营业收入 44.0 亿元，同比增长 11.2%，环比基本持平；实现归母净利润 3.3亿元，同比增长 28.5%。 海外市场维持高增长，国内市场逐步回暖，营收稳健增长，毛利率维持高位。从行业数据来看， 2023Q3国内叉车出口量保持高速增长，内销市场见底回升，同比增速逐月提高，公司作为国内叉车双龙头之一， Q3表现与行业变化一致，营收保持稳步增长。 2023年前三季度，公司综合毛利率为 20.2%，同比增加 3.6个百分点； Q3单季度为 21.2%，同比增加 3.6个百分点，环比增加 0.1个百分点。 Q3毛利率同比提升主要受益于海外收入增长、人民币汇率贬值、原材料价格低位运行等因素。 绩效薪酬增加， 期间费用率有所增长，净利率环比略有下滑。 2023年前三季度，公司期间费用率为 10.9%，同比增加 1.2个百分点； Q3单季度为 12.3%，同比增加 2.8个百分点，环比增加 2.7个百分点，主要系公司绩效薪酬多数于 3季度发放，且同比明显增多。 2023 年前三季度公司净利率为 8.4%，同比增加 1.9个百分点； Q3单季度为 8.1%，同比增加 0.6个百分点，环比减少 1.9个百分点，净利率环比下降主要系期间费用提升所致。 积极研发新能源绿色叉车，加速拓展海外市场。 公司积极落实国家“3060”双碳目标，持续加大锂电、氢燃料、大吨位混合动力产品研发投入，加快新能源绿色产品上市进程。 2023年公司新成立“合力澳洲中心”及“合力南美中心”，联合已成立的欧洲、东南亚、北美、中东、欧亚等五大中心，公司在海外已拥有七大中心和 100 多家代理机构，加速推进国际化战略落地， 未来海外营收及占比将加速提高。 盈利预测与投资建议。 预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 13.0、 14.0、16.1 亿元，未来三年归母净利润复合增速为 21.3%，维持“买入”评级。 风险提示： 宏观经济波动风险；海外市场拓展或不及预期； 汇率波动风险； 原材料价格波动风险

事件： 公司发布 23年三季报， Q1-Q3实现营收 131.3亿元， yoy+9.2%； 实现归母净利润 9.9亿元， yoy+43.4%，毛利率 20.24%， yoy+3.63pct，净利率 8.35%，yoy+1.87pct。其中，2023Q3实现营收 45.19亿元，同比增长 12.8%，环比增长 1.3%；实现归母净利润 3.3亿元，同比增长 28.1%，环比减少 16.7%，毛利率 21.16%， yoy+3.60pct，净利率 8.09%， yoy+0.56pct。 加大研发投入，公司 Q3净利润环比略微下滑。 2023Q3收入同比增速达12.8%，增速环比持续加速，毛利率达 21.16%，同环比均呈现快速提升趋势，与产品结构优化及出口占比提升有关。 23Q3公司净利润环比下降 16.7%，增收不增利，主要系公司在行业上行周期中加大了研发力度， 23Q3研发费用为 2.4亿元，环比增加 0.38亿元。此外，公司今年营收高增带来绩效支出提高，公司于三季度进行绩效计提结算（23Q3管理费用 1.29亿元，环比增加 0.32亿元； 销售费用 1.78亿元，环比+0.25亿元）也是 23Q3净利润端增速略微放缓的原因。预计 23Q4随着期间费用率回落，公司盈利性将有所恢复。 预计 23年 Q4及 24年国内叉车销量同比提升，出口整体保持稳健。 2023年 Q1-Q3我国叉车销量同比增长 8.44%，其中国内增长 8.80%（2023H1增长6.35%， 2023Q3增长 14.38%），出口增长 7.73%（2023H1增长 4.74%，2023Q3增长 13.65%），预计随着国内经济恢复， 23年 Q4及 24年国内增速将有所提升；而出口近几年持续保持快速增长，从去年下半年开始增速趋于降速，一方面基数效应，另一方面海外强劲补库需求可能告一段落，但我国锂电叉车竞争优势继续存在，预计后续出口将保持稳健增长。 我国叉车海外份额仍低，锂电化加速全球化。 ①全球叉车由日德美主导，国内龙头全球份额仍低。 参考美国 MMH 杂志数据，全球叉车巨头主要包括丰田/凯傲/永恒力/三菱/科朗/海耶斯-耶鲁，安徽合力和杭叉集团 2021年排在全球第7/8名， 2021年销售额约 24/22.7亿美元，仅为丰田的约 15%，凯傲的 32%，永恒力的 43%。从 2017-2021年收入复合增速来看，国内安徽合力/杭叉集团/浙江中力分别为 15.5%/20.5%/28.9%，增速远好于海外巨头，一方面中国需求好，另一方面叉车在锂电产业的加持下，近几年国内出口强势。 ②锂电产业&交期优势，国产叉车走向全球。 参考 Interact Analysis 预测， 2021年全球锂电叉车出货量占比 20%出头，后续比例将持续提升，预计到 2028年全球锂电叉车出货量占比将达到 50%左右，在锂电化叠加交期优势的情况下， 国内叉车龙头有望加速走向全球。 投资建议： 考虑到国内叉车行业回暖， 预计公司 2023-2025年归母利润分别是 12.47/14.96/17.67亿元，对应估值 10x/8x/7x，维持“推荐”评级。 风险提示： 海外需求下滑导致出口下滑风险，国内经济复苏低于预期风险。

三季报同比大增 43%， 单三季度汇兑、研发费用等因素导致业绩增速减缓2023年前三季度营收 131.32亿元，同比 9.15%， 归母净利润约 9.87亿元，同比增长 43.41%。 单三季度营业收入 44.05亿元，同比提升 11.16%， 归母净利润约3.28亿元，同比增长 28.47%。 主要原因是报告期内公司围绕“电动化、低碳化、网联化、智能化”发展目标，积极开拓国内、国际市场，公司锂电新能源叉车及国际化业务产销规模实现快速增长，推动公司经营业绩同比提升。 单三季度财务费用率 0.18%， 同比提升 0.96pct， 研发费用率 5.31%，同比提升 1.56pct， 汇率、研发支出等因素导致业绩增速减缓。 国际化程度提升，叠加原材料、海运费等因素，盈利能力提升明显公司前三季度毛利率 20.24%，同比提升 3.63pct，净利率 8.35%，同比提升1.87pct，销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为 3.5%、2.47%、 4.96%、 -0.02%，同比+0.24pct、 -0.04pct、 +0.56pct、 +0.46pct，盈利能力提升主要系产品结构持续优化，海外业务持续增长，叠加原材料、海运费等利好因素所致。单三季度看，毛利率 21.16%，同比提升 3.6pct，环比提升 0.08pct，净利率 8.09%，同比提升 0.55pct，环比下降 1.9pct。 国际化+电动化趋势加强，公司海外布局力度加大，电动化产品比例持续提升。 上半年公司进一步加快海外市场拓展和布局， 投资新设“合力澳洲中心”及“合力南美中心”， 实现整机出口量 4.6万台，同比增长 19.89%；实现海外收入 29亿元，同比增长 34%，出口市场有望持续活跃。 公司围绕电动新能源、智能物流、高端内燃车辆共计推出新产品 300余款，全新一代合力智能 i 系列和 H4锂电新能源叉车全球发布上市， 实现电动新能源叉车销量占比达 54.03%，同比提升5.02pct。 产品结构迭代升级、电动化率提升速度加快，智能化水平快速提升。 国内： 稳增长预期增强，下游制造业与物流业修复，国内需求边际改善2023年 9月制造业 PMI 为 50.2， 环比提升 0.5pct， 重返荣枯线上方，并已连续 4个月环比提升。 9月叉车行业销售 99946台，同比增长 16%，其中国内销量66279台，同比增长 19%， 增长幅度较 8月扩大 4pct； 出口销量 33667台，同比增长 11%。 2023年 1-9月，共销售叉车 876075台，同比增长 8%。 随着稳增长预期增强，制造业与物流业有望持续修复， 需求有望边际向上。 公司持续加强省级营销公司渠道能力建设，实现目标产品市场占有率和销售收入稳步提升。 投资建议： 预计公司 2023-2025年归母净利润为 12.77亿、 15.53亿、 18.09亿元，同比增长 41%、 22%、 16%，对应 PE 为 10、 8、 7倍。维持买入评级。 风险提示： 制造业恢复不及预期，原材料价格波动，出口不及预期

公司披露 2023年三季报，业绩符合预期。 投资要点 Q3归母净利润同比增长 29%，符合市场预期公司 2023年前三季度实现营业总收入 131.3亿元，同比增长 9.2%，归母净利润 9.9亿元，同比增长 43.4%。单 Q3实现营业总收入 45.2亿元，同比增长 12.8%，归母净利润3.3亿元，同比增长 28.1%，业绩符合预期。我们判断公司业绩增长主要系 （1）内销复苏、海外景气度延续， 2023年前三季度叉车行业销量同比增长 8%， （2）原材料价格、汇率同比变动利好净利率， （3）公司业务结构优化，海外营收占比提升，高毛利率的电动叉车占比提升。展望 2023年 Q4，我们认为行业仍有望保持两位数增长： 1）内销： 去年基数较低， 且当前国内制造业、仓储物流业需求环比继续改善。 9月物流业景气指数/仓储业指数分别为 53.5%/53.5%，环比提升 3.2/1.5pct，均处于扩张区间且回升明显。 2）出口：北美制造业回流为长期趋势，低汇率和海运费影响仍存。 盈利能力维持高位，持续受益业务结构优化和原材料价格下降2023年前三季度公司盈利能力有所提升：销售毛利率 20.2%，同比提升 3.6pct，销售净利率 8.4%，同比提升 1.9pct。单 Q3公司销售毛利率 21.2%，同比提升 3.6pct，环比提升 0.1pct，销售净利率 8.1%，同比提升 0.6pct，环比下降 1.9pct。公司毛利率同环比提升，主要系高毛利率锂电产品及海外收入占比提升，净利率环比略有下降，我们判断系 Q3集中计提奖金。 2023年前三季度期间费用率 10.91%，同比提升 1.22pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为 3.50%/2.47%/4.96%/-0.02%，同比分别变动+0.24/-0.04/+0.56/+0.46pct，公司费控能力总体保持稳定。 收购和鼎机电整合产业链资源，综合竞争实力进一步增强2023年 9月，公司完成以现金方式收购和安机电（合力控股股东安徽叉车集团的全资子公司） 持有的和鼎机电 59.9966%股权。和鼎机电为业内领先的工业车辆电池 PACK制造商， 是安徽省新能源叉车创新中心、安徽省创新型中小企业， 为合力新能源车动力电池主要供应商之一，截至 8月末和鼎机电锂电池系统产能电量约 0.55GWh。 公司收购和鼎机电有利于进一步整合产业链资源，强化电动化转型成效。 锂电化、全球化和后市场逻辑不变，看好叉车龙头成长性我们看好公司中长期成长性： （1）叉车锂电化仍有空间， 2023上半年我国叉车行业平衡车电动化率约 27%，仍低于海外 43%水平，提升空间较大。锂电叉车价格约为燃油车价格 2倍，毛利率高于燃油车 2-3pct，公司锂电化转型领先行业，将持续受益。 （2）2022年海外叉车市场约 1100亿元，国产叉车具备性价比、交期、锂电产业链三大优势， 有望弯道超车。 （3）海外龙头厂商后市场服务与租赁收入占比约 40%，并贡献 70%以上毛利。国内叉车厂以设备销售为主，后市场与租赁业务占比仍然较低。随设备保有量提升，远期看后市场业务拓展有望为公司带来业绩增量。 盈利预测与投资评级： 我们预计公司 2023-2025年归母净利润为 12.8/15.3/18.8亿元，当前市值对应 PE 为 10/8/7倍， 维持“买入”评级。 风险提示： 行业竞争格局恶化；原材料价格波动；地缘政治冲突风险。

投资要点： 经济复苏促使下游制造业景气度提升，叉车行业需求回暖：公司作为国内叉车制造龙头，推动产品电动化发展并拓展海外市场，业绩有望持续增长。 国外叉车品牌竞争格局稳定，国内行业集中度明显提升国外叉车品牌竞争格局稳定，全球叉车龙头主要集中在日本、德国、美国等地区，以丰田、凯傲、永恒力等为代表，2022年丰田销量占全球销量比例约为15.78%；国内叉车市场发展迅速，得益于下游制造业与物流业的发展，2022年中国叉车销量为105万台，2016-2022年中国叉车销量占全球的比例从32.10%上升到52.25%。中国叉车行业以安徽合力及其他行业龙头为代表，行业CR2从2016年的33.59%上升至2022年的46.88%，国内龙头持续扩张，行业集中度持续提升。 电动化趋势突显叉车成长属性，公司积极拓展产品线2016-2022年全国电叉销量占比从38.24%升至64.39%，国家鼓励叉车行业绿色、智能化发展，电叉的使用成本低，以3吨叉车为例，每年比内燃节省约3.3万元，在政策支持和经济优势下，我们预计23-25年全国电叉占比将分别达到66.29%/68.52%/70.75%。公司积极投资扩产，已投入研发G2、H4、AGV系列叉车及车管系统等产品，并向叉车租赁等后市场服务业务拓展，我们认为公司顺应行业发展趋势，有望获得业绩新增量。 公司持续拓展海内外业务，落实全球化布局2022年公司销量在全国总销量占比为24.89%，市占率位于国内第一，同时公司积极拓展海外业务，目前已在北美、欧洲、东南亚、中东、欧亚设立五大海外中心，我们预计公司未来将继续建立新的海外市场来提升市占率。 20-22年公司出口量从3.7万台增至7.8万台，CAGR为44.16%，2022年公司海外销量占公司总销量比例达到29.83%，海外收入和占比分别为46.32亿元/29.79%，我们预计23-25年海外营收有望达到59.07/77.93/104.12亿元，占总营收比分别为33.27%/38.22%/44.23%。 盈利预测、估值与评级我们预计公司 23-25年的收入分别为 177.54/203.86/235.42亿元，对应增速分别为 13.27%/14.83%/15.48%；归母净利润分别为 11.11/13.58/16.57亿元，EPS 分别为 1.50/1.84/2.24元/股，3年 CAGR 为 22.37%。DCF 绝对估值法测得公司每股价值 25.37元，考虑到公司电动、智能以及全球化的推进，可比公司 2023年 PE 均值为 12.66倍，综合绝对估值法和相对估值法，给予公司对应 2023年 17倍 PE，目标价 25.51元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：外部经营环境的风险、汇率风险、成本费用上升的风险、行业价格竞争风险、行业空间测算风险、海外市场拓展不及预期风险。

事件：公司发布2023年半年报，2023年上半年实现营收86.1亿元，同比增长7.3%；实现归母净利润6.6亿元，同比增长52.5%。Q2单季度来看，实现营业收入44.6亿元，同比增长9.4%，环比增长7.4%；实现归母净利润4.0亿元，同比增长66.3%，环比增长50.5%。 积极拓展海外市场，海外营收高速增长；受益于汇率及原材料价格筑底，毛利率明显改善。2023H1，在国内宏观经济较弱的背景下，公司积极开拓海外市场，海外营收实现34%的高增长，收入占比提升至33.7%。2023H1，公司综合毛利率为19.8%，同比增加3.6个百分点；Q2单季度为21.1%，同比增加4.3个百分点，环比增加2.7个百分点，毛利率提升主要系海外营收占比提升及汇率与原材料价格筑底。 期间费用率保持稳定，净利率明显提升。2023H1，公司期间费用率为10.2%，同比增加0.4个百分点；Q2单季度为9.6%，同比减少0.1个百分点，环比减少1.2个百分点。2023H1，公司净利率为8.5%，同比增加2.5个百分点；Q2单季度为10.0%，同比增加3.3个百分点，环比增加3.1个百分点，净利率提升主要受益于毛利率改善。 积极推动叉车锂电化，加速拓展海外市场。2023H1，公司新能源叉车销量占比达到54.0%，同比增加5.0个百分点。2023H1，公司新成立“合力澳洲中心”及“合力南美中心”，联合已成立的欧洲、东南亚、北美、中东、欧亚等五大中心，公司在海外已拥有七大中心和100多家代理机构，加速推进国际化战略落地，未来海外营收及占比将加速提高。2023H1，公司实现整机出口4.6万台，同比增长19.9%。 盈利预测与投资建议。预计公司2023-2025年归母净利润分别为13.1、15.1、17.8亿元，未来三年归母净利润复合增速为25.4%，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动风险；海外市场拓展或不及预期；汇率波动风险；原材料价格波动风险。

业绩增速远超营收增速，盈利能力大幅提升。8月11日晚，公司公布了2023年半年报。23Q2公司实现营收44.61亿元，同比+9.37%，环比+7.43%；实现归母净利润3.95亿元，同比+66.28%，环比+50.46%。23H1公司实现总营收86.13亿元，同比+7.33%；实现归母净利润6.58亿元，同比+52.38%。23Q2公司整体毛利率为21.08%，同比+4.30pct，环比+2.74pct；整体净利率为9.98%，同比+3.33pct，环比+3.11pct。23H1公司整体毛利率为19.76%，同比+3.62pct；整体净利率为8.48%，同比+2.52pct。23H1公司期间费用率为10.19%，同比+0.43pct。 电动化率提升+原材料价格下降，公司盈利能力显著提升。我们认为公司盈利能力的提升主要有以下两方面原因：一方面是持续进行的产品结构改善。23H1公司销售产品的整体电动化率达54.03%，同比提升5.02pct。随着叉车电动化进程的持续推进，我们预计未来叉车整体电动化率尤其是平衡重叉车电动化率将进一步提升。高价值量产品占比提升有望增厚公司收入与业绩。另一方面是原材料价格高位下行的影响充分体现在报表端。 海外市场表现亮眼，全球化持续兑现。上半年，公司进一步加快海外市场拓展和布局，在原有的五大海外中心成熟运营的基础上投资新设“合力澳洲中心”及“合力南美中心”，有序推进国际化战略落地。23H1公司实现整机出口量4.6万台，同比增长19.89%；实现海外收入29亿元，同比增长34%；海外营收占比34%，同比提升4pct。同期，公司首批110台H4电动叉车交付海外客户，顺利启航欧洲，II类高端仓储叉车出口量同比增长143%。业务和产品布局的双重努力有望助推公司海外市场渗透率的提升。 我们根据上半年行业发展情况及公司经营情况下调营收增速，根据中报数据及近期原材料价格上调毛利率预测，预计23-25年公司EPS分别为1.75/2.11/2.53元（原值为1.65/1.97/2.40元）。参考可比公司23年16倍平均市盈率，给予安徽合力目标价28元，维持买入评级。 风险提示宏观经济增速不及预期、国际贸易政策及汇率波动、原材料成本上涨、电动化不及预期盈利预测与投资建议