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山西汾酒 食品饮料行业 2019-02-01 39.46 55.50 -- 56.56 43.34%
60.60 53.57% -- 详细
事项: 公司披露2018年度业绩预告。2018年实现归母净利润14.16-15.10亿元,同比增长50%-60%。其中Q4归母净利润1.52-2.46亿元,同比增长10.14%-78.26%。 评论: 收入预计完成年初规划,业绩预告基本符合预期。此前根据集团报道,2018年汾酒集团完成酒类销售110亿元,同比增长34%,酒类利润同比增长57%,完成年度责任书考核目标,预计公司收入全年增长保持快增,完成年初规划90亿左右收入目标。考虑到17Q4收入基数不高,18Q4环山西等市场发货量加大,18Q4收入增速预计环比加速。利润方面,Q4利润在1.5-2.5亿元之间,公司历来Q4费用确认较多,按预告区间中值计,Q4利润预计增长在50%左右,基本符合预期。 国改继续稳步推进,股权激励目标积极。集团国改以来三大举措(集团资产注入、引入战投华润、实施股权激励)陆续落地扎实推进,2019年汾酒集团将通过整体上市方式实现集团层面混改。按照股权激励方案,公司2021年收入目标达151亿元,4年CAGR 达25.7%,收入增速及ROE 考核目标均不低于同行75分位值水平,目标积极。公司指出2019年任务目标为在全力完成集团下达销售任务的前提下,确保50亿元的基地市场、5个5亿元以上核心市场、15个亿元以上规模市场和2个30亿元级大单品系列,19年仍值得期待。 省外期待渠道协同,具备全国化潜力。公司继续推进全国化市场布局,引入华润战投后,部分省外市场渠道协同值得期待。公司省外四大板块市场占比已达88%,京津冀、鲁豫、陕蒙、华南板块具有较好表现。经销商队伍持续扩容,目前已达1400多家。2019年公司将继续深化改革,集团董事长李秋喜围绕营销与改革提出了三个方面变革,即动力变革、效率变革和质量变革。此外,近期渠道跟踪反馈,春节期间加大费用投入,部分市场库存总体良性。 盈利预测、估值及投资评级:公司国改稳步推进,股权激励目标积极,省外仍具备全国化潜力但预计投入加大, 略调整公司2018-2020年EPS 预测至1.71/2.22/2.67元(原预测为1.76/2.22/2.70元),对应PE 分别为23/18/15倍,考虑19年公司力争完成收入目标,维持目标价55.5元,对应19年PE 为25倍,维持“强推”评级。 风险因素:宏观经济下行风险,次高端竞争加剧,渠道扩张不及预期。
山西汾酒 食品饮料行业 2019-02-01 39.46 -- -- 56.56 43.34%
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一、事件概述 公司1月28日发布业绩预增公告,预计2018年度实现归属于上市公司股东净利润在2017年9.44亿元基础上同比增加4.72~5.66亿元,同比+50%~+60%;扣除非经常性损益净利润同比增加4.71~5.66亿元,同比+50%~+60%。 二、分析与判断 营收增速平稳,盈利能力强劲 2018年公司前三季度单季营收同比增速分别为+49%/+45%/+30%。我们预计全年营收增速为40%左右,略高于2017年37%增速,营收总体平稳;公告显示全年利润增速为50%~60%,与去年同期增速持平,显示公司盈利能力依然强劲。2018Q3中高价白酒销售占比为61%,环比持平,同比略降,预计全年占比将略有下滑。2018Q3省外销售规模占比为39%,同比持平,环比略降,预计全年省外规模将略高于去年同期水平。 股权激励落地,内生增长动力释放可期 2018年12月,公司推出股权激励计划,拟授予中高层管理人员和核心技术人员共397人650万股限制性股票。此次股权激励计划覆盖面广,考核标准较高,彰显公司对中长期业绩的信心,实现了公司与核心管理层的利益深度绑定。 收购整合关联资产,理顺公司治理结构 2018年12月,公司拟以1.2亿元收购集团酒业发展区销售公司51%股权;以0.92亿元收购山西杏花村国际贸易公司部分资产(以地区性销售公司为主)。上述两次收购均为关联交易,主要目的在于理顺公司销售渠道,并承接集团酒业资产整合注入。上述收购有助于优化公司治理结构,有利于公司长远发展。 三、盈利预测与投资建议 预计18-20年公司实现营业收入85.7/109.7/133.9亿元,同比增长42%/28%/22%;预计18-20年公司归属母公司净利润为14.8/18.9/23.9亿元,同比增长56%/28%/26%,按照最新股本对应EPS为1.70/2.18/2.75元,目前股价对应PE为23/18/14倍。目前白酒板块整体估值为23倍,公司估值水平与行业一致,考虑到股权激励与资产整合将激发公司长期内生增长动力,预计未来公司业绩增速将快于行业平均水平,估值具备进一步下降潜力。综上,给予“推荐”评级。 四、风险提示: 白酒业务扩张速度不及预期,毛利率明显下滑,食品安全问题等。
山西汾酒 食品饮料行业 2019-02-01 39.46 -- -- 56.56 43.34%
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利润基本符合市场预期,青花系列预计持续高增长:公司全年利润同比增50%-60%,预计Q4利润增58%左右,符合市场预期。预计青花系列全年收入增速仍然维持60%以上,波汾认知度较高,预计2018年增速在30%以上,腰部产品金奖及老白汾预计增速维持在20%以上。青花系列占比进一步提升至25%以上,产品结构进一步优化。草根调研了解到,青花系列放量已超5000吨,持续维持高速发展。汾酒公司志向高远,将持续重点打造青花系列,预计2020年青花系列将达50亿元规模。 省外市场多点开花,未来将重点打造潜力市场:环山西市场(鲁豫、京津冀、西北)始终稳健增长,贡献主要增长。省外重点市场如山东、河南,天津,内蒙等地多点开花。潜力市场如上海,江苏,浙江,新疆等也有望贡献增量。公司未来主要精力仍在环山西市场,以点带面整体增长。预计2019年Q1有望完成全年任务的35%,收入预计同增24%左右。 引入战投,股权激励落地,改革有望释放新动力:2018年是汾酒改革的元年,改革动作颇多,继转让股权引入战投后,又在12月制定股权激励方案,显示汾酒对持续稳健增长的信心。华润进驻公司后,将同汾酒公司协同营销,借助华润的渠道导入汾酒的产品,目前了解到,北京华润雪花的经销商已全部为波汾产品的经销商,预计未来华润及汾酒将加大协同营销力度。 投资策略: 2018年完美收官,期待2019年深化改革与营销。省外市场有望多点开花,青花继续高增长,产品结构有望进一步优化。公司公告利润增速较我们之前的预期略低,小幅下调2018-2020年EPS预测至1.72元、2.18元及2.61元。维持“买入”评级。
山西汾酒 食品饮料行业 2019-02-01 39.46 -- -- 56.56 43.34%
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业绩符合预期,基本完成全年目标。汾酒多次在会议上指出“三步并作两步走,三年任务两年完成”,2018年集团公司预计完成销售160亿元,其中,酒类销售110亿元,同比增长34%,酒类利润同比增长57%,已经完成了年度责任书考核目标。预计18年上市公司全年收入约为90亿元,同比增长约50%。业绩预增的主要原因:2018年,公司在不断深化改革进程中,持续优化经销商结构、区域布局,持续推进模式创新、人才建设、管理提升,推行“强激励、硬约束”激励考核机制,营销团队规模质量双向提升。 全年省外市场预计更快增长,青花系列维持高增长。市场端,汾酒2018年聚焦发展“1+3”板块市场,表现好的市场持续推进,表现不好的市场通过山西市场来“补”。18年前三季度,前三季度环山西市场和山西市场贡献88-90%,其中山东、河南翻倍,内蒙、天津等完成的也好,北京地区略低于预期,预计四季度山西市场将有所放量,整体来看,全年省外市场预计将取得更快增长。产品端,公司的产品策略是抓两头带中间,青花系列18年前三季度70%以上增长,预计全年60%以上增长,青花系列占营业收入约为25%;波汾系列18年放量放得多,波汾增幅30%以上(不含定制酒),占营业收入约为25%-30%,19年还会持续;腰部产品20%以上增长。 19年环山西市场保持合理增速,增长主要来自点状市场。由于省外市场渠道建设处于初期,2017年公司以时间换空间,将增长压力放到省内。2018年汾酒将聚焦发展“1+3”板块市场,并制定3个亿元市场和20个机会市场。18年的调整过来的几个重点市场,给予喘息的机会,向高质量常规发展。所以,19年的增长主要来自除山西及环山西之外的潜力市场,这些市场经过调整,目前发力很小。预计上海市场18年6千万,19年目标1个多亿;浙江18年7千万,19年目标1.5个亿;江苏18年8千万,19年目标也是1个多亿,另外一些边缘市场,比如云南、新疆等,发展也很好。目前这些有潜力的市场中,1月份的销售任务完成全年任务的20%以上。 投资建议 我们认为山西汾酒会继续保持向上发展的趋势,考虑到其强大的品牌力,以及华润入股汾酒将在管理层面和市场协同方面组成小组,提升汾酒的管理和运营水平等。我们对原盈利预测进行修正,预计2018-2020年公司归母净利润为14.67亿、20.36亿、26.22亿,EPS分别为1.69元、2.35元、3.03元,PE分别为24倍、17倍、13倍。维持“买入”评级。 存在风险 国企改革进度不达预期,省外扩张不达预期,宏观经济风险
山西汾酒 食品饮料行业 2019-01-31 39.50 -- -- 56.56 43.19%
60.60 53.42% -- 详细
事件:公司发布18年业绩预告,全年实现归母净利润同比增长50%-60%,对应14.2-15.1亿元,其中18Q4归母净利润1.5亿元-2.5亿元,对应增速10%-78%,扣非前后归母净利润及增速基本一致。 全年大概率完成任务量,四季度重拾高增长。年初制定三步分两步走规划,依据草根调研,Q3部分区域停止发货,Q4增加发货量,全年大概率完成任务量,收入达到90亿元左右,四季度重拾高增长。全年来看,环山西市场取得重大胜利,大部分区域呈现翻番增长,产品结构升级明显,估计青花系列增速在70%-80%左右,低端玻汾表现靓丽,政策全面放开,估计增速达到30%以上,同时叠加部分集团低端产品整合,低端产品增速更加乐观。18Q4重拾高增长,省内市场节前备货力度也较大,青花、老白汾等增速较为乐观。 省内和环山西市场关注价格和动销情况,19年重点开拓环山西之外的市场。18年公司深耕省内市场,产品结构升级显著,渠道下沉扩充明显;同时重点开拓环山西市场,目前来看,前期招商基本完毕,渠道下沉和精耕是重点;但值得重视的是铺货阶段告一段落,在行业下行、部分高端酒和次高端批价下移、市场促销活动增加、竞争加剧的情况下,省内和环山西市场重点关注价格和终端动销情况。19年公司将重点开拓环山西之外的市场,华东和广东等市场会作为重点发力,规模亿元以上市场均值得重视。 行业依然承压,短期内难以出现反转。目前经济下行的态势依然明显,行业继续承压;18年春节之后,高端酒批价下滑,二三季度小幅控量保价,中秋国庆增加投放,节后批价又小幅下移,同时次高端批价也出现下滑;19年春节前看,茅台动销依然理想,五粮液批价调整之后,部分区域反馈出货量有所增加,但真正考验中高端白酒价格时期在19年春节之后,叠加18Q1高基数,19Q1及以后才是真正考验中高端白酒价格体系和报表时刻(经济下行带来节日消费效应更加明显+18Q1高基数);同时,虽然这波白酒周期渠道库存较上轮偏低,但与17年四季度之前相比,渠道库存明显增加,短期内难说行业出现反转,继续紧盯节后价格表现及动销情况。 盈利预测与评级。预计2018-2020年EPS分别为1.71元、2.28元、2.86元,对应动态PE分别为22倍、17倍、13倍,未来三年收入和归母净利润将分别保持33%、38%的复合增长率。考虑到公司快速市场开拓和品牌力的溢价,维持“买入”评级。 风险提示:市场开拓或不达预期;行业增速大幅放缓风险。
山西汾酒 食品饮料行业 2019-01-31 39.50 -- -- 56.56 43.19%
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事件:公司预计2018年度实现归母净利润约14.16~15.10亿元,同比增长50%-60%。 业绩高增符合预期,青花系列持续放量。根据公司业绩指引,四季度公司延续前三季度高增长,对应收入端我们预计全年收入约为90亿元,同比增长约50%,业绩增速快于收入增速的原因在于高端产品放量、产品结构上移。分产品而言,公司坚持抓两头、带中间的策略,我们预计青花系列全年增速约为70%,四季度增速略有放缓,预计玻汾系列增长约30%,中间产品老白汾主要面向省内,巴拿马金奖作为升级产品仍处于省外拓展期;产品结构方面,我们预计青花、老白汾和金奖收入基本持平,青花占比约为25%,玻汾占比约为25%-30%。分市场来看,前三季度环山西市场和山西市场贡献主要增量,收入占比达到88%-90%,其中预计河南、山东市场翻倍增长,北京、陕西市场略逊于预期,预计四季度山西市场将有所放量,全年来看省外市场预计将取得更快增长。 2019年规划积极,省外市场厚积薄发。按照股权激励考核目标,2019年收入增速约27%,这一目标的主要增长点在于除山西和环山西之外的广大省外市场,预计上海市场由2018年的6000万做到1亿,浙江从7000万做到1.5亿,江苏从8000万做到1个多亿,广东从1亿做到1.8亿,省外市场经过两年调整蓄势明显,从1月销售情况来看上述市场的全年目标完成率均超过20%。渠道管控方面,公司对营销人员将由过程考核变为指标考核,并改善薪酬结构的平均性,考核目标以收入为主,同时加强对费效比和回款的考核。 关注华润战投协同作用,期待改革释放红利。在与华润的合作方面,公司2018年做了大量基础工作,一方面学习其管理、用人、营销等先进机制,公司内部治理结构将积极优化,另一方面将充分利用华润渠道资源,2019年将试点导入适合其渠道销售的量身定做的产品,我们认为2019年营销和管理上的协同效应有望得到体现。此外,公司股权激励落地,公司制定高目标的底气在于公司从14年下半年开始补短板,产品布局与渠道网络已梳理到位,有望迎来势能释放的窗口期。我们认为汾酒品牌优势在持续放大,省外市场加速增长,空白市场有待进一步开发,未来发展潜力仍旧充足,在华润入股和内部股权激励等机制改善下,来年改革红利有望加速释放,完成业绩考核目标值得期待。 投资建议:维持“买入”评级。我们预计公司2018-2020年营业收入分别为90.43/108.81/126.59亿元,同比增长49.78%/20.33%/16.34%;净利润分别为14.87/18.17/21.67亿元,同比增长57.54%/22.17%/19.25%,对应EPS分别为1.72/2.10/2.50元。 风险提示:三公消费限制力度加大;次高端酒竞争加剧;食品品质事故。
山西汾酒 食品饮料行业 2019-01-31 39.50 -- -- 56.56 43.19%
60.60 53.42% -- 详细
事件:公司发布2018年度业绩预增公告,公司净利润预计增加4.72亿到5.66亿,同比增加50%-60%。我们在业绩前瞻中预测公司2018年归母净利润同比增长56%,公司业绩符合预期。 投资评级与估值:略下调2018年盈利预测,维持2019-2020年盈利预测,预测2018-2020年EPS 为1.7元、2.2元、2.71元(前次为1.73元、2.2元、2.71元),同比增长56%、30%、23%,当前股价对应2019-2020年PE 分别为17x、14x,维持买入评级。我们看好公司的核心逻辑是:1、品牌上,汾酒是清香鼻祖,具有深厚的品牌底蕴,品质得到行业及消费者一致认可,具备快速恢复的基础;2、产品上,青花具备全国化潜质,目前体量仍小未来增长空间仍大;3、营销上,公司强化费用的执行和落地,强化销售团队建设与消费者培育,通过省外扩张与省内精耕形成巨大增长空间;4、国企改革使公司迎来重要发展机遇,公司在品牌、产品、渠道和团队建设、激励方面已发生积极变化,并且注重发展的质量和过程,未来改革红利将持续释放,激发中长期增长潜力。 18年青花如期高增,预计19年春节回款占比与去年同期相当。2018年汾酒集团预计完成销售160亿,其中酒类销售110亿,同比增长34%,酒类利润同比增长57%。结合渠道反馈,我们预计汾酒销售公司2018年略超额完成任务,同比增长35%以上。考虑到系列酒、定制酒、竹叶青等产品销售情况,我们预计18年汾酒收入90-95亿,同比增长50%以上。分产品看,预计青花收入增长60%以上,占比达到25%以上,占比提升4个百分点左右,销量2700吨以上已超过历史高点水平。分区域看,省内市场基础扎实18年良性增长且超额完成任务,实现30%以上增长,省外市场有所分化,部分市场(例如北京、天津)由于前期市场基础不牢靠,18年未顺利完成全年任务,但整体上保证良性增长。整体上,预计省外增速快于省内,省外收入占比有所提升。从19年春节回款和销售情况来看,预计回款占比与去年同期水平相当,同比增速30%以上。省外青花20批价330,成交价360-400,青花30批价500-530,成交价550-600,除常规返利外,春节期间有一定的费用投放,当前库存和价盘均处于合理水平。机遇与挑战并存,公司对2019年仍有信心。展望2019年,外部环境机遇与挑战并存,汾酒仍对明年增长充满信心。结合汾酒限制性股权激励计划的业绩承诺与渠道反馈,我们预计2019年汾酒整体任务增长25%以上(考虑到集团酒类资产的整体注入,预计2019年整体增长目标30%以上),青花增长目标30%以上,产品战略上仍然靠青花和玻汾两头拉动。2019年汾酒要确保50亿的基地市场、五个5亿以上的核心市场、15个亿元以上的规模性市场,并确保两个30亿超级单品系列。 国企改革激发内生动力,看好汾酒长期改善空间。国企改革使公司迎来重要发展机遇,2017年以来,公司在品牌、产品、渠道、团队建设和激励方面都发生了积极变化,并且注重发展质量和过程。在股权激励方面,汾酒已推出限制性股权激励计划,未来将进一步扩大激励的覆盖面,进一步激发核心员工的内生动力。在与华润的合作方面,下一步将在管理和营销两个方面,发挥协同效应。2019年将是汾酒改革的攻坚期,将以“动力变革、效率变革、质量变革”为方向,注重速度与质量,将变革持续推进。 股价上涨的催化剂:业绩超预期核心风险假设:经济下行影响高端白酒需求
山西汾酒 食品饮料行业 2019-01-30 38.58 -- -- 56.56 46.60%
60.60 57.08% -- 详细
省外渠道扩张推动收入加速增长,结构升级带动盈利能力提升 公司公告称预计2018年度实现归母净利润14.16-15.10亿元,同比增长50%-60%。单四季度实现归母净利润1.52-2.46亿元,同比增长9.35%-76.98%。据中国网,公司控股股东汾酒集团2018年预计实现酒类收入110亿元(含税,不含税约95亿元),增长34%,利润增长57%。由于集团酒类收入中仍包含少量杏花村品牌收入,我们预计上市公司2018年收入略低于集团,保持了较快增长,推算单四季度收入增长明显有所加速。一方面,公司省外仍在渠道扩张;另外一方面,据搜狐网,金奖20于19年初提高了出厂价,我们预计经销商在金奖提价和青花涨价预期下加快进货。参照集团酒类利润增速,我们预计公司2018年净利润增速略高于收入增速,预计主要是因为结构升级带动盈利能力有所提升。 公司19年将继续深化变革,不断释放改革红利 19年公司将继续在动力、效率和质量三方面进行变革,改革红利不断释放。根据股权激励目标要求,若18年收入增长50%,预计2019年收入至少需要实现27%的增长。我们预计19年公司收入有望保持稳健增长。 盈利预测 公司渠道扩张有望推动收入保持稳健增长,我们预计18-20年公司收入分别为90.06/115.15/133.39亿元,同比增长49.16%/27.87%/15.84%;归母净利润分别为14.64/18.76/21.90亿元,同比增长55.04%/28.15%/16.75%;EPS分别为1.69/2.17/2.53元/股,对应PE为21/16/14倍。公司近三年历史PE估值中枢均保持在20倍以上,我们预计公司未来仍能保持良好的经营业绩增长态势,考虑到公司19年对应估值为倍,我们预计估值有上升空间,维持买入评级。 风险提示:宏观经济放缓超出预期,会影响白酒商务消费需求。消费升级低于预期,次高端扩容受影响。食品安全风险。
山西汾酒 食品饮料行业 2019-01-09 33.60 -- -- 42.50 26.49%
60.60 80.36% -- 详细
事件:12月26日,以“荣耀同行,汾享未来”为主题的2018汾酒全球经销商大会在广州举行。 投资评级与估值:维持盈利预测,预测2018-2020年EPS为1.73元、2.2元、2.71元,同比增长59%、27%、23%,当前股价对应2018-2020年PE分别为20x、16x、13x,维持买入评级。尽管短期看,行业需求存在宏观经济放缓带来的外部压力,但汾酒的品牌底蕴和酒质的优势依然突出,并且公司已大力推进国企改革,引入华润做战投,股权激励落地。中长期看,以青花为代表的中高端产品和公司的管理效率、盈利能力依然具有较大的发展和提升空间,看好公司中长期成长潜力。 2018年酒类销售增长34%,青花增幅55%以上。2018年集团公司预计完成销售160亿,其中酒类销售110亿,同比增长34%,酒类利润同比增长57%。结合渠道反馈,我们预计销售公司已顺利完成全年任务,同比增长30%以上,我们维持对公司全年90.2亿收入和15.02亿归母净利润的判断,对应单四季度收入与归母净利润增速分别为78%/71%.从产品结构看,玻汾、老白汾系列、巴拿马金奖系列、青花系列四大系列产品销售占比高达97%,5亿元单品、10亿元系列产品分布在高中低各个主导价格区间。青花系列增幅55%以上,结合渠道反馈,预计青花2018年实现销量2500吨以上,超2012年高点水平,占比提升5个百分点左右。当前渠道库存相对合理,各区域存在差异,价盘基本稳定,青花20批价330-350元,终端成交价380-400元,青花300批价500-520元,终端成交价600元左右。从区域结构看,四大板块市场销售占比高达88%,京津冀、河南、山东、内蒙等市场成为汾酒全国化重点市场,各区域根据地逐步形成。 机遇与挑战并存,公司对2019年仍有信心。展望2019年,外部环境机遇与挑战并存,汾酒仍对明年增长充满信心。结合汾酒限制性股权激励计划的业绩承诺与渠道反馈,我们预计2019年汾酒整体任务实现25%以上增长,四大主要系列产品增长目标30%左右。2019年汾酒要确保50亿的基地市场、五个5亿以上的核心市场、15个亿元以上的规模性市场,并确保两个30亿超级单品系列。 国企改革激发内生动力,看好汾酒长期改善空间。国企改革使公司迎来重要发展机遇,2017年以来,公司在品牌、产品、渠道、团队建设和激励方面都发生了积极变化,并且注重发展质量和过程。在股权激励方面,汾酒已推出限制性股权激励计划,未来将进一步扩大激励的覆盖面,进一步激发核心员工的内生动力。在与华润的合作方面,下一步将在管理和营销两个方面,发挥协同效应。2019年将是汾酒改革的攻坚期,将以“动力变革、效率变革、质量变革”为方向,注重速度与质量,将变革持续推进。 股价上涨的催化剂:业绩超预期 核心风险假设:经济下行影响高端白酒需求。
山西汾酒 食品饮料行业 2018-12-18 39.00 -- -- 38.96 -0.10%
60.60 55.38%
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健全长效激励机制,提高核心员工积极性 公司公告称计划向公司高级管理人员、中层管理人员及核心技术(业务)人员授予不超过650万股限制性股票,约占股本的0.75%。其中,首次授予397人共590万股,其中核心高管李俊等8人每人5万股,预留60万股。授予价格为每股19.28元。向管理人员和核心业务骨干授予限制性股票将有效健全激励机制,充分调动员工积极性。 激励计划对收入和ROE进行考核,公司可能会加大市场投入 解除限售条件为2019-2021年ROE不低于22%,且不低于同行业对标企业75分位值水平;以2017年为基数,2019-2021年营收增长率不低于90%/120%/150%,且不低于同行业对标企业75分位值水平;2019-2021年主营业务收入占营收的比例不低于90%。按照18年收入实现40%左右增长,2019-2021年收入要分别实现35.34%/15.79%/13.64%的增长,达到114.71/132.82/150.94亿元。按历史分红数据,假设50%的分红率,按照18年净利润实现40%左右的增长,19-21年净利润只需增长4%/12%/12%即可实现22%以上的ROE。可见ROE指标对公司的约束相对较小。我们预计在行业放缓背景下,公司会加大市场投入进行渠道深耕培育消费者,以保障收入实现稳健的增长。 盈利预测 我们预计18-20年公司收入分别为84.76/115.54/134.57亿元,同比增长40.39%/36.32%/16.47%,归母净利润分别为13.21/16.71/19.78亿元,同比增长39.93%/26.49%/18.39%,EPS分别为1.53/1.93/2.28元/股,按最新收盘价对应PE为25/20/17倍,2019年PEG小于1,我们认为公司当前价值被低估,看好公司收入的持续稳健增长,维持买入评级。 风险提示:宏观经济放缓超出预期,会影响白酒商务消费需求。消费升级低于预期,次高端扩容受影响。食品安全风险。
山西汾酒 食品饮料行业 2018-12-18 39.00 54.00 -- 38.96 -0.10%
60.60 55.38%
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事件:公司披露限制性股票激励草案。 激励力度中规中矩,意义却十分重大。公司董事会审议通过《2018年限制性股票激励计划(草案)及其摘要》,计划拟向激励对象授予不超过650万股限制性股票,约占公司股本总额86584.83万股的0.75%。其中,首次授予590 万股,预留60万股,计划首次授予的激励对象为397人。汾酒集团自2017年2月同山西省国资委签订目标责任书拉开国企改革大幕,成为山西省国企改革第一批试点企业,一直被赋予了重要改革象征意义,本次激励无疑是深化国企改革的重大进步举措。 明确业绩考核目标,提前给予未来指引。激励计划草案当中明确了业绩考核目标,以2017年为基数,从三个维度给予目标要求,即2019-2021年ROE均不低于22%且不低于同行业75分位;2019-2021营业收入相对2017增长分别90%、120%和150%且不低于同行75分位;主营收入占比营业收入不低于90%。公司2017年ROE约19%,2018年陆续整理集团相关资产,购入低ROE资产(如杏花村国贸旗下相关资产,发展区销售公司控股权)等,22%的扣非ROE要求并不低。我们认为激励草案当中明确的业绩考核目标具有一定达成刚性,基本可理解为是未来的经营目标指引提前释出。 国改关键举措持续落地,后续仍有期待。公司国企改革重要举措陆续落地,包括引入战投(目前华润已经完成战略入股)、集团资产注入(酒业资产梳理和购入正在持续推进)、股权激励(董事会已经审议通过限制性股票激励草案),后续我们认为和华润的深入合作仍有想象空间,华润雪花董事长和总经理进入公司董事会,双方交流互动不断,华润在快消品中的经验和较强的渠道资源将为公司全国化拓展提供帮助,同时公司中低端产品与啤酒有很强渠道共享机会,未来互动发展可期。 投资建议:维持买入-A投资评级,维持6个月目标价54.00元。我们预计公司2018年-2019年的每股收益分别为1.71元和2.32元,目标价相当于2019年23倍。我们看好公司基本面改善以及品类崛起带来的市值成长。 风险提示:宏观形势变化导致市场需求减弱销售不达预期;竞争加剧导致销售费用率居高不下。
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事件:公司发布《2018年限制性股票激励计划(草案)》,拟向激励对象授予不超过650万股限制性股票,约占本计划提交股东大会审议之前公司股本总额的0.75%。 投资评级与估值:维持盈利预测,预测2018-2020年EPS 为1.73元、2.2元、2.71元,同比增长59%、27%、23%,当前股价对应2018-2020年PE 分别为22x、17x、14x,维持买入评级。尽管短期看,行业需求存在宏观经济放缓带来的外部压力,但汾酒的品牌底蕴和酒质的优势依然突出,并且公司已大力推进国企改革,引入华润做战投,股权激励落地。中长期看,以青花为代表的中高端产品和公司的管理效率、盈利能力依然具有较大的发展和提升空间,看好公司中长期成长潜力。 股权激励落地时点超预期,业绩承诺彰显公司中长期增长信心。从激励落地的时点来看,受宏观经济和大环境影响,三季度起名酒整体动销增速有所放缓,但从渠道库存和价盘表现来看,行业调整整体可控,各名酒仍然维持良性增长的态势,汾酒在行业有所调整的阶段将股权激励落地,充分彰显了公司对中长期增长的信心,激励落地时点超预期。从业绩承诺来看,结合渠道反馈,基于2018年销售情况,预计2019年收入增长目标25%以上,2019-2021三年收入复合增速20%左右。2019-2021年净资产收益率不低于22%,相比于2014-2017年的ROE 水平明显提升。公司在保证高质量增长的基础上制定了相对理性的业绩目标,我们认为,青花高增长与省外扩张的空间仍大,汾酒与华润未来也会发挥协同效应,充分保障业绩目标的完成。从激励对象来看,激励对象涉及到中高层管理人员397名,受众广泛。 青花中长期增长空间仍大,目前渠道表现相对良性。三季度由于公司主动控货,青花增速放缓,结合渠道反馈,预计18年全年青花实现3000吨左右销量,超2012年高点水平,预计18年全年青花收入实现60%以上增长,占比提升5个百分点左右,产品结构提升。 中长期看,青花具备全国化的潜质,增长空间仍大。目前渠道库存处于合理水平,价盘稳定未出现明显松动,青花20批价330-350,终端成交价接近400,青花30批价500左右,终端成交价550-600。2017-2018年汾酒挺价效果明显,由于采取全控价模式,渠道利润得以充分保证。从各区域表现来看,强势区域(如山西、河南)稳扎稳打,实现高质量的高增长,部分区域(如北京、天津)由于前期根基不牢,出现了窜货、价盘不稳等情况,三季度公司对各片区进行了人员调整,调整到位后采取措施逐步夯实市场基础。结合渠道反馈,我们预计销售公司到11月底完成全年任务90%以上,同比增长30%以上,我们维持对公司全年90.2亿收入和15.02亿净利润的预测,对应单四季度收入与归母净利润增速分别是78%/71%。
山西汾酒 食品饮料行业 2018-12-18 39.00 -- -- 38.96 -0.10%
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山西汾酒 食品饮料行业 2018-12-17 39.30 55.50 -- 39.89 1.50%
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实施股权激励,收购集团销售公司股权,国改三板斧扎实推进。本次股权激励方案拟授予限制性股票不超过650万股(占比0.75%),授予价19.28元,授予激励对象397人,包括部分高管、中层管理人员及核心技术人员,覆盖面较广。2017年国资委与集团签订目标责任书,亦明确提出三年内推进集团整体上市及员工持股试点,公司此前也承诺2019年6月底前制定管理层股权激励计划。此外,公司拟以现金1.22亿元收购集团酒业发展区销售公司51%股权,进一步加快集团酒业资产注入并表。我们认为,此次实施股权激励,意味着集团国改以来三板斧(集团资产注入、引入战投华润、实施股权激励)陆续落地扎实推进,带来公司经营面貌积极转变。 业绩考核目标积极,ROE 及同行比较指标彰显信心。从方案业绩考核条件来看,要求2019-2021年ROE均不低于22%,主营业务收入占比均不低于90%,以2017年业绩为基数,2019-2021年收入增速不低于90%、120%和150%,即2021年收入达151亿元,4年CAGR 达25.7%。若按我们18年收入增速预测,公司在19-21年的收入增速考核目标分别为32.4%、15.8%和13.6%。考虑到ROE限制,预计利润指标亦有要求。此外,收入增速及ROE 考核指标均不低于同行业对标企业75分位值水平,引入同行业可比公司作为参考指标,延续了此前国改目标设定上市公司排名要求,有利于提升公司的行业地位。此外,发展区销售公司2018年1-10月收入2.1亿元,主营集团杏花村等产品,预计19年贡献收入2亿元以上,有助于公司整体业绩考核目标实现。我们认为,股权激励对应的业绩考核目标积极,收入增速规划表明公司仍将继续推进全国化布局,ROE 及同行比较指标亦表明较强发展信心。 华润营销协同方案呼之欲出,明年协同效应值得期待。近期汾酒集团与华润创业战略合作工作坊举行,集团董事长李秋喜等与华润集团陈朗等领导共同参加,会议提出了“三台三共”的建议,即:创建平台,搭建舞台,构建站台;资源共享,市场共建,未来共赢。华润集团领导要求华润创业、华润雪花啤酒努力做好与汾酒集团的协同合作。此外,根据渠道调研了解,汾酒与华润营销协同方案基本确定,未来华润预计会扮演平台商角色,独立运作汾酒空白市场,在公司目前省外3+3+20市场基础上目标实现更快的全国化布局,在华东华南市场汾酒产品已逐步导入华润超市等现有渠道。我们认为,汾酒引入华润战投,治理结构完善和发挥渠道协同是两大看点,华润方面已参与到汾酒董事会及管理层,凭借华润较强的消费品运作经验,未来渠道协同效应值得期待。 投资建议:集团国改以来,公司自上而下国改深化激发经营活力,自下而上内外兼修推动产品结构升级、渠道扩张以及营销模式改善。我们暂维持公司2018-2020年EPS 为1.76/2.22/2.70元预测,对应PE 为22/17/14倍,考虑到股权激励计划出台,业绩考核目标积极,国改三板斧逐步落地,短期提振市场信心,后续华润营销协同效应可期,公司中长期成长路径较为清晰,给予明年25倍PE,上调目标价至55.5元,上调至“强推”评级。 风险提示:宏观经济下行风险;次高端竞争加剧;渠道扩张不及预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名