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山西汾酒 食品饮料行业 2018-02-15 58.20 75.00 29.47% 60.00 3.09% -- 60.00 3.09% -- 详细
事件:据糖酒快讯报道,近期汾酒集团召开职代会,会上总结2017年工作和明确2018年工作思路和任务目标。2017年集团商品酒销量9.9万吨,同比增长47.77%,其中汾酒销售量创历史最好水平,达到4.8万吨,同比增长25.72%。2018年汾酒集团将紧紧咬住“三步并作两步走,三年任务两年完”的奋斗目标,奋力拼搏,其中商品酒收入确保实现94亿元,同比增长32.04%,力争实现100亿元;中高端商品酒销量要保持高速增长,其中青花汾酒销量增长不低于25%。 2018年高标准严要求,再提“三年任务两年完”。2017年9月份前后公司首次提出“三步并作两步走,三年任务两年完”的增长目标,即提前达到《任期经营业绩责任书(2017-2019)》要求的集团酒业收入103.74亿元目标。2017年公司营收和业绩显著提速,公司披露净利润增速在40%-60%,营收增速我们预计在35%-38%。2018年集团规划商品酒整体收入确保同比增长32.04%,我们预计股份公司收入增速更高;青花汾酒目标销量增长不低于25%,考虑价格变动因素(12月已经提价,提价效果将在2018年显现),预计青花汾酒系列收入同比增长目标更高。 深入推进国企改革,拟引入华润集团作为战略投资者,后续仍有期待。公司国企改革以同省政府签订《任期经营业绩责任书(2017-2019)》为标志拉开序幕。近期公司公告集团拟转让11.45%给予华润集团旗下控制企业,我们认为引入华润集团这种具备国际化视野和并购整合经验及能够优化上市公司治理结构的战略投资者,将实现强强联合,优势互补,促使山西汾酒的治理结构、决策体系和激励机制更加科学,提高山西汾酒面向市场的综合竞争力,利好公司长远发展。另外,《责任书》包含重大工作任务指标,具体为:“完成省委、省政府企业改革重大工作任务。积极推行员工持股改制试点。任期内力推汾酒集团整体上市”。我们认为公司深化国企改革仍有空间,后续仍有整体上市和员工持股等重要事项可以期待。 投资建议:维持买入-A评级,微调盈利预测,略提高目标价1元至75.00元。基于2017-2019年均净利增速超过50%预测,维持2018年pe/g0.6x估值,相当于40x市盈率。 风险提示:竞争加剧销售不达预期;以及国企改革进度的不确定性。
山西汾酒 食品饮料行业 2018-02-13 55.31 76.00 31.19% 60.00 8.48% -- 60.00 8.48% -- 详细
事件: 公司公告将汾酒集团所持上市公司11.45%股权转让予华润创业子公司华创鑫睿,转让价每股52.04元。 评论: 1、华润入驻迈出改革重要一步。在汾酒改革的大背景下,具备全球视野的华润成为战略投资者,对公司治理结构改善大有裨益;借助华润集团旗下子公司宣传和营销渠道网络,对汾酒渠道开发和品牌力有长远提升。华润入驻是汾酒改革的重要一步,根据集团混改方案的方向,多项改革措施有望循序展开,实现内部管理最优化,助力长远发展。 2、营销和人事改革早已开启,成效显著,开局良好。营销公司混改和销售团队市场化激励早已展开:集团在经营决策上给予充分自主权,缩短决策链条;干部竞争上岗,进行市场化招聘,自上而下激发团队活力。成绩斐然:17年集团酒业收入增长37%,虽相较前三季度放缓,仍超额完成全年任务,预计Q4收入增长放缓,主要系任务超额完成下,主动控制发货节奏,全年利润增长40-60%。渠道库存在三季度偏高后逐步恢复良性,一月份青花保持较快增长。 3、市场基础夯实,18年增长动力十足。展望18年核心市场的基础更加夯实:1)省内继续挤压为数不多的地方品牌,省外京津冀、鲁豫板块终端门店大幅增加,市场氛围逐步提升;2)终端价格逐步回升,渠道利润较低的问题扭转,由之前不足5%的渠道毛利逐步向10%靠近,库存也在恢复良性。18年是公司管理层继续奋发的一年,高端、次高端市场氛围继续向上,价量空间仍然具备,根据公司在各个大区制定的销售目标和市场趋势,一季度开局势必延续高增长,全年业绩预计也将继续超军令状目标。 4、期待治理结构超预期改革,助力持续增长。在之前报告中我们多次强调,如何把一时压力和决心转化为持续推力,将决定汾酒能否走多远,当前集团和股份公司治理结构改善,将铸就汾酒体系化推动力。随着改革进一步落实,之前市场担心的持续性问题也将得以解决:1)预期18年后华北以外市场日臻成熟,由点成面,成为新增长点;2)在中高端产品成为绝对主力基础上,费用销量提升,利润率在市场预期的20%基础上也有更高空间,如此汾酒的业绩和估值空间则可进一步打开。 5、改革红利持续释放,增长空间可看更远,维持“强烈推荐-A”评级。此前汾酒在管理层极强的决心和极佳的市场环境下,成绩斐然,唯缺股权上的激励和制衡,当前公司改革的步伐正在加速,省内仍有挖潜空间,省外华北市场夯实,其他区域有点到面,潜在市场足够支撑其持续增长。略调整17-19年9.57、15.96和22.10亿利润,省内费用低投入和产品结构升级,潜在利润率将继续拔高,收入增长持续性更强,给予19年30倍,对应一年目标市值660亿,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:改革不达预期,省外竞争激烈。
山西汾酒 食品饮料行业 2018-02-13 55.31 67.00 15.66% 60.00 8.48% -- 60.00 8.48% -- 详细
1. 引入华润,营销管理不断变革。 公司与华润集团于2017年6月开始商谈合作,相关事项的框架方案与商洽沟通工作已基本完成。2017年华润入股的前期准备已经开始,公司改革 董事会形成有效制衡机制,华润进入后确定成立管理提成小组和营销协同 小组,管理提成小组负责人力资源绩效考核体系与激励体系的建设,营销协同小组就汾酒营销能力提升、模式改变、区域市场特别是省外市场拓展进行全方位对接。华润入股后会利用其管理营销经验帮助公司提升运营管理水平,省外有望与华润现有成熟渠道进行嫁接。 2. 抓两头带中间,差异化突出重围。 公司主要采取抓两头带中间的策略,一方面重点发展高端青花系列,另一方面发展玻汾为主的低价白酒。其中,玻汾系列凭借其产品价格和香型的差异化,在省外拓展有较大优势,市场扩张速度较快。 3. 以点带面,稳步拓展省外市场。 引入华润后,公司渠道模式有望借鉴华润雪花丰富的营销经验,预计将借助雪花现有成熟渠道,自建团队,拓展薄弱或者空白市场。计划先选取两个城市作为试点,以点带面,稳步拓展省外市场。其中,就河南市场而言,公司将集中拓展豫北市场,同时对其他地区(豫中、豫南、豫东等薄弱市场)进行结构性剖析。 4. 投资建议: 我们预计公司17/18/19年归母净利润分别为9.48/14.34/19.45亿元,对应PE 为50/33倍。华润入股后,公司不断推进营销管理制度化建设,另一方面,青花系列定位次高端市场享受消费升级红利。给予19年30倍PE,对应目标价67元,上调至“强烈推荐”评级。 5. 风险提示: 宏观经济下行;省外市场表现不及预期;食品安全问题。
山西汾酒 食品饮料行业 2018-02-12 52.47 75.30 29.98% 60.00 14.35% -- 60.00 14.35% -- 详细
事件:汾酒集团公司将以协议转让方式,将其持有的山西汾酒99,154,497股人民币普通股股份及相关权益(占总股本的11.45%)转让给华创鑫睿(华润集团旗下公司),转让价为52.04元/股,转让总价款为51.6亿元。 引进央企做战投,再表国企改革决心 自2017年汾酒集团作为山西省国改试点企业开始,汾酒的改革力度就不断超出市场预期。根据公司业绩预告显示,2017年,公司预计实现归母净利润7.1-8.31亿,同比增长40%-60%。去年12月26日,汾酒选在厦门召开全国经销商大会,重提2018年集团酒类业务收入百亿目标。此次引进央企作为战投,也是再次表明公司推进国改的决心。 华创鑫睿是华润旗下公司,长期协同效应可期 华创鑫睿是华润创业有限公司的控股子公司,华润创业有限公司是华润集团综合消费品及零售服务业务的战略业务单元,主营业务包括啤酒、食品、饮品三大板块。其中啤酒业务--华润雪花啤酒有限公司,是中国最大的啤酒生产及销售企业,中国市场占有率超过 26%。我们认为,此次引进华创鑫睿作为战略投资者,对上市公司而言有多重利好。一方面,汾酒可借助华润集团旗下优质渠道资源,实现优势互补,帮助上市公司实现对较弱市场的覆盖;另一方面,华润集团在世界500强企业排名86位,拥有全球化的视野和多年快消品管理经验,未来有望派驻董事,有助于提高上市公司管理效率,帮上市公司建立一整套长效发展机制。 2018年一月份动销较好,一季度有望再次迎来开门红 据渠道调研情况来看,2017年很多地区经销商都提前完成了全年任务,年底库存维持在低位。再加上2018年春节的时点比较靠后,旺季时间较长,从一月份渠道调研情况来看,公司产品动销非常良好。另外,2017年公司多次上调青花、老白汾和玻汾系列产品的出厂价,2018年一季度产品均价同比已提升不少。综合考虑公司产品量价变化以及春节因素,我们认为今年一季度公司业绩增速有望高于全年水平,公司有望再次迎来开门红。 盈利预测与评级 我们认为,即使不考虑此次引进战投,汾酒依靠自身潜力挖掘要完成2018年的增长目标难度也不大。此次引进战投,我们认为,上市公司更多的是为长远发展考虑。通过引进一个具有全球视野和多年快消品经营经验的企业,有助于帮助上市公司建立长效发展机制,为长期健康发展奠定基础,实现汾酒回归一线白酒阵营的目标。我们预测公司2017-2019年EPS分别为1.12/1.79/2.51,对应PE分别为47.82/29.89/21.35。 由于近期发改委约谈了多家白酒企业,行业涨价风潮受到了一定抑制,导致白酒板块近期回调幅度较大。我们认为,随着白酒逻辑重构,未来市场对白酒上市公司的估值可能会更趋于理性,投资收益将更多的是受业绩增长带动。因此,我们给予公司2019年30倍估值,目标价75.3元,维持“买入”评级。 风险提示:公司改革不及预期,高档白酒增长不及预期。
山西汾酒 食品饮料行业 2018-02-08 53.98 81.50 40.69% 60.00 11.15% -- 60.00 11.15% -- 详细
股权分散度与企业经营情况呈正相关:通过分析发现大股东比例低的企业相对大股东比例高的公司表现出更高的管理能力与经营能力也就是说降低国有控股比例能够有效激发企业的活力。我们选取了不同行业中国有控股占比高低不同的公司做相应的分析。可以发现,无论是在白酒(山西汾酒与洋河股份)中还是食品(中炬高新与伊利股份)中这一理论都适用。 国改新突破,汾酒有望成为白酒中的伊利:A)近年来,国企经营效率低的问题受到重视,各地皆采取举措进行国改。我们认为主要体现在两方面:一是提高国有资产的运营效率,二是由“管资产”向“管资本”转变。B)在此背景下,推动汾酒提升自我机制建设,机制上的变化有助于激发管理层的积极性、进一步提升汾酒的利润率,降费用与提利润共同进行。通过其他相近毛利与产品结构白酒公司的比较,我们可以发现,目前汾酒在提升利润率与降低费用上还有很大的提升空间。在毛利率相近的情况下,汾酒的管理费用率与销售费用率都要高于同类公司(洋河、老窖)。 华润入股后助力汾酒渠道建设:第一汾酒可以通过华润已有的渠道和终端实现突破,第二通过华润入股(华润拥有很多做大做强消费品的经验)在战略上帮助汾酒提升能力,第三在保值增值上倒逼汾酒继续做大市值,确保上市公司和二级市场利益一致。 汾酒国改树立成功典范,有助推动白酒行业改革:大股东股权比例降低是国企改革的核心,用二级市场利益一致的机制替代缺乏主体意识的思维解决了授人鱼不如授人以渔。汾酒在白酒行业走在了最前面,作为品牌力很强的清香龙头企业,这种改变对行业的优化意义深远。汾酒国改为白酒企业国改提供了一个成功的范本,有助于推动整个行业的国改。白酒行业国有占股比例高的公司还有很多,例如茅台、五粮液等,国有控股比例都在50%以上。汾酒率先引入战投,符合自身发展的需要同时也有助于推动白酒行业向更为市场化转变。 盈利预测:考虑到引入战投与股权多元化建设的助力是一个长期过程此次暂不上调盈利预测,预计17-19年收入62、85、115亿,根据计算目前同类白酒上市公司平均PS为9.67,结合汾酒向上发展的趋势我们认为汾酒可以保持一个较高的估值,给予18年8.3倍PS,目标价81.5元。 风险提示:国改表现不达预期,食品安全问题,区域扩张不达预期。
山西汾酒 食品饮料行业 2018-02-08 53.98 -- -- 60.00 11.15% -- 60.00 11.15% -- 详细
公司控股股东汾酒集团以协议转让的方式将其合计持有的山西汾酒9915.45万股份转让给华创鑫睿,占山西汾酒总股本的11.45%,每股转让价格52.04元,标的股份转让总价款51.6亿元,华创鑫睿通过本次交易取得的山西汾酒股份,自股票过户到华创鑫睿名下之日起60个月内将不以任何直接或间接方式转让或委托他人管理。 引入战投华润,继续深化改革。自2014年以来,公司就一直在子公司或者销售公司进行混改试点。2017年2月23日,集团董事长与国资委签订考核责任状,汾酒集团2017年至2019年酒类收入增长目标为30%、30%和20%,三年酒类利润增长目标均为25%。同时,设立奖惩措施,完不成经营目标,董事长将被解聘,利润总额目标考核与企业工资总额预算挂钩。2017年6月份,销售公司集体解聘副处级以上干部,采用聘任制,开启市场化用人机制改革。引入战略投资者后,汾酒集团及一致行动人持股比例将从70.67%下降至59.22%,股权结构的改变有助于推动公司治理结构、决策体系和激励机制的完善,混改稳步推进也表明公司兑现国改目标的坚定决心。 内外环境俱佳,继续快速增长。公司2017年四季度正式提出“三步并作两步走,三年任务两年完成”,要将省国资委下达的3年业绩考核力争在两年实现,2018年收入冲击100亿元目标。我们认为,从外部环境来看,中高端白酒景气度持续,一线酒经历2017年提价后为次高端打开价格空间,煤炭产业回暖,汾酒受益山西省内消费升级,公司外部环境好。从公司内部来看,混改推动公司治理结构改善,激励机制提升员工积极性。在内外环境俱佳的背景下,公司有望继续保持快速增长。 强强联手,推进汾酒全国化。华润创业旗下华润雪花是中国最大的啤酒企业,2016年销量超1100万千升,国内市占率超26%,啤酒和白酒同属酒类业务,在营销和渠道上可与汾酒形成部分协同效应。同时,华润集团旗下华润万家作为全国性零售连锁企业,覆盖全国29个省,2016年全国自营门店总数达3224家,实现销售1035亿元。汾酒的强势区域主要是环山西市场,未来可以通过华润覆盖全国的零售终端迅速提升汾酒渠道布局,助力汾酒开拓省外市场,加速汾酒全国化进程。 投资建议:预计2017-2019年EPS分别为1.07元、1.61元、2.11元,对应当前股价PE分别为55X、37X、28X。山西省内煤炭产业回暖,消费升级带动金奖产品放量,积极推动国企改革,业绩释放动力充足,维持“买入”评级。
山西汾酒 食品饮料行业 2018-02-07 52.99 -- -- 60.00 13.23% -- 60.00 13.23% -- 详细
评论: 关注混改:引入华润强援,改革有望提速。 公司最新财报显示汾酒集团持有山西汾酒股份6.06亿股,占总股本69.97%。转让后,华润集团附属公司持股比例达11.45%左右,将成为公司第二大股东。作为山西省重点国企混改试点企业,汾酒集团在山西国企改革2017年再次启动以来持续加快混改进度,此前已与山西国资委签订三年期目标责任书,此次引入兼具资金及渠道优势的华润集团不仅符合集团引入战投的择选要求,未来也有望借助华润集团深厚的多维资源与前瞻的战略理念实现经营层面的协同借鉴,有助于公司长期高质量发展。华润集团此前与山西国资委已就国改开展多次合作,如设立山西太行产业投资基金、参与晋煤总医院的重组改制,而且作为多元化的央企集团,华润旗下拥有雪花啤酒等知名酒类消费品牌,全国化渠道布局优势显著,此次入股汾酒有望为公司带来更多资源协作可能。引入战投实现了混改一大步,未来在集团资产注入、实施管理层持股和员工持股计划等改革方案仍值期待,此外公司亦积极尝试销售层面的激励改革,2017年12月福建汾酒与6家企业成立象屿汾酒销售有限公司,由销售商主导经营,不断强化渠道经销层面的激励作用。 聚焦业绩:提前完成目标轻装跨年,产品结构升级强化盈利。 此前汾酒经销商大会公布截止11月集团酒类收入同增40.68%,提前完成任务目标,并提出用两年完成三年考核目标。 随后汾酒集团公布2017年集团实现酒类收入预计同比增长36%以上,高于30%年度考核目标;实现酒类利润预计同比增长70%以上,高于25%年度考核目标。公司近期公告2017全年实现净利润同增同增40%-60%,Q4业绩增速放缓主因任务提前完成下调整发货节奏。各方数据均表明公司营收利润持续高增,我们认为业绩提升主要受益于产品结构升级,中高价酒增长显著:17前三季度中高价酒(主要含青花、老白汾)收入33亿元,收入占比达68.5%,环比H1的66.6%进一步提升约2pct,产品高端化趋势延续。调研显示,省外青花和省内金奖20均实现50%以上的增长,拉动中高端产品提升。公司集中资源打造次高端“青花系列”,随着次高端白酒市场扩容有望维持高速增长,玻汾持续受益低端消费升级诉求。整体产品结构持续提升,预计2018年公司毛利率,净利率有望再创新高。 展望2018:动销积极有望开门红,省外扩容目标可期。 调研显示,公司靠品牌力拉动自然动销,动销情况积极,当前经销商库存偏低,补库存下提价效果落实,终端挺价意愿强烈。公司要求18年Q1(从12.25号计算)销售完成率要达到45%,1月份给经销商的费用支持力度加大,进货积极性高,有望实现旺季开门红。区域销售来看,目前省外占比近40%,未来有望重点深耕山东、北京、河南等省外市场,逐步提升省外市场占比。2018年销售目标河南10亿,山东8亿,京津冀13.5亿,河北2.4亿,全国所有省区均要求至少增长30%以上,同时要求增加进店率,山东、济南等核心区域目前不足25%,未来要求至少提升到45%以上。公司改革成效显著,在考核和激励指引下,产品渠道和区域开拓更加顺畅,次高端青花系列提价升级改善渠道盈利,在营销队伍扩大及网点数量倍增的推动下,2018年有望延续40%以上增速,提前完成三年考核目标可期。 整体而言,我们看好公司产品升级、区域深耕、混改提效后获得持续高增长,预计公司2017-2019年EPS 分别为1.10/1.76/2.38元,对应59.6/37.2/27.5倍PE,维持“买入”评级。
山西汾酒 食品饮料行业 2018-02-07 52.99 -- -- 60.00 13.23% -- 60.00 13.23% -- 详细
事件: 公司引进战略投资者,控股股东汾酒集团拟协议转让其所持的9915.4万股(占公司总股本的11.45%)给华创鑫睿(华润创业控股子公司),每股转让价格为52.04元,转让总价款为51.6亿。 投资要点: 混改再下一城,激发国企活力。自2017年2月汾酒集团与山西省国资委签订三年任期经营目标考核责任状以来,混改动作推进迅速。2017年已经观察到公司积极变化,如人事权下放,实现“组阁制”,高考核目标制定和激励兑现等,机制变革对业绩提振作用明显,公司于2017年实现归属于上市公司股东净利润同比+40-60%。股权结构方面,汾酒集团及一致行动人此前持有上市公司股权比例高达70.67%,部分投资者对公司国有体制有所担忧,此次引入华创鑫睿,汾酒集团控股比例下降至59.22%,预计从公司治理结构、决策体系和激励机制等方面均有转变,股权结构得以优化。同时混改的稳步推进验证公司兑现国改责任状目标的坚定决心,叠加外部白酒行业处于品牌化集中景气周期,成长空间仍大。 近看营销改革,远看体系协同,有望加速成长。我们认为公司17年提前完成年初国改责任状签订的目标后蓄势18年,年底公司对旗下四大单品系列出厂价进行提升,平均提价幅度约5-15%,价格体系理顺显著增强经销商出货动力,为18年打下良好开端。同时公司自17年下半年开始招募地推人员,预计新招募地推人员约1000人将为18年营销改革贡献新生力量,实现营销精细化转变。分区域看,18年主攻省外市场,如河南、北京目标翻倍,山东增长至5亿元,省外加速扩张可期。此次引入的战投华创鑫睿是华润创业控股子公司,华润创业旗下消费品板块坐拥华润啤酒、华润五丰和华润怡宝三大板块,我们猜测未来有望在如下几方面发挥协同效应1)区域化扩张。华润雪花啤酒市占率多年位居全国第一,超过26%,实现全国性网络布局,其中东区2016年销售收入占比达52%,南区占比达25%,均为汾酒布局相对薄弱的区域,预计将有望弥补汾酒在薄弱区域的网络布局;2)渠道协同。啤酒和白酒天然具有销售淡旺季互补的特点,因此华润强大的经销商网络有望为汾酒助力;3)营销协作。华润拥有丰富成熟的快消品运作经验,如饮品业务华润怡宝是国内最早专业化生产包装饮用水的企业之一,汾酒未来的营销改革有望助力。 盈利预测与估值:公司18年收入扩张有望加速,同时中高端产品占比提升+提价,收入提升后费比下降,净利弹性更大。我们预计17-19年收入58.6/83.7/107.9亿元,同比+33%/43%/29%;EPS1.06/1.86/2.71元,同比+52%/75%/46%,考虑到公司混改逐步兑现,业绩弹性有望激发,维持买入评级。 风险提示:食品安全风险,行业竞争加剧,混改进度不达预期。
山西汾酒 食品饮料行业 2018-02-07 52.99 -- -- 60.00 13.23% -- 60.00 13.23% -- 详细
事件:公司发布业绩预告,预计2017年年度实现归母净利润8.47-9.68亿元,同比增加40%-60%。我们预计公司2017年净利润9-9.7亿元,同比增长50%以上,考虑到四季度主动控货,业绩基本符合预期。 投资评级与估值:小幅下调盈利预测,预测2017-2019年EPS 分别为1.1元、1.85元、2.56元(前次为1. 13、1.90、2.62元),同比增长58%、68%、38%,当前股价对应17-19年PE分别为54x、32x、23x,维持买入。我们看好公司的核心逻辑是:1、品牌上,汾酒是清香鼻祖,具有深厚的品牌底蕴,品质得到行业及消费者一致认可,具备快速恢复的基础;2、产品上,优化产品结构,进入2018年,高端酒价格继续提升,公司核心产品青花系列迎来放量良机;3、营销上,公司强化费用的执行和落地,强化销售团队建设与消费者培育,通过空白市场的招商与基础市场的精耕形成巨大增长空间;4、国企改革使公司迎来重要发展机遇,公司在品牌、产品、渠道和团队建设、激励方面已发生积极变化,保证后续不断发力。 17Q4控货挺价,渠道库存低位,18年开门红可期。公司提前完成了全年任务,四季度控货挺价,因此单四季度收入利润增速均大幅放缓。根据渠道反馈,公司四季度控货取得良好成效,一方面17年底渠道库存处于低位,为春节旺销奠定良好基础,预计18Q1发货占比40%,18年开门红可期;另一方面17年12月上调出厂价,控货情况下挺价成效显著,为18年全面顺价与收入利润加速增长奠定坚实的基础。 产品结构上移,2018年青花量价齐升继续加速。2017年公司全面优化产品结构,形成以青花、巴拿马金奖、老白汾、玻汾为核心产品的全价位产品体系,青花定位汾酒四大单品首位,聚焦资源高举高打。价格上,从17年底到18年四月,公司将分步走逐步取消返利补贴,全面实现顺价销售;销量上,通过渠道拓展与进一步精细化运作实现放量;预计17年青花实现50%左右增长,18年青花将进一步加速,青花系列量价齐升带来收入利润加速增长。 国企改革稳步推进,引入战投激发内生动力。2017年公司在国企改革方面动作频频,目前公司控股股东正筹划重大事项,预计引入战略投资者,出售部分公司股权。引入战投将进一步激发公司内生动力,与公司产生一定协同效应。 17年恢复性增长,18年加速增长更值得期待。17年公司在产品、营销、人员、机制方方面面都推进了改革并取得良好成效,17年对汾酒而言是恢复性增长年,公司实现了挺价、良性放量不压货、市场费用的严格执行和有效落地,为未来良性增长打牢基础。展望18年,改革进一步释放潜力,高端产品青花量价齐升持续发力,大本营山西市场稳步增长,省外市场快速发力,河南样板市场任务目标接近翻倍,京津冀和山东市场增长空间巨大,收入和利润均将维持较快增长。 股价上涨的催化剂:收入利润增长持续超预期。 核心风险假设:国企改革受阻。
山西汾酒 食品饮料行业 2018-02-07 52.99 -- -- 60.00 13.23% -- 60.00 13.23% -- 详细
事项 (1)2018年2月2日,公司收到控股股东《关于转让所持山西汾酒部分股份进展情况的通知》,汾酒集团就转让部分所持山西汾酒股份引进战略投资者的事宜进行了充分的论证,相关事项的框架方案与商洽沟通工作已基本完成。(2)公司于2018年2月3日收到汾酒集团通知,汾酒集团于2018年2月3日与华创鑫睿、华润创业及联和基金签署了股份转让协议,集团拟以协议转让的方式将其合计持有的山西汾酒99,154,497股A股股份转让给华创鑫睿,转让价52.04元。华创鑫睿60个月内将不转让或委托他人管理。转让完成后,汾酒集团持股比例将从69.97%下降到58.52%。 点评 国企改革再下一城,引入重量级战投华润。2017年2月提出的17年目标已经超额完成,汾酒业绩和市值均有优异的表现。根据17年末经销商大会信息,汾酒集团国企改革将围绕几方面展开:(1)在体制改革方面,汾酒集团紧紧围绕集团混合所有制改革,以汾酒上市公司为平台,将集团优质存续资产注入上市公司,有效解决集团内部同业竞争问题。(2)引进有实力、有渠道的战略投资者,实现引资、引智。(3)探索实施股权激励、管理层持股和员工持股计划,形成多元制衡的股权结构,进一步推动股权多元化。此次引入重量级战投华润,国改再下一城,预计2018-2019年其它改革也将陆续推进,包括集团整体上市、高管和销售团队激励机制等。 华润参股,有望与汾酒形成明显的协同效应。(1)华润创业在食品饮料领域有丰富的运营经验和众多的成功案例。华润啤酒销量2016年中国市场占有率超过26%,蘑菇战术成为教科书式的经典案例。除了华润创业,华润集团旗下还有众多消费品相关公司,包括医药、商贸零售等领域。因此,一方面,华润可为汾酒提供有价值的战略建议,另一方面,双方可以共享相关渠道。(2)长远来看,华润集团作为大型央企可为汾酒提供更高层次的发展平台。 随着改革的推进,我们判断汾酒业绩提升空间巨大。(1)汾酒的品牌底蕴十分深厚,市值、收入规模与品牌地位并不匹配。(2)环山西市场容量大,缺乏强势白酒品牌,汾酒最强,成长空间大。(3)从产品和区域特点判断,汾酒净利率有望提升至30%,16年仅为14%。具体逻辑可参考我们1月5日的深度报告《制度红利释放,清香王者归来,18年再提速》。本次转让股份锁定期高达5年,也显示华润对汾酒的长期发展充满信心。 盈利预测与投资评级 我们维持17年盈利预测,预计17-19年EPS分别为1.05、1.85、2.65元,同比增50%、77%、43%,维持买入评级。 风险提示 煤价波动影响山西省内白酒需求,高目标导致渠道压货、库存上升。
山西汾酒 食品饮料行业 2018-02-06 58.88 80.00 38.10% 60.00 1.90% -- 60.00 1.90% -- 详细
投资建议:因2017业绩预告略低于此前预期,下调2017EPS至1.11元(前次1.24元);因预计全国化扩张步伐再提速,上调2018-19EPS至2、2.95元(前次1.93、2.78元),参考可比公司给予2018PE40倍,上调目标价至80元(前次67.5元),维持增持,重点推荐。 事件:汾酒集团拟以协议转让方式向华创鑫睿(华润创业控股子公司)转让其持有的11.45%山西汾酒股份公司股权;转让价格52.04元/股,总价51.6亿元;锁定期60个月(但36个月后可转让予华润创业)。 引入华润有望加速混改、借力强势渠道资源,全国化提速。1)华润作为最市场化央企,在山西煤炭、医院等领域亦有所涉足、熟悉省内情况,有望在战略、机制、改革等方面给予公司帮助、激发管理活力。2)华润旗下拥有万家、雪花、怡宝、五丰等具全国化渠道资源的消费品公司,在各线城市乡镇、核心渠道均具竞争优势(2016万家门店达3224家,雪花及怡宝在子领域份额排名第一、第二),有望补足汾酒在环山西以外区域劣势,助力推进全国化、加速百亿目标冲刺。 全国通路打开、产品线丰富,各系列有望再加速。2017/11公司以老白汾为基础发布巴拿马系列,覆盖京津冀、鲁豫、西北三大板块,预计未来将与青花20/30一同承担全国化角色。渠道调研2017青花增速达50%、老白汾及玻汾达35%。展望2018,全国通路打开、产品线丰富,预计各大系列同比均提速,整体收入增速有望达45%以上。 核心风险:全国化扩张不达预期,高端酒批价下行风险。
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事件描述。 2月4日晚间,山西汾酒公告权益变动报告称,公司控股股东汾酒集团将以协议转让方式,作价51.6亿元,向华创鑫睿(香港)有限公司(下称“华润鑫睿”)转让山西汾酒9915万股无限售流通股,占上市公司总股本的11.45%。本次标的股份每股转让价格为52.04元,而在1月20日停牌前,山西汾酒股价已最高报67元/股,创历史新高。 本次转让前,汾酒集团持有山西汾酒股份比例为69.97%,权益变动后,持股比例降为58.52%,仍为上市公司第一大股东,与其一致行动人合计持股比例为59.22%,上市公司实际控制人仍为山西省国资委。同时,权益变动后,华润鑫睿将成为山西汾酒的第二大股东,华润鑫睿间接控股股东为华润创业有限公司(香港),持股占80.62%,其另一间接持股股东为联合一期基金(开曼)。并且汾酒集团在五年内不会再向第三方转让山西汾酒股份,根据政府法规进行的股份划转除外。 事件点评。 华润受让股权推进汾酒的混改效果,增强企业的活力。曾经的“汾老大”,由于体制、经营效率等原因,公司销售始终没有完成全国化布局,仅仅作为“地方大员”屈居第二梯队。公司2014年开始尝试混改之路,2015年公司业绩成效初显,2016年持续恢复,2017年正式开启国企改革的序幕。高达70%以上的国有控股比例可能会影响山西汾酒在制度、体系上的改革与重塑。 华润集团此次入局,汾酒集团仍将保持超过50%以上的持股比例,但是,华润创业为华润集团旗下的综合消费品及零售服务业公司,主营业务包括啤酒、食品、饮料三大板块,拥有港交所上市公司华润啤酒,旗下附属雪花啤酒、五丰综合食品、怡宝饮料等多个知名品牌。同时,华润创业具备国际化视野和并购整合经验,将与汾酒形成强强联合、优势互补的架构,促使汾酒的治理结构、决策体系和激励机制更加科学,有利于提高公司面向市场的综合竞争力,推动公司快速实现跨越式发展、做强做优做大的战略目标,最终成为白酒行业领先的具有国际影响力的上市公司。所以,华润入股汾酒无疑将会极大地推进汾酒的混改效果,增强企业的活力,汾老大有望迎来第二春。 17Q4增速减缓,今年有望持续高增长。2018年1月29日,公司发布2017年业绩预增公告,预计2017年公司实现归属上市公司股东净利润增加2.42-3.63亿元,同比增长40-60%,低于前期市场预期,主要原因在于四季度利润增速有所放缓。2017年11月底汾酒销售公司对青花系列(4款)、老白干系列(7款)11款产品进行停货,我们认为:一是2017年目标已经提前完成,可能为了把控市场节奏,为未来汾酒两年的发展腾出空间;二是为未来产品涨价营造环境。同时,根据2017年经销商大会信息,汾酒17年4季度正式提出“三步并作两步走,三年任务两年完成”,集团酒类收入有望在2018年冲击百亿,上市公司要实现约90亿收入,预计上市公司收入增40%以上。 混合所有制合资模式继续推行,2018电商加速起跑,省外有望更快增长。目前公司主打“1+3+3”市场布局,聚焦资源深耕省内及环山西圈等传统市场,对于其他薄弱市场可以采取相对灵活的混合所有制模式,促进省外发展。 2017年12月,福建汾酒与6家企业成立象屿汾酒(福建)销售有限公司,这是继2014年成立汾酒创意定制酒公司和2015年成立上海杏花村汾酒企业管理有限公司之后,汾酒集团在营销层面上进行的第三家混改公司。同时,根据媒体报道汾酒将加大对电商业务的支持力度,年内将以混合所有制的形式成立独立电商公司,代表汾酒统一跟各大电商合作。这样可以通过混改激发各方面潜力,线上线下共同发展,提高汾酒的竞争力。 产品结构清晰,青花高举高打,中端增量,玻汾稳扎稳打。产品结构上,2017年是两头的青花和玻汾增长较快。受益茅五挺价,次高端向上空间打开,汾酒青花系列产品17年增速超过40%;老白汾10年因部分需求升级至汾酒20年,估计稳定增长(其中金奖20增速预计30%以上);玻汾预计增速或超40%。2018年是汾酒极具挑战并接受考验的一年,公司已经提前半年开始布局,推出腰部产品(巴拿马系列)、发售限量版青花。汾酒的广告投放以全国性广告为主,未来将是青花高举高打,中端增量,玻汾稳扎稳打。 投资建议与盈利预测。我们认为山西汾酒会继续保持向上发展的趋势,考虑到其强大的品牌力、省内经济复苏、汾酒混改深入进行、以及具备次高端酒大单品优势。静态估值虽偏高,但18年仍有望高速增长。预计2017-2019年公司归母净利润为9.88亿、15.01亿、20.42亿,EPS 分别为1.14元、1.73元、2.36元,PE 分别为57倍、38倍、28倍。上调“买入”评级。
山西汾酒 食品饮料行业 2018-02-02 58.88 81.00 39.82% 60.00 1.90% -- 60.00 1.90% -- 详细
事件:1月29日,公司发布业绩预增公告:2017年,公司预计实现归母净利润8.47 亿元到 9.68 亿元, 同比增加 40%-60%。 四季度利润低于预期可能与公司控制节奏有关 根据公司业绩预增公告显示,2017年,公司预计实现归母净利润7.1-8.31亿,同比增长40%-60%,低于前期市场预期;主要原因在于公司单四季度实现归母净利润0.41-1.62亿,同比变动 -73% - +5%。 我们认为,由于2017年公司任务提前超额完成,四季度可能存在公司主动调整节奏的因素;同时从历史来看,公司四季度惯例会有较大费用确认。除了确认备货旺季产品的消费税外、还有公司做全面的激励机制改革、有一大笔销售人员奖金计入费用中。整体来看,我们估计单四季度收入30%左右增长,利润持平,即接近公司预告的上限水平。 2018年高增长有望持续,一季度开门红可期 2017年12月26日,公司在厦门召开全国经销商大会,会上公司董事长李秋喜重申2018年集团酒类业务百亿目标。上一次汾酒集团收入破百亿公司也是在厦门召开经销商大会,此次大会地址再选在厦门,无疑也是在表明决心。我们认为,随着2017年公司销售公司市场化改革、产品渠道价格理顺以及地聘人员数量大幅增加等,公司自上而下各环节都已经理顺;2018年汾酒集团要实现“三步并作两步走,三年任务两年完成”的任务难度不大,上市公司收入仍有望实现40%以上增长。 据渠道调研情况来看,2017年很多经销商都提前完成了公司全年任务,年底公司发货有所控制,渠道库存维持在低位;加上2018年春节的时点比较靠后,因此会有更多的经销商打款确认进2018年的报表。同时,公司2017年对青花、老白汾和玻汾系列产品的出厂价均有上调,相较2017年一季度的低点,2018年一季度产品均价已提升不少。综上所述,我们认为今年一季度公司业绩增速有望高于全年水平,公司有望再次迎来开门红。 公司或将引进战投,国改步伐再进一步 1月19日晚,公司发布停牌公告,集团公司正在筹划重大事项,可能涉及所持上市公司股份变动。据我们判断,此次停牌或为集团层面进行国企改革,极有可能引进战略投资者。汾酒集团作为第一大股东,目前持有股份公司69.97% 的股权,适当降低即不会影响对上市公司的控制权,同时还能够在公司治理层面有望得到进一步提升,人员激励体制也会得到进一步理顺。 盈利预测与评级 2017年是集团公司作为国改试点企业的第一年,上市公司作为集团主题承担了重要使命。过去由于机制原因导致上市公司发展较慢,有很多潜在市场需求得不到满足。我们认为,目前是公司长期以来最接近解决这个问题的时刻,2017年公司营收实现快速增长,2018年仍有望持续。另外,2018年一季度春节时间较长以及出厂价同比明显提升的刺激下,有望再次迎来开门红。考虑到公司产品动销以及国改动作均有所超预期,我们上调公司2017-2019年EPS分别为1.12/1.79/2.51,对应PE分别为58.41/36.51/26.08,目标价81元,维持“买入”评级。 风险提示:公司改革不及预期,高档白酒增长不及预期。
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2018年1月29日,公司发布2017年业绩预增公告,预计2017年公司实现归属上市公司股东净利润增加2.42-3.63亿元,同比增长40-60%;归上市公司股东扣非净利润同比增加2.41-3.62亿元,同比增长40-60%。 公司净利润同比预增40-60%略低于之前市场的普遍预期,我们认为这是汾酒公司主动性调整的一个结果,也是为了之后两年的增长做铺垫。2017年11月底汾酒销售公司对11款产品进行停货,我们也及时进行了跟踪点评,一方面公司17年业绩目标已经完成,公司更多的希望能够把控一下市场节奏,整理渠道,把足够的空间留给18、19年的增长;另一方面也给了市场对产品涨价的预期。从这个角度来讲,1月初传言汾酒4月份涨价的消息并非空穴来风,我们在12月初也对这种可能现象进行了判断提醒。 换个角度来讲,如果公司有意控制了四季度的发货节奏和业绩,那么旺季的增速自然会更多的体现在公司2018年一季度的销售业绩中,我们认为一季度公司的业绩可能会表现的更好一些,略超预期也是有可能的。同时从我们前期终端调研的情况来看,青花系列在环山西省的几个白酒大省动销良好,青花系列的消费群体也在稳步扩大,有望在将来的增长中成为主力。 此外,公司股票自2018年1月22日起停牌,公司随后发布公告,公司收到汾酒集团公司《关于转让所持山西汾酒部分股份进展情况的通知》,为积极推动混改相关工作,集团公司拟转让部分所持山西汾酒股份,为公司引进战略投资者。虽然还不知道具体是哪家公司,但是公司肯定会从战略层面作出更加有利于公司发展的选择,长期看必然会是公司改革迈出的重要一步。 公司2017年业绩承诺完成顺利,前三季度基本完成了全年的业务,公司产品结构清晰,国改加速,尤其是新的战略投资者如果能够顺利进入,无疑会对公司经营和理念带来新的活力。未来省内省外齐发力,预计2017-2019年EPS分别为1.16、1.69、2.19元/股。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名