业绩概况： 公司 2023年实现营业收入为 46.7亿元，同比+3.2%；归母净利润 8.7亿元，同比+15.2%；加权平均 ROE 同比+0.01pct 至 9.89%。 2023年归母净利润同比增长 15.2%， 水务业务贡献利润增量2023年公司综合毛利率同比+5.1pct 至 39.0%， 主要系 PPP 工程量下降，及公司严控污水处理成本、 抬高公司整体毛利率影响。分业务： 1）污水： 23年营收 33.8亿元，同比+5.8%；毛利率同比+7.7pct 至 42.9%。 2）再生水： 23年营收 4.3亿元，同比+11.0%；毛利率同比+3.8pct 至 41.0%。 3）供冷供热： 23年营收 2.5亿元，同比+2.3%；毛利率同比-5.8pc t 至 13.3%，主要受人力成本及运行成本增加影响。 4）危废处置： 23年营收 1.6亿元，同比-33.7%；毛利率同比-31.8pct 至-0.2%，主要受市场竞争激烈影响。 经营性现金流量修复向好1） 2023年公司经营活动产生的现金流量净额 9.9亿元，同比+8.8%； 销售商品、提供劳务收到现金 38.9亿元，同比+6.7%。 2）投资活动产生的现金流量净额-16.4亿元，流出额大幅扩大，主要系公司成功落地克拉玛依南郊、湖北恩施等项目。 3）筹资活动产生的现金流量净额 0.3亿元，同比下降主要系公司 2022年收到定增款项、基数较高影响。 污水业务降本增效， 光伏发电协同发展2023年公司污水处理营业成本同比-6.8%： 1）公司布局光伏发电业务配套污水处理厂房， 23年开工津沽、北仓、咸阳路 3座污水处理厂等光伏发电项目；通过新能源替换部分用电，有效节约电力成本，污水处理、光伏发电业务协同发展。 2）公司加大研发投入， 2023年研发费用同比+21.9%，相关工艺流程的引入降低了部分药剂投入； 2024年公司研发投入拟不低于年度经营收入的 1.25%，进一步加强技术研发与技改。 固废危废处理+新能源供冷供热，打造综合环保企业1）固废危废：公司固废处理项目主要分布在山东、江苏，项目体量与去年同期相同。 2）新能源供冷供热： 2023年公司新增服务面积 50.3万平方米，总服务面积 390万平方米。 公司“一体两翼” 思路持续发展。 投资建议： 预测 2024-2026年归母净利润为 8.74、 9.45、 10.52亿元，同比增长 1.01%、 8.12%、 11.28%；摊薄 EPS 分别为 0.56、 0.60、 0.67元， 3月25日股价对应 PE 分别为 9.85、 9. 11、 8.18倍。 由于公司水务处理规模增速相对平缓、 危废出现亏损，我们调整了盈利预测并下调至“增持”评级。 风险提示： 新项目拓展不及预期的风险，污水处理费用下调的风险，危废项目处理价格不及预期的风险，应收账款回款不佳的风险，成本上调风险

投资建议: 我们预计公司2017-2019年EPS 分别为0.34、0.35和0.44元。当前股价对应17-19 年PE分别为37.5X、36.3X、28.9X。考虑公司污水处理板块业绩成长稳健,且接连斩获PPP大单,而危废及新能源供给业务成长性较佳,有望成为新盈利亮点,我们维持“推荐”评级。 污水处理板块业绩稳健,危废及新能源供给业务成长性较佳: 创业环保(600874.SH)水务业务范围以传统污水处理、自来水供水及再生水业务为主,向水务环保行业产业链延伸,包括工业废水处理、污泥处理、固废处理,以及以除臭系统销售为龙头的环保科研产品及服务。公司污水处理业务营收占比、毛利占比均在~70%,是公司业绩最重要来源。污水处理、供水及新能源供冷供热业务以PPP模式为主,对资金需求量较大,公司作为上市公司平台及天津地方国企,政企关系良好,融资成本较低,业绩稳健增长。公司长期立足污水处理领域,运营经验丰富,团队结构稳定,竞争优势较强,为扩张天津以外业务领域奠定良好基础。2017年Q1-Q3,公司实现营收15.5亿元(+4.55%),实现归母净利润4.1亿元(+11.82%),净利润增加主要系污水处理收入增加及财务费用降低所致。总体而言,公司污水处理业务业绩稳健,可提供充足现金流,危废及新能源供给业务前景明朗,成长性较佳。 污水处理接连斩获PPP大单,2019年密集进入运营期: 2017年H1末,公司水务业务总规模达504万立方米/日,其中PPP模式下污水处理规模393万立方米/日,委托运营模式下污水处理规模67万立方米/日;自来水规模20万立方米/日;再生水规模24万立方米/日。2017年7月,公司中标巴彦淖尔市污水处理再生水回用及供水一体化PPP项目,包括污水处理规模15万立方米/日,再生水规模11.5万立方米/日,供水厂规模8.5万立方米/日。2017年10月,公司又中标宁乡经济技术开发区污水处理及回用工程,项目总规模为5万立方米/日。预计巴彦淖尔市、宁乡市等项目可在2018底左右投入运营。此外,北仓污水处理厂扩建及提标工程项目将新增处理能力5万m3/d,并对现有污水处理厂10万m3/d进行提标改造;而津沽污水处理厂扩建及提标工程项目新增处理能力10万m3/d,对现有污水处理厂55万m3/d进行提标改造。预计北仓、津沽等项目可在2019年左右投入运营。北仓、津沽项目提标改造完成后,污水处理费用有望上扬,并增厚公司业绩。 携手大连东泰,布局高景气度的危废行业,业绩释放可期: 公司已经布局山东临沂、郯城危险废物综合处置中心项目,临沂、郯城这两个危废规模均为4万吨/年。目前,临沂、郯城危废项目均处于前期建设阶段,建设期在1-2年,预计可于2018年底投入运营,并处理园区的各类化工废水等危废。2017年11月,公司还与大连东泰达成战略合作协议,拟引入大连东泰作为山东创业环保公司的战略投资者。大连东泰成立于1991年,是国内较早从事固体废弃物处理、有机废物处理的企业,固废处置技术及管理经验丰富。危废行业产能缺口巨大,且行业存在较高的资质、技术、资金壁垒,短期内危废处理产能紧俏难以缓解,行业景气度较高,盈利能力较强。公司携手大连东泰,将继续开拓危废板块的业务空间,开辟新的盈利亮点。 煤改气遭遇天然气供应瓶颈,新能源供冷供热业务前景持续向好: 公司新能源业务以天津佳源创新能源科技公司为平台,以浅层、深层地热等清洁能源为客户提供供冷供热服务。2011年,中标天津市文化中心能源站特许经营项目,开始新能源供冷供热业务。2014年,中标黑牛城道1#、2#能源站特许经营项目;2015年,中标天津市侯台风景区2号能源站特许经营项目;2016年中标天津市滨海新区文化中心(一期)能源站特许经营项目。公司合计新能源供给业务的服务面积高达200万平方米。京津冀地区大气污染形势严峻,虽然政府大力推行煤改气、煤改电,以缓解冬季雾霾问题。但煤改气推行过快,导致天然气供给严重不足。创业环保新能源供给业务利用可再生的地热能源,项目投入成本主要为电力成本,环境友好型强,天津等地正积极推广,业绩前景较好。虽然,2017H1,公司新能源供冷供热业务收入仅为2919.7万元,营收占比仅为3.2%。但随着定增项目投入运营,及公司新能源供给业务的大力推进,新能源供给业务将成为公司的重要盈利看点。 定增资金近期有望到位,财务费用率有望进一步降低: 2012年以来,公司毛利率稳定在40-43%左右。但净利率从2012年16.8%增加至2017Q3的28%,净利率增长主要系财务费用率降低所致。公司财务费用率从2012年13%降低至2017年的5%。2017年12月,公司定增项目通过证监会审核,拟募投不超过18.4亿元。预计在2018年上半年,公司定增资金可募投到位,届时将置换公司募投项目所耗费的银行贷款,公司财务费用率有望继续降低。此外,创业环保公司债核准额度为18亿,第一期仅发行7亿,后续若发行公司债,也将调整存量贷款利率,降低公司财务费用率,并提升净利率。 风险提示:北仓、津沽项目提标改造进程不及预期风险;危废业务拓展不及预期风险;新能源供给业务推进进程不及预期风险;利率大幅上行,公司开展PPP项目遭遇融资困境。

事件:三季报公布: 公司近期发布2017年三季报。2017年公司前三季度营业收入15.50亿元,比上年同期增长4.55%;归母净利润为4.11亿元,比上年同期增加11.82%;扣非归母净利润为3.96亿元,比去年同期增加12.34%。 营收实现小幅增加,业务类型经营模式未发生重大变化: 2017年公司前三季度营业收入15.50亿元,比上年同期增长4.55%,营收实现小幅增加。本公司主要业务与上年度相比没有发生重大变化,仍以水务业务及新能源供冷供热业务为主。主要业务的经营模式没有发生重大变化。 积极进行市场开拓,综合环境服务能力显著提升: 报告期期间中标大连春柳河污水处理厂一期升级扩建工程PPP项目等项目,实现了东北、中部等区域的扩展。在业务发展方面,不仅在水务、新能源供冷供热领域持续发力,还对山东公司进行增资,以发展山东郯城危废综合处置中心项目并持续拓展危险废物业务,全面提升综合环境服务能力。 定增获批、深化改革、加强运营,多方位提升: 资本运作方面,本公司A股定向增发修订方案获得了国资部门的批准并顺利通过了股东大会。深化集团内部管理改革,继续加强项目运营工作,包括成本控制及协议维护等,尽量降低运营成本,及时调整污水处理服务费单价,保证项目收益。 科研转化生产力,前三季度成果显著: 在科技研发方面,坚持市场化导向,不断完善研发体系。在污水处理小型化设施、土壤修复、环境水体治理等方面取得了一定研究成果。自主研发的土壤/固废修复调理剂成功应用,取得了两项发明专利。 市场拓展效果初显,综合服务能力提升,给予?推荐?评级: 我们预计公司2017-2019 年EPS 分别为0.35、0.45和0.46。当前股价对应17-19 年分别为46.7、36.0和35.4。公司业务布局不断扩大,未来成长可期,首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示:政府信用风险、政策变更风险、运营管理风险。

要点。9月8日创业环保发布非公开发行预案,拟向不超过10名特定对象发行不超过2.5亿股,募集资金总额不超过18.37亿元,发行价格不低于7.33元/股,锁定期1年,资金主要用于水务、新能源供冷供热、补充流动资金等。 定增助力水务PPP。公司此次定增拟募集资金中10.4亿元用于北仓和津沽污水处理厂扩建及提标工程项目。其中北仓水厂拟投入募集资金3.7亿元,规模由现有5万m3/d扩建到15万m3/d;津沽水厂拟投入募集资金6.7亿元,规模由现有55万m3/d扩建到65万m3/d。两个水厂经改造后,排放标准将均由现在的一级B提高到一级A。此外,今年以来公司还先后中标颍上县城南污水厂、宁乡污水处理厂等PPP项目。在目前众多PPP项目中,水务类项目因其商业模式成熟(城市自来水费和污水处理费的稳定资金来源),现金流最稳定,订单向业绩的转化率也最高。截止2016年二季度,创业环保共拥有特许经营污水处理规模约312万立方米/日,业务涉及天津、曲靖、杭州、西安等11个省市,是当之无愧的水务巨头,丰富的运营管理经验和充足的资金支持将为公司带来更多的PPP订单,推动未来公司业绩的持续增长。 携手津膜,强强联合,优势互补。公司2015年9月与津膜科技签订《战略合作框架协议》,强化双方技术对接和共同开发,优势互补,共同开拓市场。 津膜科技为天津地区技术领先的膜生产企业,其膜技术和品牌业内具有相当的认可度,在目前全国水务提标的大趋势下,膜的应用比例将迅速提升,与津膜的合作将给创业环保带来强有力的膜设备和材料的资源,为其水务PPP项目提供更好的质量保障。 积极开拓城市新能源供能业务。此次定增预案中另有2.4亿用于天津黑牛街道两个能源站的工程项目的建设。这两个项目采用目前较先进的地源热泵系统,利用浅层地能对该街道两侧的建筑进行供热供冷,目前在国外应用较多,在国内还很少见,是一种真正低碳绿色的城市供能方案。这标志着公司在传统供热业务基础上开拓和尝试新的清洁、可再生城市供能方案,符合现在城市供能的主潮流和大趋势,也为公司未来承接城市综合PPP项目打下基础。 盈利预测与估值。预计公司16-17年实现归属母公司净利润3.57、3.85亿元,对应EPS分别为0.25、0.27元/股,参考可比公司估值,以及公司未来在水务PPP和地源热泵新业务的快速拓展预期,给予公司16年42倍PE,对应目标价10.5元。买入评级。 风险提示。定增进度不达预期;与津膜资源整合不顺;地源热泵技术风险。

定增募资缓解资金压力,助力项目实施及盈利提升。 此次募资将有效缓解公司资金压力,一方面,将为污水处理项目及能源站项目的顺利实施提供保障,而募投项目建成后,将进一步扩大公司现有污水处理(新增产能15万吨/日)及供冷供热(新增面积67.1万平方米)业务规模,提高营业收入及盈利水平,并将助力公司业务的加快拓展。另一方面,将优化公司财务结构,降低资产负债率,提升持续经营能力;同时,将减少财务费用,有利于增强公司的盈利能力。 污水处理订单不断充实,为持续较快增长奠定基础。 今年6月,公司签署协议,将对天津城区津沽(原址提标改造+扩建10万立方米/日规模)、北辰(原址提标改造+扩建5万立方米/日规模)、东郊(迁建提标,比原有新增20万立方米/日)及咸阳路(迁建提标,规模不变)4座污水处理厂进行提标改造,完成后将新增污水处理规模35万立方米/日。同时,公司加大污水处理业务市场开拓力度,近期接连中标颖上县污水厂BOT项目(4万吨/日)及宁乡经开区污水厂PPP项目(15万吨/日,其中一期5万吨/日),两项目将新增污水处理规模19万吨/日。提标改造扩容及市场开拓提速,污水处理项目订单的不断充裕,为公司实现持续较快发展奠定了坚实基础。 加快推动转型升级,成长空间有望持续打开。 公司战略定位于水务环境一体化解决方案提供商,在夯实水务主业的同时,加快推进多元业务布局。1)城镇污水处理厂除臭业务实现对外销售;2)新能源供冷供热业务稳步拓展;3)试水融资租赁业务,培育新的盈利增长点;4)布局PPP领域,成长弹性可期。多元业务发展,推动公司转型升级步伐加快,并有望为公司打开持续成长空间。 盈利预测及投资建议。 暂不考本次非公开发行的股本摊薄,我们预测公司2016-18年EPS分别为0.27/0.31/0.35元/股,对应PE分别为30X/26X/23X,继续维持“增持”投资评级。

投资要点: 事件: 3月29日晚间,公司发布2015年年度报告。2015年公司营收约19.34亿元,同比增长5.81%,实现归属上市公司股东净利润约3.31亿元,同比增加7.26%;基本每股收益为0.23元/股,同比增加4.55%。公司业绩增长低于预期。 点评: 保持稳健发展,污水增值税(VAT)调整影响业绩增速 公司继续保持稳健经营,15年营收稳步增长,主要源于自来水、中水管网接驳、能源供给、科技成果转化等业务收入增加。受财税[2015]78号文新规影响,VAT征收约使公司污水处理业务收入减少1.07亿元,使得15年公司污水处理收入同比小幅下滑,并拖累整体业绩增速。盈利能力方面,15年公司综合毛利率37.86%,同比减少2.80个百分点,主要系污水处理业务受VAT新规影响使毛利率下滑4.60个百分点所致;而中水管道接驳、自来水供水业务毛利率则上升明显,同比增加均超过10个百分点,这在一定程度上降低了污水处理业务毛利率下滑对公司盈利能力所造成的不利影响。此外,截至本报告期末,公司持有货币资金约13.5亿元,同比增加5.3亿元,主要系大额应收账款收回所致。目前较充裕的资金储备,为公司的业务拓展提供有利条件。 加快推进新能源业务布局,积极培育新的盈利增长点 公司加大新能源供给服务业务拓展力度,近期新中标滨海新区文化中心(一期)能源站特许经营项目,使公司拟/在建新能源项目数量增至3个。按计划3个拟/在建项目将于2017年投入运行,全部达产后,预计每年将为公司带来6-7千万的收入。我们认为,随着公司在新能源服务领域开拓的持续推进,未来供冷供热业务有望成为公司利润的重要增长极。 试水融资租赁,助力公司加快发展 公司拟成立融资租赁公司,为公司发展提供融资并开展对外业务。公司开展融资租赁业务,一方面将拓宽融资渠道,为加快水务、环保等主营业务发展提供有力的资金支持。另一方面,以售后回租方式,可盘活存量项目的设备资产并筹集低成本资金,通过置换其他高成本负债或补充流动资金,将有效降低公司总体融资成本,进而提升其盈利能力。此外,融资租赁业务的对外开展,还将带来公司收入及盈利的增加。 盈利预测和投资评级 我们预测公司2016-18年EPS分别为0.24/0.26/0.28元/股,对应PE分别为34X/32X/29X。目前“水十条”政策逐步深入推进,水处理行业景气度不断提升;作为拥有产业链一体化优势和良好品牌效应的老牌水务运营企业,公司有望充分受益于政策。此外,随着未来国企改革和对外合作开展的推进,公司的成长空间还将进一步打开。综上,继续维持对公司“增持”的投资评级。 风险提示 1)“水十条”等政策落地及PPP模式推进不及预期; 2)污水处理厂升级改造进度滞后; 3)业务拓展低于预期; 4)污水处理成本上升致毛利率下滑。

投资要点: 事件: 10月29日晚间,公司发布2015年三季度报告,前三季度公司营收约14.58亿元,同比增长12.01%,实现归属上市公司股东净利润约3.27亿元,同比增加28.45%;基本每股收益为0.23元/股,同比增加27.78%。 点评: 内生增长稳健,盈利能力持续提升 前三季,公司营收实现稳步增长,其中第三季度公司实现营收约5.32亿元,同比和环比分别增长了13.58%和4.63%,显示出良好的增长态势。毛利率方面,前三季度公司综合毛利率46.23%,同比提高0.97pct;其中第三季度毛利率50.33%,同比和环比分别增加了1.74pct和8.73pct,公司盈利能力持续增强,这主要源于强化运营成本控制的效果逐步显现。 费控保持有力,期间费用率逐步下降 前三季,公司期间费用率为14.39%,同比下降3.37pct;其中第三季度,期间费用率同比和环比分别减少了4.47pct和2.33pct。分项看,前三季公司管理费率4.78%,同比小幅减少0.73pct,其中第三季度同比和环比分别减少了0.47pct和0.39pct。财务费用方面,前三季公司财务费率9.03%,同比减少2.80pct,其中第三季度同比和环比分别减少了4.13pct和1.92pct,主要源于公司提前偿还了部分长期借款,使得财务费用支出较大幅度降低。此外,前三季公司新增销售费用,销售费率0.17%,主要系子公司凯英公司拓展全过程除臭业务,市场开发人员费用专项归集所致。总体上看,公司保持较好的费用控制能力,使得期间费用率逐步下降,并进一步提升了公司的盈利水平。 携手津膜科技共谋水处理市场,资金充裕助力发展提速 9月份,公司与津膜科技签署《战略合作框架协议》,双方将在技术、市场以及资源等方面开展合作,共同拓展水处理市场。津膜科技为膜法水资源化领域的龙头,在膜技术及产品方面拥有核心竞争优势。携手津膜科技,通过发挥协同效应,公司综合竞争实力将进一步提升,并将获得更多的市场机会。同时,截至三季度末,公司在手货币资金约14.30亿元,较为充裕的资金也将为公司业务的进一步拓展(包括可能的外延发展)提供强有力的支持。我们认为,对外合作开展与资金助力,有望推动公司业务拓展提速,并实现加快转型升级发展。 盈利预测及投资评级 我们预计公司2015-17年EPS分别为0.29/0.34/0.38元/股,对应PE分别为39X/32X/29X。公司经营稳健,内生增长持续有力,未来或将通过加强对外合作开展和重启外延模式,加快在水处理领域的业务拓展,并持续推进在新兴环保领域的业务布局,其转型升级发展可期。继续维持公司“增持”的投资评级。 风险提示 1)“水十条”等政策落地以及PPP模式推进不及预期; 2)污水处理厂升级改造进度滞后; 3)业务拓展低于预期; 4)污水处理成本上升致毛利率下滑。

精细管理效果显现,盈利能力持续提升 上半年公司营收保持稳步增长,主要系特许经营权项目天津纪庄子污水处理厂迁建后的津沽污厂规模及处理量增加,外埠部分子公司污水处理量增加以及文登项目升级改造后污水处理服务单价上调;同时,委托运营项目规模增加等所致。盈利能力方面,上半年公司综合毛利率43.96%,同比增加0.5pct,毛利率基本保持稳定;与此同时,费用管控持续有力,上半年期间费用率16.06%,同比减少2.73pct,其中,管理费率和财务费率同比分别下降0.87pct和2.05pct,销售费率因新增凯英公司销售费用,同比增加0.19pct。上半年净利率18.94%,同比上升2.24pct。总体上,公司精细管理提质增效的效果逐步显现,盈利能力得到持续增强。 收回大额欠款降低坏账风险,资金充裕助力业务拓展加速 上半年公司货币资金约19.8亿元,同比增加142.08%;应收账款约10.9亿元,则同比下降57.31%,这主要系本报告期内公司收回了天津市排水公司所欠14年度以前污水处理服务费18.9亿元所致。欠款的回收,一方面,大幅减少了公司的应收账款,有效降低了潜在的坏账风险;另一方面,使公司在手资金得到极大充实,较为充裕的资金将为公司加快业务拓展,持续推进转型升级提供强有力的支持。 大力拓展新业务,加快推进战略转型 公司持续加大新业务开拓力度,本报告期内,新中标天津市侯台风景区2#能源站项目,以地源热泵系统为主的新能源供冷供热业务进一步拓展。同时,子公司凯英公司继续加大市场开拓力度,污水厂全过程除臭专利技术产品销售实现快速增长。我们认为,多元新兴业务发展的加快,有望加速推动公司实现战略转型,并为公司成长不断开启新的空间。 盈利预测及投资评级 公司作为国内水务行业的先行者,具备技术研发、运营管理、市场网络以及品牌价值等方面的综合竞争优势,同时,未来或将适时引入战略投资者和财务投资者,通过国企改革,持续推动资源整合能力及核心竞争力的提升,其有望在 环保行业的加速发展中赢得更多的机遇,并实现加快成长。我们调高公司盈利预测,预计2015-2017年公司EPS分别为0.29/0.34/0.38元/股,对应PE分别为31X/26X/23X,维持“增持”的投资评级。 风险提示 1)“水十条”等政策落地不及预期; 2)污水处理厂升级改造进度滞后; 3)业务拓展低于预期; 4)污水处理成本上升致毛利率下滑。

创业环保在天津水务市场中占有较大的份额,可以说在天津地区处于垄断地位。除此之外,还开发了云南曲靖、江苏宝应、安徽阜阳等地的水务市场,逐步形成了华北、中南、云贵、江浙、西北等全国化的市场格局。并且,公司是中国首家以污水处理为主业的A、H股同时上市的公司,是国内环保企业的先行者和领先企业。 2011年,公司的经营状况继续稳步增长,实现营业收入15.62亿元,同比增长6.45%;实现利润总额3.76亿元;同比增长2.51%;实现净利润2.76亿元,同比增长1.71%。2011年,在公司的贷款利率全面提高和开始摊销收购外资资产融资费用的情况下,为了改善公司的资本状况,成功发行7亿元中期票据,降低了公司的融资成本,缓解了公司的资金压力。 根据我们的预测,公司2012年至2014年的营业收入将分别达到17.35亿元、18.86亿元和20.61亿元;营业收入增长率分别为11.Og%、8.71%和9.23%;EBIT分别为6.19亿元、6.96亿元和7.96亿元;EBIT占营业收入的比重分别达到35.67%、36.g%和38.62%;预计每股利润将分别达到0.23元、0.28元和0.35元。 2012年我们给予公司25-30倍的市盈率水平,相应的股价区间为5.75元-6.9元。公司目前的价格为5.62元,低于我们预期的价格。因此,经过综合分析,出于谨慎目的,中期我们给予公司“增持”评级。