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长江电力 电力、煤气及水等公用事业 2019-12-03 18.01 -- -- 18.80 4.39% -- 18.80 4.39% -- 详细
全球水电龙头,资源稀缺盈利强劲。公司以大型水电运营为主要业务,已是全球水电龙头,装机容量4549.5万千瓦,占全国水电装机的12.9%。目前运行管理三峡、葛洲坝、溪洛渡、向家坝4座巨型水电站,是“西电东送”战略骨干电源,送电范围经华东电网、华中电网和南方电网惠及全国十四省市。2016-2018年公司实现营收489/501/512亿元,同比增长为+3.2%/+2.5%/2.1%,归母净利润208/223/226亿元,同比增长为+14.0%/+7.1%/+1.6%,受三季度来水影响2019前三季度实现收入和净利润381亿元(-2.5%)/178亿元(-0.5%),同比略有微降,整体盈利强劲稳健,2016-2018年毛利率在60%,净利润率达40%以上。公司16-18年经营性现金净流量分别为390/397/397亿元,现金流充沛。 发售电量价稳健,兼具价值及成长。2016-2018年公司实现发电量2060.6/2108.9/2154.8亿千瓦时,2019上半年发电量853.89(+5.01%),第三季度受来水偏枯影响发电量748.3亿千瓦时(-9.6%),发电量总体稳健波动率较低,来水偏枯时期公司可通过处置长期股权投资等手段平滑业绩波动。电价方面公司2016-2018年平均上网电价在2016年有大提升后保持稳定,均价为276.80、276.78、276.86元/兆瓦时,市场化比例为11.02%,量价均较为稳健。目前在建两座巨型电站,预计到2022年乌东德(1020万千瓦)、白鹤滩(1600万千瓦)投产注入后,总装机会增至7169.5万千瓦,实现跨越式增长。 布局秘鲁配电业务,实现海外扩张。公司拟收购秘鲁第一大电力公司LDS公司83.64%股权,交易基础收购价格为35.9亿美元(非最终收购价格)。LDS公司在秘鲁市占率28%,除配电业务外,还拥有已投产10万千瓦及约73.7万千瓦的水电储备项目。近三年来,LDS公司经营情况整体较好,盈利能力长期稳定,现金流充沛。收购后将继续提升公司在水电领域的领先优势和竞争力,为未来开拓秘鲁及海外市场奠定良好基础。分红股息高,逆周期类债属性强。2016-2020公司承诺每股不低于0.65元现金分红,2021-2025年按不低于当年实现净利润的70%进行现金分红。中长期股息率维持在较高水平约4%,逆周期类债券属性强。 盈利预测与投资建议。不考虑并购预计公司2019-2021年EPS为1.04/1.04/1.05元,对应PE17x/17x/17x,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示。来水变动风险、电价变化风险、并购进展或不及预期及海外风险等。
长江电力 电力、煤气及水等公用事业 2019-11-06 18.03 -- -- 18.38 1.94%
18.80 4.27% -- 详细
事件: 公司公布19年3季报,前3季度公司实现营业总收入380.84亿元,同比下滑2.51%,归属于上市公司股东的净利润178.33亿元,同比下滑0.50%;经营活动产生的现金流量净额262.25亿元,同比下滑6.64个百分点;加权平均净资产收益率12.20%,同比下滑0.71个百分点。 其中,第3季度公司实现营业总收入177.21亿元,同比下滑10.75%;归属于上市公司股东的净利润92.60亿元,同比下滑1.49个百分点。 点评: 三季度来水偏枯,业绩小幅下滑。公司3季度营收和利润均出现小幅下滑,其中,净利润降幅明显低于营收降幅。公司营收同比下滑主要受来水偏枯影响,公司电站发电量同比减少。第3季度公司拥有的4座水电站总发电量748.33亿度,同比减少9.61%。分电站来看,三峡水库来水较同期偏枯16.98%,溪洛渡来水偏枯29.45%,拖累公司总体发电量负增长。短期来水量受天气影响产生波动,难以避免。公司开展流域梯级水库联合调度,发挥枢纽综合效益,长期业绩稳定性较强。 财务费用节约,其他收益明显减少。19年第3季度,公司财务费用13.32亿元,同比减少11.20%,对公司利润贡献形成积极作用。财务费用降低与公司的债务偿还、债务结构调整和融资成本变动有关。公司的水电增值税返还到期,其他收益大幅减少。预计19年公司长期借款持续减少,财务费用进一步降低。 持续增加对外投资,构成公司重要业绩增长动力。19年第3季度,公司实现投资收益5.57亿元,同比增长306.59%。公司3季度投资收益明显增加,主要受1季度公司增持国投电力和川投能源股份后,对其会计科目转入长期股权投资并以权益法进行后续计量影响。截至19年3季度末,公司出现在9家上市公司的前十大股东序列,合计市值逾300亿元。公司持续在二级市场投资,尤其是战略投资长江上游水电企业股权,在获得投资收益的同时,为今后实施流域联合优化调度奠定了基础。预计公司的投资业务将持续发力,积极贡献投资收益。 拟收购秘鲁配售电资产,国际化战略持续推进。三峡集团除了乌东德和白鹤滩水电站之外,尚无大型水电站的建造计划。公司的成长天花板有所显现。19年9月30日,公司发布公告,拟收购南美配电资产-LDS公司83.64%的股权,交易基础收购价格35.9亿美元。LDS公司是秘鲁第一大电力公司,主要在秘鲁首都利马地区开展配售电业务,秘鲁国内市场份额28%。LDS拥有10万千瓦已经投产的水电资产以及73.7万千瓦的水电储备项目,18年营业收入9.6亿美元,净利润1.6亿美元,净资产8.1亿美元。本次收购给予的PE、PB相对较高,但收购完成有利于公司在配售电领域形成核心竞争力,实现发、配、售电产业的协同发展;同时,为公司未来在秘鲁及南美地区进一步扩展业务打下基础。目前,该笔交易已经获得第二次临时股东大会审议通过。 首次覆盖,给予公司“买入”投资评级。暂时不考虑公司收购LDS对公司净利润的提升作用,以及乌东德和白鹤滩水电站的后续资产注入,预计19、20年全面摊薄EPS分别为1.02元、1.04元,按照11月1日17.88元/股收盘价计算,对应PE分别为17.6和17.2倍。目前,相对于同行业水电资产的估值情况,公司估值偏高;但是考虑到公司拥有的四座巨型水电站的资源稀缺性、后续的两座巨型水电站的注入预期以及公司优秀的投资能力,公司相对于同行业的估值溢价具备合理性。公司自由现金流充裕,股息收益率较高,给予公司“买入”评级。 风险提示:上游来水不及预期;市场化交易电量比例提升,电价下行压力;电力需求不及预期。
长江电力 电力、煤气及水等公用事业 2019-11-05 17.94 21.63 16.86% 18.38 2.45%
18.80 4.79% -- 详细
Q3来水严重偏枯,但受益于成本控制较好业绩仅轻微下滑;公司投资秘鲁配电资产,有望增厚公司业绩,且为公司配售电业务拓展打开空间。投资要点: 投资建议:公司 Q3业绩符合预期,维持 2019-2021年 EPS 为 1.03、1.03、1.04元。考虑公司为全球第一大水电,给予 2019年略高于行业平均的 21倍 PE,维持目标价至 21.63元,维持增持。 事件:2019Q3营收 177.2亿元,同比下降 10.8%,归母净利 92.7亿元,同比下降 1.4%。业绩符合预期。 Q3电量下滑但利润总额仍同比增长,所得税影响业绩微降。收入端,由于来水偏枯,Q3电量 748.3亿千瓦时,同比下滑 9.6%,电量下滑导致 Q3营收同比减少 21.4亿;成本端,Q3成本同比减少 15.6亿,主要由于:电量下降因此变动成本(水资源费、库区基金)减少,同时公司今年在 Q2结算成本比较多,Q3结算成本较少。因此虽然电量显著下滑,但 Q3毛利同比仅下滑 5.7亿。此外 Q3费用同比减少1.9亿,投资收益同比增加 4.2亿(主要由于国投、川投转为权益法核算),多因素综合影响下,Q3利润总额仍同比增长 0.96%。但由于溪洛渡、向家坝电站享受的所得税“三免三减半"优惠政策于今年退档,Q3所得税同比增加 2.4亿元,因此最终 Q3归母净利为 92.7亿,同比轻微下降 1.4%。 高股息类债属性较强,投资秘鲁 LDS 公司拓展配售电业务。公司保障 2020年分红不低于 0.65元,当前股息率 3.6%,类债属性较强。公司斥资 35.9亿美元收购秘鲁 LDS 电力公司,目前尚未完成交割,预计可增厚长电 eps1-2%,同时为公司配售电业务拓展打开空间。 风险因素:用电需求不达预期,来水不及预期
长江电力 电力、煤气及水等公用事业 2019-11-05 17.94 -- -- 18.38 2.45%
18.80 4.79% -- 详细
事件:公司披露三季报,公司前三季度收入380.84 亿元,同比下降2.51%;归母净利润178.33 亿元,同比下降0.50%。 三季度三峡水库和溪洛渡水库来水偏枯,三季度单季实现营收177.21 亿元,同比下降10.8%。公司前三季度实现收入380.83 亿元,同比下降2.51%;实现归母净利润178.33 亿元,同比下降0.50%。其中三季度单季实现营收177.21 亿元,同比下降10.8%;实现归母净利润92.6 亿元,同比下降1.49%。三季度溪洛渡水库来水量同比偏枯29.45%,三峡水库来水量同比偏枯16.98%。受此影响,第三季度公司完成发电量约748.33 亿千瓦时,较上年同期减少9.61%。其中,三峡电站完成发电量339.18 亿千瓦时,同比减少15.39%;葛洲坝电站完成发电量59.53 亿千瓦时,同比增加9.12%;溪洛渡电站完成发电量223.92 亿千瓦时,同比减少10.91%;向家坝电站完成发电量125.70 亿千瓦时,同比增加3.78%。公司平均电价预计与上年同期持平,2015~18 年间公司上网电价分别为255.82、276.80、276.78、276.86 元/兆瓦时,16 年之后基本保持稳定。 公司前三季度毛利率为64.6%,较上年同期提高1.96%。公司前三季度毛利率上升主要原因为营业成本同比下降7.63%。公司其他收益比上年同期减少7.15 亿元,主要系大型水电企业增值税返还政策2017 年底已到期,剩余款项已于2018 年收回所致。 全资子公司收购秘鲁配售电等资产,核心资产为秘鲁上市公司LDS 公司83.64%股权。公司通过全资子公司长电国际竞标购买美国纽约证券交易所上市公司Sempra Energy 在秘鲁配电等资产,9 月28 日签署《股权收购协议》。本次投资的标的资产为Sempra 荷兰所持有的SAB 公司100%股权以及POC 公司约50.0%股权,其中POC 公司剩余约49.9%的股权由SAB公司持有。SAB 公司和POC 公司拥有的核心资产为利马证券交易所上市公司LDS 公司83.64%的股权。交易基础收购价格为35.9 亿美元,最终收购价格将在基础收购价格的基础上根据价格调整机制进行调整。上述收购完成后,将触发对LDS 公司剩余不超过约13.7%股份的强制要约收购,要约收购价格将由秘鲁证券委员会指定的评估公司确定。本次投资完成后,公司将间接持有LDS 公司不低于83.64%的股份。10 月15 日,上述交易获得公司2019 年第二次临时股东大会审议通过。 LDS 公司是利马证券交易所的上市公司,目前是秘鲁第一大电力公司,主要在秘鲁首都利马地区开展配售电业务,约占秘鲁全国市场份额的28%,2018 年净利润约为1.6 亿美元,属于优质标的。除配电业务外,LDS 公司还拥有10 万千瓦已投产的水电资产,以及约73.7 万千瓦的水电储备项目。近三年来,LDS 公司经营情况整体较好,盈利能力长期稳定,现金流充沛。LDS 公司主要业务为受政府监管的配售电业务,投资回报为政府核定的合理准许收益,并拥有在首都利马经济最发达区域的永久特许经营权。公司控股股东三峡集团和葡萄牙电力公司联合开发位于秘鲁东南部普诺省的圣加旺3 级水电站。电站总装机容量20.9 万千瓦,年平均发电量12.5 亿度,项目与17 年9 月开工,预计21 年9 月建成投产。预期LDS 公司届时可以与该水电站产生协同效应,带来经济效益。 世界级水电龙头,维持强烈推荐评级。暂不考虑此次收购秘鲁配售电资产对盈利的影响,预计公司2019~2021 年EPS 维持在1.06 元,对应市盈率17 倍。按照永续增长率为0,WACC 为5.7%的假设,长江电力FCFF 估值结果为22.97 元/股。此次收购优质配售电资产,体现公司优异投融资能力,为乌东德、白鹤滩投产前提供新的业绩增长点。 风险提示:来水情况或低于预期;水电项目上网电价或超预期下降。
长江电力 电力、煤气及水等公用事业 2019-11-04 17.86 20.50 10.75% 18.38 2.91%
18.80 5.26% -- 详细
事件长江电力发布 2019年三季报长江电力发布 2019年三季报,公司 2019年前三季度营业总收入380.84亿元,同比减少 2.51%; 实现归属母公司净利润为 178.33亿元,同比减少 0.50%;加权平均净资产收益率为 12.20%,同比微降 0.71个百分点。 第三季度单季实现营业收入 177.21亿元,同比减少 10.75%,归母净利润 92.60亿元,同比减少 1.49%。 简评汛期来水偏枯拖累业绩,投资收益增长有所对冲三季度公司电站所处流域整体来水偏枯,其中长江上游溪洛渡水库来水量约 557.86亿立方米,较上年同期偏枯 29.45%,三峡水库来水量约 1808.51亿立方米,较上年同期偏枯 16.98%。 汛期来水偏枯导致公司三季度单季发电量同比减少 9.61%至 748.33亿千瓦时,营业收入亦同比下滑 10.75%。我们测算公司不含税上网电价同比下降 0.3分钱,或是由于不同电站发电量占比变化所致。 公司三季度单季毛利润为 129.97亿元,同比下滑约 5.74亿元,但得益于投资收益增长明显,在一定程度上对冲了主营业务利润下滑的不利影响。 积极拓展海外市场, 一主两翼战略更进一步公司作为国内水电行业的龙头企业,秉承水电为主、配售电及海外电力资产并重的一主两翼战略,积极开拓新的发展空间。 2019年 9月长江电力拟以基础对价 35.9亿美元, 收购秘鲁第一大电力公司 LDS 83.64%的股权。 标的公司所处区域用电需求较好, 电费回收率高,叠加秘鲁政治经济格局较为稳定,对于公司实施海外拓展战略而言是难得的优质资产。公司积极开拓海外市场,有助于公司长远稳定的发展。 乌白两电站建设有序推进, 未来资产注入推动公司成长目前三峡集团金沙江上在建的乌东德( 1020万千瓦)和白鹤滩( 1600万千瓦)进展顺利, 乌东德预期于 2020年 7月实现首批机组投产, 2021年底全部投产完毕;白鹤滩预期于 2021年 7月实现首批机组投产, 2023年初全部投产完毕。 我们假设未来两电站以分批注入的方式注入上市公司体内,在提升长江电力装机规模的同时将显著增厚公司 EPS。 维持长江电力“买入”评级公司作为全球最大水电上市公司, 其良好的现金流、 稳定的业绩及分红有望持续为投资者带来稳健收益。 而在全球降息叠加经济不确定性增加的大背景下, 公司当前 3.9%的动态股息率仍具有一定的吸引力, 水电资产的投资价值愈发明显。考虑公司水电业务运营稳定, 我们预测公司 2019年-2021年 EPS 分别为 1.03、 1.04和 1.05元,维持买入评级。
长江电力 电力、煤气及水等公用事业 2019-11-04 17.86 -- -- 18.38 2.91%
18.80 5.26% -- 详细
公司披露 2019三季度报告: 实现营业收入 380.84亿元(-2.51%),归属于上市公司股东净利润 178.33亿元(-0.5%),公司扣除非经常性损益后的归母净利润为 171.89亿元(-0.29%),每股收益为 0.8106元/股(-0.5%),加权平均ROE 为 12.2%(-0.71pct) 。 单三季度来水欠佳发电量同降, 前三季度发电量增速由正转负。 公司 2019年第三季度总发电量约 748.33亿千瓦时,较上年同期减少 9.61%。其中,三峡电站完成发电量 339.18亿千瓦时,较上年同期减少 15.39%;葛洲坝电站完成发电量 59.53亿千瓦时,较上年同期增加 9.12%;溪洛渡电站完成发电量 223.92亿千瓦时,较上年同期减少 10.91%;向家坝电站完成发电量 125.70亿千瓦时,较上年同期增加 3.78%。 公司 2019前三季度总发电量约 1602.22亿千瓦时,同降 2.37%,增速由正转负。 受增值税返还消失影响, 其他收益同比减少 7.15亿元。 前三季度公司其他收益为 206万元,同比减少 7.15亿元,主要系大型水电企业增值税返还政策 2017年底已到期,剩余款项已于 2018年收回, 2019年无剩余款项所致。 电价改革方案落地,外送电价机制未变、价格稳定。 10月 25日国家发改委发布《关于深化燃煤发电上网电价形成机制改革的指导意见》,意见中明确指出核电、燃气发电、跨省跨区送电价格形成机制等形成的电价,参考燃煤发电标杆上网电价的均改为参考基准价。因此,当前外送水电站的落地省市燃煤标杆电价回推机制将改为落地省市燃煤基准电价回推机制。由于基准价与现行标杆电价一致,因此落地端回推电价也将维持稳定,由此消除了前期国常会上并未明确后续水电落地端会推电价如何改革的隐忧。 收购海外配电资产, 强化公司成长属性。 2019年 9月 30日公司发布公告称将通过全资子公司长电国际竞标购买美国纽约证券交易所上市公司 SempraEnergy 在秘鲁配电等资产。本次投资有利于公司在配售电领域形成核心能力,完成后 LDS 公司可与中国三峡集团在当地已有水电项目形成发电、配电协同效应,配售电业务将有效平滑发电业务盈利的波动性。此次投资也为公司实现向水、电两端延伸和国际化发展战略,逐步形成发、配、售电产业链协同一体化优势奠定了坚实基础。 盈利预测与估值: 公司是 A 股市场中为数不多的兼具价值性和成长性的标的。 存量方面,发改委最新文件明确未来落地端回推形成的结算电价保持稳定,从而消除了公司业绩的不确定性,叠加高比例的分红,未来公司股息率预计将长期维持在 3.5%-4%区间内,在国内利率趋势向下的背景下价值性愈发凸显。 增量方面,乌东德、白鹤滩电站建设工作正有序进行,未来公司装机量和业绩有望再次得到大幅提升, 此次收购海外资产也将进一步打开公司成长性。我们预 计 2019/20/21年 实 现 归 属 于 母 公 司 股 东 净 利 润 分 别 为222.86/225.61/225.67亿元,折合 EPS 分别是 1.01/1.03/1.03元/股,当前 17.59元股价,对应 PE 分别为 17.4X/17.2X/17.2X,维持公司“增持”评级。 风险提示: 社会用电需求疲软; 来水不及预期; 市场电交易比例扩大。
长江电力 电力、煤气及水等公用事业 2019-11-04 17.86 -- -- 18.38 2.91%
18.80 5.26% -- 详细
前三季度归母净利微降0.5%,营业成本下降致第三季度业绩仅下滑1.5% 前三季度,公司营业收入380.84亿元,同比减少9.81亿元或2.51%;营业成本134.82亿元,同比减少11.13亿元或7.63%;归母净利润178.33亿元,同比减少0.9亿元或0.5%。 第三季度,公司营业收入177.21亿元,同比减少21.35亿元或10.75%;营业成本47.25亿元,同比减少15.6亿元或24.83%;投资收益同比增加4.2亿元至5.57亿元;归母净利润92.6亿元,同比减少1.4亿元或1.5%。Q3营业成本显著下降,我们推测其主要原因是:部分费用已在Q2提前结算,或折旧同比减少。 前三季度,实现投资收益24.63亿元,同比增加0.32亿元;财务费用39.90亿元,同比减少3.37亿元;其他收益同比减少7.15亿元,主要原因是大型水电企业增值税返还政策2017年底到期,剩余款项已于2018年收回。 Q3来水偏枯致前三季度电量同比减少2.37%,电价保持平稳 公司前三季度发电量1602.22亿千瓦时,同比减少2.37%;其中Q1、Q2、Q3分别为361.78、492.11、748.33亿千瓦时,同比+4.78%、+5.17%、-9.61%。 第三季度长江上游溪洛渡水库来水量较上年同期偏枯29.45%,三峡水库来水量较上年同期偏枯16.98%,受此影响Q3单季发电量明显下滑。 报告期营业收入与发电量的变动幅度基本一致,我们判断平均电价水平同比保持平稳。以营收/发电量进行估算,Q1、Q2、Q3平均不含税电价分别为237.9、238.9、236.8元/兆瓦时,分别同比+0.8%、+1%、-1%,前三季度平均电价同比基本持平。公司电价整体保持稳定,未因市场化交易、增值税率调整、外送落地端电力市场变动等因素而受明显不利影响。 投资收益或将成为中长期业绩的有力支撑和重要的增量利润来源 公司在Q3电量下滑近10%的情况下仍然实现了单季业绩仅小幅下滑,除了营业成本下降的因素外,投资收益大增也贡献显著。近年来,公司持续加大投资力度,深化与战略投资公司的股权纽带关系。围绕水电主业发展、新业务培育等方向,公司18年、19年上半年分别新增对外投资79、72亿元。战略投资长江上游水电企业股权,在获得投资收益的同时,也为今后实施流域联合优化调度奠定了基础。投资收益或将成为公司中长期业绩的稳定支撑和重要的增量利润来源。 盈利预测:根据最新发电量及财报数据,我们调整了营收及毛利率假设,从而调整19-21年的归母净利润预测值为228.1、233.3、237.0亿元(调整前为228.7、234.3、238.0亿元)。维持“增持”评级。 风险提示:宏观经济波动,流域来水不足,投资收益不及预期,电价下调。
长江电力 电力、煤气及水等公用事业 2019-11-04 17.86 -- -- 18.38 2.91%
18.80 5.26% -- 详细
事件:长江电力发布2019年三季报。2019年前三季度公司营业收入381亿元,同比减少2.5%;归母净利润178亿元,同比减少0.5%;EPS0.81元。2019Q3公司营业收入177亿元,同比减少10.8%;归母净利润92.6亿元,同比减少1.5%;EPS0.42元。 来水偏枯拖累电量:2019Q3溪洛渡、三峡水库来水分别同比偏枯29.5%、17.0%,影响水电机组出力。受来水及去年同期高基数效应影响,2019Q3公司发电量748亿千瓦时,同比减少9.6%,与2019Q2相比发电量增速由正转负。分机组看,2019Q3三峡、溪洛渡电站发电量分别同比减少15.4%、10.9%,对整体发电量增速影响较大。受Q3电量拖累,公司2019年前三季度累计发电量1602亿千瓦时,同比下滑2.4%。 收入成本双降,投资收益平滑业绩:受发电量影响,2019Q3公司营业收入177亿元,同比减少10.8%。由于2018Q3营业成本偏高(如维修费等因素),受基数效应影响,2019Q3公司营业成本同比亦下降24.8%。2019Q3公司毛利130亿元,同比减少4.2%。另一方面,2019Q3公司投资收益同比增长明显。由于2019H1公司对国投电力、川投能源的投资收益实现权益法核算,2019Q3公司对合营联营企业的投资收益5.1亿元,同比增加3.7亿元(增幅260%),有效平滑利润。2019Q3公司归母净利润92.6亿元,同比减少1.5%;扣非归母净利润93.8亿元,同比小幅下滑0.4%。 拟收购秘鲁电力公司,拓展业务版图:公司拟收购秘鲁第一大电力公司LDS公司83.64%股权,交易基础收购价格为35.9亿美元(非最终收购价格)。LDS公司主要在秘鲁首都利马地区开展配售电业务。通过外延并购,公司有望持续拓展业务布局,培育利润增长点。 盈利预测与投资评级:暂不考虑海外项目对利润的影响,维持盈利预测,预计公司2019-2021年的归母净利润分别为230、233、234亿元,EPS分别为1.04、1.06、1.07元,当前股价对应PE分别为16.9、16.6、16.5倍,对应PB分别为2.6、2.4、2.3倍。维持“增持”评级。 风险提示:来水低于预期,综合上网电价低于预期,综合融资成本超预期上行,海外项目收购失败的风险等。
长江电力 电力、煤气及水等公用事业 2019-11-04 17.86 -- -- 18.38 2.91%
18.80 5.26% -- 详细
第三季度来水量偏枯,发电量同比减少近10% 公司第三季度实现营收177.22亿元,同比减少10.74%;第三季度归属于上市公司股东的净利润为92.60亿元,同比下降1.49%,环比增长63.71%;因第三季度长江上游溪洛渡水库来水量较上年同期偏枯29.45%,三峡水库来水量较上年同期偏枯16.98%,公司2019年第三季度总发电量约748.33亿千瓦时,较上年同期减少9.61%。我们判断,第三季度来水量的减少,是公司第三季度营收及盈利增速为负的主要原因。公司前三季度累计实现营收380.84亿元,同比减少2.51%;前三季度累计归母净利为178.33亿元,同比下滑0.50%。 投资南美配电项目,打造配售电领域核心竞争力 2019年9月30日公司发布《投资南美配电项目的公告》,拟35.9亿美元收购秘鲁最大配售电公司LuzDelSur(LDS)83.6%的股权。LDS公司成立于1996年8月,主要在首都利马地区开展配售电业务,约占秘鲁全国市场份额的28%,是秘鲁重要的公用事业公司。除配电业务外,LDS公司还拥有10万千瓦已投产水电资产,以及约73.7万千瓦水电储备项目。LDS公司经营情况整体较好,营收长期保持稳定。2018年净利率从15.5%提升至17.1%,同时拥有在首都利马经济最发达区域的永久特许经营权,用户逐年稳步增长,稀缺价值凸显。此次收购,有利于公司在配售电领域形成核心竞争能力,有利于推进公司国际化发展战略。 行业领头羊,高股息高分红的现金牛企业 据公司2018年年报披露,公司作为水电龙头企业,水电总装机容量达4549.5万千瓦,占全国水电装机的12.92%。2019年前三季度发电量1602.22亿千瓦时,占全国水力发电量17.93%。去年公司股息率3.87%,远远高于水电行业平均水平;公司上市以来分红率逐年攀升,2018年高达62.23%。高股息和分红率,预期业绩回稳向上。公司在建的乌东德水电站和白鹤滩水电站装机容量分别为1020万千瓦和1600万千瓦。建成投产,公司装机容量将达到7169.6万千瓦,在现有规模基础上增长57.59%。其中白鹤滩水电站以1600万千瓦的总装机容量排名世界第二(三峡水电站以2250万千瓦位列第一),是目前世界在建水电站中排名第一。白鹤滩电站建成后预计多年平均发电量为624.43亿千瓦时,乌东德电站建成后预计多年年均发电量为389万千瓦。公司作为水电行业的龙头企业,预计十四五业绩将再上新台阶。 投资建议 公司作为水电行业的龙头企业,主业发展稳定,为股东提高股息回报率的同时,积极开拓海外市场,打造配售电领域的核心竞争力。我们测算公司2019-2021年的收入分别为522.38亿元、517.26亿元和512.14亿元,同比增速分别为2.00%、-0.98%和-0.99%;归母净利润分别为227.95亿元、227.01亿元和222.83亿元,同比增速分别为0.81%、-0.41%和-1.84%,对应EPS分别为1.04、1.03、1.01元/股,对应PE分别为17、17、17倍。首次覆盖,给予“增持”评级。 风险提示 1)上网电价下调;2)上游来水偏枯;3)海外投资收入不及预期;4)公司水电站投产情况不及预期。
长江电力 电力、煤气及水等公用事业 2019-11-04 17.86 -- -- 18.38 2.91%
18.80 5.26% -- 详细
业绩符合预期,高分红比例的水电龙头 公司发布2019年三季报,公司实现营收380.84亿元(同比-2.51%),归母净利润178.33亿元(同比-0.50%),扣非净利润171.89亿元(同比-0.29%)。公司第三季度上游来水偏枯导致业绩受到一定影响。公司作为国内最大的电力上市公司和全球最大的水电上市公司,长期维持高分红比例,股息率位居A股前列。我们预计公司2019-2021年EPS分别为1.05、1.06和1.08元,当前股价对应PE分别为16.7、16.5和16.2倍,维持“推荐”评级。 第三季度来水偏枯,发电量同比下降 第三季度长江上游来水偏枯,溪洛渡水库来水量约557.86亿立方米(同比-29.45%),三峡水库来水量约1808.51亿立方米(同比-16.98%),由此导致第三季度发电量同比下降,公司2019年第三季度总发电量约748.33亿千瓦时(同比-9.61%),其中三峡电站发电量339.18亿千瓦时(同比-15.39%),葛洲坝电站发电量59.53亿千瓦时(同比+9.12%),溪洛渡电站发电量223.92亿千瓦时(同比-10.91%);向家坝电站发电量125.70亿千瓦时(同比+3.78%)。 投资南美优质配电项目,乌东德、白鹤滩建设工作稳步推进 公司通过长电国际竞标购买Sempra Energy在秘鲁第一大电力公司LDS公司,主要持有包括LDS公司83.64%股权在内的秘鲁当地配售电资产及少量水电资产、智利的输配电资产,以及墨西哥电力资产。LDS占秘鲁全国配售电份额的28%,还拥有10万千瓦水电资产,73.7万千瓦水电储备。此外,乌东德、白鹤滩水电站建设工作稳步推进,分别将在2020年、2021年首台机组投产发电。工程竣工并入公司后,公司水电装机量和业绩将得到大幅提升,而且“六库联调”将开始发挥作用,“流域梯级联合调度”效用将进一步提升。 风险提示:融资环境紧张,行业竞争加剧,投资项目建设进度或盈利不及
长江电力 电力、煤气及水等公用事业 2019-10-28 17.80 -- -- 18.24 2.47%
18.80 5.62% -- 详细
公司简介:稀缺的水电龙头标的,兼具价值与成长。 公司主要从事水力发电业务, 截至 2018年底公司运行管理三峡、葛洲坝、溪洛渡、向家坝 4座巨型水电站,总装机容量 4549.5万千瓦,规模远超同行业其他上市公司。 上市以来公司,营收和归母净利润的增长与装机容量增长保持同步,并同时受长江流域来水影响围绕业绩中枢小幅波动。与此同时,公司盈利能力也稳定在较高水平。 稳定的盈利能力叠加高比例的分红,使得近年来公司股息率基本稳定在 3.5-4.5%,兼具价值性与成长性。 价值性:四因素为业绩稳健&高股息创造条件。 (1)收入端: 电力外送区域(广东、浙江、上海)均为东南沿海发达地区、电力消纳能力较强且水电本身作为清洁能源就存在优先消纳的权利,因此公司基本不存在下游消纳限制发电量形成弃水的问题。此外, 公司四库联调可以有效熨平来水波动,提高水资源利用率; 发改委最新文件指明当前外送水电站的落地省市燃煤标杆电价回推机制将改为落地省市燃煤基准电价回推机制。由于基准价与现行标杆电价一致,因此落地端回推电价也将维持稳定,由此消除了前期国常会上并未明确后续水电落地端回推电价如何改革的隐忧。此外,当前公司市场化交易电量仅占到公司总售电量的 11%,公司度电均价对市场化折价幅度不敏感; (2)成本端: 公司电站平均单位投资成本为 0.93万元/千瓦、 具备明显优势, 相应形成的单位折旧费用也较低。此外, 良好的信用等级使得公司具备显著的融资成本优势,还本付息压力较小; (3)投资收益: 公司可通过处置长期股权投资等手段平滑主营业绩波动。此外,公司参股多家水电上市公司,旨在通过股权纽带关系,建立利益分享机制,打造战略协同效应; (4) “集团注入”模式:使建设期较大的资本开支对公司自由现金流的影响最小化,保证了水电站注入后形成的充沛现金流可以立即用来进行还本付息,公司在不断阶段性成长的同时仍拥有极强的回报股东的能力。 稳健的业绩叠加高比例的分红,公司股息率预计将长期稳定在 3.5%-4.5%区间内,极具吸引力。 成长性:乌、白注入装机量再上台阶,海外配电业务进一步打开成长。 自成立以来,长江电力的业绩实现了两次跨越式增长, 核心驱动力是装机量的增长。当前三峡集团在建的乌东德水电站(1020万千瓦)和白鹤滩水电站(1600万千瓦)首台机组将分别于 2020年和 2021年分别投产。 根据三峡集团避免同业竞争的承诺,两座巨型电站将在建成后择机注入上市公司,届时公司控股装机容量将大幅增长 57.6%至 7169.5万千瓦,发电量有望增长 47.04%至 3168.35亿千瓦时, 由此实现新一轮的跨越式增长。 此外, 在当前水电行业增长空间逐渐收窄的背景下, 公司积极向下延伸产业链,进军配售电业务。 2019年 9月 30日公司发布公告称拟竞标购买秘鲁配电资产,此次投资为公司实现向水、电两端延伸和国际化发展战略, 逐步形成发、配、售电产业链协同一体化优势奠定了坚实基础,同时也进一步打开公司未来的成长空间。 投资策略: 公司是 A 股市场中为数不多的兼具价值性和成长性的标的。存量方面,稳健的业绩叠加高比例的分红,未来公司股息率预计将长期维持在 3.5%-4.5%区间内,在国内利率趋势向下的背景下价值性愈发凸显。增量方面,乌东德、白鹤滩电站建设工作正有序进行,未来公司装机量和业绩有望再次得到大幅提升, 收购海外资产也将进一步强化公司成长属性。 我们预计 2019/20/21年实现归属于母公司股东净利润分别为 229.44/231.18/231.24亿元,折合 EPS 分别是 1.04/1.05/1.05元/股,当前 17.76元股 价,对应 PE 分别为 17.0X/16.9X/16.9X, 维持公司“增持”评级。 风险提示: 流域来水波动风险; 相关工程建设进程不及预期; 电价形成机制变动风险。
长江电力 电力、煤气及水等公用事业 2019-10-14 18.25 -- -- 18.46 1.15%
18.80 3.01% -- 详细
收购秘鲁配售电项目,开启大手笔海外投资步伐。公司此次拟收购标的为Sempra荷兰所持有的SAB公司100%股权以及POC公司约50%股权,基础收购价格为35.9亿美元,采用现金方式支付。前述两者主要资产为秘鲁LDS公司83.64%股权,该笔股权收购完成后将触发对LDS公司剩余股份的强制收购要约。LDS公司为秘鲁第一大电力公司,约占秘鲁全国市场份额的28%,于利马证券交易所上市,拥有首都利马最发达地区配售电业务永久特许经营权,同时拥有在运水电10万千瓦,储备水电项目73.7万千瓦。LDS公司2018年合并口径下营业收入约9.6亿美元、净利润约1.6亿美元。最近三年LDS公司经营情况稳定,现金回报充沛。公司基于一贯的股东回报考量,开展此次秘鲁项目收购。 贯彻“一体两翼”发展战略:加快形成配售电业务核心能力,实现产业链延伸发展。国内大水电面临可供开发资源有限的问题,公司前几年即提出“一体两翼”发展战略,“一体”即为国内大水电,“两翼”为配售电业务与国际化,寻找业绩长期增长空间。公司坚定看好国内的电改发展大趋势,持续做好存量配电资产整合和运营管理,打造配售电上市平台,逐步形成发、配、售电产业链协同效应。年初以来持续增持并实际控制上市公司三峡水利,主导对重庆地方配电网资源的整合。考虑到国内电改推进速度低于预期,大规模获取配电网资源难度较大,公司同时积极寻求海外发展机会。本次秘鲁LDS项目为难得的海外规模化配电网投资机会,公司通过对秘鲁项目的收购与运营,可以积累有效的配电网管理运营经验,远期不排除将国外经验引入国内,在合适机会加大对国内配电市场的投资力度。 秘鲁国别投资风险较小,LDS项目后续政策风险、汇率风险较低;随着长江电力对LDS项目的成功整合,未来有望充分发挥协同效应提升项目盈利潜力。秘鲁为南美地区国别风险最低的国家之一,三峡集团深耕南美市场多年,对当地政策及电力市场均较为熟悉。三峡集团目前在秘鲁拥有两座水电站,包括圣加旺水电站(20.93万kw在建)以及查格亚水电站(45.6万kw已投产)。配售电业务属秘鲁政府监管行业,收益率每4年核定一次,最近一次核定为2018年(核定收益率为12%),同时政府规定单次收益率调整幅度不得超过2%,远期收益率大幅下调风险较小。LDS公司在秘鲁的配电收入以美元计价,配电费拥有针对汇率、通胀的月度调整机制,因此汇率风险主要体现在人民币对美元方面,相较于一般的南美国家货币汇率风险较小。 LDS公司供电区域为秘鲁首都利马核心区域,用电量具备持续增长空间。此次收购完成后,一方面LDS公司配电业务可以与三峡集团在秘鲁的其他业务形成协同,三峡集团丰富的水电开发经验也可以用于LDS的储备水电项目开发;另外,考虑到三峡集团在国际市场上融资成本亦较低,可以通过杠杆收购、债务置换等方式进一步增强本次并购交易的回报。 盈利预测与评级:本次收购尚待秘鲁政府部门审批,且交易价格尚未最终确定,我们暂不考虑此次收购维持公司2019-2021年归母净利润预测至231.78亿元、236.64亿元以及241.11亿元。当前股价对应PE分别为18、17和17倍。公司积极开拓国内外配电网业务延伸电力产业链,打开成长空间同时可部分对冲国内潜在的电价下调风险,维持“买入”评级。
长江电力 电力、煤气及水等公用事业 2019-10-11 18.44 -- -- 18.46 0.11%
18.80 1.95% -- 详细
事件回顾: 2019年 9月 30日公司发布公告称将通过全资子公司长电国际竞标购买美国纽约证券交易所上市公司 Sempra Energy 在秘鲁配电等资产。 截至目前,公司已与 Sempra Energy 在荷兰设立的持股主体签署股权收购协议。 具体收购方案: 本次投资的标的资产为 Sempra Energy 设在荷兰的特殊目的公司(Sempra Energy International Holdings N.V., 以下简称“ Sempra 荷兰”)所持有的 Sempra Americas Bermuda Ltd.(以下简称“ SAB 公司”) 100%股权以及 Peruvian Opportunity Company S.A.C.(以下简称“ POC 公司”)约 50.00000069%股权,其中 POC 公司剩余约 49.99999931%的股权由 SAB 公司持有。 SAB 公司和 POC 公司拥有的核心资产为利马证券交易所上市公司 Luz del Sur S.A.A.(以下简称“ LDS公司”) 83.64%的股权。交易基础收购价格为 35.9亿美元, 最终收购价格将在基础收购价格的基础上根据价格调整机制进行调整。 上述收购完成后,预计将触发对 LDS 公司剩余不超过 13.7%股份的强制要约收购。 本次交易对价拟采用现金支付(预计为融资+自有资金形式) (具体收购示意图可参考图 1) 。 LDS 公司基本情况: LDS 公司设立于 1996年 8月,该公司为在利马证券交易所上市的公司,目前是秘鲁第一大电力公司,主要在秘鲁首都利马地区开展配售电业务,约占秘鲁全国市场份额的 28%,是秘鲁具有重要影响力的公用事业公司。除配电业务外, LDS 公司还拥有 10万千瓦已投产的水电资产,以及约73.7万千瓦的水电储备项目。 LDS 公司主要业务为受政府监管的配售电业务,投资回报为政府核定的合理准许收益(当前监管回报率为税前 12%) ,并拥有在首都利马经济最发达区域的永久特许经营权。 收购资产盈利情况: 截至 2018年 12月 31日, SAB 公司母公司财务报表口径下的资产总额约为 8.0亿美元、净资产约为 7.3亿美元, 2018年度, SAB 公司母公司财务报表口径下无营业收入、净利润约为 9,992万美元; POC 公司合并财务报表口径下的资产总额约为 20.1亿美元、净资产约为 10.7亿美元,2018年度, POC 公司合并财务报表口径下的营业收入约为 9.8亿美元、净利润约为 1.7亿美元。 由于此次收购为现金收购,因此对净利润和 EPS 均有正向作用(收购前后公司净利润、 EPS 测算可参考图 2) 。 打造发配售电一体化协同优势。 本次投资有利于公司在配售电领域形成核心能力,完成后 LDS 公司可与中国三峡集团在当地已有水电项目形成发电、配电协同效应, 配售电业务将有效平滑发电业务盈利的波动性。此次投资也为公司实现向水、电两端延伸和国际化发展战略,逐步形成发、配、售电产业链协同一体化优势奠定了坚实基础。 盈利预测与估值: 公司是 A 股市场中为数不多的兼具价值性和成长性的标的。存量方面, 稳健的业绩叠加高比例的分红,未来公司股息率预计将长期维持在 3.5%-4%区间内,在国内利率趋势向下的背景下价值性愈发凸显。增量方面,乌东德、白鹤滩电站建设工作正有序进行, 未来公司装机量和业绩有望再次得到大幅提升, 此次收购海外资产也将进一步打开公司成长性。 我们预计 2019/20/21年实现归属于母公司股东净利润分别为229.44/231.18/231.24亿元,折合 EPS 分别是 1.04/1.05/1.05元/股,当前 18.58元股价,对应 PE 分别为 17.8X/17.7X/17.7X,维持公司“ 增持”评级。 风险提示: 交易失败风险; 来水不及预期; 市场电交易比例扩大。
长江电力 电力、煤气及水等公用事业 2019-10-10 18.53 -- -- 18.46 -0.38%
18.80 1.46% -- 详细
投资建议:维持“买入”评级。公司聚焦水电主业,借助配售电业务及资本市场拓展发展空间。公司水电资产采用“集团投建、建成注入”模式,融资与负债的隔离为上市公司带来了稳定的回报及充沛的自由现金流,保障了高额现金分红的持续性。暂不考虑本次交易的影响,我们预计公司2019-2021年归母净利润为217.67、225.61、226.16亿元,同比增速为-3.7%、3.6%、0.2%,对应9月30日PE估值18.4、17.8、17.7倍,维持“买入”评级。 风险提示:秘鲁政府部门审批风险、电力上网价格下调、来水偏枯、市场消纳风险。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名