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长江电力 电力、煤气及水等公用事业 2018-01-11 16.14 21.00 30.52% 16.46 1.98% -- 16.46 1.98% -- 详细
投资逻辑 全球最大水电上市公司,持续高分红重视投资者回报。长江电力2003年上市,是全球最大的水电上市公司,控股股东三峡集团旗下最重要的水电平台,装机容量4549.5万千瓦,包括葛洲坝、三峡、溪洛渡、向家坝四大电站。2016年溪洛渡、向家坝电站资产注入推动业绩翻倍,公司上市以来持续分红,整体分红率高达51.7%,年均股利支付率高于50%。 乌东德、白鹤滩在建,积极布局售电市场。2017年,大股东三峡集团旗下的乌东德、白鹤滩处于主体工程建设阶段,总装机容量2620万千瓦,年平均发电量1014亿千瓦时。乌东德、白鹤滩预计2020/2021年实现首批机组发电,2021/2022年实现全部机组投产,注入长江电力预期强。公司紧随电改步伐,积极布局售电市场,2016年三峡电能总资产7.2亿元,具备发改委售电无限制资质,发展空间大。 定增收购川云公司,大幅增厚公司业绩。2016年4月,长江电力12.08元(目前调整除息后约10.96元)发行35亿股并支付现金375亿收购川云公司100%股权,合计对价797亿,注入溪洛渡、向家坝电站。溪洛渡、向家坝电站整体装机2026万千瓦,2016年川云公司贡献收入/净利润占长江电力的49%/46%,拓宽在长江流域的护城河。 投资建议 公司现金流稳定运营期长,DCF估值31.4元/股。长江电力旗下水电资产均为建成后注入,剔除年度来水波动不可控因素,现金流相当稳定。无风险利率按十年国债收益率3.86%考虑,市场组合报酬率按五年沪深300收益率12.02%考虑;永续增长率按0%考虑,β系数0.33,债务比率50%,债务成本4.9%,税率按17%考虑。根据DCF模型测算,公司企业价值7560亿元,股权价值6910亿元,每股价值31.4元,约目前市场价格的2倍。 公司是全球最大水电上市公司,拥有坚实护城河,长江流域梯级协同增强盈利能力,超长运营期持续贡献现金流,低风险高分红重视投资者回报。根据测算,预计17/18/19年,公司归母净利润210、210、221亿元,EPS 0.95、0.95、1.01元,对应PE为17、17、16倍,结合绝对估值与相对估值,目标价20-21元,给予“买入”评级。 风险提示 水电来水偏枯风险,下游电力需求增速放缓风险,建设进度不及预期风险
长江电力 电力、煤气及水等公用事业 2018-01-11 16.14 18.30 13.74% 16.46 1.98% -- 16.46 1.98% -- 详细
Yangtze Power attended our AccessChina 2018conference and we lay out thekey takeaways below: Power output: The water inflow improved much in 2H17and the totalgeneration in 2017was up by 2.4% yoy (vs. 4% decrease in 1H17). ThreeGorges/Gezhouba recorded 4.4%/4.1% generation growth while Xiluodu’s outputremained flattish and Xiangjiaba’s output decreased slightly by 1.2%. Accordingto the management, there are 6bn kwh power curtailment in 2017(vs. 210.8bnkwh total power output) mainly in Xiluodu/Xiangjiaba and management expects itto decrease going forward. The synchronized dispatching among Yangtze’s fourhydro plants has contributed 9.6bn kwh additional power output in 2017andmanagement believes there is still further room to improve. Tariff updates: Yangtze Power just announced the tariff hike for its Xiluodu/Xiangjiaba (effective on Jul 2017) due to the mid-year tariff hike for thermal power.Tariff was raised by Rmb1.9/mwh to Rmb326.3/mwh for Xiluodu (Right) and wasraised by Rmb4.6/mwh to Rmb300.6/mwh for Xiluodu (Left) and Xiangjiaba. Outof the total 210.8bn kwh power output in 2017, around 12bn kwh is market-basedvolume with a price discount of c.Rmb20/mwh. Capital deployment: Yangtze has budgeted Rmb12bn/year for externalinvestments for next 2-3year. They will mainly focus on hydro/power retail sectorin domestic market and are also interested in overseas opportunities in hydro/power retail/gas power sector. Other key takeaways: The company is aware of the draft version notice by NDRCto reduce the VAT for hydro power, but they are still waiting for further officialupdates on this. Mgmt expects the financial cost to drop yoy in 2017and remainflattish in 2018with some reduction in total debt offset by higher effective interestrate. Yangtze will stick to its dividend policy of no less than Rmb0.65/sh for2017-20.
长江电力 电力、煤气及水等公用事业 2017-11-06 15.98 18.72 16.35% 17.27 8.07%
17.27 8.07% -- 详细
要点。长江电力披露2017年三季报,2017Q1-3公司营收372.33亿元,同比下降0.05%,归属净利润177.56亿元,同比增长9.55%。毛利率61.37%,同比下降1.08个百分点。EPS0.81元。 收入情况。公司2017前三季度营收372.33亿元,同比下降0.05%。单季度来看,2017Q3实现营业收入179.42亿元,同比增长4.42%。本年度一、二季度单季营收分别为78.55、114.35亿元,分别同比增长72.55%、-26.30%。 盈利情况。净利增长9.55%,综合毛利率下降1.08百分点。2017Q1-3公司归属净利润177.56亿元,同比增长9.55%。毛利率61.37%,同比下降1.08个百分点。单季度来看,2017Q3实现净利96.51亿元,同比增长11.47%。 2017Q3综合毛利率68.00%,同比下降0.61个百分点。 费用情况。2017Q1-3公司销售费用率0.03%,同比增长0.02个百分点。管理费用率1.33%,同比下降0.45个百分点。财务费用率11.81%,同比下降1.63个百分点。 其他收益情况。2017Q1-3公司投资收益20.20亿元,同比增长87.81%;占利润总额9.51%,同比增长4.07个百分点。营业外收支-0.38亿元,同比下降102.11%;占利润总额-0.18%,同比下降9.29个百分点。 后续看点。长达十年的分红承诺,公司成为高股息标的。公司约定对2016年至2020年每年度的利润分配按每股不低于0.65元进行现金分红;对2021年至2025年每年度的利润分配按不低于当年实现净利润的70%进行现金分红。公司17年每股分红达0.725元,按日前16.07元的股价计算,股息率为4.51%,比起目前3.87%的10年期国债收益率有较大吸引力。 盈利预测。预计上市公司17-19年归属净利227.92、216.11、215.74亿元,对应EPS 是1.04、0.98、0.98元/股。参考同行估值,给予17年18倍动态PE,对应目标价18.72元,买入评级。 风险提示。来水不及预期;每股分红减少。
刘晓宁 1 8
长江电力 电力、煤气及水等公用事业 2017-11-06 15.98 -- -- 17.27 8.07%
17.27 8.07% -- 详细
投资要点公司发布2017年三季报。前三季度公司实现营业收入372.33亿元,同比减少0.05%,基本与上年持平;归母净利润177.56亿元,同比增长9.55%,符合申万宏源预期。 三季度来水偏丰,投资收益增加带动业绩同比增长。三季度溪洛渡、三峡水库来水分别偏丰3.98%和4.53%,公司整体发电量于三季度同比增长3.66%。前三季度公司整体营收水平与上年基本持平,微降0.05%。因公司处置部分股票,前三季度投资收益较上年同期增加9.44亿元,同比增加88%。此外公司管理费用及财务费用率较上年均有所减少,销售期间费用率整体同比减少约2个百分点。费用下降及投资收益增长带动公司整体业绩同比增长9.55%。 下半年电价上调有助于提升公司盈利能力。6月,国家发改委发布《关于取消、降低部分政府性基金及附加,合理调整电价结构的通知》,要求各省市利用基金降低空间上调燃煤标杆电价,公司溪洛渡及向家坝的外送电采用落地端电价倒推机制,自7月1日起,溪洛渡右岸送广东电价上调0.25分/度,向家坝送上海电价起上调1.07分/度。下半年电价的上调将在一定程度上增加公司收益。 积极拓展配售电业务及清洁能源发电项目,持续优化业务结构。公司于2016年受让重庆中节能实业持有的三峡水利股份,目前为其第二大股东,持股比例10.2%。我们认为公司未来有望凭借自身低价水电优势,与三峡水利合作开展发配售一体化,将配售电业务打造为新的利润增长点。此外公司在国内参与风电、核电投资,并于2016年参与投资德国海上风电,不断优化发电业务结构。 固定股息高分红,当前股息率约4.04%。公司收购川云公司后就2016~2025年分红做出承诺,至2020年每年度不低于0.65元/股进行现金分红,2021~2025年每年现金分红比例不低于当年净利润的70%。以当前16.07元//股的股价计算,股息率约4.04%,具有“类债券”属性及防御性投资价值。 盈利预测与估值:参考三季报我们上调公司17~19年归母净利润预测分别为225、211和213亿元,EPS 分别为1.02、0.96和0.97元/股,对应PE 分别为16、17和17倍。公司主业稳健经营,积极拓展电力产业链及海内外清洁能源业务,维持“买入”评级。
长江电力 电力、煤气及水等公用事业 2017-11-03 15.98 -- -- 17.27 8.07%
17.27 8.07% -- 详细
事件:公司发布公告,2017年前三季营业收入同比下滑0.05%至372亿元,归母净利润同比增长9.6%至178亿元。 三季度来水拐点、净利润率上升。1)来水三季度出现向上拐点:从来水情况来看,第二季度长江上游溪洛渡水库来水总量为235亿立方米,较上年同期偏枯5.18%,三峡水库来水总量为1038亿立方米,较上年同期偏枯11.02%。第三季度长江上游溪洛渡水库来水总量为655亿立方米,较上年同期偏丰3.98%,三峡水库来水总量为1672亿立方米,较上年同期偏丰4.53%。从发电量情况来看,今年第一季度、第二季度、第三季度发电量分别达到329/488/754亿千瓦时,同比增长-0.5%/-6.6%/3.7%。2)费用管控良好,出售股权投资收益致净利润率上升:公司前三季净利润率同比上升3.8个百分点至47.7%,致使归母净利润增速9.6%明显高于收入增速0.05%。净利润率主要是由于管理费用同比下滑25%至4.9亿元,财务费用同比下滑12%至44亿元,投资收益同比上升88%至20.2亿元(上半年处置上海电力、广州发展等长期股权投资产生投资收益6.4亿元)。 分红收益率高达4.6%,提供安全边际。公司承诺重大资产重组(收购川云公司)成功实施后,公司对2016年至2020年每年度的利润分配按每股不低于0.65元进行现金分红;对2021年至2025年每年度的利润分配按不低于当年实现净利润的70%进行现金分红。公司2016年实际分红0.725元/股(含税),超过承诺分红水平,对应当前股价分红收益率4.6%。 三峡集团在建水电项目2620万千瓦,预计2020年投产,后续有望注入上市公司。2015年,乌东德水电站获国务院批准,正式开工建设,白鹤滩水电站通过环评审批。乌东德、白鹤滩水电站预计2020年投产,后续注入上市公司。 盈利预测与投资建议。预计2017-2019年EPS分别为1.01元、0.92元、0.93元;公司估值处于合理偏低位置(水电板块目前估值处于15~20倍),分红收益率4.6%提供安全边际,首次给予“增持”评级。 风险提示:来水或大幅波动。
长江电力 电力、煤气及水等公用事业 2017-11-02 15.98 19.30 19.95% 17.27 8.07%
17.27 8.07% -- 详细
三季报符合预期,前三季度净利润快速增长。 发布2017年三季报,2017年前三季度实现营收372.3亿元,同比下降0.1%;归母净利润177.6亿元,同比增长9.6%;扣非净利润172.2亿元,同比增长9.8%,符合市场和我们的预期。其中,单三季度营收179.4亿元,同比增长4.4%;单三季度归母净利润96.5亿元,同比增长11.5%,主要由于单三季度发电量同比增长3.7%所致。前三季度净利润增速较快而收入略有下滑的主要原因为公司前三季度处置部分持有股票实现投资收益20.2亿元,较去年同期投资收益大幅增加9.4亿元。总体来看,受今年二季度来水偏枯影响,收入端前三季度微有下滑,净利润则呈现快速增长。 上半年来水偏枯发电量下滑,“联合调度+电价上调”有效对冲。 公司前三季度分别完成发电量328.5亿/487.6亿/753.6亿千瓦时,同比增速为-0.6%(去年同期考虑溪洛渡/向家坝发电并入)/-6.6%/3.7%。受上半年来水偏枯致发电下滑影响,前三季度营收微幅下滑。公司通过多级水电站建设和联合调度熨平来水波动,根据半年报,仅上半年就通过洪水优化调度增发电量约20亿千瓦时。今年6月,发改委发布《关于取消、降低部分政府性基金及附加,合理调整电价结构的通知》,自7月1日起,溪右送广东、向家坝送上海电价每千瓦时分别上调0.25分、1.07分,据我们测算,预计将增厚17年下半年业绩近2亿元。“联合调度+电价上调”有效对冲来水偏枯影响。 管控能力优秀促三费费率下滑,投资收益大幅增厚业绩。 公司前三季度三费费率为13%,较去年同期下滑2个百分点。主要原因为公司通过精细化资金调度,充分利用循环额度贷款和搭桥贷款平滑现金流; 持续优化债务结构,积极进行债务置换、压缩债务规模等方式,较去年同期压低财务费用6.1亿元。此外,公司管控能力优秀,管理费用较去年同期大幅下滑1.7亿元。此外,公司利用水电企业现金流稳定充沛的特点,积极参与优质企业股权投资,前三季度通过处置股票获得投资收益20.2亿元,大幅增厚公司业绩。投资收益增加和财务费用减少有效平滑发电业务的波动,保证公司业绩稳定增长。 小幅上调盈利预测,维持“买入”评级。 受来水偏枯影响,我们预计2017年公司发电量可能出现1%左右下滑,考虑到公司单三季度营收回暖,三费费率下滑明显,投资收益大幅增加,假设增值税政策维持不变的情形下,我们预计2017年净利润同比增长4.8%左右,小幅上调公司2017-19年的EPS 预测为0.99/1.01/0.98元(调整前: 0.95/0.96/0.89元),当前股价对应17-19年PE 为16.2/15.9/16.4倍,参考水电可比公司2017年平均19.5倍PE 估值,公司作为水电龙头,享有一定估值溢价,给予2017年19.5--20.0倍PE 估值,对应目标价19.3-19.8元,维持“买入”评级。 风险提示:战争风险,来水量低于预期,政策风险,经济风险,自然风险。
长江电力 电力、煤气及水等公用事业 2017-11-02 15.98 18.30 13.74% 17.27 8.07%
17.27 8.07% -- 详细
Yangtze Power reported robust 3Q17results with net profit up by 11% toRmb9.7bn. As a result, 9M17net profit increased by 9% yoy to Rmb17.8bn,accounting for 90% of our previous full-year forecast (historically 79-83%). The3Q earnings growth are primarily driven by a 4% yoy increase in power output,a 87% yoy increase in investment income and a 11%/19% yoy drop in financial/operational cost. Consequently, we lift FY17/18earnings by 10/9% on the backof strong 3Q results. With 15% upside to our new target price of Rmb18.3, wereiterate Buy on Yangtze Power given 1) a high-quality hydro power assets withstable earnings, 2) an absolute DPS commitment at Rmb0.65/sh until 2020(4.0%yield) and >75% payout post 2020, 3) potential earnings upside if the favorableVAT rebate policy gets extended. Management will host a call at 9:00am on 1Nov (dial in: China: 95040123456; overseas: +865722760523). 3Q17results boosted by higher output, investment income and cost savings In 3Q17, net profit was up by 11% yoy to Rmb9.7bn driven by 4% yoy increase innet output, a 87% yoy increase in investment income and a 11%/19% yoy drop infinancial/operational cost. Power generation growth recovered from a 4% declinein the first half to 4% yoy in 3Q17thanks to improving water flows in Three Gorges(output +6% yoy) and Gezhouba (output +11% yoy). While Chuanyun (Xiluoduand Xiangjiaba)’s power output growth remains stable with 1% improvement in3Q17. As a result, 9M17net profit was up 9% yoy to Rmb17.8bn. The 1% yoy decreasein net power output was well offset by 12%/24% yoy decrease in financial/operational cost and doubled investment income. 9M17results accounts for 90%of our previous full year estimates, ahead of the historical range of 79-83%. Further room for financial cost savings In 9M17, Yangtze's financial cost was lowered by 12% yoy to Rmb4.4bn withstable net gearing at 110%. Effective interest rate was lowered by 0.3ppt to 4.4%per our calculation. During the 1H17results conference call held in September,mgmt expects the debt to asset ratio to decrease gradually from 59% to 30%, afterwhich Yangtze may consider M&A and raise the debt to asset ratio again. We seefurther room for financial cost savings going forward as a result of deleveraging. Hydro VAT rebate could be extended, positive to Yangtze According to Energy News on 8Sep, the NDRC is soliciting feedbacks for thenotice of Reduce the Tax for Enterprises in Renewables Energy Sector. In thenotice, the NDRC proposes to reduce the VAT for hydro power units (with capacityabove 50MW) from 17% to 13% and to extend the VAT rebate period to 2020for those with capacity above 1GW. If passed, Yangtze Power would be the keybeneficiary and we estimate the extended VAT rebate would bring 9.6%/9.4%2018/19E earnings upside. See report Hydro VAT rebate could be extended,positive to Yangtze Power and SDIC, 8th Sep 2017for more details.
长江电力 电力、煤气及水等公用事业 2017-11-02 15.98 17.50 8.76% 17.27 8.07%
17.27 8.07% -- 详细
前三季度发电量同比减少0.62%,第三季度发电量增加3.66%。 公司2017年前三季度发电量1569.73亿千瓦时,同比减少0.62%;其中,第一季度发电量328.5亿千瓦时,同比减少0.59%;第二季度发电量487.61亿千瓦时,同比减少6.60%;第三季度发电量约753.62亿千瓦时,较上年同期增加3.66%。 公司三费减少、投资净收益带来归母净利润同比增加8.67%。 受到发电总量减少影响,公司前三季度营业收入372.22亿元,同比减少0.05%,但同时公司管理费用下降25.11%,财务费用下降12.18%,投资净收益增加87.73%,使得公司净利润达到177.58亿元,同比增加8.7%;归母净利润177.56亿元,同比增加8.67%;归母扣非净利润172.23亿元,同比增加9.78%。基本每股收益0.81元,同比增加9.55%。 煤电联动上调上网电价,公司平均电价有望提升。 今年7月1号开始,各地燃煤标杆上网电价纷纷上调,公司在南网的煤电联动电价调整9月份之前已经落实了,国网的电价调整也会在三季度落实,下半年公司平均电价有望提升。 盈利预测:我们预测公司2017~2019年归母净利润分别为209.35亿,213.77亿,215.52亿,EPS分别为0.95,0.97,0.98元/股,目标价17.5元,给予增持评级。
长江电力 电力、煤气及水等公用事业 2017-11-02 15.98 -- -- 17.27 8.07%
17.27 8.07% -- 详细
1.事件。 公司公布2017年三季报业绩。公司第三季度完成发电量753.62亿千瓦时,同比增长3.66%;实现营业收入179.42亿元,同比增长4.42%;归属于母公司净利润96.51亿元,同比增长11.47%;每股收益0.4387元。公司2017年前三季度累计发电量1569.73亿千瓦时,同比增长9.07%;实现营业收入372.33亿元,同比下降0.05%;归属净利润177.56亿元,同比增长9.55%;每股收益0.8071元。加权平均净资产收益率为13.46%。 2.我们的分析与判断。 (一)9月来水偏丰助力营收增速环比改善。 7、8月来水偏枯,9月改善明显。公司披露,第三季度长江上游溪洛渡水库来水总量655亿立方米,较去年同期偏丰3.98%,三峡水库来水总量1672亿立方米,较去年同期偏丰4.5%。公司第三季度完成发电量同比增长3.7%。其中,三峡电站327.82亿千瓦时,同比增加5.5%;溪洛渡239.98亿千瓦时,同比提升0.7%;向家坝和分别同比提高1.3%和11.3%。虽然9月来水偏丰,但由于二季度基数偏低,公司前三季度累计营收同比基本持平略有下降。 (二)水电站电价随煤电标杆电价变化而上调。 发改委发布《通知》,7月1日起,取消工业企业结构调整专项资金,将国家重大水利工程建设基金和大中型水库移民后期扶持基金降低25%,用于提高燃煤电厂标杆上网电价。受此影响,7月1日起,公司溪洛渡右岸电站送广东的电量上网电价上调0.25分/度,向家坝电站送上海上调1.07分/度。 (三)投资收益大幅增加推动业绩增长。 公司前三季度投资净收益同比增加9.44亿元,增速87.8%,主要系本年度处置部分股票所得。由于现金流较充裕,公司近几年积极开展对外股权投资。今年以来,公司新增对外股权投资101亿元。根据历年情况来看,公司投资收益对利润的贡献保持在10亿以上,占利润总额比重保持在5%-10%之间,是公司业绩稳定增长的有力保障。另外,营业外收入同比减少18.08亿元,下降99.07%;其他收益同比增加19.71亿元,主要系自今年起政府补助由“营业外收入”调整至“其他收益”科目列报。综合以上等因素,公司前三季度实现归属净利润同比增长9.6%。 3.投资建议。 我们维持公司“推荐”评级。主要理由:1)公司是全球最大的水电上市公司,天赋异禀,标的稀缺;2)成熟水电盈利能力强、现金流价值凸显;3)分红比例丰厚、股息收益率;4)顺应行业变化,抓住改革机遇。打造“发电、配电、售电”产业链,涉足风电核电等新能源领域、拓展海外项目、完善产业布局。我们预计公司2017-2018年EPS分别为0.96元和0.98元,对应当前股价的PE为16.6倍和16.2倍。
长江电力 电力、煤气及水等公用事业 2017-09-14 15.22 18.90 17.46% 17.13 12.55%
17.27 13.47%
详细
稀缺标的,价值之选。 长江电力是全球最大的水电公司,总装机容量4,549.5万千瓦,占中国水电装机的13.7%;2020年后乌东德和白鹤滩的投产和注入,将带动公司装机规模将再上一个台阶。二级市场的投资者应当如何看待长江电力的股票,是全球稀缺的水电资产?是持续经营的现金牛?还是永续债券?本文从三个维度探索长江电力内含价值:资产(重置成本法)、现金(DCF 估值法)和股息(股息收益率法和DDM 估值法),我们认为长江电力属于高分红低估值的典范,长江电力股价在不考虑白鹤滩/乌东德资产注入的情况下目标价应该是18.9-19.5元,对应当前股价至少还有24%的上涨空间,是长期投资的价值之选。 维度一:得天独厚的水电资产。 相比其他电源,水电具有清洁环保、安全稳定、价格低廉三大得天独厚的优势,而长江电力拥有中国前三大水电站三峡、向家坝、溪洛渡以及葛洲坝,均为国内稀缺水电资源。我们根据水电站造价(不考虑开发权价值),测算出长江电力水电资产重置成本为4,565亿元,加上约262亿金融资产,其重置成本在4,827亿元,对应每股内含价值18.9元,高于目前股价24%。 维度二:持续经营的现金牛。 水电站的盈利模式很简单:水流-电流-现金流。收入端:利用小时波动取决于来水,靠天吃饭难以预测,但长期来看基本趋于稳定。费用端:息税前利润率长期稳定在50%-60%且成本端60%左右来自折旧摊销,公司自由现金流(FCFF)稳定充沛。基于此,我们采用DCF 算出:长江电力的权益价值为5,181亿元,对应每股权益价值为23.6元,高于目前股价55%。 维度三:永续债券长江电力将未来十年分红政策承诺写入公司章程,2016至2020年每股分红不低于0.65元,2021至2025年分红比例不低于70%。据此我们通过DDM 法估值得出结论:总股息折现后合计3,101亿元,对应每股内在价值为14.1元,是股价的确定性支撑,且股息率超越十年国债收益率。 首次覆盖给予“买入”评级,目标价18.9-19.5元。 受来水偏枯影响,2017年公司发电量可能出现1%左右下滑;不考虑电价上调,假设增值税政策维持不变,净利润与2016年基本持平。预测公司2017~2019年EPS 为0.95/0.96/0.89元。当前股价对应2017~2019年PE为16.0/15.9/17.1倍。综合三种绝对估值结果,给出综合目标价18.9元(三种估值结果平均值);参考水电可比公司2017年平均19.5倍PE,公司作为水电龙头,享有一定估值溢价,给予2017年20.0-20.5倍PE,根据PE相对估值法,给出目标价19.0-19.5元。估值下限采用绝对估值法的18.9元,上限为2017年PE 估值上限,综合得出2017年目标价18.9-19.5元。 风险提示:战争风险,来水量低于预期,政策风险,经济风险,自然风险。
长江电力 电力、煤气及水等公用事业 2017-09-08 15.00 -- -- 16.69 11.27%
17.27 15.13%
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事件:公司日前公告2017年半年报,公司上半年实现营收192.90亿元,同比下降3.88%;实现归母净利润81.05亿元,同比增长7.34%。点评:来水偏枯压制发电量增长。2017年上半年,公司完成发电量816.11亿千瓦时,同比上升14.60%。由于今年来水偏枯等原因,公司控股四大水电站中三峡电站和葛洲坝电站上半年发电量较往年同期均有所下降,其中三峡电站同比下降19.34%,葛洲坝水电站同比下降4.45%。公司发电量同比上升主要原因是去年第一季度川云公司下水电站溪洛渡、向家坝发电量尚未并表,若考虑同期川云公司发电情况,今年上半年长江电力发电量同比下降4.26%。 盈利能力稳定,高分红显示投资价值。公司此前承诺2016-2020年每年度现金分红不低于0.65元/股,2021-2025年分红比例不低于70%。2016年除以资产作价认购的股份外,每股分红0.725元,超额完成既定分红承诺。如按分红承诺0.65元/股计算,预计股息率为4.29%。今年上半年毛利率55.20%,虽较去年上半年57.17%相比下降1.97个百分点,但仍维持在较高水平。 电价结构优化,梯级调度能力提升。溪洛渡、向家坝电站并表后,公司总装机容量达到4549.5万千瓦,实现大幅跨越,且由于两电站发电量主要送往上海、浙江、广东等地,上网电价较高,优化了公司的电价结构。2016年通过开展以溪洛渡为龙头、以三峡为核心的四级水库联合调度,全年节水增发电量99亿千瓦时,公司水电主业稳定可期。 双三峡联手,尽显平台优势。长江电力控股股东三峡集团于今年上半年入股三峡水利成为其第二大股东。借力于三峡电网的配售电渠道整合将有助于保持公司在电力产业中的优势地位。 盈利预测与估值:预计公司2017~2019年EPS分别为0.90、0.92和0.90元,对应2017年PE为16.84倍。首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:业务拓展不及预期风险,来水低于预期风险,竞争带来电价下降风险等。
长江电力 电力、煤气及水等公用事业 2017-09-04 14.97 17.50 8.76% 16.64 11.16%
17.27 15.36%
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Yangtze reported in-line 1H17 results with net profit up 7% yoy. Yangtze will enjoya higher tariff for its inter-provincial power sales in 2H17 thanks to a thermal tariffhike in July. Furthermore, it may also benefit from another round of thermal tariffhikes at year end. The company also has further room for financial cost savingsas the mgmt aim to lower their debt/asset ratio to 30%. We maintain Buy onYangtze due to its unique dividend commitment supported by highly predictablecash flows which generate a an attractive 4.3% 2017E yield. 1H17 results in line. Yangtze's net profit was up 7% yoy to Rmb8.1bn in 1H17, in line with our forecast. The growth is mainly driven by cost savings (SG&A -18% yoy; financial cost -13%yoy) and investment gains (+82% yoy), partially offset by weaker net output (-4%yoy). Generation declined in Three gorges (-11%) and Gezhouba (-4%) due to weakwater flows and slightly increased in Xiluodu and Xiangjiaba (+4%). Free cashflow reached Rmb10bn in 1H17. Key takeaways from conference call. Tariff: Mgmt expect a higher tariff in second half for their inter-provincial powersold by Xiluodu and Xiangjiaba to Shanghai and Guangdong thanks to the thermaltariff hike on 1 July. There is further room for tariff hikes if the fuel cost passthroughfor thermal plants is executed at year end. Power output: Mgmt expect full-year output to reach 191-200 bn kwh. Thegeneration was impacted by a typhoon in July-Aug but has started to recover inSept. Market-based volume is expected to rise over the next few years. Capital structure and financial cost: Mgmt plan to use cash flow for debtrepayment as they do not have major M&A plans currently. Mgmt expect thedebt to asset ratio to decrease from the current 59% to 30%, after which Yangtzemay consider M&A and raise the debt to asset ratio to 60% again. Mgmt arecomfortable with a debt ratio of 42-55% . In 1H17, the average interest rate was4.2% and mgmt expect it to increase mildly to 4.35% in 2H17. Capex: Yangtze does not have a major M&A target for now but expects to acquiresome hydro/power retail assets related to its core business. Mgmt are also lookingfor potential targets overseas and the company has gained experience via a 288MW wind power acquisition in Germany. Over 2018-19, the company hasbudgeted for Rmb10bn capex each year. Other key takeaways: Yangtze will continue to use investment income to smooththe earnings volatility driven by water flows fluctuations.
长江电力 电力、煤气及水等公用事业 2017-05-09 13.35 -- -- 15.15 8.21%
15.42 15.51%
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1.事件。 公司公布2016年年报以及2017年一季报业绩。公司2016年发电量2060.6亿千瓦时;实现营业收入489.39亿元,同比增长3.17%;归属于母公司净利润207.81亿元,同比增长13.97%;实现每股收益0.9446元(同比比率按照追溯后数据计算)。公司2017年一季度发电量328.5亿千瓦时; 实现营业收入78.55亿元,同比增长0.26%;归属净利润27.08亿元,同比增长23.48%;每股收益0.1231元(同比比率按照追溯后数据计算)。 2.我们的分析与判断。 (一)来水偏丰及超设计发电助力收入增长2016年溪洛渡-向家坝上游来水量同比偏丰12.2%;三峡-葛洲坝上游来水量同比偏丰8.2%。受此影响,公司2016年发电量2060.6亿千瓦时。 其中,三峡电站935.33亿千瓦时,同比增长7.5%;葛洲坝182.99亿千瓦时,同比增长1.82%;溪洛渡610.03亿千瓦时,向家坝332.25亿千瓦时。 在部分电站来水偏枯的情况下,公司超设计发电142.1亿千瓦时,没有因设备原因产生弃水。随着电站的陆续投产,流域梯级水库群综合运用水平逐步提升,梯级补偿效益进一步显现。 (二)一季度利润大增,投资收益是主因。 公司一季度实现归属净利润27.08亿元,同比大幅增长23.5%,其中投资收益增加是主因。公司一季度实现投资收益8.35亿元,较去年同期1.99亿元增长320.7%,与可供出售金融资产相关。公司持有多家电力上市公司股份,主要包括川投能源0.5%、三峡水利10.2%、国投电力4.7%、湖北能源23.4%、上海电力3.5%、广州发展11.5%。公司积极实现能源结构的多元化和多地域布局,增强抗风险能力。 (三)分红承诺兑现。 2015年金沙江资产重组时,公司曾承诺2016-2020年每年现金分红不低于0.65元/股,2021-2015年不低于净利润的70%。2016年实际的分配方案是:重组前老股东持有的165亿股和七家战略投资者非公开发行的20亿股,按每10股派现7.25元;由于已享受川云资产2016年一季度利润,三峡集团、川能投、云能投以资产作价认购的35亿股,每10股派现6.5元,低于其他股东。分红方案兑现并超出了之前承诺的现金分红额度。 3.投资建议。 我们维持长江电力“推荐”评级。主要理由:1)公司是全球最大的水电上市公司,资源禀赋优异,标的稀缺;2)由于成本刚性特征,成熟水电盈利能力强、现金流价值凸显;3)承诺的分红比例兑现率高;4)顺应行业变化,抓住改革机遇,打造“发电、配电、售电”产业链,完善产业布局。我们预计公司2017-2018年EPS 分别为0.89元和0.97元。 4.风险提示。 来水不佳对公司业绩恐造成负面影响。
长江电力 电力、煤气及水等公用事业 2017-05-05 13.35 16.68 3.67% 15.15 8.21%
15.33 14.83%
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Results in line; a rare FCF+ power play . 2016 results in lineYangtze reported in-line 2016 results, with net profit up 14% yoy, to Rmb20.8bn. 1Q17 results were also robust, thanks to a rise in investment income. Over 2017-19, we expect stable profit and free cash flow (Rmb25- 30bn pa) to support its dividend commitment (Rmb15bn), while potential strategic/financial investments or faster debt repayment could offer some earnings upside. We reiterate our Buy rating on Yangtze Power ? a blue-chip A share with a unique dividend policy, thanks to highly predictable cash flows, at an attractive 4.6% 2017E yield. 2016 results in line; 1Q17 earnings boosted by investment income . Yangtze Power reported in-line 2016 results, with net profit of Rmb20.8bn, up 14% yoy, boosted primarily by a 9% increase in net generation and a 24% yoy decrease in financial costs, partially offset by a 5% lower blended tariff and a 40% drop in investment income. 1Q17 net profit improved by 23% yoy, thanks to the Rmb835m contribution from investment income (vs. Rmb199m in 1Q16) and an 11% yoy decrease in financial costs. Stable 2017-19E core business outlook . We expect blended utilisation to drop by 3% in 2017 and remain flattish over 2018-19, owing to the high base in 2016. Although the 2017 debt repayment plan does not seem as significant as we had expected, management’s Rmb10bn investment plan could bring some earnings upside, if executed prudently. Nevertheless, we expect faster debt repayment (c.Rmb15bn pa) in 2018-19, and hence lowered financial costs, to mitigate the impact from the absence of a VAT rebate (starting in 2018). Moreover, Yangtze could use the potential disposal gains of some available-for-sale financial assets to smooth out profit volatility, which would also help stabilise earnings. Maintaining Buy, with target price (TP) of Rmb17.5 (from Rmb17.4); risks . We fine-tune 2017-18E earnings and introduce 2019 forecasts. Our Rmb17.5 TP is DCF-derived (7.3% WACC, 0% TGR). Downside risks: lower-than-expected utilisation hours; volatility in associates’ earnings/investment income.
刘晓宁 1 8
长江电力 电力、煤气及水等公用事业 2017-05-05 13.35 -- -- 15.15 8.21%
15.33 14.83%
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事件: 公司发布2016年年报,报告期内公司实现营收489.39亿元,同比增长3.17%(重述后);归母净利润207.81亿元,同比增长13.97%(重述后),符合申万宏源预期。公司拟对185亿股股东每10股派息7.25元(含税),对35亿股股东每10股派息6.5元(含税),分红金额占归母净利润的75.49%。 公司发布2017年一季报,2017Q1公司实现营收78.55亿元,同比增长0.26%(重述后);归母净利润27.08亿元,同比增长23.48%(重述后),归母净利润增加主要是由于公司减持4600万股上海电力股份所致。 投资要点: 发电量同比大幅上涨,新增电站贡献突出,公司规模优势明显。公司16年完成发电量2060.6亿千瓦时,同比增长96.29%;17Q1完成发电量328.5亿千瓦时,同比增长73%。主要原因是公司于2016年4月完成了川云公司100%股权收购,实现了对溪洛渡、向家坝电站的全资持有,新增装机容量2026万千瓦,总装机容量达4549.5万千瓦,规模优势凸显。16年溪洛渡电站完成发电量610.03亿千瓦时,向家坝电站完成发电量332.25亿千瓦时,新增的两大电站发电量占公司总发电量的近一半,显著提升了公司资产规模和盈利能力。 增持三峡水利,进一步拓展配售电业务。公司分别于15年9月和16年7月组建福建省配电售电有限公司和三峡电能有限公司,实现了从发电到配电、售电的产业延伸。16年12月,公司受让重庆中节能实业持有的三峡水利股份1.01亿股(占三峡水利总股本10.2%),成为三峡水利第二大股东,公司在配售电领域再次迈出重要一步。我们认为公司未来有望凭借自身的低价电力供应优势,与三峡水利合作形成发配售一体化,将配售电业务打造成为公司新的利润增长点,并逐步在新一轮电改中受益。 首涉海外风电项目,实现收益开门红。17年3月,公司收到德国梅尔海上风电16年投资收益1260万欧元,现金收益率达6.5%、项目内部回报率达8%,实现了公司投资首个海外清洁能源项目开门红。公司于16年7月出资1.95亿欧元与三峡国际共同投资德国梅尔海上风电项目,公司获30%股权。梅尔海上风电装机容量288兆瓦,是德国最大的已投产海上风电项目。公司此次海外投资的成功实践,为未来在国际资本市场战略并购奠定了良好基础。 未来10年高分红锁定,股息率高达4.7%。公司收购川云公司之后修改《公司章程》,就未来10年分红比例作出承诺,2016-2020年每年度的利润分配按每股不低于0.65元进行现金分红,2021-2025年每年度的利润分配按不低于当年实现净利润的70%进行现金分红。以当前13.89元的股价计算,股息率达到4.7%,高于同类上市公司。作为国内最大的水电上市公司,未来10年高分红锁定,具有“类债券”的属性,投资防御性能出众。 盈利预测与评级:考虑到公司减持金融资产带来投资收益增加,我们调整公司盈利预测,预计17-19年公司归母净利润分别为206亿、198亿、200亿元(调整前17-18年归母净利润分别为197亿、198亿元),EPS分别为0.94元/股,0.90元/股,0.91元/股,对应PE分别为15倍、15倍、15倍。维持“买入”评级。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名