事件：2023年 11月 30日，江苏金租发布董事长集中竞价减持股份结果公告。 公司管理层对于公司发展前景信心充足2023年 5月 11日，公司发布董事长集中竞价减持股份计划公告。公告称公司董事长熊先根先生因个人资金需求，拟在 2023/6/1-2023/11/30期间通过集中竞价减持不超过 20万股。 2023年 11月 30日，江苏金租公告称减持计划届满，董事长熊先根先生未通过任何方式减持公司股份。截至 2023年 11月 30日，董事长熊先根先生共持有 252万股公司股份，占公司总股本的 0.0594%。除此之外， 2023年 7月 13日，公司公告称公司副总经理、董事江勇先生以及市场总监刘明先生减持计划届满，江勇先生与刘明先生也未通过任何方式减持公司股票。公司多位高管在减持计划内均未通过任何方式减持公司股份，表明公司管理层对于公司未来发展前景信心充足。 基本面优异，高股息特性预计可持续公司作为 A 股唯一一家上市的金融租赁公司，业绩表现优异。公司前三季度实现营业收入 36.40亿元，同比+12.01%；归母净利润 20.41亿元，同比+11.79%。截至 23Q3末，江苏金租租赁资产余额达到 1139.21亿元，较期初+9.53%，租赁资产规模稳步扩张。前三季度净利差 3.69%，较上半年-2BP，在今年环境下，净利差呈现强韧性。江苏金租净利差韧性主要受益于负债端优势， 而负债端又主要受益于金融租赁牌照优势。 展望后续，在当前稳增长诉求较为强烈的背景下，未来货币政策预计将会保持宽松，我们预计2024年还有较大概率降准。整体流动性保持充裕的背景下，江苏金租有望充分发挥金融租赁牌照优势，负债端的优势将得到保持。此外，公司有能力也有意愿保持股息率的稳定。一方面，公司业绩保持稳健增长，为发放稳定股息提供保障；另一方面，公司前期不强制赎回转债，原因之一便是希望保持每股分红水平的稳定，避免强赎导致转股稀释每股分红。截至 2023年 12月 1日，江苏金租股息率为 7.01%，未来高股息特性有望保持。 盈利预测、估值与评级我们预计公司 2023-2025年营业收入分别为 48.85、 54.87、 61.42亿元，同比增速分别为 12.41%、 12.30%、 11.94%；归母净利润分别为 26.93、 30.74、34.43亿元，同比增速分别为 11.67%、 14.16%、 11.98%， 3年 CAGR 为 12.60%。BVPS 分别为 4.21、 4.65、 5.14元/股。鉴于公司业务开拓能力强大，科技有效赋能风控，资产质量整体优异。参照可比公司估值，我们给予公司 2024年 1.30倍 PB，目标价 6.05元，维持为“买入”评级。风险提示： 不良率上升，资金错配导致流动性风险，市场竞争加剧

公司深耕零售客群，依托“厂商+区域”双线并进的营销渠道以及领先的科技能力两大优势，公司零售业务有望高增。首次覆盖，给予“增持”评级。 投资要点：首次覆盖，给予“增持”评级，目标价5.86元，对应2023年1.46xP/B。 公司主营融资租赁业务，预计2023-2025年营收和归母净利润分别为49.10/56.02/63.64亿和27.19/30.29/33.88亿。采用P/B估值和P/E估值对公司进行估值，给予公司目标价5.86元，对应2023年1.46xP/B，首次覆盖给予“增持”评级。 公司选择差异化竞争路线，深耕零售客群。不同于其他融资租赁公司，江苏金租坚持零售化方向，满足中小微企业客户融资需求。2017年到2021年，公司实施“转型+增长”战略，零售业务已成为核心，2022年公司制定“零售+科技”双领先战略，进一步增强零售业务。 依托“厂商+区域”双线并进的营销渠道以及领先的科技能力两大优势，公司零售业务有望高增。1）公司“厂商+区域”双线并进营销渠道：厂商路径下公司构筑获客及风控端壁垒，通过对接优质厂商高效获取优质客户，通过搭建起“三位一体”风险防控体系构筑风控机制，为客户及资产质量把关，在资产规模不断提升的同时保证资产质量。区域路径下公司加快核心区域业务布局，倚重江苏以点带面，在重点区域布局直营团队，不断提升苏南地区以及其他优质区域资产规模。2）领先的科技能力：在营销获客、项目审批、合同签约、租后管理方面均实现系统化，科技赋能打通全业务流程。 催化剂：合作厂商持续增加；中小微客户持续增加。 风险提示：公司战略执行不及预期；小微商户不良率抬升。

事件： 公司近日发布 23Q3季报， 23Q1-3实现营业收入 36.40亿元，同比增长 12.01%； 归母净利润 20.41亿元，同比增长 11.79%。 其中， 23Q3实现营业收入 12.28亿元，同比增长 11.33%；归母净利润7.23亿元， 同比增长 12.40%。 多因素驱动业绩稳健增长。 23Q1-3利息净收入、手续费及佣金净收入、经营租赁收入、其他收入分别为 36.47、 -0.71、 0.31、 0.33亿元，同比+17.91%、 转负、 +102.67%、 转正。 其中： 1）利息净收入同比提升及手续费净收入同比下降， 主要系公司响应监管，调整对小微企业等客户的收费方式； 2） 经营租赁收入提升， 预计主要系租赁业务快速发展； 3） 其他收入扭亏为盈， 主要系汇率波动下，实现汇兑净收益 0.27亿元。 量上看：资产规模增速放缓， 质量保持优异。 23Q3末融资租赁资产余额 1139.21亿元， 同比增长 9.22%， 增速同比下降 3.08pct。 9月PMI 复苏， 预计随着未来需求好转，资产投放有望增长。 23Q3末，公司不良率为 0.94%，较年中保持不变。 拨备覆盖率 435.12%，较年中提升 11.89pct；拨贷比 4.08%， 较年中提升 0.10pct，拨备充分。 价上看：净利差维持高位，负债结构优化。23Q1-3净利差为 3.69%，同比增长 0.13pct，预计主要受益于负债端： 1） 23Q3末拆入资金占负债总额比例为 71.03%，较 22年末提升 2.04pct； 2） 2022年以来银行间拆入资金利率呈下降趋势， 预计公司负债端成本下降。 盈利预测与投资建议： 公司资产规模稳健增长，叠加利息差稳中向好，我们预计公司 2023-2025年营业收入分别为 48.46、 54.45、62.05亿元，同比增速分别为 11.50%、 12.37%、 13.96%。 归母净利润分别至 27.22、 30.97、 35.26亿元，同比增速分别为 12.88%、 13.76%、13.85%。 EPS 分别为 0.64、 0.73、 0.83元/股。 参照可比公司，给予公司 2023年 9.55倍 PE，维持“买入”评级。 风险提示： 行业竞争加剧、 户用光伏景气度下行、 宏观经济下行

业绩符合预期，净利差保持高位2023前3季度公司营业收入/归母净利润为36.4/20.4亿，同比+12.0%/+11.8%，前3季度年化ROE16.4%，较2022年+0.6pct，业绩符合我们预期。2023Q3营业总收入/归母净利润为12.3/7.2亿元，环比+2.3%/+13.2%，同比+11.3%/+12.4%。 资产规模增速稳健增长，生息资产收益率有所上升，付息债务成本环比增长，净利差环比小幅收窄，同比仍保持扩张，不良率环比持平。考虑资产端规模增速略低预期，我们小幅下修公司2023-2025年归母净利润预测至27.5/30.9/34.9亿（调前27.5/31.3/35.3），同比+14%/+13%/+13%，ROE为16.3%/16.6%/16.9%，EPS为0.65/0.73/0.82元。3季度主动权益基金明显加仓公司，公司资产端能力突出，有可持续的高ROA和低不良率是其估值溢价来源。当前股价对应股息率5.2%，对应2023-2025年PB1.1/1.0/0.9倍，维持“买入”评级。 租赁资产规模微增，生息资产收益率提升，净利差保持高位（1）2023Q3末公司应收融资租赁款余额1139亿，同比+9.2%，环比+0.1%，应收融资租赁款余额环比净增加0.9亿元，略低于预期。2023年9月PMI重返50%以上，需求有所好转，四季度资产端投放环比有望增长。（2）我们测算2023年前3季度公司年化生息资产收益率为6.75%，较2023H1提升0.02pct，较2022年-0.07pct，好于预期。我们测算前3季度年化付息债务成本率3.00%，较2023H1提升0.05pct，2022年以来银行间拆入资金利率呈下降趋势，驱动公司负债端成本下降，目前保持较低水平。我们测算前3季度公司净利差为3.75%，较2023H1下降0.03pct，与2022年的3.65%相比有所扩张并保持高位。 资产质量稳健，计提信用减值损失环比下降2023Q3末公司不良率为0.94%，环比持平，较年初+0.03pct，关注率3.28%，环比+0.21pct，较年初-0.17pct。期末公司拨备覆盖率为435%，环比+12pct，拨贷比4.08%，环比+0.10pct，整体拨备仍保持充足水平。前3季度公司计提信用减值损失5.6亿，同比+10%，2023Q3计提1.4亿，环比-38%，同比-1%

事件：公司近期市场表现优异，估值持续修复。年初至今，江苏金租、沪深300分别累计+27.03%、-4.06%，江苏金租实现超额收益31.08%。 权益市场整体波动背景下高股息标的投资性价比提升2023年以来，我国经济整体处于弱复苏过程，整体复苏动能偏弱，叠加海外利率维持高位，导致我国权益市场整体波动较大。2023年初至今，上证指数、深证成指、沪深300以及科创板累计收益率分别为0.85%、-8.13%、-4.06%、-14.55%，年化波动率分别为11.27%、11.61%、14.18%、18.78%，权益市场整体表现呈现低收益高波动特征。相较之下，高股息股票由于具备相对稳定的股息收入，且业绩波动通常也相对更小，得到了市场资金的青睐，以股息龙头全收益指数（921373）为例，一方面，该指数2022年股息率达到5.73%；另一方面，该指数2023年年初至今累计涨幅为13.09%，年化波动率为13.77%。可以看到高股息股票今年的表现明显优于整体权益市场表现，投资性价比凸显。 江苏金租股息率处于高位，外资增持对股价构成支撑近年来，江苏金租股息率稳步提升。2022年江苏金租股息率高达7.46%，与2021年基本持平，较2018年提升超3PCT。从A股来看，2022年江苏金租股息率在全体A股中排名67位，排名较2021年提升38名。若假定公司2023年股利支付率为近五年平均水平，按照2023年9月25日收盘价计算的公司2023年股息率为6.59%，依旧维持在较高水平。受益于江苏金租较高的股息率，外资也持续买入江苏金租。年内来看3/13-5/19、7/12-8/10、8/24-9/22期间陆股通分别累计净买入15010、3492、2807万元，期间江苏金租分别累计上涨19.78%、15.09%、7.00%。受益于外资的持续流入，截至2023年9月22日，陆股通持有江苏金租股份数量占自由流通股本的4.58%，较年初提升4.57PCT；持有市值占流通A股的1.63%，较年初提升1.63PCT，对公司股价构成了明显支撑。 公司基本面优异，转债强赎助推公司股价表现的同时补充了核心资本公司深耕租赁领域多年，当前已经形成“厂商+区域”双线并进的营销渠道，具备强大的业务开拓能力。截至23H1末，公司总资产达到1169.52亿元，较期初+7.30%。其中租赁资产余额为1138.31亿元，较期初+9.45%，增速高于整体扩表速度。强大业务开拓能力有望支撑公司提前实现2026-2027年资产规模达到1800亿左右的目标。受益于资产端的快速扩张，23H1公司实现营收24.12亿元，同比+12.35%；归母净利润13.18亿元，同比+11.45%，预计2023年公司营收与归母净利润均有望实现15%+的增速。此外，2022年公司制定“零售+科技”双领先战略后，江苏金租在科技方面成效显著，江苏金租智管万物平台可以实时监测租赁物的运作状态，帮助公司及时发现、处置风险，从而帮助公司有效控制零售业务下沉时期的风险。 截至23H1末，公司融资租赁资产不良率与关注率分别为0.94%、3.06%，较一季度末分别+2BP、-34BP。强大的风控能力使得公司未来有能力下沉客群以对冲当前利率下行对公司业绩带来的负面影响。2023年8月11日，公司公告称苏租转债触发强赎条件，对江苏金租短期股价表现有所推动，尽管后续公司称1年内不强赎苏租转债，后续苏租转债转股有望补充公司核心资本，助力公司业务发展。 盈利预测、估值与评级鉴于公司优异的基本面、强大业务能力与风控能力，公司2023-2025年营业收入分别为50.38、56.70、64.10亿元，同比增速分别为15.92%、12.56%、13.04%，3年CAGR为13.83%。归母净利润分别为27.97、32.00、36.25亿元，同比增速分别为15.98%、14.40%、13.31%，3年CAGR为14.56%。BVPS分别为4.23、4.69、5.20元/股。鉴于公司优异基本面与强大的发展潜力，我们给予公司2023年1.35倍PB，目标价5.71元，维持为“买入”评级。 风险提示：不良率上升，资金错配导致流动性风险，市场竞争加剧

事件：公司近日发布 2023 年中报，实现营业收入 24.2 亿元，同比增 12.35%，归母净利润 13.2 亿元，同比增 11.45%，EPS 为 0.31 元。 资产规模增长亮眼，经营效率持续提升。上半年，公司资产规模达 1,169.52 亿元，较上年末增加 79.60 亿元，增长 7.30%，其中融资租赁资产规模 1,138.31 亿元，较上年末增加 98.24 亿元，增长 9.45%。 公司实现营业总收入 37.65 亿元，同比增长 9.03%；营业净收入 24.12亿元，同比增长 12.35%；净利润 13.18 亿元，同比增长 11.45%。租赁业务净利差 3.71%，同比+0.10pct，盈利能力有所增强。 资产质量保持优良，主要指标稳健增长。上半年，公司不良融资租赁资产率 0.94%，较上年末有所上升，但稳定在 1%以内，且优于金融租赁行业和商业银行平均水平；拨备覆盖率 423.23%，拨备率 3.98%，均远高于监管要求。公司总资产收益率（ROA)1.17%，同比增加 0.02个百分点；加权平均净资产收益率（ROE)7.99%，同比增加 0.09 个百分点；净利差 3.71%，同比增加 0.10 个百分点。公司核心一级资本充足率 13.76%，资本充足率为 14.92%，高于监管标准，资本储备较为充足。 “零售+科技”双驱动战略，持续扩展厂商合作。公司制定“零售+科技”双领先战略，业务覆盖交通运输、清洁能源、工程机械、工业装备、农业机械、医疗健康、办公设备、信息科技等，23H1 末建成 57个业务和管理系统，获得 27 套国家版权局软件著作权证书、6 个国家知识产权局专利证书，金融科技实力领先。与 3000 多家国内外龙头厂商、经销商建立合作关系，在合作中持续大量投入产品设计、流程优化、资产管理、信息科技等方面，优化迭代业务响应速度、系统配套支持和资产处置能力，搭建零售服务支撑体系，并与合作伙伴定期进行市场研究和合作回顾，持续深化合作关系。 发挥出色的逆周期发展能力，未来前景积极向好。在当前经济环境中，M2 货币供应超常规扩大，流动性充裕，为融资方面带来前所未有的机遇，有助于公司降低资金成本，增强市场竞争力。其中，公司特色业务—分布式户用光伏租赁目标市场仍处于未饱和状态，预期增速达 20%-30%之间。工程机械租赁业务在公司的整体业务结构中扮演着“压舱石”的角色，2023H1 末应收融资租赁款余额 1138 亿，同比+10%，较年初+9%，其中工业装备/农业机械/工程机械规模增长明显，较年初+58%/+47%/+40%。在资产质量持续改善，息差有望进一步扩大的背景下，这一业务板块的稳定性将进一步提升。 楷体 基于公司的逆周期净利差扩大机会，以及持续稳健保持的中等增速盈利，我们预计公司 2023-2025 年营业收入分别为 49.8、56.4、62.9亿元，同比增速分别为 14.57%、13.27%、11.48%，3 年 CAGR 为 13.1%。 归母净利润分别为 26.76、32.73、38.59亿元，同比增速分别为10.96%、22.31%、17.89%，3 年 CAGR 为 17%。EPS 分别为 0.63、0.77、0.91 元/股。参照可比公司估值，我们给予公司 2023 年 7.2 倍 PE，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧，宏观经济超预期下行，户用光伏景气度下行。

事件：8月18日，江苏金租发布2023年上半年业绩报告。上半年公司实现营业收入24.12亿元，同比+12.35%；归母净利润13.18亿元，同比11.45%。 业绩保持稳健增长，盈利能力稳步提升23H1公司实现营收24.12亿元，同比+12.35%。其中利息净收入24.05亿元，同比+17.21%。利息净收入占营收比例达到99.73%，较年初+4.29PCT，主要系上半年延期支付了厂商佣金导致手续费净收入下降。归母净利润13.18亿元，同比+11.45%。从单季度来看，23Q2公司营收、归母净利润分别为12.01、6.38亿元，同比分别+11.72%、12.62%，增速环比分别-1.26PCT、+2.23PCT，整体业绩保持稳健增长。23H1测算的公司年化ROA、ROE分别为2.33%、16.26%，较2022年分别+0.02PCT、0.46PCT。 资产端保持稳健扩表，负债端持续优化结构资产端公司稳健扩表，截至23H1末，公司总资产达到1169.52亿元，较期初+7.30%。其中租赁资产余额为1138.31亿元，较期初+9.45%，增速高于整体扩表速度。从分业务板块的应收租赁款余额来看，23H1公司能源环保、基础设施以及交通运输板块依旧为主要业务板块，应收租赁款余额分别达到240.50、207.43、182.73亿元，占比分别为21.13%、18.22%、16.05%。 工业装备、农业机械以及工程机械板块增长最快，23H1应收租赁款余额同比增速分别为87.21%、66.53%、42.19%。负债端公司持续优化结构，最大化金融租赁牌照红利。23H1公司拆入资金占总负债比例为71.91%，较2022年+2.92PCT。拆入资金占比的持续提升，可有效帮助公司优化负债端成本。 利差维持较高韧性，背后支撑是强大的业务开拓能力23H1公司租赁业务净利差为3.71%，较一季度-5BP，同比+10BP。2023年6月LPR下调10BP，在整体利率下行背景下，公司租赁业务净利差仅小幅下降5BP，利差呈现较强韧性。利差韧性一方面来源于金融租赁牌照红利，另一方面则是强大的业务开拓能力。负债端23H1公司拆入资金占比明显提升，推动负债成本改善。测算的公司23H1平均付息率为2.95%，较一季度-1BP。资产端公司展现强大业务开拓能力。1）厂商租赁模式持续推进。截至23H1末，公司已与3000+国内外龙头厂商经销商建立了深入的合作关系，快速触达优质终端客户；2）区域路径上属地化业务团队快速发展，充分发挥公司决策链条短的优势，通过属地化团队快速响应当地中小微企业的需求；3）公司持续拓展各个业务板块下细分赛道，以此规避激烈的竞争对资产收益形成冲击。测算的公司23H1平均收益率为6.83%，较一季度-6BP。 资产质量稳健，资本充足截至23H1末，公司融资租赁资产不良率与关注率分别为0.94%、3.06%，较一季度末分别+2BP、-34BP。不良率有所上升，主要系前期“延期还本付息”政策到期所致。整体来看，不良+关注较一季度末-32BP，三位一体风控体系叠加强大的金融科技支持，公司资产质量无忧。拨备覆盖率为423.23%，较一季度末-21.54PCT，但仍位于较高水平。23H1末，公司核心一级资本充足率为3.76%，资本充足，后续业务发展有足够资本支撑。 盈利预测、估值与评级我们预计公司2023-2025年营业收入分别为50.38、56.70、64.10亿元，同比增速分别为15.92%、12.56%、13.04%，3年CAGR为13.83%。归母净利润分别为27.97、32.00、36.25亿元，同比增速分别为15.98%、14.40%、13.31%，3年CAGR为14.56%。BVPS分别为4.23、4.69、5.20元/股。鉴于公司资产端强大业务开拓能力与风控能力，参照可比公司估值，我们给予公司2023年1.30倍PB，目标价5.50元，上调为“买入”评级。 风险提示：不良率上升，资金错配导致流动性风险，市场竞争加剧

数据概览23H1 江苏金租实现营业总收入 24.2 亿元，同比增长 12.4%；归母净利润 13.2 亿元，同比增长 11.5%；加权平均净资产收益率为 7.99%，同比提高 0.09pct。23Q2实现营业总收入 12.0 亿元，同比增长 11.7%；归母净利润 6.4 亿元，同比增长12.6%，业绩符合预期。 合作厂商持续拓展，科技助力业务发展双线并行高效获客：厂商方面，截至 23H1 末，公司合作的龙头厂商经销商已有3,000 多家，较 2022 年末的 2,000 余家迅速扩张，加强对细分领域优质客户的拓展。区域方面，公司在苏南、 苏中地区设立属地化的直销团队，以更便捷地服务当地中小微制造企业。 科技助力业务发展：2022 年公司制定了“零售+科技”战略，截至 23H1 末，公司已经形成了支持年投放 10 万单量级的业务处理能力，建成了 57 个业务和管理系统，有望以金融科技的手段不断提升运营效率、提高风控能力。 利息收入增速亮眼，资产质量保持稳定利息入增速较高：23H1 公司利息净收入同比增长 17%至 24.1 亿元，主要是由生息资产和租赁业务净利差的双重提升驱动。23H1 末公司应收租赁款余额较年初增长 9%至 1,138 亿元，其中工业装备、农业机械、工程机械等板块应收租赁款余额增速分别为 58%/47%/40%，主要是因为公司看好高端装备市场板块，加大开拓力度。23H1 公司租赁业务净利差为 3.71%，同比增长 0.10pct，我们测算公司负债端拆入资金成本同比下降，判断是上半年净利差扩张的主要原因。 资产质量依旧稳定：截至 23H1 末，公司不良融资租赁资产率较年初小幅提高0.03pct 至 0.94%，但仍然稳定低于 1%，且优于行业平均水平。拨备覆盖率423.23%，远高于监管要求。公司通过多元广泛的业务布局、小单零售的特点来分散风险，以及“租赁物+承租人+厂商”三位一体的风控体系有效防范、化解风险，资产质量有望保持稳定。 盈利预测及估值23H1 江苏租赁维持较高获客效率，净利差继续上行，不良稳定在 1%之内，预计2023-2025 年归母净利润同比增速分别为 13%/14%/12%，对应 BPS 分别为4.38/4.81/5.30 元每股，现价对应 PB1.03/0.94/0.85 倍。给予公司 2023 年 1.2 倍PB，对应目标价 5.26 元，维持“买入”评级。 风险提示宏观经济大幅下行；利率大幅波动

主要观点: A 股唯一金租标的，兼具高成长与高股息江苏金租成立于 1988年 4月，是国内成立的第三家金融租赁公司。于 2018年登陆 A 股市场，成为 A 股首家也是目前唯一一家上市金融租赁公司。 2006年至今公司资产规模与归母净利均快速增长。2014年之前总资产与归母净利复合增速分别达到 52%、43%，2014年之后增速放缓，总资产及归母净利的复合增速均为 19%。公司上市至今维持了较高的分红率，2018年至今分红率均在 47%左右。目前股息率超过 5.5%。 激励机制灵活，股权激励绑定核心员工利益核心管理层在公司工作年限 20年以上，专业能力突出，稳定的管理队伍保证了公司战略的持续性。同时股权激励进一步绑定核心员工与公司利益。 2020年 3月实施限制性股权激励计划，激励对象达 146人，覆盖公司人数 41%（以 2020年末公司总人数计算）。按 2023年 6月13日股价计算，核心管理层持股市值接近 700万元及以上，中层及资深人员人均持股市值 180万元，其他核心业务及管理人员持股人均市值 58万元。公司管理层及核心员工利益与公司利益充分绑定。目前限制性股票已经达到第一、第二次解锁条件并解禁上市，2023年业绩将决定能否达到第三次解锁条件。 “科技+零售”战略、厂商模式下差异化竞争优势明显2014年起，公司与法巴租赁合作成立厂商融资中心，依托法巴租赁在欧洲成熟的厂商租赁业务模式和全球厂商合作资源，以及公司在国内持续经营的市场经验，以中小微型客户为主要服务对象，积极开拓厂商租赁业务。公司业务充分展现出“大批量，小金额”的特点，零售金融特征显著，与其它金融租赁机构形成差异化竞争，具有独特的战略优势，有助于公司在资产端获得更强的议价能力并分散业务风险。而强大的科技支撑能力是“零售”战略的重要基础条件，公司打造线上化金融服务生态，形成了支持年投放 10万单量级的业务处理能力。 融资成本较低，息差与不良数据优异得益于公司的国企背景以及良好的信用水平，公司融资成本较低，2022年有息负债利率低至 3.16%。同时得益于公司零售业务战略，资产端议价能力较强收益率水平较高，2022年公司租赁资产收益率为 6.82%。公司不良与拨备数据也处于优异水平，长期以来不良资产率维持在 0.6%-1.0%之间，优于同期商业银行不良率水平。同时公司计提减值较为充分，2022年拨备覆盖率 457.1%，拨备率 4.17%。 投资建议公司盈利能力、成长性与股息率均长期优异，我们看好公司独特的股东优势下的厂商模式及“科技+零售”战略，公司管理层长期稳定，股权激励机制完善，为战略执行奠定基础。 我们预计公司 2023-2025年营业总收入分别为 49.27/ 57.13/65.84亿元， EPS 分别为 0.93/ 1.08/ 1.25元，6月 14日收盘价为 6.13元，对应 2023-2025年 PE 分别为 6.56/ 5.66/4.91倍，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示宏观经济和利率波动对公司盈利带来不确定性影响；公司租赁资产质量下降风险；行业竞争加剧导致公司盈利增长不达预期。

事件：江苏金租2022年年报与 2023Q1季报显示，2022年公司实现营收43.46 亿元，同比+10.29%；实现归母净利润24.12 亿元，同比+16.36%。2023Q1 公司实现营收12.11 亿元，同比+12.99%；实现归母净利润6.80 亿，同比+10.39%。 点评：融资租赁资产规模与业务净利差双重因素驱动利息净收入增长。 2022 年公司融资租赁资产规模达到1040.07 亿元，较2021 年同比+11.04%；租赁业务净利差为3.52%，较2021 年扩大0.05pct。受融资租赁资产规模增长和租赁业务净利差扩大双重影响，2022 年公司实现利息净收入41.47 亿元，同比+15.48%。公司业务板块布局多元化，业务覆盖清洁能源、交通运输、高端装备、医疗健康等10 大板块60 多个细分市场，各板块业务齐头并进，投放规模稳中有进。公司实现“小单零售”转型，中小微型客户成为公司的主要客户类型，2022 年末公司存量合同数增至12.5 万笔，其中99%是中小微客户，高度分散的客户结构使公司对中小微型客户有较强的议价能力，且通过发债与同业拆借等多元化的融资渠道，公司持续保持较低的融资成本，预计未来公司的租赁业务净利差将继续扩大。 融资租赁业绩提升，持续推进多元布局。2022 年公司融资租赁业务实现营收68.45 亿元，同比+4.72%。业务板块中，基础设施、交通运输、能源环保三大板块仍是收入最高的三个板块，收入均超过10 亿元，三大板块共计贡献营收41.60 亿元，占融资租赁业务营收的60.77%。增速方面，农业机械、公用事业和工业装备板块增速靠前，分别同比+65.96%、+30.84%、+30.19%，营收占比较高的交通运输和能源环保增速也较高，分别为23.24%和22.27%。基础设施板块营收进一步下滑，降幅为18.09%。总体而言公司业务布局更加多元化，业务风险更加可控。 资产质量稳定，风控能力成熟。公司通过多元的行业布局，广泛的区域分布，实现合理的资产配置，凭借丰富的风控经验积累，在2022年复杂经济环境下快速进行风险识别、监测与处置，实现风险的有效防控。截至2022 年末，公司不良资产率为0.91%，较2021 年末下降0.05pct。公司减值准备计提充足，拨备覆盖率及拨备率持续提高，2022年公司拨备覆盖率为457.10%，较2021 年增加25.13pct，拨备率为4.17%，与2021 年持平，远高于监管规定的150%/2.5%，抵御风险能力较强。 23Q1 净利差继续扩大，净利润受信用减值损失拖累。2023Q1 公司实现利息净收入12.00 亿元，同比+19.00%；租赁业务净利差为3.76%，较2022 年末继续扩大0.14pct，较去年同期扩大0.19pct。23Q1 公司不良资产率为0.92%，较2022 年末略有增长，但仍低于去年同期的0.94%。公司一季度净利润主要受计提信用减值损失增加影响，2023Q1公司计提信用减值损失1.90 亿元，同比大增29.29%。 盈利预测与投资建议：江苏租赁作为A 股唯一金租标的，具有稀缺属性，2023 年随宏观经济逐步恢复，市场需求逐步扩大，公司融资租赁业务有望进一步扩张；叠加货币政策有望延续温和宽松格局，有利于公司保持较低的融资成本，提高业务利差，驱动业绩增长。我们预计2023-2025 年EPS 分别为0.90/0.99/1.09 元，对应2023 年PE 为7.62 x，予以“增持”评级。 风险提示：宏观经济恢复不及预期、投资项目上市进程延后、监管政策收紧。

数据概览2022年江苏金租实现营业总收入43.5亿元，同比增长10.3%；归母净利润24.1亿元，同比增长16.4%；加权平均净资产收益率为15.89%，同比提高0.53pct。 23Q1实现营业总收入12.1亿元，同比增长13.0%；归母净利润6.8亿元，同比增长10.4%，净利润增速低于营收增速主要是因为信用减值损失增幅提高；加权平均净资产收益率同比增加0.02pct至4.17%，业绩符合预期。 零售特征明显，营销双线并行“零售小单”特性明显：公司坚持发展零售金融业务，截至2022年末，公司存量合同数增至12.5万笔，其中中小微客户占比99%，单均金额100万元以下。 “厂商+区域”高效获客：厂商方面，公司合作的龙头厂商经销商已有2,000多家，对细分领域拓展不断加强。区域方面，公司在苏南、苏中地区设立属地化直销团队，方便高效服务当地客户，2022年区域直销的投放规模同比增长60%。 生息资产扩张，利差继续提高2022/23Q1公司利息净收入分别同比增长15%/19%至41.5/12.0亿元，主要是由生息资产和租赁业务净利差的双重提升驱动。2022年公司应收租赁款余额同比增长11%至1,004亿元，23Q1末应收融资租赁款余额较2022年末进一步扩张，增长7%至1,070亿元。2022年公司租赁业务净利差为3.52%，同比增长0,05pct，23Q1租赁业务净利差同比提高0.19pct至3.76%。得益于公司在资产端对中小微企业较高的议价能力，未来有望继续保持较高的净利差。 资产质量稳定，风险控制得当截至2022年末，公司不良融资租赁资产率同比下降0.05pct至0.91%。拨备覆盖率457.10%，远高于监管要求。23Q1末不良融资租赁资产率为0.92%，同比小幅提升0.01pct，但仍保持在较优水平。公司通过多元广泛的业务布局、小单零售的特点来分散风险，以及“租赁物+承租人+厂商”三位一体的风控体系有效防范、化解风险，资产质量有望保持稳定。 盈利预测及估值江苏租赁业绩稳健增长，盈利能力提升，资产质量稳定，“零售小单”及“厂商租赁模式”继续打造竞争优势。预计2023-2025年归母净利润同比增速分别为13%/13%/11%，对应BPS分别为5.94/6.65/7.46元每股，现价对应PB1.03/0.92/0.82倍。给予公司2023年1.2倍PB，对应目标价7.13元，维持“买入”评级。 风险提示宏观经济大幅下行；利率大幅波动。

业绩保持双位数增长，ROA 及 ROE 稳中有升领先头部阵营。1）公司 2022年实现营业收入 43.5亿元，+10.29%yoy，实现归母净利润 24.1亿元，+16.4%yoy。公司1Q23实现营业收入 12.11亿元，+13.0%yoy，实现归母净利润 6.80亿元，+10.4%yoy。2）公司 2022年实现 ROA2.32%（千亿级金租第一），ROE15.89%（千亿级金租第二）；1Q23实现年化 ROA2.44%，ROE16.68%，保持稳中有升态势。3）公司 2022年/1Q23实现利息净收入 41.5/12.0亿元，+15.5%/+19.0%yoy。 22年公司资产增速略有放缓，租赁资产收益率有所下滑，23年扩表有望提速。1）截至 22年末应收融资租赁款余额达 1040亿元，+11.0%yoy，增速较 20/21年有所放缓。2）22年宏观形势错综复杂之下，公司加大对清洁能源/汽车金融等赛道的投入，由于这些赛道相对拥挤影响公司定价水平，我们测算公司 22年加权平均租赁资产收益率为 6.93%，较 21年 7.52%下滑近 60bp。3）截至 1Q23应收租赁款（季报未披露融资租赁款余额口径）增至 1070亿元，较年初+6.56%，我们预计 23年公司扩表有望明显提速。 资产质量较高且稳定，净利差进一步扩大。1）22年末，公司融资租赁资产不良率为 0.91%，-5bp yoy，拨备覆盖率达 457%，+25pct yoy；1Q23末公司不良率及拨备覆盖率分别为 0.92%/445%，整体来看，公司资产质量较高且稳中有升。2）22年公司租赁业务净利差达 3.52%，+5bp yoy，1Q23进一步提升至 3.76%；3）厂商+区域双线模式优势凸显，在控风险的基础上为公司提升盈利能力奠定基础。3）不过值得关注的是，22年末，30天以上逾期率达到 1.41%，较 21年提升 46bp。截至2022年末，存量合同数增至 12.5万笔，其中 99%是中小微客户，单均金额 100万元以下。考虑到公司聚焦中小客群，我们应当持续关注客户资金回笼情况。1Q23公司计提信用减值损失 1.90亿元，+29.2% yoy，对净利润增速形成一定拖累。 根据最新财报调整收益率等，将 23-24年 BVPS 预测由 6.02/6.78元调整至 5.98/6.73元，新增 25年预测值 7.57元。参考可比公司估值，给予公司 2023年 1.20xPB，上调目标价至 7.18元，维持公司增持评级。 风险提示 资产扩张不及预期；资产质量下行风险；利差收窄风险；新兴产业发展不及预期。

事件：江苏金租发布22年年报与23年一季报，公司22年与23Q1分别实现营收43.46/12.11亿元，同比增长10.29%/12.98%，归母净利润24.12/6.80亿元，同比增长16.36%/10.38%。 经营业绩稳健增长，盈利能力同业领先22年江苏金租营收、归母净利润分别同比增长10.29%、16.36%，业绩稳健增长。22年ROA、ROE分别为2.32%、15.89%，在千亿级资产规模金融租赁同业中排名第一、第二。23Q1营收、归母净利润分别同比增长12.98%、10.38%，较年初分别+2.70PCT、-5.98PCT。一季度利息净收入同比增长19.00%，为营收增速提升的主要支撑。净利润增速下行主要受到手续费收入下降以及拨备计提拖累。 净利差回升，业绩有望进一步提升江苏金租22年融资租赁业务收入68.45亿元，同比增长4.72%，增速较年中下降0.69PCT。从业务板块来看，基础设施、交通运输以及能源环保占比较高，三者占比合计达60.77%，较年中下降0.42PCT，主要受基础设施板块拖累。从增长动能来看，农业机械、工业装备以及公用事业板块租赁业务收入增长较快，同比增速均高于30%。22年融资租赁业务收入增速下滑主要受“价”影响：从量来看，在“厂商+区域”双线并进的营销渠道下，江苏金租业务规模稳步增长。22年应收租赁款为1040.07亿元，同比增长11.04%。从“价”来看，江苏金租22年租赁业务净利差较年中下降9BP至3.52%，主要受下半年LPR下调影响。此外，在公司“零售+科技”的新一轮战略下，公司“大批量，小金额”的零售特征显著。截至22年末，江苏金租存量合同数增至12.5万笔，其中99%为中小微客户，单均金额在100万以下。23Q1实现了“量增价升”，全年业绩有望进一步提升。江苏金租23Q1应收租赁款为1106.63亿元，同比增长12.95%，增速较年初提升1.91PCT。得益于客群高度下沉背景下资产端较强的议价能力，江苏金租23Q1租赁业务净利差达到3.76%，较年初提升24BP。 资产质量略有波动但依旧优异截至22年末与23Q1末，江苏金租应收融资租赁款的不良率分别为0.91%、0.92%，季度环比分别变化0BP、+1BP；关注率分别为3.45%、3.40%，季度环比分别变化+2BP、-5BP。资产质量短期受经济环境影响略有波动，但在“租赁物+承租人+厂商”三位一体的风险防控体系下，江苏金租风控优势依旧显著，未来资产质量有望稳中向好。此外，公司拨备计提充足，拨备率维持在4%以上。截至22年末与23Q1末，江苏金租拨备覆盖率分别为457.10%、444.77%，风险抵补能力依旧较强。 盈利预测、估值与评级由于当前经济市场环境依旧存在不确定性，我们适当下调公司租赁资产余额增速、融资租赁收益率以及信用成本率等假设。将公司2023-24年营收由51.74、59.46亿元下调至50.38、56.70亿元，增速分别为15.92%、12.56%；归母净利润由27.55、31.67亿元上调至27.97、32.00亿元，对应增速15.98%、14.40%。预计2025年营业收入为64.10亿元，3年CAGR为13.83%；净利润为36.25亿元，3年CAGR为14.56%。2023-25年对应BVPS分别为5.93、6.58、7.31元，对应PB分别为1.03、0.93、0.83倍。鉴于公司业务发展前景较好以及较强的资产端议价能力，参照可比公司估值，给予公司23年1.20xPB，目标价7.12元。维持“增持”评级。 风险提示：不良率上升，资金错配导致流动性风险，市场竞争加剧。

投资要点： 短期来看，稳增长背景下，2023年基建可能成为重要抓手，目前大量基建项目已落地，将产生大量资金需求；长期来看，融资租赁渗透率有望持续提升，为租赁行业带来较大增长空间。江苏金租作为融资租赁龙头之一，凭借厂商租赁模式以及客群的差异化定位，有望充分享受行业发展红利。 融资租赁行业发展空间巨大短期来看，2023年稳增长目标明确，而目前消费与进出口受疫情冲击影响较大，未来恢复仍存较大不确定性，基建有望成为稳增长的重要抓手。长期来看，目前我国融资租赁在全球所占份额持续提升，为亚洲最大，全球第二大的融资租赁市场，而渗透率却不足10%，处于较低水平。随着监管趋严，行业逐步出清，业务回归本源，推动行业持续健康发展，有助于行业渗透率持续提升，未来随着渗透率逐步提升将带来较大增长空间。 厂商租赁模式与中小微客群定位为资产端构筑较大优势厂商租赁模式下实现了多方共赢，江苏金租与厂商经销商以及客户之间的粘性有望不断提升，自身壁垒不断强化。同时由于厂商租赁模式下竞争相对弱化，因此享有更高的收益率。另一方面，公司客群定位于中小微客群，业务“大批量，小金额”的特点显著，而中小微客户融资需求较大，为公司带来广阔的发展空间。同时下沉的客群为公司带来了更强的议价能力与更高的收益率。二者共同构成江苏金租资产端的核心优势。 金融租赁牌照优势明显，有效降低融资成本江苏金租为持牌经营的金融租赁公司，可从银行同业市场获取资金。江苏金租充分发挥牌照优势，负债以拆入资金为主，极大降低了负债端成本。 盈利预测、估值与评级我们预计公司22/23/24年收入分别为45.02/51.74/59.46亿元，同比增长14.24%/14.92%/14.94%，CAGR为14.70%；归母净利润分别为23.88/27.55/31.67亿元，同比增长15.25%/15.35%/14.96%，CAGR为15.19%。以23年BVPS计算的公司当前PB为0.99倍，考虑短期基建发力等因素，我们给予公司23年1.2xPB，目标价6.94元。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：不良率上升，资金错配导致流动性风险，市场竞争加剧。