事件： 公司近日发布 2023年三季度报，实现营业收入 14.77亿元，同比增 2.03%，归母净利润 2.08亿元，同比增 103.12%， EPS 为0.04元。 前三季度业绩先升后降， Q3单季度实现营收 4.32亿元，环比-25.92%。 自营业务韧性增长， 核心业务同比 2022小幅回升。 截至 2023年中报披露，公司自营、证券经纪、 信用、期货经纪业务分别实现营收3.48、 3.29、 2.07、 1.39亿元，同比增加 134.04%、 11.95%、 2.22%、23.13%； 1）自营业务表现亮眼。 公司实施中性权益投资策略，加大场外衍生品投资规模， 同时在债券市场有效利用市场震荡，管控风险放大收益，后续有望持续推动权益业务转型升级，提升运营能力； 2）证券经纪业务企稳。 受股市波动，复苏减缓、行业经纪手续费率下滑影响， 公司证券经纪业务客户总数 290.19万户，较年初增长 10.32%，金融产品销售额 46.86亿元，较年初下跌 11.50%； 3）两融规模稳中有升。 上半年两融市场运行平稳，公司两融余额实现 69.32亿元，较年初增长 1.83%； 4） 期货经纪业务稳步发展。上半年中原期货经纪业务累计成交手数及成交金额同比增长 49.28%、 17.14%。 投行业务毛利持续缩水， 股价波动资管营收不及预期。 1） 投行业务发展受限， 截至 2023年中报披露，投行业务实现营收 0.23亿元，同比-80.78%。公司沪深两市股权主承销金额累计人民币 5.76亿元，同比-55.56%； 债权类主承销金额累计人民币 30.18亿元，同比+45.59%。 2023年上半年投行业务整体毛利率同比-4,084.27%； 2） 资管规模上升，收入反降。 前三季度公司资管手续费收入 0.4亿元，同比+18.97%， 源于上半年资产管理总规模 49.52亿元， 同比+39.97%，中鼎开源及其子公司管理基金规模 56.995亿元，同比+23.92%， 资管业务总营收上半年共实现 0.32亿元，同比-30.49%， 主要原因是部分项目二级市场股价波动因素影响，致使基金净资产大幅下降。 3）境外业务略有回升，营收 0.15亿元，同比+120.49%。 综上所述， 在行业财富管理数字化、专业化趋势背景下，公司有望巩固自营业务优势，后续发展空间广阔。我们预计 2023-2025年 EPS分别为 0.08/0.10/0.11元，对应 2023年 PE 为 47.12x，予以“增持”评级。 风险提示： 宏观市场波动；政策变动风险；违约信用风险；利率风险。

事件: 中原证券证券发布 2019年半年报,实现营业收入 12.87亿元,同比增长 48.76%;归母净利润 2.40亿元,同比增长 64.63%; EPS 为 0.06元/股,同比增长 50.00%。截至报告期末,公司总资产 453.32亿元, 比上年度末增长 23.58%,净资产 67.75亿元, 比上年度末减少 2.81%。加权平均净资产收益率 2.38%,同比增加 0.95个百分点。 每 10股派发现金红利人民币 0.20元(含税)。 证券经纪业务稳步增长,市场份额有所提升。 在代理买卖证券业务中,新增客户与开户市场份额分别较上年同期增长 507.92%和 417.87%。报告期内,公司新增期权客户 439户,累计开立期权客户 2630户,较 2018年底增长 19.60%;成交合约 108.30万张,较上年同期增长 69.70%。 期货业务运行规范,经济、风险管理、资产管理协同发展。 截至报告期末,存续资产管理计划 19支,期末净值人民币 29.62亿元。报告期内,中原期货新增客户 1202户,服务客户总量达 25347户,累计成交量 937.79万手,同比增长 7.97%;累计成交额人民币 5182.80亿元,同比增长 5.61%。 投行业务深耕本土河南市场,发挥本土优势。 报告期内,公司作为主承销商完成非公开发行股票项目 1单、公开发行可转债项目 2单,融资金额合计人民币 19.26亿元;完成上市公司并购重组独立财务顾问项目3单;完成新三板挂牌 1家、新三板定向融资 4单,融资金额人民币 1.38亿元。公司完成公司债项目 5单、企业债项目 2单,承销金额合计人民币43.35亿元。 投资建议: 公司深耕河南,各业务线稳步发展。 A+H 两地上市拓宽资金补充渠道。 维持“增持”评级。 风险提示: A 股交投活跃度下降;市场波动风险;宏观经济下行。

公司规模加速扩张,重资产化倾向明显。截至报告期末,公司总资产规模为458.6亿元,较2017年末增长12.8%,总负债345.4亿元,大幅增长18.3%,归属于上市股东的所有者权益100.5亿元,减少1.2%。本期内,公司通过多种筹资手段,加速资产规模扩张,应付短期融资款、拆入资金和卖出回购金融资产款较期初分别大幅增加98.1%、118.2和50.7%,杠杆率水平因此明显上升,由2017年末的65.4%上升4.7pct至70.1%(剔除代理买卖证券款)。从分部报告来看,公司重资产化趋势明显,重资产业务中自营投资业务和信用业务负债端较2017年末分别增长54.6%和13.4%,而轻资产业务中投行业务收缩,资产、负债较期初均下降90%以上。 自营投资后来居上,重资产业务比重加大。2018H1,公司实现营业收入8.6亿元,同比增长2.7%,轻资产业务增速明显放缓,而重资产业务在投资力度加大的情况下,增速加快。本期经纪业务收入同比下降14.1%,在总收入中比重下降5.3pct至27.23%,自营投资业务则后来居上从占比5.3%提升至18.4%,使得重资产业务收入比例进一步上升,达到46.9%。 经纪业务转型财富管理,股基交易量市占率反弹。2018H1,公司实现经纪业务收入2.36亿元,同比减少14.1%。报告期内,公司积极推动经纪业务转型发展,全面开展投资顾问业务,对投顾采用业务竞赛、交流培训等方式,加强投资顾问的专业服务能力。通过转型,公司2018年一季度股基交易量市占率为0.54%,自2014年后首次出现反弹,其中基金交易量市占率上升至0.79%,创造历史新高,业务转型初见成效。 增发项目实现突破,债承业务同比下滑。2018H1公司投资银行业务实现收入2396.9万元,同比增长3.4%。上半年市场监管态势从严,102家拟IPO企业中,58家过会,44家被否,过会率仅为56.86%。公司上半年增发项目1单,较2017年来说实现零的突破,目前在辅导IPO项目6单。债权承销方面,公司作为主承销商完成公司债承销项目1单,募集资金8亿元,去年同期债承业务共募集资金20.8亿元,同比缩减61.5%。 资管业务去通道转型,业务收入稳步上升。2018H1,公司资产管理业务净收入3641.9万元,同比增长15.2%。在市场整体去通道的行业背景下,公司顺应时势,向主动管理模式靠拢。本期末,公司集合计划受托资金规模118.7亿元,较期初增加4%;定向计划期末受托资金规模114.1亿元,较期初下降14.1%,专项计划期末受托资金规模8.3亿,较期初下降9.7%,从资管产品结构上来看,集合计划占比已经上升至49.2%。我们认为,目前公司资管产品结构转型趋势良好,并且本期对资管业务支出增加9.2%,资管业务仍有较大上升空间。 融资业务加强风险控制,股权质押支撑业绩表现。2018H1,公司信用业务实现收入2.5亿元,同比降低22.3%,业绩下降主要受负债规模扩张,利息支出加大的影响。期末融出资金余额为53.3亿元,较期初降低16.2%,担保物比例从上年末306.5%下降至2018H1的300.3%,变动幅度不大。融资期限结构则明显朝短期发展,三个月内的融出资金占比较年初上涨20pct至32%。买入返售金融资产规模为138.7亿元,较2017年末大幅上升50.7%,其中自有资金上半年日均规模45.7亿元,同比增长88.5%。经测算,股权质押担保物比例从上年末221.7%下降至2018H1的195.4%,,整体风险还在可控范围内。 投资业务规模大增,证券投资+直投双管齐下。2018H1,公司投资业务实现收入1.6亿元,同比大幅增长256.9%。根据公司公告,2018H1自营权益类占净资本比例为10.94%,自营非权益类占净资本比例为189.25%,较上年末大幅增加62pct。报告期内,公司充分地把握住上半年“股熊债牛”的趋势,在债券市场上加大投资力度,当期金融工具持有期间收益为2.7亿元,同比增长26.4%。公司在直投业务上也实现快速发展,期末长期股权投资金额较年初增加36.8%,直投业务收入9881.7万元,增速达34.7%,与扩张速度基本持平,仍处于高速发展阶段。 结论: 我们看好公司经纪业务向财富管理转型后,能带动股基交易量市占率进一步反弹,并且自营投资业务仍处在高速增长阶段,将为公司带来丰厚投资收益。我们预计公司2018-2020年的营收分别为21.5亿元、25.2亿元和26.4亿元,归母净利润分别为4.8亿元、5.6亿元和5.9亿元,EPS分别为0.12元、0.14元、0.15元,对应PE分别为35倍、30倍和28倍。首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示: 股票市场成交量进一步萎缩、自营业务市场波动风险、股票质押风险事件、财富管理转型不及预期。

经纪业务营收略有下滑,市场份额稳定。2018年上半年,经纪业务行业形势不佳,截至6月末,市场累计日均股票及基金交易量为4,805亿元,较2017年末下降3.63%,行业佣金率仍处于下滑区间。上半年中原证券A股、基金交易金额人民币6,184.63亿元,同比增长1.94%,市场占有率0.54%,与去年同期持平。但受佣金率下滑等影响,经纪业务营收依然出现下滑,经纪业务实现营业收入人民币5.04亿元,同比下降11.63%。 投行业务收入稳步提升。2018年公司对投资银行条线组织架构和内控架构进行重新调整搭建,并积极引入新团队。在深耕河南的基础上向北上深等地区布局。报告期内,投资银行业务实现营业收入人民币0.24亿元,同比增长3.39%。 资管业务收入逆势增长。受去杠杆、去通道的影响,上半年券商资管规模有所收缩。在此背景下,中原证券资管业务依然保持逆势增长,投资管理业务实现营业收入人民币1.35亿元,同比增长28.81%。 因会计准则变化,减值损失计提增加。受IFRS9的影响,公司新计提信用减值损失6316.52万元,为营业支出的主要增加项。管理费用等其他成本控制得当,上半年营业支出整体同比增长10%,净利润同比下降6.36%。因当期有回购非全资子公司的股份,归属于少数股东的损益减少,归母净利润依然保持同比正增长,同增9.27%。 考虑当前环境及公司经营状况,给予“增持”评级。 风险提示:二级市场波动带来的风险、政策变动带来的风险等。

事件:2017H中原证券实现营业收入8.4亿元(YoY-12.5%),净利润1.7亿元(YoY-46.6%),归母净资产101亿元(YoY+31%)。加权平均ROE1.27%,杠杆率为2.77倍。我们认为公司核心边际变化有: (1)境外业务在2016年境外业务收入增长4倍的基础上同比大涨3倍,处于高速成长期; (2)经纪业务和自营业务不及预期,资金成本降低推动利息净收入增长20%; (3)公司获资本补充后继续布局多元金融,筹划设立中原人寿(保险)和中原资产管理(AMC),牌照日益齐全。 优化布局积极转型,资金成本降低。 (1)市场清淡业绩回落,推进财富管理转型。2017H公司经纪业务手续费净收入2.6亿元(YoY-33%),拆分来看,公司股基交易额市场份额较2016年末降至0.55%,主因是近年来河南省内经纪业务竞争加剧;净佣金率微降至万分之4.1,降幅趋缓。A股上市补充资本金后,公司在维持河南本土优势的基础上,继续优化和扩大网点服务范围,积极向财富管理者转变,开展高费率的投资顾问服务,有助于改善公司份额和佣金双降的局面。我们预计公司经纪业务市场份额稳定在0.55%左右,净佣金率维持万分之4的较高水平。 (2)资金成本下降,股票质押续升。2017H公司利息净收入实现同比增长20%,从支出端来看,债务成本下降是公司利息净收入增长的主因,公司在年初完成股权融资后债务融资需求降低,资金成本有望保持较低水平; 从收入端来看,公司在两融余额下降的同时股票质押式回购待回购余额升至到25.5亿元(YoY+7.4%),二者此消彼长之下利息收入基本持平。 境外业务紧抓机遇,再创佳绩。2017H中州国际紧抓上半年香港资本市场回暖的发展机遇,在2016年境外业务收入增长4倍的基础上同比大涨3倍,实现营业收入0.7亿元。香港子公司发挥公司客户基础广泛等优势,拓展业务营销体系建设,积极探索符合自身发展特征的业务模式和盈利模式,实现境外业务利润倍增。未来香港子公司有望与内地业务产生协同效应,进一步增强经营实力。 自营有待改善,资管厚积薄发。 (1)自营有待改善。2017年上半年A股市场和债券市场震荡,公司实现自营投资收益(含公允价值变动但不含对联营企业的投资收益)1.06亿元(YoY-25%),有待改善。公司权益类和债券投资继续把风险放在首要位置,积极调整应对市场波动,预计下半年公司收益率有望回暖。 (2)资管厚积薄发。公司资产管理业务收入0.3亿元(YoY+63%),2017H资管规模162亿元,较年初增长36%,其中集合资管占总资管规模比重为28%、收入占比77%。公司当前资管规模整体还偏低,随着公司资本补充和财富管理转型推进,资管业务具备较高的增长潜力。 全产业链整合资源,豫企融资需求较大。2017H公司实现投行业务收入0.2亿元(YoY-75%),主要原因是公司承销项目较同期大幅下降。公司将大量中小微企业在中原股权中心挂牌和融资、直接投资、新三板挂牌、做市业务、公司转板、转板后的再融资和股权质押融资等业务串联在一起,形成“六位一体”产业链,产生业务协同效应,中原股权中心挂牌企业1352家,潜在项目储备丰富。截至2016年末河南证券化仅为22.5%,远低于全国68.2%的平均水平,河南省政府在十三五规划中明确提出要改善本省偏低的证券化率,鼓励当地企业上市融资,叠加证监会加强资本市场建设,为公司投行业务带来较大的发展空间。 积极扩充资本,全面布局多元。公司2016年公司净资本、净资产排名仅位于42、43,业绩提升急需资本补充。A股上市后中原证券融资渠道进一步拓宽,公司27亿元可转债方案已被证监会受理,资本补充将推动业务结构进一步改善,有助于公司业绩的大幅提升。另一方面,公司未来加速布局多元金融板块,金融牌照日益齐全,涵盖期货、股权中心、创投并筹划设立保险子公司和AMC子公司,未来在财务顾问业务、投行业务、证券经纪业务等方面展开境内外合作。 投资建议:买入-A投资评级,我们预计公司2017-2019年的EPS为0.13元0.15元和0.2元,6个月目标价12.59元。 风险提示:市场下行风险、企业经营不善风险、信用违约风险。

一、事件概述。 中原证券发布2017年中期报告:公司上半年实现营业收入8.42亿元,同比下降12.51%;实现归母净利润1.33亿元,同比下降56.44%。报告期内EPS为0.03元/股,同比下降70%;拟每10股派发现金股利人民币0.73元,共2.86亿。 二、分析与判断。 投行、自营拖累营收下滑,业务成本上升及赔付导致净利下滑超五成。 报告期,IPO和再融资发行规模、金额大幅下滑,投行收入下降达75.2%,以及自营业务亏损0.29亿元,营收下滑超预期。由于子公司业务销售成本增加,资产减值损失增加超千万、其他业务成本大增1.02亿,公司营业利润同比下降40.88%。受财政补贴减少、违规代销金融产品赔付1,162万影响,净利润下降幅度超五成。 经纪、资管增长好于预期,区域优势带动业务增长潜力。 上半年沪深股基交易量、期货成交量和成交金额分别同比萎缩18.2%、35.48%和13.52%,公司经纪业务收入仅降1.47%,发展良好;资管规模增长、发展私募和另类投资,投资管理收入同比增长24.72%。公司作为河南唯一证券上市公司,区位优势显著。截至2016年,河南省证券化率仅22.5%,不到全国平均水平的1/3,在发展直接融资和推进国企改革背景下,公司业务潜在增长空间较大。 境外业务全面提升,海外收入爆发增长超三倍。 受益于香港证券市场行情向好,报告期内公司境外经纪业务大幅扩张,开户数达到4,763户,较上年末增长12.28%,实现营业收入0.75亿元,同比增长303.12%,净利润超过去年全年。中州国际融资余额4.96亿港元,较上年末增长73.68%;资管产品规模7.55亿港元,达到2016年末的6.24倍。公司5月通过董事会议案向中州国际增资5亿港元,提升注册资本至10亿港元,将进一步提升海外业务资本实力。 实现A+H两地上市,拟发可转债提升资本实力。 1月3日,公司回归A股,成为第八家A+H两地上市的券商股,共募集资金28亿,有效补充了公司运营资金。公司拟公开发行总额不超过27亿A股可转债,申请于7月14日获证监会正式受理,目前进展顺利,有望进一步提升公司资本实力。 加快子公司布局和发展,加强股权和另类投资、开展小贷、涉足保险。 报告期,公司大幅增资子公司,将全资子公司中州蓝海资本金从5亿元增至30亿元;拟增资中鼎开源,将注册资本由8.95亿元提至20亿元,加快转型私募基金;注册资本10亿元的中原小贷于正式开业;出资额3.6亿元,持股12%的中原人寿(拟用名)批筹进展顺利,已获河南证监局无异议函及保险业协会官网预披露。 三、盈利预测与投资建议。 深耕河南,业务布局全国和保险等多个金融领域;业务调整和扩张期成本增加影响短暂,业绩将逐渐释放;持续高分红,注重股东回报。我们看好公司未来发展,预计公司2017-2019年BVPS2.74/2.82/2.90元,对应PB分别为3.2、3.1和3.0倍,给予谨慎推荐评级。

1. 经纪业务转型起步早。 公司经纪业务2017Q1 佣金率4.17%%,市占率0.57%,在行业处于中位数以上,保持较好发展。中原证券领导层结合美国投行的先进经验,于2011年便推动经纪业务转型,由单纯的销售往客户导向转型,引入财富管理产品,以投资顾问为核心的增值服务将成为未来经纪业务的赢利点。 2. 投资导向,投行跟进,人才资源输入是关键。 今年监管环境收紧,公司认为是实现根本转型的契机,将落实“投资导向,投行跟进,经纪、交易业务为基础”的发展路径,债权股权投资将成为主导业务,同时建设大投行,加大对中小微企业的支持力度。根据万得数据,公司今年以来完成了3 家共计20.8 亿元的债券发行,股权方面尚未斩获。 未来公司将在保持河南省内业务优势的基础上,把新业务重点转移到沪港两地,旨在吸纳更多的人才团队和项目资源。目前公司高端人才队伍不断扩大,投行已拓展到11 个部。公司凭借两方面的优势吸引人才:一是两地上市的品牌优势,二是业务条线机制的先进性,实行充分的激励机制。 3. 新的三大步:组建中原人寿+小贷公司+发行27 亿可转债。 公司已经成功迈出H 股上市、H 股增发、A 股回归三大步,在资本市场积累了一定经验,成为河南省标杆。河南省作为全国人口大省却没有寿险公司,省政府高度重视,由中原证券发起设立中原人寿,资本金30 亿。股权结构方面,中原证券(12%)和河南投资集团(8%)合计持有20%股权实现控股。目前已获得证监会批准,尚需保监会批准。公司还将组建全省最大的小贷公司,持有比例85%,资本金10 亿;以及发行27 亿可转债。 未来公司将继续深化国际布局,并推动香港子公司中州国际独立上市。中原证券将向大型国际化金融控股集团的目标发展,提高主动性。 4.投资建议。 中原证券作为A+H 股上市标的之一,品牌知名度上升,国际化程度将进一步深化。同时落实高分红政策,注重投资者回报。公司业务转型起步早,河南省内资源支持丰富,预计公司2017-2018 年EPS 分别为0.27/0.32,对应PE 分别为38.1/32.4,给予推荐评级。

投资要点:河南省首家A+H券商,省政府积极扶持。传统经纪业务目前是公司最主要的收入来源,区域竞争优势明显。公司以创新为驱动力,目前正在加快打造以中原股权中心为出发点的“六位一体”全产业链,成为公司独特的竞争优势。预计公司2017年EPS为0.18元,分部估值法得出目标价11.10元,“增持”评级。 【事件】中原证券公布2017年第一季度报告:实现营业收入4.23亿元,同比-1%;实现归母净利润1亿元,同比-21%;对应EPS0.03元。公司经纪/投行/资管/利息/自营收入占比分别为32%/3%/3%/28%/16%。 经纪业务:省内领先地位,营业部区域集中化。河南省资产证券化率较低,经纪业务发展空间广阔。传统经纪业务目前是公司最主要的收入来源,但营业部布局受限,区域竞争优势明显,在省内经纪业务连续多年排名第一位。公司拥有82家证券营业部,其中65家布局在河南省内。一季度公司实现经纪收入1.35亿元,同比下滑34%,市场份额0.57%,佣金率0.041%,;略高于行业平均。 资本中介业务:业务转型侧重点。中原证券的资本中介业务规模发展曾受限于公司的业务区域局限性及对业务发展的资金投入。公司一季度末两融余额57.8亿元,市场份额保持在0.63%;股票质押待回购余额91.3亿元,较年初增长30.4%。公司A股上市后逐步加大对资本中介业务的配置比例,有望逐步提升业务实力及市场份额。公司实现利息收入1.19亿元,同比增长7%。 投行业务:立足于河南,逐步面向全国。公司在河南省内承销与保荐和财务顾问等投资银行业务表现较好,但我们认为,公司未来在深耕河南市场的同时,仍需提高在省外市场的业务竞争力。公司一季度完成再融资8个,募资86.81亿元,无IPO;债券承销募资7.5亿元。公司一季度实现投行收入0.11亿元,同比下滑59%。 资产管理业务:规模有待提高。公司一季度实现资管收入0.12亿元,同比增长9%。公司近年来资管业务发展稳步,但受限于资管业务管理费率较低且对资金委托方依赖度较高,公司资产管理业务规模增速趋于平稳,2016年资管规模119.15亿元,整体规模小于可比公司。 投资建议:预计公司2017年EPS为0.18元。使用分部估值法得出目标价11.10元,对应2017EP/E62.1x,对应2017EP/B3.48x,“增持”评级。 风险提示:市场持续低迷,市场监管进一步加强。

公司发布2017年一季报:营业收4.23亿,同比降1.43%;归母净利润1.00亿,同比降21.10%;摊薄后ROE0.94%,EPS0.03元。 经纪下挫,信用稳增,自营绽放,投行资管亟待发力。经纪业务收入1.35亿,同比降34%,收入占比32%;信用业务收入1.2亿,同比增7%,收入占比28%;自营业务收入0.66亿,同比增1.5倍;投行业务收入0.11亿,同比降59%,资管业务收入0.12亿,同比增9%;投行、资管未来亟待发力。 经纪业务二次发育可期,信用业务保持稳定增长。17Q1经纪收入1.35亿,同比降34%(上市券商平均降幅为28%);佣金率4.17%%,同比降20%;市占率0.57%,同比持平。随着A股纳入MSCI预期渐浓,投资者情绪不断升温,叠加公司致力转型财富管理,打造一站式综合金融服务平台,同时河南省证券化率较低市场空间广阔,经纪业务二次发育可期。17Q1两融余额58亿,市占率0.63%,保持稳定;股票质押方面,公司灵活推出融资品种,调整融资利率,展望未来,信用业务有望保持稳健增长并直追经纪业务。 投行具备省内优势,静待储备化作收入,资管发展空间巨大。17Q1投行收入仅0.11亿,同比降59%。公司倾力服务河南资本市场,投行具备省内优势,目前IPO在会项目1个,辅导项目4个;新三板挂牌企业127家,在93家券商中排名第28。新股发行常态化下,年内投行储备化作收入可期。资管收入0.12亿,占比2.8%,未来去通道化和转型主动管理是大势所趋,公司资管业务仍有较大提高空间。 自营成靓丽风景线,大力发展另类投资子公司。公司自营收益0.66亿,同比大增154%,收入占比16%,同比增10个百分点,成17Q1最靓丽风景线。公司4月18日公告拟增资全资子公司中州蓝海投资25亿元,随子公司资本实力增强,未来自营业务有望大放异彩。 子公司实力增强,金控布局推进。中原人寿筹建申请获受理,期待斩获保险牌照;中州国际已取得香港证监会1/4/6/9类牌照及放债人牌照,打造较为完整的“国际业务链”;此外,控股子公司中原股权交易中心挂牌企业逾1200家。未来公司综合竞争力将不断提升,各子公司贡献盈利不可小觑。 给予公司审慎推荐评级。公司亮点、优势在于:1)A+H股新贵券商,17年1月A股上市,大大提振资本实力;2)根植河南,投行、经纪具备省内优势;3)子公司实力增强,金控布局推进。考虑公司次新股属性,估值享受一定溢价,采用分部法测算出公司17年总市值486亿,目标价12.4元,上升空间17%,对应17年60倍PE、4.7倍PB。 风险提示:市场波动风险,次新股回调压力。

事件:公司公布2016年报,实现营业收入20亿,同比下降49%;归母净利润7亿,同比-49%。稀释EPS为0.22,同比-55%。每10股派发现金股利1.21元。 点评: 净利润同比下降49%,与行业平均水平持平。中原证券2016年公司实现营业收入20亿,同比下降49%,略低于行业平均水平(-43%);归母净利润7亿,同比下降49%,与行业平均水平持平(-50%)。净利润较2015年减少了7亿,其中,代理买卖证券业务净收入减少了14亿,同比下降66%,主要受市场成交量萎缩50%影响,同时相对竞争力有所减弱;投资收益+公允价值变动总计4亿,比2015年减少了2.4亿,同比-36%,二级市场年初和年末波动较大,市场形势多变,对自营业务影响较大。从收入结构来看,2016年代理证券买卖净收入占比35%,创下了2010年以来的新低;自营业务为第二大收入来源,占比21%。投行业务占比显著提升,从去2015年的5%提升到了15%,同时投行业务净收入同比增长45%,受益于定增市场火热。 A+H股上市,资本补充能力增强打开新成长空间。2017年1月3日,公司在上交所挂牌上市,正式成为全国证券行业第八家A+H,公司融资的能力大幅增强,公司加快布局,加大营业网点的铺设,加快经纪、投行、资管等各项业务的拓展,重视对高端人才的吸引,争取2017年完成中原人寿的组建,深化国际化布局。 投资建议:公司是河南唯一的法人券商,深耕河南市场,受益于河南经济发展和资产证券化过程;公司是A+H股券商中市值最小的一个,完善的资本补充平台提升了公司的资本实力;公司布局保险取得了阶段性的进展,走金融集团路线,发展空间大;公司作为次新股,流通市值小,且为券商板块行情龙头,在板块行情预期提高的情况下,公司龙头效应有望强化。给予公司“买入”评级。预计2017-2019年EPS分别为:0.21、0.30、0.32,同比增长17%、39%、9%,六个月目标价13.9元/股,对应2017年65倍PE。 风险提示:监管趋严,政策性风险;业绩受股市波动影响的风险。

公司发布2016 年报:营业收20.27 亿,同比降49%;归母净利润7.19 亿,同比降49%;摊薄后ROE 8.89%,EPS 0.22 元;年末净资产403.85 亿元。 通道经纪和融资融券略逊行业一筹,股票质押逆势增长。经纪收入7 亿,同比降66%(行业-61%),收入占比35%;市占率0.59%,同比降4 个BP,净佣金率4.0%%,同比降34%。未来公司将加速推进通道式服务向财富管理增值型服务转型,分支机构向一站式综合金融服务平台转型,优化网点布局,经纪业务二次发育可期。利息收入3.2 亿,同比降43%(行业-35%),其中两融余额59 亿,市占率0.63%,同比降低5 个BP;股票质押回购逆势增长,实现收入1.5 亿,同比增3.5%,源于公司灵活推出融资品种,调整融资利率。 投行具备省内优势。收入3 亿,同比增46%,收入占比15%,同比增10 个百分点,去年公司完成7 单非公开项目,9 单公司债项目,74 单新三板项目。 投行业务在省内具备绝对优势,增发募集资金占河南省全年增发融资额23%。 目前IPO 在会项目2 个,辅导项目4 个,未来将继续依托河南资源优势,倾力服务河南资本市场的同时完善面向全国的布局,投行有望持续发力。 自营表现优于行业平均,资管发展空间较大。公司自营收益4 亿,同比降38%(行业-60%),在去年股债异动下较好应对市场冲击。资管收入0.63 亿,同比涨19%(行业+8%),其中集合资管收入0.59 亿元,占比94%,贡献占比较高。未来去通道化,转型主动管理是大势所趋,公司16 年末资管规模120 亿中集合资管规模46 亿,未来仍有较大提高空间。 金控布局推进,境外业务渐入佳境。公司筹建中原人寿保险已获得保监会受理,未来公司将加快推进筹建工作,期待斩获保险牌照后增强公司综合竞争力。境外业务方面,中州国际已取得香港证监会1/4/6/9 类牌照及放债人牌照,初步打造了较为完整的“国际业务链”。年末经纪业务开户数达4242 户,客户资产33.91 亿港元,同比增长28 倍,在2016 年香港资本市场低迷背景下,中州国际盈利0.9 亿元,同比暴涨4 倍。随着中州国际客户基础不断壮大,在香港影响力提升,有望保持较快发展势头,未来为公司贡献盈利不可小觑。 给予公司谨慎推荐评级。公司亮点、优势在于:1)A+H 股新贵券商,17 年1 月A 股上市,借力两地互联互通补充资金,资本实力提振; 2)根植河南,受益省内巨大经济规模和较低证券化率(河南22.5% VS 全国68.2%);3)金控布局推进:中原人寿筹建申请获受理,布局保险拓宽盈利增长点;控股子公司中原股权交易中心挂牌企业破千。考虑公司次新股属性,估值享受一定溢价,采用分部法测算出公司17 年总市值515 亿,目标价13.13 元,上升空间13%,对应17 年53 倍PE、4.4 倍PB。 风险提示:市场波动风险,次新股回调压力。

事件:中原证券2016年实现营业收入20亿元(YoY-49%),归母公司净利润7亿元(YoY-49%),归母公司净资产106亿元(YoY+30%)。加权平均ROE8.89%,杠杆率为2.56倍。 经纪业务深耕河南,信用业务快速发展。 (1)本土客户基础扎实,线上线下布局加快。2016年公司经纪业务手续费净收入7.2亿元(YoY-66%),公司股基交易额市场份额为0.6%,基本与2015年持平。A股上市补充资本金后,公司将继续加强全国网点的布局,并且通过“掌中网”、“智汇宝典”等加强互联网服务及通过“中原宝典”、“中原管家”开展投资顾问服务,我们看好公司经纪业务市场份额稳步提升至0.7%。目前中原证券营业部集中在河南省内(占比79%),客户基础扎实,预计公司净佣金率可以保持在0.04%左右的较高水平。 (2)融资融券、股权质押双轮驱动。公司融资融券业务发展迅速,2016年末融资融券余额达到59亿元,较2013年末增长超过2倍,2017年预计融资融券业务继续稳中有升,融资融券规模回升至74亿元。2016年公司股票质押式回购待回购余额达到24亿元(YoY+26%),股票质押业务成为资本中介业务的重要组成部分,也是公司未来的业务拓展方向之一。 债券承销高速增长,完善全产业链服务。 (1)债券承销高速增长,财务顾问独树一臶。2016年公司股票类主承销规模36亿元(YoY+1%),债券类规模1.64亿元(YoY+152%),随着IPO逐步常态化,预计公司保荐承销业务将迎来更多发展机会。 2016年公司财务顾问收入162亿元(YoY+185%),是公司投行业务最重要的部分(占比53%)。 (2)完善全产业链服务。公司围绕以中原股权中心为源头的“六位一体”产业链开展业务,2016年股权中心帮助企业新增融资2.6亿元,一家挂牌企业转板至新三板;股权中心设置“一市两板”,展示板企业997家、交易板企业44家,挂牌企业总数同比增长347%。中原证券将大量中小微企业在中原股权中心挂牌和融资、直接投资、新三板挂牌、做市业务、公司转板、转板后的再融资和股权质押融资等业务串联在一起,形成“六位一体”产业链,产生业务协同效应,巩固客户资源,有效提升公司核心竞争力。 自营资管业务厚积薄发。 (1)自营灵活配置、稳健操作。公司自营业务结构灵活,权益类投资把严控风险放在首要位置,固定收益公司采取滚动换仓等措施尽力挽回收益。2017年一季度市场整体平稳,叠加上市后资本金投入因素,自营规模和自营收益有望提升。 (2)资管业务主动管理能力强。公司资产管理业务以集合资产管理业务为主,2016年集合资管受托资金规模46亿元,占总资管规模比重为39%,实现业务净收入5939万元,占资管业务营业收入比重为94%。 上市扩充资本,全面布局多元。 (1)业务排名好于规模排名,上市推动业务发展。公司2015年业务排名基本位于行业前40名,而净资产、净资本排名都位于40名之后,此次A股上市募集28亿元,将推动业务结构进一步改善,有助于公司业绩的大幅提升。 (2)全面布局多元,境内外双向协同。境内业务方面,中原证券下设有中州蓝海投资全资子公司,参股中鼎开源创投、中原期货和中原股权中心等,境外业务方面,公司在香港设立中州国际金控,旗下拥有中州国际证券、中州国际资管和中州国际投资等多加全资子公司,协同开展证券经纪等业务,公司目标尽快完成对港资投行的收购,加快公司境外平台的建设,实现公司的国际化经营,A股上市后中原证券融资渠道进一步拓宽,有助于加速布局多元金融板块,在财务顾问业务、投行业务、证券经纪业务等方面展开境内外合作。 投资建议:买入-A投资评级,我们预计公司2017-2019年的EPS为0.23元0.26元和0.3元,6个月目标价12.59元。 风险提示:市场下行风险、企业经营不善风险、信用违约风险

公司概况:中原证券创建于2002年11月,公司于2014年6月成功在香港联交所主板上市,成为河南省第1家在H股上市的金融企业,募集资金约15亿元港币,2017年1月3日中原证券正式登陆上交所,募集资金约28亿元人民币。公司的实际控制人为河南省发改委,截至2015年末公司总资产行业排名第40位,净资产行业排名第45位。 公司以经纪业务为基础,推动业务结构多元化。经纪业务是公司最主要的收入来源,2016年上半年经纪业务占比超过40%,其次是融资融券业务(14%)和投行业务(10%),公司努力推进业务结构多元化发展,降低对经纪业务的依赖程度。 (1)经纪业务:加强全国布局,搭建互联网平台。目前中原证券营业部集中在河南省内(占比79%),经纪业务收入90%来自于河南省内,A股上市补充资本金后,公司将加强全国网点的布局,并且通过“掌中网”、“智汇宝典”等加强互联网服务,拓展经纪业务市场份额,我们预计2017年公司经纪业务市场份额能稳步提升至0.6%,佣金率降幅大致行业相近(降至0.045%),经纪业务实现收入在11亿元左右。 (2)信用交易业务:融资融券、股权质押双轮驱动。公司融资融券业务发展迅速,2015年末融资融券余额达到81亿元,较2013年末增长超过2倍,2017年预计融资融券业务继续稳中有升,融资融券规模回升至74亿元,实现营业收入3.7亿元。2016年上半年公司股票质押式回购业务余额达到26.52亿元,股票质押业务成为资本中介业务的重要组成部分,也是公司未来的业务拓展方向之一。 (3)投资银行业务:保荐承销聚焦省内,财务顾问独树一臶。公司保荐承销项目主要集中在河南省内,2013年至2016年上半年公司股票类主承销及保荐收入合计为2.25亿元,债券类承销及保荐收入合计为1.64亿元。 随着IPO逐步常态化,预计公司保荐承销业务将迎来更多发展机会。2016年上半年公司财务顾问等业务净收入达到6906万元,收入占比升至74%,预计公司投行业务收入规模稳中有升,2017年可实现承销及保荐收入0.7亿元左右、财务顾问业等非保荐承销业务净收入1.5亿元,合计约2.2亿元。 (4)自营资管业务:厚积薄发,温和增长。公司自营业务结构灵活,债券投资收益率相对好于其他品种,预计上市后随着资本金的投入,2017年可实现营业收入1亿元左右。资产管理业务以集合资产管理业务为主,预计2017年公司资管规模继续保持平稳增长,可实现营业收入7600万元。 河南打造区域金融中心,公司获得发展先机。 (1)河南积极打造区域金融中心。截至2015年末河南省证券化率仅为24%,远低于全国平均水平(78%)。河南省政府于2016年3月发布《河南省国民经济和社会发展第十三个五年规划纲要》,纲要中明确指出河南省要建设成高成长服务业大省,建设区域性金融中心,壮大银行、证券、保险主体金融业,到2020年金融业增加值突破3000亿元,为当地证券行业发展带来较大机遇。 (2)公司本土优势明显,获得发展先机。2013年至2015年公司的股基交易金额、经纪业务收入、年末融资融券余额和主承销的IPO及再融资项目总额等在河南省均列第1位,与地方机构及个人客户均建立了良好的业务关系,将在支持企业融资,建立区域性股权交易中心和多层次资本市场体系等政策的推动下获得发展先机。 上市扩充资本,全面打造金控。 (1)业务排名好于规模排名,上市推动业务发展。公司2015年业务排名基本位于行业前40名,而净资产、净资本排名都位于40名之后,此次A股上市募集约28亿元,将推动业务结构进一步改善,有助于公司业绩的大幅提升。 (2)全面布局金控,境内外双向协同。境内业务方面,中原证券下设有中州蓝海投资全资子公司,参股中鼎开源创投、中原期货和中原股权中心等,境外业务方面,公司在香港设立中州国际金控,旗下拥有中州国际证券、中州国际资管和中州国际投资等多加全资子公司,协同开展证券经纪等业务,公司目标尽快完成对港资投行的收购,加快公司境外平台的建设,实现公司的国际化经营,A股上市后中原证券融资渠道进一步拓宽,有助于加速建设金控平台,在财务顾问业务、投行业务、证券经纪业务等方面展开境内外合作。 投资建议:增持-A投资评级,6个月目标价9.2元。预计2017年至2018年公司EPS分别为0.21/0.26元。 风险提示:市场交易量萎缩/业务拓展进度缓慢/行业监管趋严。

投资要点 中原证券拟通过IPO发行不超过7亿股,募集约26.73亿元。中原证券本次拟发行不超过7.00亿发行后总股本不超过392,373.47万股。河南投资集团依旧是控股股东,河南省发展和改革委员会为实际控制人。募集约26.73亿元。 体量位居中型券商行列,AH券商再填一员。2015年,中原证券总资产、净资产、收入、利润排名分别为第40、45、39、45位,规模接近山西证券。AH券商再填一家,总数达到了8家,且作为规模最小的AH券商在A股市场估值溢价空间更大。 深耕河南,省内快速发展将继续推升经纪、两融和投行向上。公司经纪、融资融券、股票质押、投行、资管、自营业务排名分别为33、32、20、54、62、45位,经纪、信用业务有明显的优势。河南省证券化率为24.35%,远低于全国平均水平77.51%,且呈现快速上升势头;同时河南省政府对当地资本市场的发展持高度重视的态度,一方面建立区域性股权交易中心以推广多层次资本市场体系,另一方面推动省内优质企业上市融资。对于公司经纪、信用及投行业务将有持续性的支撑作用。 投资建议:若发行价为3.82元,上市后存70%-121%上涨空间,建议积极申购。根据招股书披露募集资金总量,若足额发行7亿股,对应发行价约为3.83元,若按此价格发行,上市后存70%-121%上涨空间,首次上市,给予增持评级,建议积极申购。 风险因素:经纪佣金率下滑、资本市场下跌