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九牧王 纺织和服饰行业 2018-05-16 16.72 -- -- 17.71 5.92% -- 17.71 5.92% -- 详细
精工男装,复苏明显。九牧王品牌始于1998年,已成为国内商务休闲男装领导品牌。在行业调整背景下,公司积极零售转型,2014-2017年累计关闭低效亏损店铺450家至2562家(直营126家/加盟324家),同时渠道升级,扩面积、提坪效,保持店效稳步提升(据我们测算2014-年店效CAGR约12%)。2017年公司实现营收25.65亿元,同增13%。2018年渠道调整渐近尾声,有望开启开店周期。内生外延双轮驱动下,主品牌业绩持续回暖。 三大平台、七大品牌,集团逐步壮大。公司通过自主经营、兼并收购等方式已汇集七个品牌,打造三大服装平台。精工质量平台:JOEONE和VIGANO联手覆盖中高端和顶级商务男士着装需求;个性潮流平台:FUN潮牌定位并不断与知名IP跨界,2017年130家店贡献营收1.32亿元,进入快速增长并不断盈利阶段。BEENTRILL首店开业销售颇佳;时尚品质平台:2017年8月斩获韩国品牌“NASTYPALM”,替换原有“J1”品牌(目前已有34家门店)。2018年4月接手韩国品牌ZIOZIA(2018年3月店铺136家)。 资产质量扎实,隐含分红收益丰厚。2017年,公司目前账上可支配现金3.77亿元,经营性现金流稳定,存货周转较好。在此基础上,公司审慎进行了部分投资,并收益丰厚。目前公司持有财通证券1.73%股权(成本2.98元/股),按最新公允价值浮盈6.76亿元。公司提出了2017-2019年的股东回报计划,承诺期间每年分红比例不低于70%。其2016/2017两年分红比例分别高达136%/116%,按披露当日收益率分别为6.2%/6.6%。 投资建议:公司奠定优质男装品牌形象,主品牌内生增长基础扎实,伴随渠道升级零售转型,恢复性增长已显现;同时打造三大服装平台迎合各类消费者偏好,多年龄段广覆盖,为公司增长带来新动力。公司账上现金充裕,积极布局产融投资策略,分红收益丰厚。预计2018/2019/2020年净利润分别为5.97/7.03/8.35亿元,对应EPS分别为1.04/1.22/1.45元,给予公司定价区间为20.8-26元(对应2018PE20-25倍),首次给予“买入”评级。 风险提示:各品牌销售情况低于预期;被投企业估值波动。
九牧王 纺织和服饰行业 2018-04-30 15.45 20.80 22.28% 17.71 14.63% -- 17.71 14.63% -- 详细
17年公司营业收入和净利润分别同比增长12.94%和16.81%,扣非后净利润同比增长20.66%。18Q1公司营业收入和净利润分别同比增长12.47%和21.37%,盈利增速环比上年显著提升。公司拟每10股派息10元,当前股息率高达6.64%。 分品牌来看,17年九牧王品牌收入同比增长10.58%,毛利率同比提升0.78pct,线下渠道进入调整的最后阶段,净关店211家(直营122家,加盟89家);得益于终端拓展和产品升级,FUN品牌收入同比增长76.97%,毛利率下滑0.77pct,净增门店43家(直营17家,加盟26家);J1品牌现有门店34家,实现收入2111.72万元,18年韩国设计师潮牌NASTYPALM将替换J1品牌,在原有J1渠道及新增门店销售。高端裤品牌VIGANO已在全国重点商场开设7家独立门店,4月获得的“ZIOZIA”品牌在国内已拥有136家终端。17年全年公司线上销售增长19%,销售占比为10.38%。 17年公司综合毛利率提升0.55pct,期间费用率下降1.83pct,其中销售费用率和管理费用率分别下降0.89pct和1.54pct;经营活动净现金流同比增长10.99%,年末公司应收账款较年初减少1.38%,存货较年初增长0.33%,经营质量稳健。 未来公司在主业方面将继续推进终端零售转型:强化门店运营与单店盈利能力,将可复制的终端零售运营标准逐步推广至直营与加盟终端;基于品牌定位缩减SKU,明确核心主推产品,形成足够差异化;围绕裤装核心品类独立开店,提升产品版型、面料功能与产品快速反应能力,强化裤装市场龙头地位。同时,公司不断完善多品牌架构,积极打造精工质量、个性潮流和时尚品质三个不同风格的服装主业平台,分别对应九牧王、FUN和BEENTRILL、NASTYALM和ZIOZIA几大品牌。未来公司将在现有品牌的基础上,通过自主经营、直接投资培育和兼并收购等多种方式打造三大服装平台,为不同目标消费者提供差异化产品与服务。 投资方面,15年以来公司先后通过设立互联网时尚产业基金与新文化产业基金、参股超级导购APP、投资韩都衣舍等多种方式在时尚产业积极布局。未来公司将通过服装多品牌及产业链投资、新兴产业投资、理财性投资等实现产融结合,聚焦85-90后群体偏好品牌,助力服装主业发展,并寻找第二主业的机会。 根据年报,考虑到公司新增多个品牌,我们上调收入和毛利率,预计公司2018-2020年每股收益分别为1.04元、1.23元与1.44元(原预测18-19年每股收益为0.96元和1.12元),参考可比公司平均估值,给予公司18年20倍PE,对应目标价20.80元,维持公司“买入”评级。高股息率+充裕自有资金+股权投资(持有韩都衣舍7.82%与财通证券1.73%股权)为公司市值提供较高安全边际,未来终端的持续回暖有望为公司带来更大业绩弹性。
九牧王 纺织和服饰行业 2018-04-30 15.45 -- -- 17.71 14.63% -- 17.71 14.63% -- 详细
投资建议:主品牌稳健增长、小品牌成长可期,高分红稳健型标的 公司2018年计划实现营业收入28亿元、成本和期间费用22.5亿元,计划终端渠道数净增0~100家。 我们认为:1)公司男装九牧王主品牌自2016Q4好转促总收入回升至双位数,17Q1开始全渠道持续双位数回暖至今,且考虑到渠道数量有所下降、主要为同店增长贡献,显示主品牌男装业务复苏趋势持续。2)从公司计划开店角度,18年预计主品牌渠道较17年调整力度减小、预计净增,外延方面也将带来一定贡献,并彰显公司发展信心。3)小品牌方面,FUN已成规模,持续扩品牌扩品类预计可持续快速增长,新品牌NP、ZZ、VG等潜力较大带来新增长点,且依靠主品牌九牧王运营积累可实现渠道、供应链、产品等多方面协同,提高整体经营效率。4)公司现金充裕,18年3月末账上现金、其他流动资产(主要为理财产品)、可供出售金融资产合计38.14亿元,未来仍存外延并购预期。5)公司前期投资的财通证券2017年上市(目前持有其6200万股,成本2.98元/股),将在18年10月迎来解禁,有望为公司贡献一定投资收益,另外公司还投资了韩都衣舍(目前IPO辅导中)7.82%股权以及多个产业基金。 公司主品牌男装业务发展稳健+多个小品牌贡献新增长点潜力较大,持续高分红,14~17年股息率分别为6.64%/3.32%/6.64%/6.45%。考虑到公司业务好转带来毛利率提升、ZZ品牌于18年5月并表对收入有一定增厚作用,上调18~19年、新增20年EPS为0.99/1.12/1.25元,对应18年PE16倍,维持“买入”评级。 风险提示:终端消费疲软,并购整合不当。
九牧王 纺织和服饰行业 2018-04-30 15.45 -- -- 17.71 14.63% -- 17.71 14.63% -- 详细
收入增速企稳回升,净利润重回较好增长。2017年公司实现收入25.65亿(+12.9%),实现归属净利润4.94亿(+16.8%),扣非后归属净利润4.4亿(+20.7%);单季度来看,Q4实现收入7.82亿(+7.3%),归属净利润1.51亿(+36.7%);2018Q1公司实现营收7.47亿(+12.5%),实现归属净利润1.93(+21.4%)。同时2017年每10股派息10元,分红率达116%。 主品牌延续较好增长,新品牌高速增长。 “九牧王”渠道&品牌优化,收入恢复双位数增长。1)2017年主品牌通过“开大关小”、优化百货/购物中心店的策略以改善渠道结构,全年分别关闭直营/加盟店166/220家,2018Q1关闭24/27家,截至2018Q1直营/加盟渠道分别为694/1731家。2)同时通过产品分标(灰-潮流/黑-经典)满足不同客户需求、品牌升级(新绅士注意)、启动小微变革激活一线员工积极性(一区域为单位管理、内部实行竞聘制、拥有更多自主权),来提高终端客户满意度,截至2017年主品牌会员数量破120万人。在渠道和品牌双升级的驱动下,预计主品牌2017/2018Q1直营同店分别为高单位数/中单位数增长(1-2月高单位数),加盟渠道保持10%+增速。同期收入恢复较好增长(+10.6%/8.8%)至23.8/6.7亿元,毛利率也逐步提升,分别为57.9%(+0.78%)/58.8%(+1.12%)。 FUN/J1(即NASTYPALM)等新品牌延续高增长。1)FUN在品牌推广、热门IP产品推动下,预计2017/2018Q1直营同店仍保持高增长(近20%)。渠道方面2017年净增直营/加盟店17/26家,2018Q1再净增直营1家,截至2018Q1,直营/加盟店分别为67/64家。综合来看FUN2017/2018Q1收入分别同增77%/88%。2)J1截至2018Q1有直营/加盟店分别12/20家,2017/2018Q1收入分别同增47.4%/-10.4%至2111/701万元,2018Q1收入下降主要为因换标“NASTYPALM”而处理老货所致。 毛利率稳步提升,费用改善推动盈利能力持续向好。2017年受主品牌毛利率提升带动(+0.78PCT),整体毛利率提升0.55PCT至57.41%。同时在销售费用率(-0.89%)及管理费用率(-1.54%)均有改善的情况下,全年净利率提升0.63PCT至19.19%;2018Q1公司盈利能力持续,毛利率达58.23%(+0.5%),同时销售费用率/管理费用率分别下滑2.3%/上升0.36%,推动Q1净利率达到25.86%(+1.9%)。 盈利预测及估值。公司三大平台已初具雏形(精工质量平台、时尚品质平台、个性潮流平台),主品牌内生增长基础扎实,伴随渠道端线下结构调整和零售转型,同店增速延续较好增长;同时新品牌带来增长动力。公司现金充裕、分红率高,估值低(现价18/19PE16/14倍)。预计2018/19/20年净利润分别为57/6.29/7.08亿元,对应EPS0.97/1.09/1.23元。维持增持评级。 风险因素。宏观经济增速放缓,男装消费低迷;新品牌经营效果和外延拓展进度不及预期。
九牧王 纺织和服饰行业 2018-04-27 15.60 -- -- 17.71 13.53% -- 17.71 13.53% -- 详细
事件 公司公布年报,2017年收入增长12.94%至25.65亿元,归母净利增长至4.94亿元,经营活动现金流净额同增10.99%至4.96亿元。具体到四季度,收入同增7.29%至7.82亿元,归母净利同增36.74%至1.51亿元。 2018Q1公司收入同比增长12.47%至7.47亿元,归母净利同比增长至1.93亿元。 分红方面,公司计划每10股派发10元现金股利,分红比例116%。 投资要点 主品牌稳健增长,以FUN为代表旗下子品牌蓬勃发展,矩阵搭建逐步 完善: 1)主品牌九牧王渠道调整继续、增长稳健:受益2016Q4开始男装行业复苏以及2017年以来零售环境显著回暖带动公司收入增长,主品牌JOEONE通过渠道升级(优化渠道、扩大平均面积、提升店效)、商品变革(区分黑灰两大标牌,黑标为正装、商务休闲男装、休闲男装,灰标17秋冬推出,为休闲男装)、品牌重塑(定位“新绅仕主义”并签约陆毅为形象代言人、优化会员服务)、组织激活(17H2启动小微变革经营模式)全面提效,年主品牌在净关店211家背景下收入同比增长10.58%至23.77亿元,年一季度门店调整继续,净关店37家同时收入同比增长8.82%至6.73亿元。 2)子品牌FUN收入继续强劲增长:针对20-28岁年轻人,通过包括IP、卡通人物在内的版权授权,制造各种形式的潮流服装的时尚潮牌Fu品牌年在净增43家门店的同时收入同增76.97%至1.32亿元,2018Q1净增1家门店,收入同增88.44%至5561万元。 3)J1及NASTYPALM品牌:潮牌J1品牌期内门店数量达到34家,2017实现营业收入2112万元。此外,公司2017年8月获得韩国设计师潮牌NASTYPALM中国大陆地区独家代理权和经营权,于2018年起替换J1品牌,产品在原J1品牌及新开NASTYPALM门店销售,J1及NASTYPALM在18Q1收入分别达到702万及185万元。 4)公司高端裤装品牌“VIGANO”:2017年8月首家门店开设,2017年内开设7家独立门店,2018年Q1进一步扩展至8家,收入达到178万元。 此外,公司2018年4月获得ZIOZIA品牌在中国区(包括香港、澳门和台湾)商标所有权及经营权,该品牌2013年进入市场,主营20-30岁男性消费者高品质男装,截至18Q1在国内有136家终端门店。 分线上线下来看,公司线上业务处于稳健发展阶段,2017年占收入比重10.38%,同比增长19.32%达到2.63亿元,未来有望通过包括主品牌、FUN、设计师潮牌NASTYPALM等逐步加强线上线下联动,通过线上线下同款、线上特供款等产品吸引线上客群。 渠道精简带来费用节约,营业利润提升明显,叠加投资收益增长,归母净利增速快于收入增长。受益产品竞争力持续提升(尤其是高毛利率的FUN品牌收入占比提升)公司2017年毛利率同比上升0.55pp至57.41%,同时受益渠道精简带来的销售和管理费用节约,期间费用率下降1.83pp至34.50%,投资净收益方面17年同比增长21%至1.12亿元(主要增长来自处置可供出售金融资产),带动利润总额同增23.41%至6.04亿元,但受所得税率上升4.62pp至18.51%影响,归母净利同增16.81%至4.94亿元。 18Q1,业绩增长同样受益于毛利率提升(升0.50pp至58.23%)及渠道精简下的费用率降低(同比降2.26pp至26.05%),但投资收益较去年同期有所下降,叠加所得税率略有上升,归母净利同增21%至1.93亿元。 从周转情况来看,18Q1公司存货周转天数由17年同期220天下降至196天,应收账款周转天数基本持平,体现渠道库存健康,现金流方面,18Q1经营性现金流净额同比增1.28%至2.15亿元,运转良好。 投资主业继续稳步推进,有望持续贡献利润。公司账上资产丰富,产业投资作为其第二主业持续稳步进行。2018Q1公司账上可供出售金融资产20.8亿,其中公司持股财通证券1.73%(每股成本2.98元,持股6200万股),按照财通证券目前股价(14.28元/股)估算公司账面浮盈超过7亿。账上长期股权投资3.63亿,根据17年报披露主要为投资上海景林九盛欣联股权投资中心1.35亿(投资韩都衣舍)、以及投资上海华软创业投资合伙企业1.26亿(以上均为17年报数据)。 盈利预测与投资评级: 公司在17年报中提到2018年计划营业收入达到28亿元(增长9%+),成本和期间费用22.50亿元,终端净增0-100家,目前公司市值86亿,公司账上现金、理财外加金融、投资合计约有40亿元,且2017年分红再次超过100%达到116%,我们认为公司具备充足价值底。同时,在男装行业复苏持续的情况下,公司对门店的精简整合以及副牌FUN的迅速发展均使有望使其保持良好的复苏势头。我们预计18/19/20年公司归母净利润预测为5.7/6.6/7.4亿元,同比增长16%/15%/11%,PE分别为15/13/12X,作为价值底扎实的高分红标杆继续维持买入”评级。 风险提示:终端零售遇冷,子品牌发展不及预期
九牧王 纺织和服饰行业 2018-04-27 15.60 -- -- 17.71 13.53% -- 17.71 13.53% -- 详细
2017年报业绩增速16.8%,18年一季报增速21.4%,增长稳健符合预期,保持高分红比例。1)17年报实现收入25.7亿元,同比增长12.9%;归母净利润4.9亿元,同比增长16.81%;扣非净利润增长20.7%达4.4亿元,EPS为0.86元,符合预期。2)拟10派10元,分红比率达116.3%,股息率高达6.6%。3)18年一季度收入增长12.5%达7.5亿元,净利润增长21.4%达1.9亿元,扣非净利润同比增长17.3%达1.8亿元。 一季度盈利能力提升,整体资产结构保持稳健。1)利润表来看,公司17年毛利率上升0.6pct至57.4%,净利率上升0.6pct至19.2%。18年一季报毛利率提升0.5pct至58.2%,销售费率用下降2.3pct至19.6%,管理费用率上升0.4pct至7.1%,带动净利率提升1.9pct至25.9%。2)资产负债表和现金流量表来看,18年一季报存货为6.2亿元,较17年末减少1.2亿元消化健康。17年经营性现金流净额为5亿元,同比增长11%。 公司主品牌稳步回升,渠道升级初步完成,成效显著。1)九牧王主品牌稳定增长。17年公司主品牌九牧王实现收入23.8亿元,同比增加10.6%,18年一季报保持稳定增长,实现收入6.7亿元,同比增加8.8%。2)大店优化效果明显持续推进。17年男装主品牌门店数合计净减少211家,18年一季报门店数量净减少37家至2425家,初步完成对低效店铺的关闭、整改。调整的同时有序开设面积大、形象好的大店,加快优质购物中心的进驻,优化现有百货渠道终端结构。根据我们推算,公司主品牌门店平均面积较16年底增长7.3%,年化平效增长10.6%,平均店效增长15.4%,效果明显。3)FUN品牌店效与门店数量同步提升。FUN品牌2017年收入同比增长77.0%,18年一季度增长88.4%,动力强劲。其中门店数量增长43家至130家,推算得到平均店效增长15.8%,增长质量健康。 围绕三大服装平台,品牌矩阵布局清晰,战略建设成效初显。1)“精工质量平台”满足价值需求定位核心。主品牌渠道升级店效提升明显,后续增长动力强劲。公司17年加推高端裤装VIGANO品牌,致力于意式优雅与工匠质感的全面升级。2)“时尚品质平台”定位确立发力在即。J1品牌重新定位为NASTYPALM,聚焦设计师潮牌风格;公司通过增资1.1亿元的方式持有新星通商70%股权,旗下“ZIOZIA”等品牌在中国市场已拥有140家终端,2017年实现收入1.3亿元,定位修身时尚的高质量男士服装。3)“潮流时尚平台”发展日趋成熟。公司以“FUN”和“BEENTRILL”为核心,并将持续以联名品牌形式推动发展。 公司是国内中高端男装行业的龙头,在渠道端及产品端调整成效显著,维持“增持”评级。公司实施实施三个“平台化”,服装主品牌以“渠道升级、商品变革、品牌重塑、组织激活”四大战略主题,全方位有序推动调整;新兴潮牌增长动力强劲,品牌矩阵布局完成,有望打造一站式集合门店。考虑公司渠道升级初步完成,终端经营效率逐季改善趋势明显,我们上调原盈利预测并新增2020年预测,预计18-20年EPS分别为0.99/1.13/1.28元(原18-19年EPS为0.94/1.01元),对应PE分别为15/13/12倍,维持“增持”评级。
九牧王 纺织和服饰行业 2018-02-02 15.00 -- -- 15.62 4.13%
16.45 9.67%
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公司股权结构稳定,董事长家族持股比例超过70%。九牧王董事长家族持股比例达到73.32%,表明其家族对公司整体业务长期信心。同时董事长家族较高的持股比例让公司在分红比例上一直有较好的表现,上市以来平均股利支付率95.5%,并且承诺17-19年每年股利支付率不低于70%。 商务男装市场增速健康,市场集中度有望继续提升。1)从市场空间看,商务男装市场有望保持10%左右增速,同时从市场格局看除了海澜之家拥有相对较大的市占率外,其他传统龙头品牌市占率仍然较低,市场空间依旧较大;2)商务男装各龙头在12年行业开始调整之后,着力从供应链端、零售渠道及存货端进行了全方位改革调整,其竞争力正在逐步增强。同时由于商务男装产品相对偏标品的属性,我们看好未来在龙头竞争力提升的情况下行业集中度的持续提升。 九牧王:多品牌策略带动收入稳步增长,报表质量良好价值底充实。1)九牧王主品牌近年在产品、渠道和供应链端均进行了改革:在产品端,JOEONE用黑标和灰标对消费市场做了进一步细分;在渠道端继续对低效门店进行调整扩大单店面积并且通过标准化门店管理提高销售效率;在供应链端在保证产品工艺和面料的同时增加订货会次数保证产品的时尚度。2)同时公司开辟潮牌FUN,以及针对年轻白领市场的时尚商务品牌J1,希望用多品牌的策略切入更多细分市场,目前FUN正以较快的速度发展。3)从业绩层面,公司主品牌JOEONE在未来有望保持高单位数的线下增长,叠加线上业务增速较快,主品牌整体有望达到双位数增长;同时FUN的快速增长也有望为公司带来新动力。公司整体费用率稳定,因此我们预计18、19年有望获得接近20%的业绩增长。4)从资产负债表上,一方面公司账上投资性资产丰富,截止17年Q3账上现金、理财外加金融、投资合计约有30亿元(若考虑财通证券目前超过10亿的浮盈,公司账上现金、投资类资产将超过40亿);另一方面公司的存货和应收账款周转速度正在逐步提升。 投资建议:目前公司市值86亿,且账上资产厚实,截止17年Q3公司账上现金、理财外加金融、投资合计约有30亿元(若考虑财通证券目前超过10亿的浮盈,公司账上现金、投资类资产将超过40亿)。同时,公司分红率在行业属于行业标杆(16年分红5.75亿,股息率超过6%)并承诺17-19年每年股利分配率不低于70%,我们认为公司具备充足的价值底。 同时在男装行业复苏持续的情况下,公司对门店的精简整合以及副牌FUN的迅速发展均使有望使其保持良好的复苏势头。从全年看,由于去年较多的营业外收入(政府补贴)与较低的税率使得业绩基数相对较高,我们预计17年净利润增长会相对略低,但无碍未来公司主业经营状况的持续改善,17/18/19年公司归母净利润为4.53/5.37/6.28亿元,同比增长7.1%/18.5%/17.0%,对应目前市值PE分别为18.9X/16.0X/13.6X,公司较好的成长性与偏低的估值,我们继续维持“买入”评级。n风险提示:终端销售不及预期;新品牌拓展不及预期
九牧王 纺织和服饰行业 2017-11-06 15.31 -- -- 15.59 1.83%
15.59 1.83%
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17年1~9月公司实现营业收入17.84亿元,同比增15.60%;扣非净利3.30亿元,同比增20.13%;归母净利3.43亿元,同比增9.78%,EPS0.60元。收入端延续16Q4以来的双位数增长趋势,扣非净利增速高于收入主要受益于费用率下降;归母净利增速略低于扣非净利主要为非经常性损益中投资收益和政府补助减少。另外,因去年同期国家税收政策变化调减相应所得税费用致今年1~9月所得税费用同比增加3330万元,对净利润也有较大影响。16Q1-17Q3收入分别同比增3.89%、-13.77%、-3.02%、11.31%、13.60%、19.08%、15.21%,净利分别同比增0.36%、-27.21%、114.25%、-13.56%、23.92%、-5.78%、3.36%。在持续调整之后,公司收入于16Q4出现回暖,17年延续、且持续双位数增长,Q3略有放缓。Q2净利出现下滑主要为去年同期所得税基数低、当季所得税费用同比增加以及营业外收入减少,Q3净利增速已转正。 1)渠道数量方面,17年9月末总店铺数2633家、较年初净减少146家,外延减5.25%。其中主品牌九牧王、FUN、J1品牌分别为2480家(-193)、121家(+34)、32家(+13)。主品牌关店较多,目前直营店718家(-116)、加盟店1762家(-77)。 2)分品牌来看,主品牌九牧王收入占比94%,在外延净减少7.22%背景下收入增12.60%,主要为同店贡献;FUN、J1、其他品牌收入分别增131.43%/54.76%/283.10%,基数低、增速高,目前处于外延拓展期,开店及同店共促收入增长。 3)分渠道来看,直营店和加盟店收入延续双位数增长。17Q1加盟渠道收入回正、全渠道开启双位数增长,Q2提速,但Q3略放缓。1~9月直营店、加盟店收入分别增10.27%、14.89%,较H1的12.31%、15.74%略下行,主要为Q3终端销售表现较为平淡以及16Q2低基数所致(17Q3直营同店增长自中报的高个位数放缓至中个位数)。目前直营店收入6.30亿元、占比35.83%,加盟店收入9.32亿元、占比53.02%,其他为线上及团购业务。 4)分线上线下来看,线上收入同比增28.81%、占比9.05%(较去年同期占比8.14%提升了0.91PCT);线下收入同比增14.66%、较H1的14.52%略增,在直营店、加盟店收入增幅放缓背景下线下增速提升,主要为其他业务(团购等)在Q3增长较快所致(但体量较小)。总结来看,17年以来在净关店背景下、全渠道持续双位数增长。所有品牌加盟店(因其他品牌规模较小,主要为九牧王主品牌)收入16年下滑7.92%,直营店收入增长5.72%;17Q1以来全渠道好转,加盟店增速转正、直营店收入提升至双位数,且Q2~Q3持续10%以上增长;但从幅度来看,直营店和加盟店收入17Q2提速、但Q3略放缓。 公司在16年年报中披露17年度经营目标为营业收入24.5亿元、成本和期间费用20亿元。 我们分析:1)主业方面公司属于男装公司中回暖最为明显者,17年以来直营和加盟全渠道收入保持双位数增长,基本面好转扎实。2)公司持续推进精细化运营,17年继续优化店铺,渠道数量下降背景下收入增长主要为同店贡献,其中单店面积持续扩大,同时产品细分(九牧王主品牌、FUN、J1性覆盖不同客群,且持续年轻化)、服务提升、零售转型、供应链提效等多方面改革效果不断显现,促同店扎实增长。3)投资方面,15年以来公司陆续投资多个产业基金,并参股超级导购APP、韩都衣舍、财通证券等(其中公司参股1.92%的财通证券于9.22获得IPO批文),预计可获得投资收益以及外部项目资源;17年9月末账上货币资金3.75亿+其他流动资产11.17亿(主要为理财),资金实力较强。4)公司股息率较高,14~16年股息率6.39%、3.19%、6.39%。5)第一期员工持股计划成本15.61元/股(考虑分红后为14.11元/股)于9.30公告出售完毕。 男装行业自2012年进入调整,17年以来终端零售略有好转,公司是回暖最为明显者,直营和加盟渠道持续好转。我们继续看好公司通过精细化和多品牌运营推进带来业绩持续良性增长,关注时尚产业投资进展、预计财通证券等项目可贡献一定投资收益。考虑到Q3收入增长略放缓,略下调17-19年EPS至0.84/0.96/1.08元,对应17年PE19倍,维持“买入”评级。
九牧王 纺织和服饰行业 2017-11-03 15.31 21.67 27.40% 15.59 1.83%
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收入/净利润同增15.6%/9.8%,符合预期。公司期内实现收入17.8亿元(+15.6%),实现归属净利润3.4亿元(+9.8%),扣非后归属净利润3.3亿元(+20.1%)。单季度看,Q3实现收入6.4亿元(15.2%),实现归属净利润1.2亿元(+3.4%),扣非后净利润1.14亿元(+25.3%,主要由于去年扣除了2900万元的金融资产的一次性投资收益后造成低基数)。 盈利能力稳定,所得税影响致净利率下降。毛利率同比持平为57.8%,销售/管理费用率分别下降1.42/1.71PCTs至25.74%/7.35%。因会计政策变动,营业外收入同降92.4%(补贴计入其他收益),使得营业利润同增23.8%、利润总额同增17.5%。综合考虑因去年同期国家税收政策变化调减相应所得税费用,所得税费用同增69.8%,故整体净利率下滑1.07PCT至19.15%。 主品牌延续较好增长,新品牌高速增长。分品牌看,1-9月主品牌延续较好增长,收入同增12.6%至16.6亿元,毛利率微增0.07PCT至58.2%,Q3单季度直营同店延续较好增长(Q1/Q2/Q3均保持高单位数增长)。同时Q3单季度继续优化渠道结构,分别关闭直营/加盟店29/34家至2480家(直营718/加盟1762),直营店平均单店面积有所增加;FUN高增速依旧,1-9月收入同增131.4%至8500万元,Q3门店增加10家至121家(直营63/加盟58);J11-9月贡献收入1540万元,Q3增加7家门店至32家(直营10/加盟22)。分渠道看,1-9月线上同增28.8%至1.59亿元,占比9.1%,其中Q3单季度收入同增22%。 存货周转改善,现金流好转存货周转天数同比减少3天至268天,绝对额同增6%;应收账款周转天数同降4天至22天。Q3单季度经营性现金流为0.83亿元,同增56.6%。 盈利预测、估值及投资评级。公司已在男装市场奠定品牌地位,主品牌内生增长基础扎实,伴随渠道端线下结构调整和零售转型,自16Q4以来的恢复性增长趋势有望延续;同时新品牌带来增长动力。公司现金充裕、高股息率(投资标的财通证券上市有望提升隐含分红收益率),低估值(现价17/18PE18/16倍)。维持2017/18/19年净利润预测4.92/5.61/6.59亿元,对应EPS0.86/0.98/1.15元。维持增持评级。 风险因素。宏观经济增速放缓,男装消费低迷;新品牌经营效果和外延拓展进度不及预期。
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收入保持较快增长,净利润增速有所下降。分季度来看,2017Q3实现营收和归母净利润分别为6.44亿元和1.19亿元,分别同比增长15.21%和3.36%,2017Q1、Q2营收分别同比增长13.6%和19.08%,归母净利润分别同比增长23.92%和-5.78%。三季度净利润增速慢于收入增速主要原因在于营业外收入减少,所得税费用大幅增长(因上年同期国家税收政策变化调减相应所得税费用) 九牧王品牌终端渠道持续调整、营业面积有所下降;子品牌终端渠道保持扩张,并注重营业面积的扩张。前三季度终端门店净关闭146家,其中主品牌九牧王终端门店净关闭193家,FUN和J1门店分别净增加34家和13家;截至三季度末,公司门店总数2633家,其中九牧王、FUN和J1门店数分别达到2480家、121家和32家。前三季度,营业面积较年初减少1021平米,其中九牧王营业面积较年初减少6265平米,FUN和J1营业面积分别较年初扩张3707平米和1536平米。 主品牌实现稳定增长,子品牌实现快速增长。分品牌来看,前三季度九牧王品牌、FUN和J1分别实现营业收入16.57亿元、0.85亿元和0.15亿元,分别同比增长12.6%、131.43%和54.76%;九牧王和FUN品牌毛利率分别同比提升0.07个百分点和2.21个百分点,J1品牌毛利率同比下滑10.74个百分点。 盈利能力有所下滑。公司2017年前三季度毛利率同比下降0.21个百分点至57.55%,主要受J1品牌毛利率下滑影响所致。期间费用率同比下降2.27个百分点至33.38%,其中销售费用率和管理费用率分别同比下降1.42个百分点和1.71个百分点,财务费用率同比提高0.86个百分点。受毛利率下降影响,净利率同比降低1.07个百分点至19.15%。 存货周转效率和应收账款周转效率有所回升,财务保持稳健。2017年三季度末,公司存货7.64亿元,同比增长0.43亿元;存货周转天数同比减少2天天至268天。应收账款1.36亿元,与上年同期持平;应收账款周转天数同比减少4天至22天。前三季度,经营性现金流净额为2.82亿元,保持较好的净流入。三季度末,公司账上现金3.75亿元;资产负债率19.75%,维持在较低的水平。 维持谨慎推荐评级。预计公司2017-2018每股收益分别为0.85元和0.96元,对应估值分别为18倍和16倍。公司业绩有望持续回升,维持谨慎推荐评级。风险提示:终端消费低迷等。
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核心观点: 公司前三季度营收和净利润分别增长15.60%和9.78%。其中第三季度单季营收和净利润分别增长15.21%和3.36%。 第三季度单季营收增速环比有所放缓。 公司Q1-3单季营收增速分别为13.60%/19.08%/15.21%。分品牌看,JOEONE 品牌Q1-3单季营收增速分别为9.91%/15.84%/13.161%,FUN 品牌为124%/151.62%/122.71%,J1品牌为203.69%/57.12%/-60.14%,J1有所下滑主要由于公司对其进行了调整所致。分渠道看,直营店Q1-3单季营收增速分别为11.34%/13.58%/5.01%,加盟店为11.54%/24.17%/13.78%,直营增幅放缓和7月份终端销售情况一般有关,8、9月恢复正常,而加盟主要由于订货会政策调整,二季度提前部分区域发秋冬货品,导致二季度增速较高。考虑到公司十一国庆销售情况较好,冬季又是传统销售旺季,且双十一有望带动线上业务增速加快,预计四季度营收增速有望加快。 第三季度单季净利润增速慢于营收增速。 公司第三季度单季毛利率56.13%,去年同期为56.88%,期间费用率为30.53%,去年同期为33.39%,导致净利润增速慢于营收增速一方面是由于去年同期投资收益4553万元,而今年则仅为2258万元,公司在去年因处置了交易性金融资产产生的收益;另一方面去年因国家税收政策变化调减相应所得税费用导致基数较低使得公司所得税率为17.67%,去年同期为14.89%。考虑到交易性金融资产已经处置,税收政策的基数原因在四季度继续存在,预计公司四季度净利润增速慢于营收增速的现状较难改变。 17-19年业绩预计分别为0.81元/股、1.01元/股、1.25元/股17年PE19倍,基于公司业绩有所改善股息率高,维持谨慎增持评级。 风险提示。 经济持续低迷,终端需求不振;零售转型不及预期风险;
九牧王 纺织和服饰行业 2017-11-02 15.31 -- -- 15.59 1.83%
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一、事件概述 公司发布了2017年三季报,1-9月实现营业收入17.84亿元,同比增长15.60%;归母净利润3.43亿元,同比增长9.78%;每股收益0.60元。 二、分析与判断 业绩稳步增长,新品牌快速发展 公司主业经营稳健,三大主要品牌前三季度营收均实现增长:1)九牧王主品牌稳步发展,营收16.57亿元(+13%),毛利率58.18%(+0.07pct);2)FUN成长迅速,营收8,506万元(+131%),毛利率62.50%(+2.21pct);3)J1处于培育期,营收1,540万元(+55%),毛利率37.78%(-10.74pct)。期间费用率下降2.27pct至33.38%,管控情况较好,其中销售费用率-1.42pct至25.74%,管理费用率-1.71pct至7.35%,财务费用率+0.86pct至0.29%。我们认为,在消费升级背景下,发展多品牌、深耕细分市场的战略有望为公司打开更广阔的业绩成长空间。 渠道结构升级,着力提升店销 公司大力推进门店结构升级,前三季度总计新开店192家、关店338家,截至9月底门店总数达2,633家。分品牌来看:1)九牧王关闭低效、亏损门店,开设面积大、形象好的新店,同时优化现有门店结构,前三季度关店322家、新开129家,9月底门店总数达2,480家;2)FUN稳步拓展销售终端,新开41家、关店7家,门店总数121家;3)J1处于品牌初创期,新开22家、关店9家,门店总数32家。我们认为公司未来将继续聚焦渠道优化升级,提高店效的同时提升品牌形象。 推动产融结合,高分红彰显投资价值 公司积极推动产融结合,全资子公司九盛投资持股1.73%的财通证券于今年10 月24 日上市、旗下基金持股7.82%的韩都电商2016 年12 月在新三板挂牌,我们认为此类优质投资有望为公司贡献较高收益。此外, 公司自上市以来一直保持高分红,未来对股东的高回报或将延续。 三、盈利预测与投资建议 公司主业经营稳健、推动产融结合,业绩有望稳步增长。预计2017-2019年EPS为0.86/0.99/1.13元,对应PE为18/16/14倍。我们给予公司2018年19-21倍PE,合理估值18.8-20.8元,维持“强烈推荐”评级。 四、风险提示 新品牌发展不达预期,宏观经济下行导致消费低迷。盈利预测与财务指标
九牧王 纺织和服饰行业 2017-09-13 15.95 -- -- 16.82 5.45%
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17年上半年公司实现营业收入11.39亿元,同比增15.82%;扣非净利2.17亿元,同比增17.78%;归母净利2.24亿元,同比增13.53%,EPS0.39元。收入端延续16Q4以来的双位数增长趋势;本期净利增速受到所得税费用因去年同期基数低从而同比增加影响,从税前指标利润总额来看上半年同比增速在24.52%。 16Q1-17Q2收入分别同比增3.89%、-13.77%、-3.02%、11.31%、13.60%、19.08%,净利分别同比增0.36%、-27.21%、114.25%、-13.56%、23.92%、-5.78%。16年前三季度销售较为低迷,Q4受益于促销力度加大开始好转、17Q1在没有旺季促销因素干扰的情况下继续双位数增长且环比增速提升,显示公司销售端好转趋势确立,Q2收入进一步提速、主要为销售继续好转背景下叠加去年低基数双重贡献;Q2净利出现下滑主要受到当季所得税费用同比增加以及营业外收入减少影响。 1)渠道数量方面,17年6月末总店铺数2669家、较年初净减少110家,外延减3.96%。其中主品牌九牧王、FUN、J1品牌分别为2543家(-130)、101家(+14)、25家(+6);主品牌关店较多,其中直营店和加盟店分别为747家(-87)、1796家(-43)。 2)分品牌来看,主品牌九牧王17H1收入占比94%,增12.28%,较16年略下滑、17Q1增9.9%继续回暖,在外延净减少4.86%背景下主要为同店贡献;FUN、J1品牌、其他品牌收入分别增136.25%、115.03%、312.98%,因基数低增速较快,外延扩张及同店提升共促收入增长。 3)分渠道来看,直营店和加盟店收入继续双位数增长。17Q1加盟渠道收入回正、全渠道实现双位数增长,17H1直营店、加盟店收入分别增12.31%、15.74%,增速较17Q1的11.34%、11.54%提升。目前直营店收入4.63亿元、占比41.20%继续提升,加盟店收入5.31亿元、占比自2016年的51.45%下降至2017H1的47.26%。 4)分线上线下来看,线上收入同比增31.41%、占比10.47%(较去年同期占比9.25%提升了1.22PCT);线下收入同比增14.52%。 总结来看,17H1延续Q1全线好转趋势。16年所有品牌加盟店(因其他品牌规模较小,主要为九牧王主品牌)收入下滑7.92%,直营店收入增长5.72%;17Q1数据全线改善,主品牌、加盟店收入、店效均回升,主品牌恢复正增长,加盟店增速转正、直营店收入提升至双位数;17Q2主品牌、直营店和加盟店收入增速继续提升,显示销售持续好转。 我们分析:1)主业方面,公司是男装行业中率先回暖者,业绩增长回归良性。2)公司增长主要为内生,可持续性强。主品牌九牧王在产品、渠道、供应链多方面进行升级,17H1继续渠道调整、开设大店提升总体营业面积,产品端黑标、灰标产品将于17年秋冬上市、期待产品风格和定位细分提高消费者的满意度和认同度;FUN利用热门IP强化产品的潮流、社交属性,目前基数低、开店空间大,快速增长预计可保持;J1尚处于初创期,但定位也更加年轻化、未来成熟后预计也将带来较大外延增量。3)投资方面,公司15年以来陆续投资多个产业基金,并参股超级导购APP、韩都衣舍、财通证券等,一方面可贡献财务性投资收益、另一方面也有利于公司加强外部项目合作、发掘优质时尚产业资源。4)17年6月末账上货币资金3.81亿+理财产品9.59亿+债券、基金等以公允价值计量的金融资产6.02亿,资金充足;公司股息率较高,14~16年股息率6.21%、3.10%、6.21%;5)第一期员工持股计划成本15.61元/股(考虑分红后为14.11元/股),已于2016.9.29解锁,2017.4.6公告延长一年存续期由2017.6.5至2018.6.5,截止目前暂未出售。 我们继续看好公司终端销售好转的可持续性以及多品牌运作、精细化运营逐步显效。考虑到上半年销售好转明显及费用率下降,同时所得税费用同比增加为一次性事件、对全年业绩影响将减弱,上调17-19年EPS至0.86/1/1.13元,对应17年PE18倍。公司现金类资产较多,目前市值91.37亿,账上现金及其他可变现金融资产19.42亿,剔除此类资产17年PE为14.5倍,维持“买入”评级。 风险提示:终端零售疲软致主品牌回暖趋势受到影响、新品牌开店进展不及预期。
九牧王 纺织和服饰行业 2017-09-05 15.60 -- -- 16.82 7.82%
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公司复苏持续,二季度收入较一季度增速加快。 从直营店和加盟店看,上半年直营店和加盟店营收增长12.31%和15.74%,较一季度11.34%和11.54%,进一步加快。从品牌看,上半年九牧王主品牌营收增长12.28%、FUN 增长136.25%、J1 增长115.03%,较一季度9.91%、124.00%和203.69%,占比最高的主品牌和FUN 增速加快。从店铺数量和面积看,上半年公司店铺数量2669 个,面积249236 平方米,较去年同期减少108 家(-3.89%)和增加4020 平方米(+1.64%),上半年收入增长主要来自平效提高。主要受益于商品变革、品牌管理和柔性供应链。 二季度单季净利润增速大幅低于营业收入增长。 主要原因是,1)二季度单季营业外收入减少2014 万元,除了会计政策变更将与企业日常活动相关的政府补助调整至其他收益外,主要是公司收到的政府补助较去年大幅减少。2)二季度单季所得税费用增加1834 万,主要是去年因国家税收政策变化调减相应所得税费用导致基数较低。 公司营运能力保持稳定,费用控制效果显著。 上半年公司存货周转天数256 天,较去年增加4 天,基本保持平稳,应收帐款周转天数23 天,较去减少5 天。销售费用率较去年减少0.66 个百分点,管理费用率减少1.66 个百分点。 17-19 年业绩分别为0.84 元/股、1.04 元/股、1.27 元/股。 对应17 年市盈率19 倍,考虑到公司业绩持续改善,股息率高,且目前股价接近公司员工持股成本价,维持“谨慎增持”评级。 风险提示。 经济持续低迷,终端需求不振;零售转型不及预期;对外投资风险。
九牧王 纺织和服饰行业 2017-09-05 15.60 -- -- 16.82 7.82%
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2017年上半年收入稳健增长15.8%,归母净利润增长13.5%,符合预期。1)17年H1收入同比上升至11.4亿元,归母净利润同比上升至2.2亿元,EPS为0.39元。主要因公司渠道结构升级成效显现,销售端回暖明显。2)17年Q2收入高速增长19.1%至4.8亿元,归母净利润同比下降5.8%至6514万元,利润端临时性波动主要由于国家税收政策变化,影响公司所得税费用较上年同期增加2816万元。 利润率稳定,费用率下降,资产质量有所改善。1)利润表来看,公司17年H1毛利率稳定为58.4%,管理费用率较去年同期下降2.1pct至7.3%,主要因为公司关闭部分低效亏损店铺。销售费用率稳定在27.3%,净利率微降0.5pct至19.7%,盈利能力保持稳定。2)资产负债表来看,公司17年H1存货较一季度末下降2104万元至6.2亿元,应收账款上升1555万元至1.4亿元,整体上资产质量有所改善。 调整升级助力男装主品牌销售回暖,新兴品牌积极拓展打造时尚集团。1)九牧王主品牌增长稳健。男装主品牌17年H1收入同比上升12.3%至10.5亿元,主因门店调整推动店效增长。公司上半年主动调整关闭盈利能力较低的门店220家,同时新增优质渠道门店90家,结构优化推动平均店效较去年同期增长19.6%,有效助力品牌回暖。此外,品牌签约影视明星陆毅作为形象代言人,进一步深化品牌理念、增强曝光度。2)潮流时尚品牌FUN增长动力强劲。FUN品牌17年H1收入同比大幅上升136.3%至5593万元,门店总数新增14家达到101家。FUN品牌打造视觉形象,满足潮流需求,持续推动联名款运作和跨界授权合作,不断强化乐趣、潮流等品牌DNA。3)时尚品质品牌J1积极探索。初创品牌J1定位现代精致,彰显个性凸显品质,截止上半年已开设25家独立门店,实现营业收入1403万元。 线上线下协同布局构建生活时尚集团,分红规划着眼长期发展。1)线下加开大店促进形象提升。公司上半合计门店数净减少110家至2669家,净关门店的情况下,公司新增门店以大店、旗舰店为主,门店总面积维持稳定,平均门店面积较年初提升3.8%至93.4平方米,进一步彰显品牌实力。2)线上加码布局新兴渠道。公司借助成熟营销网络积极推动线上线下打通,17年H1实现线上销售1.2亿元,线上销售占比较16年末进一步提升0.6pct至10.5%。3)制定分红回报规划引导持续发展。公司规划17-19年以现金方式分配的利润不少于当年实现可分配利润的70%,增强公司利润分配透明度,积极回报投资者,以稳定的回报预期引导长期投资。 公司是国内男装行业的龙头,多年调整下销售回暖趋势确立,维持“增持”评级。公司围绕“渠道升级、商品变革、品牌重塑、组织激活”四大战略主题,全方位推动调整,17年上半年线下门店淘汰升级成效明显,主品牌回暖趋势显著。新兴品牌扩张积极,打造时尚集团提供差异化服务。我们维持原盈利预测,预计17-19年EPS为0.86/0.94/1.01元,对应PE分别为18/17/16倍,维持“增持”评级。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名