事件 2015年11月24日,公司公告与中国能源建设集团新疆电力设计院有限公司(简称“新疆院”或“买方”)就埃塞俄比亚“Supply and Construction of 400kv Genale Dawa Ⅲ-Yirgalem Ⅱ-Wolayita Sodo ⅡTransmission Line”输电项目签署了《铁塔采购合同》。本次签订的铁塔采购合同总金额共计人民币1.995亿元,约占公司2014年度营业收入的8.48%。 2015年5月7日,公司曾与新疆院就共同致力于国际电力市场等业务领域的合作,签署了《共同推进国际电力市场开发合作框架协议》 评论 与新疆院合作取得实质性进展,一带一路持续突破值得期待:本次2亿元铁塔合同是5月份与新疆院框架协议的实质性进展。我们在前期报告中指出,公司近年来目标市场已转向海外,而且表现出极强的拿单能力。2013年8月中标阿尔及利亚2.24亿美元项目,预期毛利相当于当年公司总毛利的120%;2015年5月与哈萨克斯坦签署框架协议,预计金额7-8亿元。 重点关注海外业务框架协议落地情况:2015年8月6日,风范绿建公告与上海净缘建筑科技有限公司签署框架协议,预计总金额达30亿元以上,钢结构业务未来或成公司重要增长引擎;2015年9月7日,公司与老挝公司Investment and Hydropower Consultant Sole Co.,Ltd.(简称“IHC”)在ElectricitéDu Laos即老挝国家电力公司的见证下,签署《合作协议》,拟投资240MW NN(南高)水电站项目;2015年11月14日,公司与四川省能源投资集团有限责任公司(简称“四川能投”)签署了《四川能投和风范股份战略合作协议》及《联合体协议》,拟联合投资巴基斯坦电力项目(含发电、电力传输以及配电项目)。目前公司海外储备项目较多,关注后期合同签署的实质性进展。 打造能源新主业,万事俱备,只欠增发:2014年4月阿穆尔-黑河跨境油品储运与炼化综合体项目获发改委核准。公司拟定向增发30亿元用于综合体建设。预期项目建成后年均净利润10亿元。(7月底公司暂时中止了增发) 盈利预测与投资建议 我们判断公司2015-2017年EPS分别为0.21,0.29,0.37元,综合考虑公司未来综合体项目建成后净利润的巨大提升,以及相关合作框架协议的不确定性,给予“增持”评级,维持目标价12元,对应58x/41x/32x PE

投资要点: 特高压项目中标1.31亿元。在国家电网公司2015年酒泉-湖南、晋北-南京±800千伏特高压直流输电线路工程铁塔(含攀爬机、航空障碍灯、涂料)集中招标活动中,公司为铁塔项目中标人。本次合同中标金额合计13076.78万元,约占公司2014年经审计的营业收入的5.56%。 一带一路又有新项目。公司近日公告与四川省能源投资集团有限责任公司达成并签署了《联合体协议》,公司和四川能投共同向巴基斯坦政府相关部门提交投资方案,批准后联合投资巴基斯坦电力项目(含发电、电力传输以及配电项目)。若项目中标,由四川能投授权的子公司四川能投电力开发有限公司与公司出资组建项目公司,共同承担项目投资、建设、运营管理工作。 特高压拉动铁塔需求快速增长。两电网公司正在全面推进纳入国家大气污染防治行动计划的“四交五直”特高压工程,预计总投资2000亿元。国家电网表示,随着后续“五交八直”特高压工程的加快推进,新增特高压电网投资将达到4500亿元。一条特高压线路需求铁塔20-30万吨,预计特高压铁塔总需求440-660万吨,年均70-110万吨。2013年公司铁塔市占率10%,在特高压项目带动下,预计公司铁塔业务稳定发展。 借助一带一路契机,公司转型项目总包商。公司铁塔等产品出口多国,借助一带一路契机,2015年起公司转型加快开发海外总包项目。2015年上半年,公司与老挝IHC公司签订合作框架协议,拟投资南高水电站项目(240MW)。 投资俄罗斯炼化项目,公司介入油气供应领域。公司拟募集资金投资阿穆尔-黑河边境油品储运与炼化综合体项目的建设,项目2018年投产。以增发报告数据计算,项目达产后年均净利润21.03亿元,公司新增9.62亿元的归属母公司的净利润,是公司2013年度净利润2.15亿元的4.47倍。以国际油价60美元/桶计算,预计项目达产后年均净利润34.09亿元,公司新增15.59亿元的归属母公司的净利润,是公司2013年度净利润2.15亿元的7.25倍。 投资建议及盈利预测。预计公司2015-2017年归母净利润分别同比增长27.04%、28.80%、28.75%,每股收益分别达到0.22元、0.29元、0.37元,目前对应2016年动态市盈率为34.13倍。 预计铁塔业务稳定在2.5亿元以上,特高压需求拉动下,未来两年净利润复合增长率25%以上,给予15年25倍估值,对应62.5亿元市值。梦兰星河项目2017年底投产、2018年有产出,假设公司油气项目获取的投资收益9.62-15.59亿元,给予15年8倍估值,对应77-125亿元市值。综合考虑以上,预计公司合理市值139-187亿元,对应增发摊薄后价格8.50-11.41元。维持“增持”的投资评级。 主要不确定因素。政策风险、汇率波动风险、定增无法顺利通过的风险。

2015前三季营业收入同比减少5.51%,净利润同比增加0.98%。2015年前三季度,公司实现营业总收入16.50亿元,同比减少5.51%;归属于上市公司股东净利润1.70亿元,同比增加0.98%;每股收益为0.15元。 期间费用率略升。2015年前三季,公司期间费用率9.47%,同比增0.54个百分点。销售费用率4.45%,同比降0.35个百分点。管理费用率4.07%,同比降0.64个百分点,源于实施限制性股票激励计划后摊销成本下降。财务费用率0.94%, 同比增0.82个百分点,源于1)今年相较去年无超募资金利息收入;2)贷款增加。 一带一路践行者,签订老挝合作协议。多年来,公司铁塔产品一直出口海外;同时,公司与多家国内企业建立合作关系,共同开拓海外电力、通信工程市场。2015年上半年,公司与老挝IHC 公司签订合作框架协议,拟投资南高水电站项目(240MW)。 投资俄罗斯炼化项目转型为油气供应商。公司拟募集资金投资阿穆尔-黑河边境油品储运与炼化综合体项目的建设,项目2018年投产。以增发报告数据计算,项目达产后年均净利润21.03亿元,公司新增9.62亿元的归属母公司的净利润, 是公司2013年度净利润2.15亿元的4.47倍。以国际油价60美元/桶计算,预计项目达产后年均净利润34.09亿元,公司新增15.59亿元的归属母公司的净利润,是公司2013年度净利润2.15亿元的7.25倍。 特高压拉动铁塔需求快速增长。一条特高压线路需求铁塔20-30万吨,2015-2018年我国将新建至少26条特高压线路(不包含跨国线路),预计新增铁塔需求520-780万吨,年均130-195万吨。2013年两电网公司共招标铁塔190万吨左右,公司市占率约10%。特高压项目常规化招标为公司铁塔业务发展奠定基础。 投资建议及盈利预测。预计公司2015-2017年归母净利润分别同比增长27.04%、28.80%、28.75%,每股收益分别达到0.22元、0.29元、0.37元,目前对应2015年动态市盈率为35.45倍。 预计铁塔业务稳定在2.5亿元以上,特高压需求拉动下,未来两年净利润复合增长率25%以上,给予25倍估值,对应62.5亿元市值。梦兰星河项目2017年底投产、2018年有产出,假设公司油气项目获取的投资收益9.62-15.59亿元,给予8倍估值,对应77-125亿元市值。综合考虑以上,预计公司合理市值139-187亿元,对应增发摊薄后价格8.50-11.41元。 主要不确定因素。政策风险、汇率波动风险。

国联跟踪 点评: 铁塔业务在“一带一路”再下一城,后期有望再收硕果。公司作为国内“一带一路”先行者,将优先受益于国家“一带一路”政策推动。 近期公司铁塔业务在“一带一路”再下一城,与哈萨克斯坦哲能建设签署《战略合作框架协议》,取得铁塔相关产品10万吨大订单,预计总额在8亿人民币左右,毛利率在30%以上,预计后期陆续会有导线、绝缘子等相关产品订单落地。 综合体项目进展顺利,布局不断完善。综合体项目进展顺利:1)、油气资源区块初步完成二维地震勘探并完成探测钻井;2)、水泥粉末生产线今年顺利如期投产,初步预计今年将会产生上千万利润贡献。公司正努力完善综合体项目整体布局,通过设立风华能源,完善成品油销售链条;同时积极寻找炼油厂商,为申请成品油进口权做准备。 俄加快成品油出口税下调进程,综合体项目长期受益。一方面受油价暴跌影响俄大力提振石油制品出口需要;另一方面是俄加快内部经济结构转型,希望降低本国经济发展对石油依赖程度,今年以来俄罗斯多次下调成品油出口税收政策,最近一期成品油税收普通下调30%以上。此外,俄罗斯制定了石油税制调整规划,按计划,俄石油出口税将在三年内较2015年初水平逐步降低约41%,石油产品出口税将根据种类减少40%至80%不等,天然气凝析液税率则降低84.5%。我们认为俄罗斯成品油出口税将长期步入下调期,公司综合体盈利模式将大为受益。 继续维持公司“推荐”评级。现阶段公司推荐逻辑:1)、看好公司铁塔业务在“一带一路”沿线布局,后期有望再签大订单;2)、看好综合体项目盈利模式,长期受益于俄成品油出口税长期下调以及国内成品油升级。基于公司铁塔业务再签大订单带来的业绩释放,我们上调公司未来三年盈利预测,预计公司2015-17年每股收益分别为0.24元、0.33元和0.43元,目前股价为14.54元,对应未来三年的市盈率分别为60.2倍、43.6倍、33.6倍,继续给予公司“推荐”评级。 风险提示。钢坯价格大幅上行;俄罗斯相关石油政策变动;铁塔产品出口面临国际汇率波动风险。 股价催化剂。签订输电线路铁塔大额订单;综合体项目取得进展。

投资要点: 一带一路践行者,签订哈萨克斯坦出口项目。 公司与哲尔苏能源工业建设股份有限公司签署了《战略合作框架协议》,哲能建设拟向公司采购10万吨铁塔产品。 公司拟向哈萨克斯坦出口10万吨铁塔。 哲能建设已经与哈萨克斯坦国家电网公司(KEGOC)签订了500KV东南输变电站建设项目的政府采购合同,其中输变电线路铁塔及变电站构支架需求量约10万吨。 10万吨铁塔占公司2014年订单的45%。 2014年公司共新增订单22.32万吨,其中国内订单21.67万吨、国际订单0.65万吨;2014年公司铁塔产量19.01万吨。10万吨产品占公司2014年新增订单的45%,该订单将对公司未来业绩产生较大贡献。 一带一路为公司创造良好机遇。 公司是一带一路的重要标的。公司自营出口的国家和地区主要有澳大利亚、东南亚、非洲、中南美洲和阿尔及利亚等。同时,公司与中国机械设备进出口总公司、特变电工股份有限公司、中国东方电气集团工程公司、哈尔滨电站工程有限责任公司、北方国际合作股份有限公司、华为技术有限公司和中国电线电缆进出口有限公司等国内海外电力、通信工程承包商建立了多年的合作关系。 特高压拉动铁塔需求快速增长。 一条特高压线路需求铁塔20-30万吨,2015-2018年我国将新建至少26条特高压线路(不包含跨国线路),预计新增铁塔需求520-780万吨,年均130-195万吨。2013年两电网公司共招标铁塔190万吨左右,公司市占率约10%。特高压项目常规化招标为公司铁塔业务发展奠定基础。 海外油气项目点亮公司未来发展。 公司拟非公开发行股票不超过20283.97万股,募投资金主要用于阿穆尔-黑河边境油品储运与炼化综合体项目的建设,项目2018年投产。以公司增发报告数据计算,项目达产后年均净利润21.03亿元,公司新增9.62亿元的归属母公司的净利润,是公司2013年度净利润2.15亿元的4.47倍。 以国际油价60美元/桶计算,预计项目达产后年均净利润34.09亿元,公司新增15.59亿元的归属母公司的净利润,是公司2013年度净利润2.15亿元的7.25倍。

事件:风范股份发布2015年一季度报告:报告期内,公司实现营业收入5.99亿元,同比增长31.95%;归属于上市公司股东净利润为6341.38万元,同比增长40.70%,高于市场预期。 国联点评: 铁塔销售量大增,股权激励摊销成本费用大幅缩减。报告期内,公司铁塔产品销售量为73230 吨,同比增长57.40%,实现销售收入5.12 亿元,同比增长46.35%。风范绿色建筑成方焊管自去年6月投产后逐步产生业绩贡献,报告期内实现1,834 吨销售量,确认617.65 万元销售收入;此外,成方焊管还实现商贸销售34,918 吨,确认8,045.87 万营业收入。 报告期内,公司管理费用为2,106.94 万元,同比下滑16.03%,主要是由于14 年为公司股权激励摊销大年,去年共摊销3,438 万元费用;按照公司制定规划,我们预计15 年股权激励摊销成本约为1400 万。 “一带一路”政策驱动,铁塔业务海外市场有望爆发。我们认为公司铁塔业务海外市场将步入爆发增长期,主要基于以下逻辑:1)、公司铁塔销售业务多年来在海外市场,尤其是在“一带一路”沿线国家深耕细作。公司于2013 年和阿尔及利亚CAMEG 公司签订的2.24 亿美元铁塔供应合同,标志着公司在海外市场拓展取得质的突破。截止15 年一季度末,公司共累计完成该合同24 批次供货,供货总量约为106,000 吨。2)、政府“一带一路”政策驱动。伴随着“一带一路”政策落实及后期逐步实施,公司铁塔销售海外业务将直接受益。3)、进一步加强海外市场布局。为拓宽业务渠道、加强国际合作,公司近日来在香港设立全资子公司,以此构筑国际业务平台,把握国家“一带一路”重大发展机遇。 合资设立风华能源,完善能源产业链。公司及其他投资者以货币资金10,000 万元人民币出资设立风华能源,其中公司向风华能源投资 6,500 万元人民币。风华能源定位于全力推进成品油、燃料油、沥青等能源产品的销售、进出口等各项业务,完善公司能源上下游产业链。 目前国内成品油进出口权集中于少数国营企业手中,但国家在积极逐步放开油品进出口权,广汇能源14 年获得了原油进口权,标志着该领域向社会资本放开取得突破。我们认为随着15 年油气改革大年到来,相关改革举措会大力推进,风华能源获得油品进出口权也只是时间问题。 继续维持公司“推荐”评级。我们看好公司铁塔业务受益于“一带一路”沿线电力设备基础设施建设以及公司投资综合体项目的盈利前景,预计公司2015-17 年每股收益分别为0.58 元、0.76 元和0.91 元,目前股价为33.32 元,对应未来三年的市盈率分别为57.8倍、44.1 倍、36.5 倍,继续给予公司“推荐”评级。 风险提示。钢坯价格大幅上行;俄罗斯相关石油政策变动;铁塔产品出口面临国际汇率波动风险。 股价催化剂。签订输电线路铁塔大额订单;综合体项目取得进展。

事件:风范股份发布2014年年度报告:报告期内,公司实现营业收入23.53亿元,同比增长28.59%;归属于上市公司股东净利润为1.97亿元,同比下滑8.07%,低于市场预期。 国联点评: 受累于股权激励成本费用摊销大年以及财务费用增加,公司出现销售净利率下滑,营收和净利增速不相匹配现象。14年为公司股权激励成本摊销大年,报告期内公司管理费用共摊销激励成本3,438.42万元,扣除股权激励成本费用摊销影响,归属于上市公司净利润增速为4.80%。与此同时由于超募资金的使用完毕,报告期内公司财务费用由负转正,净增3,901.24万元。我们认为伴随着股权激励成本费用摊销下滑以及公司非公开发行股份募集资金带来资金面的宽裕,公司盈利能力有望大幅改善。 角钢塔受益于规模效应,毛利率有所提升;直接成方焊管开始投产销售。从公司各项主营业务来看,角钢塔产量同比增长47.02%,规模效应显现,致使该产品固定成本有较大幅度的下降,毛利率同比增长了0.34个百分点;钢管塔和变电构支架产量下降14.06%,该产品固定成本有所增长,毛利率同比下降4.95个百分点;此外,风范绿建直接成方焊管生产线正式投产,该产品主要应用于房屋建筑领域,报告期内实现营业收入643.89万元,由于产能效率尚未充分显现,毛利率仅为15.07%,低于其他产品。 “一带一路”开拓公司新的市场空间。伴随着政策面上“一带一路”详尽规划近期落实,公司铁塔业务后期有望受益于该经济带输电设备基础设施建设。“一带一路”规划提出了包括电网在内的基础设施互联互通,未来中国与周边国家实现电网联网有三个重点:丝绸之路经济带输电走廊,建设从我国新疆到中亚五国的输电通道;俄罗斯和蒙古向我国输电通道;与南部邻国联网通道,这些将为公司未来发展带来巨大的潜在市场。 其他信息。1)、报告期内,公司通过增资方式成为梦兰星河控股股东,公司以此为平台进入能源行业,我们看好梦兰星河综合体项目“俄罗斯原油——东北地区中间体/成品油”的盈利模式,随着投资的综合体项目的建设和投产,能源行业将成为公司的新主业。 2)、公司制定2015年经营计划:各类输变电铁塔和成方焊管生产量达到32万吨,计划实现营业收入26.50亿元,实现归属于上市公司股东的净利润为2.50亿元。按此经营计划,公司15年净利润增速达到25%以上,彰显公司对15年经营情况高速发展信心。 继续公司“推荐”评级。我们看好公司铁塔业务受益于国家“一带一路”沿线电力设备基础设施建设以及公司转型能源行业投资综合体项目的盈利前景,上调公司未来三年盈利预测。预计公司2015-17年每股收益分别为0.58元、0.76元和0.91元,目前股价为27.14元,对应未来三年的市盈率分别为47.1倍、35.9倍、29.7倍,继续给予公司“推荐”评级。 风险提示。钢坯价格大幅上行;俄罗斯相关石油政策变动;铁塔产品出口面临国际汇率波动风险。 股价催化剂。签订输电线路铁塔大额订单;综合体项目取得进展。

事件: 2014年营收同比上升28.59%,净利润同比下降8.07%。2014年公司实现营业收入23.54亿元,同比上升28.59%;归属于上市公司股东的净利润1.98亿元,同比下降8.07%。全年签订合同金额达16.91亿元。稀释每股收益0.44元。公司拟每10股转增15股派4.3元。 公司同时公告2015年经营计划:收入26.5亿元,同比增12.57%;归母净利润2.5亿元,同比增26.26%。 点评: 海外项目拉动收入增长,非经常性损益拉低业绩。2014年,阿尔及利亚项目的交货拉动整体收入增长28.59%。净利润下滑主要源于非经常性损益的下降,2014年,公司非流动资产处置损失3.37万元,去年同期4987.09万元,主要来自原管塔分厂的处置。 阿尔及利亚项目拉动角钢塔高增长。2014年,公司角钢输变电铁塔收入17.58亿元,同比增112.32%;毛利率23.61%,同比增0.23个百分点。阿尔及利亚项目的交货,是拉动该业务快速增长的主要原因,截止2015年3月,该项目已履行11万吨,1.38亿美元,占合同总额的62%。 钢管塔及变电构支架收入、毛利率下滑。2014年,公司钢管塔及变电构支架收入2.49亿元,同比降49.38%;毛利率17.18%,同比降4.95个百分点,源于绿色建筑项目毛利率较低。 其他业务:2014年,公司钢坯贸易收入2.95亿元,同比降37.31%;毛利率2.43%,同比增0.28个百分点。 管理、财务费率不同程度上升。2014年,公司期间费率9.90%,同比增2.36个百分点。财务费率0.54%,同比增1.98个百分点,源于贷款的增长。管理费用率4.90%,同比增0.49个百分点,源于限制性股票激励摊销激励成本。 未来预判。 (1)钢管塔:一条特高压线路需求铁塔20-30万吨,2015-2018年我国将新建至少26条特高压线路(不包含跨国线路),预计新增铁塔需求520-780万吨,年均130-195万吨。公司钢管塔产能8万吨,是国内产能最大的钢管塔企业之一,预计未来公司市占率能维持在10%左右,特高压年均交货13-19万吨,钢管塔业务将随特高压投资增加而快速增长。 (2)一带一路:公司自营出口的国家和地区主要有澳大利亚、东南亚、非洲、中南美洲和阿尔及利亚等。同时,公司与中国机械设备进出口总公司、特变电工股份有限公司、中国东方电气集团工程公司、哈尔滨电站工程有限责任公司、北方国际合作股份有限公司、华为技术有限公司和中国电线电缆进出口有限公司等国内海外电力、通信工程承包商建立了多年的合作关系。其中,公司承揽了特变电工总包业务大部分铁塔订单。公司将间接受益于基建输出。 (3)油品炼化业务:公司拟非公开发行股票不超过20283.97万股,募投资金主要用于阿穆尔-黑河边境油品储运与炼化综合体项目的建设,项目2018年投产。以公司增发报告数据计算,项目达产后年均净利润21.03亿元,公司新增9.62亿元的归属母公司的净利润,是公司2013年度净利润2.15亿元的4.47倍。 以国际油价60美元/桶计算,预计项目达产后年均净利润34.09亿元,公司新增15.59亿元的归属母公司的净利润,是公司2013年度净利润2.15亿元的7.25倍。 业绩预测 (1)假设条件 铁塔业务:因为国内电网投资保持稳定,预计公司铁塔业务净利润增速预计可以保持在20%以上。 油气项目:预计公司油气项目自2018年开始贡献利润,项目达产后年均净利润21.03亿元以上。 (2)盈利预测 预计公司2015-2017年净利润分别同比增长31.57%、30.09%、30.84%,每股收益分别达到0.57元、0.75元、0.98元,目前对应2015年动态市盈率为47.61倍。我们认为,公司从一个铁塔制造类企业转型为油气开采、冶炼类企业,不能单从市盈率角度对公司做估值。我们对公司市值做如下估算: 预计铁塔业务稳定在2.5亿元以上,特高压需求拉动下,未来两年净利润复合增长率30%左右,给予25倍估值,对应62.5亿元市值。梦兰星河项目2017年底投产、2018年有产出,假设公司油气项目获取的投资收益9.62-15.59亿元,给予8倍估值,对应77-125亿元市值。综合考虑以上,预计公司合理市值139-187亿元,对应增发摊薄后价格21.26-28.54元。 目前公司总市值123亿元。维持“增持”的投资评级。 五、风险因素 1、发行审批风险:本次非公开发行尚需取得公司股东大会及中国证监会的批准或核准。 2、俄罗斯能源政策风险:俄罗斯的能源战略是由国家控制战略资源,阿穆尔能源作为一家私营合资企业,在与俄罗斯政府合作过程中,将面临国家能源政策变动风险。 3、汇率波动风险:综合体项目建成投产后,项目运营涉及跨境采购和销售,若卢布对人民币汇率发生波动,将对综合体项目的经营业绩产生影响。

角钢输变电铁塔保持销售和毛利率的同时稳步增长,营业外收入下降导致归母净利润减少。报告期角钢输变电铁塔营业收入17.58 亿元,同比增长112%;毛利率23.61%,同比增长0.34 个百分点,毛利率增长的主要原因是产量19.01 万吨,同比增长47.02%,致使该产品固定成本有较大幅度的下降。钢杆管塔和变电构支架营业收入2.49 亿,同比下降49%;毛利率17.18%,同比下降4.95 个百分点,毛利率下降的主要原因是报告期产量3.79 万吨,比去年同期4.41 万吨下降14.06%,使该产品的固定成本有所增长。公司归母净利润的下滑主要来自于营业外收入中固定资产处置利得的减少,除去营业外收支主营业务保持稳健增长。 “一带一路”带来千载难逢机遇。“一带一路”战略构想和丝绸之路经济带输电走廊的建设,使互联互通遇到千载难逢的机会。未来中国与周边国家实现电网联网有三个重点:丝绸之路经济带输电走廊,建设从我国新疆到中亚五国的输电通道;俄罗斯和蒙古向我国输电通道;与南部邻国联网通道,这些将为公司发展带来巨大的潜在市场。 阿穆尔-黑河综合体项目将成为未来主业,推动公司盈利快速增长。公司拟增资26.5 亿元控股梦兰星河,资金全部用于综合体项目建设,拟在俄罗斯新建1 座加工规模为600 万吨/年的石油炼化厂,配套建设3 条阿穆尔-黑河跨境输油管道以及1 座输油末站。项目建设期3 年,我们估计投产后年均营业收入为600 亿元,净利润为43 亿元,油品的生产和销售将成为公司的主要收入来源。 盈利预测:预计公司2015~2017 年EPS 分别为0.40、0.56、0.81,对应市盈率分别为69X、49X 和34X,维持“买入”评级。

点评: 角钢输变电铁塔保持销售和毛利率的同时稳步增长,营业外收入下降导致归母净利润减少。报告期角钢输变电铁塔营业收入17.58 亿元,同比增长112%;毛利率23.61%,同比增长0.34 个百分点,毛利率增长的主要原因是产量19.01 万吨,同比增长47.02%,致使该产品固定成本有较大幅度的下降。钢杆管塔和变电构支架营业收入2.49 亿,同比下降49%;毛利率17.18%,同比下降4.95 个百分点,毛利率下降的主要原因是报告期产量3.79 万吨,比去年同期4.41 万吨下降14.06%,使该产品的固定成本有所增长。公司归母净利润的下滑主要来自于营业外收入中固定资产处置利得的减少,除去营业外收支主营业务保持稳健增长。 “一带一路”带来千载难逢机遇。“一带一路”战略构想和丝绸之路经济带输电走廊的建设,使互联互通遇到千载难逢的机会。未来中国与周边国家实现电网联网有三个重点:丝绸之路经济带输电走廊,建设从我国新疆到中亚五国的输电通道;俄罗斯和蒙古向我国输电通道;与南部邻国联网通道,这些将为公司发展带来巨大的潜在市场。 阿穆尔-黑河综合体项目将成为未来主业,推动公司盈利快速增长。公司拟增资26.5 亿元控股梦兰星河,资金全部用于综合体项目建设,拟在俄罗斯新建1 座加工规模为600 万吨/年的石油炼化厂,配套建设3 条阿穆尔-黑河跨境输油管道以及1 座输油末站。项目建设期3 年,我们估计投产后年均营业收入为600 亿元,净利润为43 亿元,油品的生产和销售将成为公司的主要收入来源。 盈利预测:预计公司2015~2017 年EPS 分别为0.40、0.56、0.81,对应市盈率分别为69X、49X 和34X,维持“买入”评级。

盈利预测 预计公司2014-2016年净利润分别同比增长-5.61%、33.89%、32.99%,每股收益分别达到0.45元、0.60元、0.80元,目2013年度净利润2.15亿元的7.25倍。 前对应2015年动态市盈率为34.05倍。我们认为,公司从一个铁塔制造类企业转型为油气开采、冶炼类企业,不能单从市盈率角度对公司做估值。我们对公司市值做如下估算:预计铁塔业务稳定在2.5亿元以上,特高压需求拉动下,每年增长20%-30%,给予25倍估值,对应62.5亿元市值。梦兰星河项目2017年底投产、2018年有产出,假设公司油气项目获取的投资收益9.62-15.59亿元,给予8倍估值,对应77-125亿元市值。综合考虑以上,预计公司合理市值139-187亿元,对应增发摊薄后价格21.26-28.54元。 目前公司总市值93亿元,公司市值仍有较大提升空间较大。维持“增持”的投资评级。 风险因素 1、发行审批风险:本次非公开发行尚需取得公司股东大会及中国证监会的批准或核准。 企业,在与俄罗斯政跨境采购和销售,若卢布对人民币汇率发生波动,将对综合体 2、俄罗斯能源政策风险:俄罗斯的能源战略是由国家控制战略资源,阿穆尔能源作为一家私营合资府合作过程中,将面临国家能源政策变动风险。 3、汇率波动风险:综合体项目建成投产后,项目运营涉及项目的经营业绩产生影响。

阿穆尔-黑河综合体项目将成为未来主业,推动公司盈利快速增长。公司拟增资26.5亿元控股梦兰星河,资金全部用于综合体项目建设,拟在俄罗斯新建1座加工规模为600万吨/年的石油炼化厂,配套建设3条阿穆尔-黑河跨境输油管道以及1座输油末站。项目建设期3年,我们估计投产后年均营业收入为600亿元,净利润为43亿元,内部收益率为34.63%。油品的生产和销售将成为公司的主要收入来源。 萨哈(雅库特)油田储量丰富,油田勘探开发可能带来巨大利润。梦兰星河子公司图伊玛达享有俄罗斯境内穆赫金区块和比留克区块范围内进行地质研究、烃类资源的勘探和开采权,正进行进一步的勘探及储量核实工作,开展油田的勘探、开采业务,计划从事油气田的勘探开采与经营,有助于公司在石油行业形成完整的上下游产业链。一旦项目开采成功,将给公司带来巨大利润,发展前景广阔。 原材料持续低位、国内外大量需求、行业龙头地位,保证未来持续稳定增长。原材料钢铁价格地位运行,确保公司铁塔主业较高毛利率。国家重点发展特高压政策、电能替代战略和促进清洁能源发展战略,“一带一路”战略构想带动国内外行业需求,公司海外项目不断增多。公司在220KV及以上的高压、超高压和特高压输电线路铁塔领域的处于市场领先地位,是国内少数几个能生产目前最高电压等级1000KV输电线路铁塔的企业之一,也是国内少数几家拥有自主知识产权并生产复合材料绝缘杆塔的企业。公司年产输电线铁塔产品超过20万吨能力,每年在国家电网公司铁塔产品中标率居行业前三,拥有良好客户资源。 盈利预测与估值。预计公司14、15、16年全面摊薄EPS分别为0.43、0.66、0.87,对应当前股价PE分别为38.91X、25.42X、19.31X。首次给予“买入”评级,第一目标价25元。

事件:我们近日实地调研了风范股份,与公司管理层就现有的经营情况以及公司未来战略规划等相关事宜进行了深入了交流。 调研纪要: 风范在国际铁塔领域具备强大品牌形象,铁塔业务未来增长动力主要来自国外市场。公司是国内输电线路铁塔龙头,从中标金额来看,在2012-2014年国家电网输变电项目铁塔招标中,公司已连续三年排名第一。凭借公司在国际铁塔行业良好的品牌形象,公司承接了大额的国际铁塔订单,国外营收贡献占比已有2012年的7%上升到目前的40%以上。我们认为在国内输电线路铁塔行业市场逐步饱和及竞争日益激烈的情况下,国际市场会成为公司未来铁塔业务的主要动力。 看好俄罗斯综合体项目助公司再次腾飞。从综合体的经营模式来看,国际油价下跌对该项目影响不大,主要基于以下两个方面原因:1)、原油成本低。综合体炼化原油来自于俄罗斯本土,按照俄罗斯原油定价体系,本土炼化的原油价格要低于国际油价45%左右;根据测算,综合体项目油品产品可实现600—700元/吨的毛利。2)、图伊玛达油气区块处于物理勘探阶段,尚未有油气产出;公司计划在未来引入有实力的战略合作伙伴,共同进行油气区块开发。 无人机业务处于培育期,静待低空开放政策催化。公司参股子公司江苏翔翼主要从事民用无人机研发,继成功研制首架无人机并交付当地公安局使用后,江苏翔翼又承接了山东200多万教练机订单。目前由于国内低空空域尚未完全开放,无人机市场尚处于培育期;一旦低空领域完全开放,将会催生500亿潜在市场需求。 风范置业房地产项目盈利能力强。为了有效利用公司闲置空余土地,实现土地价值最大化,公司成立风范置业利用自有土地经营房地产业务,目前“荷香雅居”房地产项目已取得预售许可证。根据国内房价监测数据,国内土地成本占房价的比重约为20%—40%,我们认为由于使用自有土地,风范置业房地产项目具备较强的盈利能力。此外,公司明确表示经营房地产业务只是为了实现闲置土地价值最大化,该块业务不会成为公司未来发展方向。 首次覆盖,给予公司“推荐”评级。公司的核心推荐逻辑:公司铁塔业务在国际上具有强大的品牌形象,看好公司“走出去”战略;综合体项目具备良好的盈利模式,有望助公司再次腾飞;低空领域逐步放开,催生民用无人机500亿潜在市场需求。预计公司2014-2016年每股收益分别为0.50元、0.56元和0.66元,目前股价为16.15元,对应2015年的市盈率分别为29倍,参照行业平均估值水平和公司未来发展情景,我们认为公司合理估值水平为35倍的市盈率,给予公司“推荐”评级。 风险提示。钢坯价格大幅上行;国际油价继续下挫,加剧俄罗斯政治风险。 股价催化剂。签订输电线路铁塔大额订单;综合体项目取得进展。

事件: 公司公告,拟非公开发行股票不超过20283.97万股,募投资金主要用于阿穆尔-黑河边境油品储运与炼化综合体项目的建设。预计项目投产后,将为公司新增归属母公司净利润9.62亿元以上,是公司2013年度净利润2.15亿元的4.47倍。 我们预计该项目利润预测保守,未来盈利能力仍有继续提升的可能,公司市值具有较大提升空间。 点评: 1.非公开募集30亿元增资梦兰星河,大股东认购10% 本次非公开发行股票的数量不超过20283.97万股,发行价格不低于14.79元/股,拟募集资金总额不超过30亿元(含30亿元)。发行对象为包括公司控股股东范建刚先生在内的不超过10名特定投资者,其中,控股股东范建刚先生承诺拟以现金方式认购不低于本次非公开发行A股股票数量的10%。 扣除发行费用后计划用于:(1)增资梦兰星河26.5亿元,用于阿穆尔-黑河边境油品储运与炼化综合体项目的建设,增资完成后,公司将成为梦兰星河的控股股东;(2)补充流动资金不超过2.9亿元。 2.梦兰星河将在俄罗斯投资600万吨石油炼化厂 综合体项目由梦兰星河及其所控制的境外公司阿穆尔能源拟共同建设和运营。综合体项目拟在俄罗斯阿穆尔州新建1座原油加工规模为600万吨的石油炼化厂,配套建设阿穆尔-黑河跨境输油管道3条和1座输油末站。 项目总投资79.13亿元,其中600万吨/年的石油炼化厂和俄罗斯境内输油管道由阿穆尔能源负责建设和运营,中国境内输油管道和输油末站由梦兰星河负责建设和运营。 3.项目建成后销售无忧 项目投产后,石油炼化厂所产产品包括液化气、石脑油、汽油、柴油、石油焦等。其中,100万吨精制柴油在俄罗斯境内销售;500万吨油品将通过输油管道、铁路和公路运往黑河,在中国境内销售。 目前,俄罗斯阿穆尔州每年对柴油的需求量超过40万吨,其周边地区,包括雅库特、犹太自治州、赤塔州的柴油年需求量也在120-150万吨。随着上述地区生产的发展,货物运输流的增加等因素,柴油在该地区2015年的需求量将达到300万吨左右。 销往中国境内的液化气、石脑油、汽油和石油焦等是东北地区各个石油加工企业所急需的油品,将就近销售给东北的石化企业。梦兰星河为确保本项目市场的落实,已与有关企业签订了购销意向。 4.预计项目将年均净利润21亿元以上,有望达到40亿元 综合体项目建设周期为3年,计划2014年内完成阿穆尔石油炼化厂建设用地的清表场平工作,2015年正式开工,2018年投产试运营。预计项目建成投产后,生产经营期平均营业收入和净利润将分别达到388.06亿元和21.03亿元。其中,俄罗斯境内9.90亿元,中国境内11.13亿元。我们认为,公司对于项目预测较为保守,主要原因在于公司并没有把俄罗斯的关税优惠考虑在内。 近年来,俄罗斯政府通过降低石油产品出口关税来鼓励油品出口。其中,原油出口税率为45%,而成品油出口税率仅为27%。对比风范股份与中石油,假设二者都从俄罗斯进口500万吨油气,进口价格50美元/桶,其中中石油进口原油、国内加工成成品油,需向俄罗斯缴纳45%税收,对应22.5美元/桶;风范股份直接进口成品油,需向俄罗斯缴纳27%税收,对应13.5美元/桶。如果国内成品油售价相同的话,预计500万吨油气进口将为公司节约20亿元的进口关税。考虑到油气冶炼本身的利润,预计该项目总利润有望达到40亿元。 以年均净利润21.03亿元计算,公司新增9.62亿元的归属母公司的净利润,是公司2013年度净利润2.15亿元的4.47倍。若以本次发行股数上限测算,每股收益则由2013年的0.49元增加为1.79元,增幅为266.02%,盈利能力将获得大幅提升。 以年均净利润40亿元计算,公司新增18.30亿元的归属母公司的净利润,是公司2013年度净利润2.15亿元的8.51倍。若以本次发行股数上限测算,每股收益则由2013年的0.49元增加为3.12元,增幅为536.73%。 5.铁塔行业龙头,特高压受益公司之一 公司是国内铁塔行业龙头之一,已成为具备年产输电线铁塔产品超过20万吨能力,每年在国网集中采购中市占率前三。铁塔分为角钢塔与钢管塔两种,其中钢管塔主要用于特高压线路,角钢塔用于其他线路。预计未来几年角钢塔未来需求稳定,钢管塔需求快速增长。 由于钢管塔占地面积小、抗风能力强,国家电网计划特高压项目全部采用钢管塔,一条线路需求钢管塔20-30万吨,假设2015-2017年年均建成3条线路,预计钢管塔年需求60-90万吨。目前国内钢管塔产能约45万吨左右,产品供不应求、盈利能力较高。公司钢管塔产能8万吨,是国内产能最大的钢管塔企业之一,钢管塔业务将随特高压投资增加而快速增长。 6.盈利预测及投资建议。 预计公司2014-2016年净利润分别同比增长-5.61%、20.26%、19.92%,每股收益分别达到0.45元、0.54元、0.65元,目前对应2014年动态市盈率为39.07倍。我们认为,公司从一个铁塔制造类企业转型为油气开采、冶炼类企业,不能单从市盈率角度对公司做估值。我们对公司市值做如下估算: 公司铁塔业务预计稳定在2亿元以上,每年增长10%-20%,给予20倍估值,对应40亿元市值。梦兰星河项目2017年底投产、2018年有产出,假设公司油气项目获取的投资收益9.62-18.30亿元,给予10倍估值,对应96-183亿元市值。综合考虑以上,预计公司合理市值136-223亿元。目前公司总市值80亿元,我们认为公司市值未来提升空间较大。 从保守角度预测公司合理市值为136亿元,对应股价为20.73元(按增发后股本计算),维持“增持”的投资评级。 7.主要不确定因素。铁塔行业毛利率下降的风险,海外油气项目建设速度不达预期的风险。

事件: 2014年1-9月营收同比上升48.94%,净利润同比上升2.90%。2014年1-9月,公司实现营业总收入17.46亿元,同比上升48.94%;综合毛利率20.72%,同比上升1.64个百分点;实现归属于母公司所有者净利润1.68亿元,同比上升2.90%;每股收益0.37元。基本符合预期。本期无分红方案。 2014年7-9月营收同比上升93.13%,净利润同比上升12.13%。2014年7-9月,公司实现营业总收入7.12亿元,同比上升93.13%,环比上升22.62%;综合毛利率21.47%,同比下降1.69个百分点,环比上升1.40个百分点;实现归属于母公司所有者净利润0.65亿元,同比上升12.13%,环比上升13.28%;每股收益为0.14元。 点评: 海外项目推动收入高速增长。2014年前三季度,公司收入同比上升近50%,第三季度增速达90%以上。主要源于阿尔及利亚项目交货,前三季公司共完成15批次供货,共计7.4万吨,其中第三季度供货3.8万吨,预计占营业收入50%以上。 营业外收入下降,压低业绩增速。2014年前三季度,收入高增长的情况下,公司业绩仅实现平稳增长,主要原因是:(1)营业外收入1350.98万元,2013年同期5127.21万元,源于去年公司第二分厂土地由政府收储后,无形资产和固定资产处置收益4900余万元。(2)资产减值损失1915.30万元,2013年同期384.82万元。 前三季毛利率有所增长。2014年1-9月,公司综合毛利率同比上升1.64个百分点;第三季度,公司综合毛利率同比下降1.69个百分点,主要源于2013Q3有部分毛利率较高的特高压项目交货;第三季度公司综合毛利率环比上升1.40个百分点,我们判断阿尔及利亚项目毛利率高于国内其他项目。 各项期间费率不同程度增长。2014年1-9月,公司期间费用率8.93%,同比上升1.90个百分点。销售费用率4.10%,同比上升0.71个百分点,源于阿尔及利亚项目售价为到岸价,累计发生运输费4534.42万元;管理费用率4.71%,同比上升0.28个百分点,源于摊销股权激励成本2821.95万元;财务费用率0.12%,同比上升0.92个百分点,源于超募资金使用完毕,贷款增长、利息收入减少。 资产负债表指标。2014年三季度末,公司应收账款同比增长55.94%,主要原因是出口产品货款结算周期较长。应付账款同比增长184.74%,源于部分应支付供货商的货款尚未到付款期。预付账款同比下降41.14%,主要原因是公司部分锁价采购支付给钢材供应商的预付款购销合同已执行完毕。预收账款同比增长116.32%,主要原因是合同预付款增加。 未来预判。 (1)由于钢管塔占地面积小、抗风能力强,国家电网计划特高压项目全部采用钢管塔,一条线路需求钢管塔20-30万吨,保守预计未来几年年均需求60-90万吨。目前国内钢管塔产能约45万吨左右,产品供不应求、盈利能力较高。公司钢管塔产能8万吨,是国内产能最大的钢管塔企业之一,钢管塔业务将随特高压投资增加而快速增长。 (2)公司拟出资7.5亿元通过收购及增资等方式取得梦兰星河能源股份有限公司不低于16%的股权,梦兰星河能源股份有限公司持股90%的阿穆尔—黑河边境油品储运与炼化综合体项目正在国家发改委审批,包括阿穆尔输油首站1座、600万吨阿穆尔炼油厂、跨边境专用输油管道和黑河储运末站一座。预计正常情况下每年净利润30亿元以上,公司投资收益4.8亿元/年以上。如果公司有机会对孟兰星河能源增资的话,未来公司获取的投资收益将更为丰厚。 (3)公司以自有资金800万元投资无人机项目,我们暂时不计算该项目收入。公司以自有资金4300万元投资北京易麦克科技,占其30%股权,主营业务为电网智能配用电系统方案、水资源监控管理系统平台等,我们暂时不计算该项目收入。 盈利预测。预计公司2014-2016年净利润分别同比增长-5.61%、20.26%、19.92%,每股收益分别达到0.45元、0.54元、0.65元,10月27日收盘价对应2014年动态市盈率为34.58倍。我们认为,公司有望从一个铁塔制造类企业转型为油气开采、冶炼类企业,不能单从市盈率角度对公司做估值。我们对公司市值做如下估算: 公司铁塔业务预计稳定在2亿元以上,每年增长10%-20%,给予20倍估值,对应40亿元市值。梦兰星河项目2016年底投产、2017年有产出,如果项目进展顺利的话,公司的获取投资收益4.8亿元以上,给予10倍估值,对应48亿元市值。综合考虑以上,预计公司合理市值88亿元。目前公司总市值70亿元,我们认为公司市值仍有提升空间。若公司对梦兰星河继续增值,则市值有进一步提升可能。 不考虑对梦兰星河增资的情况下,保守预测公司合理市值为88亿元,对应股价为19.41元,维持“增持”的投资评级。 主要不确定因素。铁塔行业毛利率下降的风险。梦兰星河建设速度不达预期。