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千禾味业 食品饮料行业 2017-09-25 21.40 -- -- 22.15 3.50% -- 22.15 3.50% -- 详细
川渝调味品龙头,焦糖稳,调味猛。公司发家于焦糖色,01年开始涉足下游调味品,目前调味品、焦糖色两大板块业务收入占比约70%、30%。调味品:拥有“千禾”品牌,是国内“零添加”产品的开创者,从事“零添加”产品研发、生产、销售近十年,在零添加领域具有绝对优势,品类以酱油、食醋、料酒为主,16年分别占调味品收入的72%、23%、5%;11-16年收入CAGR5分别为31%、21%、28%,调味品已成为公司增长的主要动力。焦糖色:以酿造焦糖色为主,经营稳定,其“恒泰”商标冠以中国驰名商标。 自下而上三大逻辑确定高增长态势。逻辑一:区域化扩张。目前调味品销售收入中本部贡献80%,外部扩张空间巨大,自上而下有战略的稳步推进,增速高达70%+。逻辑二:品类扩张。酱油产品不断细化,在有机、零添加之后公司进一步推出鲜味酱油、红烧酱油,同时,借助强势产品酱油开拓的渠道,公司进一步丰富醋、料酒等品类。逻辑三:净利率提升。调味品行业呈现明显的规模经济特点,受益于高端定位高定价,部分产品毛利率可达60%+,随着调味品体量的增加,公司盈利能力还将持续上行。我们认为,三重增长叠加确定了公司进入快速扩张的上升通道。 自上而下行业提价龙头优先享受红利。基于成本的快速上行,今年以来酱醋行业公司平均提价幅度约7%,酱醋行业分散,竞争格局稳定,龙头及地方性品牌企业凭借上游成本议价权和下游产品定价权优先享受行业集中度的进一步提升。调味品行业消费升级明显,酱醋产品呈现高端化、细分化、功能化的趋势,公司的酱油产品主要定位中高端,产品设定有梯度、迭代升级,契合消费升级的趋势。 投资建议:我们估测公司17/18/19年收入10.1/13.1/17.3亿,增速31%/30%/32%;归母净利润1.56/2.48/3.78亿,增速56%/59%/52%;EPS0.49/0.77/1.18元/股,给予“买入”评级。 风险提示:食品安全风险;竞争加剧风险
千禾味业 食品饮料行业 2017-09-18 20.85 25.00 9.70% 22.15 6.24% -- 22.15 6.24% -- 详细
投资建议:维持2017-18EPS预测0.48、0.67元,高增长下参考可比公司给予2017PS8倍,上调目标价至25元(前次22元),增持。市场担忧复购率及快速扩张持续性;我们认为“零添加”和“核心经销商+导购”模式差异化竞争壁垒形成后高速增长有望自然延续。 差异化优势:产品零添加,核心经销商+导购模式。零添加细分品类代表,差异化定位利于迅速抢占消费者心智份额。核心经销商+导购推广模式下高毛利-高投放的高举高打模式有望形成正循环。 聚焦资源、精准投放,一线城市延续高速可期。华东:成长期,成熟大商支撑快速增长,后续品类植入再添增长极,全年1亿元销售目标预期可期。华北:培育期,重点投放,经销商布局成型,自有与合作导购紧密扩张,市场发力突破在即。山东:有望成为下一战略目标。 西南重点:消费升级、餐饮推进、醋与料酒加速。酱油:向头道原香转化升级,空间广阔。醋、料酒:大力推进“五粮窖醋”宣传力度; 料酒战略亦在酝酿。渠道:深化渠道质量、优化经销商,提升单店产出;推进餐饮渠道渗透。 预计毛利率稳步提升,销售费用率平稳后降。酱油毛利率及高毛利酱醋业务占比有望持续提升,整体毛利率将向45%迈进。预计导购人员费用仍将高企,但对应销量成效亦显现,后入中小超市进场费用将下降。预计未来三年快速扩张期销售费用率将保持高企,后续有望下降。
千禾味业 食品饮料行业 2017-09-08 19.42 -- -- 22.15 14.06% -- 22.15 14.06% -- 详细
川渝调味品龙头,焦糖稳,调味猛。公司发家于焦糖色,01年开始涉足下游调味品,目前调味品、焦糖色两大板块业务收入占比约70%、30%。调味品:拥有“千禾”品牌,是国内“零添加”产品的开创者,从事“零添加”产品研发、生产、销售近十年,在零添加领域具有绝对优势,品类以酱油、食醋、料酒为主,16年分别占调味品收入的72%、23%、5%;11-16年收入CAGR5分别为31%、21%、28%,调味品已成为公司增长的主要动力。焦糖色:以酿造焦糖色为主,经营稳定,其“恒泰”商标冠以中国驰名商标。 自下而上三大逻辑确定高增长态势。逻辑一:区域化扩张。目前调味品销售收入中本部贡献80%,外部扩张空间巨大,自上而下有战略的稳步推进,增速高达70%+。逻辑二:品类扩张。酱油产品不断细化,在有机、零添加之后公司进一步推出鲜味酱油、红烧酱油,同时,借助强势产品酱油开拓的渠道,公司进一步丰富醋、料酒等品类。逻辑三:净利率提升。调味品行业呈现明显的规模经济特点,受益于高端定位高定价,部分产品毛利率可达60%+,随着调味品体量的增加,公司盈利能力还将持续上行。我们认为,三重增长叠加确定了公司进入快速扩张的上升通道。 自上而下行业提价龙头优先享受红利。基于成本的快速上行,今年以来酱醋行业公司平均提价幅度约7%,酱醋行业分散,竞争格局稳定,龙头及地方性品牌企业凭借上游成本议价权和下游产品定价权优先享受行业集中度的进一步提升。调味品行业消费升级明显,酱醋产品呈现高端化、细分化、功能化的趋势,公司的酱油产品主要定位中高端,产品设定有梯度、迭代升级,契合消费升级的趋势。 投资建议:我们估测公司17/18/19年收入10.1/13.1/17.3亿,增速31%/30%/32%;归母净利润1.56/2.48/3.78亿,增速56%/59%/52%; EPS0.49/0.77/1.18元/股,给予“买入”评级。 风险提示:食品安全风险;竞争加剧风险。
千禾味业 食品饮料行业 2017-09-06 19.00 -- -- 22.15 16.58% -- 22.15 16.58% -- 详细
投资要点: 产品契合行业消费升级趋势:从酱油产品演变来看,酱油消费遵循老抽-生抽-鲜味酱油-零添加酱油-有机酱油的发展路径。随着生活水平不断提升和健康意识逐步增强,消费者越来越注重调味品的营养与健康,千禾以零添加为特色主打产品,更加符合未来消费升级的发展趋势,具有长期发展潜力。同时,随着鲜味酱油的继续渗透以及国内主流公司共同主导调味品价格带上移,酱油消费的主流价格带稳步上升,随着酱油消费逐步跨入10 元以上时代,公司抢占消费升级后的价格带,塑造高端的品牌形象,长期竞争力有望逐步凸显。 品牌定位高端,差异化竞争:从品牌定位来看,各酱油品牌定位总体上呈金字塔型分布,自上而下依次是千禾味业-欣和六月鲜-中炬高新-海天-地方性品牌。千禾味业品牌定位高端,以“零添加”系列为主打产品,塑造“美味”与“健康”的差异化定位。目前核心酱油产品头道原香系列价格带位于15~30 元之间,其中最大单品头道原香180 天定价15.8 元,价格体系明显高于目前调味品消费的平均水平,符合酱油消费升级的大趋势。千禾重点突出“健康又美味”,在健康的基础上实现美味,是公司在产品工艺、菌种本质上的差异化。 西南深耕,华东打造样板工程:公司在西南地区已具有较好的品牌沉淀,西南市场收入占比达到70%以上,在四川、重庆两地的市场占有率已进入行业前列。未来西南市场将通过产品升级、渠道深耕、布局餐饮、强化醋品类等措施实现稳步增长。对于省外市场,公司以零添加产品作为突破口,高举高打抢占上海、北京等一线市场,实现华东、华北等省外区域市场高速增长,强化一线城市的品牌旗帜作用,同时加快省会城市、重点地级城市现代卖场的推广,形成自上而下的品牌扩张。2013 年公司迈出全国化第一步进入华东,上海市场2016年销售额7000万元,2017上半年营销口径4672万元,2017年预计能实现1亿元销售额。我们认为,华东样板工程的成功,为打造其他市场,不仅起了造血功能,同时也给外地经销商树立了很好的信心。随着华东、华北市场的逐步渗透以及其他区域的拓展,中高端品牌形象不断树立,公司全国化布局有望进入快速成长阶段。 醋和料酒品类带来新的增长点:公司围绕健康、零添加理念,针对不同的消费终端,不断丰富现有产品品类,相继推出了五谷陈醋、糯米香醋、柠檬醋、料酒等新品类,满足不同消费人群、消费地区需求,我们认为,公司不断丰富品类,利用已有渠道协同发展,醋和料酒品类有望驱动公司营收持续增长。目前公司食醋主要在西南地区进行销售,正在逐步向全国推广,公司窖醋具有一定特色,又推出了糯米白醋、糯米香醋、柠檬醋、五谷陈醋等新品类,食醋品类将为公司带来新的增量。此前新增料酒5万吨产能,预计今年9-10月份结项投产,料酒上半年增速60%,是所有单品里最高的,下半年若能继续保持60%的增速,全年料酒收入有望达到4000多万元,料酒产能投产后明年上半年可能会有更好的表现。 投资建议:预计公司2017-2019 年EPS 分别为0.50、0.71、0.96元,对应PE 分别为37X、26X、19X。公司品牌定位中高端,产品走“原生态自然发酵”的健康之路,具备差异化竞争优势,推出股权激励将管理层和企业利益进一步绑定,看好后续业绩增长,维持公司“买入”评级。 风险提示:食品安全事件;外地市场开拓的不确定性;新品不达预期。
千禾味业 食品饮料行业 2017-09-04 18.55 22.75 -- 22.15 19.41% -- 22.15 19.41% -- 详细
事件 公司公布2017年半年报,H1公司实现营收4.8亿元,同比上升35.07%;实现归母净利0.75亿元,同比增长56.25%;对应EPS0.24元/股。核心观点 业绩符合预期,酱、醋、料酒增速亮眼。上半年公司酱油、食醋、料酒销售收入分别为2.51、0.89、0.21亿元,同比增长56.83%、45.83%和60.32%,增速亮眼;焦糖色收入1.06亿元,增速同比下滑0.91%。分区域看,大本营西南地区占比最高,收入稳健增长,渠道下沉和消费升级成效显著,超额完成业绩指标;华东鼎鼎鲜快速增长、华北由于消费升级+基数小,实现了高速增长;华南地区竞争较为激烈,表现相对较弱。 毛利率大幅提升,费用率保持稳定。H1公司实现毛利率43.67%,同比提升3.17pct,我们认为毛利率的上升主要因为高毛利率的调味品占比提升。下半年随着提价效应的显现,将有利毛利率提升;未来随着区域拓展的推进和西南地区消费升级,公司中高端产品占比将持续提升,将有利于公司毛利率的进一步提高。公司销售费用率为18.12%,同比下降0.45pct,其中职工薪酬、促销宣传及广告费、运杂费增长较多,分别增长30%/30.8%/51.8%。公司管理费用率上升0.46pct,主要研发费用增长了近4倍。 推限制性股票激励计划,公司长期发展信心充足。公司此次限制性股票数量为630万股,激励对象人数为109人,授予价格为每股9.31元。行权条件为满足下列两个条件之一:收入,2017/2018/2019/2020年同比2016年增长分别不低于20%/40%/70%/100%;净利润,2017/2018/2019/2020年同比2016年增长分别不低于50%/80%/150%/220%。限制性股票激励计划的推出,一方面有利于提升员工积极性,一方面也表明公司对长期发展的信心。 财务预测与投资建议 我们预测公司2017-2019年EPS分别为0.48、0.65、0.85元,结合可比公司估值,考虑公司较快增速,我们给予30%的估值溢价,给予公司2018年35倍PE,对应目标价22.75元,维持增持评级。 风险提示:区域拓展失利影响公司估值溢价、销售费用率上升、小非减持风险。
千禾味业 食品饮料行业 2017-09-04 18.58 -- -- 22.15 19.21% -- 22.15 19.21% -- 详细
产品提价叠加区域扩张,推动上半年公司收入高增长。 公司17H1收入4.8亿元,同增35.1%;调味品收入3.6亿元(占比75.6%),同增54.4%;Q2公司收入2.3亿元,同增32.0%。公司调味品销量快速增长主要受益于区域拓张。公司经销商规模从15年底的354家提升至16年底的800家。西南大本营市场渠道持续下沉,且积极布局外埠市场。上半年调味品收入高增长主要由外埠市场拉动,17H1外埠市场整体增长60%+,西南地区增长20-30%。预计公司未来夯实新市场的同时持续扩充经销团队,助力调味品销量持续高增长。叠加提价因素,17年公司调味品收入有望增长50%左右。分品类来看,上半年公司酱油收入2.51亿元,同比增长56.83%;公司酱油定位迎合调味品行业“鲜味”和“零添加”两大趋势,高增长可持续。公司未来聚焦调味品业务,焦糖色收入持续走低。 毛利率提升且费用管控较好,公司盈利能力有望稳增长。 公司17H1净利润远高于收入增长主要由于毛利率提高。(1)17H1毛利率较2016H1提升3.2个PCT达43.7%,主要是由于公司调味品(毛利率高于焦糖色)占比持续提升、产品结构优化和17年4月份提价所致。我们认为随着未来公司继续聚焦调味品业务叠加产品结构优化,公司毛利率仍有提升空间。(2)公司市场开拓力度大,但费用管控较好。17H1公司销售费用率较16H1降低0.45个PCT达18.12%,费效比高;17H1公司管理费用率较16H1提升0.46个PCT达6.56%,主要因研发支出增加。 投资建议。 看好公司产品结构优化以及区域扩张,我们预计17-19年公司收入10.04/12.59/15.62亿元,同比增长30%/25%/24%,净利润1.56/2.01/2.63亿元,同比增长56%/29%/31%,目前股价对应PE估值38/29/22倍,考虑公司估值水平和成长情况,给予买入评级。 风险提示:产品结构升级低于预期,市场推广费用超预期,食品安全。
千禾味业 食品饮料行业 2017-08-31 18.72 22.00 -- 22.15 18.32% -- 22.15 18.32% -- 详细
千禾味业:快速扩张的区域调味品龙头。千禾味业是西南地区的调味品生产龙头企业之一,2000年以后公司进行两次业务范围和经营战略的升级。1)2001年公司从原有焦糖色业务向下游拓展,目前已经形成以酱油、食醋等为主的调味品业务。2016年公司实现收入7.71亿元,调味品收入占比超过60%。2)2013年公司开始开拓西南地区以外市场,目前已完成对华东及华南、华北、西北等地部分区域的经销商开发。2016年公司西南地区的销售收入为4.12亿元,占收入比重为53.45%,但西南地区以外收入占比逐年提升,特别是华东地区2016年实现收入1.47亿元,收入占比已接近20%。 国内调味品行业进入平稳增长期,消费升级趋势明显:欧睿数据显示2016年国内调味品零售市场规模为993.93亿元,同比增长7.83%,已进入增长相对平稳阶段。酱油为最主要的调味品品类,2016年国内零售市场规模达630.59亿元,占调味品市场的60%以上。 2002-2016年,国内酱油产品的零售均价从4.47元提高到7.25元(每500ml),消费升级趋势明显。归纳国内酱油行业产品结构升级的路径可以发现三个特征:1)在口味的创新上,“鲜”味酱油和针对不同应用场景和消费人群的专供产品已经普及;2)在生产工艺改进上,高盐稀态发酵方法适用范围加大,精选“第一道”原汁头抽并且在制造过程中追求零添加;3)在原材料的升级上,强调有机原材料,主打有机概念。 差异化路线开启千禾味业全国化扩张之路:1)产品差异化:顺应消费升级趋势,卡位高端产品。公司主打中高端调味品产品,其中核心高端酱油产品“头道原香”系列主打头道和零添加,定价在15-30元/500ml 之间;超高端有机系列产品千禾有机酱油在头道和零添加的基础上,强调黄豆、小麦的有机栽培,终端销售价格接近50元/500ml。2)区域扩张方式差异化:经销商高盈利空间实现渠道推力。新开拓市场时,公司通常会给经销商大力费用支持,同时向经销商提供具有竞争力的毛利空间,以实现外埠市场的销售渠道迅速布局,公司核心产品的加价率在40%左右。 投资评级与估值:我们预计2017-19年公司实现销售收入9.97亿、12.20亿和14.80亿元,同比增长29%、22%和21%;实现净利润1.49亿、2亿和2.6亿,分别同比增长48.6%、34.3%和30.3%,对应EPS 分别为0.46、0.62、0.81元。参考可比调味品公司的估值情况,2018年的平均估值约28xPE,考虑到千禾味业高端酱油布局的稀缺性以及高业绩弹性,我们给予公司一定的估值溢价,2017年目标价22元,对应2018年35xPE,首次覆盖给予“增持”评级。 股价表现的催化剂:区域拓展进程超预期、高端产品销量超预期。 核心假设风险:产品动销情况低于预期、食品安全问题。
千禾味业 食品饮料行业 2017-08-29 18.51 22.00 -- 21.86 18.10%
22.15 19.67% -- 详细
投资建议:维持2017-18EPS预测0.48、0.67元,参考可比公司给予2018PE33倍,目标价22元,维持“增持”评级。 业绩符合市场预期。H1营收4.8亿元、净利0.75亿元,增35%、56%,其中Q2单季收入2.3亿、净利0.38亿元,增32%、53%。受益于结构优化及提价,毛利率增3pct达43.7%,渠道开拓下销售费用率保持高企,研发支出大增389%致管理费用率增0.5pct,净利率增1.9pct。 三大调味品表现亮眼,后续高速增长更为优化。H1酱油收入2.5亿、增57%,预计中高端1.6亿、占比近65%,其中头道原香0.8亿、高鲜及鼎鼎鲜逾0.5亿、有机0.2亿;醋0.89亿、料酒0.21亿,增46%、60%。区域上,西南仍为主力,预计调味品收入2.8亿元、增20%以上;华东0.4亿元、接近翻番,其中鼎鼎鲜及头道占比达70%;华北为重点投放市场,实现翻番达1千万。后续看公司有望保持高速增长且更为优化:1)4月正式提价、幅度5-8%,至6月提价完毕,Q3起将直接受益;2)西南消费升级与渠道下沉前景广阔;3)外围渠道战略转为强调动销、强化一线城市百强经销商,主力单品有望加速。 短期减持构成压力,激励计划显示长远决心。宽街博华仍需减持7.68%,方式扩大至集合竞价等,短期股价承压。公司限制性股票激励涉及109人、占股本1.93%,四期解锁收入、净利CAGR18%、33%,我们认为当前势头下难度不大,但显示了公司力争快速发展的决心。 核心风险:新产能投产不及预期、市场竞争加剧风险。
千禾味业 食品饮料行业 2017-08-29 18.51 -- -- 21.86 18.10%
22.15 19.67% -- 详细
千禾味业发布中报,2017年上半年实现营业收入4.80亿元,同比增长35.07%,实现归属于上市公司股东的净利润7534.99万元,同比增长56.25%,扣非后净利润7089.38万元,同比增长66.08%,业绩符合预期。 调味品快速增长:公司目前已经形成了以酱油、食醋等为主的调味品和以焦糖色为主的食品添加剂两大业务,上半年调味品业务收入3.63亿元,同比增长54.35%,其中酱油收入2.51亿元,同比增长56.83%;食醋收入8900万元,同比增长45.83%;料酒收入2121万元,同比增长60.32%。我们认为,公司调味品业务快速增长主要是:(1)2017年调味品行业总体趋势向好,行业仍有两位数的增长;(2)公司产品符合消费升级趋势,高端产品快速增长;(3)西南大本营强化渠道精耕,进一步扩大渗透率和覆盖率,西南以外的市场继续开发经销商,开拓新的市场区域。上半年焦糖色收入1.06亿元,同比基本持平,焦糖色下游需求已经成熟,预计公司焦糖色业务未来保持稳定。 毛利率稳步提升:上半年销售毛利率43.67%,同比上升3.17个百分点,主要是公司调整了部分产品出厂价,消化成本上涨压力,同时,西南以外的市场快速增长,高端产品占比提升。我们认为,随着上海和北京地区快速增长,高端产品占比进一步上升,公司毛利率仍可提升。上半年期间费用率24.67%,同比下降0.26个百分点,其中销售费用率18.12%,同比下降0.45个百分点,虽然职工薪酬、广告促销宣传费及运杂费增加,但营业收入快速增长,带动销售费用率略微下降;管理费用率6.56%,同比上升0.46个百分点,主要是研发支出增加。总体来看,公司费用控制较好。 产品差异化竞争:公司抓住消费升级带来的产业红利,品牌定位高端,产品零售价10元以上的占调味品销售收入60%以上,核心酱油产品头道原香系列价格位于15~30元之间,其中最大的单品头道原香180天定价15.8元。消费者健康意识不断提高,公司以“零添加”系列为主打产品,塑造“美味”与“健康”的差异化定位,符合消费升级的趋势,随着调味品消费跨入“10元时代”,公司抢占消费升级后的价格带,塑造高端品牌形象,长期竞争力有望逐步凸显。 渠道自上而下扩张:公司重新划分全国销售市场,形成了西南区、北区、东南区三大销售区域,针对不同区域的消费水平和消费习惯精准营销。西南大本营市场强化渠道精耕,进一步扩大渗透率和覆盖率。西南以外市场以零添加产品为突破口,高举高打抢占上海、北京等一线市场,实现华东、华北等省外区域市场高速增长,强化一线城市的品牌旗帜作用,同时加快省会城市、重点地级城市现代卖场的推广,形成自上而下的品牌扩张。2013年公司进入华东,经过几年培育已取得较好进展,上海市场2016年销售额7000万元,2017年预计能实现1个多亿销售额。公司2016年进入北京市场,作为进入华北市场的切入口,目前北京经销商大约6-7家。我们认为,借鉴欣和六月鲜的发展经验,千禾有望复制欣和的发展路径,未来高增长值得期待。 推出股权激励方案:公司公布了股权激励草案,对109名核心骨干授予630万股的股权,授予价格为每股9.31元,分四批解锁,业绩考核条件严格,解除限售考核指标分为公司层面业绩考核和个人层面绩效考核,公司层面以2016年为基数,2017-2020年营业收入增长率分别不低于20%、40%、70%、100%,或2017-2020年公司净利润增长率分别不低于50%、80%、150%、220%,同时对个人还设置了严密的个人绩效考核,公司层面和个人层面同时满足条件才可以解除限售。我们认为,设置比较高的业绩考核条件,说明公司对未来业绩增长充满信心,同时,通过股权激励方案将管理层和企业利益进一步绑定,充分调动管理层的积极性,激发经营活力,带动公司未来业绩高速增长,看好公司长期发展。 投资建议:预计公司2017-2019年EPS分别为0.51、0.79、1.14元,对应PE分别为36X、23X、16X。公司品牌定位中高端,产品走“原生态自然发酵”的健康之路,具备差异化竞争优势,推出股权激励将管理层和企业利益进一步绑定,看好后续业绩增长,维持公司“买入”评级。
千禾味业 食品饮料行业 2017-08-29 18.51 -- -- 21.86 18.10%
22.15 19.67% -- 详细
事件:公司于8月24日晚间发布2017半年报。报告期内,公司实现营业收入4.80亿元,同比增长35.07%;实现归属于上市公司股东的净利润0.75亿元,同比增长56.25%;扣非后净利润0.71亿元,同比增长66.08%;经营活动产生的现金流量净额为1亿元,同比增长246.67%。基本每股收益0.2355元。 调味品业务快速增长:报告期内,公司围绕健康、零添加理念,针对不同的消费终端,不断丰富现有产品细分品类,完善产业生态,调味品业务收入3.63亿元,同比增长54.35%;主要产品焦糖色、酱油、食醋营业收入分别为1.06、2.51、0.89亿元,同比增长-0.91%、56.83%和45.83%,料酒营业收入0.21亿元,同比大幅增长60.32%。其中,Q2单季实现收入2.27亿元,同比增长31.96%,归母净利润0.38亿元,同比增长52.58%。 产品结构优化,毛利率持续提升:2017年上半年综合毛利率同比上升3.17个百分点至43.67%,盈利能力持续增强,主要是因为:1)通过调味品营销网络升级建设,快速拓展全国市场,销售规模扩大;2)顺应消费升级,优化产品结构,同时主动收缩焦糖色业务,提升高毛利调味品占比,增强了产品的整体竞争力。销售费用率同比微降0.45pct至18.12%,处于行业较高水平,主要是报告期内公司继续拓展全国市场,职工薪酬、广告促销宣传费及运杂费增加;管理费用率微增0.46pct至6.56%,主要是加大新产品开发投入;财务费用率下降0.27pct至-0.01%,主要是银行贷款减少,利息支出减少所致。 公司未来看点:(1)在消费结构升级前提下,市场产品多样化趋势得以延续,持续为调味品行业创造增长空间,高端化消费趋势明显,大单品战略成效显著;(2)公司专注聚焦零添加酿造酱油、食醋、料酒等高品质健康调味品,紧紧把握消费升级时代趋势,快速抢占中高端市场引领并创造消费需求,形成独具特色的差异化品牌竞争优势,相继推出了五谷陈醋、糯米香醋、鸡汁酱油、柠檬醋等新品类,满足不同消费人群、消费地区需求;(3)产品提价已完成,全年将保持快速增长的态势,另外随着营销转型的逐步深入和终端地推管理效率的提升,公司费用率有一定下降空间,净利率具备较好的改善空间;(4)公司股东宽街博华计划自2017年5月17日起3个交易日后的六个月内减持公司总股本的7.68%,受此影响,公司短期内股价承压;但公司计划进行股权激励并已公布草案,四期解锁条件为:2017-2020四年中,收入年复合增长率不低于18.8%或净利润年复合增长率不低于33.8%。解锁条件并不低,由此可见公司及领导层做好企业的决心和信心。 盈利预测:我们调整之前的盈利预测,预计2017-2019年公司EPS将分别达到0.47元、0.67元和0.92元,按照2017年8月25日收盘价18.36元进行计算,对应2017-2019年动态PE分别为39.5、27.4和19.9倍,估值处于行业中值水平。公司成长性较好,但考虑到短期内存在减持压力,暂时维持“审慎推荐”的投资评级。
千禾味业 食品饮料行业 2017-08-29 18.51 22.00 -- 21.86 18.10%
22.15 19.67% -- 详细
业绩简评: 公司发布2017半年报,本期公司录得营业收入4.80亿元,同比增长35.07%(其中Q1+37.98%,Q2+31.96%)。归属上市公司股东的净利润为7534.99万元,比去年增加56.25%;折合EPS0.24元/股,略超我们此前预期。 经营分析: 提价并未明显影响二季度出货,地推方式效果出众:本期,公司继续维持较高的增速,虽然单二季度增速略有下滑,但是沿用我们对上半年调味品行业整体的判断,这种下滑主要来自于两点:Q1海天提价,同行业竞品为提价,价格优势明显,Q2公司及行业其他区域龙头品牌提价,价格优势减弱,同时海天加大费用投放,因此,公司二季度收入增速有所下降是在意料之中的。 分产品来看:本期公司销售酱油2.51亿元,同比+56.83%,占总营收52.29%;销售食醋8900万元,同比+45.83%,占总营收的18.54%,销售焦糖色1.06亿元,同比-0.92%,占总营收22.08%。酱醋调味品高增速增长,焦糖色产品维持现有规模,符合公司业务结构调整的设想。根据我们调研了解到能取得这样的增速有赖于公司恰当的人员地推的销售策略。目前调味品经销商苦于厂商和渠道之间的双重压力,在费用与销量之间博弈也牵涉了经销商大量的精力,而千禾采用的人员地推的方式虽然在费用投入上较大,却给经销商创造了比较舒适简单的销售模式,挣钱更加省力,从而吸引了不少优质的经销商。这或许是千禾另辟蹊径的独到之处。未来有望持续得到经销商的青睐。 费用投放增速平缓,收入结构改善推高利润率:虽然本期公司也随行业进行提价,且在6月份基本完成了提价,但是在费用端并未出现因促销导致的明显的费用增长。销售费用本期为8704.28万元,同比增长31.79%,销售费用率为18.12%(-0.45ppt),结构的拆分可以看到,销售费用的增长主要来自于人员的薪酬增长,这也与我们调研时经销商提到的千禾偏爱人员面对面的营销模式相契合,管理费用同比提升明显为3151.67万元,同比增长45.28%。增长主要来自于公司研发投入的增加;受益股理财产品的购买,公司本期的财务费用为正贡献4.77万元。总体上来看,受益于公司4月起执行的调价,并且在6月份完成,虽然年初承受了原材料价格的上涨,但是公司本期的毛利率同比仍有微幅的提升,达到40.99%的历史新高,受益于期间费用率并未因提价大幅上涨,净利率亦达到了14.82%的历史最高水平(+1.26ppt),当然公司的产品结构持续调整也是利润率不断走高的强大推力。 外埠市场增长及产能扩张支撑未来增长:如我们前文提到,公司省外扩张的销售人员地推模式目前获得了部分经销商的认可,且本期的营收和利润双升证实了这种模式的可持续性,未来开拓有望延续。在产能方面,按照目前公司酱油的销售收入,我们预计本年度公司酱油产品的产能利用率即有往达到100%,IPO募投的5万吨酱油产能已被充分利用;在醋方面,参考IPO募投项目完成后的8万吨产能,本年度的产能利用率预计为60%左右,尚有一定空间。因此新的产能扩张计划显得迫在眉睫。根据我们调研时了解,公司已经在去年预见到了今年良好的销售前景,进行了提前投料,因此本年度的生产将不受影响,18年的酱油产能利用率预计会略超设计产能,自筹的25万吨酱油及醋产能已经在如期推进,预计将在2018年底完成首批的10万吨酱油产能,为2019年生产提供保障,而此番发行可转债也是为了更好的支持建设,实现生产的有力承接。 盈利预测&估值: 我们认为产品高端化将是调味品行业未来主流发展方向和最核心投资机会所在。未来随着募投产能投放和外埠市场扩张,成长性显著。预计2017-2019年收入分别为10.19/12.65/15.10亿元,同比增长32.1%/24.2%/19.4%;归属上市公司股东净利润1.58亿元/2.14亿元/2.66亿元,同比增长57.38%/35.81%/24.34%。对应EPS 0.49/0.67/0.83元,当前股价对应PE为37X/27X/22X,维持“增持”评级。 风险提示: 外埠市场扩张受阻,食品安全问题。
千禾味业 食品饮料行业 2017-08-29 18.51 -- -- 21.86 18.10%
22.15 19.67% -- 详细
事项: 千禾味业公布17年中报,1H17实现营收4.8亿,同比增35%;归母净利0.75亿,同比增56%;每股收益0.24元。2Q17实现收入2.3亿,同比增32%;归母净利0.38亿,同比增53%;每股收益0.12元。 投资要点 2Q17业绩基本符合预期。2Q17净利增53%,主要来自于营收增32%、毛利率提升6.6pct。 扩张效果显现,调味品延续高成长。2Q17营收增速32%略有放缓,主因在于4月份提价,短期渠道产生负面影响。分品类看,1H17酱油、食醋分别增57%、46%,贡献大部分增量;新品料酒增60%,品类扩张再添新兵。从区域上看,调味品西南大本营(占比70%)增速20%-30%,估计以上海、北京为主的省外增速达40%-50%。受成本上涨影响,3月公司产品提价5%-8%,渠道库存经过调整,6月已恢复正常,预计下半年提价效果显现。渠道上省内稳健发展,省外高举高打,发力一线城市及济南、青岛、杭州等地,同时完成百强县覆盖、强化餐饮渠道等,实现全国加速扩张。焦糖色业务将积极拓展下游应用场景,预计全年公司营收10亿,同比增31%。 受益结构升级,毛利率不断走高。2Q17毛利率47%,同比升6.6pct,原因可能:一是产品结构提升:包括酱油品类占整体收入比例提升,以及中高端酱油占比提升(约65%);二是提价影响;三是规模效应。销售费用率同比下降1pct;管理费用率增2.2pct,主要是受到研发支出增加影响。去年同期政府补助提高基数,今年非经常损益同比下降较多。往下半年看,提价效果显现,叠加调味品结构升级,毛利率持续提升趋势明确;千禾已形成一定品牌影响力,且具备市场基础,后续费用率可能收敛,预计17年公司净利1.6亿,同比增60%,净利率提升至16%水平。 产能满负荷运行,新建产能为收入增长提升支持。公司原有产能已经满产,95%产能利用率,正在推进20万吨新产能建设,计划分两期四年达产,与销售增长基本匹配。估计17年10月料酒投产,目前酱油发酵罐可用到18年,为未来收入增长提供支持保证。行业升级趋势明显,10元以上价格酱油处于快速增长阶段,公司正处于发展黄金时代。 股票激励方案出台,绑定公司与员工利益。公司公告限制性股票激励计划,拟以定增方式对109名员工授予股票630万股,占原股本2.0%,对原有股东摊薄影响不大。拟授予价格为市价50%(约9.31元),相当于人均税前收益54万,其中三位高管人均税前收益160万,激励力度较大。业绩条件二选一:以16年为基数,17-20年收入分别增20%、40%、70%、100%;或净利增50%、80%、150%、220%。股票激励计划绑定员工与公司利益,激励到位,体现公司未来发展信心。 盈利预测与投资建议:预计17-19年EPS为0.50、0.69、0.92元,EPS同比增60%、37%、34%。最新股价对应PE分别为37、27、20倍。公司公告股东(北京宽街博华)计划减持不超过公司总股本7.7%的股票,减持方式由原来的“大宗交易”变为“大宗交易、集中竞价及协议转让”,短期或对市场产生扰动;长期看考虑到国内高端酱油市场空间广阔,千禾在全国化扩张时期可实现高速成长,维持“增持”投资评级。 风险提示:全国扩张不达预期、食品安全事件。
千禾味业 食品饮料行业 2017-08-28 18.69 23.00 0.92% 21.86 16.96%
22.15 18.51% -- 详细
事件:公司发布2017年中期报告,上半年实现收入4.8亿元,同比+35.1%;归母净利润7535万元,同比+56.3%,扣非后归母净利润7089万元,同比+66.1%。其中Q2单季实现收入2.3亿元,同比+32.0%,归母净利润3785万元,同比+52.6%。 消费升级+渠道扩张双轮渠道,调味品业务延续高增长态势。公司上半年调味品业务实现收入3.6亿元,继续保持高速增长,同比+45.4%;焦糖色业务实现收入1.1亿元,下滑趋势止跌企稳,同比-0.91%。1、分产品看,酱油、食醋、料酒分别实现收入2.5亿元(+56.8%)、8900万元(+45.8%)、2121万元(+60.3%),各品类均呈现快速增长。头道原香系列依旧是公司主打系列,占比1/3,有机占比10%,中高端系列占比65%以上,产品结构进一步升级优化。同时公司推出鸡汁酱油、柠檬醋等创新产品,满足消费者不同需求,丰富产品线。2、分区域看,西南市场收入2.8亿元,同比增长20%-30%,超额完成年初预定指标,主要依靠渠道下沉和产品结构升级;华东区域收入4000万元,全年冲击1亿销售目标,其中鼎鼎鲜大单品占比38%左右,贡献大部分增量;京津区域作为重点建设市场,上半年也实现1000万收入,同比翻番。3、电商渠道上半年实现收入1000多万元,超过去年全年收入。4、今年3月公司产品出厂价提升5%-8%,提价影响已在二季度全部消化,下半年有望实现量价齐升,收入端加速增长。 产品结构升级+创新,毛利率进一步提升,费用控制合理,盈利能力继续改善。高毛利率的调味品业务占比提升叠加产品结构升级,公司整体毛利率同比提升3.2pp至43.7%。公司费用控制合理,全国扩张下三费率依旧持平:销售费用投放谨慎高效,管理费用率较低体现民营企业经营效率;利息费用支出减少财务费用由正转负。公司净利率提升2.1pp至15.7%,盈利能力继续改善。 股权激励绑定员工切身利益,考核目标保障未来三年业绩高增长。公司同时推出限制性股票激励方案,对包括管理层、中层骨干、研发人员在内的109名员工授予630万股限制性股票,分四期进行,在达成考核目标后,可以以9.31元/股(相当于现价50%)购买股票。考核目标为在2016年收入为基数,2017-2020年增速不低于20%、40%、60%、100%,或者以2016年净利润为基数,2017-2020年增速不低于50%、80%、150%、220%。我们认为股权激励计划将员工切身利益和公司长期发展绑在一起,对留住人才维持团队稳定性和激发员工积极性都起到重要作用。同时,考核目标也为公司未来发展规划作了指引,确保公司未来市场开拓有序开展,保障未来三年业绩高增长。 盈利预测与投资建议。我们认为公司全国化扩张初期,业绩将进入高速增长阶段。基于此上调盈利预测,预计公司2017-2019年营收复合增速为30%左右,归母净利润复合增速为45%左右,EPS分别为0.49、0.70、0.95元,对应动态PE为37、26、19倍,维持“增持”评级。
千禾味业 食品饮料行业 2017-08-28 18.69 22.00 -- 21.86 16.96%
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事件。 千禾味业公布2017半年报。 公司2017H1实现营收4.8亿,同比增35.07%;归母净利润实现7524.99万,同比增56.25%;扣非归母净利润7089.38万,同比增66.08%。2017H1ROE为8.12%,同比降0.68pct;上半年EPS为0.236元,同比降38.14%。单二季度营收2.27亿,同比增31.96%;单二季度归母净利润3784.8亿,同比增52.58%。 简评。 营收延续高增长,酱醋调味品亮眼。 公司2017H1营收4.8亿,同比增35.07%,营收增幅同比显著扩大,其中酱油、食醋、料酒调味品营收分别录得2.51亿、8900万、2121万,同比增幅分别为56.8%、45.8%、60.3%,成长显著; 焦糖色营收1.06亿,同比下滑0.91%,表现稳定。公司营收延续较高增长主要源于一方面调味品销售渠道和市场扩张,产品销售规模快速提升,另一方面公司4月份提高调味品出厂价,平均提价幅度8%,伴随规模扩张使得销售额增幅显著,目前提价结束,影响逐渐消除。 盈利水平连年提升,成本费用把控稳定。 2017H1归母净利润7525万,同比增56.25%,扣非后同比增速为66.08%。上半年公司毛利率为43.67%,同比提升3.17pct;净利率实现15.68%,同比提升2.12pct。盈利能力显著提升归于两点: 第一,原材料价格较为稳定,大豆价格未出现结构性上涨,公司营业成本同比增27.86%,而产品净利提价,单价上涨促毛利提升,此外公司产品定位高端,产品附加值较高;第二,期间费用率24.67%,同比微降0.25pct,三项费用中管理费用和销售费用同比分别增长45.28%、31.79%,销售费用率和管理费用率增长幅度分别为-0.45pct和0.46pct,财务费用率为-0.01,公司销售费用投入稳健,职工薪酬、广告促销、运杂费和配合市场突破分别增29.8%、30.9%和51.8%,市场扩张带来销量增长符合预期。 全国市场分区域扩张,全渠道营销,成效显露。 公司销售区域分为西南、北部、东南三大区域,根据不同地区的消费水平和消费习惯针对性营销。对于主力市场西南区域,公司对现代渠道加强铺货,提升卖场占比,对传统渠道优化经销商结构,进行渠道精耕,主力西南市场继续推进产品结构升级,提升中高端产品占比;对于西南以外市场,继续开发经销商,尤其对华东、京津及省会城市树立品牌旗帜,其他区域渠道细化下沉。 此外,公司打入餐饮渠道,开发全国品牌连锁市场,引领餐饮渠道产品结构升级,提升餐饮渠道占比。除传统线下渠道,公司借助电商平台如天猫、京东、亚马逊等,并创新电商营销模式。 限制性股票激励计划激发经营动力。 公司发布《限制性股票激励计划草案》,计划授予限制性股票630万,占公司总股本1.97%,首次授予587.15万股,约占总股本1.83%,首次激励对象涉及109名员工,包括董事、高管、中层管理人员以及骨干员工,授予价格9.31元,共分四期解除限售,四期考核目标基于2016年营收分别增长不低于20%、40%、70%、100%,业绩考核基于2016年净利润分别不低于50%、80%、150%、220%,总体业绩考核标准不低,显示公司治理信心,激励计划的推出将紧密绑定公司与员工利益、促使经营管理更加积极,激发企业活力。 盈利预测及估值。 公司于2017年1月投资5.38亿建设年产20万吨酱油、5万吨食醋生产线以及营销网络升级项目,建设周期约4年,公司未来还将持续处于扩张时期,基于2017H1高速增长、市场渠道突破、产能不断释放,我们调高盈利预测,预测2017/2018年EPS为0.48、0.68元,维持“增持”评级,目标价22元。 风险提示:原材料价格上升,成本承压;食品安全事故;国内宏观消费恶化。
千禾味业 食品饮料行业 2017-08-28 18.69 -- -- 21.86 16.96%
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调味品行业--小产品大行业,品牌化是大势所趋 受益于消费升级,调味品行业消费潜力较大,品牌化是行业发展方向。我国调味品及发酵制品行业收入规模从2005 年的615 亿元提升至2014 年的2649 亿元,年复合增速超过20%;利润总额从2005 年的44 亿元提升至2014 年的226 亿元。 公司高毛利的调味品(酱油、食醋)销售规模持续扩大 顺应消费升级,优化产品结构。受益于消费升级带来的产业红利,公司结合市场特点,大力发展调味品中高端产品,同时主动收缩低毛利的焦糖色业务,提升高毛利调味品占比,增强了产品的整体竞争力。 立足西南地区,多渠道拓展全国市场 公司经销商数量从2015 年底的354 家增加至目前的800 家,营销网络覆盖面和深入度极大提高。一是全力突破上海、北京、深圳等一线城市,加快发达地级市等市场布局,形成自上而下的品牌扩张。二是深化品牌连锁餐饮企业的合作;三是强化电商业务,利用天猫旗舰店、京东自营等优质电商平台。 产能扩张为公司长期发展奠定基础 IPO 募投项目已全部投入运行,新增酱油和食醋产能各5 万吨,目前公司共拥有酱油产能12 万吨和食醋产能8 万吨。另外,2017 年1 月6 日,公司拟投资5.38 亿元新建年产20 万吨酱油及5 万吨食醋生产线项目,计划将于2019 年竣工。我们认为,随着公司市场拓展及产能扩张策略的持续推进,公司业绩有望保持快速增长。 估值与评级 预计公司2017-2019 年EPS 分别为0.48、0.65 和0.88 元,对应PE 分别为38、28 和21 倍,公司业绩增速较快,新产能投放将有效消除产能瓶颈问题,同时产品持续优化,多渠道拓展全国市场有望实现快速推进,业绩前景可观,维持“增持”评级。 风险提示 原材料价格波动的风险;市场竞争激烈的风险;市场拓展不达预期的风险; 质量控制风险; 经销模式的风险;募投项目不达预期的风险。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名