事件： 公司发布 2023 年业绩快报。报告期内，公司实现营业收入 36.42 亿元，同比增长 2.5%； 归母净利润 2.94 亿元，同比增长 6.29%；扣非净利润 2.18 亿元，同比增长 14.07%。 2023Q4，公司预计实现营业收入 10.95 亿元，同比增长 2.86%； 归母净利润 1.28 亿元，同比增长 13.97%；扣非净利润 1.09 亿元，同比增长 14.25%。 降本增效带动利润率实现改善，现金流大幅增长。 2023 年，公司归母净利率为 8.09%，同比提升 0.29 pct。公司不断深化技术创新、成本领先战略，打造数字化研产供销体系，提升公司智能柔性制造水平，降本增效成果突出。 同时， 公司持续优化供应链， 提升供应链效率，带动原材料采购成本下降。 现金流方面，公司 2023 年实现经营现金流净额为 6.19 亿元，同比增长 150.73%，主要受益于订单增长、库存及供应商采购管理优化等因素。 大家居发展&国际化战略稳步推进， 营业收入逆势增长。 公司持续推进大家居战略，加速渠道变革和下沉，强化零售渠道、家装渠道、精装大宗渠道，积极布局局部改造、拎包等新渠道业务。 同时，公司全面推进国际化战略，加快海外渠道扩张，实现海内外双循环。 公司海外业务 2022 年实现 2.34 亿元，同比增长 43.16%，预计未来低基数下仍将维持快速增长 。 政策支持有望发力，估值低位看好提升。 近期地产相关政策有所发力： 1）央行宣布下调存款准备金率 0.5 个百分点，提供约万亿长期流动性； 2）国新办指出金融业必须大力支持地产产业，并提出具体措施； 3）广州宣布在限购区域范围内解除 120 平米以上住房限购。 我们认为， 公司基本面仍维持稳中向好态势，未来渠道布局存在较大空间，且后续政策有望持续发力， 进而改善相关预期， 看好当前低位估值得到提振。 投资建议： 公司持续深化全品类、全渠道战略布局，品类拓展表现亮眼，渠道实力不断增强，并向海外进行扩张，未来成长空间广阔， 预计公司 2023 / 24/ 25 年能够实现基本每股收益 1.91 / 2.25 / 2.58 元，对应 PE 为 9X / 8X / 7X，维持“推荐”评级 风险提示： 地产市场不及预期的风险、 家居消费不及预期的风险、 海外市场布局不及预期的风险、 市场竞争加剧的风险。

公司发布223023年度业绩快报。全年实现总收入36.42亿元/+2.50%，归母净利润2.94亿元/+6.29%，扣非归母净利润2.18亿元/+14.07%，每股收益1.91元/+6.11%。其中，单Q4实现营收10.95亿元/+2.86%，归母净利润1.28亿元/+13.97%，扣非归母净利润1.09亿元/+14.25%，每股收益0.83元/+13.97%。 渠道端，零售稳健增长，重点布局海外：1）零售：围绕大家居战略持续强化家装和下沉渠道，我们估计全年收入保持个位数上涨；2）大宗：在保交付的政策下，公司采取代理商模式、加强风险防控，全年有望持平；3）海外：是公司近年来产能和渠道布局的重点，基于目前尚小的规模我们预计会取得较好增长，驱动海外收入接近总体的一成，展望未来，一方面公司会强化在北美和澳洲两大主要销售市场的开拓，另一方面，挖掘东南亚市场的同时布局产能——以泰国为重心购买基地拟建厂房，马来西亚等其他东南亚国家则散点布局卫星工厂，作为交付小型产品的补充，提升整体供应效率。 盈利端，降本增效作用显现，经营现金流向好：公司全年盈利提振，主系原材料采购成本有所下降，同时优化供应链管理实现降本增效；现金流大幅回暖，全年经营性活动产生的现金流净额6.19亿元/+150.73%，主要源于公司订单增长及进一步优化库存和供应商采购管理。 投资建议：在行业环境整体承压的情况下，公司发力渠道端，保持了收入的正增长；未来公司积极强化本土家装和下沉渠道，进一步完善海外产能和渠道布局，我们预计公司2023-2025年收入分别为36/42/49亿元，归母净利润2.92/3.46/3.93亿元，对应EPS（摊薄）1.89/2.24/2.55元，当前股价对应PE为9.50/8.03/7.06倍，维持“买入”评级。 风险提示：上游精装房需求下行；海外市场布局进度不达预期；行业竞争加剧；原材料成本大幅上涨等。

23Q3收入同减1.6%，归母净利同增24.8%23Q1-3收入25.5亿，同增2.3%。23Q1、Q2、Q3收入及同比增速分别为5.7亿（同比+1.1%）、9.3亿（同比+8%）、10.4亿（同比-1.6%）；分品类，23Q1-3橱柜收入15.7亿，同减5.54%；衣柜收入7.3亿，同增11.29%；木门收入1.6亿，同增53.38%。 分渠道，23Q1-3经销店收入13.3亿，同增5.44%；直营店0.67亿，同减28.87%；大宗8.7亿，同减3.72%；境外2亿，同增19.47%。 23Q1-3归母净利1.7亿，同增1%。23Q1、Q2、Q3归母净利及同比增速分别为0.3亿（同比+8.2%），0.4亿（同比-29.9%），0.9亿（同比+24.8%）；Q3净利增加主要系优化供应链，原材料采购价格较上年同期有所下降，同时公司围绕技术创新发展战略，打造数字化研产供销的核心数智力，努力提升公司智能柔性制造水平，降本增效措施的成果日益显现所致。 23Q1-3扣非归母净利1.1亿，同增13.9%，23Q1、Q2、Q3扣非归母净利及同比增速分别为0.1亿（同比-2.9%），0.3亿（同比+9.5%），0.7亿（同比+20.2%）；23Q1-3毛利率28.9%同增0.4pct，净利率6.4%同减0.1pct分品类，23Q1-3橱柜毛利率29%，同增0.46pct；衣柜毛利率29.37%，同增2.2pct；木门4.62%，同减1.13pct。 分渠道，23Q1-3经销毛利率36.07%，同增2.13pct；直营56.83%，同减11.75pct，主要系前期部分直营店转成经销店以及销售展厅样柜所致；大宗13.1%，同减1.22pct；境外毛利率24.3%，同增1.13pct。 23Q1-3销售费用率12.85%，同减0.11pct；管理费用率（包含研发费用率）10.51%，同增0.1pct；财务费用率-0.18%，同减0.24pct。 截至23Q3，各品牌门店数量及相比22年年底新增数量分别为金牌橱柜1831家（净增39家）、金牌衣柜1192家（净增101家）、金牌木门666家（净增105家）、整装馆151家（净增60家）、阳台卫浴96家（净增22家）、玛尼欧140家（净增20家）。 加大渠道建设投入，为营销网络布局赋能公司大力推动平台分公司、办事处的建设，推进”云、管、边、端“的渠道架构，加速渠道变革和下沉，在组织架构维度为渠道布局奠定重要基础；公司持续提升自身的基础设施能力，已经搭建了为经销商全面赋能的数字化工具如智能设计（collov）、智慧营销（金店涨）、经销商赋能管理（管够）、从工厂直达终端用户的物流仓储体系（干仓配）、为经销商赋能的安装队伍平台（金功夫）等，在进一步提升经销商粘性的同时，降低招商门槛，提升公司渠道下沉的落地性和执行力。 调整盈利预测，维持“买入”评级公司专业从事整体厨柜及定制家居的研发、设计、生产、销售、安装及售后等整体服务。公司坚持走品牌化发展路径，始终以消费者需求为基础，不断追求卓越品质，搭建研产供销一体的研发中心，建立完整的三级研发体系，加大力度推进渠道变革和下沉推行“服务+产品”一站式无忧服务模式，打造更好的金牌用户口碑和品牌美誉度。考虑到市场消费略有承压，我们小幅下调对后续需求的预期，因此调整盈利预测。预计23-25公司归母净利分别为3.09/3.61/4.16亿元（前值为3.09/3.99/4.26亿元），EPS分别为2.00/2.34/2.70元/股，PE分别为13/11/10x。 风险提示：市场竞争加剧风险；原材料价格波动风险；经销商销售模式风险等。

事件: 10月 27日，金牌厨柜发布 2023年三季度业绩公告： 2023Q1-3实现营业收入 25.47亿元/同比+2.35%，归母净利润 1.66亿元/同比+1.04%，扣非归母净利润 1.09亿元/同比+13.90%； 2023Q3实现营业收入 10.41亿元/同比-1.62%，归母净利润 0.90亿元/同比+24.79%，扣非归母净利润0.66亿元/同比+20.22%。 投资要点: 衣柜逐渐成为增长驱动力，木门和境外业务增速相对较高。 1） 分 产 品 看 ， 2023Q1-3橱 柜 / 衣 柜 / 木 门 营 业 收 入 分 别 为15.71/7.33/1.57亿元，同比分别-5.54/+11.29/+53.38%。 2023Q3橱柜/衣柜/木门营业收入分别为 6.24/3.13/0.68亿元，同比增速分别为-8.51/+6.12/+30.71%。衣柜逐渐成为增长驱动力量， 木门规模较小，增速相对更高。 2）分渠道看， 2023Q1-3经销店/直营店/大宗业务/境外营业收入分别为 13.27/0.67/8.74/2.00亿元，同比+5.44/-28.87/-3.72/+19.47%。 2023Q3营业收入分别为 5.49/0.30/3.52/0.76亿元，同比分别为+3.61/-1.33/-16.70/+64.97%。 我们认为直营店收入下降或为直营转经销关店所致， 大宗渠道或严控地产客户风险致使收入下降， 海外业务增长亮眼。 渠道变革持续， 零售渠道开拓稳步推进。 2023Q3末，金牌厨柜/金牌 衣 柜 / 金 牌 木 门 / 整 装 馆 / 阳 台 卫 浴 / 玛 尼 欧 门 店 分 别 为1831/1192/666/151/96/140家 ， 较 2022年 末 净 变 动+39/+101/+105/+60/+22/+20家， 门店总计较 2022年末净增加 347家。 我们认为公司加强平台分公司与办事处建设，加大渠道下沉力度， 开店持续推进， 同时顺应渠道流量趋势，加大与整装公司合作力度，为整装业务持续高增夯实基础。 费用控制稳定， Q3盈利能力提升。 1）2023Q3毛利率 29.80%/同比+1.93pct， 其中橱柜/衣柜/木门毛利率同比+1.00/+4.76/-0.37pct，我们认为原材料端价格下行，供应链优化降本增效，自研中高档烤漆产品收获客户认可，带来毛利率优化。 2）2023Q3公司期间费用率 21.50%/同比+0.33pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为 12.11/4.19/5.27/-0.07%，同比变动分别为-0.28/+0.17/+0.88/-0.44pct 。 盈利预测和投资评级： 公司渠道拓展持续，平台办事处积极推动渠道下沉， 布局存量市场拓展旧改业务，以自研烤漆为特色进行多元品类拓展与橱衣木融合，渠道与产品端共同发力驱动成长。 由于地产环境影响，我们下调盈利预测， 预计 2023-2025年公司营业收入为37.71/43.26/49.58亿元，归母净利润为 3.10/3.59/4.27亿元，对应PE 估值为 13/11/10x。维持“增持”评级。 风险提示： 地产恢复不及预期，终端消费力恢复不及预期，行业竞争加剧，品类融合销售不及预期，宏观经济波动。

公司于10月月27日发布2023年年三季报，前三季度实现收营收25.47亿元，同增2.35%，归母净利润1.66亿元，增同增1.04%，润扣非归母净利润1.09亿元，同增增13.90%。看好公司持续推进品类融合和渠道拓展，数字化升级赋能经营管理，维持买入评级。 支撑评级的要点衣柜、木门增长较好，渠道拓展持续推进。Q3单季度公司实现营业收入10.41亿元，同比减少1.62%，归母净利润/扣非归母净利润分别为0.90/0.66亿元，同比增长24.79%/20.22%。分产品看，前三季度厨柜/衣柜/木门营收分别为15.71/7.33/1.57亿元，同比变动-5.54%/11.29%/53.38%，公司做精做深定制品类的同时持续补充厨电、卫浴、软装等新品，前三季度其他品类营收同比增长332.33%至0.19亿元，新品高增长有望持续贡献收入增量。分渠道看，直营/经销收入分别变动-28.87%/5.44%至0.67/13.27亿元，公司推动终端门店赋能和渠道下沉，厨柜/衣柜/木门/整装馆/阳台卫浴/玛尼欧门店数较年初分别新增39/101/105/60/22/20家至1831/1192/666/151/96/140家。大宗业务营业收入为8.74亿元，同比减少3.72%。海外渠道收入为2.00亿元，同比增加19.47%，差异化模式与海外产能布局有望持续推动海外业务发展。 Q3毛利率提升，现金流改善。前三季度公司毛利率同比增加0.41pct至28.90%，其中Q3单季度毛利率为29.80%，同比增加1.93pct，毛利率提升主要来源于原材料价格下跌及公司数智化生产降本增效。前三季度费用率保持平稳，销售/管理/研发费用率同比变动-0.11/0.03/0.07pct至12.85%/4.95%/5.56%。成都基地厂房建设持续投入，三季度末在建工程同比增加108.26%至5.33亿元。Q1-Q3公司经营性净现金流为2.28亿元，同比增长186.20%，现金流得到明显改善。 品类融合、渠道拓展稳步推进。公司依托王牌业务厨柜向多品类拓展，衣柜和木门增势良好，厨电、家品、卫阳等新品布局强化。在渠道方面，公司持续推进零售渠道覆盖，并通过设立平台分公司、办事处等加强终端赋能，海外业务规模稳健增长。此外，公司投资建设红安基地，将有助于优化供应链、减少运输成本、推进智能化生产并开发增量业务。 估值当期股本下，考虑到地产降速背景下家居消费需求放缓、预算降低，我们调整2023-2025年EPS为2.04/2.37/2.72元，对应PE分别为13/11/10倍。维持买入评级。 评级面临的主要风险业务拓展不及预期，地产销售不及预期，原材料价格波动。

事件概述公司发布2023年三季报，2023Q1-3公司实现营收25.47亿元，同比+2.35%；归母净利润1.66亿元，同比+1.04%；扣非后归母净利为1.09亿元，同比+13.90%。单季度看，2023Q3公司实现营收10.41亿元，同比-1.62%,归母净利润0.90亿元，同比+24.79%,扣非后归母净利0.66亿元，同比+20.22%。Q3利润端表现较好主要系原材料采购价格同比有所下降，叠加公司降本增效成果显现。现金流方面，2023Q1-3经营活动产生的现金流量净额为2.28亿元，同比+186.20%，主要系销售增加及公司持续优化库存及供应商采购管理所致。 分析判断::收入端：木门业务延续高增，境外销售实现较快增长分产品看，2023Q1-3公司整体厨柜、整体衣柜、木门、其他配套业务分别实现收入15.71、7.33、1.57、0.19亿元，同比分别-5.54%、+11.29%、+53.38%、+332.33%，木门业务表现亮眼，延续高增。分渠道看，公司经销店、直营店、大宗业务、境外销售额分别为13.27、0.67、8.74、2.00亿元，同比分别+5.44%、-28.87%、-3.72%、+19.47%,境外渠道实现较快增长。门店方面，截至2023Q3，公司共新增347家至4076家门店，其中金牌厨柜、金牌衣柜、金牌木门、整装馆、阳台卫浴、玛尼欧门店分别为1831、1192、666、151、96、140家，较22年年末分别新增39、101、105、60、22、20家，木门和整装馆保持较快拓店速度。 利润端：QQ33盈利能力同环比提升，期间费用管控良好。 盈利能力方面，公司2023Q1-3公司毛利率、净利率分别为28.9%、6.4%，同比+0.4pct、-0.1pct。分产品看，公司整体厨柜、整体衣柜、木门业务的毛利率分别为29.0%、29.4%、4.6%，同比分别+0.5pct、+2.2pct、-1.3pct，占比较大的橱柜衣柜业务毛利率均有所提升。Q3单季度毛利率、净利率分别为29.8%、8.5%，同比+1.9pct、+1.8pct，环比+2.0pct、+3.9pct。期间费用方面，2023Q1-3公司期间费用率为23.2%，同比-0.3pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为12.9%/5.0%/5.6%/-0.2%，同比分别-0.1/+0.0/+0.1/-0.2pct。Q3单季度期间费用率为21.5%，同比+0.3pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为12.1%/4.2%/5.3%/-0.1%，同比分别-0.3/+0.2/+0.9/-0.4pct。 投资建议我们看好公司作为定制家居领先品牌，零售厨柜业务稳步增长，衣柜业务快速发展，木门、智能家居等其他新业务逐渐放量。考虑到外部需求较疲软及大宗业务恢复略慢，我们调整此前盈利预测，预计公司2023-2025年营业收入分别由41.85/49.67/57.73亿元调整至37.19/42.73/48.47亿元；EPS分别由2.16/2.65/3.07元调整至2.02/2.32/2.64元。对应2023年10月31日收盘价26.13元/股，PE分别为13/11/10倍，维持“买入”评级。 风险提示行业需求不及预期；市场竞争加剧；新业务拓展不及预期。

事件： 公司发布 2023年三季报， 2023单 Q3实现营收/归母净利润/扣非净利润 10.41/0.90/0.66亿元，同比变动-1.62%/+24.79%/+20.22%， 2023年前三季度实现营收/归母净利润/扣非净利润 25.47/1.66/1.09亿元，同比增长2.35%/1.04%/13.90%。 木门快速增长，境外增速亮眼： 1） 分产品看，公司 2023单 Q3整体厨柜/整体衣柜/木门实现收入 6.24/3.12/0.68亿元，同比变动-8.51%/+6.12%/+30.71%，厨柜下滑我们认为主要系零售终端的需求仍未恢复和以厨柜为主的大宗业务出现下滑所致。 2） 分渠道看，公司 2023单 Q3经销店/直营店/大宗业务/境外实现收入 5.49/0.30/3.52/0.76亿元，同比变动+3.61%/-1.33%/-16.70%/+64.97%。 大宗业务下滑我们认为系短期工程确认收入节奏影响，境外业务或因海外团队回归正轨而恢复高增长。 毛利率提升，单 Q3归母净利率提升 1.8pct： 公司 2023单 Q3公司毛利率为 29.81%， 同比增加+1.94pct；归母净利率为 8.63%，同比提高 1.83pct。 1）分产品看， 2023单 Q3整体厨柜/整体衣柜/木门毛利率为 29.14%/31.47%/5.56%，同比变动+1.00/+4.76/-0.37pct， 我们认为厨衣毛利率提升或因为原材料成本下降以及衣柜规模效应提升。 2）分渠道看，公司 2023单 Q3经销店/直营店/大宗业务/境外毛利率为 38.59%/51.51%/12.34%/17.90%，同比变动+4.95/-21.00/-2.82/-2.84pct。直营店毛利率下滑主要是部分直营店转为经销店所致。 3）费用方面， 2023单 Q3期间费用率 21.50%（+0.33pct），其中销售/管理/研发/财务费用率 12.11%/4.19%/5.27%/-0.07%，同比变动-0.28/+0.17/+0.88/-0.44pct，各项费用率保持平稳。 强化零售渠道覆盖，渠道持续拓展： 2023单 Q3公司净开店 57家至 4076家，其中橱柜 1831家（-2），衣柜 1192家（+24），木门 666家（+17），整装馆 151家（+22），阳台卫浴 96家（+0），玛尼欧 140家（-4）。 厨柜门店减少我们认为系随着厨衣同商比例持续提升，部分门店调整成融合店。 投资建议： 公司持续加大渠道建设投入， 平台分公司与办事处持续发力， 并重视家装渠道、拎包业务和局改业务的推进， 看好公司多渠道多业务并进，打开成长新空间。 考虑到国内家具消费仍在低位复苏， 我们调整 2023-2025盈利预测，预计公司 2023-2025年归母净利润分别为 3.07/3.59/4.13亿元，同增11.0%/16.7%/15.1%，当前股价对应 PE 为 13/11/10X，维持“推荐”评级。 风险提示： 终端销售不及预期；渠道开拓不及预期；房地产市场波动。

公司发布 2023 年第三季度报告： 2023Q1-3 公司实现营业收入 25.47 亿元（ 同比+2.4%），归母净利润 1.66 亿元（ 同比+1.0%），扣非归母净利润 1.09 亿元（ 同比+13.9%）； 其中 Q3 实现营业收入 10.41 亿元（ 同比-1.6%），归母净利润 0.90亿元（ 同比+24.8%），扣非归母净利润 0.66 亿元（ 同比+20.2%）。 家居消费淡季、公司零售端经营平稳、大宗严控风险影响收入表现；此外公司降本提效成果显现，利润表现优异。平台办事处赋能零售，大宗严控风险，整装预计高增。 1）零售： 2023Q3 收入 5.8亿元（同比+4.1%），毛利率为 39.2%（同比+3.7pct），伴随地产及促家居消费政策相继出台及落地，公司零售端经营稳健；截至 Q3 末，厨柜/衣柜/木门/阳台卫浴 / 玛 尼 欧 门 店 数 分 别 为 1831/1192/666/96/140 家 （ 较 上 年 末+39/+101/+105/+22/+20 家），公司积极推动平台分公司、办事处的招商突破与终端门店赋能，渠道下沉延续。 2）大宗： 2023Q3 收入 3.5 亿元（同比-16.7%），毛利率为 12.3%（同比-2.8pct），公司通过代理运营加大优质央国企拓展力度、严控客户风险，渠道策略较为保守，高基数下同比回落。 3）海外： 2023Q3 收入 0.8亿元（同比+63.5%），毛利率为 17.9%（同比-2.9pct），公司针对北美、澳洲及东南亚采取差异化市场策略，管理团队调整到位，海外收入增长提速。 4）整装：公司深化与头部家装公司合作，同时发力拎包渠道，截至 Q3 末整装门店 151 家（较年初新增 60 家），预计整装延续高增。多品类协同， 占领存量市场先机。 2023Q3 厨柜/衣柜/木门分别实现收入 6.2 亿元/3.1亿元/0.7 亿元（同比-8.5%/+6.1%/+31.9%），毛利率分别为 29.1%/31.5%/5.6% （同比+1.0pct/+4.8pct/-0.3pct）。公司横向推动品类多元化，橱衣木品类协同效应深化；此外积极布局存量市场，通过合作家居维修、家装公司等拓宽局改业务入口，协同经销商建立供应体系，有望持续贡献增量。产品方面，公司自研烤漆产品性能突出、毛利率高，有望驱动客单值提升及收入增长提速。原材料价格回落、降本增效成果显现，盈利能力提升。 2023Q3 公司毛利率为 29.8% （同比+1.9pct），原材料价格较同期回落，公司毛利率提升明显； Q3 销售/管理/研发费用率分别为 12.1%/4.2%/5.3%（同比-0.3pct/+0.2pct/+0.9pct），归母净利率为 8.6%（同比+1.8pct），公司积极推进供应链优化，围绕技术创新发展战略打造数字化研产供销的核心数智力、提升柔性生产水平，降本增效成果显现。现金流回暖，营运能力提升。 2023Q1-3 公司净经营现金流为 2.28 亿元（同比+1.48亿元），营运能力方面，截至 Q3 末公司存货/应收账款/应付账款周转天数分别为76 天/16 天/99 天（分别同比-0.2 天/+3.1 天/-7.4 天），伴随销售回款增加，以及公司进一步优化库存及供应商采购管理，公司现金流回暖、营运能力提升。 盈利预测与投资评级： 公司强化管理赋能与零售变革，渠道、品类仍处扩张期，整装发展提速，我们预计 2023-2025 年归母净利润为 3.0/3.7/4.3 亿元，对应 PE 分别为 13X/11X/9X，维持“买入”评级。 风险提示： 线下消费复苏不及预期、地产超预期下滑、行业竞争加剧

事件：8月29日，金牌厨柜发布2023年半年度业绩报告：2023H1公司实现营业收入15.06亿元/同比+5.28%，归母净利润0.76亿元/同比-17.42%，扣非归母净利润0.43亿元/同比+5.44%；其中2023Q2公司实现营业收入9.32亿元/同比+8.05%，归母净利润0.44亿元/同比-29.86%，扣非归母净利润0.30亿元/同比+9.46%。由于部分政府补贴未能在2023H1确认，导致2023H1在低基数情况下表观增速略显承压。 投资要点：木门表现强势，衣柜稳健增长，厨柜略有承压。公司营业收入增长，主要是衣柜、木门品类销量增长驱动，2023H1，厨柜/衣柜/木门营业收入为9.47/4.21/0.89亿元，同比-3.46%/+15.47%/+76.55%直营渠道收入同比下降。2023H1，公司经销/直营/大宗/境外渠道营业收入分别为7.77/0.37/5.22/1.24亿元，同比变动分别为+6.78%/-41.89%/+7.60%/+2.22%，部分直营店转成经销导致直营收入下滑较大。 业务结构变化，毛利率同比略降。2023H1公司毛利率为28.28%/同比-0.66pct，其中2023Q2毛利率27.77%/同比-0.53pct。2023H1直营渠道毛利率61.11%，直营收入占收入比同比-2.02pct，大宗渠道毛利率13.61%，大宗业务占收比同比+0.91pct，木门产品毛利率3.90%，木门占收入比重同比+2.48pct，高毛利率的直营渠道占比同比下降，低毛利大宗业务与木门产品占主营比例上升，整体毛利率同比略降。 渠道开拓较为顺利，门店数量持续扩张。2023Q2末，橱柜/衣柜/木门/卫阳/整装/玛尼欧（电器）较2023Q1末分别净开21/67/72/5/17/16家，衣柜木门店贡献较大，整装与玛尼欧门店增量可观。 期间费用率有效控制。2023H1年公司期间费用率24.35%/同比-0.75pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为13.37%/5.48%/-0.25%/5.76%，同比分别-0.01/-0.11/-0.09/-0.55pct。 盈利预测和投资评级：公司品类与渠道拓展仍在坚定推进，木门、衣柜表现强势，发展趋势向好。终端需求仍受房地产景气度影响，我们调整公司盈利预测，预计2023-2025年公司营业收入为40.84/47.69/55.32亿元，归母净利润为3.28/3.95/4.77亿元，对应PE估值为13/11/9x。维持“增持”评级。 风险提示：地产恢复不及预期，终端消费力恢复不及预期，行业竞争加剧，品类融合销售不及预期，宏观经济波动。

事件：公司发布2023年半年度报告。报告期内，公司实现营收15.06亿元，同比增长5.28%；归母净利润0.76亿元，同比下降17.42%；扣非净利润0.43亿元，同比增长5.44%；基本每股收益0.5元。其中，公司第二季度单季实现营收9.32亿元，同比增长8.05%；归母净利润0.44亿元，同比下降29.86%；扣非净利润0.3亿元，同比增长9.46%。 毛利率略有下降，费用率有所改善，政府补助确认减少致净利率明显下滑。毛利率方面，报告期内，公司综合毛利率为28.28%，同比下降0.66pct。其中，23Q2单季毛利率为27.77%，同比下降0.53pct，环比下降1.34pct。费用率方面，2023年上半年，公司期间费用率为24.35%，同比下降0.75pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为13.37%/5.48%/5.76%/-0.25%，分别同比下降0.01pct/0.11pct/0.55pct/0.09pct。净利率方面，报告期内，公司净利率为4.94%，同比下降1.37pct；23Q2单季净利率为4.61%，同比下降2.53pct，环比下降0.86pct。公司净利率明显下降，主要是因为去年同期确认0.41亿元政府补助，导致利润基数较高。 持续推进一站式品类融合，衣柜、木门快速增长。公司积极推进横向品类多元化策略，深耕定制品类，加快拓展新兴业务板块，并同头部家居品牌战略合作实现生态产品整合，为客户提供一站式整家体验。报告期内，公司整体厨柜/整体衣柜/木门/其他分别实现营收9.47/4.21/0.89/0.1亿元，同比分别变动-3.46%/+15.47%/+76.55%/+176.37%。 全渠道实现稳健扩张，全面发力家装渠道。经销方面，公司以网格化招商及特约加盟商为核心，推动招商突破与终端门店赋能，报告期内实现7.77亿元，同比增长6.78%。截至报告期末，公司厨柜/衣柜/木门/整装馆/阳台卫浴/玛尼欧分别拥有1,833/1,168/649/129/96/144家门店，分别较一季度末增加21/67/72/17/5/16家。大宗方面，公司抢签优质央国企战略，对已签战略进行深度挖掘，新签战略快速上量，报告期内实现5.22亿元，同比增长7.6%。境外方面，公司针对区域市场差异，确定差异化的业务发展模式和生产交付保障逻辑，报告期内实现1.24亿元，同比增长2.22%。同时，公司积极探索局改、家装渠道，在两个落地方向推行局改合作试点，并持续深化同头部家装公司深度合作。 投资建议：公司持续深化全品类、全渠道战略布局，品类拓展表现亮眼，渠道实力不断增强，未来成长空间广阔，预计公司2023/24/25年能够实现基本每股收益2.18/2.58/3.01元，对应PE为13X/11X/9X，维持“推荐”评级。 风险提示：经济增长不及预期的风险；市场竞争加剧的风险。

事件：金牌厨柜发布半年报，2023年上半年实现营业收入15.06亿元，同比增长5.28%，实现归母净利润0.76亿元，同比下降17.42%，扣非归母净利润0.43亿元，同比增长5.44%。公司单Q2实现营业收入9.32亿元，同比增长8.05%，实现归母净利润0.44亿元，同比下降29.86%，扣非归母净利润0.30亿元，同比增长9.46%。 点评：上半年零售、大宗稳健，品类融合、渠道扩展并进。公司2023年上半年实现营业收入15.06亿元，同比增长5.28%，单Q2实现营业收入9.32亿元，同比增长8.05%。分产品看，上半年公司整体橱柜、整体衣柜、木门、其他分别实现收入9.47亿元、4.21亿元、0.89亿元、0.10亿元，分别同比-3.46%、+15.47%、+76.55%、+176.37%。公司积极推进横向品类多元化策略，为客户提供一站式全屋乃至整家整体解决方案。分渠道看，上半年公司经销、直营、大宗、境外分别实现收入7.77亿元、0.37亿元、5.22亿元、1.24亿元，分别同比+6.78%、-41.89%、+7.60%、+2.22%。上半年，公司经销渠道持续强化零售渠道覆盖，以网格化招商及特约加盟商为核心，推动平台分公司、办事处的招商突破与终端门店赋能，上半年公司厨柜、衣柜、木门门店分别为1833家、1168家、649家，较年初分别增加21家、67家、72家；整装馆、玛尼欧门店分别为129家、144家，较年初分别增加17家、16家。上半年公司亦积极推进局改、家装及海外渠道拓展，更好地满足渠道下沉、海内外双循环的全面营销网络。 二季度政府补助减少、减值计提影响利润，扣非净利稳健，供应链优化经营现金流显著改善。1）毛利率方面，公司上半年实现毛利率28.28%，同比-0.66pct；单Q2实现毛利率27.77%，同比-0.53pct。分渠道看，上半年公司经销、直营、大宗、境外毛利率分别为34.3%、61.1%、13.6%、28.2%，分别同比+0.13pct、-5.62pct、+0.03pct、+4.12pct。2）期间费用方面，公司上半年销售、管理、研发、财务费用率分别为13.4%、5.5%、5.8%、-0.3%，同比变化-0.01pct、-0.11pct、-0.55pct、-0.09pct。 3）净利润方面，公司上半年实现归母净利润0.76亿元，同比下降17.42%，净利率为4.94%，同比-1.36pct，扣非归母净利润0.43亿元，同比增长5.44%。单Q2归母净利润0.44亿元，同比下降29.86%，净利率4.69%，同比-2.53pct，扣非归母净利润0.30亿元，同比增长9.46%。4）运营方面，公司上半年实现经营现金流为2亿元，同比增长371%，主要为公司销售增加带来回款增加，以及公司进一步优化库存及供应商采购管理；投资活动现金流-6.6亿元，主要是成都基地厂房及设备投资建设，以及使用部分闲置资金进行现金管理增加；筹资活动现金流6.2亿元，主要为发行可转债募集资金。 盈利预测与投资评级：公司目前品类和渠道布局日趋完善，多点发力仍有空间。我们预计2023-2025年公司归母净利润分别为3.50亿元、4.20亿元，4.86亿元，同比分别增长26.3%、20.2%、15.6%，目前股价对应2023年、2024年PE分别为12x、10x，维持“买入”评级。 风险因素：市场竞争风险，原材料价格波动风险

事件概述公司发布 2023年半年报，2023年 H1公司实现营收 15.06亿元，同比+5.28%；归母净利润 0.76亿元，同比-17.42%；扣非后归母净利为 0.43亿元，同比+5.44%，主要是因为去年同期政府补助比今年高出约 1536万元。 现金流方面，经营活动产生的现金流量净额为 2.02亿元，比去年同期+371.34%，主要系销售增加带来回款增加，以及公司进一步优化库存及供应商采购管理所致。单季度看，2023年 Q2公司实现营收 9.32亿元，同比+8.05%；实现归母净利润 0.44亿元，同比-29.86%。 分析判断: 收入端：木门业务保持快速增长。 分产品看，2023年 H1公司整体厨柜、整体衣柜、木门、其他配套业务分别实现收入 9.47、4.21、0.89、0.1亿元，同比分别-3.46%、+15.47%、+76.55%、+176.37%，木门业务表现亮眼。公司积极推进横向品类多元化策略，为客户提供一站式全屋乃至整家整体解决方案。公司还通过与头部家居品牌战略合作实现生态产品整合，为用户打造一站式整家体验。 分渠道看，公司经销店、直营店、大宗业务、境外销售额分别为 7.77、0.37、5.22、1.24亿元，同比分别+6.78%、-41.86%、+7.6%、+2.22%。2023年 Q2，公司共新增 198家至 4019家门店，其中金牌厨柜、金牌衣柜、金牌木门、金牌整装门店分别为 1833、1168、649、129家，分别新增 21、67、72、17家。2023年 H1，公司持续加大渠道建设投入，并通过建设核心基础设施能力，为营销网络布局赋能。首先，公司大力推动平台分公司、办事处的建设，推进”云、管、边、端“的渠道架构，加速渠道变革和下沉，在组织架构维度为渠道布局奠定重要基础。其次，公司持续提升自身的基础设施能力，已经搭建了为经销商全面赋能的数字化工具如智能设计（collov）、智慧营销（金店涨）、经销商赋能管理（管够）、从工厂直达终端用户的物流仓储体系（干仓配）、为经销商赋能的安装队伍平台（金功夫）等，在进一步提升经销商粘性的同时，降低招商门槛，提升公司渠道下沉的落地性和执行力。 利润端：H1利润率有所下滑。 盈利能力方面，公司 2023年 H1毛利率同比下滑了 0.66pct 至 28.28%，净利率同比下滑了 1.37pct 至 4.94%。 分产品看，公司整体厨柜、整体衣柜、木门业务的毛利率分别为 28.91%、27.81%、3.9%，同比分别+0.09pct、+0.27pct、-1.66pct。单季度看，2023年 Q2公司毛利率同比下滑了 0.53pct 至 27.77%，环比则下滑了1.34pct。净利率同比下滑了 2.53pct 至 4.61%，环比则下滑了 0.86pct。 费用方面，2023年 H1公司费用率为 24.35%，同比下滑了 0.75pct。其中销售费用率为 13.37%，同比下滑了0.01pct。管理费用率为 5.48%，同比下滑了 0.11pct。财务费用率为-0.25%，同比下滑了 0.09pct，主要是利息费用支出减少所致。而研发费用率同比下滑了 0.55pct 至 5.76%。 投资建议我们看好公司作为定制家居领先品牌，零售厨柜业务稳步增长，衣柜业务快速发展，木门、智能家居等其他新业务逐渐放量。考虑到公司 23年上半年业绩低于预期，我们下调公司的盈利预测，预计公司 2023-2025年营业 收入由 45.46/54.93/64.29亿元下调至 41.85/49.67/57.73亿元；EPS 分别由 2.57/3.24/3.82元下调至2.16/2.65/3.07元。对应 2023年 8月 29日收盘价 28元/股，PE 分别为 16.53/13.46/11.65倍，维持“买入”评级。 风险提示行业需求不及预期；市场竞争加剧；新业务拓展不及预期。

事件：金牌厨柜发布2022年年报及2023年一季报：2022年公司实现营业收入35.53亿元/同比+3.06%，归母净利润2.77亿元/同比-18.03%，扣非归母净利润1.91亿元/同比-27.23%；其中2022Q4实现营业收入10.65亿元/同比-13.33%，归母净利润1.12亿元/同比-37.46%，扣非归母净利润0.95亿元/同比-39.64%。 2023Q1，公司实现营业收入5.75亿元/同比+1.08%；归母净利润3275.46万元/同比+8.18%；扣非归母净利润1302.81万元/同比-2.86%。 投资要点：木门表现强势，衣柜稳健增长，厨柜略有承压。公司营业收入增长，主要是衣柜、木门品类销量增长驱动，2022年，厨柜/衣柜/木门营业收入为23.63/9.61/1.49亿元，同比-4.71%/+20.09%/+77.27%；2023Q1，厨柜/衣柜/木门营业收入分别为3.62/1.59/0.30亿元，同比-5.25%/+4.58%/+79.35%。 大宗、境外渠道收入稳定增长，直营渠道收入同比下降，经销渠道2023Q1同比转正。2022年，公司经销/直营/大宗/境外渠道营业收入分别为18.34/1.27/12.80/2.34亿元，同比变动分别为-2.37%/-34.09%/+11.78%/+43.16%；2023Q1，经销/直营/大宗/境外渠道的营业收入分别为3.02/0.13/1.88/0.48亿元，同比分别+0.28%/-52.55%/+5.30%/+12.00%，部分直营店转成经销导致直营收入下滑较大。 工程业务收入同比增加，新拓业务培育期刚性成本较大，毛利率有所下降。工程衣柜、工程木门业务发展迅速，销售额实现12.80亿元，同比增长11.78%。由于海外、木门、卫阳、宅配等新拓业务尚处培育期，前期费用投入较大，营销渠道端新设的平台分公司和办事处人员增加较多，刚性成本支出较大，2022年公司毛利率为29.46%/同比-1.02pct，其中2022Q4毛利率31.74%/同比-1.08pct。 2023Q1公司毛利率29.11%/同比-0.81pct。 新拓业务及渠道下沉费用投入较大，期间费用率微增。2022年公司期间费用率22.25%/同比+0.87pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为12.14%/4.70%/-0.22%/5.63%，分别+0.38/+0.05/-0.06/+0.50pct。2023Q1公司期间费用率26.61%/同比-0.81pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为14.54%/6.59%/-0.32%/5.81%，同比分别-0.13/-0.13/基本持平/-0.63pct。 渠道开拓较为顺利，为2023年复苏积累弹性。2022年橱柜/衣柜/木门/卫阳/整装/玛尼欧（电器）分别净开72/172/173/56/30/96家，在2022年疫情压力放大情况下，公司净开门店仍高于2021年，衣木门店贡献较大，玛尼欧门店增量可观。2023Q1橱柜/衣柜/木门/卫阳/整装/玛尼欧分别净开20/10/16/21/17/8家，同时公司进行门店位置店态优化以及升级汰换，保持门店数量与质量同步提升。 盈利预测和投资评级：公司深耕渠道运营，木门、衣柜表现强势，发展趋势向好。我们预计2023-2025年公司实现营业收入44.01/52.45/62.13亿元，归母净利润4.06/4.86/5.79亿元，对应估值12/10/9xPE，维持公司“增持”评级。 风险提示：地产恢复不及预期，终端消费力恢复不及预期，行业竞争加剧，品类融合销售不及预期，宏观经济波动。

事件：公司发布2022年报与2023年一季报，2022年实现营收35.53亿，同比+3.06%；归母净利润2.77亿，同比-18.03%，拟每股派发现金红利0.72元（含税）。23Q1公司实现营收5.75亿，同比+1.08%；归母净利润0.33亿，同比+8.18%。 点评：收入短期承压，衣柜、木门高增。分季度看，公司2022Q4/2023Q1分别实现营收同比-13.3%/+1.08%，归母净利润同比-37.46%/+8.18%，在22Q4疫情扰动之下，公司收入承压明显，但23Q1经营环比改善。分品类看，2022年公司厨柜/衣柜/木门/其他品类分别实现营收23.63/9.61/1.49/0.64亿元，分别同比-4.71%/+20.09%/+77.27%/-60.48%。其中厨柜业务受整体家装环境影响承压下滑；衣柜、木门在公司大家居战略推进下实现优异增长表现，预计后续随家装行业需求回补，公司收入端有望恢复高增长。 产品及渠道结构变化致毛利率下降，2023年有望改善。2022年公司毛利率同比-1.02pct至29.46%，我们认为主要在于产品及渠道结构变化所致；销售费用率/管理及研发费用率/财务费用率分别同比+0.38/+0.55/-0.06pct至12.14%/10.33%/-0.22%,综合影响下公司22年净利率同比-2.04pct至7.67%。23Q1公司毛利率29.11%（同比-0.82pct/环比-2.63pct），净利率5.47%（同比+0.43pct/环比-4.96pct）。预计2023年随公司收入端快增长及公司前期费用投放效果显现，公司盈利水平有望拐点向上。 大宗业务稳健增长，门店持续拓展。2022年公司直营/经销/大宗/境外渠道分别实现营收1.27/18.34/12.80/2.34亿元，同比-34.09%/-2.37%/+11.78%/+43.16%，其中部分直营店2022年内转换成经销门店导致直营渠道下滑明显，经销、大宗渠道表现相对稳健。门店数量方面，截至2022年底公司共拥有门店3792家（较22年初净增599家），其中经销门店3706家（较22年初净增607家），直营门店23家（较22年初净减少8家），2023Q1末公司共拥有门店3821家（较23年初净增92家），预计随零售门店拓展及大宗客户优化，公司经营有望较快恢复。 投资建议：2023年业绩弹性可期。公司多品类融合推进，C端渠道稳步扩张&B端大宗渠道注重风险管控助力公司经营质量提升。我们维持公司盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为4.11/5.01/5.75亿元，对应当前市值PE分别为13/10/9X，维持“增持”评级。 风险提示：原料成本大幅波动，房地产市场波动，渠道开拓不及预期。

事件描述公司披露2022年年报和2023年1季报。2022年，公司实现营收35.53亿元，同比增长3.06%，实现归母净利润2.77亿元，同比下降18.03%，实现扣非净利润1.91亿元，同比下降27.23%。23Q1，公司实现营收5.75亿元，同比增长1.08%，实现归母净利润0.33亿元，同比增长8.18%，实现扣非净利润0.13亿元，同比下降2.86%。公司拟向全体股东每股派发现金红利0.72元（含税），派息率40.0%。 事件点评逆势加大费用投入致2022年净利润下滑，23Q1营收恢复正增长。营收端，2022年，公司实现营收35.53亿元，同比增长3.06%，分季度看，22Q1-23Q1营收分别为5.69、8.62、10.58、10.65、5.75亿元，同比增长17.24%、2.42%、18.52%、-13.33%、1.08%。营收增长主要为衣柜、木门品类销量增长带动。净利端，2022年，公司实现归母净利润2.77亿元，同比下降18.03%，分季度看，22Q1-23Q1分别实现归母净利润0.30、0.62、0.72、1.12、0.33亿元，同比增长-31.16%、45.62%、0.86%、-37.46%、8.18%。公司业绩下滑主因公司持续加大海外、木门、卫阳、宅配等新拓业务的人员和资源投入，以及推动营销渠道端的变革；由于海外、木门、卫阳、宅配等新拓业务尚处培育期，前期费用投入较大，营销渠道端新设的平台分公司和办事处人员增加较多，刚性成本支出较大，叠加2022年内外部不利因素影响，营收增速不及预期，导致净利润有所下滑。 衣柜与木门品类营收高速增长、规模效应释放带动盈利能力提升。公司深化品类协同，整合厨柜、衣柜、卫浴、阳台等空间专业解决方案，并严选一些头部家居品牌，为消费者打造高品质的整家定制套餐，赋能经销商引流转化，持续提升客单值。2022年，公司整体厨柜、整体衣柜、木门、其它配套品分别实现营收23.63、9.61、1.49、0.06亿元，同比增长-4.7%、20.1%、77.3%、-60.5%。衣柜收入占比由2021年的23%提升至2022年的27%，木门收入占比由2.4%提升至4.2%，橱柜收入占比由72%下降至67%。 2022年，公司整体厨柜、整体衣柜、木门、其它配套品毛利率分别为29.2%、29.2%、7.2%、43.6%，同比下滑1.1、提升0.3、2.8、33.6pct。23Q1，整体厨柜、整体衣柜、木门、其它配套品分别实现营收3.62、1.59、0.30、0.03亿元，同比增长-5.2%、4.6%、79.4%、257%；毛利率分别为28.3%、27.9%、5.6%、11.2%，同比下滑1.1、1.0、提升0.4、8.5pct。2022全年净开门店599家，大宗业务稳健增长。分渠道看，2022年，1）经销商渠道实现收入18.3亿元，同比下降2.4%，占比52%，毛利率36.0%，同比提升0.7pct。 截至2022年末，公司拥有3706家经销店，包括1769家金牌厨柜店、1091金牌衣柜店、561家金牌木门店、91家整装馆、74家阳台卫浴店、120家玛尼欧电器店，厨/衣/木品类门店较年初净增72、172、173家，整装馆较年初净增56家。2）直营渠道方面，2022年实现收入1.3亿元，同比下降34.1%，占比3.6%，收入下滑主要为公司部分直营店转为经销店所致，截至2022年末，公司拥有23家直销店，较期初净减少8家。3）大宗渠道全年实现收入12.8亿元，同比增长11.8%，收入占比36%，毛利率14.6%，同比提升1.3pct。4）海外业务，2022年实现营收2.34亿元，同比增长43.2%，毛利率19.95%，公司针对不同市场采取差异化策略，北美市场持续推动RTA分销商的拓展，加快工程项目签约落地；澳洲市场以工程分包模式实现了市场的进一步突破；东南亚市场推进海外平台分公司，强化零售渠道、家装渠道和工程渠道布局，其他市场重点推进工程项目签约落地。 2022年毛利率有所承压，增加备货并加大经销商扶持力度致经营活动现金流下滑。 盈利能力方面，2022年公司毛利率同比下滑1.0pct至29.5%，22Q4毛利率为31.7%，同比下滑1.1pct，23Q1毛利率为29.1%，同比下滑0.8pct。费用率方面，2022年公司期间费用率合计提升0.9pct至22.3%，销售/管理/研发/财务费用率分别为12.1%、4.7%、5.6%、-0.2%，同比分别为+0.4/+0.1/+0.5/-0.1pct，综合影响下，2022年公司销售净利率为7.7%，下滑2.0pct，22Q4销售净利率同比下滑4.2pct至10.4%，23Q1销售净利率同比提升0.4pct至5.5%。存货方面，截至2022年末，公司存货为5.28亿元/+12.1%，23Q1末存货为5.14亿元/-4.3%。现金流方面，2022年，公司经营活动现金净流入2.47亿元，同比下降38.75%，主因多品类的发展导致原材料采购品种增加、以及为应对内外部复杂市场环境和原材料上涨等不利因素，公司适当增加了原材料的库存储备，导致采购额有所上升，同时公司加大一些优质零售经销商和工程代理商的授信支持力度。 投资建议2022年，公司继续践行全屋战略，衣柜与木门品类销量实现高增，收入占比进一步提升，大宗渠道全年表现稳健，零售渠道完成门店拓展计划。看好公司继续推进数字化转型升级、持续深化渠道组织变革，通过强化终端管理和服务能力，实现大零售、精装等主力业务板块高质量的持续增长。预计公司2023-2025年每股收益分别为2.31元、2.92元和3.71元，对应公司23、24年PE为15.3、12.1倍，维持“增持-A”建议。 风险提示行业竞争加剧；开店进度不及预期；原材料价格大幅波动风险；年度利润分配方案未实施的风险。