公司 2月 17日晚公告：公司与玛纳斯县玛河农业投资有限公司签署了《温室气体自愿减排项目（林草碳汇资源开发）合同》，后者以其拥有或使用的林地 329万亩，草地 746万亩委托东珠生态分期开发林草碳汇项目，合作期限 31年，其中申报期 1年，开发期 30年，对此，我们点评如下： 投资要点林草碳汇再下大单，CCER 重启后将充分受益林业碳汇是目前最经济的碳吸收途径之一，其成本大概在10-50美元/吨，而其余途径成本均高于 100美元/吨。在“双碳”大背景下，林业碳汇具有良好的发展前景。2021年8月公司设立全资子公司东珠碳汇加码林业碳汇布局，目前已经与上海环境能源交易所、四川省长江造林局、福建宁化县、云南大理白族自治州、临沧市永德县、泸州航空发展集团投资等党政机构合作共同开发相关区域林业资源。此次公司与玛纳斯县玛河农业投资合作，公司林业碳汇业务将拓展至新疆地区（此前合作伙伴有四川、福建、云南等地），1075万亩林草（林地 329万亩，草地 746万亩）将大幅增加公司的林地资源。 2023年 2月 4日，在北京城市副中心建设国家绿色发展示范区——打造国家级绿色交易所启动仪式上，生态环境部部长黄润秋，中国人民银行行长易纲均表示支持北京绿色交易所发展国家核证自愿减排量（CCER）交易，预计 CCER 重启有望加速。东珠生态深耕林业 20余年，开展林业碳汇具备资源、资金、技术等优势，将受益于全国 CCER 市场重启，林业碳汇业务有望为公司未来业绩增长提供新的动能。 生态修复龙头企业，静待业绩拐点出现东珠生态成立于 2001年，于 2017年在上交所主板上市。公司深耕生态湿地修复二十余载，主营业务逐渐扩展至水环境治理、市政景观、国储林、森林公园、矿山修复、乡村振兴建设等板块，拥有集苗木种植、生态景观设计、生态修复与景观工程建设、景观养护为一体的全产业链集成运营能力，已成为是一家集投融资运营、规划设计咨询、林碳开发管理、生态环境治理为一体的综合性强、专业度高的生态修复与治理服务商。凭借在行业内的领先地位，公司近几年业绩稳步增长，营收从 2017年的 12.21亿元增长至 2021年的27.11亿元，CAGR 约为 22.07%，对应的归属净利润也从 2.43 亿元增长到 4.81亿元，CAGR 约为 18.61%。公司 2022年业绩预告显示，2022年实现归属于上市公司股东的净利润预计为 4000- 5500万元，同比下降 88.56% -91.68%，业绩大幅下滑主要是因为疫情影响公司新接订单、在建项目施工以及项目回款等，随着疫情结束，公司业务开展将恢复正常，静待业绩拐点出现。 政策推动生态环保发展，在手订单充足国家高度重视生态文明建设，持续贯彻“绿水青山就是金山银山”的理念，生态环保投资完成额从 2013年的 1416亿元高速增长到 2021年的 8210亿元，CAGR 近 50%。“十四五”国土绿化目标提出：力争到 2025年全国森林覆盖率达到24.1%，森林蓄积量达到 190亿立方米，草原综合植被盖度达到 57%，湿地保护率达到 55%，60%的可治理沙化土地得到治理。《全国湿地保护工程规划(2002-2030年)》中提到：到2030年，中国湿地自然保护区将发展到 713个，国际重要湿地达到 80个，建成 53个国家湿地保护与合理利用示范区。 在国储林方面，林业局规划 2035年建成 2000万公顷国储林，投入规模预计将超 5000亿元，国储林市场规模年均增加260-380亿元。政策推动，生态环境保护行业发展前景较好。顺应行业发展东风，自 2022年以来公司累计公司及子公司新签订项目合同 6项，合计项目金额 21.58亿元，充足的在手订单为公司的业绩增长奠定了基础。 盈利预测我们看好公司在生态修复行业的市场地位以及 CCER 重启后公司林业碳汇业务带来的业绩提升，根据公司的业绩预告，我们下调公司的盈利预测，预测公司 2022-2024年归母净利润分别为 0.51、2.66、3.94亿元，EPS 分别为 0. 12、0.60、0.88元，当前股价对应 PE 分别为 99、19、13倍，CCER 重启后，公司业绩估值均会提升，维持公司“买入”评级。 风险提示宏观经济下行风险、项目拓展不及预期的风险、应收账款大幅增加的风险、林业碳汇竞争加剧的风险、政策推进不及预期的风险、碳交易推广不及预期的风险、CCER 重启不确定性的风险、疫情反复的风险等。

2023 年2 月17 日，东珠生态发布公告：公司与玛纳斯县玛河农业投资有限公司签署了《温室气体自愿减排项目（林草碳汇资源开发）合同》。玛纳斯县玛河农业投资有限公司以本行政区域内拥有所有权或使用权或其他取得合法授权的林地/草地委托公司分期开发林草碳汇项目，合计开发面积林地329 万亩，草地746 万亩。合同期限：申报期为1 年，开发期30 年。 点评公司林地资源面积达近4000 万亩，林草碳汇开发正式合同落地。 从公司所拥有的林地资源面积来看，公司凭借深耕林业20 余年的丰富经验，叠加长期与地方政府保持良好合作关系，林地资源开拓的规模和速度保持市场领先。公司已与地方业主累计签订碳汇战略合作开发框架协议5 个，涉及林地面积约2700 万亩，本次新增正式合同1 个，涉及林地+草地面积共1075 万亩。从公司林业碳汇业务的进展来看，公司已签订的战略合作协议均在有序转化正式合同的过程中（本次正式合同即是由2022 年10 月公司与玛纳斯县签署的合作意向协议转化而来），截至2022年中，初步投入资金已达约3000 万元。此外，公司仍在积极储备林业碳汇项目，林地资源涉及四川省、广西省、福建省、云南省、新疆等区域。 从碳汇开发能力来看，公司依托强大的研究团队，并与中国林科院、北林大、南林大等科研机构及高校紧密合作，具备从前期项目识别到后期文件编制、方案制作再到核证机构审核最后交易的全产业链经营能力，能够完成林业碳汇开发全产业链流程。 中国CCER 市场重启再加速，公司有望直接受益于CCER 重启。 从CCER 重启进展来看，2022 年12 月，生态环境部应对气候变化司司长李高在国际金融论坛全球年会上表示，下一步中国将争取尽早重启CCER 市场。CCER 管理办法也正在抓紧修订，有望加速出台。2023 年2 月，北京绿色交易所（全国温室气体自愿减排交易中心）正式落户北京城市副中心，在启动仪式上，北京绿交所董事长王乃祥表示，CCER全国统一的注册登记系统和交易系统已经开发完成，具备接受主管部门验收的条件，将为建设自愿减排市场提供重要的基础设施保障。从需求端来看，目前仅电力行业强制纳入碳交易市场，根据生态环境部，该行业年度覆盖二氧化碳排放量约为45 亿吨，对应CCER 需求量2.25 亿吨。 未来将循序渐进纳入石化、钢铁等8 大行业，配额总量或将达到70~80亿吨，届时CCER 需求量将达3.5~4 亿吨。根据复旦大学可持续发展研究中心，CCER 价格区间从2022 年初的35 元/吨左右上涨至年末的60元/吨左右。按60 元/吨计算，我国CCER 每年市场规模将超200 亿元。 从供给端来看，第一履约周期累计使用CCER 约3273 万吨用于配额清缴抵消。截至2022 年底，中国存量CCER 仅约1000 万吨，存量额度吃紧。公司本次签订329 万亩林地+746 万亩草地碳汇开发合同，按照林地/草地每亩每年平均碳汇量分别为1 吨/0.2 吨，测算得该业务有望创造总营收2.87 亿元/年。 生态修复及市政景观主业持续发展，子业务板块多点开花、全面发力。从公司主业情况来看，2022 年全年公司及子公司新中标项目2 项（生态修复类项目1 项+市政景观类项目1 项），合计金额6.01 亿元；同期 公司及子公司新签订项目合同6 项（生态修复类合同2 项+市政景观类合同4 项），合计金额21.59 亿元。从政策层面来看，中共中央、国务院印发的《质量强国建设纲要》中提出：树立质量发展绿色导向，建立实施国土空间生态修复标准体系。在双碳背景下，公司主业有望充分受益于日益提升的生态环境保护需求、新农村振兴、新型城镇化建设需求以及新兴基建市场的加速启动。从公司未来发展目标来看，公司于2023年2 月举行了“2023 年工作部署大会以及年度考核目标签约”系列会议，提出了2023 年工作规划：将革新公司管理模式，调整考核责任形式，将业务发展推向多元化方向，全面发力碳汇、陵园、新能源建设等子版块业务。 投资建议考虑到公司传统业务稳健增长以及在林碳业务加速布局，我们给予公司2022/23/24 年EPS 的预测分别为0.11/1.09/1.45 元，基于2 月17 日收盘价11.39 元，对应的PE 分别为100/10/8X，维持“强烈推荐”评级。 风险提示订单业绩不及预期；政策落地不及预期；碳交易推广不及预期等。

事件2022年8月30日，公司发布2022年半年度报告：1）2022年H1公司实现营收9.67亿元，同比-24.27%；实现归母净利润1.78亿元，同比-35.78%。单季度来看，2022年Q2实现营收5.37亿元，同比-28.69%，环比+24.92%；实现归母净利润0.96亿元，同比-45.75%，环比+17.71%。 2）2022年上半年，公司及子公司累计新中标项目2项（生态修复类业务1项+市政景观类项目1项），合计中标金额为6.01亿元，同比-50.67%；同期，公司及子公司累计新签订项目合同6项（生态修复类合同2项+市政景观类项目4项），合计项目金额为21.59亿元，同比+85.39%。 点评2022年H1营收、业绩受疫情影响下降，2022年Q2营收、业绩环比提升。1、2022年H1，公司营收为9.67亿元，同比-24.27%，主要原因系受疫情反复影响，公司与项目发包方、政府方的谈判进度、施工进度等均受到了负面影响；同期，公司归母净利润为1.78亿元，同比-35.78%，业绩下降幅度大于营收下降幅度，主要原因系银行贷款利息增加导致财务费用同比大幅+613.75%。2、单季度来看，2022年Q2，公司营收/归母净利润分别为5.37/0.96亿元，分别同比-28.69%/-45.75%，分别环比+24.92%/+17.71%，公司二季度营收、业绩同比均出现下降，主要原因系疫情扰动影响业务谈判和工程进度。展望未来，我们认为随着疫情影响边际的减弱，在双碳背景下，生态环境保护需求提升，叠加新农村振兴及新兴基建市场加速推进，公司生态修复和市政景观两大传统业务主线将齐头前进。 盈利能力受疫情影响同比下降，资产负债表端表现优异。1、从盈利能力来看，2022年H1，公司实现毛利率29.61%，同比-1.67pct，主要系受疫情影响，相关成本增加所致。从期间费用来看，2022年H1公司期间费用率为8.06%，同比+2.70pct，其中，管理/研发/财务费用率分别为3.99%/3.15%/0.93%，分别同比+0.90pct/+0.74pct/+1.06pct，财务费用率大幅提升主要系银行贷款利息增加所致。在毛利率及期间费用率的双重影响下，公司实现净利率18.32%，同比-3.54pct。总体来看，公司盈利能力受疫情影响同比下降。2、从资产负债表端来看，1）2022年H1，公司资产负债率为59.89%，在同业内仍处于较低水平，且负债项目主要系应付类项目构成，显示公司在产业链上处于较强地位；2）大股东无股权质押。3、从现金流量表端来看，1）2022年H1，公司经营性活动产生的现金流量净额为-2.49亿元，同比+8.80%，主要得益于公司采取多种措施加大工程款的回笼；2）公司收现比和付现比分别为75.98%/90.05%，分别同比+42.24pct/+23.46pct，现金收回能力同比加强。 生态修复及市政景观基础设施建设主业发展稳健，2022年H1新中标及新签定合同金额合计27.60亿元，同比增长15.83%。从新增订单情况来看，1、2022年H1，公司及子公司新中标项目2项（生态修复类业务1项+市政景观类项目1项），合计中标金额为6.01亿元，同比-50.67%，主要原因系多地疫情爆发导致公司业务拓展与项目谈判进度受负面影响；同期，公司及子公司累计新签订项目合同6项（生态修复类合同2项+市政景观类项目4项），合计项目金额为21.59亿元，同比+85.39%，新签定项目金额保持高增长，为公司未来业绩增长提供保障。2、单季度来看，2022年Q2，公司及子公司未有新中标项目；公司及子公司新签 定项目合同2项（市政景观类项目2项），合计项目金额为3.48亿元，同比-49.33%，二季度公司新增订单金额同比下降，主要原因系多地疫情爆发导致公司业务拓展与项目谈判进度受负面影响。 林业资源迅猛扩张，碳汇业务将受益落地进展与CCER 重启。公司凭借市场、团队、资金和合作优势，快速及深入布局林碳业务，于去年10月成为中证上海环交所碳中和指数100家成分股里唯一入选的林业企业。从公司林业资源拓展来看，公司林业资源拓展迅速，已与地方业主累计签订碳汇战略合作开发框架协议5个，涉及林地面积约2700万亩，同时正在持续拓展云南省、广西省、四川省、福建省等相关区域内的业务。从碳汇开发能力来看，公司依托自身强大的研究团队，并与中国林科院、北林大、南林大等科研机构及高校紧密合作，具备从前期项目识别到后期的文件编制、方案制作再到核证机构审核最后交易的全产业链经营能力，能够完成林业碳汇开发全产业链流程。从林碳业务进展来看，公司已签订的战略合作协议，均在有序转化正式合同的过程中，初步投入资金达约3000万元。目前已完成林调、勘察、森林经营方案研讨等部分前期工作，部分项目正在着手林木生物物质碳储量的监测、PDD 文件的编制以及方案的制作。从政策层面来看，上海环交所和北京绿色交易所均公开发声CCER 有望今年重启，公司碳汇业务将受益于CCER 重启。 从碳价上涨趋势来看，随着我国统一碳市场的不断建设完善，供给端逐渐释放CCER 开发、需求端扩容与机构投资者不断纳入碳金融投资市场，碳价有望持续上涨，潜力较大。 投资建议考虑到公司传统业务稳健增长以及在林碳业务加速布局，我们给予公司2022/2023/2024年EPS 的预测分别为1.37/1.99/2.55元/股，基于8月31日收盘价12.24元，对应的PE 分别为9/6/5X，维持“强烈推荐”评级。 风险提示订单业绩不及预期；政策落地不及预期；碳交易推广不及预期等。

根据东珠生态《关于2021年度暨2022年第一季度业绩暨现金分红说明会召开情况的公告》，我们认为：1、从公司所拥有的林地资源面积与碳汇开发能力来看：公司凭借深耕林业20余年的丰富经验，叠加长期与地方政府保持良好合作关系，林地资源开拓的规模和速度均处于市场领先地位。公司已与地方业主累计签订碳汇战略合作开发框架协议5个,涉及林地面积约2700万亩，同时正在持续拓展云南省、广西省、四川省、福建省等相关区域内的业务；林业碳汇的开发主要在于项目识别，对国内政策的把握，上下游资源的整合，以及各类方法学研究。公司依托自身拥有的强大的研究团队，并与中国林科院、北林大、南林大等科研机构及高校紧密合作，具备从前期项目识别到后期的文件编制、方案制作再到核证机构审核最后交易的全产业链经营能力，能够完成林业碳汇开发全产业链流程。 2、从林业碳汇业务的进展来看：公司已经组建碳汇运营部门，并设立了北京、上海、无锡本部三大中心，布局了上海、福建、云南、广西、四川等分子公司，例如与四川成林建川科技集团有限公司成立的国林东珠（上海）科技有限公司等合资子公司，该类公司能够很好地促进林业碳汇业务的拓展与落地。公司投入相关业务人员近百人，从人员数量来看，截至2021年年报，公司共计400余名员工，林碳业务相关人员占比员工总数达25%，大量的人力投入为公司林碳业务提供了充足的执行力；公司已签订的战略合作协议，均在有序转化正式合同的过程中，初步投入资金达约3000万元。目前已完成林调、勘察、森林经营方案研讨等部分前期工作，部分项目正在着手林木生物物质碳储量的监测、PDD文件的编制以及方案的制作。我们判断林业碳汇开发的正式合同有望迅速落地。 3、从公司对未来传统主业与第二主业的发展所需资金来看：截止到2022年4月底，公司基建项目新中标与新签合同两项金额合计同比大增270.3%，在手未完工订单达60～70亿元；同时考虑到第二主业林业碳汇处于高速拓展的进程中，公司预计2022年度向银行申请不超过40亿元的计划授信额度，用于不断新增的项目投标与建设以及林业碳汇业务的拓展。公司充裕的在手资金与丰富的业务储备为长期发展奠定良好基础。 4、根据5月27日的《每日经济新闻》，国家应对气候变化战略研究和国际合作中心总经济师张昕统计：2021年年末约6000万吨CCER存量中的3400万吨已在全国碳市场第一个履约周期被用于配额清缴履约抵消，主要用于电力行业履约清缴。这些用于抵消的CCER不但为重点排放单位降低了配额清缴履约经济负担，也为温室气体自愿减排项目业主直接带来经济激励约20亿元。我们判断，随着2022年下半年全国碳市场第二个履约周期的到来，CCER存量额度或将吃紧。此外，《关于促进新时代新能源高质量发展实施方案》表明“双碳”目标仍需如期实现，2022年CCER机制有望重启。 投资建议考虑到公司传统业务稳健增长以及在林碳业务加速布局，我们给予公司2022/23/24年EPS的预测分别为1.38/2.00/2.56元，基于6月6日收盘价11.2元，对应的PE分别为8/6/4X，维持“强烈推荐”评级。风险提示订单业绩不及预期；政策落地不及预期；碳交易推广不及预期等。

跟踪点评根据东珠生态《关于2021年度暨2022年第一季度业绩暨现金分红说明会召开情况的公告》，我们认为：1、从公司所拥有的林地资源面积与碳汇开发能力来看：公司凭借深耕林业20余年的丰富经验，叠加长期与地方政府保持良好合作关系，林地资源开拓的规模和速度均处于市场领先地位。公司已与地方业主累计签订碳汇战略合作开发框架协议5个,涉及林地面积约2700万亩，同时正在持续拓展云南省、广西省、四川省、福建省等相关区域内的业务；林业碳汇的开发主要在于项目识别，对国内政策的把握，上下游资源的整合，以及各类方法学研究。公司依托自身拥有的强大的研究团队，并与中国林科院、北林大、南林大等科研机构及高校紧密合作，具备从前期项目识别到后期的文件编制、方案制作再到核证机构审核最后交易的全产业链经营能力，能够完成林业碳汇开发全产业链流程。 2、从林业碳汇业务的进展来看：公司已经组建碳汇运营部门，并设立了北京、上海、无锡本部三大中心，布局了上海、福建、云南、广西、四川等分子公司，例如与四川成林建川科技集团有限公司成立的国林东珠（上海）科技有限公司等合资子公司，该类公司能够很好地促进林业碳汇业务的拓展与落地。公司投入相关业务人员近百人，从人员数量来看，截至2021年年报，公司共计400余名员工，林碳业务相关人员占比员工总数达25%，大量的人力投入为公司林碳业务提供了充足的执行力；公司已签订的战略合作协议，均在有序转化正式合同的过程中，初步投入资金达约3000万元。目前已完成林调、勘察、森林经营方案研讨等部分前期工作，部分项目正在着手林木生物物质碳储量的监测、PDD文件的编制以及方案的制作。我们判断林业碳汇开发的正式合同有望迅速落地。 3、从公司对未来传统主业与第二主业的发展所需资金来看：截止到2022年4月底，公司基建项目新中标与新签合同两项金额合计同比大增270.3%，在手未完工订单达60～70亿元；同时考虑到第二主业林业碳汇处于高速拓展的进程中，公司预计2022年度向银行申请不超过40亿元的计划授信额度，用于不断新增的项目投标与建设以及林业碳汇业务的拓展。公司充裕的在手资金与丰富的业务储备为长期发展奠定良好基础。 4、根据5月27日的《每日经济新闻》，国家应对气候变化战略研究和国际合作中心总经济师张昕统计：2021年年末约6000万吨CCER存量中的3400万吨已在全国碳市场第一个履约周期被用于配额清缴履约抵消，主要用于电力行业履约清缴。这些用于抵消的CCER 不但为重点排放单位降低了配额清缴履约经济负担，也为温室气体自愿减排项目业主直接带来经济激励约20亿元。我们判断，随着2022年下半年全国碳市场第二个履约周期的到来，CCER 存量额度或将吃紧。此外，《关于促进新时代新能源高质量发展实施方案》表明“双碳”目标仍需如期实现，2022年CCER 机制有望重启。 投资建议考虑到公司传统业务稳健增长以及在林碳业务加速布局，我们给予公司2022/23/24年EPS 的预测分别为1.38/2.00/2.56元，基于6月6日收盘价11.2元，对应的PE 分别为8/6/4X，维持“强烈推荐”评级。 风险提示订单业绩不及预期；政策落地不及预期；碳交易推广不及预期等。

事件1）2022年4月28日，东珠生态发布2021年度报告&2022年一季度报告，2021年公司实现营收27.11亿元，同比+15.95%；2021年实现归母净利润4.81亿元，同比+26.40%。单季度来看，2021年Q4实现营收9.20亿元，环比+79.18%，同比+57.54%；实现归母净利润1.21亿元，环比+45.85%，同比+280.86%。2022年Q1实现营收4.30亿元，同比-17.91%；实现归母净利润0.82亿元，同比-18.07%。2）2022年至今，公司及子公司累计新中标项目2项（生态修复类业务1项+市政景观类业务1项），合计中标金额为6.01亿元，同比+244.44%；同期，公司及子公司累计新签订合同4项（生态修复类业务2项+市政景观类业务2项），合计项目金额为18.10亿元，同比+279.72%。 点评2021年公司营收、业绩均实现稳健增长，业绩增长超出市场预期，主要原因系在双碳背景下，生态环境保护需求提升，叠加新农村振兴及新兴基建市场加速推进，公司生态修复和市政景观两大传统业务主线齐头前进。2022年Q1营收与业绩同比小幅减少，判断原因系短期略受疫情影响，但影响不大。我们认为公司在手订单相当充足，22年仍处于员工持股计划执行期内，公司实现预期业绩稳健增长并保障持股计划解锁条件难度不大。公司新中标与新签订合同两项金额合计增速同比大增270.27%，其中新中标及新签订合同金额分别同比+244.44%/+279.72%，反映在我国当前经济形势下，基础设施建设项目投资正处于蓬勃发展的趋势中，公司营收与业绩增长将获得有效保障。 盈利能力实现同比强化，资产负债表端表现优异。1、从盈利能力来看，2021年公司实现毛利率29.69%，同比+0.73pct，其中，生态修复/市政景观毛利率分别为29.96%/29.93%，分别同比+1.43pct/+1.56pct。公司费用管控良好，2021年管理/研发/财务费用率分别为3.42%/3.14%/-3.12%，期间费用率为3.43%，同比-2.76pct，主要原因系报告期内确认部分保证金利息及已审计投融资项目确认建设期利息和投资回报致使公司财务费用大幅减小。在毛利率提升及期间费用率下降的双轮驱动下，公司实现净利率17.73%，同比+0.94pct。同时公司ROE达到14.10%，同比+1.70pct。总体来看，公司盈利能力实现同比强化。2、从资产负债表端来看，1）2021年资产负债率提升至60.02%，在同业内仍处于较低水平，且负债项目主要系应付类项目构成，显示公司在产业链上处于较强地位；2）截至2021年H1，公司无有息负债，截至2021年底，公司有息负债率为5.14%，主要系杭州G20峰会沿江干道项目数量增加并要求加速竣工所致，公司有息负债率在同业仍处于最低水平之列；3）大股东无股权质押。 生态修复及市政景观基础设施建设主业蓬勃发展，公司合计在手未完工订单约60-70亿元，2022年至今新中标及新签订合同两项金额合计增速同比大增270.27%。从在手订单情况来看，截至2022年Q1，公司合计在手未完工订单约60-70亿元。从新增订单情况来看，2022年至今，公司及子公司累计新中标项目2项（生态修复类业务1项+市政景观类业务1项），合计中标金额为6.01亿元，同比+244.44%；同期，公司及子公司累计新签订合同4项（生态修复类业务2项+市政景观类业务2项），合计项目金额为18.10亿元，同比+279.72%。2022开年以来，公司新中标及新签订合同金额同比均实现迅猛增长，加速推动公司未来业绩持续增长。此外，2021年，公司及子公司累计新中标项目16项，合计中标金额为28.84亿元，同比+48.66%。2021年，公司及子公司累计新签订项目合同16项，合计项目金额为23.55亿元，同比+24.87%。 林业资源迅猛扩张，碳汇业务将受益落地进展与CCER重启。公司凭借市场、团队、资金和合作优势，快速及深入布局林碳业务，于去年10月成为中证上海环交所碳中和指数100家成分股里唯一入选的林业企业。从公司林业资源拓展进程来看，公司林业资源拓展迅速，于去年11月与四川省长江造林局签署远超500万亩森林资源碳汇开发合作协议；于去年12月与宁化县人民政府签署战略合作框架协议（林地面积约279万亩）；于今年1月与永德县人民政府签署战略合作协议（林地面积约330万亩）、与永平县人民政府签署项目投资框架协议（林地面积约303万亩）；于今年2月与泸州航空发展集团有限公司签署项目投资框架协议（林地面积约920万亩）。公司林业碳汇开发项目有望陆续生根落地。 从政策层面来看，上海环交所和北京绿色交易所均公开发声CCER有望今年重启，公司碳汇业务将受益于CCER重启。从碳价上涨趋势来看，随着我国统一碳市场的不断建设完善，供给端逐渐释放CCER开发、需求端扩容与机构投资者不断纳入碳金融投资市场，碳价有望持续上涨，潜力较大。 投资建议考虑到公司传统业务稳健增长以及在林碳业务加速布局，我们给予公司2022/23/24年EPS的预测分别为1.38/2.00/2.56元，基于4月28日收盘价9.57元，对应的PE分别为7/5/4X，维持“强烈推荐”评级。 风险提示订单业绩不及预期；政策落地不及预期；碳交易推广不及预期等。

事件2022年3月15日，东珠生态发布2021年度业绩预告，预计2021年实现营收约27.50亿元，同比约+17.62%；预计2021年实现归母净利润4.56亿元至4.75亿元，同比+20%至+25%，预计将达到第一期员工持股计划第一个解锁期标准。单季度来看，预计2021年Q4实现营收9.60亿元，环比+86.77%，同比+64.38%；实现归母净利润0.96至1.15亿元，环比+15.66%至+38.55%，同比+200.00%至+259.38%。 点评2021年公司营收、、业绩均实现稳健增长，主要原因系在双碳背景下，生态环境保护需求提升，叠加新农村振兴及新兴基建市场加速推进，公司生态修复和市政景观两大传统业务主线齐头前进。 生态修复及市政景观主业蓬勃发展，全年中标及签订合同金额分别同比+48.66%/+24.87%。2021年，公司及子公司累计新中标项目16项（园林绿化生态工程施工业务13项+规划设计业务3项），合计中标金额为28.84亿元，同比+48.66%。2021年，公司及子公司累计新签订项目合同16项（园林绿化生态工程施工业务14项+规划设计业务2项），合计项目金额为23.55亿元，同比+24.87%。单季度来看，2021年Q4公司及子公司新中标项目5项，合计中标金额为13.95亿元，同比+151.71%；新签订项目合同6项，合计项目金额为人民币9.52亿元，同比+13.15%。 林业资源迅猛扩张，与碳汇业务将受益落地进展与CCER重启。公司凭借市场、团队、资金和合作优势，快速及深入布局林碳业务，于去年10月成为中证上海环交所碳中和指数100家成分股里唯一入选的林业企业。从公司林业资源拓展进程来看，公司林业资源拓展迅速，于去年11月与四川省长江造林局签署远超500万亩森林资源碳汇开发合作协议；于去年12月与宁化县人民政府签署战略合作框架协议（林地面积约279万亩）；于今年1月与永德县人民政府签署战略合作协议（林地面积约330万亩）、与永平县人民政府签署项目投资框架协议（林地面积约303万亩）；于今年2月与泸州航空发展集团有限公司签署项目投资框架协议（林地面积约920万亩）。公司林碳业务有望陆续落地。从政策层面来看，上海环交所和北京环交所均公开发声CCER有望今年重启，公司碳汇业务将受益于CCER重启。 投资建议考虑到公司传统业务稳健增长以及在林碳业务加速布局，我们给予公司2021/22/23年EPS的预测分别为1.05/1.31/1.95元，对应的PE分别为10/8/5X，维持“强烈推荐”评级。 风险提示订单业绩不及预期；政策落地不及预期；碳交易推广不及预期等。

园林行业利润龙头，稳健成长动力充足。近年来园林行业持续洗牌，竞争格局已发生较大变化，公司持续保持稳健经营态势，今年Q1-3业绩体量继续领跑同业，同时公司毛利率、净利率较高，费用率管控能力突出，整体盈利能力较强。截至2021Q3末，公司资产负债率仅57%，在上市园林公司中处较低水平，有息负债率仅3%，处于极低水平，财务质量持续稳健。订单方面，今年Q1-3公司累计新签16亿元，同增21%，较去年有所回暖，当前公司在手订单较为充裕，且通过与央企国企联合不断获得优质订单，促公司持续稳步成长。 生态园林政策环境优良，林业碳汇蓝海市场空间广阔。我国长期以来积极应对全球气候变化，今年围绕绿色低碳发展目标，在生态园林领域持续出台系列发展促进政策。其中林业碳汇可有效解决CO2上升，去除CO2的成本约10-50美元/吨，而工业化碳捕集与封存（CCS）技术成本约为其2-3倍，林业碳汇经济性突显。碳汇产生的CCER（国家核证自愿减排量）可用于碳排放量抵扣，虽然自2017年发改委暂停了CCER备案申请，但随着今年7月全国碳排放权交易市场开启，市场对于CCER审批重启预期有所升温。我们测算林业碳汇2030年市场规模有望达700亿元，当前尚处蓝海，考虑到目前国内CCER交易价格仅约欧盟的1/10，未来碳汇资产价值有望凸显，驱动林业碳汇开发能力突出、资源储备丰富的相关企业价值重估。 公司林业碳汇开发优势突出：1）渠道资源，长期专注林业，与地方政府保持良好合作关系，有利于拓展符合CCER碳汇开发标准的森林资源，项目承揽能力较强；2）专业能力，当前公司已组建东珠碳汇子公司专门从事林业碳汇开发，拥有较强的专业团队；3）资金实力，良好的财务状况保障林业碳汇资金需求；4）合作伙伴，与较多权威机构保持良好合作，保障后续碳汇开发和申报的规范和顺利。未来如若林业碳汇市场发展提速，公司有望打造新增长点。 如若国内林业碳汇市场开启，有望打造全新增长点。今年以来公司先后与上海环境能源交易所签订战略合作协议、增加“碳减排、碳转化、碳捕捉、碳封存技术研发”经营范围、与四川长江造林局签署战略合作协议试点林业碳汇项目，持续取得积极进展，公司公告后续还将在云南省、广西省、福建省等其他森林资源丰富的省份积极开拓林业碳汇项目，持续布局林业碳汇资源。未来如若国内林业碳汇市场发展提速，公司有望打造新增长点。 投资建议：我们预测2021-2023年公司归母净利润分别为4.6/5.3/6.3亿元，同增20%/16%/18%（2020-2023年CAGR为18%），EPS分别为1.03/1.19/1.41元，当前股价对应PE为13/12/10倍，考虑到公司积极布局林业碳汇成长潜力突出，维持“买入”评级。 风险提示：行业政策风险、新业务开拓不及预期风险、应收账款风险、信用环境收紧风险等。

核心观点园林生态行业领航者，全力转型林业碳汇。公司前身为无锡市东珠绿化有限公司，成立于2001年，并于2017年9月在上海证券交易所主板上市。第一大股东为席惠明，持股比例为38.04%，公司实际控制人为席惠明夫妇。公司主营业务涵盖生态湿地修复和市政道路景观，拥有集苗木种植、生态景观设计、生态修复与景观工程建设、景观养护为一体的全产业链集成运营能力。此外，公司响应国家“双碳目标”的号召，积极布局碳交易业务，与上海环境能源交易所及绿技行签订战略合作协议，并成立东珠碳汇（上海）生态科技有限公司，林业碳汇未来或成新的业绩增长点。公司也是中证上海环交所碳中和指数（SEEE 碳中和931755）唯一入选的林业企业。 凭借领先的生态修复技术与园林生态领域全产业链布局，有望充分享受生态环保相关政策红利。在双碳背景下，生态环保建设作为重要的负排放途径，重要性日益凸显。国家始终高度重视生态环保建设，在政策持续加码地推动下，我国生态环保投资屡创新高，投资增速位居基建细分领域之首。生态环保投资完成额从2013年的1416亿元高速增长到2019年的7388亿元，CAGR 达32%。生态修复行业尚处于起步阶段，未来成长空间广阔。公司有望凭借全产业链布局，充分享受政策红利。 依托丰富的林业资源与技术优势，有望成为林业碳汇行业龙头。林业碳汇是最经济的负排放途径，去除二氧化碳的成本大概在10-50美元/吨，其余途径成本均高于100美元/吨。此外《“十四五”林业草原保护发展规划纲要》中明确到2025年，森林覆盖率达24.1%，森林蓄积量达190亿m3，叠加我国森林覆盖率远不及全球平均水平，林业碳汇具有生态优势。该行业目前处于起步阶段，随着CCER 重启，行业未来发展可期。我们预计到2025年，我国林业碳汇市场规模或达532.5亿。公司依托在全国林业系统的优势资源与在苗木领域的精深知识，在开拓碳汇交易领域具备雄厚资源与精准导向优势，有望成为林业碳汇行业龙头。 投资建议考虑到公司传统业务稳健增长以及在碳汇交易业务的全面布局，我们给予公司2021/22/23年EPS 的预测分别为1.07/1.17/1.29元，对应的PE 分别为12/11/10X，首次覆盖给予“强烈推荐”评级。 风险提示订单业绩不及预期；政策落地不及预期；碳交易推广不及预期；林业碳汇可逆性等。

事件： 公司4月27日发布2021年一季报。报告期内，公司实现营业收入5.24亿元，同比增加26.76%；实现归母净利润1.00亿元，同比增长26.05%。 点评：走出疫情影响，Q1业绩稳健增长。2021年Q1，公司的营收和归母净利润均实现25%以上的增长。主要原因是公司持续聚焦生态修复业务，优化业务结构，积极开拓市场，项目完成度良好。推行股权激励计划，彰显公司发展信心。2021年4月，公司审议通过了《2021年第一期员工持股计划（草案）》，股份总数为162.44万股。锁定期为12个月，锁定期满后依据上一年度公司业绩目标及个人绩效考核结果分三期解锁，每期解锁比例分别为50%、30%、20%。其中公司的业绩目标为以2020年归母净利润为基数，2021-2023年归母净利润增长率不低于22%/38%/58.7%。该计划有利于公司建立和完善利益共享机制，健全激励约束机制，提高公司员工的凝聚力和公司竞争力，也彰显了公司对未来发展的信心。 注重风险控制，现金流状况改善。公司积极完善企业风险控制机制，采取多种措施加大工程款的回笼，增强现金周转能力。公司2020年经营活动现金流量净额，由2019年的-0.78亿元转正为0.23亿元。现金流压力有所缓解。2021Q1经营活动现金流量净额为-1.37亿元，较去年同期的-1.45亿元，流出有所收窄。公司注重现金流状况，为业绩的稳步健康增长保驾护航。 新签合同充裕，保障未来业绩。2021年第一季度，公司及子公司新中标项目2项，合计金额1.74亿元；新签订项目合同4项，合计项目金额为4.77亿元，同比增长72.40%。新签订项目合同中，园林绿化生态工程施工业务合同4项。充足的项目合同，为公司未来的业绩奠定基础。 给予公司“买入”评级。结合公司2020年报，考虑到公司归母净利润增速不及预期，且资产减值损失较大，因此下调盈利预测和目标价。预计公司2021-2023年EPS分别为1.44/1.72/2.04元。 风险提示：订单回款不及预期，业绩预测和估值判断不达预期的风险。

业绩总结：2020年实现营业收入23.4亿元，同比增长15.9%，实现归属股东净利润3.8亿元，同比增长5.2%，EPS1.19元。 业绩稳健，下半年订单好转：公司2020年营业收入同比增长15.9%；归母净利润同比增长5.2%。全年来看，公司Q1、Q2、Q3、Q4收入同比增长-4.0%、33.0%、60.9%、-9.8%，Q1下滑主要是受到疫情影响，Q4下滑主要是公司将精力集中应收款催缴、加大工程款回笼；实现归母净利润3.8亿元，同比提升5.2%。公司自三月份经营回归正轨后，2019年承接的大量大型项目落地施工并实现收入，经济效益逐渐释放，业绩重回高增速。随着各地招标工作陆续恢复，公司下半年新签订单情况较上半年大幅好转，报告期内，公司及子公司累计新签订单16项合计18.9亿元，其中Q4新签订单8.4亿元。 毛利率上升、净利率下滑：公司2020年毛利率为29.0%，同比增长0.2个百分点，毛利率提升主要是因为公司市政景观业务盈利能力提升所致。净利率16.3%，同比下降1.6个百分点，当期计提合同资产减值0.5亿元。期间费用率为3.0%，同比下降0.5个百分点，主要是管理费用受疫情影响同比减少。 现金流良好，发布员工持股计划：公司年报披露在手货币资金9.4亿元，资金充裕，资产负债率55.4%，继续维持在行业内较低水平。期内公司加大工程款的回笼力度，经营性活动产生的现金流量净额为0.2亿元，三年内首次回正。公司回购0.3亿用于实施2021年第一期员工持股计划，有助于充分调动员工的积极性、建立长效激励机制，从而进一步提升公司竞争力。 行业持续景气，公司前景可期。随着国家“碳达峰、碳中和”的战略部署，生态领域投资持续保持高景气，“十四五”国土绿化目标基本确定，到2025年力争全国森林覆盖率达24.1%，森林蓄积量达190亿立方米，草原综合植被盖度达57%，湿地保护率达55%，沙化土地治理率达60%。公司继续加强布局水生态治理、矿山修复以及森林公园项目，逐步实现生态修复大行业的全面覆盖，随着全国性战略布局进一步完善，公司前景可期。 盈利预测与投资建议。预计2021-2023年EPS为1.58、2.01、2.46元，对应PE为11、8、7倍，考虑到公司今后业绩高速增长，维持“买入”评级。 风险提示：工程进度、工程回款不及预期的风险，业务拓展不及预期的风险。

疫情影响逐渐消退，2020H2新中标和签订项目金额增长明显。公司 2020年全年累计新中标项目 16项，合计金额 19.40亿元。其中 2020H2新中标项目金额为 11.94亿元，较上半年增长 60%，同比增长 9%；全年累计新签订项目合同 16项，合计金额 18.86亿元，其中 2020H2新签订项目金额为 10.70亿元，较上半年增长 31%，同比增长 25%，随着经济逐步恢复，公司业绩持续向好。 业务结构不断优化，积极推动全国性布局。公司充分发挥生态湿地修复领域的先发优势，继续聚焦主业，同时，积极拓展矿山治理、土壤修复业务，力图逐步实现生态修复大行业的全覆盖。2020年，公司在长三角地区、粤港澳大湾区、环渤海地区等区域成立十余家分支机构。2020年5月，《全国重要生态系统保护和修复重大工程总体规划（2021-2035年）》提出将在长江、黄河等生态区布局重大工程。公司在生态湿地修复领域的先发优势及地理位置优势，将为业务承揽提供强支持。 实施员工持股计划，彰显管理层的信心。公司于 2021年 3月发布公告，拟以集中竞价交易方式回购公司股份，回购金额介于 2500万元和 5000万元之间，用于员工持股计划。公司实施员工持股计划，彰显管理层对公司发展的信心，有助于建立长效激励机制，充分调动员工的积极性和创造性，提高公司竞争力。 “碳中和”目标确立，生态修复工程在十四五期间有望加速发展。2020年 9月，我国提出二氧化碳排放力争在 2030年前达峰，努力争取 2060年实现碳中和。2020年 12月，中央经济工作会议将“做好碳达峰、碳中和工作”列为 2021年的重点任务之一。十四五期间将成为碳中和目标实现的关键时期。生态修复工程作为恢复与完善生态系统功能的重要工程，对固碳释氧具有积极影响，助力碳中和目标的实现。生态修复工程有望在十四五期间加速发展。 给予公司“买入”评级。预计公司 2020-2022年归母净利润增速为34%/34%/24%，EPS 为 1.53/2.04/2.54元。

园林行业新格局：供给重塑、需求广阔。 经历 2017年以来地方政府去杠杆、 2018年信用收缩、 2019年龙头企业控股权接连转让，生态园林行业供给侧 已大幅收缩。另一方面，生态建设是中国高质量发展前置要求， 中共中央“十 四五”规划建议中强调到 2035年要“生态环境根本好转，美丽中国建设目 标基本实现”， 园林绿化、水生态治理等需求将持续存在，行业中长期成长 空间广阔。 在行业供需新格局中， 过往注重资产负债表质量稳健经营、资金 充裕的企业有望显著受益，将是未来市场的主导者。 公司稳健成长，前三季度已为行业利润新龙头。 在行业持续洗牌过程中，公 司依托稳健经营策略， 持续高质量增长， 2019/2020Q1-3公司分别实现营收 稳健增长 27%/28%； 归母净利润增长 11%/41%， 且期间费用率显著低于、 销售净利率显著高于同业平均水平。今年前三季度公司累计实现业绩 3.5亿 元， 利润规模行业第一，成为生态园林新龙头。 当前公司在手订单饱满、 财 务状况优异， 随着行业迎来供需新格局， 公司有望率先受益，不断稳健成长。 与多方合作加快扩张，订单质量不断提升促健康发展。 近年来公司积极调整 经营策略，以实现低成本较快扩张： 1）以控股子公司模式引入合作伙伴： 公司积极筹划资质补齐、延伸产业布局等工作， 在广东、河南、四川多地引 入合作伙伴设立控股子公司，实现与合作方优势互补，加速全国网络建设。 2）联合央企国企，优势互补分担风险： 通过采取联合中铁七局、南京市政 设计院等央企及当地优势施工设计企业合作组团发展方式，在实现参与大体 量项目建设的同时， 亦有效地控制了投融资风险， 2018年以来该模式相关 订单金额已达 53亿元， 订单强劲增长同时质量亦有所提升，项目利润率及 回款条件均有所改善，促公司持续健康增长。 资产负债表状况良好。 截至 2020Q3末，公司资产负债率仅 53%，在上市 园林公司中处较低水平，且无有息负债、大股东无股权质押， 展现出一贯的 稳健经营思路。 大股东全额认购定增彰显信心。 今年 4月公司调整定增预案， 拟向大股东及 其一致行动人发行不超过 3505万股，募资总额约 5.15亿元用于补充流动资 金， 大股东全额认购彰显对公司未来发展强烈信心。 如若此次定增顺利发行， 将显著优化公司财务结构、 丰富营运现金， 促业务持续拓展。 投资建议： 根据公司当前在手订单及财务状况，我们预测 2020-2022年公 司归母净利润分别为 4.7/5.9/7.1亿元， EPS 分别为 1.48/1.85/2.22元， 2019-2022年 CAGR 为 25%，当前股价对应 PE 为 13/10/9倍，考虑到公司 未来成长潜力突出，维持“买入”评级。 风险提示： 行业政策风险、应收账款风险、信用环境收紧风险等。

预计公司2020-2022年EPS分别为1.44/1.84/2.31元/股，当前股价对应动态市盈率分别为13.9/10.9/8.7倍，维持“推荐”评级。 风险提示：固定资产投资下滑的风险；应收账款回收不及预期的风险；客户信用风险。

业绩总结：2020年前三季度实现营业收入17.54亿元，同比增长28.1%；实现归属于上市公司母公司净利润3.49亿元，同比增长41.0%。 三季度业绩爆发，在手订单充足：公司2020年Q1-3营业收入同比增长28.06%； 归母净利润同比增长41.0%。其中Q3营业收入同比增长5.47亿元，同比提升60.9%；实现归母净利润1.04亿元，同比提升121.2%。公司自三月份经营回归正轨后，2019年承接的大量大型项目落地施工并实现收入，经济效益逐渐释放，业绩重回高增速。随着各地招标工作陆续恢复，公司新签订单情况较上半年大幅好转，近期中标保山、周口、赣州、泰安市等多地项目。 盈利能力大幅提升：公司上半年毛利率为30.0%，同比增长2.2个百分点，毛利率提升主要是因为公司盈利能力高的EPC、设计业务占比增加及部分成本计入期间费用所致。净利率20.4%，同比增长1.9个百分点，公司期间费用率为5.1%，同比下降0.3个百分点，主要是管理费用受疫情影响同比减少。 在手资金充沛，大股东认购彰显信心：公司中报披露在手货币资金5.6亿元，资金充裕，资产负债率53.1%，继续维持在行业内较低水平。期内公司经营性活动产生的现金流量净额为-4.4亿元。公司定增募资5.1亿元正有序推进，其中大股东认购4.8亿元，彰显大股东对公司未来发展的信心。 继续加强生态修复领域优势，积极布局、开拓市场见成效。公司继续加强布局水生态治理、矿山修复以及森林公园项目，逐步实现生态修复大行业的全面覆盖，综合实力和品牌得到进一步提升。公司前期布局逐步见效，业务范围从华东地区延伸至华北、华中、华南、西北和西南，全国性战略布局进一步完善。 盈利预测与投资建议。预计2020-2022年EPS为1.41、1.80、2.26元，对应PE为16、12、10倍，考虑到公司今后业绩高速增长，维持“买入”评级。 风险提示：工程进度、工程回款不及预期的风险，业务拓展不及预期的风险。