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柳州医药 医药生物 2018-02-13 43.32 55.20 25.74% 43.79 1.08% -- 43.79 1.08% -- 详细
业绩略超预期,销售网络布局渐完善 公司发布2017年业绩快报,2017年公司实现营收94.43亿元,同比增长24.92%,归母净利润4.02亿元,同比增长25.22%;扣非后归母净利润4.02亿元,同比增长26.38%,略超市场预期。从公司2017年公司营收情况来看,2017年Q1-Q2营收增速20.62%,2017年Q3-Q4营收增速为28.33%,下半年收入增速明显快与上半年收入增速。作为广西省内医药商业龙头企业,公司在广西省的市场占有率约为27%(根据商务部2016年药品流通行业分析报告测算),在广西区域拥有较为稳固的行业地位,物流配送与销售网络覆盖了南宁、柳州、桂林等14个地级市,与广西省内100%三级医院与90%的二级医院拥有良好的合作关系;同时公司加大了第三终端的销售网络建设投入,未来将拥有更加完善的“纯销+分销”网络。 “供应链管理+DTP药房”开拓新的市场空间 启动医院供应链延伸服务后,公司与医疗机构的合作更加紧密,客户黏性进一步增强。通过为医疗机构提供供应链管理、药房自动化管理等服务,加强与医疗机构的紧密关系,以此来获得医疗机构的优先配送权,在开拓新市场的基础上,同时巩固与现有纯销业务的合作医疗机构的关系,提高配送份额。2017年公司已与50家医疗机构签订了供应链延伸项目协议,较2016年增加20余家。目前公司拥有270家左右零售门店,DTP药房30余家,公司与当地医院拥有良好合作关系,更利于其承接处方药外流带来的行业发展机遇,开展DTP药房业务,保障零售板块业务的高增长。 上下游延伸完善产业布局,产品结构优化提升盈利能力 作为医药批发企业,公司积极向上游工业端,下游零售端进行产业延伸。工业方面,公司与广西医科大学合作成立医大仙晟,借助医科大研发与渠道资源,积极发展饮片业务,零售端公司药店规模持续扩大,零售业务收入持续提高,2017年上半年零售业务实现收入3.8亿元,同比增长37%。公司不断优化代理品种结构,医疗器械、中药饮片等高毛利率品种销售规模不断扩大,产品结构进一步优化带动公司整体盈利能力的提升,同时提高对上游供应商议价能力。未来两票制等政策的推行或将淘汰一部分中小流通企业,公司有望受益行业的整合,提升市场份额。 估值与评级 根据业绩快报,我们调整盈利预测,公司供应链管理效果明显,医院纯销增速较快,17-19净利润由原来的4.03/4.98/6.28亿元,调整为4.02/5.11/6.23亿元,EPS分别为2.17/2.76/3.37元,公司医院纯销与药品零售市场空间大,增长较快,产业链延伸与高毛率产品占比的提升,将带动公司整体业绩的向上,目前行业平均估值为22倍,给予公司2018年20倍PE。近期大盘震荡,公司股价顺势调整,投资评级由“增持”上调至“买入”,目标价由93.39元调整至55.2元。 风险提示:供应链管理项目进展不及预期,DTP药房业务开展不及预计,政策执行力度不及预期
柳州医药 医药生物 2018-02-12 42.03 52.66 19.95% 43.79 4.19% -- 43.79 4.19% -- 详细
事件: 2018年2月7日,公司发布2017年业绩快报:2017年公司实现营业收入94.43亿元,同比增长24.92%;实现归母净利润4.02亿元,同比增长25.22%。 点评: “纯销稳增长+器械和药店高增长+中药饮片投产顺利”,合力推动公司2017年业绩25.22%增长,符合市场预期: 2017年公司实现归母净利润4.02亿元,同比增长25.22%,我们认为:公司业绩实现高速增长主要得益于(1)医院药品纯销业务20-25%稳定增长;(2)器械耗材配送业务35%以上高增长;(3)药店规模持续快速提升,预计营收增速超35%;(4)中药饮片业务顺利投产。 2017年得益于广西药品新标执行,医院终端份额提升带动纯销业务稳增长,增速由年初的21%提升至25%: 2017年公司在终端医院推行供应链延伸项目,通过提高服务能力增强终端粘性,广西新标执行后,公司在医院终端市场份额得到提升。广西新标与3月份开始推行,9月份在全广西各城市全面推行,纯销业务的同比增长从2017年Q1约21%提升至2017年Q4的25%。 以“DTP药房+社区药房”布局零售业务,2017年估计营收增长35%以上: 零售药店业务,公司以“DTP药房+社区药房”的方式进行布局,其桂中大药房盈利能力优秀,平均300万/年的单店营收领先一心堂、老百姓等当地同行药店。直到2017年,公司估计拥有接近280-300家药店,按照300万/年单店营收进行测算,零售药店约实现营收8-9亿元,同比增长35%以上。 器械耗材配送业务持续推进,中药饮片业务投产顺利,: 器械配送业务,一方面通过构建平台承担医院器械耗材配送职能,另一方面借助“柳润模式”切入广西IVD配送市场;中药饮片与2017年开始投产,按照其设计产能进行估算,预计中药饮片产能达5亿元,预计2017年中药饮片业务实现4000-5000万营收,初步投产顺利。 盈利预测与估值: 以公司现有业务情况,我们测算公司17-19年EPS分别为2.17、2.70、3.33元,对应19、15、12倍PE,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:公司项目落地低于预期;国家政策变化风险;市场竞争加剧。
柳州医药 医药生物 2018-02-12 42.03 -- -- 43.79 4.19% -- 43.79 4.19% -- 详细
公司动态事项。 2月8日,公司发布2017年度业绩快报。 事项点评。 业绩基本符合预期,下半年收入增速高于上半年。 公司2017年实现营业收入94.43亿元,同比增长24.92%,略超预期,其中2017年Q4实现营业收入24.19亿元,同比增长25.97%。分季度来看,2017年Q1-Q4营业收入分别同比增长19.72%、21.48%、31.98%、25.97%,下半年收入端增速高于上半年。公司2017年实现归母净利润4.02亿元,同比增长25.22%,基本符合预期,其中2017年Q4实现归母净利润1.12亿元,同比增长23.16%。分季度来看,2017年Q1-Q4归母净利润分别同比增长31.03%、29.48%、18.67%、23.16%,第三季度利润增速低于收入增速的主要原因是第三季度资产减值损失、财务费用同比有所增长。 持续拓展医院供应链延伸服务,2018年受益于“两票制”有望提高市场份额。 公司持续拓展医院供应链延伸服务,截至2017年12月21日,公司已与50家医疗机构签订现代医药物流延伸服务项目战略合作协议,包括2017年Q4新增的河池市人民医院(2017年11月)、桂林市中医医院(2017年11月)、广西省龙潭医院(2017年12月)等。公司通过对医疗机构提供供应链管理、院内物流管理、药房自动化管理等服务获得医疗机构的优先配送权,一方面巩固公司与规模以上医疗机构的合作关系、提高客户粘性,另一方面有望维持较快的医院销售业务收入增速,逐步提高合作医院的配送份额。 广西省于2016年底开始执行新标,带动省内医药流通企业市场格局洗牌,公司作为广西省医药流通龙头企业(根据商务部数据,2016年公司收入规模占广西省医药流通市场规模的26.3%),拥有全面辐射省内14个地级市的物流配送网络,凭借覆盖广西全省的物流网络、客户粘性高等竞争优势,有望在本轮行业洗牌中占据更多的市场份额。此外,广西省自2017年9月起在柳州等公立医院改革试点城市率先实施“两票制”,2018年1月起全省全面实行,“两票制”背景下,中小型医药流通企业面临被市场淘汰的风险,龙头企业有望受益于存量市场整合,提高市场份额。 风险提示。 两票制等行业政策风险;医院供应链延伸项目进展不及预期导致毛利率下降的风险;DTP业务增速不及预期的风险。 投资建议。 未来六个月,维持“谨慎增持”评级。 预计17、18年实现EPS为2.22、2.68元,以2月7日收盘价40.51元计算,动态PE分别为18.22倍和15.14倍。同类型可比上市公司17年市盈率中位值为23.53倍,公司市盈率低于行业平均水平。我们认为,公司持续拓展医院供应链延伸服务,合作医疗机构数已达50家,有利于公司保持医院销售业务的较快增速,凭借覆盖全省的物流网络、客户粘性高等竞争优势有望逐步提高市场份额。未来六个月,维持“谨慎增持”评级。
柳州医药 医药生物 2018-02-09 40.92 62.00 41.23% 44.10 7.77% -- 44.10 7.77% -- 详细
2017年业绩符合预期。 公司发布2017业绩快报,营业收入94.43亿元,同比增长24.92%,归母净利润4.02亿元,同比增长25.22%,业绩符合预期。我们持续看好公司18年发展:1)新标执行和“两票制”将持续扩大公司流通市场份额;2)公司DTP 业务持续发力,门店数量快速增长;3)财务良好,风险可控。 目前公司价值明显被低估,正是买入良机,我们维持“买入”评级,目标价62-73元保持不变。 流通:新标和“两票制”巩固龙头地位。 新标和“两票制”是公司18年业绩增长主要驱动力:1)17年3月广西执行新标,借助成熟的医院渠道,公司纯销业务增长提速,我们预计新标影响将延续到1Q18;2)广西试点城市已推行“两票制”5个月,从结果看,“两票制”有效提高公司在当地流通市场份额。18年1月起广西全区执行“两票制”,整合作用将全面显现。在这双重利好影响下,我们预计公司18-20年流通业务收入增速或达15-20%,到19年公司在广西流通市占率有望提高到30%。 零售:加码DTP,扩张提速。 零售业务进入“快车道”:1)公司已在广西全面布局DTP 药房,便于承接外流处方,同时深化与医院的合作关系,利于开展分销业务。公司预计17年底DTP 药房达到29家,18年有望扩展至40-50家;2)桂中大药房在广西零售市占率第一,公司预计17年达到10%左右,而小连锁和单体药店市占率66%,整合空间较大。公司计划18和19年每年新开100家门店,加速扩张。我们预计公司18年零售业务收入增速有望达到30-35%。 财务:负债少,额度足,利率低。 公司财务状况良好,风险较小:1)公司3Q17资产负债率只有52.5%,低于其它区域医药流通龙头20-30pp,优势明显;2)公司17年只使用40%银行授信额度,融资能力强;3)公司借贷利率维持在基础利率水平,财务成本低;4)公司预计18下半年应收账期有望逐渐改善,18全年应收账期将与17年持平。 业绩快速增长,估值明显偏低,维持“买入”评级。 我们预计公司2017-19年EPS 分别为2.16/2.70/3.34元,同比增长25%/25%/24%。近期受到大盘影响,公司股价超跌,当前股价对应2017-19年PE 估值18.7x/15.0x/12.1x,2017-19年PEG 仅为0.61。而且,目前公司PE 估值处于上市以来的最低点。考虑到公司作为广西医药商业龙头,成长稳健,同时工业布局提升估值,我们认为公司18年PE 估值23x-27x较为合理,保持62-73元目标价不变,维持“买入”评级。 风险提示:药品招标降价超预期;新标执行和“两票制”推行不及预期; 药店扩张速度低于预期。
柳州医药 医药生物 2018-01-19 45.69 62.00 41.23% 48.58 6.33%
48.58 6.33% -- 详细
跌出价值洼地,提供买入良机。 我们认为公司业绩在短期和中长期具有明确的驱动因素:1)短期方面,2018年公司业务增长源于集中采购新标执行持续影响和“两票制”全面推行。2)中长期方面,零售、器械配送和工业业务将提供公司持续成长动力。 我们预计公司2017-19年归母净利润CAGR达到24.4%,快于同业可比公司。而近期股价超跌,形成价值洼地。我们认为此时正是买入良机,维持“买入”评级。 短期:新标和“两票制”成为2018年主要业绩催化剂。 广西医药流通市场变革带来发展机遇:1)公司拥有成熟的医院渠道和完善的配送网络,借2017年3月新标执行,市场份额扩大,新标执行利好有望延续到2018年一季度。2)公司作为广西自治区最大的流通商,在市占率(~26%)上有压倒性优势,2018年全区全面推行“两票制”,优势有望持续扩大。双重因素催化下,我们预计公司纯销业务收入2018年维持~20%增速,2019年公司流通业务市占率提高到30%。 中长期:零售、器械配送和工业业务提供成长动力。 三大业务提供中长期成长动力:1)零售:DTP药房是医院处方外流的第一承接方,而公司在广西已布局全面的DTP药房网络。公司预计截至2017年底建成29家,我们预计今年数量有望拓展至40-50家。此外,公司计划18-19年每年新开100家社会药房,目标2019年达到500家。我们预计2017-19年公司零售业务收入将保持30-40%增速。2)器械配送:器械配送平台正逐步搭建,我们预计2017-19年公司器械配送业务收入将保持40-50%增速,同时柳润有望2018年开始盈利。3)工业:公司预计仙茱中药2018年收入1亿,医大仙晟在2018下半年投产并贡献利润。 增长快+估值低,维持“买入”评级。 我们对公司盈利预测微调,预计2017-19年EPS分别为2.16/2.70/3.34元,CAGR达到24.4%,高于行业可比公司平均水平。近期公司股价超跌,当前股价对应2017-19年PE估值分别为21.1x/16.9x/13.7x。行业横向对比,公司2017-19年PEG仅为0.69,低于行业平均1.04。历史纵向看,现在公司也处于历史估值低点。考虑到公司在流通业务的竞争优势,以及零售和工业板块提供的弹性空间,我们认为公司2018年PE估值23x-27x较为合理,保持62-73元目标价不变,维持“买入”评级。 风险提示:药品招标降价超预期;新标执行和“两票制”推行不及预期; 药店扩张速度低于预期;
柳州医药 医药生物 2018-01-11 48.10 -- -- 48.58 1.00%
48.58 1.00% -- 详细
广西医药流通龙头,受益于新标和两票制政策春风 广西药品流通市场约300亿规模,公司占比26%左右,位列第一,虽柳州市占率高,但二三线城市仍有提升空间。2018年起两票制将从部分城市试点转为全面实行,有利于行业集中度提升,而公司纯销占比高,受负面影响较少。2016年新标从2017H2开始执行,参照过往新标影响,预计市场份额将进一步向龙头集中,2017Q3公司收入增速已有明显提升,规模效应使利润增速超过营收增速。 渠道布局全面,资金运营能力强,资产回报率高 公司上游议价能力强,应付周期较长,可抵消两票制下营收账期拉长的影响。下游覆盖当地100%三甲医院和90%二甲医院并通过供应链延伸项目增强医院客户黏性。资产运营能力强,现金周期较短,资产回报率ROA及ROIC、ROE对比同业公司均位于前列。 零售业务:依托批发优势,积极推进DTP药房 广西医药零售市场约58亿规模,当地竞争激烈,公司占比约10%,位列第一。依托批发规模优势,公司积极迎接处方药外流,布局院边店和DTP药房。此外,广西医保药店资质正逐渐放开,也将拉动营收增长。 业务多元化:器械、IVD、中药饮片驱动稳增长 2016年广西器械市场约40-60亿,公司仅占3%左右,低基数上有望实现高增长,提升公司整体盈利能力。公司与润达合作,有望复制国润模式,凭借现有的配送网络、医院资源以及资金实力,在器械耗材配送市场迅速扩张。工业方面布局上游中药饮片,未来有望释放产能,带来增量。 风险提示 行业政策风险,供应链延伸、中药饮片生产及器械流通合作业务不达预期。 投资建议:广西医药流通龙头,首次覆盖,给予“买入”评级 我们预计公司将在行业政策红利下进一步提升市场份额,巩固区域龙头地位,维持20%以上营收增速,而中药饮片、医药器械配送等新业务的迅速发展将提供业绩弹性。预测2017-2019年收入94.78/116.84/141.91亿元,增速25%/23%/22%;归母净利润4.05/5.09/6.31亿元,增速26%/26%/24%。当前股价对应PE分别为22/18/14x,PEG仅0.69。公司受两票制负面影响较少,增速高于行业,理应享有较高估值,按照PEG=1,给予2018年25倍PE,合理估值68.75元,股价上涨空间43%,给予“买入”评级。
柳州医药 医药生物 2017-12-29 47.97 -- -- 48.58 1.27%
48.58 1.27% -- 详细
核心:两票制和新标执行带来的配送份额提升,将显著提升流通业绩增速 柳州医药是广西医药流通市占率第一的企业,医药批发占收入90%以上,在广西市占率约30%。流通板块核心增长因素在于今年两票制的逐步执行与新旧标的切换将带来的行业整合加快和企业配送份额的提升;与全国性流通企业相比,柳州医药纯销占比大,能更快适应新政策,抢占对手市场,市占率有望提升至40%以上。同时,公司在流通领域的上下游产业链延伸增强了上下游的粘性,供需稳定形成良性循环,公司流通配送获得长期稳定增长,共同推动业绩由20%以内的自然增速至25%以上增速。 打开省内天花板:携手润达医疗延伸至耗材配送领域,具备独有资源优势 在新业务延伸方面最大亮点就是与润达合作成立柳润,切入广西超过30亿的IVD流通市场。柳州医药拥有丰富的终端医院资源和完善的物流配送平台,而润达作为全国性IVD服务企业,有稳定的供应商和丰富推广经验,加之润达有着与国药联合成立国润布局上海IVD流通市场的成功经验,强强联合使得柳润具备对手无法比拟的上中下游优势,市占率3年内有望突破10%,打破省内药品配送领域天花板。 工业:借助柳药的配送和客户资源优势,工业有望迅速放量,业绩弹性大 公司15年设立了了中药饮片企业仙茱中药,饮片由于不受零加成和降低药占比等政策影响需求旺盛,加之仙茱中药逐步释放产能,依托母公司柳州医药的配送系统和终端医疗资源,目前已经盈利,有潜力成为地区饮片市占率第一的企业。同时,公司借助医科大资源成立仙晟制药,有望明年起逐步放量贡献业绩。 零售:DTP布局加速,门店扩张带动零售高速增长 公司旗下桂中大药房作为广西规模最大的连锁药店,通过自建和并购迅速扩张门店,上半年已达227家,门店扩张带动零售业绩增速超过36%;同时,桂中通过在医院周边药店增设DTP品种专柜,并加强与相关供应商的合作,进一步丰富DTP药店品种,顺应处方外流趋势,还为批发拓宽了渠道。 盈利预测与投资建议 公司区域聚焦优势明显,医院终端份额不断提升,预计17-19年EPS分别为2.16、2.73、3.41元;对应PE分别为23X、18X和14X,维持“强烈推荐”评级。 风险提示 医院供应链延伸服务项目推进低于预期;两票制执行进度不及预期。
柳州医药 医药生物 2017-10-31 51.24 75.75 72.55% 52.52 2.50%
52.52 2.50%
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事件:2017 年10 月25 日,公司发布三季度业绩报告:2017 年前三季度公司实现营业收入70.24 亿元,同比增长24.56%;实现归母净利润2.90 亿元,同比增长26.03%。 其中,2017 年Q3 公司实现营收25.82 亿元,同比增长31.98%,实现归母净利润0.98 亿元,同比增长18.67%。 点评: “药品+器械+工业”各板块运营良好,17 年前三季度营收同比增长24.56%:2017 年前三季度公司实现营收70.24 亿元,同比增长24.56%(2017 年Q3 营收同比增长31.98%)。按照药品流通、器械流通、医药工业各板块的营收占比进行测算,药品批发、药品零售、器械流通同比增长分别为20%-22%、35%-40%、35%-40%,流通业务增速持续高于行业,各板块业务运营良好。 2017 年前三季度整体毛利率约9.41%,整体毛利率持续稳步上升:2017 年前三季度公司整体毛利率约为9.41%,与2016 年同期相比提升了0.18 个点,2017 年Q3 整体毛利率约9.3%,与2016 年Q3 相比提升了0.29 个点,整体毛利率的提升主要得益于药品零售、器械流通、医药工业等高毛利率板块销售集中放量。 2017 第三季度销售费用和资产减值同比略有增长,不碍业绩持续高增长:2017 年Q3 公司销售费用和资产减值略有增长,销售费用从2016 年Q3 的3476 万元增长到5402 万元,资产减值从2016 年Q3 的302 万元增长到2017 年Q3 的968万元。其中,销售费用增长是零售等业务扩张需求所致,未来零售业务规模扩大会抵消短期费用影响;资产减值增长是由于应收账款账龄增长所致,公司多数业务来源于三甲医院,基本不会形成坏账,短期资产减值仅是会计记账方式所致,不影响未来公司业绩持续高增长。 未来看好“药品+器械+工业”各版块持续释放业绩,驱动公司高成长,:在药品流通方面,供应链延伸和两票制持续推进,利好药品流通增速稳定;器械流通方面,公司通过与润达的合作,有望在2018 年迅速切入广西20-30 亿的IVD 流通市场;医药工业方面,中药饮片产能当前仍没达到产能瓶颈(产能至少1.5-2 亿以上),借助公司成熟的终端渠道,其销售有望持续高增长。因此,基于当前“药品+器械+工业”各项业务,我们看好各业务版块持续释放业务,驱动公司高成长。 盈利预测与估值:以公司现有业务情况,我们测算公司17-19 年EPS 分别为2.26、3.03、3.99 元,对应25、19、15 倍PE,维持“强烈推荐”评级。
柳州医药 医药生物 2017-10-31 51.24 74.50 69.70% 52.52 2.50%
52.52 2.50%
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事件:公司发布2017年3季报,2017年3季度实现营业收入70.2亿元(+24.6%)、归母净利润2.9亿元(+26%)、扣非归母净利润2.9亿元(+27%)。 收入增速逐季加快,销售费用投入加快。1)随着供应链延伸项目中的优先配送权在广西省的新一轮标期切换中逐步体现,公司收入增速呈现出明显的加速趋势,前三季度实现营业收入70.2亿元(+24.6%),3季度单季度实现营业收入25.8亿元(+32%),相对前两个季度提速明显。2)盈利能力稳步增强,前三季度毛利率同比提升0.38个百分点、净利率同比提升0.07个百分点;3)单季度来看,受3季度销售费用投入增加影响(同比提升0.3个百分点、环比提升0.22个百分点),利润增速(+18.7%)略有下滑,我们认为销售费用投入增加主要为开拓零售药店等新业务所致,为长期增长打下基础。 已签订供应链延伸项目协议医疗机构达40余家,将借新标切换契机进一步扩大市场份额。1)公司着力打造供应链延伸服务,目前已签订项目协议医疗机构40余家,合作的医疗机构也按照计划逐步实施项目相关建设;2)医院供应链延伸服务项目的推进将提升公司与医疗机构的粘性,广西省新标已于2017年全面切换,并在2016Q4-2017Q3有良好的业绩体现,公司未来有望凭借与医疗机构的高粘性获得更高的市场份额;广西医药流通市场竞争格局良好,公司与国药一致市占率均在30%左右,随着两票制的执行及公司供应链延伸项目的推进,认为公司未来3-5年市占率有望达到50%以上。 产业链延伸酝酿长期增长点,DTP药房、中药饮片、器械/耗材将逐渐释放业绩。基于良好的医院合作关系,公司积极推进围绕医院市场的产业链延伸。1)DTP业务布局处方外流。截至2017H1,桂中大药房已拥有DTP药房25家。除在原有DTP药店外,还逐步将医院周边药店纳入DTP业务发展。2)仙茱中药已着手生产经营工作,产品通过公司逐步在医疗机构、零售药店铺开,已于2017H1实现盈利。此外,公司与广西医科大学制药厂共同设立的医大仙晟已取得工商营业执照,并在南宁市经济技术开发区取得生产建设用地,项目已完成规划设计并奠基开工。3)广西省器械耗材市场分散,公司携手润达医疗,设立子公司整合IVD流通市场。我们认为公司进行纵向、横向全产业链延伸将丰富公司产品线,后续有望借助其供应链平台快速放量,盈利能力将提升。 盈利预测与投资建议。预计公司未来三年归母净利润将保持30%左右的复合增长率,由于公司为民营体制,区域医疗资源丰富,未来产业链延伸能力极强,内生增速相对同业更快,我们认为给予其2018年25倍PE较为合理,合理股价将为74.5元,维持“买入”评级。 风险提示:区域竞争或加剧的风险,新业务推进或不及预期风险。
柳州医药 医药生物 2017-10-31 51.24 73.00 66.29% 52.52 2.50%
52.52 2.50%
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事件:公司公布三季报,2017 年前三季度公司实现收入70.24 亿元,同比增长24.56%,实现归属于上市公司净利润2.90 亿,同比上升26.03%,归属于上市公司扣非净利润2.89 亿元,实现同比增长26.67%。 业绩增长基本符合预期。前三季度收入70.24 亿元,同比增长24.56%,增速与半年报持平,基本符合预期,归母净利润2.90 亿,同比上升26.03%,较之半年报31%增速有所下降,主要是财务费用和资产减值损失增加所致。资产减值损失增加主要是因为零加成后,医院账期变长,公司计提的坏账准备金增加。预计公司四季度将加强应收账款的催收,计提的减值准备金有可能年内冲回。毛利率9.41%较之去年9.03%,提高0.4 个百分点,主要是批发业务的代理级别提升和更高毛利率的零售板块业务收入占比提升所致。 新标切换叠加两票制推行,批发业务有望继续保持快速增长。广西地区9 月1 日已在医改试点城市执行两票制,各区市全面实行两票制在2018 年1 月1 日。广西地区两票制的推行叠加新标切换,作为区域龙头公司切割到更多市场份额,批发业务快速增长,预计前三季度批发业务保持增长20%,根据我们的草根调研,目前公司在原有基础薄弱地区增速加快,如百色地区,增速同比达到30%左右,在南宁地区新标切换时切分到更多份额,增速加快。同时,医院供应链延伸服务等医院合作项目推进,目前包括二甲医院在内已达到40 家,有望进一步巩固和提高市场份额,未来3 年有望保持快于行业增速。 发挥批零一体化优势,DTP 业务驱动零售板块高速增长。零售板块,DTP 药店数目继续增加,公司DTP 药房多为近两年设立,处在快速放量时期,在控费压力加大的背景下,处方外流成为趋势,DTP 药房将最先受益,驱动零售板块高速增长,我们预计未来3 年内公司零售板块保持25%-30%的增长。 投资建议:买入-A 投资评级,6 个月目标价73.0 元。我们预计2017-2019 年净利润分别为4.24 亿元、5.62 亿元、6.98 亿元,同比增速分别为32.4%、32.2% 、24.1%,2017-2019 EPS 分别为2.30 元、3.04 元、3.77 元,对应当前股价PE 分别为25 倍、19 倍、16 倍。公司将显著受益于广西两票制推行,批发业务有望继续保持快速增长。公司通过开展医院供应链延伸服务,不断夯实与医院的密切合作关系,有望进一步巩固和提高市场份额,未来3 年有望保持快于行业增速。向下布局DTP 业务,承接处方外流,在药品业务渠道大力拓展器械和耗材配送向上下游延伸,打开成长空间。维持买入-A 的投资评级,6 个月目标价为73.0 元,相当于2018 年24x 的动态市盈率。
叶寅 9
柳州医药 医药生物 2017-10-30 51.24 -- -- 52.52 2.50%
52.52 2.50%
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投资要点 事项: 公司公布三季报,实现营业收入70.24亿元,同比增长24.56%,归母净利润2.90亿元,同比增长26.03%,扣非归母净利润2.89亿元,同比增长26.67%。 第三季度实现收入25.82亿元,同比增长31.98%,实现归母净利润9781万元,同比增长18.67%。 平安观点: 收入端增速超预期,省内配送市场份额进一步扩大:公司第三季度收入同比增长32%,超出市场预期,预计主要原因是批发业务超预期,批发业务在新标执行和供应链延伸项目的推动下,进一步扩大了省内市场份额。 毛利率上升,费用率总体平稳:公司前三季度毛利率为9.41%,同比增加0.38个百分点,由于公司代理级别的提高,直接从厂家拿货获得更优惠价格所致,预计今后药品配送毛利率趋于平稳,但由于医疗器械和零售业务占比的提升,总体毛利率将略有上升。公司第三季度销售费用率为2.09%,同比基本持平,环比增加了0.22个百分点,预计主要由于零售端新增药店,投入加大所致。公司第三季度管理费用率为1.50%,同比下降0.27个百分点,预计由于规模效应所致。第三季度财务费用率为0.17%,同比增加0.42个百分点,环比增加0.15个百分点,主要由于公司新增短期借款约3.5亿支付利息所致,预计公司定增募资带来财务费用大幅降低的影响逐渐结束。 维持“推荐”评级:公司作为广西省内市场份额最大的药品配送商,规模优势明显,医疗器械配送、零售业务、上游药品生产多项业务共同推进,促进未来业绩增长。预计公司2017年、2018年、2019年EPS分别为2.19元、2.71元、3.25元(原预测值为预计公司2017年、2018年、2019年收入为91.43亿元、10.88亿元、12.78亿元,净利润为4.11亿元、4.95亿元、5.95亿元,此次上调了收入预测,主要由于医院批发业务增长超预期,利润端基本维持不变,主要由于新增短期借款和销售费用增加基本抵消了收入增长对净利润的影响),对应PE分别为27X/21X/18X,维持“推荐”评级。
柳州医药 医药生物 2017-10-27 51.24 74.50 69.70% 52.52 2.50%
52.52 2.50%
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事件:公司发布2017年三季报,2017年前三季度实现营业收入 70.2亿元(+24.6%)、归母净利润2.9亿元(+26%)、扣非归母净利润2.9亿元(+27%)。 收入增速逐季加快,销售费用投入加快。1)随着供应链延伸项目中的优先配送权在广西省的新一轮标期切换中逐步体现,公司收入增速呈现出明显的加速趋势,前三季度实现营业收入70.2亿元(+24.6%),3季度单季度实现营业收入25.8亿元(+32%),相对前两个季度提速明显。2)盈利能力稳步增强,前三季度毛利率同比提升0.38个百分点、净利率同比提升0.07个百分点;3)单季度来看,受3季度销售费用投入增加影响(同比提升0.3个百分点、环比提升0.22个百分点),利润增速(+18.7%)略有下滑,我们认为销售费用投入增加主要为开拓零售药店等新业务所致,为长期增长打下基础。 已签订供应链延伸项目协议医疗机构达40余家,将借新标切换契机进一步扩大市场份额。1)公司着力打造供应链延伸服务,目前已签订项目协议医疗机构40余家,合作的医疗机构也按照计划逐步实施项目相关建设;2)医院供应链延伸服务项目的推进将提升公司与医疗机构的粘性,广西省新标已于2017年全面切换,并在2016Q4-2017Q3有良好的业绩体现,公司未来有望凭借与医疗机构的高粘性获得更高的市场份额;广西医药流通市场竞争格局良好,公司与国药一致市占率均在30%左右,随着两票制的执行及公司供应链延伸项目的推进,我们认为公司未来3-5年市占率有望达到50%以上。 产业链延伸酝酿长期增长点,DTP 药房、中药饮片、器械/耗材将逐渐释放业绩。 基于良好的医院合作关系,公司积极推进围绕医院市场的产业链延伸。1)DTP业务布局处方外流。截至2017H1,桂中大药房已拥有DTP 药房25家。除在原有DTP 药店外,还逐步将医院周边药店纳入DTP 业务发展。2)仙茱中药已着手生产经营工作,产品通过公司逐步在医疗机构、零售药店铺开,已于2017H1实现盈利。此外,公司与广西医科大学制药厂共同设立的医大仙晟已取得工商营业执照,并在南宁市经济技术开发区取得生产建设用地,项目已完成规划设计并奠基开工。3)广西省器械耗材市场分散,公司携手润达医疗,设立子公司整合IVD 流通市场。我们认为公司进行纵向、横向全产业链延伸将丰富公司产品线,后续有望借助其供应链平台快速放量,盈利能力将提升。 盈利预测与投资建议。预计公司未来三年归母净利润将保持30%左右的复合增长率,由于公司为民营体制,区域医疗资源丰富,未来产业链延伸能力极强,内生增速相对同业更快,我们认为给予其2018年25倍PE 较为合理,合理股价为74.5元,维持“买入”评级。 风险提示:区域竞争或加剧的风险,新业务推进或不及预期风险。
柳州医药 医药生物 2017-10-27 51.24 62.00 41.23% 52.52 2.50%
52.52 2.50%
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17Q1-Q3业绩增长符合预期 公司发布2017年三季报,收入70.24亿元(+24.56%),归母净利润2.90亿元(+26.03%),扣非净利润2.89亿元(+26.67%),EPS1.80元。业绩增长符合预期。 医药配送受益于新标执行 公司收入在Q3增速提升,17Q3单季同比增长32%,主要受益于广西新标从6月份开始执行,公司在医院市场份额提升。17Q3药品配送+25%,器械配送+40%。新标二次议价降低配送毛利率约0.5pp,但被代理级别提升抵销,整体毛利率较去年同期提高0.38pp。受益于与医院端的战略合作进一步深化,我们预计2018年公司药品配送业务增长20%,器械配送增长30%-40%。 医药分开促进零售发展 17Q1-Q3公司零售业务预计增长40%以上。Q3 DTP药房增加2家,普通直营药房达到250家。随着公司持续增加药房数量(预计年底增加到280家,明年突破300家),并推进批零一体化布局,我们预计2018年公司零售业务维持30-40%的增长。 饮片与制剂等工业业务扬帆启航 17Q1-Q3公司中药饮片收入3300万,环比增长约100%。生产品种从17H1的350种扩展到现在的约500种,随着明年品类继续增加(公司预计增加到600种)以及产能的扩张,我们预计明年公司中药饮片收入达到1个亿左右。医大仙晟预计在年底完工,18Q1通过GMP认证,2018年下半年开始投入生产并共贡献业绩。工业业务的扩展与增长帮助公司逐步实现由单一医药配送商向现代医药综合服务商的战略转型,同时提升利润率与估值。 区域流通龙头持续发力,维持“买入”评级 预测公司17-19年EPS为2.21/2.75/3.29元,同比增长28%/24%/19%,当前股价对应的PE为26/21/18x。在估值切换后对应18年估值仅为21倍,而我们预计公司归母净利润18-20年复合增速为21%,PEG=1。公司业绩成长确定性高,且向上游布局提升估值,维持“买入”评级,目标价62-73元保持不变。 风险提示:药品招标降价,新标执行不达预期。
柳州医药 医药生物 2017-08-28 54.62 -- -- 56.32 3.11%
56.32 3.11%
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收入维持较快增速,与公司签订供应链延伸服务的机构数同比翻倍 公司2017年H1实现营业收入44.43亿元,同比增长20.62%,与第一季度收入增速持平。其中,医院销售业务实现收入33.58亿元,同比增长21.16%,公司上半年继续推进医院供应链延伸服务项目,截至2017年6月底,公司已签订项目协议的医疗机构达41家,同比增长141.2%。公司积极开展医院供应链延伸服务,一方面可以强化与医疗机构之间的合作关系,进而扩大市场份额,另一方面可以在供应链延伸服务的基础上同步开展器械(耗材)智能化管理、医院信息系统研发等业务,体现了公司多元化、多层次的综合性现代医药物流服务能力。我们认为,随着与公司签订项目协议的医疗机构数量增加,公司不断提升与医疗机构之间的服务、合作关系,长期来看为公司提升市场份额打好基础,公司有望维持较快的医院销售业务收入增速。 利润增速高于收入增速,毛利率水平小幅上升 公司2017年H1实现归母净利润1.92亿元,同比增长30.15%,利润增速高于收入增速,主要原因是销售毛利率小幅提升、销售费用率、管理费用率小幅下降等因素。公司2017年H1销售毛利率为9.47%,同比上升0.43pp,我们认为,随着广西省新标执行、公司推进供应链延伸服务等,公司将进一步强化广西省药械流通龙头的市场地位,进而提高公司对上游的议价能力,叠加公司持续发展DTP业务、中药饮片业务、与润达医疗共同推进检验试剂业务等因素,毛利率水平有望保持甚至继续提升。 公司2017年H1期间费用率为3.43%,同比下降0.18pp,其中销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为1.88%、1.53%、0.02%,同比分别下降0.19pp、下降0.23pp、上升0.24pp。 药品零售业务增速较快,继续加码DTP业务、中药饮片业务 公司2017年H1药品零售业务实现收入3.81亿元,同比增长36.79%。截至2017年6月底,公司全资子公司桂中大药房拥有直营药店227家(+25.4%),医保门店比例为45.4%(+14.4pp),门店数、医保门店比例均较快提升。此外,公司加快区域DTP布局,DTP药店数量达25家(+66.7%),同时加强与供应商的合作,进一步丰富DTP药店品种,满足患者的个性化用药和自费药品需求。 中药饮片业务方面,子公司仙茱中药已生产加工中药材品种350余个,通过公司和桂中大药房的销售渠道和客户资源,加快仙茱产品在医疗机构、连锁药店的推广,仙茱中药2017年H1实现净利润147.07万元,较上年同期已明显改善,逐步实现盈利。 我们认为,随着公司直营药店数量、医保门店比例不断提高,药品零售业务收入将保持较高增速,同时公司加快DTP业务布局、中医药产业布局等因素,有望提高药品零售业务的盈利能力,为公司业绩增长提供推动力。 风险提示 两票制等行业政策风险;医院供应链延伸项目进展不及预期导致毛利率下降的风险;DTP业务增速不及预期的风险。
柳州医药 医药生物 2017-08-25 55.23 73.00 66.29% 56.32 1.97%
56.32 1.97%
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事件:公司公布半年报,2017年上半年公司实现收入44.43亿元,同比增长20.62%,实现归属于上市公司净利润1.92亿,同比上升30.51%,归属于上市公司扣非净利润1.91亿元,实现同比增长30.86%。 业绩增长符合预期。批发业务同比增长18.8%,医院销售业务快速增长(+21.16%),受益于新标切换,前期业务基础相对比较薄弱的桂林、百色、贵港等地区快速放量,零售业务同比增长36.79%。毛利率继续提升,2017H1毛利润率9.48%,同比增长0.44个百分点,其中批发业务毛利率达到8.14%,较上年同期增加0.69个百分点,预计主要因为新标切换+两票制政策推行预期,公司获得了更多的优质品种的一级代理权。零售业务毛利率21.83%,同比下降5.27个百分点,预计是因为公司DTP 药房销售占比提高,DTP 药房以处方药为主,毛利率相对较低。目前广西地区竞争比较温和,预计整体市场批发业务的毛利率未来2-3年维持稳定,同时公司有望获得更多品种的一级代理权,批发业务毛利率有望进一步提升。零售业务占比的提升,也将驱动综合毛利率进一步提升。 受益于两票制推行,批发业务有望继续保持快速增长。广西省2017年5月19日发布两票制方案,广西地区将2017年9月1日起在医改试点城市执行两票制,在2018年1月1日各区市全面实行两票制。广西地区两票制的推行,作为区域龙头公司有望切割到更多市场份额,未来3年增速高于行业增速。根据商务部发布的药品流通行业运行数据和我们草根调研数据,目前公司广西市场份额30%左右,预计公司柳州市场占有率60%左右,南宁、桂林市场在30%左右,玉林、百色和贵港等其他地区市场占有率10%左右。除柳州以外,其他地区仍然有很大的提升空间。同时,医院供应链延伸服务等医院合作项目推进,有望进一步巩固和提高市场份额。 DTP 业务加快布局,驱动零售板块高速增长。零售板块,目前有 227家直营药店,其中医保药店103家,较之去年增加47家,DTP 药店25家,较之去年增加10家,其中预计今年2季度单季度落地6家,DTP 业务加快布局。公司除了设立DTP 药房承接处方外流,并在医院周边药店增设 DTP 品种专柜,安排专职销售人员,将原有设立在医疗机构附近的传统药店纳入 DTP 药店体系发展。在控费压力加大的背景下,处方外流成为趋势,公司布局的DTP 药房将最先受益,驱动零售板块高速增长,预计未来3年内公司零售板块保持25%-30%的增长。 产业链延伸拓展顺利,中药饮片实现盈利。中药饮片业务,通过柳州医药和桂中大药房的销售渠道和客户资源,加快仙茱产品在医疗机构、连锁药店的推广,目前已逐步实现盈利。中医药配套产业,中药 煎煮中心完成,并在桂中大药房下设广西仙茱国医馆有限公司,开展中医连锁门诊业务,目前仙茱国医馆已在柳州设立首个中医门诊部并正式营业。公司通过药品业务渠道持续扩大医疗器械、耗材销售规模,并以医院供应链延伸服务项目为契机,加快公司器械、耗材配送服务平台的推广应用,把医疗器械、耗材智能化管理引入医疗机构,促进医疗器械销售实现快速增长,较去年同期增长28.64%。 投资建议:买入-A 投资评级,6个月目标价73.0元。我们预计2017-2019年净利润分别为4.24亿元、5.62亿元、6.98亿元,同比增速分别为32.4%、32.2% 、24.1%,2017-2019EPS 分别为2.30元、3.04元、3.77元,对应当前股价PE 分别为24.5倍、18.5倍、14.9倍。公司为广西地区区域性龙头,将显著受益于广西两票制推行,批发业务有望继续保持快速增长。公司通过开展医院供应链延伸服务,不断夯实与医院的密切合作关系,并将围绕与医院搭建好的业务关系基础,向上延伸中药饮片业务,向下布局DTP 业务,承接处方外流,在药品业务渠道大力拓展器械和耗材配送向上下游延伸,打开成长空间。维持买入-A 的投资评级,6个月目标价为73.0元,相当于2018年24x 的动态市盈率。 风险提示: 市场竞争加剧毛利率下降风险,业务拓展不及预期风险,行业政策推行不及预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名