事项：公司发布2023年前三季度报告，报告期内实现公司营业收入74.90亿元，同比增长21.00%；归属于上市公司股东的净利润6.58亿元，同比增长9.13%。 评论：鑫科、金昌投产顺利，营收利润稳健增长。1）收入利润层面，23Q1-Q3公司实现营业收入74.90亿元，较去年同期增长21%，归母净利润6.58亿元，已接近去年全年水平。其中单Q3公司实现营收30.22亿元，较去年同期大幅增长37.78%，主要系江西鑫科和甘肃金昌项目顺利投产平稳运营所致。2）成本与费用层面，受大宗金属价格波动影响，23Q1-Q3公司的毛利率下滑2.53pct至18.87%；销售/管理/研发费用率分别为1.45%/4.45%/2.17%，较去年同期分别变动0.16/0.1/-0.44pct，销售费用的增长主要系固危废资源化利用板块项目增加，产能增加，公司加大原料采购力度，市场费用增加所致，此外员工的社保及公积金费用也有所增加。 存货高企为鑫科项目释放利润蓄能。截至2023年9月30日，公司账面上的存货金额高达44.92亿元，较上年末增长70.29%，主要系江西鑫科及金昌公司为满足正常生产需要采购的原材料及生产成品尚未完全出售所致。我们认为随着未来该部分存货转化为商品，公司的利润有望继续增长。 股权激励彰显信心。2023年9月8日，公司董事会与监事会正式审议通过《关于向公司2023年限制性股票与股票期权激励计划激励对象授予限制性股票与股票期权的议案》。2023-2026年公司层面的各年度业绩考核目标分别为：较22年扣非净利润增速不低于30%/50%/80%/100%。我们认为本次激励计划有利于绑定员工与公司之间的利益，激发员工工作的积极性。如若全部解锁，2023-2027年限制性股票摊销成本估算分别为676.33、1,657.09、761.82、369.66、127.42万元（合计3,592.32万元），对公司业绩影响总体有限。 投资建议：维持“强推”评级，2024年目标价9.62元。由于整体业绩不及预期，我们下调了对公司的盈利预测：预计2023年-2025年公司的归母净利润分别为9.62亿元（前值为11.94亿元）、11.38亿元（前值为14.69亿元）和13.38亿元，分别对应PE13倍、11倍和9倍。我们选取格林美和伟明环保作为可比公司，给予公司2024年目标PE13倍，对应目标价9.62元。 风险提示：行业竞争加剧、项目投产不及预期、产能爬坡不及预期、应收账款回款不及预期、危废项目的安环风险、大宗商品价格剧烈波动风险。

事件：2023年前三季度公司实现营业收入74.90亿元，同增21.00%；归母净利润6.58亿元，同增9.13%；扣非归母净利润5.74亿元，同增4.42%；加权平均ROE同降2.77pct，至7.12%，符合我们预期。 ，收入持续增长，新项目投运爬坡利润释放。2023年前三季度公司实现营业收入74.90亿元，同增21.00%；归母净利润6.58亿元，同增9.13%；扣非归母净利润5.74亿元，同增4.42%。2023年第三季度公司实现营业收入30.22亿元，同比增长37.78%，环比增长10.55%，实现归母净利润1.64亿元，同比增长3.40%，实现扣非归母净利润1.43亿元，同比增长6.41%。随资源化板块江西鑫科、金昌公司等项目投产运营，收入同环比持续成长，项目投运初期仍在爬坡，利润释放值得期待。 核心项目蓄势，成长强劲。江西鑫科作为深度资源化核心项目，项目投运一方面可实现可观利润贡献，一方面进一步赋能资源化板块实现项目间协同。1）资产负债表角度，截至2023/09/30，公司固定资产28.13亿元，较2022年末增长41.95%，主要是江西鑫科生产线投产转入固定资产，公司存货44.92亿元，较2022年末增长70.29%，主要是江西鑫科及金昌公司为满足正常生产需要采购的原材料及生产的成品尚未完全出售。2）现金流量表角度，2023年前三季度，公司经营活动净现金流-11.98亿元，主要是为保障江西鑫科及金昌高能正常生产运营支付原材料采购款，项目投产运营后有部分产品售出回款，但大部分原材料尚未加工售出。新项目投运蓄势待发，利润逐步释放成长加速。 收购中鑫宏伟拓展塑料回收利用，龙头整合赛道打造多品类再生平台。 公司拟合计投资1.4亿元取得中鑫宏伟51%的股权，收购标的承诺2024-2026年业绩目标2500/3500/4500万元。中鑫宏伟主营PA66、PA6、PET等多品种塑料的综合回收与利用，此次收购公司横向进一步拓展再生塑料细分品类的资源综合利用回收业务。公司现已通过重点区域项目布局，废料回收已形成全国影响力，同时布局多金属品类回收，实现深度资源化，产能已涵盖金属（铜、镍、铅、锌、锡等以及稀贵金属）、塑料玻璃、轮胎橡胶。平台将有效激发项目间协同效应，为废料回收范围扩大，运营效率提高带来保障。 盈利预测与投资评级：江西鑫科、靖远二期深度资源化成功投运，贡献利润同时赋能前端资源化项目实现协同。考虑项目投运节奏，我们下调2023-2025年归母净利润从11.0/14.3/18.2亿元至9.4/11.8/14.4亿元，对应2023-2025年PE为13/10/8x（2023/10/31），维持“买入”评级。 风险提示：危废产能建设不及预期，产能利用率不及预期，竞争加剧

事件概述：10月29日，公司发布2023年三季报，前三季度实现营业收入74.90亿元，同比增长21.00%；归母净利润6.58亿元，同比增长9.13%；扣非归母净利润5.74亿元，同比增长4.42%。三季度，公司实现营业收入30.22亿元，同比增长37.78%，归母净利润1.64亿元，同比增长3.40%；扣非归母净利润1.43亿元，同比增长6.41%。 受项目备料影响，现金流短期有所承压：随着江西鑫科及金昌高能投产运营，第三季度公司营业收入同比增长37.78%，归母净利润增速低于营业收入，可能受市场竞争激烈，上游原料涨价等因素影响；经营活动现金流量净额为-11.98亿元，同比下降283.02%；存货达44.92亿元，同比增长70.29%，主要由于公司为保障江西鑫科及金昌高能正常生产运营进行大量的原材料储备，资金占用较多。随着江西鑫科全线贯通并逐步进入稳态化运营阶段，现金流情况有望缓解。 收购中鑫宏伟，布局再生塑料利用领域：10月29日，公司公告拟投资1.40亿元收购中鑫宏伟51%的股权，旨在横向拓展PA、PET等再生塑料细分品类的资源综合利用回收业务。2023年1-5月，中鑫宏伟实现营业收入1.24亿元，净利润739.51万元。关于业绩承诺，标的公司2023年、2024年、2025年、2026年业绩目标分别为208.3×N（N为2023年剩余月数）、2500万元、3500万元、4500万元。 投资建议：受项目备料影响，现金流有所承压，待项目进入稳态化运营，将有望缓解；横向布局再生塑料利用领域，探索新的业绩增长。调整对公司的盈利预测，预计23/24/25年EPS分别为0.59/0.76/0.94元/股（前值0.74/0.94/1.12元/股），对应10月27日收盘价PE分别为13.3/10.4/8.4倍，考虑公司新增产能释放，维持公司23年16.0倍PE，目标价9.44元/股，维持“谨慎推荐”评级。 风险提示：行业政策风险；行业竞争加剧；原材料及产品价格波动。

事件： 公司发布 2023年三季报， 前三季度实现营收 74.90亿元， 同比增长 21.00%； 实 现 归 母 净 利 6.58亿 元 （扣 非 5.74亿 元 ）， 同 比 增 长 9.13%（扣 非 同 比 增长4.42%）。 23Q3单季度实现营收 30.22亿元， 同比增长 37.78%； 实现归母净利润 1.64亿元， 同比增长 3.4%。 资源化板块拖累业绩， 现金流有改善空间。 受经济环境影响， 以及公司金科等新新投产项目产能利用率较低等因素影响，公司资 源化板块 毛利率有所 下降， 是 公司盈利能 力下降的 主要原因。 报告期公司毛利率、 净利率分别为 18.87%、 9.23%， 同比-4.56pct、 -1.36pct； 期间费用率 11.26%， 同比-0.90pct， ROE(加权)7.12%， 同比-2.77pct。 报告期公司资产负债率 60.08%， 同比+3.40pct。 报告期公司经现净额-11.98亿元， 同比减少283.02%， 现金净流出较大主要是金科项目投产， 导致存货及中间产品大幅增加所致 ， 预计随 着金科等新 建项目进 入正常运营 环节， 公 司现金流状 况将得到较大幅度改善。 产能进入快速释放期， 布局深度资源化打通产业链， 提升整体盈利能力。 随着江西金科项目投产， 公司金属危废资源化产能达到 100万吨/年左右， 公司已于 全国范围 内形成涵盖 金属、 塑 料玻璃、 轮 胎橡胶等 多品类再生 资源平台公司 ， 实现全 领域、 多品 类、 深度 资源化的横 纵布局， 有效提供固 废危废资源利用全产业链综合服务能力。 成长空间进一步打开。 公司在 甘肃子公 司高能中色 、 金昌高 能、 正宇高 能获取上 游含铜镍废 料、 镍阳极泥等废料， 通过金昌鑫盛源、 正弦波项目深度资源化， 每年可生产 2.6万吨电池级硫酸钴镍、 2700吨氧化亚镍， 实现金属镍从废料到材料闭环。 除了金属镍 循环外， 公司的高能 鹏富、 重 庆耀辉等项 目可以处 理含铜、 铅 、 锌废弃物， 得到粗铜 、 冰铜、 粗 铅、 锌锭 等产品。 经 过靖远高 能二期和江 西鑫科的深 度资源化 ， 每年 可产出 10万吨 电解铜、 2.5万吨 电解铅以 及少量 稀贵金属等高价值量产品， 提升公司盈利水平。 并购中鑫宏伟切入 PA/PET 回收， 布局再生塑料完善固废资源化布局。 公司同时公告， 拟以 1.4亿元， 并购安徽中鑫宏伟 51%股权， 2023~2026年业绩承诺为： 208.3×N(工商变更登记日次月起剩余月数)、 2500、 3500万元、 4500万元。 标的公司目前 主营业务为 PA66、 PA6、 PET 等多品 种塑料的综合 回收与利用 ， 填补了 公司在相关 领域的空 白， 塑料回 收是固废 资源化较大 的细分市场， 公司将借 助本次并购 ， 努力扩 大在再生塑 料行业的 市场份额及 市场影响力， 打造新的业绩增长点。 估值分析与评级说明： 预计公司 2023-2025年归母净利润分别为 9.16亿元、12.13亿元、 15.81亿元， 对应 PE 分别为 13.5倍、 10.2倍、 7.8倍， 维持“推荐” 评级。 风险提示： 工程项目拓展、 资源化项目盈利能力不及预期的风险等。

事件概述：8 月 28 日，公司发布 2023 年半年报，实现营业收入 44.69 亿元，同比增长 11.80%；归母净利润 4.94 亿元，同比增长 11.16%；扣非归母净利润 4.31 亿元，同比增长 3.77%。二季度，公司实现营业收入 27.33 亿元，同比增长 12.44%，归母净利润 2.88 亿元，同比增长 4.98%；扣非归母净利润 2.48亿元，同比增长 0.90%。 一体化全产业链布局，项目协同持续提升：2023 年上半年，固废危废资源化利用板块实现收入 24.78 亿元，同比增长 48.42%，公司已投运固废危废金属资源化产能合计 102.64 万吨/年。无害化处置板块实现营业收入 1.92 亿元，同比增长 8.80%。2023 年 6 月，江西鑫科（31 万吨/年）产线全部打通，实现电解铜、金、银等销售，下半年有望持续贡献业绩增量。存量项目中，受原材料市场萎缩及竞争影响，重庆耀辉、金昌高能未完全发挥盈利能力，公司已拓宽项目收料市场，预计下半年盈利能力有望改善。2023 年上半年，公司经营活动现金流量净额为-13.61 亿元，同比下降-327.82%，主要由于为保障江西鑫科顺利生产运营，公司支付原材料采购款 19.27 亿元，当期大部分原料有待加工售出。 江西鑫科已全线投产运营，下半年公司现金流有望明显改善。 垃圾焚烧稳中有增，环境修复保持优势：2023 年上半年，垃圾焚烧发电实现营业收入 5.93 亿元，同比增长 15.85%，毛利率 42.44%，垃圾处理量同比增长 20.30%。项目整体运营稳定，公司推动“焚烧+供热”协同处置模式，盈利能力持续增强，有望为公司业务发展提供现金流支撑。2023 年上半年，公司对新签工程订单管控力度加强，新签工程订单 18.79 亿元，同比下降 9.1%；环境修复业务实现营业收入 4.58 亿元，同比增长 0.83%，毛利率 30.26%，持续保障公司盈利能力。 激励方案提升核心人员积极性：8 月 7 日，公司发布限制性股票与股票期权激励计划（草案修订稿），拟向中高层管理人员、核心技术/业务/生产人员、骨干员工等授予权益总计 2,690.10 万股（占总股本 1.76%，其中限制性股票占0.88%，授予价格 4.62 元/股；股票期权占 0.88%，行权价格 9.28 元/股）；业绩 考 核 目 标 为 2023-2026 年 归 母 净 利 润 相 较 于 2022 年 增 速 不 低 于30%/50%/80%/100%。公司绑定核心人员，提升员工积极性，保障业绩增长。 投资建议：公司实现前后端一体化全产业链布局，内部协同提升盈利能力；垃圾焚烧发电稳中有增，环境修复优势明显。维持对公司的盈利预测，预计23/24/25 年 EPS 分别为 0.74/0.94/1.12 元，对应 8 月 28 日收盘价 PE 分别为13.3/10.5/8.7 倍，考虑公司新增产能释放，维持公司 23 年 16.0 倍 PE，目标价11.84 元/股，维持“谨慎推荐”评级。 风险提示：行业政策风险；行业竞争加剧；原材料及产品价格波动。

高能环境发布2023年半年报，上半年实现营收44.69亿元，同比增长11.80%；实现归母净利润4.94亿元（扣非4.31亿元），同比增长11.16%（扣非同比增长3.77%）。23Q2单季度实现营收27.33亿元，同比增长12.44%；实现归母净利润2.88亿元，同比增长4.98%。 运营业务占比持续提升，工程业务新增订单有所下滑2023H1公司销售毛利率为21.89%(同比-1.35pct)，销售净利率为12.02%(同比-0.08pct）；期间费用率为12.46%(同比+0.14pct）；经营活动现金流净额为-13.61亿元(同比-327.82%)。公司为保障江西鑫科顺利生产运营，支付原材料采购款19.27亿元，目前大部分原材料尚未加工售出，导致公司经营性净现金流大幅下降。 分业务来看，公司固废处理运营业务实现收入32.63亿元(同比+38.38%)，占总收入73.01%，毛利率18.83%(同比-2.36pct)；固废处理工程业务实现收入5.86亿元(同比-40.49%)，占总收入13.11%，毛利率25.28%(同比-1.03pct)；环境修复业务实现收入4.58亿元(同比+0.83%)，占总收入10.25%，毛利率30.26%(同比-0.41pct)。上半年公司新签工程订单18.79亿元(同比-9.1%),随着工程项目的实施，将为业绩增长提供支撑和保障。 金属资源化存量项目运行良好，新增项目顺利投产2023H1公司固废危废资源化利用板块实现收入24.78亿元(同比+48.42%);毛利率11.66%(同比-2.56pct)，已投运的固危废处理核准规模为102.635万吨/年。此外，公司也在积极拓展废塑料、废轮胎等非金属类资源化利用业务，目前项目设备产能45.50万吨。 分具体项目来看，江西鑫科项目电解铜产线于今年3月投产，贵金属产线于5月投产，产品线于6月全部打通，23H1实现净利润4282.89万元；靖远高能项目通过不断提升精细化管理水平，产能达到满产且运行效果良好，23H1实现净利润1.01亿元；高能鹏富项目积极应对市场竞争激烈，采购成本上涨等不利因素，总体运营正常，23H1实现净利润2808.68万元；重庆耀辉及金昌高能项目上半年根据市场及运营情况及时调整项目内部管理及运营策略，继续大力开拓收料市场，盈利能力有望在下半年得以提升。 生活垃圾焚烧运营稳步增长，供热与CCER有望增加项目收益2023H1公司生活垃圾处理板块实现收入5.93亿元(同比+15.85%);毛利率42.44%(同比+2.48pct)。目前公司在运项目有13个，合计11000吨/日；在建有海拉尔项目和岳阳项目（二期）两个，合计规模1400吨/日，上半年处理垃圾量同比增长20.30%。公司积极拓展“焚烧+供热”协同处置模式，利用焚烧产生的蒸汽对外提供热能，增加项目运营收益。通过技改提质增效实现绿色低碳的焚烧厂运营，积极研究绿证及CCER碳交易等，为绿色循环经济贡献力量。abl激e_励S计um划ma明ry确]公】司未来发展前景今年8月，公司发布限制性股票与股票期权激励计划（草案修订稿），拟向中高管理人员、核心技术/业务/生产人员、骨干员工等授予权益总计2693.10万股，占总股本1.76%。设置的业绩考核目标为23-26年归母净利润相较22年增速不低于30%/50%/80%/100%。公司此前2016、2018年的两期激励计划的业绩考核目标均超额完成，我们认为公司后续年度完成业绩考核目标确定性强。 估值分析与评级说明预计公司2023-2025年净利润分别为10.69/14.20/17.28亿元，对应EPS分别为0.70/0.93/1.13元/股，对应PE分别为13.1x/9.8x/8.1x。维持“推荐”评级。 风险提示：项目产能利用率不及预期的风险；固危废资源化产品跌价的风险；行业政策变化的风险；行业竞争加剧的风险。

环保工程起家，逐步向运营服务转型。公司自环保工程与环境修复业务起家，14年上市后确立了环境修复、危废处置及垃圾焚烧三个核心业务领域。在环保行业进入工程向运营切换的时期，公司着力提升危废资源化/无害化及生活垃圾焚烧等运营服务业务。22年运营服务板块营收占比已提升至60%以上。 运营转型聚焦危废资源化。从公司营收毛利构成来看，随着垃圾焚烧投运规模提升及处理能力的释放，22年生活垃圾运营业务毛利及占比显著提升；此外，危废资源化项目开始逐步释放业绩，22年营收占比近增至46.2%，毛利占比提升至27.5%，成为公司业绩主要贡献板块。 我国危废产能过剩，区域差异明显，资源化成整合抓手。随着法律政策监管法规的逐步加严，我国危废产量过去10年间快速攀升，而危废核准利用处置规模增速更甚，导致产能过剩，且区域分布不均，华东华南过剩而西北有一定缺口，且不同省份危废种类、利用处置产能利用率差异明显。过剩产能导致处置经济性承压，而资源化成为“小散弱”危废市场整合的重要抓手。 针对重点区域布局，深度回收闭环放量增利。 w公司针对重点区域的重点危废进行布局，在区域内围绕重点危废类型形成龙头竞争优势。公司在构筑资源化闭环的探索中，着眼区域工业危废特点，针对重点资源化品类延伸深加工资源化链条，主要针对甘肃、川渝、云贵、江西等省市地区，围绕区域内重点危废类型（HW22含铜废物、HW46含镍废物、HW23含锌废物、HW48有色金属采选和冶炼废物等），形成了甘肃地区镍铅资源化闭环，西部地区铜、铅及其他金属资源化闭环，构筑了重点区域重点危废品类的规模龙头优势，同时，深度资源化产能开始爬坡释放。 w深度资源化提升盈利水平，区域联动增强巩固产业链。随着金属资源化回收程度逐步加深，回收产物品位逐步提升，且可进一步回收废料中的锑铋金银等金属产生额外收益，进一步提升资源化盈利水平；而危废区域间联动的增强，则加深巩固了深度资源化产业链的联动。 投资建议：公司已打通危废多金属资源化回收闭环，深度回收产能释放在即，在资源化业务聚焦的地区均为规模龙头，资源化产业链联动充分，在行业整合阶段具有一定竞争优势。我们给予公司23年16倍估值，目标价11.68元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：危废利用及深度资源化产能释放不及预期，危废资源化竞争加剧，金属价格发生剧烈波动等。

事件:高能环境发布22 年报和23 年一季报，公司22 年实现营业收入87.7 亿元，同比增长12.1%；实现归母净利润6.92 亿元，同比下降4.65%。23Q1 实现营业收入17.4 亿元，同比增长10.8%；实现归母净利润2.06 亿元，同比增长21.1%。此外，公司公告了2022年度利润分配预案，拟每股派发现金红利0.05 元（含税）。 运营业务占比维持高位，工程业务订单稳定增长。22 年公司毛利率为23.56%，同比减少0.81pct；净利率为8.48%，同比减少2.13pct。期间费用率14.04%，同比增加1.25pct。经营性现金流净额-4.64 亿元，主要是公司为保障江西鑫科投产后能顺利生产运营，第四季度支付10.97 亿的原材料采购款所致。22 年运营服务实现收入55.1 亿元，同比增长13.8%，占总收入62.8%，是公司主要收入来源。公司签订工程类订单29.35 亿元，同比增长18.97%，充足订单也将保障工程业务稳健成长。 金属资源化项目陆续投产，延续高速发展势头。22 年公司固废危废资源化利用板块实现收入40.6 亿元，同比增长16.0%，占总收入46.2%，毛利率14.0%，同比增加0.37pct。22 年高能鹏富、高能中色通过技改实现了降本增效；新投产的靖远高能二期、金昌高能、重庆耀辉、鑫盛源四个项目也逐步释放产能，贡献业绩；重点项目江西鑫科电解铜生产线于今年3 月正式投入运营。公司危废核准处理规模快速增长，目前已超过102 万吨/年，较21 年末增长近一倍。22 年公司通过资源化利用生产冰铜、粗铜、粗铅、冰镍等产品10.32 万吨，同比增长28.43%，成为国内为数不多同时具备前后端生产能力的资源化利用企业。 收购珠海新虹股权，完善资源化业务在珠三角布局。今年4 月，公司发布公告拟以9100 万元取得珠海新虹65%的股权。交易完成后，珠海新虹新建年处理19.80 万吨危险废物综合回收生产线。该项目预计总投资3 亿元，建设周期一年。处置能力包含重金属污泥15 万吨，废线路板4 万吨，废活性炭及退锡废液0.80 万吨。珠海市作为未来广东省PCB 产业规模最大的聚集地之一，将产生大量可资源化利用的重金属污泥。本次收购完成后，将与现有危废资源化项目形成区域协同和优势互补，增强公司危废综合利用的处置能力，进一步推动在珠三角区域的市场布局。 公司持续探索和加大非金属资源化领域的拓展。公司非金属资源化业务可以分为医疗废弃物资源化和废轮胎废橡胶资源化两大类。 废塑料资源化领域，22 年公司完成对高能利嘉的投资收购，与浙江嘉天禾的医用废塑料回收利用形成协同互补，形成回收—处置—再生—制品—回销的闭环；废轮胎资源化领域，杭州新材料完善市场布局，投资新建了唐山和重庆两个基地，新增废轮胎处理能力13.5 万吨/年。公司发展非金属资源化业务，有助于进一步完善产业布局，增强核心竞争力。 生活垃圾焚烧稳定发展，降本增效提升运营效率。22 年公司生活垃圾处理板块实现收入9.79 亿元，同比增长5.47%；毛利率为44.45%，同比增加0.44pct。去年由于物流受限、生活垃圾转运不畅，生活垃圾发电项目垃圾量同比下降，但各项目积极降本增效，通过技改提高发电效率，降低厂用电率，使板块毛利率保持稳定。目前公司有13 个成熟运营的生活垃圾焚烧发电项目，运营规模达11000 吨/日，在建的海拉尔项目规模为600 吨/日。这些垃圾焚烧项目能为公司带来稳定的现金流，支撑资源化业务拓展需求。 投资建议：预计2023-2025 年公司归母净利润分别为11.4/15.5/17.8亿元，对应EPS 分别为0.75/1.02/1.17 元/股，对应PE 分别为13x/9.4x/8.2x，维持“推荐”评级。 风险提示：项目投产进度不及预期的风险；固危废资源化产品跌价的风险；行业政策变化的风险；行业竞争加剧的风险。

事件概述：4月24日，公司发布2022年年报及2023年一季报，2022年实现营业收入87.74亿元，同比增长12.11%；归母净利润6.92亿元，同比下降4.65%；扣非归母净利润6.57亿元，同比下降4.63%；每股派息0.05元。2023年一季度，公司实现营业收入17.35亿元，同比增长10.80%；归母净利润2.06亿元，同比增长21.12%；扣非归母净利润1.83亿元，同比增长7.93%。 夯实技术根基，全面复苏在即：2022年，公司实现运营收入55.12亿元，占总收入比重为62.8%，业务结构保持稳定；固废危废资源化板块实现收入40.55亿元，同比增长16.05%，毛利率14.02%，同比增长0.37个pct；经营活动产生的现金流量净额为-4.46亿元，同比下降173.47%，主要系公司为保障江西鑫科投产后顺利运营，第四季度支付10.97亿的原材料采购款。2022年，公司推动项目提标改造，富氧侧吹熔炼系统已在多个存量和新建项目中实现应用。其中，高能鹏富、靖远高能一期在经过富氧熔炼系统改造后，产线处理能力得到大幅提升，同时燃料使用比例有所下降，实现降本增效。2023年，随着上游企业恢复投产，原材料供应量将持续提升，在技术优势的加持下，公司业绩有望得到明显改善。 新增产能持续释放，加大非金属领域布局：公司在加大前端危废处置产能布局的同时，产业链已延伸至后端深加工领域，有望实现内部协同，提升盈利能力。 2022年，重庆耀辉（10万吨/年）和金昌高能（10万吨/年）已取得危废经营许可证。目前江西鑫科电解铜生产线已投入运营，新增10万吨/年阴极铜生产能力，随着后续江西鑫科产能全线投运，公司在运危废资源化产能将达到100万吨/日以上，相较于2021年底的51.64万吨/日，将实现翻倍。同时，公司持续布局非金属资源化领域，2020年10月控股孙公司高能循环投资5355万元持有高能利嘉51%股权，进一步向医疗可回收物资源综合利用产业延伸；在废轮胎资源化领域，杭州新材料投资新建唐山和重庆两个基地，新增废轮胎处理能力13.50万吨/年。 投资建议：2022年公司业绩短期有所承压，随着上游企业恢复投产，经营情况有望实现好转；加大后端深加工领域投入，内部协同提升盈利能力；产能持续释放，非金属领域布局值得期待。结合公司经营情况，调整对公司的盈利预测，预计23/24年EPS分别为0.74/0.94元（前值0.77/0.97元），新增25年EPS为1.12元，对应4月24日收盘价PE分别为13.0/10.2/8.6倍，考虑公司新增产能释放，内部协同增强，业绩成长性良好，给予23年16.0倍PE，目标价11.84元/股，维持“谨慎推荐”评级。 风险提示：行业政策风险；行业竞争加剧；原材料及产品价格波动。

固危废资源化龙头企业，运营占比持续提升。高能环境以土壤修复为起点，后来通过投资新建和收购成熟项目等手段，实现产业的快速布局，形成了以固废处理运营、固废处理工程、环境修复等核心业务板块。2022年运营类资产收入比重提升，成长迅速。 产能提升+品类拓宽，成长空间进一步打开。目前公司在运危废资源化处理能力约 65万吨/年，23年有望突破 100万吨/年。随着公司的深加工生产线逐步投产，公司已于全国范围内形成涵盖金属、塑料玻璃、轮胎橡胶等多品类再生资源平台公司，成长空间进一步打开。 深度资源化打造循环再生产业链。公司在甘肃子公司高能中色、金昌高能、正宇高能获取上游含铜镍废料、镍阳极泥等废料，通过金昌鑫盛源、正弦波项目深度资源化，每年可生产 2.6万吨电池级硫酸钴镍、2700吨氧化亚镍，实现金属镍从废料到材料闭环。 除了金属镍循环外，公司的高能鹏富、重庆耀辉等项目可以处理含铜、铅、锌废弃物，得到粗铜、冰铜、粗铅、锌锭等产品。经过靖远高能二期和江西鑫科的深度资源化，每年可产出 10万吨电解铜、2.5万吨电解铅以及少量稀贵金属等高价值量产品，提升公司盈利水平。 非金属资源化业务方面，公司通过浙江嘉天禾、兰溪高能、高能利嘉形成医疗包装物生产、医用输液瓶、输液袋回收再利用、石塑板新材料生产三位一体的产业布局，目前具备 1.5万吨/年废输液瓶、输液袋处置能力，1万吨/年医废包装和 3万吨/年石塑板的产能。 土壤普查或将释放需求，优质订单保障发展稳健。2022年起国家开展第三次全国土壤普查。预计我国修复的远期市场空间将超过 5万亿。 公司近年严格把控修复业务订单风险，主动放弃未能达到公司审核要求的订单，2022年新增单个项目平均投资额约 1.35亿元。公司单个项目规模较大，项目质量水平较优，保障后续持续经营能力。 投 资 建 议 ： 我 们 预 计 公 司 2022-2024年 归 母 净 利 润 分 别 为7.92/11.40/15.23亿元，对应 EPS 分别为 0.52/0.75/1.00元/股，对应 PE 分别为 19x/13x/9.9x，维持“推荐”评级。 风险提示：项目投产进度不及预期的风险；固危废资源化产品跌价的风险；行业政策变化的风险；行业竞争加剧的风险。

公司发布2022 年三季报：2022 年前三季度，公司实现营业收入61. 90亿元，同比增长12. 85%；实现归母净利润6. 03 亿元，同比增长3. 24%。 2022Q3 ，公司实现营业收入21. 93 亿元，同比增长3. 75%；实现归母净利润1. 58 亿元，同比下降18. 09%。 投资要点:受疫情影响，公司部分工程、固废处置项目进展不及预期。①固危废资源化利用：高能鹏富受到疫情影响，部分地区运输受限及跨省运输手续收紧，导致原材料运输及供应受到影响；靖远高能受到疫情影响，导致项目进展有所延迟；重庆耀辉受到疫情影响，导致项目建设供应链不及时，建设进度晚于预期。②固危废无害化处置：乐山项目受疫情影响导致有效生产时间不足，影响毛利率水平。③生活垃圾处理：受到疫情影响导致垃圾量减少，影响毛利率下滑。④生活垃圾处理工程受到疫情影响，使得开工率不足导致收入有所下降。 三大费用率同比提升、毛利率净利率有所下降。2022 前三季度，公司销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为1. 29%、6. 96%、3. 91%，分别同比提升0. 26/ 0. 07/ 0. 22pct ；公司毛利率为21. 4%，同比略降2. 03pct ；净利率为10. 59%，同比下降1. 11pct 。 8 月完成27. 58 亿元定增，保障项目后续发展。公司于8 月完成定增，共募集资金27. 58 亿元。资金将用于金昌危废资源综合利用项目、江西多金属资源回收综合利用项目、伊宁市生活垃圾焚烧发电项目（一期）、贺州市生活垃圾焚烧发电项目（二期），及流动资金。定增落地，有利于公司扩大业务布局，完善产业链部署，推动后续业绩增长。 盈利预测和投资评级 考虑到公司三季度增速放缓，预计公司2022/ 2023/ 2024 年归母净利润分别为9. 13/ 11. 88/ 15.46 亿元，对应PE 为17/ 13/ 10 倍，维持“买入”评级。 风险提示 大宗商品价格波动风险；新增订单不及预期；投运项目产能提升进度不及预期；原材料价格上涨风险；商誉减值风险。

事件:高能环境发布 2022年三季报，前三季度实现营收 61.90亿元，同比增长 12.85%；实现归母净利润 6.02亿元（扣非后 5.49亿元），同比增长 3.24%（扣非同比下降 2.64%）。 受疫情影响 Q3业绩增速放缓。Q3单季度实现营业收入 21.93亿元，同比增长 3.75%；实现归母净利润 1.58亿元，同比下降 18.09%。 前三季度毛利率为 21.40，同比减少 2.02pct；净利率为 10.59%，同比减少 1.12pct。受疫情影响，部分工程类项目施工进度有所滞后，物流行业运力不足及上游部分企业停工影响原材料收集，收入下降成本上升导致 Q3业绩增速放缓，盈利能力有所下滑。四季度公司将加快推进工程业务，努力追赶项目进度，保障运营项目稳定经营，确保全年业绩维持增长。此外，公司管理能力及项目协同有望保障长期盈利能力无忧。 部分资源化公司受疫情影响，板块依然维持高速发展势头。目前公司在运危废资源化处理能力约 70万吨/年，前三季度新投产重庆耀辉、金昌高能、靖远高能二期三个资源化项目，新增产能约20万吨/年，但由于疫情影响，三个新增项目的达产时间稍有延后； 在建项目江西鑫科受疫情影响小，预计部分电解产线将在年底前投产，明年二季度项目主体能够建成投产；在运项目中贵州宏达原本在上半年已经实现扭亏为盈，但由于三季度贵州疫情较为严重，全年可能有所亏损；其他在运项目包括靖远高能一期、高能鹏富、高能中色等，均维持稳定增长。随着公司新项目与深度资源化产线投运，公司 23年发展有望进一步加速，危废资源化处理规模有望突破 100万吨/年，释放盈利潜力。 投资高能利嘉，实现医疗可回收物资源综合利用产业闭环。公司 10月发布公告，控股孙公司高能循环拟对高能利嘉投资 5355万元人民币，投资完成后，高能循环将持有高能利嘉 51%股权。通过此次交易，公司在做精医疗废弃物回收利用服务的基础上，在客户端真正形成回收—处置—再生—制品—回销闭环，为公司未来业务范围拓展提供了模板。 定增助力资源化项目建设，市场认可程度持续增强。8月公司27.58亿定增落地，发行价格 11.2元/股，相较发行底价上浮 16%，认购倍数达 1.95倍。从参与申购的投资者结构来看，本次发行吸引了公募基金、社保组合、基本养老组合、央企资本平台、地方政府、QFII 等 A 股市场主流资金参与，体现了主流资金对于公司价值的认同及长期发展的信心。 投资建议：预计 2022/2023/2024年公司归母净利润分别为8.45/11.89/15.28亿元，对应 EPS 分别为 0.55/0.78/1.00元/股，对应 PE 分别为 18x/13x/10x。维持“推荐”评级。 风险提示：项目投产进度不及预期的风险；固危废资源化产品跌价的风险；行业政策变化的风险；行业竞争加剧的风险。

公司发布2022 年中报：2022H1，公司实现营业收入39.97 亿元，同比增长18.55%；实现归母净利润4.44 亿元，同比增长13.8%。 2022Q2，公司实现营业收入24.31 亿元，同比增长15.43%；实现归母净利润2.74 亿元，同比增长0.74%。 投资要点: 固废处理运营利润贡献占比达59%，资源化业务为增长主要来源。2022H1，公司固废资源化利用业务实现收入23.58 亿元，同比增长36.72%,占公司营收的58.99%。其中，①固废资源化利用业务实现收入16.7 亿元，同比增长6.7 亿元。目前公司已有4 个项目投入运营（高能鹏富、靖远高能、高能中色、贵州宏达），另有5 个项目在建。其中，重庆耀辉项目已于6 月获得危废经营许可证并进入试生产；金昌高能项目于6 月获得危废经营许可证；江西鑫科项目预计在年底前主体可投入运营，并于8 月收购收购剩余20%股份；鑫盛源和正弦波项目应受疫情建设进度有所延误，但已完成建设并投产；②固废危废无害化处置实现收入1.76 亿元，同比增长0.21 亿元；③生活垃圾处置业务实现收入5.12 亿元，同比增长0.43 亿元，主要缘于报告期内公司新增内江及台州项目）。 固废处理工程营收同比下降6.19%，环境修复业务同比增长17.21%。2022H1，公司固废处理工程业务实现收入9.85 亿元，同比下降6.19%。其中①生活垃圾处理工程实现收入6.12 亿元，同比下降9.31%。主要是由于项目量较去年同期有所减少以及受疫情导致开工时间不足所致。②固废危废处理工程业务实现收入3.73亿元，同比下降0.71%。公司环境修复业务实现收入4.55 亿元，同比增长17.2%。收入增长主要是部分新签顶业务订单开工，实施项目增加。 新签工程订单增长明显，为业绩增长提供支持和保障。2022H1，公司新签工程订单20.67 亿元，同比增长67%。其中，固废处理工程新签15 亿元，环境修复工程新签5.67 亿元。 经营活动现金流大幅增长。2022H1 公司经营性现金流为5.97 亿元，同比增长505.44%；主要由于①公司上年同期原材料购入较多，该部分原材料在上年同期尚未完成加工出售导致经营性现金流净额较少；②公司2022Q1收回部分2021年末销售款项及部分2020年支付 的大额担保金；③公司新增投运垃圾焚烧发电项目。 盈利预测和投资评级考虑到公司中报增速较为平稳，我们略下调公司盈利预期，预计公司2022/2023/2024 年归母净利润分别为9.17/11.2/14.33 亿元，对应PE 为21/17/13 倍，维持“买入”评级。 风险提示大宗商品价格波动风险；新增订单不及预期；投运项目产能提升进度不及预期；原材料价格上涨风险；商誉减值风险。

事件：高能环境发布半年报，2022年上半年公司实现营业收入39.97亿元，同比+；实现归母净利润4.44亿元，同比+，实现扣非后归母净利润4.15亿元，同比+8.86%。 点评：固废运营板块持续推进，资源化业务占比进一步提升。固废处理运营、固废处理工程、环境修复三大领域为公司的业务核心，近几年，公司调整业务布局，逐步加大对固废危废资源化处置及生活垃圾处理项目的投入，提升运营资产比重。2022年上半年，固废处理运营业务营业收入为23.58亿元，较上年同期增长，占总营业收入比重为59%，其中，固废危废资源化利用板块实现收入16.70亿元，同比增长51.80%。经营性现金流优化，垃圾焚烧产能逐步释放。 上半年，公司经营活动产生的现金流量净额为5.97亿元，较上年同期增长505.44%。经营性现金流改善一方面是由于上年同期购入原材料较多，且该部分原材料在上年同期尚未完全加工成产品售出导致经营活动产生的现金流量净额较小；另一方面，由于公司2022年一季度收回部分上年末销售款项及部分以前年度支付的大额保证金；此外公司新增投运的垃圾焚烧发电项目产能，增加了公司经营性现金流入。再融资工作圆满完成，为公司持续发展提供良好的资金保障。2021年12月1日，公司披露《高能环境2021年度非公开发行A股股票预案》，拟募资总额27.58亿元，用于公司固危废资源化项目和垃圾焚烧发电项目的投资建设。截至目前，公司已成功发行24625万股，募满27.58亿元。在此之前，公司已通过投资和并购在固废危废资源化利用和生活垃圾焚烧发电领域完成初步布局。随着发行工作完成，公司资金实力进一步增强，有利于提升企业防范财务风险的能力，为公司扩大业务规模提供了资金支持，有助于快速切入新领域，完善产业链布局，推动业绩增长。 盈利预测与投资评级：预测2022-2024年，公司营业收入分别为96.2/111.5/141.4亿元，分别同比增长22.9%/15.9%/26.8%；归母净利润分别为9.6/11.9/15.1亿元，同比增速分别为32.7%/23.9%/；对应PE分别为19.7/15.9/12.6倍，维持公司“买入”评级。风险提示：煤价下降不及预期；电价上涨不及预期；公司新能源建设不及预期等。

事件：2022年上半年公司实现营业收入39.97亿元，同比增长18.55%；归母净利润4.44亿元，同比增长；扣非归母净利润4.15亿元，同比增长；加权平均ROE同比降低0.11pct，至7.77%。高基数与疫情影响下的稳健增长。2022年上半年公司实现归母净利润/扣非归母净利润4.44/4.15亿元，同增13.8%/8.9%。2022年第二季度实现归母净利润/扣非归母净利润2.74/2.46亿元，单二季度环比增长60.9%/，同比变动1.0%/-5.5%。2021年单二季度归母净利润属于季度高基数（2021年第二季度/全年实现归母净利润2.71/7.26亿元），公司在高基数背景下，无惧疫情影响，收入利润实现稳定增长。资源化维持高增，新项目&深度资源化产线投运成长加速。已运行项目中：高能鹏富实现净利润6893万元，表现优异。靖远高能冶炼废渣综合利用技术提升及产业优化项目（二期）项目全力建设，深度资源化产线即将全面投运。高能中色加大原料采购提高产能，降低成本，2022年上半年收入同增60.28%；贵州宏达稳定生产扭亏为盈。在建项目中：重庆耀辉与金昌高能均已于2022年6月取得危废经营许可证；江西鑫科建设计划如期推进，预计年底前主体可投入运营；鑫盛源与正弦波氧化亚镍和电池级硫酸镍项目现已经完成建设。运营占比持续提升，资源化业务高增。 公司固危废资源化、固危废无害化和生活垃圾处理为运营类业务。2022年上半年运营收入/毛利占比达59.0%/，运营毛利占比较2021年上半年与2021年全年分别提升了1.3pct与2.0pct。运营毛利占比逐年提升，成为公司业绩增长的主要动能。我们预计随着公司资源化业务持续高增，运营利润占比进一步提升。业绩稳定增长，盈利质量提升。现金流表现良好，盈利质量提升。2022年上半年，公司经营活动现金流净额5.97亿元，同增505.44%。经营性净现金流表现良好；投资活动现金流净额-8.68亿元，同减，主要是垃圾焚烧电厂投资支出减少。盈利预测与投资评级：公司定增审核通过资金就位，资源化项目投运发展加速。 管理精细化+激励机制，复制东方雨虹优势整合固危废资源化非标大市场。我们维持2022-2024年归母净利润10.0/13.1/17.0亿元，对应2022-2024年EPS分别为0.66/0.86/1.11元，2022-2024年PE18.9/14.5/11.2倍（估值日2022/08/26），维持“买入”评级。风险提示：产能建设进度不及预期，产能利用率不及预期，竞争加剧