事件：公司发布2022年半年报，2022上半年公司实现营收6.70亿元，同比下降9.50%；实现归母净利润0.41亿元，同比降低65.13%。 H1受疫情及原材料上涨影响，利润下滑幅度较大 2022年上半年公司实现营业收入6.70亿元，同比下降9.50%；实现归母净利润0.41亿元，同比降低65.13%。其中，智能水表实现销售收入3.76亿元，同比降低5.45%，占2022年上半年主营业收入的56.58%。收入下降原因主要系受到疫情反复等因素影响，导致公司业务人员展业困难，正常业务开展受到较大阻碍，同时也严重影响公司在手订单的收入确认周期与进度。从盈利水平来看，2022H1销售毛利率为26.14%，同比降低6.28pct，销售净利率为6.04%，同比降低9.79pct，盈利水平下降主要因上半年铜、铁件等原材料价格大幅波动，造成暂时性利润挤压，我们认为，公司作为水表行业龙头，可通过对传统表计类产品持续进行迭代升级优化，争取降本空间，同时与客户深度合作，以全方位产品构建整体解决方案服务模式，增强客户粘性，继续保持行业龙头地位。 政策、需求、技术协同向好，智能水表行业迎来高速发展 随着国家大力推进供水普及、一户一表改造、漏损率控制、智慧城市建设等，客观上要求供水企业提升计量检测的智能化、精细化水平，驱动智能水表对机械水表的加速替代与渗透。《我国水表行业“十四五”发展规划纲要》则提出至2025年将智能水表销量渗透率提升至60%。在此背景下，市场空缺填补、旧表周期置换叠加增量需求及智能水表加速渗透，保守估计2年内中国智能水表市场空间可突破百亿元。 核心竞争力：聚焦计量终端业务，提升智慧水务全域能力 公司深耕水计量领域60余年，在水表领域具有重要的示范和导向作用，品牌、渠道、技术等优势明显，拥有稳定的下游客户源，并于2021年成功进入集采市场。2015-2021年，公司智能水表销售量由88.4万台增长至410.9万台，复合年均增长率29.2%，需求结构持续优化。公司稳抓智慧水务发展机遇，年产405万智能水表扩产项目预计于2022年底投产，将进一步扩大市场份额，加速龙头集中。 投资建议：在“一户一表”工程、新型城镇化建设、智慧城市等政策驱动下，下游水务行业面临需求转型升级；而受益于物联网技术成熟催化，公司产品结构转型升级加速，作为行业龙头有望充分享受智慧水务市场红利，智能水表业务将进入高速增长期。预计公司2022-2024年的营业收入为16.42/20.42/23.89亿元，净利润1.90/2.53/3.11亿元，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济风险，原材料价格风险，市场竞争加剧风险，汇率波动风险，市场拓展不及预期的风险，测算存在一定主观性的风险。

水计量行业龙头，开启二次增长公司创立于1958年，于2019年在上交所上市，是国内领先的水表产品供应商。公司专注于水计量产业逾60年，发展至今已成为集合水计量产品、水务工业物联网技术应用研发与制造的综合性企业，拥有全球最全的产品品种规格，水表口径覆盖8mm-500mm 范围，各类水表产品品种规格已达1000余种，产品远销全球80多个国家和地区。随着产业政策驱动和水务行业智能化发展，公司产品结构升级驱动营业收入持续增长，2017-2021年营业收入复合年均增长率为20.51%。 政策、需求、技术协同向好，智能水表行业迎来高速发展随着国家大力推进供水普及、一户一表改造、漏损率控制、智慧城市建设等，客观上要求供水企业提升计量检测的智能化、精细化水平，驱动智能水表对机械水表的加速替代与渗透。根据智研咨询数据，我国水表存有量约3.55亿台，仍存在1.38亿台的市场空缺待补充；《我国水表行业“十四五”发展规划纲要》则提出至2025年将智能水表销量渗透率提升至60%。 在此背景下，市场空缺填补、旧表周期置换叠加增量需求及智能水表加速渗透，保守估计2年内中国智能水表市场空间可突破百亿元。此外，物联网技术的成熟发展和NB-IoT 元件价格持续下探，亦将从供给端推动智能水表规模化普及，扩大行业利润空间。 核心竞争力：聚焦计量终端业务，提升智慧水务全域能力公司深耕水计量领域60余年，在水表领域具有重要的示范和导向作用，品牌、渠道、技术等优势明显，拥有稳定的下游客户源，并于2021年成功进入集采市场。2015-2021年，公司智能水表销售量由88.4万台增长至410.9万台，复合年均增长率29.2%，需求结构持续优化。公司稳抓智慧水务发展机遇，年产405万智能水表扩产项目预计于2022年底投产，将进一步扩大市场份额，加速龙头集中。此外，公司业务向平台端延伸，有望与表计终端业务形成协同效应，为公司业绩贡献增量收入。 投资建议：在“一户一表”工程、新型城镇化建设、智慧城市等政策驱动下，下游水务行业面临需求转型升级；而受益于物联网技术成熟催化，公司产品结构转型升级加速，作为行业龙头有望充分享受智慧水务市场红利，智能水表业务将进入高速增长期。预计公司2022-2024年的营业收入为16.42/20.42/23.89亿元，净利润1.90/2.53/3.11亿元。看好公司集采市场拓展、智能水表产能扩张和产品研发升级，参考可比公司估值，给予2023年20倍PE，对应目标价25元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：宏观经济风险，原材料价格风险，市场竞争加剧风险，汇率波动风险，市场拓展不及预期的风险，测算存在一定主观性的风险。

事件：公司公告2021年三季报，前三季度实现收入11.76亿元，同比增长10.69%；归母净利润为1.65亿元，同比增长-9.99%；扣非后归母净利润为1.44亿元，同比增长-10.15%。 一、业绩：原材料价格冲击+缺芯影响业绩释放。根据公司三季报，2021Q3单季度实现收入4.36亿元，同比增长7.30%；归母净利润为0.47亿元，同比增长-28.42%；扣非后归母净利润为0.44亿元，同比增长-26.63%。Q3单季度毛利率为29.82%，同比下降6.17PCT，主要原因是：1）原材料价格上涨，2）缺芯（给电子元器件供应商的预付款项大幅增加可以推断出）。展望四季度，一方面原材料价格冲击环比趋于改善，另一方面，公司产品从三季度末开始提价，期待盈利拐点出现。 二二、行业趋势：水价利好政策持续落地，预计水务行业信息化和智慧化改造将加速。1）2021年8月6日，国家发改委及住建部修订印发《城镇供水价格管理办法》和《城镇供水定价成本监审办法》，两办法将于2021年10月1日正式施行。2）2021年8月16日，上海发改委决定于8月31日召开居民听证会，调整居民阶梯水价。2019年我国水价是美国的12%左右，新加坡和以色列的25%左右，新水价政策显著提升了自来水厂的盈利水平，以上海为例，上海市属供水企业日供水量在794万吨，如果水价平均提高0.5元/吨，全年利润增厚约15亿元。考虑到自来水厂作为关系民生的公用事业类公司，盈利能力提升后，将更多投入用于信息化、智慧化、数字化改造。根据公司2021年3月7日公告的员工持股计划，解锁条件为2021、2022年公司营业收入分别不低于20、24亿元，我们可倒推出2021、2022年收入增速分别为25.79%、20.00%。 、三、稳态视角下到（到2030）年）：只有存量更换需求、没有新增需求，我约们测算公司市值约90-120亿亿元。我们假设一个处于稳态下的场景（即智能表全部更新完成，只有存量更换、没有新增需求）：水表市场理论容量6亿只左右（详细测算过程请见我们2020年3月17日发布的深度报告《NB-IoT推广速度超预期，智能水表、智慧烟感等应用场景有望持续爆发》），在市场稳态水平下，只有更换需求，没有新增需求，按照每6年一更换的节奏，每年更换水表数量大约为1亿只。假设稳态水平下公司市占率（销售额口径）为20%（实际上公司机械表市占率12%、物联网表市占率18%，考虑到物联表的存量渗透率尚不到20%，且龙头市占率提升是大势所趋），所以每年公司出货量是2000万只，假设其中物联网表占比60%、机械表占比40%，物联网表稳态价格200元/只（目前是300元/只）、机械表价格70元/只，20%净利率，则对应公司利润约为6亿元/年，如果给15倍就是90亿元、给20倍就是120亿元市值。 盈利预测与投资评级：我们看好公司作为水表行业龙头的地位，叠加我们预期原材料价格回落，我们维持预计公司2021-2023年EPS分别为1.55、1.91、2.41元，对应PE分别为 12、 10、8倍，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧造成产品价格和毛利率持续下降等

事件：公司公告一季报，实现营收2.83亿元，同比增长19.52%；归母净利润0.42亿元，同比增长27.47%；扣非后为0.29亿元，同比增长2.44%。 一、业绩：Q1业绩符合预期，产品结构变化+原材料价格影响毛利率表现。根据公司公告内容，Q1实现营收2.83亿元，同比增长19.52%；归母净利润0.42亿元，同比增长27.47%；扣非后为0.29亿元，同比增长2.44%。考虑到2020年Q1公司收入增速为0.47%、归母净利润增速为32.58%，业绩不存在低基数效应，因此2021年Q1业绩符合我们预期。Q1毛利率为32.08%，相比去年同期下降2.47个百分点，主要是因为：1）原材料价格上涨，2）我们跟踪行业订单信息发现，今年Q1机械表出货量增速显著高于智能表，因此我们推断公司Q1机械表占比提升，拖累了公司Q1毛利率表现，进入Q2以后，随着订单执行和产品结构逐渐恢复正常，我们预计公司毛利率会逐步抬升。 研发费用方面，Q1为0.14亿元，同比增长55.56%，根据公司公开的投资者关系活动记录，2020年4月，公司与浙江大学合作的国家重点基金项目“面向城市供水系统安全的大数据分析及云服务理论与方法研究”通过结题验收，因此，我们判断Q1的高研发费用来自于去年4月份以后的高校合作项目，Q2-Q4在2020年报表中已经体现，对2021年不会形成显著影响。 二、订单：2021年以来中标频频，饱满订单为业绩持续增长保驾护航。根据“中国水表”公众号内容，1）宁水集团中标北京自来水集团有限责任公司、北京檀州自来水有限责任公司NB-IoT远传水表采购项目，中标金额合计0.71亿元（其中北京自来水集团0.64亿元、北京檀州自来水0.07亿元）。2）2021年以来，宁水集团在杭州、合肥、长沙、苏州、天津、重庆、成都等城市屡有斩获。例如杭州水务工程建设有限公司的“2021年年度智能远传水表采购”项目，江苏联合水务科技股份有限公司上海分公司的“联合水务集团智能远传水表年度采购”项目，宁波市自来水有限公司的“无线远传水表NB-Iot”项目等，皆有百万到千万金额不等的智能水表项目中标。3）机械表方面，3月1日，宁水集团中标上海城投水务（集团）有限公司供水分公司小口径机械表采购项目，中标份额45万只（占比为60%）。广东的“2021年度机械水表采购”项目，合肥的“工程机械水表合格供应商”项目，苏州的“2021年机械水表DN20-DN300”项目等无不体现了宁水在技术、产品方面的综合实力和优势。 盈利预测与投资评级：基于我们对水表行业景气度的判断，我们维持公司2021-2023年EPS1.72、2.17、2.60元，对应PE分别为16、13、11倍，维持“买入”评级 风险提示：行业竞争加剧造成产品价格和毛利率持续下降等

事件：公司发布2020年年报，实现收入15.90亿元，同比增长15.97%；归母净利润2.73亿元，同比增长28.64%；扣非后为2.45亿元，同比增长30.32%，符合我们预期。 一、报表质量：干净稳健的资产负债表，产品结构调整使得应收账款有所增加。根据公司年报内容，资产总计20.60亿元、负债总计6.06亿元，资产负债率为29.41%。1）负债中，主要为流动负债5.96亿，流动负债中应付票据及应付账款合计3.73亿，占比为62.58%，较多的应付款体现了公司在产业链中对上游客户具有一定的议价权。2）资产中，主要为流动资产18.18亿元，其中货币资金+交易性金融资产合计9.10亿元，占比为50.06%，应收票据及应收账款合计5.25亿元，占比为28.88%，考虑到公司下游客户中90%以上为各地方水司，应收账款形成坏账的概率较小。应收账款规模的扩张也影响了公司现金流的表现，2020年公司经营性净现金流为1.27亿，相比2019年表现有所恶化，我们分析认为，公司应收账款的增长主要是由于产品结构的调整，2020年以前，公司产品以机械表为主，机械表从发货到确认收入一般在一个季度之内；而2020年以来，智能表尤其是NB-IoT表的占比显著提升，而NB-IoT表存在安装-调试-试运营的环节，收入确认周期一般为2-3个季度，所以造成了公司应收账款规模的扩张。总体来看，公司资产负债表非常干净，虽然应收账款受到产品结构调整的影响有所上涨，但是考虑到下游客户90%以上都是地方水司，坏账风险较小，报表质量非常稳健。 二、关于行业景气度：不是景气度不持续，而是受到疫情影响延迟确认了，年报验证了我们的判断。2020Q1-Q4，收入分别为2.36、4.20、4.06、5.28亿元，增速分别为0.47%、31.49%、13.19%、15.31%；归母净利润分别为0.33、0.84、0.65、0.90亿元，增速分别为32.58%、52.82%、20.35%、16.05%，扣非后增速分别为15.18%、38.91%、16.58%、40.71%。去年Q3以后，市场担忧行业景气度不可持续，所以公司股价表现较为低迷，但是根据我们对于行业的跟踪，由于：1）强制更换政策出台；2）新技术新产品（主要是NB-IoT表）的出现解决行业痛点；3）华为和三大运营商主推等三大利好因素带来的行业高景气度并没有消除，只是由于疫情的影响推迟体现了：早年机械表的确认周期一般是一个季度，即当季度发货、当季度确认收入，而现在的智能表，尤其是NB-IoT表，发货-安装-调试-确认，一般确认周期需要2-3个季度，尤其在疫情的影响下，安装和调试均需要入户，所以行业景气度不是不持续，而是延后确认了（实际上从库存数据来看，2020年Q3库存为3.76亿，其中绝大部分为已发货未确认收入的在途商品），我们预计2020年Q3开始延迟确认的收入，会从2020年Q4开始逐步体现，公司年报验证了我们的判断。 盈利预测与投资评级：基于我们对水表行业景气度的判断，我们将公司2021-2022年EPS由1.57、1.96元上调为1.72、2.17元，预计2023年EPS为2.60元，对应PE分别为16、13、11倍，维持“买入”评级 风险提示：行业竞争加剧造成产品价格和毛利率持续下降等

4月19日公司披露2020年年度报告。2020年实现营收15.90亿元，较上年同期增长15.97%；归母净利润为2.73亿元，较上年同期增长28.64%。其中，智能水表实现销售收入9.05亿元，同比增长25.19%，占2020年主营业收入的57.28%。 公司全年产能实现稳步提升，行业价格下滑、毛利率基本稳定。通过生产系统积极调整和现有生产布局升级，智能表的产能配置从2019年的300万台扩充至2020年的450万台。智能水表销售占比逐年提升，从2015年的19.79%提高到2020的57.28%，2020年智能水表毛利占比达到62.09%。市场竞争加剧，产品价格下滑，公司调整、优化产品结构稳定毛利率。推出新一代结构优化的NB-IoT水表，大幅降低成本，毛利率提升。在确保质量可控的前提下逐步进行元器件国产化替代，大幅降低成本。在通讯模组方面，积极开发多款高性价比替代方案。进一步加大在智慧水务硬件终端及软件平台上的研发投入，研发费用率3.58%，较2019年的3.06%进一步提升。 加大市场拓展力度，加快全国重点区域业务布局。随着近两年智能表计市场的快速发展，县市级城市也逐步跟进智能化进程。公司积极开展“拓渠道、广覆盖”的市场策略，兼顾大客户的同时投入大量资源下沉中小客户群体，将覆盖面做广做深。公司业务覆盖全国，各大销售区域占比较为均匀。公司各区销售收入占比基本保持在8%-17%左右。2020年，公司新增当年销售金额200万及以上大客户92家，500万及以上大客户34家，招投标中标率同比提高7个百分点。同时，公司继续推进技术服务网点在全国范围内铺开建设，提升全过程服务能力。前期销售费用率转化明显，2019年销售费用率12.53%，较2018年同期增长1.26个百分点，2020年下降至8.84%。 盈利预测：根据年报微调盈利预测。预计2021~2023年营业收入分别为19.67、24.57、29.95亿元，归母净利润为3.83、4.89、6.18亿元，EPS1.89、2.41、3.04元，当前PE15.07、11.80、9.34倍，维持“买入”评级，给予2021年20倍PE，目标价37.71元，股价空间33%。 风险提示：系统性风险；价格下滑的风险，原材料价格波动的风险。

业绩简评 公司于4月19日发布2020年年报，业绩略低于预期，对此点评如下。 经营分析 业绩略低于预期，智慧水表增长符合预期：2020年公司实现营收/归母净利润分别15.90/2.73亿元，YoY15.97%/28.64%，EPS为1.34元，YoY26.42%，分别略低于我们的预期4.5/1.4/1.8pct。其中，智慧水表9.05亿，YoY25%，占比57%，机械水表增长低于预期为1.6%，水表配件及其他大涨45%至0.9亿元，核心主业智慧水表增速符合我们预期。业绩增长主要是智水表行业高景气带动公司产品销售增长所致。 毛利率微降，研发费用持续大增支撑未来发展：综合毛利率为34.35%同比降低了0.96pct，分业务来看智能/机械水表分别降低2.08/1.28pct，我们认为主要是因为钢材等原材料涨价和竞争激烈所致。研发费用增长35.6%至0.57亿元达到3.58%研发费用率，延续高增态势，主要是因为持续新产品研发、优化产品结构和进行新技术前瞻性研发所致。 产能增长快，从单一水表向完整解决方案转型：公司产能从2019年300万台增长至2020年450万台，人均服务智能水表数由2018年3.83万只增长至2020年6.57万只，规模效应显著提升。公司在充分发挥传统水表优势基础上紧抓智慧水表行业高景气阶段，并向产业链相关环节延伸，目前主要有：1）在供水计量产品数据支持下，结合智慧水务大数据服务平台定制研发和提供供水情况管理支持；2）逐步建立城市供水管网全生命周期管理业务，积极拓展如管道冲洗设备、无磁发信讯装置、压力及流量分析仪、数据监控仪等其他水务传感器及设备。我们认为公司业务拓展符合行业发展趋势，智慧水务能够有效解决行业漏损高等诸多痛点。 盈利调整 根据年报微调2021/2022年，并新增2023年盈利预测。预计2021~2023年实现营业收入20.38/25.22/29.41亿元，归母净利润3.45/4.22/4.90亿元，同比增长26%/23%/16%，EPS1.70/2.08/2.41元，对应当前股价PE16X/13X/12X，目标估值20X，目标价33.89元，维持“买入”评级。 风险提示 需求释放不及预期、原材料涨价过快、产业竞争致销售不及预期等。

事件： 公司公告员工持股计划（草案），以 13.83元/股的价格向 14名管 理人员授予 108.00万股股份，解锁条件为 2021、 2022年收入分别不低 于 20、 24亿元。 短期：员工持股明确指引业绩，未来 2年收入复合增速不低于 20%、 利润复合增速预计 25%以上。 我们根据业绩解锁条件倒推，可算出： 1）2020-2022年收入复合增速为20%以上。 2019年公司营业收入为13.71亿元， 2020年 Q1-Q3公司收入增速为 16.31%，考虑到历史上公司收入 确认的季节性并不明显，我们预计 2020年公司收入增速为 15%-20%之 间，假设取中值 16.11亿元，则保守按照解锁条件计算（ 2021、 2022分 别为 20、 24亿元）， 2021、 2022年增速分别为 24.15%、 20.00%， 2020-2022年收入复合增速为 20.52%。 2） 2020-2022年净利润复合增速大概率为 25%以上。按照我们在上文 中的测算，假设 2020年公司收入为 16.11亿元，公司 2019年归母净利 率为 15.48%、 2020年 Q1-Q3为 17.20%，保守估计取平均值 16.34%， 可算出 2020年归母净利润为 2.63亿，同比增长 24.20%。同时考虑到水 表行业的现状和公司成长的逻辑为智能表（尤其是 NB-IoT 表）的渗透 率提升，公司高毛利率的 NB-IoT 表替代老式机械表，因此净利润的增 速高于收入增速是大概率事件，在未来 2年收入复合增速在 20%以上的 基础上，我们判断公司净利润复合增速大概率在 25%以上。 长期：只有存量更换、没有新增需求的稳态市场下，我们测算公司市值 约为 90-120亿。 我们假设一个最终市场处于稳态下的场景（ 即智能表 全部更新完成，只有存量更换、没有新增需求）：水表市场理论容量 6亿只左右，在市场稳态水平下，只有更换需求，没有新增需求，按照每 6年一更换的节奏，每年更换水表数量大约为 1亿只。假设稳态水平下 公司市占率为 20%（实际上公司机械表市占率 12%、物联网表市占率 18%，考虑到物联表的存量渗透率尚不到 2%（ 2019年增量渗透率约为 10%左右），且龙头市占率提升是大势所趋），所以每年公司出货量是 2000万只，假设其中物联网表占比 60%、机械表占比 40%，物联网表 稳态价格 200元/只（目前是 300元/只）、机械表价格 80元/只（目前 85元/只），且 20%净利率（目前净利率为 15%左右，因为还在铺设渠道， 稳态下费用占比会逐渐下降），则对应公司利润约为 6亿元/年，如果给 15倍就是 90亿、给 20倍就是 120亿市值。 估值及盈利预测： 我们预计公司 2020-2022年 EPS 分别为 1.25、 1.57、 1.96元，对应 PE 分别为 21、 17、 13倍，考虑到： 1） 行业层面，强制 更换政策出台、新技术新产品的出现解决行业痛点、华为和三大运营商 主推推动行业景气度上行； 2） 公司层面，渠道+客户+运维竞争力明显， 未来 3年业绩复合增速 25%以上确定性较强，我们建议按照 peg 给予 20-25倍估值，对应目标市值 64-80亿市值，维持“买入”评级。

一、关于行业景气度的判断：不是景气度不持续，而是受到疫情影响，从延迟确认了，预计从2021年年Q1开始体现2020年Q1-Q3，公司单季度收入增速分别为0.47%、31.49%、13.19%，归母净利润增速分别为32.58%、52.82%、20.35%，市场担忧行业景气度不可持续，所以造成了公司股价表现较为低迷。但是根据我们对于行业的跟踪和判断，由：1）强制更换政策出台；2）新技术新产品（主要是NB-IoT表）的出现解决行业痛点；3）华为和三大运营商主推等三大利好因素带来的行业高景气度并没有消除，只是由于疫情的影响推迟体现了：早年机械表的确认周期一般是一个季度，即当季度发货、当季度确认收入，而现在的智能表，尤其是NB-IoT表，发货-安装-调试-确认，一般确认周期需要2个季度，尤其在疫情的影响下，安装和调试均需要入户，所以行业景气度不是不持续，而是延后确认了（实际上从库存数据来看，2020年Q3库存为3.76亿，其中绝大部分为已发货未确认收入的在途商品），我们预计2020年Q3开始延迟确认的收入，会从2021年Q1开始逐步体现。 二二为、对于公司合理估值的判断：我们测算公司稳态市值约为90-120亿1）我们先假设一个最终市场处于稳态下的场景：水表市场理论容量6亿只左右（详细测算过程请见我们3月17日发布的深度报告《NB-IoT推广速度超预期，智能水表、智慧烟感等应用场景有望持续爆发》），在市场稳态水平下，只有更换需求，没有新增需求，按照每6年一更换的节奏，每年更换水表数量大约为1亿只。假设稳态水平下公司市占率为20%（实际上公司机械表市占率12%、物联网表市占率18%，考虑到物联表的存量渗透率尚不到2%（2019年增量渗透率约为10%左右），且龙头市占率提升是大势所趋），所以每年公司出货量是2000万只，假设其中物联网表占比60%、机械表占比40%，物联网表稳态价格200元/只（目前是300元/只）、机械表价格80元/只（目前85元/只），且20%净利率（目前净利率为15%左右，因为还在铺设渠道，稳态下费用占比会逐渐下降），则对应公司利润约为6亿元/年，如果给15倍就是90亿、给20倍就是120亿市值。 2）当前阶段，建议按照peg给予25倍估值。行业层面：强制更换政策出台、新技术新产品的出现解决行业痛点、华为和三大运营商主推推动行业景气度上行；公司层面，渠道+客户+运维竞争力明显，未来3年业绩复合增速25%以上确定性较强，我们建议按照peg给予20-25倍估值，对应目标市值64-80亿市值。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2020-2022年EPS分别为1.25、1.57、1.96元，对应PE分别为21、16、13倍，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧造成产品价格和毛利率持续下降等。

回购股份推激励，方案预计在明年年初推出。公司拟在二级市场通过集中竞价回股份，采用自有资金回购金额 0.2~0.3亿元，回购价格不超过 40元/股 且在董事会审议通过后的12个月之内完成，合计回购股数50～75万股，占 总股本的 0.25～0.37%。根据程序时间推算，公司回购股份完毕后激励计划方案最快在明年年初出台，预计业绩基准年份将以 2020年为基础。 行业景气度高，适时激励有利发展。智慧水表可以有效解决传统机械水表的抄表难、管输漏损率高等切实痛点，下游客户使用体验良好。截至 2018年底智慧水表渗透率约为 24%，我们认为在 2022年将达到 27%，叠加行业增量需求的双重增长，未来三年需求预计合计 7500万台，GAGR 约 18%，行业处于高景气阶段。公司管理层稳定，除了张琳、和徐大卫外其余持股高管均为元老级，很早就在公司任职，我们认为此次适时推出股权激励有助于绑定公司高管利益，有利于抓住行业快速发展东风实现公司业绩的快速增长。 市场不必过多担忧，三层逻辑保估值水平。市场目前担忧行业和公司会在三年会面临增速显著下降问题，我们认为不必不过担忧，一是渗透率目前仍较低，预计三年后不超 1/3，智慧水表有望从一线城市逐渐向三四线继续渗透；二是即使行业增速略有下滑，给予 20X 估值，匡算公司未来三年后到 5亿利润也可以有 100亿市值，仍有不少成长空间；三是智慧水表只是智慧水务的一个组成部分，我们认为除了流量监测外、水质监测和智慧化管理等方面也有更多更大探索空间。 盈利预测与估值我 们 预计 公司 2020～ 2022年 EPS1.36/1.70/2.12元 ，对 应 现股 价PE21X/17X/14X，考虑到公司未来业绩增长较快，且公司为水表龙头，给予公司 2021年 25倍 PE 目标，目标价 42.49元，维系“买入”评级。 风险提示疫情再次复发致招投标再次延时；产业竞争加剧致销量或价格不及预期等

事件： 1）以不超过 40元/股的价格回购公司股份，回购金额为 0.2-0.3亿元，回购的股份拟用于股权激励。 2）高管减持计划提前终止。 回购行为彰显公司管理层充分信心，通过股权激励将新老业务骨干利益 绑定。 根据公司半年报内容，持股的高管：张世豪（董事，持股 4023.37万股）、王宗辉（董事，持股 1530.77万股）、徐云（董事，持股 1148.81万股）、赵绍满（董事，持股 981.21万股）、王开拓（董事，持股 948.19万股）、张琳（董事，持股 625.63万股）、徐大卫（财务总监，持股 131.63万股）、陈翔（监事，持股 97.65万股）、林琪（监事，持股 35.38万股）、 陈海华（监事，持股 30.96万股）中，除了张琳（ 2016年开始在公司任 职）和徐大卫（ 2010年开始在公司任职）以外，其他持股高管均从 2000年以前就在公司任职，属于元老级员工。 公司公告，此次回购的股份拟 用于股权激励，我们预计在即将公布的股权激励名单中，会包含 2000年之后进入公司、并在公司上市前后扩张过程中充分发挥能力的新一批 的业务骨干。此次股份回购一方面体现了公司管理层对于公司发展前景 的充分信心，也通过股权激励将新老业务骨干的核心利益充分绑定。 我们测算公司稳态市值约为 90-120亿，相比目前仍有较为广阔的空间。 1） 我们先假设一个最终市场处于稳态下的场景：水表市场理论容量 6亿只左右（详细测算过程请见我们 3月 17日发布的深度报告《NB-IoT 推广速度超预期，智能水表、智慧烟感等应用场景有望持续爆发》），在 市场稳态水平下，只有更换需求，没有新增需求，按照每 6年一更换的 节奏，每年更换水表数量大约为 1亿只。 假设稳态水平下公司市占率为 20%（实际上公司机械表市占率 12%、物联网表市占率 18%，考虑到物 联表的存量渗透率尚不到 2%（ 2019年增量渗透率约为 10%左右），且 龙头市占率提升是大势所趋），所以每年公司出货量是 2000万只，假设 其中物联网表占比 60%、机械表占比 40%，物联网表稳态价格 200元/ 只（目前是 300元/只）、机械表价格 80元/只（目前 85元/只），且 20% 净利率（目前净利率为 15%左右，因为还在铺设渠道，稳态下费用占比 会逐渐下降），则对应公司利润约为 6亿元/年， 合理估值应当为 15-20倍，对应 90-120亿市值。 2） 景气度上行阶段估值弹性显著大于稳态下 水平：根据我们在前文中的测算，稳态下公司远期目标市值在 90-120亿之间，但是需注意，目前正是三大核心驱动力（强制更换政策出台、 新技术新产品的出现解决行业痛点、华为和三大运营商主推）推动行业 景气度显著高企阶段。因此，公司正处于订单和业绩爆发的景气度投资 阶段，估值弹性显著要高于稳态水平，随着行业发展和稳定， 估值和市 值会逐渐回落，所以即使保守估计目标市值相比目前仍有广阔空间。 盈利预测与投资评级： 我们预计公司2020-2022年EPS分别为1.49、 2.01、 2.61元，对应 PE 分别为 19、 14、 11倍，维持“买入”评级。 风险提示： 公司产能投放不达预期、机械表和智能表价格下降超预期、 疫情影响招投标进程等

收入和利润有望继续保持较高增速公司前三季度收入和利润依然维持增长，单三季度来看，三季度实现营业4.06亿元，同比增长13.19%；归母净利润0.65亿元，同比增长20.35%。三季度单季度的收入和增速均较Q2有所下降，一方面Q2有Q1订单的累积因素；另一方面疫情影响了智能表的招标和收入确认。 全年来看，预计收入和利润有望继续保持较高的增速。 智能水表行业快速增长，公司具有自身阿尔法从长远看，随着国家对节水要求的提高，水司对于成本管控的加强，智能水表的渗透率逐步提高。从短周期来看，部分地方政策的推动和水表更新周期的来临，进一步加速了智能水表的渗透。从水表行业本身来看，随着下游大型水司的出现，有利于实现招标的集中化；智能水表对于水表企业要求提高，也有利于行业集中度的提升。宁水集团具有品牌、技术、渠道优势，在智能水表行业市占率较高；公司智能表水表发展迅速，具有自身的阿尔法，公司市场占有率逐步提升。 投资建议根据公司三季报，调整公司盈利预测。预测公司 2020/2021/2022年销售收入为 16.85、21.15、26.65亿元，归母净利润 2.84、3.72、4.85亿元，EPS 为 1.40、1.83、2.39元，对应的 PE 为 20.0、15.3、11.7倍。 维持公司“增持”评级。 风险提示: 行业需求下滑。

疫情影响下稳步增长，行业需求持续旺盛 宁水集团发布 2020年三季报， 前三季度公司实现营业收入 10.62亿元， 同比增长 16.31%；实现归母净利润 1.83亿元，同比增长 35.92%，扣 非后归母净利润为 1.61亿元，同比增长 25.44%。 第三季度公司实现营业收入 4.06亿元，同比增长 13.19%；实现归母 净利润 6547.5万元，同比增长 20.35%；实现扣非后归母净利润为 5938.52万元，同比增长 16.58%。盈利能力端，公司 Q3单季度毛利 率为 35.99，同比增长 0.44pct.，净利率为 16.02%，同比增长 0.92pct.。 公司扣非后归母净利润增速高于营收增长主要得益于智能水表占比提 升以及工艺优化带来的产品降本。四大费用率之和同比增加 0.79pct.， 一方面，公司加大销售、管理和研发投入力度，员工薪酬同比均有所 上升。另一方面，受疫情影响行业公司员工差旅费、广告宣传费、售 后服务费和业务招待费均有所减少，销售/管理费用率分别同比降低 0.90/0.06pct.，研发费用率同比增加 0.66pct.，财务费用端提升 1.09pct. 主要是受汇率波动影响。 公司通过销售硬件终端形成收入，利用大数 据服务平台保持客户粘性。 水表行业龙头，受益于智能表计高速发展 分产品看，机械水表业务在国内保持增长好于预期，抵消国外疫情导 致的需求疲软。智能水表需求旺盛，公司在手订单饱满。受 Q1疫情期 间订单真空期的影响，收入确认有所延缓，因此公司 Q3营收增速尚未 表现出高速增长态势，将于后期逐步兑现。 公司从 5月正式开工投建 “年产 405万台智能水表扩产项目”，预计 2年后达产，将进一步提高 公司的产能储备以及交付能力，提高行业竞争力。 在政策红利、技术 升级和需求升级的共振下，水表产业升级趋势明朗，智能水表渗透率 仍较低，正处于高速成长的起点。公司作为水表龙头，受益行业发展。 看好公司的行业龙头地位和竞争优势，维持“买入”评级 我们维持此前盈利预测， 预计公司 2020-2022年实现归母净利润 2.8/3.5/4.3亿元，对应的 PE 分别为 21/17/13倍， 维持“买入”评级。 风险提示： 物联网产业落地不达预期风险；产业竞争加剧风险等。

前三季度实现营收 10.62亿元，较上年同期增长 16.31%；归母净利润1.83亿元，较上年同期增长 35.92%，扣非后净利润 1.61亿元，较上年同期增长 25.44%。 智能水表增长迅速，研发效果显著，价格下降同时毛利率提升。公司最先与移动、电信、联通三大运营商合作，是行业规范的发起者，与中国通信信息研究院、华为共同起草产品标准，建立 NB-IoT 终端产品检测实验室，使产品安装、调试效率大大提高。公司 NB-IoT 智能水表销量增长迅速，远超行业平均。智能水表销售占比逐年提升，从 2015年的 19.79%提高到 2019的 52.74%，2019年智能水表毛利占比达到59.06%。当前满产满销，IPO 募投新增智能水表产能 405万台于报告期内投产，智能水表产能将超过 600万台，整体产能超过 1400万台，预计两年后完全达产，机械表和智能水表产能都将成为最大的企业。 毛利率持续提升，从 2018年的 33.15%提升到 2019年的 35.31%，2020年上半年再提升至 36.52%。 加大市场拓展力度，全国重点区域业务显成效，长尾客户价值凸显。 客户集中度分散，覆盖全国 2000多家水司，国内客户覆盖率超过 50%。 在巩固市场份额与新客户拓展方面取得了一定的成效，销售渠道进一步下沉。继续推进技术服务网点在全国范围内铺开建设，同时已布局的 15个技术服务网点已逐渐开始投入使用。NB-IoT 智能水表持续销往北京、上海、天津、深圳、乌鲁木齐、拉萨等全国各大城市。NB-IoT智能水表规模商用在黑龙江省、吉林省、湖北省、湖南省等所辖县市新区域实现破冰。 盈利预测：根据三季报情况调整盈利预测。预计 2020~2022年归母净利润为 2.80、3.77、4.86亿元，EPS 1.38、1.86、1.95元，PE 20.91、15.49、12.02倍，维持“买入”评级，目标股价 37.23元。 风险提示：系统性风险，招标不及预期，产品竞争加剧，原材料价格波动的风险。

事件：公司前三季度实现营收10.62亿，同比增长16.31%；归母净利润1.83亿，同比增长35.92%；扣非后为1.61亿，同比增长25.44%原材料价格上涨+汇率影响出口产品毛利率+研发费用猛增，使得Q3业业绩表现略低于预期。Q3单季度实现营收4.06亿，同比增长13.19%；归母净利润0.65亿，同比增长20.35%；扣非后为0.59亿，同比增长16.58%。 从单季度表观财务数据来看，相比Q2（收入增速31.49%、归母净利润增速52.82%、扣非后增速38.91%），Q3的收入、归母净利润、扣非后归母净利润增速环比均有所下滑。我们分析净利润增速略低于预期的主要原因包括：1）成本端三季度原材料价格有所上涨；2）收入端出口的机械表受到汇率影响毛利率有所下降；3）费用端研发费用相比去年同期显著增加，前三季度累计研发费用为0.42亿，同比大幅增长45.55%；4）费用端汇兑损失造成财务费用显著提升。 我们测算公司稳态市值约为90-120亿，相比目前仍有大空间。1）我们先假设一个最终市场处于稳态下的场景：水表市场理论容量6亿只左右（详细测算过程请见我们3月17日发布的深度报告《NB-IoT推广速度超预期，智能水表、智慧烟感等应用场景有望持续爆发》），在市场稳态水平下，只有更换需求，没有新增需求，按照每6年一更换的节奏，每年更换水表数量大约为1亿只。假设稳态水平下公司市占率为20%（实际上公司机械表市占率12%、物联网表市占率18%，考虑到物联表的存量渗透率尚不到2%（2019年增量渗透率约为10%左右），且龙头市占率提升是大势所趋），所以每年公司出货量是2000万只，假设其中物联网表占比60%、机械表占比40%，物联网表稳态价格200元/只（目前是300元/只）、机械表价格80元/只（目前85元/只），且20%净利率（目前净利率为15%左右，因为还在铺设渠道，稳态下费用占比会逐渐下降），则对应公司利润约为6亿元/年，合理估值应当为15-20倍，对应90-120亿市值。2）景气度上行阶段估值弹性显著大于稳态下水平：根据我们在前文中的测算，稳态下公司远期目标市值在90-120亿之间，但是需注意，目前正是三大核心驱动力（强制更换政策出台、新技术新产品的出现解决行业痛点、华为和三大运营商主推）推动行业景气度显著高企阶段。因此，公司正处于订单和业绩爆发阶段，处于景气度投资阶段，估值弹性显著要高于稳态水平下的水平，然后随着行业发展和稳定，估值和市值会逐渐回落至稳态水平，所以保守估计目标市值相比目前仍有较大的空间。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2020-2022年EPS分别为1.49、2.01、2.61元，对应PE分别为19、 14、11倍，维持“买入”评级。 风险提示：公司产能投放不达预期、机械表和智能表价格下降超预期、疫情影响招投标进程等