事件:公司公告与灵武市人民医院、灵武市中医院签署《医用耗材集约化运营平台建设及日常运营管理服务合作协议》,合同期限三年。 本次SPD订单正式运营后给公司新增归母利润约为500万,占2017年的归母净利润比例为5.3%。根据协议,公司为灵武市两家医院提供医用耗材集约化运营平台建设及日常运营管理服务(即SPD业务),包括供应商管理、集中采购、集中仓储物流配送、院内物流管理、集中结算管理等运营服务。宁夏银川灵武市入选2018年工业百强县(市),常驻人口30万人,全市卫生机构床位数为1461张。灵武市人民医院和中医院均为二甲医院,床位数为480张,根据床位数和灵武市医疗支出金额我们预计两家医院耗材收入约为2亿,SPD正式运营后可以给公司新增归母利润约为500万,占2017年的净利润比例为5.3%。 SPD订单再次跨省落地,显示公司在该领域显著的竞争优势,公司自2019年开始收入和净利润将实现增速提档。此次公司在宁夏落地SPD订单,是公司继广西、内蒙古、广东之外再一次跨省拿到医院的项目,显示公司较强的拿单能力。公司的优势主要体现在:1、自身能力,主要体现在SPD全方位解决方案的设计和医院物流的管理能力。2、合作商实力。公司和华润医疗在医疗器械配送领域形成了战略性合作关系,此外,公司通过建立子公司的方式将各地最为优质的经销商网罗到公司的平台上,由经销商通过专业知识和医院关系与公司合作拿下医院订单,由公司出资金和人员进行运营。3、公司先发优势显著,积极抢占超级医院耗材入口。现阶段,SPD模式正好处于推广期,越大的医院越有动力做全耗材SPD供应管理,是抢占超级医院耗材入口的黄金期。由于公司SPD业务订单大部分在2018年下半年开始获得,运营平台建设期预计半年,试运行半年,然后开始正式运营。因此,2019年开始公司收入和净利润或将实现增速提档。 SPD符合医院的根本诉求,顺应医改大势,将成为未来医院(包括部分收入规模在40亿以上的超级医院)耗材的主流供应模式。耗材管理一直是医院管理痛点所在,出路只有找到专业靠谱的第三方运营,全耗材SPD业务应运而生。从医改政策趋势上来看,目前国内部分地区推进耗材GPO团购改革上较为领先,随之配套的耗材试剂供应链管理(含院内供应链延伸服务)也在多地实施,根据各地政府网站披露目前已经有陕西、内蒙古、黑龙江等地区医保局已经接管器械采购。未来,医保将更注重在医用耗材上节约医保资金,根据我们调研的结果显示医院SPD供应链管理可以帮医院节省5-8%的成本,顺应医改大势。同时流程规范、易于复制,符合多方利益,有望成为未来医院耗材管理的主流模式。 多次管理层增持和上市公司回购彰显对公司发展的强大信心。根据公告,2018年9月18日,刘文豪、黄咏喜、王文斌等多位高管完成702万增持,10月20日公司公告董事长温伟先生拟增持2000-5000万元;2018年10月20日公告已经完成首次5000万元回购,10月22日公告拟二次回购金额3000-8000万元。多次管理层增持和上市公司回购彰显对公司发展的强大信心。 投资建议:买入-A的投资评级,6个月目标价为24元。预计公司2018-2020年的净利润分别为1.23、1.97、3.13亿元,增速分别为31%、61%、59%,当前股价对应估值分别为32X、20X、13X,考虑业务模式清晰,成长性突出,给予买入-A的投资评级,6个月目标价为24元,相当于2019年25倍的动态市盈率。 风险提示:新业务拓展不及预期;耗材降价导致公司净利润水平下降;现金流并未如期好转;回购执行不及预期。

我们走访了公司的客户、供应商、竞争对手等,对公司现有业务(IVD集成供应)以及近年来新开拓的SPD、区域检验中心两大新业务做了全面的梳理。我们认为,公司的基本面的变化尤其是SPD新业务的推进进度以及对公司业绩的弹性并未得到市场的充分认知,市场对于公司未关注及分歧点,主要体现在以下方面: 1、基本面方面。 成长空间:市场仅仅把公司当成IVD配送商,该市场竞争已经趋于激烈,公司要么增长降速、要么采取收购方式进入新的医院而这将耗费大量现金并形成商誉,公司的业务模式决定了其成长速度和成长质量难以两全。 SPD模式:公司需要通过经销商关系进入医院供应体系,优质经销商在拿下医院起着重大作用,此类经销商未必愿意和公司合作,即使有合作后经销商可以脱离公司导致公司业务量的丢失。另外,经销商开拓需要时间,公司在IVD外配送低值耗材、高值耗材并无优势,服务能否获得医院认同尚存疑。同时该模式损害了现有经销商利益,上海医药的SPD业务一直没有做大,因此该模式不具备较快复制基础,也很难成为未来的主流模式。 现金流:流通公司受到医疗机构、生产企业双重挤压,由于账期不对等因此需要垫资,从而公司现金流较差,在融资困难、利率高企的大环境下经营堪忧。 2、估值方面。 公司当前估值处于历史较低水平,但是行业内可比公司润达医疗、瑞康医药估值更低,市场认为流通企业现金流差意味着产业地位的不利,公司的低估值具备一定合理性。 我们通过对行业政策和公司竞争力、上下游关系进行了分析,主要观点如下: 1、公司可以兼顾成长速度和质量。公司通过SPD模式将业务范围从过去的IVD拓展到包含IVD、低值耗材、高值耗材等医用耗材全领域,进入了新的蓝海市场,已经并非仅仅从事体外诊断的配送。该市场规模5000亿以上,为IVD集采的数倍,空间广阔,SPD市场竞争目前并不激烈,公司先发优势显著,有望率先拿到超级医院的副口,从而得以持续相对较快增长。另外,无论是集采还是IVD业务,公司直接和医院签订协议而非通过收购经销商来快速扩张业务,因此公司并未出现大量的投资性现金流流出,也没有形成较大的商誉,成长质量较高。 2、SPD符合医院的根本诉求,顺应医改大势,将成为未来医院(包括部分收入规模在40亿以上的超级医院)耗材的主流供应模式。耗材管理一直是医院管理痛点所在,耗材管理一直是医院管理痛点所在,出路只有找到专业靠谱的第三方运营,全耗材SPD业务应运而生。SPD业务流程规范、易于复制,符合多方利益,有望成为未来医院耗材管理的主流模式。塞力斯自2016年从参股公司开始SPD业务探索,先发优势显著,公司探索出来一系列管理模式,软硬件配套,积极抢占超级医院入口,19年开始收入大幅增长。 3、随着SPD业务收入占比的快速提高,该模式相对于集采业务现金流情况较好,公司经营性现金流流出相对于公司收入占比大幅降低,现金流情况得到明显改善。 4、公司并非仅仅是一个传统意义上的IVD配送商,未来公司估值会随着公司业务结构、业绩增速的提档、现金流的改善有所提升。 投资建议:买入-A的投资评级,6个月目标价为21.12元。预计公司2018-2020年的净利润分别为1.23、1.97、3.13亿元,增速分别为31%、61%、59%,当前股价对应估值分别为26X、16X、10X,考虑业务模式清晰,成长性突出,给予买入-A的投资评级,6个月目标价为21.12元,相当于2019年22倍的动态市盈率。 风险提示:新业务拓展不及预期,耗材降价导致公司净利润水平下降,现金流并未如期好转。

公司公布2018年度半年报,2018年上半年实现收入5.74亿元,同比上升59.46%,实现归母净利润4829万元,同比增长30.05%,实现扣非归母净利润为4893万元,同比增长46.40%,实现经营性现金流净额为-9246万元,同比增长-118%。 业绩符合预期,湖北省内及山东、北京等异地扩张顺利,收入快速增长。本次半年度业绩符合预期,公司半年度收入和净利润延续了自一季度以来良好增长态势,单季度来看,公司2018年Q2实现收入3.14亿、净利润2964万,同比2017年Q2分别增长60%、32%。收入端来看,公司集约化销售模式实现收入4.07亿元,同比上升21.91%,单纯销售模式实现收入1.67亿元,同比增长537.3%;收入分区域来看,湖北省内优势再次提升,实现收入2.32亿元,同比上升78.06%,山东区域实现收入6631万同比上升393%,北京区域新开拓实现收入7408万元,华南、河南区域收入小幅增长,江苏区域收入有所下滑。利润端来看,公司毛利率为33.73%,比去年同期上升1.94个百分点,主要系公司规模效应提升通过集采方式有效降低了产品的采购成本;销售费用率下降1.2个百分比到7.1%,管理费用率下降0.42个百分点到7.93%,主要系公司经营效率提升费用增长低于收入增长。 布局检验集约化业务+区域检测中心+医疗耗材集约化运营服务(SPD),模式顺应医改大趋势,快速扩张,有望成为体外诊断乃至整个医用耗材配送龙头企业。医改进入深水区,大型公立医院取消药品加成、控制药占比,医院更注重成本和资金的周转,公司三大业务顺应医改趋势,扩张较为顺利。检验集约化业务,公司凭借自身的渠道及服务优势,与医疗机构签订6-10年的协议,为客户集中配送产品,并提供仪器维护、培训和技术支持等增值服务,深受医疗机构的欢迎。公司在扩张湖北等优势区域外,在外地通过和经销商合作的方式将集约业务在外地进行有效复制,2018年上半年北京、山东区域已经成为收入仅次于湖北、湖南区域,显示出公司极强的外地扩张能力。区域检测中心方面,公司通过与政府、央企和医疗机构等合作伙伴建立紧密联系,深度整合各方资源,以区域检测中心辐射下属区域内检测求,该模式相对以往第三方实验室等模式可以做到结果互认、减少重复检验,对医院终端具备紧密的联系,形成塞力斯自身特色的商业模式,后期公司随着公司试剂端产品丰富,可以以自身产品替代外购品种,进一步提高公司的利润率。SPD业务是公司近两年重点业务,将公司过去的配送范围从体外诊断拓展到整个医疗耗材,覆盖多种需求。公司深度介入医院的对采购供应、物流管理、财务结算等体系,解决医院痛点,近年来公司公告陆续与内蒙古医科大学附属医院等各省市有影响的企业签订SPD协议。未来,随着集约化运营服务规模效应显现,公司区域监测中心项目不断落地,公司通过SPD深化与大医院的合作,公司业务将实现快速扩张,有望成为体外诊断乃至整个医用耗材龙头企业。 投资建议:买入-A投资评级,6个月目标价20.4元。我们预计公司2018年-2020年的净利润分别为1.38亿、2.31、.3.55亿元,增速分别为48%、64%、54%,对应2018-2020年PE估值分比为25X、15X、10X,考虑业务模式清晰,成长性突出,给予买入-A的投资评级,6个月目标价为20.4元,相当于2018年30倍的动态市盈率。 风险提示:新业务拓展不及预期,耗材降价导致公司净利润水平下降,公司现金流情况恶化。

公司发布2018年中报:上半年实现营收5.74亿元(+59.46%),实现归属净利润4828.67万元(+30.05%),扣非后归属净利润4892.89万元(+46.40%),基本符合预期。 平安观点: Q2维持高速增长,业务仍处投入期: 公司通过并购与成立子公司方式基本实现全国布点,体量扩张开始加速。上半年集约化销售模式实现收入4.07亿元(+21.91%),毛利率为33.93%(+2.10PP),单纯销售模式因并购等因素规模增长较快,实现收入1.67亿元(+537.29%),毛利率为33.25%(+1.93PP)。根据公司战略,未来单纯销售模式也将逐步过渡为绑定程度更深的集约化销售模式。费用率方面,上半年销售费用率为7.10%(-1.20PP),管理费用率为7.93%(-0.42PP),规模效应初步显现。 单季度看,Q2公司实现营收3.14亿元(+59.20%),增长速度基本与Q1持平;实现归属净利润2964.00万元(+31.75%),增速略高于Q1,主要原因在于毛利率的提升与费用率的下降。 公司业务目前尚处于投入期,现金花费很大。上半年经营活动净现金流为-9245.93万元,净流出比Q1进一步扩大。6月公司完成增发,净融资6.08亿元,保障了公司扩张的可持续性。 SPD+区域检验中心,集约服务得到升级: 公司在开展传统集约化服务的同时,根据医院需求对集约服务进行升级,开拓了SPD业务与区域检验中心。其中SPD业务将公司业务从单纯的实验室试剂耗材供应扩展到了医院全耗材的供应(占医院采购的10%以上),并辅以专业的软件系统,帮助医院实现系统化、精细化、可追溯的管理, 从而提升医院运营效率,降低成本。目前公司已在内蒙古等地签署了SPD服务协议,预计在下半年会正式进入使用阶段,并在运营过程中通过细节的改善持续提升利润率。 区域检验中心是实现不同等级医院联动,检验资源下基层的一种方式,全国多地都有设立。公司与华润、当地政府共同合作,实现医院群的统一供货,样本互认。这一模式有望会在更多地区复制。 维持“推荐”评级:塞力斯是两湖地区的IVD渠道龙头,上市后经过1年的布点,业务已触及全国众多省份。公司与华润等拥有渠道资源的公司及个人结成战略合作关系,共同开拓市场。现已通过集约服务、SPD服务和区域检验中心等方式开展业务,如果其他地区的拓展进展顺利,公司有望在未来2-3年中实现快速扩张,达到第一梯队渠道商的业务体量。考虑转增的摊薄因素,2018-2020年EPS预测变为0.65、0.93、1.23元(原0.75、1.07、1.42元),维持“推荐”评级。 风险提示: (1) 渠道扩张不及预期:公司在全国的扩张计划未能如期实现,可能对业绩产生负面影响; (2) 降价风险:若产品终端价格有较大幅度下调,公司可能因不能及时将降价压力转移给上游企业而出现毛利率下滑; (3) 政策风险:若有不利于IVD产业或集约化供应的政策出台,可能影响公司业绩。

投资要点 事项: 公司发布2018年一季报:报告期实现营收2.60亿元,同比增长59.78%;实现归属净利润1864.67万元,同比增长27.45%,扣非后归属净利润1883.35万元,同比增长52.71%。符合预期。 平安观点: 多点布局落地,规模得到扩张: 通过2017年的持续布局,公司已经在部分地区取得不错业绩。2018Q1公司共实现收入2.60亿元,其中奥申博、京阳腾微等贡献并表收入估计在1200万元左右,内生增速约52%。并购京阳腾微后,北京及周边成为公司新的重要的收入来源。除此之外,公司在山东、湖北、湖南、广东也都有较快发展。随时间推移,公司的其他布点也将陆续贡献收益。 2018Q1公司整体毛利率为33.17%,比上年同期上升1.12PP,降价影响继续向上游制造端转移。公司的销售端整理颇有成效,报告期销售费用率为7.57%,比上年同期下降2.09PP;管理费用率为8.60%,比上年同期下降0.27PP。公司固定资产净值比年初增加约900万元,考虑折旧与在建工程转固因素,估计实际增加设备类固定资产1200万元左右,主要为集成业务的设备投入。 SPD业务试点启动,更多合约有望签订: 公司2018年2月初与内蒙古医科大学附属人民医院签署SPD业务框架协议,正式进军医院整体耗材供应。目前公司已经完成前期尽调过程,进入准备阶段,预计很快会进入配套工程的投资建设期。 SPD服务能够帮助医院提升运营规范性,降低采购与运营成本。目前医院收入端受到制约,提升运营效率对其十分具有吸引力。预计2018年还能看到更多SPD服务合约签订。 IVD渠道整合进行时,布局落地推动公司发展,维持“推荐”评级:IVD渠道整合进入服务能力、议价能力的竞争阶段,对各个渠道公司的综合实力提出更高要求,有实力的竞争者数量有限。塞力斯作为第一批应用集成业务的先驱,在经验和能力上有领先优势。公司上市后在全国布点加大业务规模,提升向上游企业的议价能力,目前已初见成效。维持业绩预测,预计2018-2020年净利润1.34/1.91/2.53亿元,考虑2017年分红导致的股本稀释,调整2018-2020年预测EPS为0.75/1.07/1.42元(原预测为1.87/2.67/3.55元),维持“推荐”评级。 风险提示: (1) 渠道扩张不及预期:公司在全国的扩张计划未能如期实现,可能对业绩产生负面影响; (2) 降价风险:若产品终端价格有较大幅度下调,公司可能因不能及时将降价压力转移给上游企业而出现毛利率下滑; (3) 政策风险:若有不利于IVD产业或集约化供应的政策出台,可能影响公司业绩。

事件 2017年年报公司实现收入9.2亿元,归母净利润0.94亿元,扣非归母净利润0.86亿元,分别同比增长47%、36%、28%。 分析 四季度表现出色:根据年报四季度公司实现收入3.03亿元,归母净利润3847万元,同比、环比增长均超过100%,公司前期布局已经逐步发挥效果。同时这一扩张速度具有持续性,根据2018年一季度业绩预告,公司将继续保持优秀增长速度。 终端数量持续增长地域布局不断扩张:医疗检验集约化营销及服务带来的收入占2017年营业收入的80.64%,集约化业务覆盖终端60余家,终端数量成长迅速。2017年新设控股子公司14家,受让或增资控股及参股公司10家,同时与华润医药、华润凤凰在山东、河南、湖北等地进行业务战略合作,地域布局由以两湖为主迅速扩展到东南沿海、西部和东北,且新区域合同落地预期清晰。 上游议价取得突破:2017年公司在供应链整合上通过深度合作、重新议价、渠道并购等手段争取供应链优势,47家国际品牌、国内品牌的活跃供应商的供应价格进一步下降,公司的平台价值逐步得到印证。 切入SPD供应链管理,丰富收入来源:公司收购以大供应链股权,切入SPD领域,提供药品、耗材、诊断试剂、器械的供应、采购、管理、配送、集中结算等一体化综合性服务,公司通过SPD深度参与医院管理,增强服务属性,提升客户粘性,有利于供应、物流、维修、质控一体化服务的协同,同时丰富和扩大收入。 公司2017年12月获得非公开发行批文,融资额不超过10.52亿元,如能成功落地,将有力补充公司现金储备,帮助公司实现持续扩张。 盈利调整 我们看好检验集约化行业发展趋势,不考虑非公开发行影响,考虑各地新设立/并购子公司有望落地新业务,我们预测公司2018-2020年EPS为1.917、2.634、3.363元,同比增长46%、37%、28%。维持“增持”评级。 风险提示 医院签约不达预期;人才储备不足影响扩张;规模扩张导致经营性净现金流缺口扩大;政策面降价压力;2017年10月股权解禁对股价压力

内生稳定增长+外延并购落地,公司业绩呈现高增长:分季度看,公司2017年Q4单季度实现营业收入3.03亿元,同比上升79%,实现归母净利润3,846.68万元,同比上升101.36%,公司四季度业绩表现出色。公司2017年业绩实现较快的增长,一方面由于内生性的增长稳定,另一方面,渠道外延并购的业绩逐渐显现。毛利率方面,公司2017年毛利率33.68%,同比下降1.15PCT。净利率方面,公司2017年净利率11.58%,同比下降0.14PCT。期间费用方面,公司销售费用8,092万元,同比上升58.83%;管理费用7,243万元,同比上升44.18%;财务费用981万元,同比上升19.14%。对应的销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为8.79%(+0.67PCT)、7.87%(-0.14PCT)和1.07%(-0.25PCT)。 渠道布局持续加码,SPD业务正式展开:2017年,公司积极通过自建+收购的方式,积极进行渠道布。公司的渠道布局已经逐渐从优势两湖区域迅速扩展到东南沿海、西部和东北等地区,在山东、河南、江西、河北、内蒙古等新业务区域先后取得合同落地。公司在渠道布局时选择的合同伙伴,多是在当地有良好业务资源,确保了公司在新区域业务的顺利拓展。2017年,公司与华润医药、华润凤凰等在山东、河南、湖北等地进行了业务的战略合同,在山东地区,公司利用一年左右的时间已获得5个合同落地,进展迅速。同时,公司在原本的IVD集约化服务的基础上积极进行业务模式创新,业务范围从原本的检验科集约化业务扩展到医用耗材的整体供应、采购、管理、配送和集中结算,创新性进行SPD业务新模式。SPD业务一方面扩大了单个医院的采购规模和利润体量,另一方面,通过深度参与医院管理,进一步增强服务属性,提高客户粘性。我们认为,公司具有长期集约化供应经验,在SPD业务扩展方面优势明显。截至目前,SPD业务已在内蒙古等地成功落地。 积极拓展上游优质供应商,重点打通下游医院客户:公司通过与国内外知名大型体外诊断产品供应商建立战略合作关系,成为其在中国或部分省份的一级代理商,包括西门子、德国BE、奥地利TC、梅里埃、BD、科华生物、迈瑞等,通过年度大规模的采购,降低采购成本,单位成本具有一定的优势。报告期内,公司还与Caprico合作将流式试剂国产化,建立Caprico品牌流式产品在中国的产、销、供体系,提高资产比率,进一步改善公司产品的结构。下游客户方面,公司集约化业务覆盖的客户已经近60家左右,通过与客户签订长期(6-8年,长的10年)业务合同,保证公司业绩的持续稳定增长。报告期内,公司集采业务收入7.42亿元,占比80.64%,我们认为,随着公司集采业务的持续推进,集采业务占比有望进一步提升。 投资建议:我们认为,2017年是公司业务布局的一年,2018后将会逐渐收获,随着内生性增长,以及新增项目的逐渐落地,公司的业绩将会出现大幅的上升,我们预计2018年公司集采业务将会出现50%以上的增速,毛利率有望逐渐企稳。我们预测公司2018年至2020年每股收益分别为1.85、2.67和3.52元,维持增持-A建议。 风险提示:渠道扩张不达预期,竞争加剧,降价风险,政策风险。

公司发布2017年年报:实现营收9.21亿元,同比增长46.74%;实现归属净利润9384.74万元,同比增长36.17%,扣非后归属净利润8630.04万元,同比增长28.17%,基本符合预期。同时拟每10股转增15股,并派现1元(含税)。 平安观点: 毛利率显著回升,费用控制良好:持续增长的收入规模提升了公司向上游制造商议价的能力。2017年年中因终端降价导致的毛利率下滑的情况在三四季度得到显著改善。全年实现毛利率33.68%,比2016年同期下降1.14PP,其中Q4实现毛利率35.38%,比2016年同期下降0.49PP,降幅明显收窄。费用率方面,销售费用率8.79%,比上年同期增加0.67PP;管理费用率7.87%,比上年同期下降0.14PP;融资后现金相对充裕,财务费用率1.07%,比上年同期下降0.24PP,费用控制良好。公司目前处于规模拓展期,投入较大,2017年经营活动净现金流-6325.22万元。对应存货(主要是尚未发货的仪器试剂)增加1.25亿元。 2017实现快速扩张,基本完成全国布点:2017年是公司快速扩张、业务全国化的一年,公司通过合作与并购进入山东、江西、河南、福建、重庆、广东、天津、北京、四川、河南、河北等省市,已覆盖全国大部分需求较大的省份。2017年末固定资产-集约化销售业务资产原值3.39亿元,净增加0.82亿元,相比2016年净增价值0.67亿元有所增加。我们认为公司的集约化业务扩展仍在加速过程中。 2018深化服务,帮助医疗机构提升能力:在快速扩张的同时,公司仍保持着较好的业务结构,集约化业务占比80.64%,覆盖客户近60家。2018年公司将SPD业务推广作为战略方向之一,更深度地介入医院管理体系并将产品线从IVD扩张到低、高值耗材等领域,大大增加单个医院的供应金额。对医院而言,SPD业务可提高运营效率、降低成本。在医院取消药品加成的如今,节流对医院的吸引力大大增加。2月初,第一份SPD订单已在内蒙古落地,后续有望在其他地区实现复制。 IVD集约化持续推进,龙头企业话语权将进一步提升,维持“推荐”评级:IVD集约化供应模式减少中间流通环节且降低医院采购成本,符合两票制与终端降价趋势,在过去一年中持续得到发展。业内龙头企业借助资本力量实现扩张,市场份额继续增加带动话语权提升,从而取得更优惠的代理价格。塞力斯在过去一年中为业务全国化打下基础,并引入SPD业务深化服务能力,有望在2018年实现收获。考虑到公司覆盖省份与业务的双重提升,上调2018-2020年EPS为1.87/2.67/3.55元(不考虑未确定并购因素,原预测2018/2019年EPS为1.69/2.23元),维持“推荐”评级。

事件 公司公布2017年度业绩快报,预计公司2017年度营业收入9.21亿,同比增长46.7%,实现归属净利润9219万元,同比增长33.8%;归属扣非净利润8545.5万元,同比增长26.9%。业绩高于预期。 公司公布2018第一季度业绩预告,预计2018年第一季度归属净利润2213-2663万元,同比增长50-80%;归属扣非净利润1983-2433万元,同比增长50-80%。 分析 四季度表现出色订单逐渐在业绩端反映:根据业绩快报,四季度公司实现收入3.04亿元,净利润3007万元,表现超出预期。我们认为公司实现高增长是2016年底到2017年的新订单落地,以及外延标的业绩并表带来的综合效应。考虑到公司与客户签订的订单合约期较长,且年内订单会陆续开始执行贡献业绩,公司成长具有持续性。 增发+SPD业务+子公司获单2018年有望继续高增长:我们认为公司在2018年的发展有望获得多重助力——公司非公开发行如能顺利完成将为业务扩张和新业态落地提供资金支持;SPD业务如能继续获得订单落地,也将对收入产生较大贡献;2017年各地布局的子公司经过前期准备和开发,也有望在18年取得订单突破。考虑上述因素,未来公司业绩有望继续保持快速成长。 投资建议 如公司布局能顺利落地,暂不考虑增发对财务费用和营运资金的影响,我们预计公司2017-2019EPS分别为1.29、1.79、2.39元,同比增长34%、38%、34%。 维持“增持”评级。 风险提示 医院签约落地不达预期;人才储备不足影响扩张;2017年10月限售股解禁对股价压力;政策面降价压力对业绩造成短期影响

SPD业务首单落地模式创新扩大业务空间:公司在原本检验集约化服务的基础上进行模式创新,将医疗SPD(供应/管理/配送)业务纳入到集约化业务模式的实施当中,其业务范围从检验科扩大到医用耗材的整体供应、采购、管理、配送和集中结算。我们认为,这一模式一方面扩大了单个医院的采购规模和利润体量,另一方面使公司更深地介入了医院的采购供应、物流管理、财务结算等体系,增强客户粘性。此外,公司的潜在业务模式也得到丰富,如低值耗材自产、维修保养服务、供应链金融等成为可能选项。 受让广东以大股权增强SPD能力:2017年10月,公司受让广东以大供应链18%股权,以大供应链不仅包含集中采购和集中配送的云平台(HDI),还包含医院零库存管理和精细化管理的SPD,是具备整合包含药品、体外诊断、高值耗材、低值耗材等医用产品集约化服务的信息平台公司,同时利用数据分析可开展“供应链金融”、“单病种结算(DRGs)数据服务”等供应链伴生性服务。 连续签约大型医院,公司获单能力得到证明:本次签约的内蒙古自治区肿瘤医院是一所三级甲等肿瘤专科医院,编制床位900张,开放床位700余张,整体规模可观。2017年以来公司先后在山东、江西、湖北、河北、内蒙等多地中标大型医院检验试剂/医用耗材集中配送项目,表明公司的服务模式和执行能力得到了客户认可。考虑到从公司各地布局到医院签约再到业绩反映存在时间滞后,2018年合约落地和业绩增长有望提速 投资建议 如公司布局能顺利落地,我们预计公司2017-2019EPS分别为1.13、1.56、1.99元,同比增长16%、38%、28%。维持“增持”评级。 风险提示 医院签约落地不达预期;人才储备不足影响扩张;2017年10月限售股解禁对股价压力;政策面降价压力对业绩造成短期影响。

SPD服务上线,翻开集约化供应新篇章:SPD(医院智慧物流平台,Supply/Processing/Distribution)业务通过智能设备更深入地介入医院供应链管理中,完整连接供应商-医院-各科室,覆盖产品包含药品、耗材、设备、诊断试剂等等,是传统集约化的升级版。与公司之前推行的IVD集约化业务相比,SPD最大的提升在于(1)模块化覆盖医院多种采购需求,而不仅局限于IVD产品;(2)公司在物流和运营中投入更多人力物力,深度参与医院管理,拥有更多服务属性。SPD服务能够提升医院的规范性,并降低其采购与运营成本,在医院收入端受到控制、单病种收费进入探索阶段的今天拥有很强的现实意义。对公司而言,SPD能够强化公司与医院的绑定程度,并据此深挖医院需求,介入低值耗材、器械的供应中去。目前国药体系中已有SPD业务开展,上药、华润也有初步涉及。公司的SPD配套系统来自2017年10月参股的广东以大。塞力斯此次在完成参股后3个月内就实现业务的突破,体现了公司的高效率。 首单SPD业务落地,后续有望继续复制:内蒙古医科大学附属人民医院位于呼和浩特,编制床位900张,开放700余张,是以肿瘤治疗为特色的三甲专科医院。根据医院的体量粗略估算其年采购额可能在5-6亿元左右。在公司完成系统搭建后,SPD业务中的各类产品供应模块会逐步嵌入,全部进入成熟供应时年采购额有望达到7000万元(医院总采购额的14%左右),大大提升单个医院的业务贡献。该合约可以看作公司向SPD业务拓展的初次试水,如果推进顺利的话公司会继续在不同医院复制该模式。 渠道整合第二阶段正当时,推进SPD业务提升业务能级,维持“推荐”评级:我们认为目前IVD渠道整合已经从第一阶段的并购竞争转变到第二阶段的服务能力与资源把控竞争,拥有集约化供应能力的公司有望获取市场再分配主动权。塞力斯拥有长期集约化供应经验,此次借助SPD再次升级服务能力,有望成长为全国龙头。在不考虑未确定并购因素的情况下,维持2017-2019年EPS为1.26/1.69/2.23元的预测,维持“推荐”评级。

签署新合约,业务拓展持续推进:公司在武汉与青岛地区再次完成了两个三级医院的覆盖,为其提供检验、病理和血液三个科室的检测试剂与耗材供应服务,集约化服务的拓展持续进行。两家医院中,武汉市中医医院为三甲医院,编制床位1200张,合作期3年;而平度市人民医院是平度市唯一的一家三级医院(三乙),从合约看该医院是当地的区域检测中心,医院编制床位1250张,将逐步扩建至1500张,合作期长达10年。根据医院所在地区及编制床位数量我们推测这两个合约的年采购额都有望达到5000万元以上,且初次设备投入较少,正式供货后能够为公司业绩带来产生较明显的提升。 此外,两项合约中均能看到公司与医院双方对产品供应的结算账期给出了明确的规范:武汉市中医医院约定账期为6个月,平度市人民医院约定账期为4个月。近年来随着药品加成的取消,全国大部分医院均有账期延长的趋势,经销商因此承担了更多资金周转负担。而此次塞力斯与医院约定的账期处于平均水平甚至略短,使公司现金能够更高效得运转。 降价压力向上游传导,毛利率有望提升:年中时公司曾因承受医院端降价压力毛利率有所下滑,但我们经过渠道调研认为公司利润率的下滑只是终端价格调节后的临时情况,降价压力必然会继续向上游生产端传导。2017Q3时公司毛利率已经有所回升,这种回升态势将继续持续。 在降价压力下,具有规模优势、能够与医院深度合作的渠道商优势得到展现,它们依托手中大量客户订单能够与上游供应商(包括外资供应商)谈判议价,获得更低的价格从而对冲终端降价。而传统的小经销商由于不能有效转嫁压力,生存难度进一步提升。从中长期看,IVD渠道的集中度将因此得到提升,塞力斯有望从中获益。 IVD渠道集中度提高,核心玩家将进一步成长,维持“推荐”评级:近年来IVD渠道的集中度持续提升,目前由并购主导的第一阶段已接近尾声,而基于服务能力和资源把控下的市场再分配已经开始,核心玩家将从中获得更大市场份额。塞力斯作为领先开展集约化供应的龙头供应商与医院绑定度好,再加上借助资本市场实现的全国扩张获得规模优势,有望在集中度提升的浪潮中成长为巨头之一。在不考虑未确定并购因素的情况下,维持2017-2019年EPS为1.26/1.69/2.23元的预测,维持“推荐”评级。

事件 公司收到中国证监会《关于核准武汉塞力斯医疗科技股份有限公司非公开发行股票的批复》,核准公司非公开发行不超过1,400万股新股,有效期6个月。 点评 区域领先企业上市后积极扩张不断强化平台价值:公司是华中和华东区域优秀的检验集约化服务领先企业,在IVD 渠道业务方面拥有深刻理解和丰富的运营经验。公司上市以来积极与各地合作方设立子公司,扩张业务区域,布局逐步从优势的两湖地区迅速扩展到东南沿海、西部和东北,并在山东、江西等地先后取得合同落地;同时在多地展开并购步伐,丰富公司供应品牌资源,扩展业务类型,公司发展迎来新阶段新格局。 获得发展扩张资本,加速业绩改善:此次公司定增获批文,如能顺利进行,按照公司目前股价估计有望募资近7亿元,超过IPO募资规模。其中实际控制人以及员工持股计划承诺以现金方式,分别不低于1 亿元以及不超过1.2 亿元认购,表明管理层对公司发展前景具备重组信心。检验集约化在业务拓展期对资金消耗较为显著,公司人才及资源储备也需要对应进行提升,在资本获得充实后,我们认为公司战略推进速度有望加快,集约化合同落地数量有望增加,由此业绩有望出现拐点。 部分解禁股份协议转让,缓解限售股解禁对股价压力:公司股东传化控股集团有限公司于2017年12月13日与邓跃辉签订了股份转让协议,拟以39.47元/股的价格转让其持有的公司5.89%的股份,转让金额1.66亿元。同时邓跃辉看好公司未来发展,计划自2017 年12 月15 日起的三个月内,将继续通过上海证券交易所集中竞价交易方式增持塞力斯股票,合计增持股数下限为10 万股, 增持上限为100 万股。我们认为公司部分解禁股份通过协议转让平稳交易,将减轻股份解禁对二级市场股价压力,同时也表明了投资者对公司未来发展的信心。 盈利预测及投资建议 不考虑公司未来非公开发行筹资对公司经营的拉动和对财务费用改善,我们预计公司2017-2019年EPS分别为1.13、1.56、1.99元,同比增长16.5%、38.1%、28.1%。 如果公司非公开发行成功完成,进一步推进公司集约化业务发展,业绩存在超预期可能。 维持“增持”评级。 风险提示 公司限售股解禁对股价压力 各地新设子公司集约化合同落地不达预期 检验政策降价风险对渠道利润的挤压 集约化服务规模上升后人才储备不足影响扩张速度。

定增得到许可,及时获取补充资金:公司上市后紧抓IVD渠道整合趋势,开始了向全国市场的扩张。为确保资金供给,公司在1月下旬即开启了定增的步伐。此次定增共融资10.52亿元,其中董事长温伟先生认购不低于1亿元,公司员工持股计划认购不超过1.2亿元,且认购价格与其他定增参与者一致。公司顺利在再融资新规执行之前完成了材料递交并被成功受理,获得了IPO后快速进行再融资的机会。定增资金主要用于集约化业务的开拓,其中7.54亿元用于扩大医疗检验集约化营销及服务业务规模项目;1.87亿元用于研发、信息化综合大楼及信息系统建设项目;其余1.11亿元用于补充流动资金。 集约化业务初始投入较大,定增资金可显著增强开拓能力:集约化业务通过帮助医院建立高标准实验室的形式深层次绑定医院需求,提升业务粘性与采购量,已经被证实是IVD渠道供应的一种优质创新模式。但同时,由于集约化供应在初期有着较大的设备投入,这种模式的推广需要充足的资金作为后盾(根据经验,一家医院的检验科进行集约化改造通常需要1000-2000万元的初始投入)。在此情况下,快速通过再融资获取后续资金保障业务持续开拓就显得尤为重要。过去1年中,公司已在十余个省份进行了业务拓展,陆续有合作订单落地,也对公司的资金投入提出了较高要求。此次再融资能够获得7.54亿元用于支持集约化业务的开拓,显著改善公司现金流,为后续的业务开拓打下扎实基础。 IVD集约化先行者,再融资获批加速业务拓展,有望后来居上,维持“推荐”评级:公司国内领先采取集约化供应方式进行检验科供应,在该领域拥有丰富经验。虽然公司上市较晚,但管理层方向明确、执行果断,顺利完成再融资为后续业务开拓带来现金支持。我们认为IVD渠道目前还处于高度分散状态,行业整合远未结束,公司有望依托现有各省子公司直接介入当地医院的集约化供应中,在跑马圈地中实现后来居上。在不考虑未确定并购因素的情况下,维持业绩预测,预计2017-2019年EPS为1.26/1.69/2.23元,维持“推荐”评级。

1.公司公布2017三季报:前三季度实现营收6.17亿元,同比增长34.81%;实现归属净利润5538.06万元,同比增长11.17%,扣非后归属净利润5088.18万元,同比增长2.20%。稍低于预期。 2.公司公告出资900万元受让广东以大供应链18%的股权。 业务规模继续增加,降价因素向下转移毛利率有所回升: 塞力斯Q3单季实现收入2.57亿元,业务规模相比Q2继续扩大近6000万元,推广工作有所成效。同样重要的是,上半年医院收费降价所致毛利率降低在Q3有所缓解,单季毛利率达到34.34%,比Q2上升2.77PP,我们认为这可能与降价因素进一步向下传导有关,预计Q4毛利率还能够进一步回升。前三季度期间费用率有所提升,其中销售费用率8.48%,同比增长0.68PP;管理费用率7.57%,同比增长0.43PP;财务费用率1.04%,同比降低0.29PP。 参股广东以大供应链,合作推广SPD系统: 公司出资900万元受让广东以大供应链公司18%的股权。以大供应链的核心产品为一套全面、系统的医院物流延伸管理系统(SPD系统)。SPD系统能够超越HIS等传统医院软件,对医院耗材进行管理、跟踪、溯源,实现医院与供应商、科室与科室之间的全方位一致性管理。根据公司承诺,2018-2020年以大供应链扣非净利润将达到250、350、490万元,也就是说SPD系统将以不低于40%的增速进行市场推广,深度绑定医院。 全国布点持续推进,多地已有合约签署: 上市一年以来,公司始终致力于全国扩张布点,现已在全国十多个省市设立据点,包括:山东、江西、河南、福建、重庆、广东、黑龙江、天津、广西、北京、江苏、成都和河南。其中,山东、江西、广西和北京已有落地订单。 随医改推进,多家不同等级医院构成医联体,医院间共享检验科,实现检验结果互认的临检中心模式已在多地试点。塞力斯也已经在湖北黄石、山东胶州以及山东青岛中标建设当地的临检中心。充分发挥公司的医疗信息建设优势,将医院检验科打包升级为医联体检验科打包。 IVD集约化布局者,稳扎稳打向全国延伸,维持“推荐”评级:公司从两湖地区起家,国内领先采用集约化供应方式为医院检验科提供多品类的试剂耗材。公司及时在IVD渠道整合大潮中完成IPO,开始了全国扩张之路,目前已在十多个省市进行布点,随时间推移先后有大型医院打包订单落地。我们认为IVD渠道目前仍很分散,整合发展空间依然巨大,公司有望厚积而薄发成为业内龙头之一。因股本摊薄因素影响,调整2017-2019年EPS预测为1.26、1.69、2.23(原1.76、2.36、3.12)元,维持“推荐”评级。