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志邦家居 家用电器行业 2020-05-12 26.40 32.00 9.48% 29.99 13.60% -- 29.99 13.60% -- 详细
新品类扩张全屋协同发展,志邦数字化元年开启。2019年公司打造全新第九代展厅,推进全品类产品空间与多组合功能模块的产品策略,开发27套系全屋产品及33套厨柜产品,另有整装渠道以“志邦”和“IK”双品牌运营,开发7大套系定制新品及20套厨柜产品,为整装渠道业务开拓打下坚实的基础。 公司夯实厨柜基础,参股澳洲最大厨柜公司IJF以拓展海外业务,2019年营业收入21.17亿元,同比增长9.8%;衣柜业务增速显著,2019年营业收入7.34亿元,同比增长70.8%,成为业绩新增长点;公司2020年木门业务将重点开拓精装修工程业务渠道。此外公司扩充多种成品家具,床、沙发,定制窗帘等软体配套成品增速迅猛。2019年公司围绕“营销数字化”,“流程业务数字化”以及“数字化工厂”进行数字化转型建设,开启志邦数字化元年。 精装房政策快速推进,渠道变革大宗业务占比提升。1)地产行业集中度提升与精装房政策快速推进,家具企业面临更多机遇与挑战。一方面我国房地产行业集中度提升,大型房地产企业采购议价能力提高,另一方面,精装房政策迅速推进要求房企实行集中采购。2)渠道持续下沉,扩展全屋定制成为行业主要趋势。随着一二线城市的竞争格局趋于稳定,三四线城市消费能力的提升,主要企业的销售渠道不断向三四线城市下沉。3)家具企业寻求渠道变革,大宗业务占比提升。2019年金牌厨柜大宗业务占比最高,已经由2014年的8.80%提升至24.1%,志邦家居由2014年15.41%增长至2019年21.59%。目前我国定制家具行业以经销商渠道为主,大宗业务收入占比上升趋势明显。 志邦家居大宗业务持续发力,产能扩张稳步推进。品牌端:多品牌、多产品、多层次运营,加大广告宣传力度,推动品销一体化。销售端:1)客户结构优化&风险管控加强,大宗业务经营质量稳步提升。2019年大宗业务实现营收6.39亿元,同比增长63.7%,占总营收比由2014年15.41%增长至2019年21.59%。客户结构持续优化,百强地产占比30%,经营质量逐年提升。2)主动赋能加盟商,经销渠道持续下沉。截至2019年公司拥有整体厨柜、定制衣柜、木门经销商2268家,店面2769家,IK全屋定制门店58家,已形成“大定制”发展格局。公司经销渠道不断下沉,经销渠道五六级城市厨柜及衣柜业务收入占比分别为51.8%/42.6%。3)数字化营销开拓线上新零售渠道。公司与移动端头部流量媒体紧密合作打造数字营销体系。生产端:截至2019年公司投产和规划中的共有五大生产厂区,主要有19.56万平方米三大生产厂区投入生产,实现产能整体厨柜33万套、全屋定制35.46万套。 新品类&大宗业务快速扩张,上调为“强推”评级。公司产品端、品牌端以及渠道端都具有清晰的发展战略。我们维持公司盈利预测,预计2020-2022年归母净利润3.80/4.65/5.61亿元,对应当前市值PE分别为15/12/10倍,考虑到公司在传统渠道的优势地位和新探索渠道快速发力,维持公司32元/股目标价,对应2020年19倍PE。虽然公司短期受到“新冠”疫情影响,但公司顺应精装房趋势,中长期大宗业务有望快速增长,衣柜、木门等新品类进一步放量,实现规模效应,进一步增厚利润,上调至“强推”评级。 风险提示:房地产市场大幅波动;家居市场竞争加剧;技术升级不及预期。
志邦家居 家用电器行业 2020-05-01 22.30 28.00 -- 29.99 34.48% -- 29.99 34.48% -- 详细
受疫情影响Q1整体收入下滑,但大宗、衣柜业务仍预计向上。 分渠道看,零售预计下滑25%以上,主要因疫情之下需求受限,门店客流和量房装修均有延迟,而且公司降低经销商提货额与其共担风险。但公司及其经销商推进线上直播、实现全域营销,缓解订单冲击,整体销售略好于行业平均。大宗预计个位数增长,作为战略发力点,大宗客户合作进展顺利,筛选优质客户控制风险。 分品类看,橱柜预计下滑30%左右,而衣柜同比增长10%左右,衣柜作为新品类仍处在快速成长通道,门店数和客单价均有提升动力。 降本增效推动毛利率稳定,费用刚性导致期间费用率大幅提升。 整体毛利率仅下降0.26pct至37.7%,收入规模下降而毛利率依然稳定,主要系公司精细化生产与降本增效成果显著,同时工程客户结构优化、经营质量提升,以及衣柜&木门规模增长、产能释放。 期间费用率上升22.6pct,主要系收入下降但费用刚性。销售费用率升11.2pct至31.9%,疫情期间公司投入线上营销、延长促销时间,以缓解订单冲击,工程服务费也随相应业务增长。管理/研发费用率分别上升6.3/5.0pct至13.9%/8.7%,财务费用率则降为负值。 全年来看,公司业绩有望逐季改善,大宗&衣柜增速可期。 零售方面,Q1需求延后而非消失,全年来看志邦零售端有望逐季改善。橱/衣柜净开店预计分别为70/270家,其中橱柜零售体系升级、衣柜仍在快速成长通道。而且公司19H2开始提升加盟商质量并加强淘汰、推动数字化体系提升终端效率、发力线上线下全域营销以引流。 大宗方面,公司先发优势强、品牌口碑好、交付效率高,有望进一步拓展大客户、完善生产与服务模式,保持业绩中高速发展。此外,木门重点开拓工程渠道,协同效应较强,短期有望快速放量。 盈利预测:我们预计公司20-22年EPS分别为1.63/1.91/2.09元,对应20-22年PE分别为15.1X/12.8X/11.7X,公司衣柜与大宗业务成长空间大,估值具备吸引力,维持“买入”评级。 风险提示:疫情无法进一步控制,新品类拓展不及预期,大宗订单不及预期。
志邦家居 家用电器行业 2020-05-01 22.30 26.89 -- 29.99 34.48% -- 29.99 34.48% -- 详细
2020年一季报:2020Q1公司实现收入3.2亿元,同比下滑21%,归母净利润亏损4468万元,19年同期3163万元,扣非后亏损4536万元,2019年同期扣非后利润额约2471万元。 业绩受疫情影响波动较大:受疫情影响,公司Q1收入同比下滑21%,下滑幅度小于家具行业整体下滑幅度,一方面在于公司衣柜业务仍然处于快速增长期;另一方面疫情期间生长端恢复快于需求端,公司工程业务占比较大,受到影响较小。具体来看,疫情对公司的影响主要体现在:零售端线下客流下滑拖累接单,同时由于疫情期间各地小区受到不同程度封锁,直到3月下旬才逐步开放,量房安装等客户服务在疫情期间受到较大影响,影响订单转化。分产品看,橱柜零售所受影响较大,衣柜业务则由于基数相对较低,仍处于快速发展阶段,估算保持10%以上增长。我们跟踪3月中下旬以来,各地小区封禁逐步放松及解除,居民外出活动逐步恢复,公司接单/服务均呈现恢复趋势。我们草根调研4月线下卖场客流恢复基本达到6-7成,且精准客流占比提升,龙头品牌经营恢复更为明显,预计4月从接单角度看有望将逐步实现正增长。大宗业务方面,地产销售&竣工在Q1也受到一定程度影响,但2月下旬多地逐步恢复施工,竣工恢复,大宗业务恢复明显,Q1仍保持个位数正增长。 利润影响大于收入:由于工厂开工率较低,有折旧、薪酬等较多的刚性支出,同时工程代理服务费以及营销费用增加,使得疫情对利润端影响较大,Q1公司业绩受到影响。2020Q1公司整体毛利率37.7%,同比下滑0.26pct。Q1公司期间费率53.8%,同比增长22.6pct。Q1销售费率31.9%,同比增12.2pct,主要由于公司大宗业务仍保持增长,工程代理服务费增长以及Q1公司直播等营销投入回报不及预期所致;管理研发费率22.6%,同比增11.3pct,主要由于工厂开工率较低,折旧等刚性支出,以及新增限制性股票的股份支付费用;财务费率-0.7%,同比减少0.9pct。Q1公司经营性现金流-2.2亿元,较2019Q1净流出幅度有所加大。Q1末公司应收账款及票据总计3.9亿元,较2019年底减少约6400万元;预收账款2.6亿元,同比基本持平,环比下降1.1亿元。 投资建议:公司积极布局线上引流及线上销售渠道,股权激励具有诚意,我们预计公司2020-2022年归属上市公司股东净利润分别为3.71亿元、4.27亿元、4.78亿元,分别增长13%、15%、12%,首次给予"增持-A"评级。 风险提示:市场竞争持续恶化,地产销售疲软,疫情持续风险。
志邦家居 家用电器行业 2020-04-30 23.65 -- -- 29.99 26.81% -- 29.99 26.81% -- 详细
事件:公司披露2020年一季报,实现收入3.26亿元,同比下滑21%,归母净利润亏损4468.8万元,2019年同期3163万元,扣非后归母净利润亏损4536万元。 受到新冠疫情影响,收入和业绩承压,但是好于行业平均,根据国家统计局数据,家具制造业2020Q1收入同比下滑25.7%。 点评:发力定制衣柜,形成新的收入增长点由于2019年志邦新开较多衣柜门店,我们推断2020Q1衣柜业务收入正增长,有力地减少了疫情对线下零售需求的负面冲击。公司2015年设立法兰菲定制家居品牌,依托于发展多年、布局完善的橱柜渠道,发展衣柜业务,两个品类经销商重合度高达70%-80%。衣柜业务随着规模的扩大带来了后端生产成本的降低,在依托于橱柜渠道提高品牌知名度的同时,也逐步具备独立渠道的开拓能力。2018年衣柜业务开始加速开店,实现收入4.34亿元,2019年衣柜收入超过7亿元,主要依托于渠道门店铺设及单店收入增长。 发力精装渠道,支撑收入稳健增长由于橱柜是精装房配备品类,志邦家居依托于多年的橱柜零售制造与销售能力,较早便发力精装渠道。在与地产商合作的过程中,只有龙头公司可以参与设计环节,存在一定优势。并且志邦在工程客户方面也采取分散化布局,同时平衡自营及工程代理比例,控制现金流风险。 管理层激励重组,执行力行业领先执行力高效奠定公司快速发展的基础。家居行业是一个劳动密集型的传统行业,对于组织管理、战略决策以及执行落地能力要求较高,并且是一个渠道导向型行业。在行业发展期,对于渠道变化的快速反应能力及团队执行力要求很高。公司近年快速调整客户类型、拓展工程类业务、发展新品类及多产品线,都可以体现出公司领先于行业大多公司的执行力,这也为公司的快速发展奠定基础。 中高层人员激励到位。公司上市后推出两次股权激励计划,分别对高层和中层实行了股权激励,充分调动战略及执行层面的积极性,推动公司快速适应市场调整。 盈利预测、估值与评级志邦家居以渠道为导向对管理架构积极调整,坚定推动全品类战略,增强对经销商的精细化管理,实现近年的快速增长。我们看好志邦家居的决策力和执行力,有望逐步缩小和一线家居品牌的距离。由于新冠疫情的影响,我们下调公司2020-2021年EPS 预测至1.53/1.86元(原为1.69/1.95元),新增2022年EPS 预测2.08元,对应20-22年PE 分别为16/13/12倍,成长性较好,维持“增持”评级。 风险提示:地产销售不及预期,经销商调整导致订单波动过大,高管调整带来的团队磨合较多。
志邦家居 家用电器行业 2020-04-29 24.12 -- -- 29.99 24.34% -- 29.99 24.34% -- 详细
第一季度营收同比减少21.19%,归母净利润亏损4469万。公司2020年第一季度实现营业收入3.26亿元,同比减少21.19%,主要由于受新冠疫情的影响导致发货、线下销售延迟。归母净利润亏损4469万,扣非归母净利润亏损4536万元,主要是由于收入下滑但大宗业务费用支出相对刚性所致。应收款项融资同比增长68.87%至2082万,主要是由于公司大宗业务向好,用于背书转让的应收银行承兑汇票增加。 毛利率同比下降0.26pct,期间费用率同比上升22.61pct。2020年第一季度毛利率同比下降0.26pct至37.66%,第一季度受疫情影响导致产能利用率低于预期,拖累毛利率。期间费用率同比上升22.61pct至53.82%,主要是由于收入同比大幅减少所致,其中销售费用率31.92%,同比上升12.24pct;管理费用率为13.89%,同比上升6.29pct;研发费用率为8.71%,同比上升5pct;财务费用率为-0.7%,同比下降0.92pct。 投资建议与盈利预测。看好公司未来:(1)产品渠道多维度推进,加大对经销商赋能,双品牌策略扩大影响力;(2)大宗业务实力强劲助力收入稳健增长。(3)盈利水平随大宗客户结构调整、工厂成本优化、木门产能达产而持续向好。预计公司2020-2022年归母净利润分别为3.7、4.2、4.9亿元(YoY+12.1%,14.3%,15.5%),当前股价对应2020年14.8xPE,考虑公司过去一年以来平均PE(TTM)为16倍,大宗业务的高增速有望弱化零售业务所带来的负面影响,给予2020年16xPE合理估值,对应合理价值26.4元/股,维持买入评级。 风险提示。房地产行业调控政策超预期;行业格局变化,市场竞争加剧;美元汇率大幅波动,汇兑损益影响公司经营业绩;原材料价格涨幅超预期。
志邦家居 家用电器行业 2020-04-29 24.12 -- -- 29.99 24.34% -- 29.99 24.34% -- 详细
公司发布 2020 年一季报:报告期内,公司实现营收 3.26 亿元,同比下降21.19%,归母净利润-4,469万元,同比下降241.27%,归母扣非净利润-4,536万元,同比下降 283.56%。 支撑评级的要点n 营收表现优于行业,衣柜与大宗韧性显现。报告期内,公司营收同比下降 21.19%,主因疫情期间营业与出行受限,楼盘 2 月下旬才陆续开放验收,门店 3 月才全部复工,人流明显下滑。我国 Q1 限额以上家具零售业同比下降 29.3%,公司表现优于行业平均,我们认为是工程大宗业务较为稳定、零售全屋定制业务保持增长所致。3 月我国住宅竣工面积增速回正(1.2%),竣工回暖确定性强,且家装属刚性需求,疫情仅将需求延后,Q2 及下半年有望加速兑现,助公司营收实现追赶。 工程业务保持增长。公司积极拓展工程客户,地产百强企业中,公司客户占比达 30%,其中 TOP20 占比 60%,项目质量持续优化,2019 年营收YOY63.7%,营收占比 22%,将大幅受益于精装房普及和竣工回暖。Q1 应收票据、应收账款、其他应收款分别同比增长 28.7%、90.0%、197.6%,我们估计公司 Q1 大宗业务略有增长,全年工程渠道有望延续高增长。 积极应对疫情,新推股权激励激发团队动力。面对疫情,公司积极应对,如举办业内首场直播、承担经销商全年直播费用、2-4 月提货价下调 10%等,通过线上线下相结合的营销转化降低疫情影响,20Q1 预收账款同比+1%。与此同时,公司新推股权激励覆盖 210 名中层管理人员,考核目标为 2020 年营收/归母扣非净利润增速至少同比+1.8%/+10.2%,2021 年同比+12.9%/+12.9%,有利于实现员工与公司利益绑定,激发团队前进动力。 开工率低导致 Q1 出现亏损。因开工率不足,加之公司采取降低出厂价方式补贴经销商,公司 20Q1 毛利率同比-0.26pct;大宗业务高增长使工程代理服务费大幅增加,销售费用率同比+12.2pct;受疫情影响销售下滑,但工厂折旧费用等成本当期费用化,新增限制性股票的股份支付费用,使管理/研发/财务费用率分别同比+6.3pct/+5.0pct/-0.9pct,期间费用率同比+22.6pct,Q1 出现一定亏损。 估值n 公司工程业务持续高增长,积极应对疫情销售恢复良好,新推股权激励彰显业绩信心,我们小幅调整公司 2020-2022 年 EPS 分别为 1.68/1.96/2.27,同比增长 13.8%/16.7%/15.7%,当前股价对应 20 年 PE15X,维持买入评级。 评级面临的主要风险 疫情超预期;市场竞争加剧;地产政策持续紧缩。
志邦家居 家用电器行业 2020-04-29 24.12 -- -- 29.99 24.34% -- 29.99 24.34% -- 详细
事件:志邦家居发布2020年一季报:2020年第一季度公司实现营业收入3.26亿元,同比下滑21.2%;归母净利润-4468.8万元,同比下滑241%;扣非净利润-4535.7万元,同比下滑284%。 受疫情影响,零售订单推迟导致短期业绩承压。今年第一季度为公司上市以来首次负增长,主要原因是新冠疫情期间,线下零售门店被迫暂停营业,导致接单无法实现当期转化。考虑到2B业务的恢复快于2C业务,我们判断,公司大宗业务在Q1仍实现正增长,零售则是由于需求无法落地,被迫延迟。公司一季度预收账款为2.58亿元,同比增长1%。展望全年,我们认为公司的大宗和衣柜业务仍能保持中高速增长,助力股权激励完成。 毛利率相对坚挺,部分固定费用刚性带来净利率转负。公司第一季度毛利率为37.66%,同比减少0.26个百分点;同期净利率为-13.7%,同比减少21.3个百分点。同期销售费用率为31.92%,同比增加12.24个百分点,主要原因是工程代理服务费用增长较快;管理费用率为13.89%,同比增加6.29个百分点,主要原因是疫情期间产能未充分利用,工厂的折旧费用等成本因素当期费用化,以及同比新增限制性股票的股份支付费用(预计900万元+);研发费用为0.28亿,同比增长85%,主要是由于当期研发费用投入较多;财务费用率为-0.7%,同比下降0.92个百分点。当期经营活动现金净流量为-2.17万元,同比减少69%,经营性现金流为负的主要原因是产品销售减少,导致销售商品收到的现金减少,以及支付前期供应商货款增加所致。 多渠道多品类发力,新管理共发展。2019年公司调整产品规划、深耕经销渠道、完善大宗客户结构,年轻化品牌效应日益凸显。1)公司2019年衣柜业务已经占收入比例为25%,木门实现收入0.28亿,开始贡献收入。我们认为,公司未来第2.3品类的贡献度会持续提升;2)2019年大宗业务占收入比例已经超过20%,且预期2020年木门也将导入精装房业务,带动大宗维持高增长。截止2019年末,公司厨柜业务拥有经销商1252家(+32家),并开设专卖店1535家(+48家),厨柜在2019下半年门店略有缩减。公司衣柜业务拥有经销商889家(+294家),专卖店1078家(+352家),衣柜加速渠道布局。展望2020年,预计净开店厨柜70家,衣柜270家。 投资建议:公司厨柜、衣柜、木门多品类产品矩阵成型,大宗、经销多渠道发力,有望取得稳健增长。我们预计公司2020-2022年销售收入为34.7、40.2、45.5亿元,同比增长17.1%、15.85%、13.21%,实现归属于母公司净利润3.87、4.51、5.13亿元,同比增长17.48%、16.48%、13.75%,对应EPS为1.73、2.02、2.30元。公司管理团队优异,目前估值具备较高吸引力,“买入”评级。 风险提示:疫情影响超预期风险、地产景气程度下滑风险、原材料价格上涨风险、行业竞争加剧风险。
志邦家居 家用电器行业 2020-04-22 23.16 29.64 1.40% 29.99 29.49%
29.99 29.49% -- 详细
事件: 公司发布2019年年报,报告期内实现营收29.6亿元,同比增长21.8%;实现归母净利润3.3亿元,同比增长20.7%;扣非后同比增长12.5%(主要为政府补助)。分季度看,Q1/Q2/Q3/Q4营收同比增长5.2%/13.3%/16.9%/43.7%,归母净利润同比增长4.9%/21.4%/13.1%/39.0%。经营活动现金流净额同比减少6.9%至3.4亿元(受大宗占比提升影响)。 点评: Q4提速明显,大宗渠道持续放量。 ①分产品看,橱柜/衣柜/木门营收分别同比增长9.8%/70.8%/254.9%至21.2/7.3/0.28亿元,分渠道看,直营/经销/大宗营收分别同比增长16.3%/14.4%/63.7%至1.8/19.5/6.4亿元。整体看,橱柜零售端增速基本持平,衣柜零售端得益于渠道拓展高速增长(门店数量增加352家至1078家),而大宗渠道高增长有效拉动整体业绩。分季度看,2019Q4零售渠道提速明显,我们预计主要是因为公司零售团队优化管理,以及产品力重构后市场竞争力增强。②从盈利能力看,大宗业务通过客户结构&自营及代理占比调整,毛利率大幅提升11.8pct至42.03%,从而拉动综合毛利率提升2.6pct至38.5%。此外,受大宗业务开拓&新品研发影响,销售费用/研发费用同比增加1.9/0.7pct至15.6%/4.5%。 全品类拓展及多渠道布局,打开业绩成长空间。公司推进橱柜、衣柜及木门品类融合,并扩充多种厨电、成品家具,实现多品类协同发展。同时,公司坚持多渠道发展——线上渠道加大流量媒体投入增强流量抓取能力,线下渠道继续优化经销商结构及推进门店扩张(预计2020年橱/衣净开店70/270家),大宗渠道则大力拓展开发优质战略合作伙伴,实现客户结构改善,后续有望维持高增长。 盈利预测与投资建议:受疫情影响,下调公司2020年业绩预测,并引进2022年业绩预测,预计2020-2022年EPS分别为1.67、1.98、2.33元,对应PE分别为13.6X、11.5X、9.8X,给予“买入”评级。 风险提示:疫情反复,地产调控超预期,新品拓展不及预期。
志邦家居 家用电器行业 2020-04-22 23.16 -- -- 29.99 29.49%
29.99 29.49% -- 详细
业绩总结:2019年公司实现营收29.6亿元,同比增长21.8%;实现归母净利润3.3亿元,同比增长20.7%,扣非后净利润2.9亿元,同比增长12.5%。其中Q4单季度实现收入10亿元,同比增长43.7%;实现归母净利润9647.4万元,同比增长39%,扣非后净利润8239.6亿元,同比增长19.5%。业绩增长明显提速。 毛利率提升,盈利能力保持稳定。公司全年实现毛利率38.5%,较18年提升2.7pp,主要受益于大宗业务客户结构优化以及衣柜规模效应进一步显现的驱动,其中橱柜毛利率提升4.1pp,衣柜毛利率提升1.7pp。公司费用率为25.6%,同比提升3个百分点,主要是公司加大研发费用及销售费用投入所致。报告期内,公司研发费用为1.3亿元,同比增长45.3%;销售费用增长38.6%,是广告投放和工程服务费增长所带动。19年归母净利率为11.1%,小幅下降0.1个百分点,盈利能力整体保持稳定。公司经营性现金流为3.4亿元,小幅下滑6.9%,收现率为104%,表明公司在大力拓展大宗业务时现金流管理仍然稳健。ROE达到17.1%,提升2.5pp,主要是因为负债率和周转率提升。整体来看,公司报表质量优良,经营稳健。 工程业务表现亮眼,零售业务逐季回暖,多品类协同成长。分渠道看,2019年,公司主要渠道大宗业务全年实现收入6.4亿元,同比增长63.7%,占比达到22%。其中Q4单季度同比大增超110%,是拉动Q4单季度放量的主要原因。零售业务全年实现收入21.3亿元,同比增长近15%,Q4单季度增长近28%,零售业务逐季回升。分品类看,2019年公司核心品类橱柜全年实现收入21.1亿元,较去年同期增长9.8%,恢复稳定增长,毛利率提升4.1pp至42.2%;衣柜全年实现收入7.3亿元,同比增速超70%,同时毛利率为31.6%,实现1.7pp提升。木门品类实现收入2763.1万元,同比增速达254.9%,业绩规模有望进一步扩张。公司逐步完善全屋定制家居品类,多元产品品类共享渠道资源,定制厨柜、定制衣柜、木门墙板等品类协同效应逐渐显现。 大宗客户结构进一步优化,渠道布局更加完善。2019年公司继续实施“强渠道”战略,强化厨柜业务下沉市场的店面,完善衣柜业务空白市场的全国布局。报告期内公司新开橱柜店面317家,净增48家,实现渠道资源更新迭代;新开衣柜店面462家,净增352家。预计2020年净开厨柜店70家,衣柜店270家,渠道的持续拓宽将成为未来公司收入增长的核心支撑。2019年,公司工程大宗业务大力拓展优质战略合作地产客户,改善公司大宗业务客户结构,2019年公司获得了中国房地产开发企业500强地产首选品牌、中国房地产竞争力10强供应商、中国房地产产业链战略诚信供应商以及多个战略地产客户的优秀供方嘉奖认可等奖项。截止2019年末,百强地产客户占比已达30%,其中前10占比60%,前20占比60%,大宗业务增长势头强劲。 盈利预测与投资建议。预计2020-2022年EPS分别为1.74元、2.05元、2.43元,对应PE12倍、10倍、9倍,目前公司估值处于历史底部,在竣工修复下增长确定性较高,维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格波动的风险;行业竞争加剧的风险;多品类发展不及预期的风险。
志邦家居 家用电器行业 2020-04-21 22.66 25.50 -- 29.99 32.35%
29.99 32.35% -- 详细
2019年归母净利润同比增长20.7%,Q4增长提速 志邦家居2019年营收同比增长21.8%至29.62亿元,归母净利润同比增长20.7%至3.29亿元,略高于我们此前预期,主要系大宗业务加速放量。分季度看,19Q1/Q2/Q3/Q4单季营收同比分别增长5%/13%/17%/44%,单季归母净利同比分别增长5%/21%/13%/39%。我们预计公司2020-2022年EPS分别为1.70、2.04、2.40元,维持“增持”评级。 橱柜营收增速回升,衣柜延续高增长;大宗渠道持续发力 分业务看,2019年橱柜营收同比增长9.8%至21.17亿元,其中销量同比增长7.2%至30.0万套;定制衣柜业务延续高增速,营收同比增长70.8%至7.34亿元,其中销量同比增长74.8%至19.87万套。分渠道看,零售渠道营收同比增长14.5%至21.3亿元,其中经销渠道营收同比增长14.9%至19.18亿元,直营渠道营收同比增长16.3%至1.82亿元;公司大力拓展优质战略合作地产客户,百强地产客户数占比已达到30%,19年大宗业务营收同比大幅增长63.7%至6.39亿元,毛利率同比提升12pct至42%,我们判断主要系客户结构持续优化所致。 毛利率显著提升,现金流有所走弱 受益于大宗客户结构调整、规模效应显现以及供应链持续优化,2019年销售毛利率同比提高2.6pct至38.5%;期间费用率同比提升3.0pct至25.5%,其中销售费用率同比上升1.9pct至15.6%,主要系大宗业务快速发展、市场服务费大幅增加所致。大宗业务快速发展使得现金流有所走弱,2019年应收票据+应收账款较期初增长83.9%至4.58亿元,经营性现金流净额同比下滑6.9%至3.4亿元。 完善渠道布局、加强全品类融合,驱动营收稳步增长 2019年公司加强全品类拓展,自主开发92款厨电配套新品,厨电配套率稳健提升;扩充多种成品家具,床、沙发、窗帘等软体配套品销售迅速增长;此外,公司开发多品类共享多渠道资源,持续加强橱、衣、木融合,2019年橱/衣/木门店净增48/352/39家至1535/1078/156/58家,2020年公司计划橱/衣净开店分别为70/270家,驱动零售渠道持续增长。大宗方面,公司工装经验丰富、合作客户不断拓展,产品品类也将由橱柜向木门延伸,支撑大宗业务营收持续高增长;此外公司19年重组了整装渠道团队,重构整装产品体系,整装渠道发展值得期待。 多渠道发展、全品类扩张,维持“增持”评级 结合公司2019年年报,考虑到公司大宗业务快速发展、衣柜品类高速成长,调整盈利预测,预计公司2020-2022年归母净利润分别为3.79、4.56、5.37亿元(2020~2021原值3.6、4.3亿元),EPS为1.70、2.04、2.40元。参照可比公司2020年17倍PE均值,给予2020年15~17倍目标PE,对应目标价格区间为25.50~28.90元,维持“增持”评级。 风险提示:疫情发展不确定性,地产销售超预期下滑,渠道拓展不及预期。
志邦家居 家用电器行业 2020-04-17 20.78 32.00 9.48% 29.99 44.32%
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单季度收入业绩增速回升,大宗业务快速增长,整体表现超预期。公司2019Q4单季度收入10.04亿,同比+43.66%,增速较单Q3(同比+16.94%)明显提升,归母净利润0.96亿,同比+38.96%,增速较单Q3(同比+13.06%)也有较快提升,整体来看,公司经营表现超出我们预期。我们认为原因一方面在于大宗业务经过去年调整后开始逐步恢复,全年实现大宗收入6.39亿元,同比+63.65%,毛利率达到42.03%;另一方面,衣柜收入规模和盈利水平提升。分业务来看,公司衣柜业务规模快速扩大:2019年整体厨柜收入21.17亿元(同比+9.80%),衣柜收入7.34亿(同比+70.80%),木门收入2763万元(同比+254.92%)。预计未来随公司各项业务协同性加强,收入业绩有望稳定增长。 管控提效,盈利水平同比提升。公司2019年毛利率为38.53%,同比+2.57pct,净利率11.12%,同比-0.10pct。我们认为主要原因一是大宗业务客户结构优化毛利率同比提升11.81pct,二是公司信息化建设成效逐步显现,板材利用率提升,报告期内公司整体厨柜、定制衣柜、木门毛利率分别提升4.11pct、1.65pct和52.97pct。期间费用率方面,广告宣传费、工程服务费等致销售费用率同比+1.90pct至15.62%,研发投入增加致管理和研发费用率同比+0.63pct至10.21%,汇兑损失增加及利息下降致财务费用率同比+0.43pct至-0.28%。我们认为随业务结构优化与生产效率提升,公司盈利能力将实现稳步提升。 持续优化渠道建设,产能建设稳步推进。(1)渠道方面,公司深耕经销渠道,形成遍布全国的零售渠道网络,至2019年末,公司拥有橱柜经销商1252家(较年初净增32家),衣柜经销889家(较年初净增294家),木门经销商127家(较年初净增10家);店面方面,公司拥有志邦厨柜店面1535家(较年初净增48家),志邦衣柜门店1078家(较年初净增352家),志邦木门门店158家(较年初净增39家)。(2)产能建设方面,目前公司双墩厂、荷塘路厂和连水路厂投入生产,另有下塘厂和180厂在建。拥有全年厨柜、衣柜产能分别为33、35万套,产能利用率分别达到91.31%和99.56%。 发展战略清晰,看好公司长期发展。公司产品端、品牌端以及渠道端都具有清晰的发展战略。我们持续看好公司多业务协同发展,考虑到“新冠”疫情影响,我们调整公司盈利预测,预计2020-2022年归母净利润3.80/4.65/5.61亿元(原预测值3.98/4.65/5.41亿元),对应当前市值PE分别为12/10/8倍,考虑到公司在传统渠道的优势地位和新探索渠道快速发力,维持公司32元/股目标价,对应2020年19倍PE,基于“新冠”疫情冲击,维持“推荐”评级。 风险提示:渠道拓展竞争加剧,房地产市场大幅波动,产能拓展不及预期。
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年报表现超预期,厨柜盈利水平大幅改善。公司2019年实现营业收入29.62亿元(YoY+21.75%),归母净利润3.29亿元(YoY +20.72%)。 毛利率提升2.57pct 至38.53%,整体厨柜毛利率增加4.11个百分点至42.43%。期间费用率上升2.96pct 至25.55%,公司拟向全体股东每10股派发现金红利6.6元(含税)。 厨柜业务门店增速放缓,衣柜业务高速拓展。2019年公司共有门店2827家,其中厨柜新增48家至1535家,衣柜新增352家至1078家,衣柜业务收入延续高增长势头,同比增长70.8%至7.34亿元。木门新增39家门店,2020年木门将重点开拓精装修工程业务渠道。 大宗业务盈利水平继续提升,海外业务收入略有下滑。公司大宗业务收入大幅增长63.65%至6.39亿,在客户结构调整后毛利率大幅提升11.81个百分点至42.03%,目前在百强地产客户中前10占比60%,公司大宗业务实力强劲全年有望依托于竣工向好仍实现高增长。2019年公司海外业务实现收入1.08亿元,同比下滑5.06%。 投资建议与盈利预测。看好公司未来: (1)产品渠道多维度推进,加大对经销商赋能,双品牌策略扩大影响力; (2)大宗业务实力强劲助力收入稳健增长。 (3)盈利水平随大宗客户结构调整、工厂成本优化、木门产能达产而持续向好。预计公司2020-2022年归母净利润分别为3.7、4.2、4.9亿元(YoY+12.1%,14.3%,15.5%),当前股价对应2020年12.6xPE,考虑公司过去一年以来平均PE(TTM)为16倍,大宗业务的高增速有望弱化零售业务所带来的负面影响,给予2020年16xPE 合理估值,对应合理价值26.4元/股,维持买入评级。 风险提示。疫情导致行业竞争加剧;房地产行业调控政策超预期;美元汇率大幅波动;原材料价格涨幅超预期。
马莉 2 10
志邦家居 家用电器行业 2020-04-17 20.78 -- -- 29.99 44.32%
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公司发布2019年年度报告:2019年公司营收29.62亿(+21.75%),归母净利润3.29亿(+20.72%),扣非归母利润2.85亿(+12.53%),非经常性损益0.44亿主要来自政府补助(0.37亿)及理财收益(0.18亿)。其Q4单季实现营收10.04亿(+43.66%),归母净利0.96亿(+38.95%),表现靓丽、超市场预期。公司拟以每10股派发现金红利6.6元(含税),预计派发现金股利1.47亿元,股利支付率达44.65%。 厨柜大宗贡献主要增量,零售端19H2环比回暖。期内整体厨柜销售收入21.17亿(+9.80%),毛利率42.43%(+4.11pct)。分渠道来看: (1)公司厨柜大宗业务起步较早,18年7月即参股46%澳洲50余年厨柜制造的工装龙头IJF,学习先进的B端运营经验反哺国内销售,使得公司大宗保持领先水平,目前已与30家TOP100地产商(其中6家TOP10、12家TOP20)开展合作。19年公司厨柜大宗业务实现收入6.39亿(+63.65%)(较19H1+24%大幅提速,单19Q4我们估计增长80%以上),占比总收入达到22.2%(占厨柜业务约30%),20年我们预计伴随新老客户放量有望实现50%以上的增长。期内大宗业务毛利率同比提高11.81pct至42.03%,一方面系公司持续优化客户结构,积极深挖付款条件/价格更优的客户,另一方面我们判断有部分财务核算口径差异。(2)厨柜零售业务19年实现收入14.78亿(同比-4%),我们测算19H2厨柜零售已经同比持平,较上半年环比改善显著;期末公司厨柜门店新增48家至1535家,对应单店收入约96万元(-8%),20年计划净开70家。 衣柜保持高增,木门培育顺利、20年发力工程。(1)期内公司定制衣柜销售收入7.34亿(+70.80%),占比达到24.79%,毛利率31.62%(+1.65pct)、规模化效应显现;19年衣柜新增352家门店至1078家,20年计划净开270家,持续看好衣柜保持50%以上的增长。(2)新品类木门孵化培育顺利,实现收入0.28亿(+255%),19年木门新增39家门店至156家,20年木门将重点开拓精装修工程渠道,搭载现在厨柜成熟地产商客户体系,有望贡献新增长点。 线上新零售渠道疫情期间大放光彩,整装IK持续推进。(1)疫情期间线下业务开展困难,公司也启动了对加盟商“减”和“免”帮扶举措共渡难关,同时营销重心转移至线上渠道。公司在行业内最早开始“开门红”直播系列活动,同时与头部流量媒体腾讯、抖音及KOL合作精密,实现线上客户精准导入、Q1线上接单情况较好,有望在Q2逐步转化收入。(2)19年公司启用IK新品牌重新梳理整装业务,完成渠道7大套系定制新品及20套厨柜产品开发工作,IK全屋定制门店增加25家至58家,后续发展颇具看点。 大宗占比提升带动毛利率和费用率提升,盈利能力稳定:期内公司毛利率38.53%(+2.57pct),主要系大宗业务毛利率提升显著。期间费用率合计25.55%(+2.96pct),其中销售费率15.62%(+1.90pct),其中大宗业务开拓较快导致市场服务费同比上涨172.30%至1.08亿元;管理+研发费率达10.21%(+0.63pct),主要系研发费用1.34亿(+45%);财务费率达-0.28%(+0.43pct),系汇兑损失同比增加及利息收入同比下降所致。综合来看,公司的归母净利率11.12%(同比基本持平)。 应收款增加较多,现金流略有下滑:期内公司经营性现金流量净额3.44亿,同比减少6.88%,系应收账款增加较多所致。期末账上存货较期初增加0.61亿至2.15亿,存货周转天数36.54天(基本持平);由于本期工程项目验收同比增长,应收账款及票据合计较期初增长2.09亿至4.58亿,应收账款周转天数增加12.67天至28.99天;应付账款及票据较期初增长1.15亿至4.47亿元。 疫情不改成长本色,股权激励激发管理活力,长期看好:展望20年,短期疫情压制公司零售端需求,进入4月后伴随门店开业、消费需求重新激活预计已经快速修复,除防控较严的一二线城市外已经基本恢复正常(公司厨柜一二线城市收入占比仅19.1%,衣柜仅29.7%),看好Q2及全年零售业务持续回暖;大宗业务方面地产商需求具韧性、预计全年高增预期不改。管理方面,公司推出20年限制性股票激励计划实际授予210位中层管理人员474.9万股(占总股本2.13%,授予价格9.65元),解锁条件为营收/净利润在18年基数上增长不低于24%/40%,有利于激发团队活力。我们认为公司在大宗渠道优势突出、衣柜/木门新品类持续高增、员工激励到位,结合成长和估值重点推荐!n盈利预测与投资评级:我们预计20-22年公司将分别实现收入34.09/40.51/47.70亿元,同比增长15.1%/18.8%/17.8%。归母净利润3.63/4.33/5.13亿,同比增长10.2%/19.2%/18.5%。当前市值对应20-22年PE分别为12.85X/10.78X/9.14X,维持“买入”评级。 风险提示:地产周期波动,行业竞争加剧。
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2019年公司实现收入29.62亿元,同比+21.75%,归母净利3.29亿元,同比+20.72%,扣非归母净利2.85亿元,同比+12.53%,其中19Q4收入10.04亿元,同比+43.66%,归母净利润0.96亿元,同比+38.96%,扣非归母净利0.82亿元,同比+19.46%。 Q4收入业绩高增长,大宗业务放量。分季度看,2019年Q1/Q2/Q3/Q4分别实现营业收入4.14/7.35/8.09/10.04亿元,分别同比增长5.20%/13.30%/16.94%/43.66%,19单季度分别实现归母净利润0.32/0.79/1.23/0.96亿元,分别同比增长4.91%/21.36%/13.06%/38.96%。Q4业绩超预期,主要系低基数以及工程端结算放量影响。19年公司工程订单增速快,叠加下半年开发商加速竣工,公司工程业务进入加速放量阶段。 同时,18Q4公司业绩基数较低,18Q4公司归母净利润增速同比下滑12.67%。 厨柜、衣柜盈利能力持续提升,研发和管理费用率小幅提升。2019年公司主营业务毛利率39.2%,同比提升2.74pct,分品类看,定制厨柜毛利率42.43%,同比提升4.11pct,衣柜业务毛利率31.6%,同比提升1.65pct。毛利率提升的原因主要系品类拓展带来的规模效应,以及优化大宗业务客户带来的盈利能力提升。费用率方面,公司销售、研发费用率分别为15.62%和4.54%,分别同比提升了1.9pct、0.74pct。 衣柜业务实现不错的增速,衣柜渠道布局速度快。分品类来看,衣柜业务实现不错的增速,衣柜业务19年实现收入7.34亿元,同比增长70.8%,占主营业务收入比重25.51%,较上年提升了7.84pct。厨柜业务实现收入21.17亿元,同比增长9.8%,增速较上年提升了7.04pct,占主营业务的比重为73.5%,较上年回落5.75pct。分城市能级来看,厨柜产品在低线城市渗透情况好于衣柜,厨柜业务一二线/三四线/五六线占比分别为19.1%/29.2%/51.8%,衣柜业务分别为29.7%/27.7%/42.6%。分区域看,西部地区增速好于全国,华东区域稳步增长21.5%,西北、西南地区增速均在30%以上。渠道方面,衣柜渠道拓展速度快,截至19年末,公司整体厨柜店面1535家,同比增长3.2%,定制衣柜门店1078家,同比增长48.5%,定制木门156家,同比增长77.3%,品类方面已经逐步齐全,形成“大定制”格局。 公司大宗业务订单高增速,业务占比达22.2%。从渠道情况看,19年经销业务实现19.18亿元,同比增长14.9%,较上年提升2.29pct,占主营业务收入比重为66.6%,较上年回落3.46pct。直营业务实现1.82亿元,同比增长16.3%,占主营业务比重为6.3%,占比基本与上年持平,较上年降低0.14pct。大宗业务实现6.39亿元,同比大幅增长63.7%,增速亮眼,上年同期为同比下降1.46%,占比达到22.2%,较上年大幅提升6.14pct。公司2010年以来布局2B业务,截至目前公司百强房企客户占比已达30%,其中前10占比60%,前20占比60%。 盈利预测与评级:我们依旧强调竣工回暖周期从19Q4已经启动,2020年零售渠道价值持续回归,且家居消费属于刚需,消费只会递延不会消失,公司或将持续受益于工程单快速增长和零售价值回归双轮驱动,考虑到新冠肺炎疫情对公司业务的影响,我们下调公司盈利预测,预计20/21/22年归母净利润分别为3.73亿/4.34亿/4.92亿(原20/21年分别为3.80亿/4.32亿),同比分别增长13.11%/16.35%/13.45%,对应PE分别为12.5X/10.8/9.5X,维持增持评级。 风险提示:地产行业商品房交付不及预期,同业竞争加剧,疫情影响加剧等。
志邦家居 家用电器行业 2020-04-17 20.78 -- -- 29.99 44.32%
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事件:志邦家居发布2019年报:2019年公司实现营业收入29.62亿元,同比增长21.75%;归母净利润3.29亿元,同比增长20.72%;扣非净利润2.85亿元,同比增长12.53%。其中,19Q4实现营业收入10.04亿元,同比增长43.7%;实现归母净利润0.96亿元,同比增长39%;实现扣非净利润0.82亿元,同比增长19.5%。全年经营活动现金净流量3.44亿,下滑6.9%。 Q4增长强劲,大宗、衣柜持续放量。2019年,公司Q1/Q2/Q3/Q4单季度营收同比增速分别为5.2%/13.3%/16.9%/43.7%;归母净利润同比增速分别为4.91%/21.86%/13.06%/39%;扣非净利润同比增速分别为-5.93%/29.35%/2.99%/19.5%,公司19Q4业绩增长提速。拆分来看,核心受益于大宗放量和衣柜高增长。 衣柜如期放量,厨柜业务稳健。1)大宗业务带动厨柜稳健增长。2019年,公司整体厨柜业务实现收入21.17亿元,同比增长9.8%。2)衣柜业务如期放量。2019年公司木门业务收入0.28亿元,同比增长135%。定制衣柜业务实现收入7.34亿元,同比增长70.8%,公司全屋定制市场开拓卓有成效,衣柜业务持续放量推动业绩增长。 大宗业务高增长。1)分渠道看,大宗业务高增长。2019年主营业务中,公司经销渠道收入19.15亿元,同比增长14.9%;直营渠道收入1.82亿元,同比增长16.3%。大宗业务实现收入6.39亿元,同比增长63.7%,伴随客户结构优化到位,公司大宗业务高增长。2)分市场看,衣柜仍具下沉空间。经销渠道厨柜业务一二级、三四级、五六级城市收入占分别为19.1%/29.2%/51.8%;衣柜业务一二级、三四级、五六级城市收入占分别为29.7%/27.7%/42.6%。 衣柜加速渠道布局,开店稳步推进。截止2019年末,公司厨柜业务拥有经销商1252家(+32家),并开设专卖店1535家(+48家),厨柜在2019下半年门店略有缩减。公司衣柜业务拥有经销商889家(+294家),专卖店1078家(+352家),衣柜加速渠道布局。 信息化降本增效,大宗客户优化及规模效应驱动毛利率向好。1)公司2019年毛利率38.53%(+2.57pct.),其中厨柜毛利率42.4%(+4.11pct.),衣柜毛利率31.6%(+1.65pct.)。经销渠道毛利率37.21%(+1.12pct.)大宗业务毛利率42.03%(+11.81pct.),大宗渠道订单结构优化带动厨柜毛利率稳中有升,同时衣柜起量、规模效应开始凸显。2)全年净利率11.12%(-0.1pct.),销售费用率15.6%(+1.9pct.),管理费用率(含研发费用)10.2%(+0.6pct.),财务费用率-0.3%(+0.4pct.),销售费用提升主要系大宗业务服务费用增长所致。 多渠道多品类发力,新管理共发展。2019年公司调整产品规划、深耕经销渠道、完善大宗客户结构,年轻化品牌效应日益凸显。展望2020年,大宗、衣柜有望保持高增长,木门将重点开拓精装修工程业务渠道,2020年预计净开店厨柜70家,衣柜270家。 投资建议:公司厨柜、衣柜、木门多品类产品矩阵成型,大宗、经销多渠道发力,有望取得稳健增长。我们预计公司2020-2022年销售收入为34.7、40.2、45.5亿元,同比增长17.4%、16.4%、13.7%,实现归属于母公司净利润3.9、4.5、5.1亿元,同比增长21.3%、18.1%、16.2%,对应EPS为1.73、2.02、2.29元。公司管理团队优异,目前估值具备较高吸引力,“买入”评级。 风险提示:地产景气程度下滑风险、原材料价格上涨风险、行业竞争加剧风险。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名