公司2023年度经营情况：根据公司2023年度报告，2023年公司实现营业收入225.89亿元，同比增长19.7%；实现归母净利润18.50亿元，同比增长17.2%。其中2023Q4实现营收59.39亿元，同比增长11.4%、环比下降1.6%；实现归母净利润4.19亿元，同比增长827.9%、环比下降23.3%。 胶膜、铝塑膜销量增长迅猛，背板销量稳步提升。根据公司2023年度报告，公司共销售光伏胶膜22.49亿平方米、销量同比增长70.2%；光伏背板销量为1.51亿平方米、同比增长22.7%；感光干膜销量1.15亿平方米、同比增长4.5%；铝塑膜销量0.10亿平方米、同比增长67.9%。根据公司项目投资相关公告，公司正进行临安年产3亿平方米胶膜、泰国年产2.5亿平方米胶膜、越南年产3000万平方米背板等项目，预计未来产能将进一步释放。 Q4毛利率提升3.2pct，3-4月光伏胶膜市场向好。根据公司2023年各定期报告，23全年公司毛利率为14.6%，相较22年的15.6%略微下滑；其中，23Q4公司毛利率为16.3%、环比提升3.2pct。根据百川盈孚与中国有色金属工业协会硅业分会数据，3月光伏EVA粒子价格出现了稳步上涨，光伏胶膜价格也有所上调，结合3月组件排产量达54GW等情况，我们认为若4月下游需求表现仍然强劲，4月光伏胶膜需求将得到有力支撑。 公司拥有丰富的N型封装解决方案储备。根据公司2023年度报告及中国知网《变革中的高效组件封装技术研究》（周光大著），2024年是组件由P型转向N型的关键年份，在SMBB技术带来胶膜克重降低、单玻比例减少等行业趋势下，公司针对TOPCon、HJT、XBC组件布局了多种封装产品矩阵。 电子材料业务规模扩大，功能膜业务资源整合。根据公司2023半年度报告及年度报告，1）公司的电子材料产品在23H2成功导入东山精密、奥士康、中富电路、中京电子、满坤科技等上市PCB企业，随着电子材料业务的规模扩大与产品升级，未来将突破更多高端客户；2）公司的铝塑膜产品经过前期的产能投放和客户验证，目前开始进入销售放量阶段，顺利导入赣锋电子、南都电源等部分动力电池客户。我们期待相关产品的放量带来更多增量收入。 盈利预测与评级：我们预计公司24-26年归母净利润分别为26.96、31.37、37.24亿元，同比增长45.7%、16.4%、18.7%。公司作为光伏胶膜龙头，盈利能力保持行业领先，参考可比公司给予公司2024年22-24倍PE估值，对应合理价值区间31.90-34.80元，给予“优于大市”评级。 风险提示：光伏新增装机量不及预期风险；行业和市场竞争风险。

公司发布2023年年报，全年实现营收225.89亿元，同比+19.66%，归母净利润18.50亿元，同比+17.20%，毛利率14.64%，同比-0.98pct；其中，Q4实现营收59.39亿元，同比/环比+11.40%/-1.57%，归母净利润4.19亿元，同比/环比+827.92%/-23.26%，毛利率16.25%，同比/环比+10.35/+3.15pct，经营活动现金流净额22.63亿元，环比大幅改善，主要系年底加大应收款项催收力度及部分票据到期变现。公司业绩表现符合预期，在光伏需求大幅增长拉动下销售明显增加。 胶膜出货同比增长70%，业绩稳固彰显龙头优势。公司23年胶膜营收204.81亿元，同比+21.53%，销量22.49亿平，同比+70.22%，均价9.11元/平，同比-28.61%，毛利率14.6%，同比-0.98pct，基本维持平稳；其中Q4胶膜出货量约6.6亿平，环比+4.76%。公司现有胶膜产能达23亿平，同时加快海外产能扩张，计划对泰国基地扩产，并同时启动越南生产基地建设，全球化布局战略巩固胶膜龙头地位，预计24年出货量有望超28亿平。 平台化拓宽业绩来源，电子材料表现出强劲韧性。公司23年光伏背板出货1.51亿平，同比+22.70%，均价8.77元/平，同比-19.53%，毛利率9.5%，同比-2.57pct，销量位列全球第二；23年感光干膜出货量1.15亿平，同比+4.52%，均价3.95元/平，同比-5.76%，毛利率23.29%，同比+2.84pct，根据公司募投项目公告，公司计划24年新增1亿平感光干膜产能，计划25年新增500万平FCCL及感光覆盖膜产能。 盈利预测与投资建议。预计2024-2026年归母净利润分别为26/30/34亿元，参考可比公司给予公司24年25倍PE，对应合理价值35.46元/股，继续给予“买入”评级。 风险提示。需求不及预期，产业链价格大幅波动，产能扩张不及预期等。

事件：公司发布2023年年报，2023年营收225.89亿元，同增19.7%；归母净利润18.50亿元，同增17.2%；扣非归母净利润17.13亿元，同增18.6%。其中2023Q4营收59.40亿元，同环增11.4%/-1.6%；归母净利润4.19亿元，同环增827.9%/-23.3%；扣非归母净利润3.75亿元，环比-27.3%，2023Q4毛利率16.25%，环增3.15pct，业绩符合预期。 Q4胶膜出货略增、盈利能力稳健。公司2023年胶膜营收204.8亿元，同增22%，出货22.5亿平，同增70%+，其中2023Q4出货约6.5亿平米，环增4%，我们测算单平价格约8.3元，环降6%，毛利率约16.7%，环增约3pct；考虑减值损失后测算单平净利约0.6元，剔除减值损失、合伙人专项资金计提后单平净利约0.7元，环比微增；2024Q1胶膜涨价传导成本上涨，公司具备低价库存优势，我们预计2024Q1盈利环比向上；2024年预计公司出货达28-30亿平，同增20%+。 新材料业务稳步发展、感光干膜有望高增。公司2023年背板营收13.3亿元，出货1.5亿平，同增23%，其中2023Q4出货约0.3亿平，环比略降，2024年预计出货1.8亿平，同增50%；感光干膜2023年营收4.5亿元，出货1.15亿平，同增5%，其中2023Q4出货0.32亿平，环比略增，2024年预计出货1.5亿平+，同增50%，同时产品结构持续向中高端提升，2024年预计营收可达10亿元；铝塑膜2023年出货1000万平米，同增68%，其中2023Q4出291万平米，环比持平。新材料业务多点开花，逐步贡献新业绩增长点。 计提专项资金带动费率提升、公司资金储备充沛。2023Q4公司期间费用率为7.45%，环增3.3pct。主要系光伏合伙人专项资金增加0.55亿元所致；2023Q4公司经营性现金流22.6亿元，较去年同期增加10.6亿元，2023年末公司在手货币资金53.4亿元，银行承兑汇票36.9亿元，公司资金储备充沛。 投资评级：考虑公司盈利持续坚挺，龙头优势持续凸显，我们略微上调盈利预测，预计2024-2026年归母净利26.1/32.8/41.0亿元，同增41%/26%/25%，（2024-2025年前值为25.9/31.8亿元），给予2024年25倍PE，对应目标价35元，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧，政策不及预期等。

23年业绩稳步增长，胶膜龙头地位稳固公司2024年04月11日发布年报，2023年实现营收225.89亿元（+19.66%yoy），归母净利润18.50亿元（+17.20%yoy），扣非净利润17.13亿元（+18.64%yoy），其中Q4实现营收59.39亿元（+11.40%yoy），归母净利4.19亿元（+827.92%yoy）。我们预计公司2024-2026年EPS分别为1.37、1.54、1.74元。可比公司24年Wind一致预期PE均值为14.62倍，考虑公司胶膜成本优势显著，龙头地位稳固情况下24年海外产能落地销量有望大幅提升，给予公司24年22倍PE，目标价30.14元，维持“买入”评级。 胶膜业务销量高增，2H23毛利率回暖23年公司胶膜出货22.49亿平，同比增长70.22%；实现营业收入204.81亿元，同比增长21.53%；实现毛利率14.60%，同比下滑0.98pct。从下半年数据看，公司2H23胶膜营收104.03亿元，同比增长3.23%；其中2H23胶膜毛利率为15.78%，较上半年提升2.40pct，环比改善明显。 价格下滑，公司光伏背板业务承压公司背板23年出货1.5亿平，同比增长22.7%，销售量排名已居于全球第二，并启动海外产能扩张。但受制于背板价格下滑，公司23年背板实现营业收入13.27亿元，同比下滑1.08%；23年毛利率为9.50%，同比下滑2.57pct。 新产品表现亮眼，铝塑膜量利齐升公司除光伏胶膜及背板外，还大力发展感光干膜、铝塑膜等新型材料。据年报披露，公司感光干膜23年出货1.15亿平，同比增长4.52%；实现毛利率23.29%，同比增长2.84pct。公司23年铝塑膜出货1006万平，同比增长67.82%，实现毛利率9.49%，同比增长8.14pct。公司凭借深厚技术积累及稳定供应能力，其电子材料顺利导入深南电路、东山精密等行业知名客户，功能膜（含铝塑膜）材料顺利导入部分动力电池客户，公司新业务后续有望持续放量形成新的盈利增长点。 风险提示：终端需求不及预期、公司产能不及预期、市场竞争加剧、经营性现金流偏低等。

4月12日公司披露2023年报，全年实现营收225.89亿元，同比+20%；归母净利润18.5亿元，同比+17%。其中，Q4实现营收59.39亿元，同比+11%、环比-2%；归母净利润4.19亿元，同比+828%、环比-23%；扣非归母净利润3.75亿元，环比-27%。 环节整体承压背景下，综合竞争优势保障份额提升、盈利领先。受益下游光伏需求持续增长，公司2023年实现光伏胶膜出货22.49亿平，同比+70%，测算市场份额提升；其中Q4出货约6.5亿平，环比略增。Q4光伏EVA树脂价格快速下跌，公司计提存货减值约0.5亿元，导致胶膜盈利承压；24Q1光伏EVA树脂及胶膜价格修复，叠加3月起光伏组件排产快速提升，Q1公司盈利有望修复。2023年胶膜行业竞争激烈、环节整体盈利承压，公司凭借成本、产品结构、装备自制等综合优势保持盈利能力相对领先及稳定，同时市场份额在高基数下实现增长；在下游组件环节竞争激烈、大部分二三线胶膜企业盈利及现金流承压的背景下，2024年公司有望持续凸显竞争优势，推动份额提升，巩固龙头地位。 非经常性减值损失及费用影响Q4业绩表现，毛利率显著修复。Q4公司毛利率环比增长3.2PCT至16.25%，但净利率下滑2.0PCT至7.03%，主要因公司计提了较多非经常性减值损失及期间费用：1）Q4公司部分光伏电站所在的杭州长江汽车公司破产，计提固定资产减值损失0.41亿元；2）公司2023年计提信用减值损失1.62亿元，其中Q4计提0.66亿元；3）2023年12月公司发布2023-2025年光伏事业合伙人计划，2023年销售、管理费用中分别计提0.03、0.20亿元专项资金用于实施当期计划。 背板、感光干膜、铝塑膜多领域排名提升。2023年公司实现光伏背板/感光干膜/铝塑膜出货1.51/1.18/0.10亿平，分别同比增长23%/5%/68%：1）背板销量跃升至全球第二，启动海外产能扩张，进一步提升竞争力；2）感光干膜业务不断进行客户拓展，对冲PCB产业增速放缓；3）铝塑膜业务进入销售放量阶段，未来随着产能扩张和客户拓展，行业排名有望进一步提升。 根据我们对产品价格的最新判断，下调公司2024-2025年归母净利润预测至26（-17%）、33（-18%）亿元，新增2026年预测40亿元，当前股价对应PE为18/15/12倍，维持“买入”评级。 原材料价格波动超预期；竞争格局恶化。

公司业绩稳健，盈利能力较强：2023Q1-Q3，公司实现营业收入 166.50亿元，同比增长 22.91%，实现归母净利润 14.31 亿元，同比下降 6.68%，实现毛利率 14.07%，实现净利率 8.60%。其中 2023Q3 实现营业收入60.34 亿元，同比增长 33.16%，环比增长 5.80%，实现归母净利润 5.46亿元，同比增长 14.68%，环比增长 4.99%。 光伏胶膜龙头，综合竞争优势显著。公司是光伏胶膜的龙头企业，连续多年产品出货量维持全球第一。近年来，光伏树脂价格大幅波动，公司光伏胶膜产品价格和盈利波动幅度较大，公司凭借着优异的成本管理能力和强大的综合竞争优势，持续优化产品结构，保持了相对领先的盈利水平。为应对光伏电池组件持续进步带来的对光伏胶膜产品更高的要求，公司推出全系列产品，可以为 TOPCon 电池、HJT 电池、SMBB 组件、IBC 组件、钙钛矿电池等新技术提供更具性价比的封装方案，持续保持公司的市场竞争力，维持市场份额。同时，公司积极发展光伏背板业务，2022 年度出货量排名提升至行业第三。 率先布局海外产能，提升光伏封装材料规模优势。公司是胶膜行业内率先在海外布局产能的企业，公司拟使用自筹资金开展“临安总部年产 3亿平方米高效电池封装胶膜技改项目”、“泰国年产 2.5 亿平方米高效电池封装胶膜项目”、“越南年产 3000 万平方米背板项目“的投资。 在全球“碳达峰”和“碳中和”的背景下，公司看好光伏发电在未来新型电力系统中的主导地位，积极布局海外产能，为未来全球化业务打下基础，进一步扩大公司光伏封装材料的规模优势。 股份回购和员工持股计划彰显公司信心。公司实施了第四期员工持股计划，截至 2023Q3，第四期员工持股计划持有股份数 364.95 万股，其中第四期员工持股计划仍处于锁定期。基于公司对未来发展前景的信心和对公司价值的高度认可，公司实施了股份回购计划，截至 2023Q3，公司通过上海证券交易所交易系统以集中竞价交易方式已累计回购公司股份 211 万股，占公司总股本 0.11%。股份回购和员工持股计划体现了公司对于长期高质量发展的信心和决心。 盈利预测与投资评级。我们预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为21.0/27.1/32.3 亿元，对应 PE 为 15.3/11.9/10.0 倍。我们维持公司“买入”的投资评级。 风险提示：光伏需求增长不及预期；产能扩张进度不及预期

公司三季报符合预期， 粒子价格波动造成盈利短期下降。 2023年Q1-Q3公司实现营业收入166.50亿元，同比+22.91%；归母净利润14.31亿元，同比-6.68%；实现毛利率14.07%，同比-5.37pct； 实现净利率8.60%，同比-3.72pct。 其中， 2023年Q3公司实现营业收入60.34亿元，同比+33.16%，环比+5.79%；归母净利润5.46亿元，同比+14.68%，环比+4.99%； 实现毛利率13.10%，环比-3.52pct； 实现净利率9.05%，环比-0.08pct。 胶膜出货放量不断， POE类产品占比提升。 截止年底预计光伏胶膜产能25亿平米， 预计明年产能将超30亿平米，维持约20%-30%产能扩张速度。 2023年Q1-Q3公司实现胶膜出货15.95亿平，同比+77%， 已超出去年全年出货量2.26亿平。其中， Q3实现出货约6.28亿平，环比+24.00%。 POE类胶膜行业领先， 享受溢价效应，出货占比提升幅度明显， Q3占比环比约提升5pct，预计在全年出货中占比45%-50%。 受粒子价格波动影响， 7月为Q2、 Q3盈利低点， 8、 9月盈利能力逐步提升。 产能持续扩张，国内及海外布局有望受益。 受制于海外政策波动，组件厂商海外建厂步伐加快，公司顺应趋势加强海外布局。 最快明年底海外产能预计6亿平，占总产能20%。 今年主越南基地2.5亿平预计今年底明年初投产。泰国基地目前产能供不应求， 预计最晚明年H1形成3亿平产能。 国内临安总部年产3亿平方米高效电池封装胶膜技改项目同步规划。 公司抗行业波动能力强，盈利能力行业领先。 运营上，公司坚持大客户战略，存货周转率、应收账款周转率等领先同业， 并保持5-10pct的毛利率领先。 行业技术路径分歧加剧背景下， 公司是XBC电池最大胶膜供应商， TOPCon方面公司POE技术领先，同时EPE、 EVA拥有多种组合解决方案。 HJT方面，公司2015年起成功研发转光膜产品。 投资建议： 公司作为胶膜龙头， N型迭代下技术、运营、 资金优势明显。 但鉴于粒子波动及主材承压， 我们下调对公司2023-2025年的盈利预测。预计公司2023-2025年实现营业收 入 237.96/292.28/344.36亿 元 （ 原 预 测 值 为 268.92/310.74/382.00亿 元 ）， 同 比+26.05%/+22.83%/+17.82%，公司2023-2025年归母净利润为19.14/26.59/33.36亿元（原预测值为25.85/31.93/40.41亿元），对应当前P/E为25.92x/18.65x/14.87x， 维持“买入”评级。 风险提示： （1）全球宏观经济波动风险； （2）行业内部竞争风险； （3）供应链保供风险； （4）上下游价格波动风险。

2023Q3 业绩稳健增长，盈利能力小幅下降2023Q1-Q3， 公司实现营业收入 166.50 亿元，同比增长 22.91%； 归母净利润14.31 亿元，同比下降 6.68%； 实现毛利率 14.07%，实现净利率 8.60%。 主要是上游原材料价格波动较大， 给公司库存管理、产品报价带来部分影响所致。2023Q3 公司实现营业收入 60.34 亿元，同比增长 33.16%， 环比增长 5.79%； 归母净利润 5.46 亿元，同比增长 14.68%，环比增长 4.99%，实现毛利率 13.10%，环比下降 3.52pct，实现净利率 9.05%，环比下降 0.08pct。 胶膜业务稳定发展， 多样化产品解决方案技术领先2023Q1-Q3，光伏行业下游需求持续增长，公司胶膜销量不断提升。 2023 年前三季度，公司积极应对光伏材料业务复杂的形势，目前多样化的电池和组件技术需要不同类型的封装材料组合。公司全系列的产品品类和优秀的成本控制能力，可以为 TOPCon 电池、 HJT 电池、 SMBB 组件、 IBC 组件、钙钛矿电池等新技术提供性价比最优秀的封装方案，持续保持市场份额的稳定和技术水平的领先。 持续扩大产能建设， 海外产能布局增强竞争力2023 年 10 月 27 日，公司发布公告， 自筹资金开展产能扩张计划。国内扩产方面，公司开展“临安总部年产 3 亿平方米高效电池封装胶膜技改项目”，总投资约 6.08 亿元；海外扩产方面，公司开展“泰国年产 2.5 亿平方米高效电池封装胶膜项目”，总投资 1.59 亿美元， "越南年产 3000 万平方米背板项目"，总投资 2770万美元。 其中越南项目预计 25 年底前达产， 临安及泰国项目预计 26 年底前达产。 公司产能持续扩张， 推进海外布局， 有利于公司满足国内及海外市场发展的需要，扩大规模优势，开展全球化经营布局，顺应光伏行业发展趋势，进一步巩固公司在全球光伏封装材料领域的领先地位。 盈利预测与估值下调盈利预测，维持“买入” 评级。 公司是光伏胶膜龙头， EPE、 EP 等多种封装方案技术领先， 考虑上游粒子价格波动较为显著，下游组件价格持续下行， 胶膜环节盈利能力短期承压，我们下调公司盈利预测，预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 20.62、 30.03、 40.33 亿元（下调之前分别为 25.02、 34.46、 42.04亿元）， 对应 EPS 分别为 1.11、 1.61、 2.16 元/股， PE 分别为 23、 16、 12 倍。 风险提示： 光伏装机需求不及预期， 原材料价格波动，产能扩展带来的竞争格局恶化，国际贸易政策波动

事件： 公司发布23Q3业绩，前三季度实现营收166.5亿元，同比+22.9%； 归母净利润14.3亿元，同比-6.7%；扣非归母净利13.4亿元，同比-7.3%； 其中Q3实现营收60.3亿元，同比+33.2%，环比+5.8%；归母净利5.5亿元，同比14.7%，环比+5.0%；扣非归母净利5.2亿元，同比+16.5%，环比+7.8%。 出货&盈利方面： 1） 胶膜Q3出货高增，盈利逐月改善： 23年前三季度胶膜出货15.95亿平，同比+77%，其中Q3预计出货6.3亿平，同比+109%，环比+24%， 我们测算单平净利约为0.7元/平，环比Q2的约1.1元/平有所下滑，主要受7月EVA粒子涨价胶膜涨价滞后、单月盈利承压所致，后续随8、 9月胶膜陆续涨价，盈利实现逐月改善，其中9月份单平净利恢复至1元以上。 公司当前 10、 11月排产维持9月较高水平， Q4出货预计环比小幅增长， 我们预计全年出货有望超22亿平，其中POE类胶膜占比有望提升至45%-50%。 2）背板跃居第二，感光干膜出货稳定。 23年前三季度背板出货1.2亿平，同比+38%，行业排名持续提升，其中Q3预计出货0.37亿平，同比+24%；感光干膜出货保持稳定， 23年前三季度出货0.83亿平，同比+1%，其中Q3预计出货0.29亿平，同环比仍实现增长，相对PCB行业今年需求下滑表现优秀；铝塑膜前三季度出货709万平，同比+69%。 产能方面： 公司当前胶膜产能超25亿平，公告计划在泰国基地扩产2.5亿平胶膜、临安总部进行3亿平胶膜技术改造项目，预计明年产能有望超30亿平，且公司计划后续以20%-30%增速扩产；同时公司公告在越南扩产0.3亿平背板，海外扩张意图明确；感光干膜产能预计今年底或明年初增至3亿平，且已有中大型客户基础储备；铝塑膜及水处理膜支撑材料产能预计未来2年扩产至近5000万平米。 盈利预测与投资建议： 根据胶膜产品最新价格情况， 我们下调公司2023-2025年盈利预测， 预计2023-2025年归母净利分别为21.1/30.6/37.8亿元（前值26.8/37.5/47.3亿元） ， 当前股价对应PE22.2/15.3/12.4倍。 考虑到公司作为胶膜龙头且平台型公司，在技术研发、 成本管控、供应链管理等方面具备优势，业绩确定性相对更强， 维持公司2023年28倍PE，对应目标价31.71元/股，给予“买入”评级。 风险提示： 全球光伏需求增长不及预期风险，产业链价格大幅波动风险，国际贸易摩擦风险，产能建设不及预期风险。

业绩总结： 公司发布 ] 2023年三季度报告： 23年前三季度公司实现营收 166.50亿元，同比+22.91%；归母净利润 14.31亿元，同比-6.68%；扣非净利润 13.39亿元，同比-7.31%。其中三季度营收 60.34亿元，环比+16.08%；归母净利润5.46亿元，环比+42.81%；扣非净利润 5.15亿元，环比+38.29%。 三季度胶膜产销环比增长， 受胶膜产品价格影响盈利有所收窄。 三季度组件排产环比提升， 胶膜行业开工率环比亦随之增长： 23年前三季度公司光伏胶膜销量约 16亿平，其中三季度销量接近 6.3亿平，环比增长 24%以上，销量创季度历史新高。价格方面， 7月光伏胶膜价格为前三季度最低，影响季度均价与盈利； 8月公司对胶膜进行两次调价后，盈利逐步修复，至 9月单平利润已至 1元+。 我们计算三季度公司光伏胶膜单平盈利 0.8~0.85元， 环比有所下降。 产能建设持续推进， 海外扩产夯实公司综合供应能力。 公司公告临安总部 3亿平胶膜技改项目、泰国年产 2.5亿平胶膜和越南 3000万平背板项目扩产规划，预计 2025~2026年达产。 2022年公司宣布在越南扩产 2.5亿平光伏胶膜， 目前产能建设推进中； 加上泰国原有部分产能，预计今年底至明年初公司在东南亚拥有 3亿平光伏胶膜产能。本次规划项目投产后，公司海外光伏胶膜产能达到 6亿平，背板亦拥有 3000万平产能， 为当地组件生产基地提供两种辅材配套，进一步提升综合供应能力。 新材料业务持续推进。 三季度公司感光干膜在行业下行趋势下环比基本持平，客户结构持续优化。 铝塑膜前三季度出货超过 700万平，同比增长约 70%。 RO支撑膜继续开展差异化产品研发，获得下游客户的认可，并在水处理等工业应用领域继续发力。 综合来看，公司新材料产品业务推进顺利。 盈利预测与投资建议： 公司为光伏胶膜龙头，胶膜市场份额保持稳定； N 型电池组件放量后 POE 类胶膜占比提升。 我们预计公司未来三年归母净利润复合增长率为 30.11%，给予 2024年 21倍 PE，目标价 30.87元，维持“买入”评级。 风险提示： 全球光伏装机需求不及预期的风险； 原材料成本上涨，盈利能力下降的风险； 行业竞争加剧，价格快速下降的风险； 政策变化的风险。

事件： 公司 23年 Q1-Q3实现营业收入 166.50亿元，同比增长 22.91%，实现归母净利润 14.31亿元，同比下降 6.68%，实现扣非归母净利润 13.39亿元，同比下降 7.31%。分季度看，公司 23年 Q3实现营业收入 60.34亿元，同比增长33.16%，实现归母净利润 5.46亿元，实现扣非归母净利润 5.15亿元，同比增长16.49%。 公司光伏材料、电子材料、功能膜材料销售增长带动营收增长。 光伏材料主要包括光伏胶膜和光伏背板，以及绝缘胶、结构胶等，主要用于各种类型的太阳能电池组件的封装和保护。公司是全球光伏胶膜的龙头企业，连续多年产品出货量排名全球第一，公司产品系列丰富，涵盖适用于晶硅电池/薄膜电池、单面电池/双面电池、单玻组件/双玻组件的多样化需求，并不断满足近年来电池片、组件及焊带等技术变化对封装材料提出的新要求。公司是涂覆型光伏背板的代表企业， 2022年产品出货量排名提升至全球第三。电子材料主要包括感光干膜、 FCCL 和感光覆盖膜，分别用于印刷线路板的图形转移、软板基材和精细线路绝缘保护。其中，感光干膜是 PCB/FPC 制造时用于线路图形转移的重要耗材，又称干膜光刻胶，公司已经完成了酸蚀、电镀及 LDI 主要市场系列的全覆盖，达到国内领先水平。功能膜材料主要包括铝塑膜和 RO 支撑膜，铝塑膜用于锂电池的软包装， RO 支撑膜用于水处理膜的支撑。公司的铝塑膜生产工艺包括干法和热法，应用领域包括消费电池、动力电池和储能电池。 股份回购和员工持股计划彰显公司信心。 截止 23年 Q3，公司通过上海证券交易所交易系统以集中竞价交易方式已累计回购公司股份 2,110,200股，占公司总股本的比例为 0.11%， 回购成交的最高价为 35.33元/股，最低价为 27.57元/股，已支付的资金总额为人民币 0.65亿元（不含交易费用)。公司第三期员工持股计划持有股份数 511,840股，公司第四期员工持股计划持有股份数 3,649,548股，其中第四期员工持股计划仍处于锁定期。 投资建议： 公司作为光伏胶膜龙头企业，市场地位稳固，背板业务快速发展，电子材 料 和 功 能 性 膜 材 料 业 务 前 景 广 阔 ， 预 计 公 司 23-25年 归 母 净 利 润 为22.03/28.11/35.92亿元，对应 PE 为 22X/17X/13X，维持“买入”评级。 风险提示： 产业链价格波动风险，行业政策变化风险，终端需求不足风险。

公司发布 2023年第三季度业绩报告。 2023Q3公司实现营收 60.34亿元，同比+33.16%，环比+5.8%；归母净利润 5.46亿元，同比+14.68%，环比+5%；实现扣非净利润 5.15亿元，同比+16.49%，环比+7.74%。 2023年 Q1-Q3公司总计实现营收 166.5亿元，同比+22.91%；归母净利润 14.3亿元，同比-6.68%；扣非归母净利润 13.39亿元，同比-7.31%。 光伏胶膜销量持续提升，盈利能力承压。 Q3公司业绩实现增长主要原因系： ①下游光伏装机进入旺季，光伏胶膜销售规模继续增长；②信用资产减值损失大幅冲回带动营业利润提升， Q3公司信用减值损失为+0.36亿元。从盈利水平看， 2023Q1-Q3公司毛利率、净利率分别为 14.07%/8.6%，较2023H1分别-0.54%/+0.26%，较上年同期分别-5.37%/-2.72%； 2023Q3公司实现毛利率 13.01%，同/环比-5.19%/-3.52%，净利率 9.05%，同/环比-0.08%/-1.48%。 2023年公司盈利能力整体持续承压，主要系前期库存高价原材料需要一定消化周期。 投资扩产强化龙头优势，布局东南亚抢占海外市场。 公司拟通过自筹资金投资“临安总部年产 3亿平方米高效电池封装胶膜技改项目” 、“泰国年产 2.5亿平方米高效电池封装胶膜项目” 、“越南年产 3000万平方米背板项目” 。 当前东南亚组件产能不断扩张，公司前往布局优质产能有助于建立规模、客户、技术等方面的先发优势，进一步优化产品结构，拓展全球业务，巩固在全球光伏封装材料领域的领先地位。 盈利预测： 公司为胶膜行业龙头企业，有望持续受益于光伏行业高增长，背板、电子材料及铝塑复合膜业务为公司带来新的业绩增长点。 2023-2025年预计实现归母净利润 24.32亿元/31.67亿元/40.35亿元，对应 PE 为19.3x/14.8x/11.6x， 维持“增持” 评级。 风险提示： 光伏装机不及预期；行业竞争加剧；原材料价格大幅波动。

公司 23Q3实现归母净利润 5.5亿元， 同比提升 15%。 23Q1-Q3公司实现营业收入 166.5亿元， 同比提升 23%； 实现归母净利润 14.3亿元， 同比下滑 7%； 实现扣非归母净利润 13.4亿元， 同比持平。 23Q3单季度公司实现营业收入60.3亿元， 同比提升 33%， 环比提升 6%； 实现归母净利润 5.5亿元， 同比提升 15%， 环比提升 5%； 实现扣非归母净利润 5.2亿元， 同比提升 17%， 环比提升 8%。 胶膜销售大幅增长， 产能快速扩张维持龙头地位。 我们测算， 23Q1-Q3公司胶膜出货量 16.0亿平， 同比提升 77%； 对应 23Q3出货量 6.28亿平， 环比提升 24%； 单平净利 0.87元， 环比下滑 0.16元， 盈利下降主要系因 23Q2需求偏淡， 胶膜价格下行， 7月盈利达到 23Q2-Q3低点。 公司福州、 嘉兴、 泰国、越南等地扩产项目进展顺利，预计2023年底光伏胶膜产能有望达到25亿平，2024年底有望超过 30亿平。 凭借可靠的原材料供应链管控能力、 稳定高效的生产经营能力和客户需求保障能力， 公司综合竞争优势显著。 2023年 N 型电池组件产能快速提升， 公司不断与下游客户进行封装方案的研发与迭代，持续构建技术壁垒， 针对 N 型电池开发的特种 POE 胶膜和针对 HJT 电池组件开发的承载膜陆续推进量产。 背板销售稳定增长， 未来有望受益分布式需求高增。 我们测算， 23Q1-Q3公司背板出货量 1.2亿平， 同比提升 38%； 对应 23Q3出货量 0.37亿平， 环比下滑 21%。 随着近年来终端市场对光伏背板产品性价比的重视程度提升， 公司凭借成熟的CPC背板研发生产体系，产品出货量和市场占有率均快速提升，已经成为光伏背板产品的头部企业。 公司嘉兴基地年产 1.1亿平光伏背板项目已初步投产， 并拟投建越南 0.3亿平背板项目满足海外组件客户需求。 未来公司有望受益分布式需求高增， 实现背板产品跨越式成长。 风险提示： 行业竞争加剧； 原材料价格波动； 投产进度不及预期。 投资建议： 考虑公司光伏胶膜业务在当前竞争格局下的定价策略， 下调2023-2025年盈利预测， 预计 2023-2025年收入 230.1/290.8/347.7亿元（2023-2025年原预测为247.9/325.5/413.2亿元），同比增速22%/26%/20%，归母净利润 21.3/27.0/31.0亿元（2023-2025年原预测为 28.3/36.5/41.2亿元） ， 同比增速 35%/27%/15%； 摊薄 EPS=1.14/1.45/1.66元， 当前股价对应 PE=22/17/15x， 维持“增持” 评级。

事件： 2023年 10月 27日， 公司发布 2023年三季报。 2023年前三季度年公司实现收入 166.5亿元，同比+22.91%；实现归母净利 14.31亿元，同比-6.68%； 实现扣非净利 13.39亿元，同比-7.31%。 2023Q3实现收入 60.34亿元，同比+33.16%，环比+5.80%；实现归母净利 5.46亿元，同比+14.68%，环比+4.99%； 实现扣非净利 5.15亿元，同比+16.49%，环比+7.81%。 Q3盈利阶段性承压，龙头抗波动能力显现。由于原材料 EVA 粒子价格 23Q2处于下行通道，因此 7月公司仍需消化前期高价库存，库存成本和胶膜价格错配导致 23Q3前期盈利承压；随着 7月末开始胶膜价格逐步上涨，公司盈利有所修复。整体来看，由于原材料价格波动和市场行情变化， 23Q3公司盈利阶段性承压，但公司仍显现了较优异的库存管理能力和抗波动能力。此外， 公司积极扩张产能， 我们预计公司在 2023年实现胶膜年设计产能超 25亿平米；同时持续推进技术研发和产品结构优化， 可以为 TOPCon 电池、 HJT 电池、 SMBB 组件、IBC 组件、钙钛矿电池等新技术提供性价比最优秀的封装方案， 有望持续保持市场份额的稳定和技术水平的领先，享受 N 型组件量产红利。 背板出货大幅增长，市占率快速提升。 海内外分布式光伏装机火热，推动背板需求大幅增长。 公司光伏背板产品品类齐全， 具有技术优势和高性价比优势的CPC 背板、以及针对分布式市场推出的高反黑背板的销量有望持续提升。公司对背板业务的发展战略由原来的稳健转为积极， 23年前三季度光伏背板出货量保持增长， 行业市占率有望进一步提升。 电子材料业务稳定发展， 铝塑膜开始放量。 公司电子材料业务主要包括感光干膜、 FCCL 和感光覆盖膜。 在 PCB 产业增速放缓乃至下降的背景下，公司仍保持电子材料业务的稳定发展， 不断拓展客户范围， 市场竞争力持续提升； 公司的感光干膜已达到可用于 IC 载板/类载板制造所需的解析度要求，相关产品正在积极向下游载板生产厂商进行验证导入。 公司的功能膜材料业务稳扎稳打，主要包括铝塑膜和 RO 支撑膜。 铝塑膜业务开始进入销售放量阶段，顺利导入赣锋电子、诺威科技、南都电源等行业知名客户； RO 支撑膜继续开展差异化产品研发。 投资建议：我们预计公司 2023-2025年营收分别为 233.17、297.90、382.30亿元，对应增速分别为 23.5%、 27.8%、 28.3%；归母净利润分别为 20.64、 30.57、40.18亿元，对应增速分别为 30.8%、 48.1%、 31.4%，以 10月 27日收盘价为基准，对应 2023-2025年 PE 为 23X、 15X、 12X， 维持“推荐”评级。 风险提示： 下游装机不及预期， 行业竞争加剧风险。