传统主业夯实,幕墙与公装推动成长。公司连续多年被评为江苏省建筑装饰十强、全国建筑装饰百强企业、幕墙50强企业,是业内的领军企业。公司立足江苏,逐渐把业务拓展全国范围内,打造“建筑幕墙+公共建筑装饰”双维度发展。18年建筑装饰工程收入12.85亿元,占营收92.4%,增速达30.86%。 幕墙行业机遇仍存,公司营收增长稳健。17年我国建筑幕墙工程总产值达3700亿元,增速为8%,预计到20年总产值将突破5000亿元,年均增长速度在11%左右。18年CR8为9.47%。公司18年幕墙业务收入12.85亿元,增速为30.76%,为公司近年新高点;幕墙业务毛利率为14.91%,稳中有升,处于行业较高水平。公装前景看好,公司业务稳步增长。17年公装市场产值为2.03万亿元,占建筑装饰市场总产值51.52%,增速为7.95%。公装行业增速放缓,产值稳步上升。19年固投有所下降,但房地产投资增速为9.92%,有望继续推动行业发展。 公司定增引入战投,进军装配式装修带来新机遇。公司拟定增5.69亿元引入战略投资者陈正华先生为江苏省建设集团董事长,苏州中恒投资有限公司以及江苏省住建集团均为江苏省工程总包商。装配式装修在业务上的发展需要与EPC相结合,在设计建设一体化过程中体现出装配式的优势。公司集中资源快速切入装配式装修行业,有望取得先发优势。 投资建议:公司依托原有公装及幕墙的技术优势,开始进军装配式装修领域,同时公司拟计划非公开募集5.69亿元引入战略投资者,深度绑定江苏省省内总包商,有望快速开展装配式装修业务。此外,公司通过定增有望降低资产负债率,为接下来转型战略保驾护航。我们预计公司2019年-2021年EPS分别为0.08、0.21以及0.29元,对应PE为55.3、21.4以及15.6倍,首次覆盖,给予“审慎推荐-A”评级。 风险提示:业务转型不及预期、应收账款风险,定增方案不及预期。

主业回暖外延顺利,维持“增持”评级 2017年公司实现营业收入20.35亿元,同比增长24.32%,实现归母净利润5761.72万元,同比增长19.02%。公司主业回暖,建筑智能化外延拓展顺利,预计公司2018-2020年EPS0.28、0.43、0.58元。给予公司2018年30-32倍目标PE,对应目标价8.4-8.96元,维持“增持”评级。 主业稳步向好,订单储备充足 公司2017年公共建筑装饰工程业务同比增长42.19%,建筑幕墙工程业务同比增长7.47%,设计业务同比增长57.32%。2017年公司综合毛利率为14.19%,下降2.43pct,净利率为3.10%,下降0.09pct,四川域高承接的EPC项目毛利率较低,仅有9.82%,拉低公司整体毛利率。公司订单储备丰富,业绩增长具备可持续性。2017年公司新中标施工业务24.50亿元,同比增长25.09%,新中标设计业务1.69亿元,同比增长49.37%。2018年4月19日四川域高签订瓜沥七彩小镇项目总承包(EPC)合同,合同金额8亿元,占2017年公司营收的39%。 建筑智能化外延布局顺利 2017年公司建筑智能化外延布局成效显著。2018年1月公司董事会通过定增方案,拟定增募资3.69亿元并使用其中2.59亿元收购广东赛翼智能70%的股权,赛翼智能承诺2018-2020年净利润分别不低于3500万元、4600万元和6000万元。赛翼智能是国内专业的智能化系统解决方案提供商,有助于公司形成“建筑外装+建筑内装+建筑智能化”综合产业链布局。3月21日赛翼智能完成工商变更登记,收购完成。 外装工程回暖,2018年一季度净利润同比增长31.86% 2018年一季度公司实现营业收入3.35亿元,同比增长20.96%,实现归母净利润3427.79万元,同比增长31.86%。一季度公司主业持续回暖,新签3.8亿元建筑幕墙工程订单,同比增长108.21%。设计业务保持高增速,新签设计业务订单40个,项目合同金额总计0.3亿元,同比增长88.36%。2018年4月公司出资6000万元设立苏州柯依迪智能家居有限公司,进军智能家居市场,建筑智能化产业链布局进一步深入。 收购增厚业绩,维持“增持”评级 公司订单饱满主业回暖,进军建筑智能化领域提升服务能力。考虑收购赛翼智能对公司业绩的增厚,上调盈利预测。假设2018年从4月起开始并表并顺利完成业绩承诺,预计公司2018-2020年分别实现净利润9189万元、1.42亿元、1.92亿元。EPS0.28、0.43、0.58元(2018、2019年EPS前值0.26元、0.33元,增幅7.7%、30%)。2018年可比公司平均估值22倍PE,公司2018年29倍PE,考虑到公司2017-2019年净利润复合增速为57%,高于行业平均的32%,给予30-32倍目标PE,对应目标价8.4-8.96元,维持“增持”评级。 风险提示:赛翼智能业绩承诺完成情况和并表时间不达预期,赛翼智能收购后业务整合不达预期,建筑装饰业务下游需求不及预期。

拟定增3.69亿元收购赛翼智能70%股权,完善产业链布局 公司1月18日晚公告,董事会决定通过非公开发行方案,拟非公开发行6604.54万股,募集资金3.69亿元,计划将其中2.59亿元用于收购广东赛翼智能科技有限公司70%的股权,1.1亿元用于偿还银行贷款。定增将帮助公司拓展建筑智能化服务能力,延伸产业链,同时有助于公司降低资产负债率,有利于公司稳健发展。我们预计公司2017-2019年分别实现净利润0.60亿元、0.85亿元、1.08亿元,EPS分别为0.18元、0.26元、0.33元,目标价12.48元-13.00元,维持“增持”评级。 形成“外装+内装+建筑智能化”的综合产业链 公司此前建筑智能化服务能力相对欠缺。赛翼智能是国内专业智能化系统解决方案提供商,业务涵盖建筑智能化、云计算数据中心、智慧城市、智慧社区产品四个板块,具备建筑智能化服务能力。建筑智能化是公司建筑装饰业务的延伸,也是行业未来发展方向之一。公司通过收购获得前沿的建筑智能化服务能力,形成“建筑外装+建筑内装+建筑智能化系统集成”综合产业链布局,有利于提升公司核心竞争力。 项目承接能力有望提升,业务协同效应可期 赛翼智能在国内建筑智能化领域深耕多年,拥有多项建筑智能化资质,包括“建筑智能化工程设计与施工贰级”、“机电设备安装工程专业承包三级”、“安全技术防范系统设计、施工、维修(三级)”、“信息系统集成及服务(三级)”等诸多资质,且正在积极申请“电子与智能化工程专业承包一级”资质。收购完成后公司有望依托赛翼智能在智能化项目领域的竞争力,在EPC和PPP项目中承担更多角色,减少外包成本,发挥协同效应。 偿还银行贷款缓解财务压力 公司2016年收购四川域高时向银行借款1.64亿元,增加负债规模。截至2017年9月30日,公司资产负债率为65.59%,高于行业平均水平。居高不下的资产负债率使公司面临着较高的财务风险,也在一定程度上限制了公司的盈利能力和可持续发展能力。公司拟使用定增募集资金中1.1亿元用于归还两笔专项银行长期贷款,预计归还长期银行贷款后,资产负债率将降低至57.23%,回归行业正常水平,有利于公司稳健发展。 业务整合提升盈利能力,业绩承诺增厚业绩,维持“增持”评级 收购赛翼智能有利于公司提升智能建筑装饰一体化服务能力和订单获取能力,进而提升盈利能力。此外,赛翼智能承诺2018-2020年净利润分别不低于3500万元、4600万元和6000万元,增厚公司业绩。我们预计公司2017-2019年分别实现净利润0.60亿元、0.85亿元、1.08亿元,EPS分别为0.18元、0.26元、0.33元。假设定增和发行顺利实施,备考业绩预测2017-2019年净利润分别为0.60亿元、1.20亿元、1.54亿元,全面摊薄后EPS分别为0.18元、0.30元和0.39元。维持“增持”评级。 风险提示:定增收购顺利实施存在不确定性;收购后业务整合不及预期;建筑装饰业务下游需求不及预期;行业竞争加剧带来毛利率下降。

核心观点。 公司是建筑装饰行业第一梯队公司之一,主营建筑幕墙与公共建筑装饰的设计与施工。我们认为公司主业下游需求结构改善,已收购从事设计业务的四川域高,延伸公司产业链,有助于形成一体化服务能力,主业增速有望回升。公司参股拟设立方圆证券,落地后公司产融结合,有望形成良好的协同效应。公司员工持股计划目前股价倒挂16%,或具有一定交易性机会,首次覆盖给予增持评级。 传统建筑装饰业务迎来回暖。 2011年-2015年,宏观经济下行压力大,建筑行业投资增速趋缓,建筑装饰行业受此影响业务量萎缩。2015年达到行业低点之后,2016有所好转,我们认为建筑装饰行业下游需求结构正在发生改善。特色小镇、装配式建筑、绿色建筑等新兴下游需求正在弥补酒店和商业地产增速下行带来的不利影响,预计在新兴需求推动下,公装市场有望回暖。另一方面,“营改增”、“环保督查”等因素有利于行业集中度提升,利好行业第一梯队公司。 参股拟设立方圆证券,产融结合前景广阔。 公司提出生产力金融计划,于2016年8月参与发起设立方圆证券,金融服务业务取得重大进展。方圆证券成立后,公司将与资产管理、商业保理等业务协同打造金融平台,提升公司的盈利能力和综合竞争力,公司有望加速发展实现二次腾飞。公司、公司控股股东及其全资子公司对方圆证券合计持股比例将达到54%,实现对方圆证券的控股。 员工持股股价倒挂或提供交易性机会。 2016年12月,公司实施第一期员工持股计划。2017年2月23日公司第一期员工持股计划完成股票购买,成交均价约为人民币24.50元/股(不复权)。公司2017年11月3日收盘价为11.37元/股,考虑到复权因素,与买入均价倒挂16%,我们认为当前价格或存在交易性机会。 产融结合助力公司二次腾飞,首次评级给予“增持”评级。 公司传统建筑装饰业务2016年回暖,设计业务完成收购,具备全产业链拓展能力,未来有望承接更多总包、PPP 订单。我们预计公司2017-2019年实现净利润0.60亿、0.85亿、1.08亿,EPS0.18、0.26、0.33元,对应2017年63倍、2018年44倍PE。可比公司2018年平均PE 为35倍,考虑公司参股拟设立的方圆证券如顺利获批,产融结合将助力公司实现二次腾飞,给予2018年48-50倍PE,对应目标价区间为12.48-13元,首次覆盖给予增持评级。 风险提示:建筑装饰业务下游需求不及预期;收购四川域高整合不及预期; 行业竞争加剧带来毛利率下降;方圆证券获批存在不确定性。

省外收入占比显著提高,新签回暖有望带动利润企稳回升。2016年公司营收16.37亿元同增0.57%;归属净利润4841万元同降12.22%,若剔掉四川域高并表利润1550万则业绩同降约40%,下滑较多主要是因为应收账款账龄延长导致坏账准备计提同增48%至0.82亿元。分业务来看,公建装饰收入6.36亿元同增20.73%,幕墙业务营收9.14亿同降15.25%,设计业务0.86亿元同增286.85%;分区域来看,省内营收8.07亿元同降32.08%,省外收入8.29亿元同增88.69%,在总收入占比提高到50%以上。2016年公司新中标施工业务19.59亿元,同比增长32.57%;新中标设计业务0.99亿元,新签订单有所好转,有望拉动公司业绩企稳回升。公司2016年利润分配预案为每10股派送现金1.00元(含税),同时以资本公积金每10股转增8股。 归属净利率下降,经营性现金流由负转正。2016年公司毛利率16.62%同增0.38pct,主要是高毛利的设计业务收入大幅增长所致;期间费用率6.99%同降1.24pct,其中管理费用率5.35%同增1.06pct,主要是因为收入增速小于管理费用增加幅度;归属净利率2.96%同降0.43pct。公司收现比83.44%同增13.86pct;经营性现金净流入0.48亿元,较上年净流出2.10亿明显好转,主要得益于工程回款加快、预收款增加以及应付款项延后。截至2016年底,公司应收账款17.14亿较年初增加8.93%;存货0.28亿较年初增加42.13%,应付账款12.61亿较年初18.96%,预收账款0.22亿较年初增加2380%。 PPP业务再下一城,金融板块布局值得期待。继2015年中标四川内江六中高新校区PPP项目后,2016年公司所在联合体再度中标泰州医药高新区体育文创中心PPP项目,总投资达11.97亿是2016年收入的73%,公司在项目公司持股30%;公司在PPP项目建设管理运作经验日益丰富,叠加收购四川域高80%股权为承揽设计施工总承包业务打下坚实基础,我们相信未来公司在PPP业务拓展上仍会有新突破。公司2015年参与设立新合盛保理公司,探索推进供应链金融业务;2016年公告拟出资2.95亿元参与设立方圆证券,出资占比19.5%(与控股股东合计参股方圆证券股权49.5%),目前在等待证监会核准批复,公司金融板块有望再添新军,为未来发展打开想象空间。 首期员工持股完成购买,公司活力大大激发。公司第一期员工持股计划于2月21日完成购买,合计买入516.95万股占总股本2.8%,成交均价约24.50元/股,锁定期12个月,当前市价较员工持股成本折价约8.5%。考虑到本次员工持股计划参与者多为公司高管及核心业务骨干,公司通过理顺内部激励体制,有助于激发员工工作积极性,利好企业长远健康发展。 投资建议。我们预计公司2017-2018年EPS分别为0.49元和0.62元(暂不考虑转增),给予公司2017年55倍PE,6个月目标价为27.05元,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示。新业务拓展不及预期,回款风险。

第一期员工持股计划完成,激发活力促进内生增长。公司第一期员工持股计划认购的“东吴-宁波-柯利达1 号定向资产管理计划”已通过上海证券交易所证券交易系统购买本公司股票517 万股,成交均价约为24.50 元/股,成交金额约为人民币 1.27 亿元。该员工持股计划存续期为不超过24 个月,所获标的股票的锁定期为12 个月。员工持股计划顺利实施,对于凝聚公司高管及核心业务骨干有积极意义,未来有望激发公司活力及内生增长潜力。 外延并购实现跨越式发展。公司是建筑幕墙工程和公共建筑装饰方面的领军企业。上半年公司以1.64 亿元域高设计80%股权,进一步增强公司设计方面的实力,深度切入建筑设计和相关咨询服务领域,发挥工程与设计业务的协作优势。同时,公司借助域高设计西南地区客户资源和营销网络,加速拓展全国建筑工程市场,实现主营业务的跨越式发展。 此外,公司8 月份拟以2.93 亿元参股设立方圆证券,出资占比19.5%,未来有望对公司金融业务发展和经营业绩提升带来积极影响。 积极发展PPP 业务,目前已初见成效。2016 年是PPP 发展大年,公司积极顺应市场趋势大力发展PPP 业务,随着公司PPP 项目经验和承揽能力的进一步加强,未来有望大幅受益。 投资建议:预测公司2016-2018 年EPS0.34/0.38/0.47 元,对应2016-2018 年的PE 分别为72/65/52 倍,给予“增持”评级。

员工持股计划稳步推进,激发活力促进内生增长。公司于2016年11月发布员工持股计划草案,本员工持股计划设立后委托兴业国际信托有限公司成立兴业信托-兴安8号集合资金信托计划,由兴业国际信托有限公司进行管理。 信托计划按照不超过1:1的比例设立优先级份额和劣后级份额,由员工持股计划认购全部的劣后级份额,认购金额不超过6,525万元,同时募集不超过6,525万元的优先级资金,组成规模不超过13,050万元的信托计划。该员工持股计划存续期为不超过24个月,所获标的股票的锁定期为12个月。 若员工持股计划得以顺利实施,对于凝聚公司高管及核心业务骨干有积极意义,未来有望激发公司活力及内生增长潜力。 外延并购实现跨越式发展。公司是建筑幕墙工程和公共建筑装饰方面的领军企业。上半年公司以1.64亿元域高设计80%股权,进一步增强公司设计方面的实力,深度切入建筑设计和相关咨询服务领域,发挥工程与设计业务的协作优势。同时,公司借助域高设计西南地区客户资源和营销网络,加速拓展全国建筑工程市场,实现主营业务的跨越式发展。此外,公司8月份拟以2.93亿元参股设立方圆证券,出资占比19.5%,未来有望对公司金融业务发展和经营业绩提升带来积极影响。 积极发展PPP业务,目前已初见成效。2016年是PPP发展大年,公司积极顺应市场趋势大力发展PPP业务,公司于今年2月出资0.77亿元拟合资成立子公司四川立达,出资占比51%;10月份对旗下孙公司四川柯利达建筑设计咨询公司增资扩股2.5亿元,以实施对相关PPP项目的管理和运作,并以此为起点开拓西南地区市场业务。此外公司10月份中标泰州医药高新区PPP项目,项目总额11.97亿元,占2015年营收的73.53%,公司拟出资1.07亿元(占比30%)。随着公司PPP项目经验和承揽能力的进一步加强,未来有望大幅受益。 幕墙业务下滑拖累整体业绩下降。公司2016年前三季度实现营业收入10.26亿元,同比下滑12.94%,归属上市公司股东净利润0.32亿元,同比下滑25.85%,基本每股收益0.17元/股。前三季度营收及净利下滑,主要由于公司上半年核心业务建筑幕墙工程营收下滑所致。 净利率小幅下滑,期间费用率有所下滑。公司2016年前三季度销售毛利率为15.81%,同比上升0.09pct;净利率3.19%,同比下降0.43pct。期间费用率7.29%,同比上升1.91pct,管理费用的上升是期间费用率上升的主要原因,管理费用率同比上升1.74pct。营业税金及附加0.15亿元,同比下降59.76%,主要系“营改增”影响所致。经营性净现金流-1.54亿元,较去年同期的增加1.09亿元,主要原因系公司主要系报告期内销售商品、提供劳务收到的现金增加和购买商品、接受劳务支付的现金减少所致。 公司去年Q4、今年Q1、Q2、Q3分别实现营业收入4.49,2.88,3.63,3.76亿元,分别同比增长-12.91%,-7.22%,-17.26%,-12.65%;实现归属上市公司股东净利润0.12,0.19,0.07,0.16亿元,分别同比增长-67.25%,-24.65%,-25.66%,-29.38%。由于结算的季节性,公司四季度收入贡献全年业绩较多。 投资建议:预测公司2016-2018年EPS0.34/0.38/0.47元,对应2016-2018年的PE分别为72/65/52倍,给予增持评级。

报告要点 事件描述 公司公布2016年三季报。n 事件评论 幕墙业务下滑拖累整体业绩下降。公司2016年前三季度实现营业收入10.26亿元,同比下滑12.94%,归属上市公司股东净利润0.32亿元, 同比下滑25.85%,基本每股收益0.17元/股。前三季度营收及净利下滑,主要由于公司上半年核心业务建筑幕墙工程营收下滑所致。 净利率小幅下滑,期间费用率有所下滑。公司2016年前三季度销售毛利率为15.81%,同比上升0.09pct;净利率3.19%,同比下降0.43pct。期间费用率7.29%,同比上升1.91pct,管理费用的上升是期间费用率上升的主要原因,管理费用率同比上升1.74pct。营业税金及附加0.15亿元,同比下降59.76%,主要系“营改增”影响所致。经营性净现金流-1.54亿元,较去年同期的增加1.09亿元,主要原因系公司主要系报告期内销售商品、提供劳务收到的现金增加和购买商品、接受劳务支付的现金减少所致。 公司去年Q4、今年Q1、Q2、Q3分别实现营业收入4.49,2.88,3.63, 3.76亿元,分别同比增长-12.91%,-7.22%,-17.26%,-12.65%;实现归属上市公司股东净利润0.12,0.19,0.07,0.16亿元,分别同比增长-67.25%,-24.65%,-25.66%,-29.38%。由于结算的季节性,公司四季度收入贡献全年业绩较多。 外延并购实现跨越式发展。公司是建筑幕墙工程和公共建筑装饰方面的领军企业。上半年公司以1.64亿元域高设计80%股权,进一步增强公司设计方面的实力,深度切入建筑设计和相关咨询服务领域,发挥工程与设计业务的协作优势。同时,公司借助域高设计西南地区客户资源和营销网络,加速拓展全国建筑工程市场,实现主营业务的跨越式发展。此外,公司8月份拟以2.93亿元参股设立方圆证券,出资占比19.5%,未来有望对公司金融业务发展和经营业绩提升带来积极影响。 积极发展PPP 业务,目前已初见成效。2016年是PPP 发展大年,公司积极顺应市场趋势大力发展PPP 业务,公司于今年2月出资0.77亿元拟合资成立子公司四川立达,出资占比51%;10月份对旗下孙公司四川柯利达建筑设计咨询公司增资扩股2.5亿元,以实施对相关PPP 项目的管理和运作,并以此为起点开拓西南地区市场业务。此外公司10月份中标泰州医药高新区PPP 项目,项目总额11.97亿元,占2015年营收的73.53%。随着公司PPP 项目经验和承揽能力的进一步加强,未来有望大幅受益。 投资建议:预测公司2016-2018年EPS0.34/0.38/0.47元,对应2016-2018年的PE 分别为70/53/50倍,给予增持评级。 风险提示:宏观经济波动风险、PPP 发展不达预期风险、应收账款回收风险等

2016年上半年公司新签订单10.04亿元人民币,较上年同期增长24.25%,主要源于新签幕墙订单较去年同期大幅增长。公司2016年上半年实现营业收入6.51亿元,较上年同期减少13.10%,主要源于幕墙业务下滑所致;2016H1公共建筑装饰工程、建筑幕墙工程和设计业务分别同比增长19.01%、-27.38%和49.54%,幕墙业务有所下滑、设计业务增长较快主要系合并域高设计所致,省外收入大幅增长归因于安徽、上海、河南、福建幕墙收入较去年同期增加。 公司2016年上半年实现综合毛利率16.81%,较去年同期增长1.06%,源于设计业务毛利率提升;实现净利率4.01%,较去年同期下降0.51%,净利率下滑主要源于管理费用率占比提升。其中,管理费用占比为5.82%,较去年同期提升2.06%,主要系报告期内职工薪酬和股权激励股份支付较去年同期增加所致。 公司2016年上半年的资产减值损失占比为2.99%,较去年同期增长0.49%;每股经营性现金流较去年同期有所改善,增长了0.87元,归因于公司报告期内收到的工程款回款较去年同期增加。 渠道扩张+PPP项目落地驱动公司业绩基本面改善:公司加速布局全国,重点开拓华北和西南地区;公司收购域高设计80%股权,设计实力进一步增强,有助于发挥工程和设计之间的协作优势、提升各业务间的联动效应。公司积极开拓PPP市场,城市建设领域PPP业务有望逐步落地并打开新的成长空间。 报告期内,公司参与发起设立方圆证券,金融服务业务取得重大进展。 盈利预测与评级:考虑全面摊薄后,我们预计公司2016、2017、2018的EPS分别为0.37元、0.46元和0.52元,对应PE分别为66.7倍、54.4倍和47.5倍,给予公司“增持”评级。 风险提示:宏观经济下行风险、应收账款回收风险、地区开拓不及预期

营收下跌,中期业绩下滑:2016上半年南方降雨偏多,受此影响,公司报告期内核心业务建筑幕墙工程营业收入同比下降27.38%,导致整体营业收入同比下降13.10%。盈利能力方面,公司所有业务均实现毛利率小幅上升,推动综合毛利率上升1.07%。费用方面,报告期内职工薪酬和股权激励股份支付较去年同期增加,管理费用较去年同期增加0.10亿元。综合来看,报告期内毛利率的小幅上升无法抵消营收下降及费用上升的负面影响,导致归属净利润0.25亿元,同比下降24.92。 经营活动现金流好转,拟参股设立方圆证券:报告期内,公司工程款回款较去年同期增加,经营活动现金流净额同比增加46.23%。同时,公司拟参股设立方圆证券,产融相合,为公司未来发展打下坚实基础。 在手订单充裕+拓展PPP市场,未来增长空间可期:报告期内,公司斩获订单总额10.04亿元,同比增长24.25%。其中,核心业务建筑幕墙工程新签订单6.83亿元,同比大幅增长81.62%。充足的订单为公司全年增长奠定良好基础。同时,公司也在积极开拓PPP市场,打造新的业务增长点。 收购域高设计,期待高毛利设计业务增利:报告期内,公司设计业务毛利率为49.54%,是毛利率最高的业务。公司于今年6月份完成对域高设计的收购,一方面可以提升设计业务竞争力,获取更多利润,另一方面能够与其他业务产生协同效应。期待高毛利设计业务增量放利。 预计公司2016、2017年的EPS分别为0.48元、0.55元,对应PE分别为50.78倍、44.17倍,给予“增持”评级。

公司2015年实现营业收入16.28亿元,同比减少11.74%。公司的公共建筑装饰工程、幕墙工程和设计业务分别实现营业收入5.26亿元、10.79亿元和0.22亿元,幕墙业务(占比66%)和公装业务(占比32%)均下滑是公司总收入下滑的主要原因;公司江苏省外收入4.39亿元,同比正在30.95%,江苏省外地区收入大幅提升表明公司渠道扩张效果明显。 公司2015年实现净利率3.39%,较上年同期下降1.77%,主要受到毛利率下降(0.67%)叠加资产减值损失占比提升(1.23%)的双重影响。其中,管理费用占比4.29%,同比上升0.97%,部分是因为股权激励方案带来以权益结算的股份支付,计入当期管理费用;财务费用占比同比下降0.48%,主要系归还短期借款使得利息支出减少。 公司2015年的资产减值损失占比为3.40%,较去年同期上升1.23%,主要是因为计提的坏账准备同比增加38.13%;公司2015年每股经营性现金流净额较去年同期大幅恶化,付现比大幅上升是现金流恶化的主要原因。 渠道扩张+PPP项目落地驱动公司业绩基本面改善:公司加速布局全国,收购域高设计,其承诺2016年净利润不低于2000万元(15年为972.45万元),我们预计2016年域高能够并表的收入在5000万元左右;公司中标四川省内江六中PPP项目(2.8亿元)且公司正在跟踪多个PPP项目,PPP项目落地会使公司收入迅速增长,因此股权激励也将达到行权条件。 盈利预测与评级:考虑全面摊薄后,我们预计公司2016、2017、2018的EPS分别为0.41元、0.49元和0.58元,对应PE分别为74.8倍、61.3倍和52.1倍,给予公司“增持”评级。 风险提示:宏观经济下行风险、应收账款回收风险、地区开拓不及预期

收入与毛利率齐降,业绩同比下滑:受制于房地产与基建投资增速下滑,建筑装饰行业景气下行,公司部分工程项目出现延迟开工、施工放缓等现象,导致公司上半年公装业务营业收入同比下降28.89%,毛利率减少1.13个百分点。同时收入占比较大的建筑幕墙工程表现也相对疲软。虽然所得税以及资本减值损失相对去年同期有所下降,但毛利的大幅下滑最终使得公司净利润同比下降8.29%。 2季度由于公司下游投增速减少,导致公司项目进程放缓,收入和毛利率同比下降,拖累净利润同比下滑22.24%;环比方面,虽然受益于季节性因素,收入增长41.45%,提升公司毛利0.15亿元,但由于坏账损失增加,2季度资产减值损失环比上升0.32亿,最终导致净利润环比大幅下滑。 幕墙与公装齐飞,加速异地扩张:公司坚持“内外兼修”,以“建筑幕墙+公共建筑装饰”平行推进为业务发展模式,具备建筑幕墙设计、生产、施工与公共建筑装饰设计、施工协同发展的产业链,同时公司在装饰业务具有良好的资质和口碑,积累了大量客户资源,未来订单有所保障。另外,由于装饰行业具有“大行业,小公司”的特征,公司在立足江苏市场的基础上,先后在全国各地成立了11家分公司和12个营销网点,为公司扩大市场份额和业务规模提供了充足动力。 预计公司2015、2016年的EPS分别为0.86元、1.09元,PE分别为43、34倍,维给予“买入”评级。