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中国中药(0570.HK):建立中医药全产业链,保持颗粒龙头地位

2018年05月23日10:29 来源:港股那点事

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  作者:格隆汇

  编者按

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  ▌一、业绩回顾

  我们2017年总营业额为83.3亿元人民币,同比上涨27.6%,毛利润为46.5亿元人民币,同比上涨22.8%,经营利润为17.8亿港元,同比上涨29.8%。我们去年毛利率约为58%,经过调整之后为21.9%,同比上涨34.4%,经营利润率为21.4%,同比上涨0.3%,净利率为15.7%。另外,今年公司派息政策会继续维持在30%以上,所以从派息这个角度来看也是不错的选择。

  

  首先,我们来看一下整体营业额的分布状况。中药颗粒业务方面,去年营收为55亿元人民币,占总营收比例为66%,占整个市场的比例大概为50%。这个份额是市场上最大的份额,并且同比增长了26%,也是市场上增长最快的;成药业务方面,去年营收为23亿元人民币,同比增长为15.5%;中药饮片业务虽然占比小,但是增长迅猛,是我们以后重点发展方向;大健康业务还在成长阶段,全年收入为5800万。

  接下来,我们可以看一下毛利和毛利率。2017年整体毛利为46.52亿元人民币,而同期则为37.88亿元人民币。毛利绝对值上同比增加了8.64亿元人民币,但毛利率有小幅的下跌,主要有两方面的原因。

  第一,去年采购成本上涨。我们看到中药材价格在去年下半年有加速上涨的趋势,但下半年出现回落。为了应对这一情况,去年年底,我们在低位做了1.8万吨的囤货。我们一年大约用量5万吨,这样1/3的储量已经被控制了,所以今年来看,毛利率应该会维持现在水平。

  第二,去年新并入的公司毛利率相较集团原有业务偏低。我们去年在走扩张的道路,一些新的厂房也投入使用了,例如贵州同济堂,老厂房也会一些折旧影响。总体来说,去年和今年的毛利率基本持平。

  我们再来分析下主要费用。销售费用随着业务增长,相比去年同期有所上升。财务费用增加是因为45亿元人民币的熊猫债产生的利息支出所致。但是销售和管理费用占营业额的百分比有所下降,这也意味着我们对行政费用都是进行管控的。

  利润总额方面,我们经营利润同比上涨达到29.8%,年度净利润同比上涨20.7%。利润组成的四个板块来说,配方颗粒的占比接近79%,成药占比为18.6%,中药饮片和大健康占比相对较低。

  ▌二、业务亮点

  我们的业务亮点应该是大家比较关注的重点。

  第一,中药产业园和配方颗粒布局有亮点。

  截至2017年12月31日,中药提取可以达到4.8万吨,中药配方颗粒产量可以达到1.43万吨,中药饮片也有4.3万吨的水平。

  我们在2015年收购天江之后,就一直在规划发展,从饮片、提取基地、中药颗粒方面进行全面布局。2017年是我们执行规划的重要一年,也是我们硕果累累的一年。考虑到药材使用情况,既要控制药材的成本,也要控制药材的质量,我们会在全国进行中药提取基地的布局。我们现在有八家,之后是X家。我们经过计算,除了少有的5个省(比如新疆、西藏、内蒙古、宁夏、天津)以外,其余的省份都会布局。我们内部有一个五年规划,希望能够把中国版图基本填满。2017年我们在海外也有拓展市场,从中国的内地地区开始逐步踏入到港澳台地区,再到日本和韩国的布局,相信我们的步伐可以越走越远。去年一年,我们在香港就争取了18个中心可以购买我们的中药颗粒。

  第二,建立中药智能配送中心为医疗机构、零售药房和个人客户提供个性化、一站式服务。

  中药智能配送中心的模式,是综合性的,这种模式简单来说,我们和当地重要的中医院一起建立一个智能配送中心,饮片主要卖给这些中医院,医院的医生给患者开方,再通过互联网的形式直接传到我们的配送中心,配送中心会自动进行配药,自动代煎,这样大家能够喝到品质有保证的中药,解决了大家吃中药麻烦的大问题。这种模式当中,我们主要的收入是饮片收入。这样一来,也能够扩大饮片收入占比。

  第三,我们在配方颗粒标准和经典名方研发方面有比较大的投入。

  我们去年研发投入了1亿元,相对其他中药商来说,是具备先发优势的。这其中有两个方向,一个是国家标准,国家在2016年提出要在5年之内形成600个品种配方颗粒的标准。先给大家一个概念,我们的饮片有两千多个品种,但不是每一种饮片都可以做成颗粒,因为它有一个前提是具备水煎剂。这样算下来可以做成600-700种颗粒,但是目前是没有国家统一标准的。所以去年我们自己内部已经完成并提交了100多个品种给了国家药监局。因为我们始终记得天江总经理的一句话,我们未来1-5年是以销售作为引领方向,5-10年是以科研作为方向,10年之后是以服务为中心。

  研发投入除了国家标准这个方向以外,还有经典名方。国家在去年推出说建立100个标准,我们认为其中73个水煎剂,可以做颗粒,它和前面的国家标准有什么不一样呢?现在,在医院能够买到都是单方颗粒,因为国内没有复方颗粒,而在日本和韩国买到的都是复方。所以我们对于73个水煎剂有进行研发,而且我们把这个研发的情况分到各个子公司来做,希望在两年内做完。

  第四,我们引入了平安人寿作为战略股东,强强联手打造中药产业链。

  平安人寿以4.43港元入股,确实是买赚了,不过没有想象的那么高。因为这个价格是按照平安当时收购日本津村的20日平均价在折扣10%左右这样的情况下去进行的,所以我们的平均价折扣是9.8%。

  引进平安是因为我们想引进战略合作者,一方面希望同日本津村的合作。一是在经典名方上有一个很好的合作。二是在原材料平台合作。一方面是平安自身进入健康行业,旗下拥有万家、好医生平台,在未来也有很大想象空间。

  值得注意的是我们的股东结构。平安完成认购后,占中国中药股份的12%。另外,大股东国药香港占比32%,CEO王晓春占比7.48%。这说明虽然国药在推行一些政策的时候,在和地方关系的维护上给了我们很大的支持,但我们是一家很有活力的民企和国企特点的企业,因为我们在激励和内部管制上做的非常不错。

  ▌三、业务板块分析

  我主要讲一下中药配方颗粒,这也是大家最为关注的板块。

  因为它是我们的重点板块,同比增幅有26%。市面上其他的四家增速也不错,大概是15-20%,所以平均一下,行业增速在20%左右。我们相信,我们今年的增速也会维持在20-25%的水平。

  我们现在的中药配方颗粒营业额已经非常大了,为什么会有如此强大的信心保持这么高的增速呢?

  第一点,我们可以看到国家对于配方颗粒相对来说是很鼓励的。颗粒和饮片一样,享受最高25%的加成,不占药占比。并且,我们觉得现在国家制订标准,目的是为了未来可以把这个市场做得更加规范,到那时医保就会逐渐跟上来。

  第二点,颗粒市场是一个新兴的市场。对于饮片,我们有两千多年历史,作为国人都很容易理解。而对于颗粒,却没那么容易,因为我们需要临床,医生也需要实践。我们问中医生怎么样把饮片转到颗粒,他说原来的患者需要饮片进行健康维护,但是他突然出差,就拿颗粒试一试,看看效果怎么样,如果效果还不错,下次就会开颗粒,所以这也需要时间。

  第三点,我们用了智能配药机,去年从2500台增长到3800台,增速非常快。也可以看到现在的配药机进入到医院,就可以作为渠道销售巩固的方式。其他四家也有配药机,不过我们并不惧怕。配药机之所以进入医院,前提是医院用你的药,而不是倒过来。我们明白谁家的渠道越广,谁家的收入就会增长更快,所以现在对于规模小的医院,我们也推行了配药机。它的成本是10-15万一台,进行三年销售费用摊销,算下来一年就可以回本,三年之后都是纯增长。

  我们在销售渠道上有配药机的帮忙,也有销售人员的努力。医院覆盖数量增长非常快,特别是三级医院和基层医院。虽然我们覆盖了超过1万8千家医院,但看总量也还有很多,所以上升的空间非常大,例如但是基层医院这一块(不算小诊所)就有12万家。

  其次,我们来看下成药板块。

  2017年,我们成药营收同比增长了15.5%,增速与整个行业持平。这也源于OTC品种增加以及各个核心品种的良好表现,当然也有并表的因素,因为我们在2016年收购了华宜药业,16年时并表半年,17年时全年。事实上我们内生增长为12%。我们很厉害的临床品种,在去年卖得非常好。还有核心的OTC品种,销量保持了一个较高的水平,同比去年有一定的增长,所以整个成药来说也还是比较好。

  再来看一下饮片板块。

  有合并因素。2017年全年合并上海同济堂饮片业务,今年也完成并购了母公司两个饮片厂,北京华邈和四川的江油,18年饮片的销售并表会有大幅上升,业务占比会超过10%,整个饮片布局在不断加强。陇西一方、四川天雄、山东冯了性等也在不断投入建设。今年除了并购母公司的饮片企业,自身也在加大饮片的投入。饮片产能未来可以达到8万吨。饮片是成药和配方颗粒原材料也是终端产品,有政策支持,增速可以在20%以上,行业增长也会保持高速形势,所以我们加大投入。

  对于大健康板块。

  规模还不是很大,正在运营贵州同济堂和冯了性国医馆,重庆国医馆于2017年9月正式投入运营。今年会增加两个新的国医馆(佛山南海国医馆和江阴新馆),正在建设当中,今年会投入运行。

  中医馆的投资很有必要,虽然销售规模现在占比不到1%,但是综合体对公司的品牌价值很重要,国医馆做好了是对品牌很好的宣传。里面有很多自己公司产品的展示,成药和配方颗粒。国医馆服务非常好,饮片质量很好,对公司形象有很好的提升作用。

  就算不赚钱,也有投资的必要,经过几年的培育,业务量也会快速增长,冯了性去年门诊量增加了80%多,名医都愿意去国医院开诊,环境服务都很好,这也是未来中医的趋势。我们会用一定的时间去培育规模,之后会产生稳定的现金流。现在速度不是很快,会通过并购扩大速度。

  ▌四、经营指标分析

  1、存货周转天数大幅增加62天:库存增加很多,余额增加16亿,其中原材料增加8个亿,产成品4.8亿(要为今年一季度做库存准备,配方颗粒都是一票制的,不发库存给经销商,直接发给医院,需要自己有一定的库存量,是由业务决定的)。

  (1)战略性储备;

  (2)一季度发货储备。

  2、应收账款下跌33天:超过一年的应收账款有考核,超过两年必须收回来,去年也做到了,去年超过一年的应收账款收了9200万,全部收回来了,我们坏账率很低,平均一般医院账期半年。应收账款半年以内的接近80%,只有3%左右超过一年。有一些少数的医院账期长一些。

  3、应付增加27天:存货和原材料采购的因素。

  

  财务指标应该是各位投资者特别关心的。

  4、现金47.8亿,资产负债率41.4%,流动比率2.4;经营现金流12.3亿,比2016年低一点,原因是原材料采购大幅上升。

  

  2018年公司要做的核心项目:项目做下来不光对18年业务业绩有影响,也是未来五年的规划:

  (1)药材量需求很大,我们考虑做中药材的仓储和交易中心(甘肃陇西、安徽亳州、四川绵阳、广西桂林等地),利用这些平台,不仅是内部原材料的储存,也作为交易平台提升国家中药材质量水平。

  (2)经典名方今年要投入,对未来公司战略有重大的作用。

  最后,提及一下中国中药的愿景。我们想建立中医药全产业链,在保持收入和利润的稳健增长之下,保持中国中药颗粒龙头的地位,并且成为中国最有竞争力的企业。谢谢大家!

  

  一直都坚信,一个优秀的企业成功领先行业榜首多年,其实根本没有捷径可走,唯有秉承初心,专注于优化产品质量,遵从于行业要求本身,才会在造福于更多人之后受益于自己。今天的中国中药就是如此。