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【中信建投 可转债】仍是:螺狮壳里做道场

2018年05月28日06:54 来源:文涛宏观债券研究mp

  自贸易摩擦开始起,我们对权益市场整体乐观程度是下降的,判断不确定性上升而波动风险加剧。实际从市场本身的走势看,经过多周的震荡波动,就本周五的收盘价三大指数基本均低于3月22日特朗普签署总统备忘录当天的收盘价,的确显示出了权益市场上方较大的压力。未来,美联储加息进程开启、美债收益率频繁上探、地缘政治风险未消等叠加中美贸易摩擦种种风险仍将逐一释放,风险资产上方有重重压力,而除了目前较低的我国A股市场的估值水平作为一定支撑力量外,整体市场的大环境回暖利好其实短期内看不到。

  对转债投资者来说,如此前周报所述,在“螺狮壳里做道场”意味着必须将流动性和仓位管理提上首位、同时主要运用绝对收益的思路小心翼翼做个券波段。

  具体的操作方法应是寻找零星那点确定性的过程。在当前内外环境下,近期召开的中央政治局会议提出“注重引导预期,把加快调整结构与持续扩大内需结合起来,保持宏观经济平稳运行”,透露出了些许的政策边际变化倾向,其他如:铁汉生态发布公告显示新疆辖区内暂时停工的PPP项目有部分复工、降低工商业企业电价、媒体又有报道称中央正密集部署在降低能源物流成本(近期发改委召开煤电工作会,对煤炭月长协价格有所降低要求、提高铁路运力等控制电煤价格)、制度性交易成本、税费负担等方面发力,并称一系列消费升级新政策也正在酝酿等……均使得未来在“扩大内需”方面有较重要作用的板块或将迎政策红利:如汽车(特别是和产业转型升级相联的新能源汽车、智能汽车产业链)、火电(成本端煤炭价格控制,需求端扩大工商业企业用电量)。此外,今年三门核电站投入运营,近日我国自主研发的核电站数字化仪控系统也研发成功,都标志着核电方面将会开始打开发展空间;军工方面,也可继续等待军民融合进程的推进,研究院所的改制等政策红利的释放。

  流动性及债券市场跟踪

  本周银行间隔夜资金利率有所下行,其他期限略有上行。交易所短期限资金利率上行。

  

  

  受避险情绪及经济下行风险提振,本周长期限债券收益率有所下行,但低评级短期限债券收益率仍有较大上行。国债期货有所上涨。

  

  

  

  转债估值定位跟踪

  本周权益市场大跌带动平价大幅走低,平价溢价率拉高,转债价格下跌,纯债价值略有上升,纯债溢价率下降。

  

  

  

  正股市场贡献跟踪

  受上周末贸易战短期缓和消息,本周初权益市场连续两天全线大涨,但下半周,受抑制煤炭价格影响,黑色系大宗商品及权益市场周期板块开启调整,大盘倒下,小盘亦陷入深度调整。最终,上证综指收3141.3,下跌1.6%,深成指收10448.2,下跌2.1%,创业板收1804.5,下跌1.8%;转债市场跟随调整,上证转债指数收271.8,下跌1.3%,中证转债指数收291.1,下跌1.5%,深证转债指数收184.7,下跌1.8%。

  

  

  

  就贸易战进程看,上周末,美东时间2018年5月19日,中美经过磋商就贸易问题在华盛顿达成共识,以扩大中国自美进口来替代惩罚性关税,根据中美联合声明,目前确定中国将增加美国农产品和能源出口,制造业产品及服务贸易方面还需进一步的磋商。虽然共识短期内缓和了为期两个月的中美经贸关系紧张的局势,本周初呈现全面的贸易战修复行情(通讯、电子等显著),但长期来看,中国经济的不确定性仍然长期增强。

  未来,美方贸易摩擦打压我国新经济发展和经济转型升级进程,拟减少顺差加大我国经济压力,此外美联储加息进程将重新开启,美债收益率频繁上探,地缘政治风险未消……种种风险仍有待逐一释放,风险资产方面多重承压。这也是为何自贸易摩擦开始起,我们认为权益市场波动会加大,多次强调未来转债投资需对仓位和流动性管理更加谨慎的原因,而从市场本身的走势看,实际上经过多周的震荡波动,就本周五的收盘价三大指数基本持平或低于3月22日特朗普签署总统备忘录当天的收盘价,显示出权益市场上方较大的压力。

  具体的操作方法应是寻找零星那点确定性的过程。在当前内外环境下,近期召开的中央政治局会议提出“注重引导预期,把加快调整结构与持续扩大内需结合起来,保持宏观经济平稳运行”,透露出了些许的政策边际变化倾向,其他如:铁汉生态发布公告显示新疆辖区内暂时停工的PPP项目有部分复工、降低工商业企业电价、媒体又有报道称中央正密集部署在降低能源物流成本(近期发改委召开煤电工作会,对煤炭月长协价格有所降低要求、提高铁路运力等控制电煤价格)、制度性交易成本、税费负担等方面发力,并称一系列消费升级新政策也正在酝酿等……均使得未来在“扩大内需”方面有较重要作用的板块或将迎政策红利:如汽车(特别是和产业转型升级相联的新能源汽车、智能汽车产业链)、火电(成本端煤炭价格控制,需求端扩大工商业企业用电量)。此外,今年三门核电站投入运营,近日我国自主研发的核电站数字化仪控系统也研发成功,都标志着核电方面将会开始打开发展空间;军工方面,也可继续等待军民融合进程的推进,研究院所的改制等政策红利的释放。

  个券博弈能力跟踪

  截至5月25日,偏债型转债19只,分别为时达、铁汉、天集EB、蓝标、水晶、兄弟、模塑、蓝思、电气、航信、海印、国盛EB、山高EB、皖新EB、洪涛、辉丰、清控EB、凤凰EB、浙报EB;偏股型转债18只,分别为万信、康泰、鼎信、星源、济川、宝信、泰晶、道氏、崇达、东财、桐昆EB、天马、国祯、航电、太阳、金禾、隆基、大族;其余为平衡型转债。

  持有至到期收益率较高个券:

  有9只转债持有到期收益率高于4.0%:分别是蓝标(6.42%)、海印(6.27%)、辉丰(6.25%)、洪涛(5.63%)、模塑(4.92%)、浙报EB(4.78%)、凤凰EB(4.69%)、山高EB(4.69%)、皖新EB(4.51%);此外国盛EB、时达、亚太、铁汉、嘉澳、利欧、岩土、水晶、电气、天康、江南、18中油EB、兄弟、迪龙、众兴、蓝思、小康、吉视、航信、江银、清控EB、17中油EB的持有到期收益率在2%以上。

  回售期博弈:

  平价在100元以下的转债中,15清控EB(平价48)已连续20交易日正股收盘价低于当期换股价格80%,回售条款的触发完成可能性较高,以当前买入6月下旬回售的年化收益率较高,可关注择机博弈;此外,格力(平价85)、江南(平价81)已进入回售期,天集EB(平价75)将于6月8日进入回售期,可关注相关的回售期和回售收益博弈。

  

  进入转股及强赎期的风险及机会可关注:

  转债价格在120元以上的有康泰(194)、万信(163)、桐昆EB(148)、宝信(136)、济川(130)、太阳(128)、星源(126)、东财(126)、三一(121)、崇达(121),其中,三一、济川、宝信已进入强赎期,注意相应的强赎风险及博弈机会,太阳、万信、东财和崇达将在6月进入强赎期。

  

  转债市场综合投资建议

  自贸易摩擦开始起,我们对权益市场整体乐观程度是下降的,判断不确定性上升而波动风险加剧。实际从市场本身的走势看,经过多周的震荡波动,就本周五的收盘价三大指数基本均低于3月22日特朗普签署总统备忘录当天的收盘价,的确显示出了权益市场上方较大的压力。

  未来,美联储加息进程开启、美债收益率频繁上探、地缘政治风险未消等叠加中美贸易摩擦种种风险仍将逐一释放,风险资产上方有重重压力,而除了目前较低的我国A股市场的估值水平作为一定支撑力量外,整体市场的大环境回暖利好其实短期内看不到。

  对转债投资者来说,如此前周报所述,在“螺狮壳里做道场”意味着必须将流动性和仓位管理提上首位、同时主要运用绝对收益的思路小心翼翼做个券波段。

  其间,比较大的机会或只留存于在不确定性上升的环境下能保持或凸显确定性的板块,如我们此前一直作为今年首推长线大板块机会的军工、医药、电力(火电、核电)和保险,而当前,也另外关注内需结合产业升级方向的板块,如新能源汽车、智能汽车产业链以及其他内需有关方向。