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【华泰电话会议纪要】“春江水暖”节后经济形势草根调研电话会议之二

2018年03月26日07:50 来源:华泰证券研究所

  李超/宏观首席

  职业资格号:S0570516060002

  上周,六大发电集团日均耗煤周环比上行6.31%。高炉开工率周环比下行0.88%。中国出口集装箱运价指数周环比下行2.54%,BDI指数下行3.93%。商品现货方面,铁矿石价格周环比下行2.70%,水泥价格周环比持平。期货价格方面,铜价环比上行0.90%,铝价环比下行0.86%,焦煤环比下行2.32%,焦炭环比下行4.16%,动力煤价格环比下行1.29%,螺纹钢价格环比下行0.03%。大宗商品价格普遍继续回落。我们预计,今年PPI-CPI剪刀差的收窄将是大趋势,这一格局的逐渐兑现将有利于中下游行业盈利持续改善。

  3月22日人民银行开展的逆回购中标利率小幅上行5个基点。人民银行公开市场业务操作室负责人就公开市场操作利率小幅上行接受《金融时报》记者采访认为,此次公开市场操作利率小幅上行符合市场预期,也是市场对美联储刚刚加息的正常反应。我们认为,逆回购中标利率上行5BP,首先和我们此前判断的加息判断方向一致,但是未来央行进行存贷款基准利率加息的概率在下行。

  央行本次逆回购中标利率之前,7天逆回购利率和市场DR007利率的利差不大,我们统计2018年初至今该利差维持在34BP左右,小于2017年全年的45BP,此次上调逆回购利率进一步收窄了两者之间的利差。我们认为,央行这一操作体现出较为缓和的公开市场操作态度,有利于维持市场流动性基本稳定。

  中美贸易战进入雷声大阶段,短期内可能影响风险偏好。特朗普签署备忘录,后续可能公布征税商品名单。我们认为,特朗普的举动会让全球保护主义进一步抬头,影响资本市场风险偏好。如果美国一意孤行,一直恐吓打贸易战,那么可能会引发全球其他经济体的贸易保护政策应对,结果是保护主义再次抬头。这将影响美股的风险偏好,在美股本身比较脆弱的情况下(长短端利率平、估值偏高)会产生比较明显的冲击,进而影响全球资本市场的风险偏好,同时也会影响中国,给A股带来压力。全球资本会再次走向避险,日元、黄金、固定收益类资产等。

  藕文/策略分析师

  职业资格号:S0570517080001

  每周美联储加息以及贸易战升温,股票市场情绪受到负面冲击。我们一直强调二季度需要对市场保持谨慎,内在而言,资管新规即将落地,投资不确定性增加,伴随着本轮A股盈利周期接近尾声,市场对经济的实际需求疑虑加剧,外在而言,我们认为今年外围诸多不确定性是不确定性的源头,包括前期的美股暴跌和现在的贸易战。

  在与投资者交流过程中,市场对贸易战的关注度一直很高,大部分卖方倾向落地影响不大,买方则更加悲观一些,我们认为在新的表态或者谈判发生之前,市场情绪负面冲击将持续发酵,贸易战对A股市场更多的是从情绪面的冲击再到影响经济和盈利。

  全球经济处在复苏周期是毋庸置疑的,贸易战如果开始,弱复苏的全球经济将面临存量资源的争夺而不是增量资源。对于中国而言,一个是出口链的影响,另一个就是货币政策的影响。2017年出口对经济增长的边际贡献率显著提升,在投资增速下行周期的背景下,出口的重要性提升,而贸易战无疑加剧市场对经济下行压力的担忧。货币政策上来看,我们认为利率将在内生性压力和外生性影响下开始下行,而贸易战会加速这个过程的到来,在资本外流压力明显缓解的当下,中国跟随美国加息的必要性进一步下降,中美利差有继续收窄空间。

  在配置上,我们认为短期的冲击是配置优质成长的较好时机。建议关注流动性改善带来的成长估值重塑机会,关注传媒、计算机和军工,以及利率敏感型板块基本面改善的机会,机械设备、电力设备和交通运输。

  沈娟/大金融首席

  职业资格号:S0570514040002

  郭其伟/银行组长

  职业资格号:S0570517110002

  银行:近期我们对江浙部分银行进行草根调研,首季度多家银行反映贷款额度供不应求,每年首季是银行信贷的集中投放期,今年又叠加金融去杠杆导致的融资需求回流表内,这导致银行资产端收益率开年以来快速提升,也带动净息差的环比去年四季度扩大。今年银行基本面改善得益于净息差与资产质量的修复,我们看好行业估值在基本面推动下稳步提升。推荐平安银行招商银行光大银行

  保险:税延养老险试点在即,保障型业务改善,多重因素驱动行业成长。银监会和保监会合并组建中国银行保险监督管理委员会。新监管格局有助于深化金融监体质改革,解决现象体制存在的监管职责不清晰、交叉监管和监管空白等问题,强化综合监管,优化监管资源配置,防范系统性金融风险的发生。监管的重塑和规范将引导保险行业更趋稳健发展。

  税延型养老险渐行渐近,激活行业新动能。从量上看,税延带来的增量资金短期将达到约1260亿元,中长期有望打开万亿市场。从质上看,主流长期年金险新业务价值率在50%左右,提升新业务价值率。3月销售进入改善通道,渠道、产品、期限优化,价值增长保障。关注利率高位下准备金释放带来业绩增长。把握估值低位布局时机,重点推荐平安、太保、新华。

  证券:发展加快,分化加剧,关注布局时机。近期CDR制度等研究创新明显加快。CDR业务的推进将满足境内投资者多样化投资需求,加快资本市场对外开放。优质大型证券公司资本雄厚、业务竞争力强、海外布局前瞻,有望在CDR推进中扮演重要角色,有望增厚发行及交易佣金收入。

  从格局看,分化加剧,龙头券商崛起仍存预期差。行业改革发展与对外开放屡有突破,需培育国际一流投行引领行业发展,场外期权跨境业务及渐行渐近的CDR相关业务等创新发展由大券商领跑,龙头券商崛起仍有预期差。大券商去年归母净利润增幅普遍在5%-10%。2018年大券商PB1.3-1.5倍,回落历史偏低区间。券商板块行情是市场、政策、估值多维度影响,关注创新发展政策引导以及市场情绪变化,重点推荐龙头券商中信、广发、招商;推荐改革转型积极的国元、兴业、光大。

  鲍荣富/建筑建材首席

  职业资格号:S0570515120002

  3月初至今,我们针对节后建筑行业的新开工情况,对华北、华东和西南地区的基建、园林和设计类代表公司进行了草根调研,得出的初步结论包括:1)南方地区节后基本顺利复工,多因素导致华北地区开工进度较为缓慢;2)17Q4及18Q1,环保限产导致原材料价格上升,工程企业盈利能力部分受影响;3)PPP清库完成前项目融资有所停滞,但有望在清库完成后加速落地;4)去年Q4以来设计类订单释放速度有所下降,但今年又有所加快,全年有望保持较高水平。

  新开工方面,华东、西南地区已普遍全面复工且项目推进进度较快,没有变慢的迹象,去年Q4以来西南地区也受到了环保停工的影响,出现间歇式停工。根据我们对某央企工程局分公司的草根调研,其西南地区项目复工后在按原计划推进,但并未出现大面积赶工,他们表示一方面政府目前并未要求其进行赶工,赶回环保停工的工期,另一方面,原定计划已较为饱和,赶工成本较高。北方地区受到环保停工和两会的影响,3月20日前未大面积复工,但3月20日两会结束后有望全面复工。我们认为调研结果表明环保等因素对18Q1华北地区的复工进度影响可能高于往年,进而可能对工程类公司Q1华北地区的收入确认产生一定影响,而南方地区受影响较小,去年在手订单的快速增加有望使经营区域主要集中于南方的公司Q1收入增速仍然保持较高水平。随着环保等不利因素消除,全年来看,华北地区的基建投资增速有望逐步回升,带动各公司华北地区收入增速逐季提高,而南方地区收入也有望保持在较高水平。

  施工企业盈利能力方面,受访的两家路桥企业均反映,去年Q4以来的环保限产导致由承包商供应的石料、水泥等原材料价格出现明显上涨,尤其是石料出现翻倍上涨情况,在较紧的工期要求下,原材料价格上涨对公司的盈利能力产生了一定影响。其中北方企业受影响大于南方企业。我们认为今年内施工企业的毛利率有望逐步回升:1)随着环保限产逐步解除,石子等原材料价格有望回落;2)上述企业签订的施工合同一般均包含调价条款,后续通过与业主谈判,施工企业有望获得部分原材料差价补偿。

  项目融资方面,受访公司中存在一定分化。东方园林截至2月底签订的99个PPP项目中已有累计34个项目完成项目融资(开工50个),1月落地3单,2月受春节影响没有项目融资落地,而山东路桥在实施的5个PPP项目也都完成了融资。其余的公司融资落地情况可能较为紧张。美尚生态表示,其正在推进的PPP项目融资中,前期的报批资料准备正在和银行按正常程序进行,而部分银行将3月末项目未被清库作为放款的附加条件,考虑到龙头公司项目质量和入库率均较高,我们预计在3月底PPP清库完成后,PPP项目的融资压力有望得到缓解。

  设计先导指标来看,中设集团和另外一家国内领先的基建设计公司均表示,去年受一系列监管政策出台影响,Q4全市场订单释放节奏有所放缓,但今年3月之后又看到了提速的迹象,且从其跟踪的项目来看,全年订单有望继续实现较高增长。根据我们此前设计行业深度报告的分析及18年主要设计公司的签单目标,我们认为基建设计订单在18年还有望维持稳定增长,进而促进未来投资增速维持在稳定较高水平。

  短期建议围绕两条主线积极把握建筑板块机会:(1)一是年报一季报持续超预期的个股,继续重点推荐PPP黑马岭南股份和白马东方园林,根据岭南在手订单及2016-17年盈利情况,我们预计2018Q1仍将实现较大增长,关注铁汉生态苏交科中设集团等;(2)二是专业工程主线,继续重点推荐化建龙头中国化学2018年1-2月新签订单累计同比增长98%,营业收入累计增长42%,2017年末订单收入比2.3倍,超过2011年高峰期的2.1倍。中长期建议继续持有具备核心资产优势(稳定且较高ROE)的细分板块龙头,如中国建筑葛洲坝金螳螂等。

  陈亚龙/建材分析师

  职业资格号:S0570517070005

  1.水泥:(1)本周全国水泥市场价格环比继续上扬,幅度为1%。价格执行上涨地区主要是内蒙、天津和云南,幅度10-90元/吨,浙江熟料上调20元/吨;价格下跌区域有南京和马鞍山,小幅回落10元/吨。3月中下旬,国内水泥市场需求环比继续提升,华东、中南地区剔除雨水天气,绝大多数恢复到正常水平,少部分地区在8成左右;华北、西北地区发货恢复到4-7成不等,库存较低,不断推进价格上涨;西南地区维持在8成左右。限产结束,各地原停产生产线陆续复产,得益于前期库存水平不高,以及下游需求提升,整体库存仍保持在50%-60%适中水平。

  本周全国平均水泥库存55.19%,环比下滑2.31pct。全国水泥磨机开工率均值48.66%,环比上升8.06%。全国多数区域水泥需求都在持续增长,天气好转也令长江流域水泥需求快速增长。需求的增长对本周水泥磨机开工率带动较为明显。我们认为,下一轮全面提价有待需求的进一步确认。

  2.玻璃:本周国内浮法玻璃均价为1768.85元/吨,环比上涨1.97元/吨,涨幅0.11%。

  本周国内浮法玻璃价格稳中小幅上涨,成交平稳。华北地区价格小幅走高,市场需求平稳,经销商拿货谨慎,成交一般,沙河厂家库存上升至 960万重量箱;华东市场基本稳定,个别厂优惠继续,多数厂产销略难平衡;华中玻璃市场走势一般,价格调整动力不足,企业整体库存略降;华南玻璃市场走势平稳,深加工企业补充备货带动原片生产企业出货放量,促进了原片生产企业春节后库存压力的释放;西北市场整体需求偏淡,各厂出货较前期略放缓,库存小幅上涨,短期价格呈涨后趋稳态势;西南市场贵州、四川部分厂价格略有上浮,整体产销情况尚可;东北冬储货源拉货完毕,刚需恢复较缓,市场走货速度略降。

  供应端,全国浮法玻璃生产线共计291条,在产237条。本周无生产线变化。库存端,本周重点监测省份生产商库存总量为3609万重量箱,较上周减少43万重量箱,减幅1.18%。

  从建材这边的情况来看,随着开工旺季的到来,水泥玻璃库存都有所降低,价格也小幅上涨,但行业景气度提升需要下游需求的进一步确认。

  贾亚童/地产首席

  职业资格号:S0570517090003

  行业观点:节后成交温和回升,三四线预期持续向好

  从商品房成交量的角度来看, 2月24日至3月23日我们重点跟踪的68城新房成交数据显示春节后的4周成交量的周均值达到440万平米,较春节前四周环比增长24%,成交热度有所回升,但是与去年同期相比依然减少33%。2018年初至今68城新房成交的周均值为446万平,较2017全年607万平的周均值减少26 %。虽然春节后一二线城市新房成交季节性回升,但是同2017相比依然缩量明显,我们认为缩量的主要原因在于政府稳价格的需求下对市场供给节奏的控制,而非需求层面的回落。结合此前统计局公布的1-2月份行业数据,我们认为当前新房市场的成交重心向三四线城市倾斜的趋势依然明显。我们认为三四线城市2017高激励政策的延续以及部分城市的去库存需求是支撑其量价增长的主要原因。从我们近期调研的上市房企反馈来看,大部分二线龙头房企在追求2018高销售目标和崇尚快周转的模式下,依然会选择布局库存指标良性、市场机制相对灵活、政策环境相对温和的三四线城市。上周发改委发文“全面放宽城市落户条件,继续落实1亿非户籍人口在城市落户方案,加快户籍制度改革落地步伐。”上市房企普遍看好省会城市以及周边核心城市未来的人口和产业要素的聚集效应,未来房地产市场基本面的支撑依然相对良好。

  从商品房成交价格的角度来看,本周一统计局公布的2月70城房价数据显示,新房价格同比增速小幅扩大0.4pct至5.8%,主要源于去年同期同比基数较低。而环比增速继续收窄0.1pct至0.2%,绝对价格水平上涨幅度继续放缓。从各能级城市来看,一、二、三四线城市2月新房价格分别同比增长-0.1%、4.3%、7.0%,增速较1月扩大0.2、0.2、0.5pct,分别环比增长-0.4%、0.1%、0.4%,增速较1月收窄0.3、0.2、0pct。从绝对价格来看,一线城市连续两月环比负增长,而二线、三四线城市依然保持正增长,尤其是三四线城市同一二线城市的增速差进一步扩大。2月份价格数据同此前统计局公布的行业成交数据趋势基本一致,成交结构继续向三四线城市倾斜。但是随着控价格和去库存目标的潜在冲突,我们认为在控房价的硬约束下,三四线城市价格调控体系或存在趋于严格的趋势。总体来看,考虑到年初房价季节性偏高,以及2018年总体政策体系的延续,预计2018总体价格稳定可控。

  克而瑞数据显示,TOP100房企1-2月销售金额同比大幅增长45.1%,远高于行业15.3%的增速,百强房企行业市占率依然保持稳定提升。同时,随着年报数据的陆续披露,我们认为2016-2017房价快速上行将在上市房企的盈利端有所显现,预收账款对营收的覆盖比率预计进一步提升。此外,龙头房企在融资端较为明显的相对优势也将在负债率指标上有所体现,后续加杠杆的空间预期充足。相对稳定的政策体系和调控格局下,我们认为行业集中度仍将持续提升,并且体现在资源、资金、品牌等多个方面,支撑TOP50房企在未来3-5年保持业绩稳定增长。我们计算TOP50上市房企2017Q3预收账款对2016营收的覆盖率达到1.7倍,为近5年最高,预计2017全年业绩覆盖进一步提升。根据Wind一致预期,当前TOP50上市房企2018预测PE中位值9.26倍,建议关注万科,招商蛇口绿地控股金地集团新城控股荣盛发展中南建设蓝光发展等。

  刘曦/化工首席

  职业资格号:S0570515030003

  节后需求平稳回升,油价大涨带动涤纶产销两旺

  伴随气温回升及油价企稳,草根调研娴熟,化工品旺季需求平稳启动,但整体渠道库存较高制约产品价格反弹;涤纶等产品受油价上涨驱动,销售改善显著,本周主流品种产销比例达200%-300%,其中POY销售改善尤其显著。主流产品价格较前期回升50-100元/吨不等。盛泽地区织造企业开工率已较3月初60%大幅回升至90%左右。

  美国对华输美产品加征关税影响部分化工子行业

  从直观数据来看,玻纤、轮胎、钛白粉、制冷剂等产品对美出口数量较多,受到直接冲击;同时,作为中游行业,化工品下游家电、汽车、纺织品等出口受限,也会对其需求造成不利影响,其后续进展有待观察。另一方面,贸易摩擦预期提升之下,国内电子化学品、新材料(碳纤维)等产品进口替代进程有望加快。

  中期而言,行业中枢有望稳健提升

  中期而言,我们预计化工品价格中枢有望稳健提升:1)原油价格稳中有升,对化工品价格构成支撑,国际油价强势带动化工品整体预期提升;2)经济韧性较强,化工品需求端总体预计稳健;3)国内新增产能投产持续趋缓,且环保因素持续冲击(尤其是农药等行业受排污许可证发放、环保税等提升预期)。

  积极配置民营炼化、农化及化工成长股

  1)民营炼化(及轻烃裂解)相关公司主业需求相对稳定,全产业链盈利波动较小(PTA今年存在较大向上弹性),且后续炼化装置投产增量显著,成长性确定性较高,且近期油价反弹带动涤纶景气上行,看好桐昆股份恒逸石化荣盛石化恒力股份卫星石化东华能源等;

  2)低估值细分领域龙头,如万华化学(聚氨酯、石化)、华鲁恒升(尿素、煤化工)等;

  3)农化产业链需求底部回升且周期属性较弱,叠加环保驱动供给侧收缩,景气有望持续上行,关注扬农化工(农药)、辉丰股份(农药)、长青股份(农药)、金正大(复合肥)等;

  4)电子化学品等细分子行业龙头业绩持续增长,伴随市场对成长股的偏好提升,可逐步左侧布局,重点看好飞凯材料国瓷材料等平台型公司。

  李斌/有色首席

  职业资格号:S0570517050001

  核心结论:环保政策未见放松,部分有色子行业景气还在底部;煤炭松紧自如价格预计维持相对高位震荡;稀贵金属价格继续维持乐观;钴锂多观望。

  1.环保核查仍然很严,对冶炼端严于制造端。矿业企业拿矿和增储受矿权出让收益征收影响,费用增加,固定资本支出意愿差,预计将拉长供给收缩的周期。

  2.加工在复苏,铝和稀土还在景气底部

  铜铝加工企业产能利用率2018.3开始恢复。加工企业感知订单仍在增长 配合相应产能增加。

  铝价破1.4万后,行业开始面临大规模亏损,成本支撑强。稀土仍在等待扶持政策落地,价格小幅上涨后出现回落,多数企业亏损。

  3.黄金、锆等稀贵金属企业对于价维持乐观。

  4.钴锂上涨投机因素成为主要推动力,基本面弱势。

  5.煤炭供需基本平衡价格淡季预计回落,但550-570可能形成强支撑,均价预计570-600。无烟煤和焦煤预计价格稳定

  谢志才/汽车首席

  职业资格号:S0570512070062

  销售回暖,贸易摩擦尚不构成实质威胁

  节后汽车销量如期回暖,一汽大众、吉利等销量排名上升。3月第1周(0303-0309)与第2周(0310-0316)乘用车日均零售分别为4.6/4.7万台(同比+8.8%/+4%),日均批发5.7/5.6万台(同比+18.6%/+11.5%)。虽存在低基数效应,销量回暖势头依然略强于预期。3月1-16日销量居前车企为一汽大众、上汽大众、上汽通用、上汽通用五菱、吉利等,一汽大众、吉利、上汽乘用车等相对2017年销量排名上升。龙头优势进一步巩固。

  中美贸易战对整车出口影响有限,中美博弈或助力自主车企崛起。据乘联会数据,2017年我国出口美国狭义乘用车5.28万台,占同期总出口106万台的4.98%,占总产量2429.5万台的0.041%;出口美国纯电动乘用车214台,插电混动乘用车1042台,相对79.4万辆的新能源车总产量而言同样微乎其微。出口美国品牌及车型较为集中,主要是上汽通用和吉利控股的沃尔沃亚太等。中国作为世界上最大的汽车单体市场,国内巨大的汽车消费需求将助力自主品牌崛起。

  贸易摩擦预期下零部件国产替代趋势有望加强,中国车企或转而加强与欧洲合作。美国已成中国汽车零部件主要出口市场,零部件出口易受美国贸易保护措施阻碍,但企业通过东南亚或美国建厂成功规避惩罚性关税,并提高全球供货能力。贸易保护或致高度技术密集型部件进口减少,给予自主品牌喘息机会,进一步实现国产替代。中国车企与欧洲的合作更深入。美国并购审查制度趋向严厉,并购目的国或将更多转向欧洲。

  看好自主整车厂商崛起、零部件领域深度国产替代,关注上汽集团广汽集团华域汽车星宇股份等细分行业龙头。

  王玮嘉/环保公用首席

  职业资格号:S0570517050002

  电量:1-2月全社会用电量累计10552亿度(同比+13%),其中2月电量增幅2%,可见1-2月电力需求开门红主要来自1月的用电需求。我们认为,冷冬和北方“煤改电”政策是主要的推动因素之一,叠加二产需求相对乐观,全社会用电量年初大幅增长。根据用电量的高频数据和草根调研,我们判断3月电量增速下滑,我们依然维持2018年全年电量5%-6%的同比增速,电量增速大概率前低后高。结合3月23日国家能源局综合司发函就《可再生能源电力配额及考核办法》征求意见,其中对可再生能源消纳指标较高,清洁能源装机和利用小时“非升不可”,在来水中性的假设下,火电发电量大概率在3%左右增速。

  煤价:当前至6月是煤炭消费淡季,港口价格阴跌不止,我们认为本轮现货价格最低可能探底550-570元/吨之间,全年均价大概率持平或略降,点火价差触底回升,1Q18大概率是本轮电煤周期火电盈利的最低点。贸易战对煤价影响有限,美国煤炭进口消费量占比不足0.5%。

  我们依然维持对火电防御性配置的观点,短期不建议追高,回调可以适当配置龙头和低P/B高弹性品种。

  肖群稀/机械组长

  职业资格号:S0570512070051

  3~4月挖掘机行业销量前瞻:月初我们草根调研的情况上次做了汇报,我们调研的9家经销商对3月份的同比增速保守的20%,乐观的超过100%之间。我们预计3月份挖掘机行业的同比增速在30%~50%之间,根据最近半个月的跟踪来看,下游需求一直维持高景气度,我们预计3月份挖掘机行业增速往50%的概率较大。目前由于销售超出市场预期,市场缺货比较严重,交机在放缓,预计4月份销量将维持高位。

  维持对全年挖掘机行业销量10~20%的增速判断。这个判断的前提是2018年基建投资增速14%~15%之间,房地产投资增速在3.5%~4.5%之间。这和我们对经销商草根调研得到的结论比较一致。也就是说全年行业会是稳定增长的态势,趋势上来讲,上半年的增速会快于下半年的增速。

  2018年是工程机械利润弹性大年。我们认为今年工程机械的收入会稳定成长,成本端压力缓和毛利率将保持稳定,资产包袱去年基本清理干净,今年会是利润弹性的大年。

  2018年工程机械行业存在结构性的投资机会,重点推荐柳工2018年会是行业重新洗牌的一年,国产厂商的市场份额将进一步提升,个别优秀的厂商将在新一轮的竞争中大幅跑赢行业。我们持续推荐2018年业绩弹性最大,估值最低的柳工(2018年净利润8亿/yoy150%,PE11.6倍)。柳工海外占比超过30%,出口美国的收入只占公司营业收入的1%,中美贸易站对公司影响可以忽略,大跌是很好的买入机会。

  系

  列

  会

  议

  【0323】贸易战火线解读!进入雷声大阶段!——宏观策略联席多行业

  【0322】知是力专家第(十)讲:美联储加息对国内利率的影响,有色风险与机遇

  【0315】无需过度看空!1-2月经济数据解读!——宏观策略+多行业

  【0314】精装修:家居供应链与行业格局再定义——轻工陈羽锋团队

  【0313】顺水行舟·估值重塑——华泰宏观策略联合九大行业电话会议