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【中信建投 行业利差跟踪】配置力量向高等煤炭和低等城投倾斜(7.17-7.30)

2017年07月31日06:21 来源:文涛宏观债券研究mp

  投资要点

  分评级利差:

  本期(7.17-7.30)AAA级、AA+级、AA级利差变化分别为7.70BP、0.54BP、-4.73BP。

  行业利差:

  整体:化工、有色金属、纺织服装、煤炭开采等产能过剩行业利差仍居前列;本期行业利差收窄与走阔的行业数目相近,传媒和通信行业利差有大幅上行,煤炭开采、休闲服务、环保等行业利差收窄较多。

  AAA级:房地产、煤炭行业等强周期行业利差仍最大;除煤炭开采利差收窄外,其余行业利差均走阔。房地产行业利差走阔主要是因为17大连万达MTN002、15大连万达MTN001、17大连万达MTN001、15大连万达MTN002、17大连万达MTN003利差均上行煤炭开采行业利差收窄主要是因为15陕煤化MTN003、16大同煤矿MTN001、16潞安MTN001、17潞安MTN001、16陕煤化MTN001利差收窄幅度较大。

  AA+级:煤炭开采,有色金属,化工利差最大;行业利差传媒行业走阔较大,房地产、医药生物、食品饮料、商业贸易等行业小幅上行,其余行业均不同程度收窄,电子、有色金属收窄程度较大,电子行业收窄主要是因为17三安MTN001、16杉杉集MTN001、16三安MTN001、16东旭光电MTN001B、16华虹MTN002等利差收窄较大。传媒行业利差上行幅度最大,主要是因为17万达文化MTN001利差上升很多。

  AA级:商业贸易,有色金属利差最大;除化工外,各行业利差均收窄,化工走阔程度最大,主要是因为13宜化MTN002、16云南农垦MTN001、14兴发MTN001等利差走阔较多。

  属性利差:

  整体:利差高到低排序为民企、地方产业国企、地方国企、地方城投和央企;所有属性利差民企、央企走阔,其余均收窄,地方城投收窄幅度较大。

  AAA级:属性利差由高到低排序为民企、地方产业国企、地方国企、地方城投和央企;AAA级所有属性利差均走阔,其中民企走阔远超其他。

  AA+级:属性利差由高到低排序为民企、地方产业国企、央企、地方国企和地方城投;除地方城投、地方国企利差收窄外,其余属性利差均走阔,央企走阔幅度最大。

  AA级:属性利差由高到低排序为民企、地方产业国企、央企、地方国企和地方城投;除地方城投、地方国企属性利差均收窄外,其余利差走阔,其中地方产业国企走阔最多。

  评论:

  6月份超预期的流动性宽松是近期债市行情的主因,但广义基金负债成本较为刚性且央行未再进一步宽松使得这波行情渐进尾声。尾声的信号即是高等级债和短久期债收益率由下降转为上升,甚至本期AA-级1Y中短票收益率也出现上行,背后反映的是这些品种的债券与负债成本之间的利差迅速被吃尽。本期有配债压力的机构逐渐转向高等级煤炭券和低等级城投券,前者基于煤价高位难下的政策预期,后者基于市场预期政府不会坐视城投债违约酿成系统性风险。

  正文

  一、行业利差构建方法及样本券统计

  1.1

  行业利差构建方法

  样本券选择标准:中票(样本多,公募占多数,行业分布较均衡,特殊条款少,期限大于1年);剩余期限在1-10(不含1,含10)年间(避免剩余期限过远和过近的影响);删去含有累进利率的债券,删除永续债,删除有担保的债券;发行方式为公募;删去无申万一级行业或无中债估值数据或无债项评级的债券。

  数据处理:用国开债收益率曲线做基准;用个券的中债估值收益率减去基准收益率曲线上对应的收益率作为该个券的信用利差;选择样本券数量较多的行业(大行业用申万二级,小行业用申万一级)构造信用利差平均数和标准差。

  1.2

  样本券数据统计

  根据2017年7月28日数据,我们从3396支中票中筛选出1922支符合标准的样本券。按照申万一级行业样本券总数进行分类得到综合、建筑装饰、交通运输、房地产和公用事业等几个行业排名居前。按照评级来看,样本券集中在AAA级(778支)、AA级(571支)和AA+级(547支),而剩余评级样本券较少,分别为AA-级(15支)、A+级(1支)。一级行业中前十大行业是:二级行业中前十大行业是:综合Ⅱ(386支)、基础建设(302支)、房地产开发(164支)、电力(98支)、煤炭开采(74支)、多元金融(51支)、景点(39支)、钢铁Ⅱ(38支)、专业零售(38支)、港口(35支)。二级行业中前十大行业是:综合Ⅱ(386支)、基础建设(302支)、房地产开发(164支)、电力(98支)、煤炭开采(74支)、多元金融(51支)、景点(39支)、钢铁Ⅱ(38支)、专业零售(38支)、港口(35支)。

  二、国开债和中短票利差数据

  2.1

  国开债到期收益率

  本期(7.17-7.30)国开债收益率1年期下行,3年期、5年期上行。具体来看:1、3、5年期国债收益率分别变化-4.19BP、4.21BP和3.83BP至3.67BP、4.03BP和4.13BP。

  

  

  2.2

  中短票到期收益率和信用利差

  本期(7.17-7.30)AAA级中短票收益率全线上升。纵向来看,各期限中低评级下降最多;横向来看,除AAA外,各评级中5Y收益率下降。具体来看:AAA级中短票1年、3年和5年收益率分别变化4.15BP、5.18BP和1.1BP;AA+级中短票1年、3年和5年收益率分别变化4.15BP、3.18BP和-0.9BP;AA级中短票1年、3年和5年收益率变化4.15BP、5.18BP和-2.9BP;AA-级中短票1年、3年和5年收益率变化24.15BP、3.18BP和-2.9BP。

  本期(7.17-7.30)各评级中1Y利差有所走阔,1Y期中AA-级信用利差走阔最多。AAA级中,1Y走阔最多,3Y次之。具体来看:AAA级中短票1年、3年和5年信用利差分别变化8.34BP、0.97BP和-2.73BP;AA+级中短票1年、3年和5年信用利差分别变化8.34BP、-1.03BP和-4.73BP;AA级中短票1年、3年和5年信用利差变化8.34BP、0.97BP和-6.73BP;AA-级中短票1年、3年和5年信用利差变化28.34BP 、-1.03BP和-6.73BP。

  

  

  三、行业利差数据分析

  3.1

  分评级利差

  本期(7.17-7.30)AAA、AA+级利差走阔,AAA级走阔更多,AA级利差收窄。AAA级、AA+级、AA级利差分别为78.96BP、119.48 BP、157.38BP。AAA级、AA+级、AA级利差变化分别为7.70BP、0.54BP、 -4.73BP。

  

  3.2

  行业利差分析

  3.2.1不分评级行业利差

  本期(7.17-7.30)化工、有色金属、纺织服装、煤炭开采等产能过剩行业利差仍居前列;本期行业利差收窄与走阔的行业数目相近,传媒和通信行业利差有大幅上行,煤炭开采、休闲服务、环保工程及服务等行业利差收窄较多;煤炭开采行业利差收窄主要是16大同煤矿MTN001、16潞安MTN001、17潞安MTN001、16陕煤化MTN001、14淮北矿MTN002利差下降幅度较大,分别变化-34.81BP、-42.85BP、-44.53BP、-50.04BP、-59.35BP。具体来看:利差最大的行业为化工、有色金属、纺织服装、煤炭开采和机械设备,利差分别为219.74BP、173.94BP、167.96BP、166.99BP和154.65BP,本期行业利差多数走阔,利差变化最大的行业为传媒、通信、房地产、建筑材料和煤炭开采,利差分别变化16.19BP、16.03BP、15.60BP、13.97 BP和-13.93BP。

  

  3.2.2 AAA级行业利差

  本期(7.17-7.30)AAA级行业中房地产、煤炭行业等强周期行业利差仍最大;除煤炭开采利差收窄外,其余行业利差均走阔。房地产行业利差走阔主要是因为17大连万达MTN002、15大连万达MTN001、17大连万达MTN001、15大连万达MTN002、17大连万达MTN003利差均上行,分别增加326.76BP、326.59BP、326.59BP、325.90BP、325.77BP;煤炭开采行业利差收窄主要是因为15陕煤化MTN003、16大同煤矿MTN001、16潞安MTN001、17潞安MTN001、16陕煤化MTN001 利差收窄幅度较大, 分别变动 -33.86BP、-34.81BP、 -42.85BP、-44.53BP、-50.04BP。具体来说:AAA等级样本券中行业利差最大的为房地产、煤炭开采、钢铁、有色金属和商业贸易,利差分别为141.85BP、117.25BP、101.70 BP、86.68 BP和84.79BP,本期AAA级行业利差大部分走阔,利差变化最大的行业为房地产、石油开采、食品饮料、煤炭开采和商业贸易,利差分别变化48.25BP、15.86BP、10.17BP、-8.74BP和8.22BP。

  

  3.2.3 AA+级行业利差

  本期(7.17-7.30)AA+级中煤炭开采,有色金属,化工利差最大;行业利差传媒行业走阔较大,房地产、医药生物、食品饮料、商业贸易等行业小幅上行,其余行业均不同程度收窄,电子、有色金属收窄程度较大,电子行业收窄主要是因为17三安MTN001、16杉杉集MTN001、16三安MTN001、16东旭光电MTN001B、16华虹MTN002等利差收窄较多。传媒行业利差上行幅度最大,主要是因为17万达文化MTN001利差大幅上升,具体来说:AA+等级样本券中行业利差最大的为煤炭开采、有色金属、通信、化工和商业贸易,利差分别为269.57BP、234.32BP、133.76BP、132.82BP和132.60BP,利差变化最大的行业为通信、传媒、电子、房地产和有色金属,利差分别变化24.23BP 、-16.21 BP、13.85 BP、-12.41BP和-11.32 BP。

  

  3.2.4 AA级行业利差

  本期(7.17-7.30)AA级中化工,商业贸易,有色金属利差最大;除化工外,各行业利差均收窄,化工走阔程度最大,主要是因为13宜化MTN002、16云南农垦MTN001、14兴发MTN001等利差走阔较多,13宜化MTN002利差变化63.97BP。具体来说:AA等级样本券中行业利差最大的为化工、商业贸易、有色金属、纺织服装和建筑材料,利差分别为290.22BP、204.12BP、191.10BP、184.03 BP和183.33BP,本期利差变化最大的行业为化工、休闲服务、多元金融、房地产和基础建设,利差分别变化18.26BP、-11.66BP、 -11.16BP、-9.80BP和-9.72BP。

  

  3.3

  属性利差分析

  3.3.1不分评级属性利差

  本期(7.17-7.30)不分评级属性利差由高到低排序为民企、地方产业国企、地方国企、地方城投和央企;所有属性利差民企、央企走阔,其余均收窄,地方城投收窄幅度较大。具体来说:民企、地方产业国企、地方国企、地方城投和央企利差分别为188.33BP、128.37BP、108.73BP、99.41BP和77.06BP;民企、央企、地方城投地方国企和地方产业国企利差变化分别为12.31BP、6.40BP、-5.33BP、-4.09 BP和-1.28BP。

  

  3.3.2AAA级属性利差

  本期(7.03-7.16)AAA级属性利差由高到低排序为民企、地方产业国企、地方国企、地方城投和央企;除地方产业国企利差略微收窄外,其余属性利差均走阔。具体来说:民企、地方产业国企、地方国企、地方城投和央企利差分别为150.77BP、90.22BP、76.77BP、68.27 BP和62.20 BP;央企、民企、地方城投、地方国企和地方产业国企利差变化分别为4.47BP、2.79BP、1.86BP、0.90BP和-1.01 BP。

  

  3.3.3AA+级属性利差

  本期(7.17-7.30)AAA级属性利差由高到低排序为民企、地方产业国企、地方国企、地方城投和央企;AAA级所有属性利差均走阔,其中民企走阔远超其他。具体来说:民企、地方产业国企、地方国企、地方城投和央企利差分别为266.28BP、92.33BP、76.89BP、66.62 BP和63.71BP;民企、央企、地方产业国企、地方国企和地方城投利差变化分别为118.30BP、5.98BP、1.11BP、1.02BP和0.20BP。

  

  3.3.4AA级属性利差

  本期(7.17-7.30)AA级属性利差由高到低排序为民企、地方产业国企、央企、地方国企和地方城投;除地方城投、地方国企属性利差均收窄外,其余利差走阔,其中地方产业国企走阔最多。具体来说:民企、地方产业国企、央企、地方国企和地方城投利差分别为227.86 BP、185.75BP、148.74BP、140.63 BP和126.23BP;地方产业国企、地方城投、地方国企、央企和民企利差变化分别为12.03BP、 -10.05BP、-5.20BP、2.82BP和1.44BP。

  

  分析师:曾羽

  执业证书编号:S1440512070011

  报告贡献人:张君瑞

  邮箱:zhangjunrui@csc.com.cn

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