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军工板块半年报:整体业绩平稳增长,航空、国防信息化表现亮眼

2017年09月07日15:07 来源:搜狐媒体平台

  作者:中信建投军工团队

  

  一、军工板块营收增速持续上升,盈利能力平稳

  军工板块整体营收增速持续上升,净利润增速下滑。2017年上半年,军工板块155家上市公司共实现营业收入2650.55亿元,同比增长9.15%,自2015年起板块营收增速持续上升;实现归母净利润为109.72亿元,同比增长10.74%,相较去年同期38.23%的增速下滑较大。从绝对值看,净利润在经历2015年大幅回落后恢复增长,2017上半年达到近年来最高水平。

  

  板块整体盈利能力平稳,ROE基本稳定。2016年军工板块整体毛利率为18.08%,与去年同期(18.04%)基本持平。2013年至2015年上半年军工板块毛利率、净利率、ROE三项盈利指标始终呈现下降趋势;2016年出现首次回升,主要原因为民参军上市公司不断增多,部分盈利能力较强的军工资产陆续注入集团下属上市公司所致。2017年上半年毛利率、净利率、ROE指标与去年同期基本持平。

  

  管理、销售费用率略降,财务费用率微升。2017年上半年军工板块管理费用率为8.52%,近五年来首次下降;销售费用率为2.73%,稍低于去年同期水平;财务费用率从去年的1.33%上升为1.66%。三项费用中管理费用率明显高于其他两项,主要原因应为军工属于技术密集型行业,板块中上市公司研发支出普遍较高。

  

  二、 军工央企业绩平稳增长,民参军公司盈利能力更强

  军工央企业绩平稳增长。2017年上半年军工央企共实现营业收入1675.38亿元,同比增长为2.76%,增速略高于去年同期的2.76%。受优质资产注入拉动,2016上半年军工央企归母净利润曾创造出46.75%的历史最高增速,2017年上半年军工央企资产注入行为明显减少,上半年共实现净利润49.02亿元,同比增长6.78%,增速平稳。

  民参军企业业绩表现处于历史较高水平。民参军企业2017上半年实现营收975.17亿,同比增长22.29%,增速创近五年最高水平;实现归母净利润60.70亿,同比增长14.26%,低于去年同期水平。近年来民参军公司营业收入、归母净利润均处于稳步上升态势,2017上半年业绩表现处于历史较高水平。

  

  军工央企、民参军整体盈利能力较去年略降。2017上半年军工央企下属上市公司盈利能力较去年同期略降,整体毛利率为15.38%,同比增加0.53%;整体净利率为2.69%,ROE为1.64%,净利率与ROE相较去年同期略降。民参军公司盈利能力整体同样呈现微降态势,2017上半年毛利率为22.72%,净利率6.51%,ROE为2.83%,均略低于去年同期的24.01%、6.91%、2.99%。

  民参军上市公司盈利能力显著强于军工央企。近五年来,民参军企业毛利率稳定在20%以上,军工集团毛利率仅为15%上下;从净利率指标看,民参军企业稳定在5.5%~6.9%的范围,军工央企仅有民参军企业的一半;民参军上市公司的ROE也显著高于军工央企。

  

  民参军企业三项费用率普遍高于军工央企。2017上半年,军工央企销售费用率为2.12%,略高于去年同期的2.08%;民参军上市公司的销售费用率则从4.37%降为3.79%。军工央企财务费用率为1.30%,民参军企业为2.29%。受制于体制机制,近年来民参军销售费用率、财务费用率均显著高于军工央企。军工央企与民参军上市公司管理费用率均较高,在8%-9%之间,民参军公司稍高于军工央企。主要原因为军工公司多为技术密集型企业,研发支出较高。

  

  2017上半年应收账款和存货增速处于正常水平。2017上半年民参军企业应收账款总额达761.42亿元,同比增长19.50%;存货813.53亿,同比增长11.76%。军工央企应收账款总额1184.29亿元,同比增长11.93%;存货1834.66亿,同比增长10.42%。从历史数据纵向对比看,军工央企与民参军企业应收账款与存货增速均处于正常水平。

  

  三、船舶板块营收负增长,航空、国防信息化表现亮眼

  国防信息化板块营收规模最大,核电、国防信息化、航天板块营收增速较快。从营业规模上看,2017上半年国防信息化板块营业收入为634.14亿,高居各板块之首;航空板块、船舶板块分别以612.87亿、591.65亿的营收规模位居第二、第三位。从增速上看,核电板块营收同比增长29.72%,在军工七大板块中增速排名第一,主要原因有两个:①受益于制冷配件行业回暖及公司业务拓展力度加大,盾安环境营收增长48.85%;②核电建设重启,台海核电营收剧增86.12%。国防信息化营收增长28.40%,在所有板块中位居第二,主要原因为振华科技中利集团合众思壮凯乐科技旋极信息等企业营收迅猛增长50%-105%。航天板块以19.62%的营收增速排名第三。

  2017上半年船舶板块营收同比减少12.96%,为七大板块中唯一负增长的板块。主要原因系船舶板块中体量最大的两家上市公司中国重工中国船舶营收分别同比减少20.19%、27.63%所致。

  

  航空板块归母净利润总额居首,地面兵装板块净利润增速最高。从归母净利润总额看,2017上半年,航空板块实现归母净利润30.82亿元,位居各大板块之首;国防信息化板块实现净利润27.53亿元,位居第二,主要应归因于板块总体营收规模大,盈利能力强。从净利润增速看,受北方国际内蒙一机优质资产注入的拉动,地面兵装板块净利润增速最高,为30.15%;核电板块2017上半年净利润增速为26.67%,位居各板块第二位,主要原因为台海核电南风股份净利润增速分别高达50.40%、292.99%。国防信息化板块净利增速为18.42%,位居第三。材料及加工、航天、船舶板块净利润与去年同期相比有所下滑,同比分别减少14.29%、9.72%及3.61%。

  

  核电、航空板块盈利能力最强。2017上半年,核电板块实现毛利率为27.43%,净利率9.94%,净资产回报率为4.19%,三项盈利指标均在各板块中排名第一。航空领域盈利能力次之。受益于新型武器装备建设不断推进,2017上半年航空板块毛利率为20.22%,净利率为5.22%,净资产回报率为2.58%,综合盈利能力位居第二。各大板块盈利能力基本与去年同期持平。

  

  核电、国防信息化板块三项费用率较高。2017上半年,核电板块销售费用率为5.00%,管理费用率为8.38%,财务费用率3.18%,销售费用率、财务费用率均为各板块最高。国防信息化板块销售费用率3.86%,销售费用率仅次于核电板块;管理费用率9.27%,次于航空、航天,主要原因是国防信息化领域以民参军企业为主,产品竞争压力大,销售费用较高;信息化技术更新迭代快,企业研发支出占比较高,管理费用随之升高。

  

  四、估值已至历史中游水平,除船舶外其余板块估值已无明显差异

  现阶段军工板块估值已处于历史中游水平。截至2017年6月30日,军工板块155家标的整体法(PE-TTM)估值水平83倍,中证军工成分股整体估值水平98倍,处于历史估值区间的中部,接近2014年下半年估值水平。军工央企标的公司存在较强烈的资产注入和盈利能力提升等预期,估值水平长期高于民参军标的。

  子板块估值差异已不再明显。截至2017年6月30日,船舶板块估值1259倍,七大板块中居首。材料及加工板块估值95倍,位居第二。地面兵装板块估值最低,为59倍。除船舶外,其余板块估值差异已不明显。

  

  

  五、板块进入战略配置期,同时关注混改带来的阶段性机会

  建议持续关注行业双拐点进展。进入下半年,军工行业内外影响因素逐渐向积极方面演变,正处于曙光乍现的黎明前夜。①外部因素:18年军费增速受美国强军政策影响有望触底反弹,军队体制改革对于产业链业绩的压制有望在年底前基本消除;②内部因素:海空军新型武器装备列装拐点逐渐临近,军工科研院所改制、混改、定价机制等改革已处于实质突破的前夜。

  板块进入战略配置期。新装备列装新周期+军改订单补发效应将提升产业链业绩预期,军工科研院所改制、混改、定价机制等改革将持续取得实质突破。当前市场对于行业基本面改善预期差较大,市场情绪、配置比例均处于低点,正是战略性配置军工板块的较佳时机。

  标的两极配置,首选国家队龙头。板块经历上半年大幅下跌后,在行业基本面逐渐好转的大背景下,正逐渐进入新的战略配置期。我们认为,板块内部分化将加剧,低估值、高成长、业绩确定的公司将率先止跌反弹,部分高估值公司或将继续调整;标的选择上建议两极配置:首选配置超跌、具备长期逻辑的国家队产业链龙头,还可关注低估值、技术门槛高、成长性确定的民参军公司。

  中国联通混改落地吹响国企混改冲锋号,第三批混改企业名单已完成遴选,短期可关注军工混改带来的阶段性机会。建议关注南船、兵器、兵装、航天的小市值公司,例如中船科技长春一东北方股份航天晨光康拓红外湖南天雁等。

  重点推荐组合

  1、国家队龙头:中直股份中航机电中航光电国睿科技

  2、优质民参军:天银机电银河电子航新科技海兰信