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清理“钉子户”,告别流水线,发审委趋严之下IPO业务生变

2017年12月15日21:50 来源:搜狐媒体平台

  

  图片来源:全景视觉

  经济观察报 记者 郑一真 姜鑫 这一年发行节奏和审核趋势的快速切换让投行有点“不适应”

  晚上十点,位于北京CBD商圈某大型投行的办公室内依旧灯火通明。这一年来,从事首次公开发行(IPO)业务的李文,每天晚上加班到九、十点钟已经是常态,而他的很多同事更是经常加班到凌晨一两点。A股发行速度之快史无前例,各家券商的储备项目消耗迅速,投行之间竞争异常激烈,中信、中信建投、海通、广发中金之类的大券商亦是如此。

  同一时间,上海某小型券商非注册保荐代表人刘峰却在向朋友吐槽,“不好干,想跳槽转型”。对刘峰来说,很多项目都集中在大券商手里,小券商的首发项目仍然不多。尤其是,过会率骤降的背景下,小券商项目质量和大券商比还有一定差距,“若被否了那过去一两年心血就白费了,伤不起”。刘峰身边的很多同事朋友已经不再做投行,选择了去(拟)上市公司或者去做投资。

  对于做惯了IPO的投行人士来说,这一年发行节奏和审核趋势的快速切换让他们有点“不适应”,刘峰所在的这类小券商尤其如此。今年截至12月14日,IPO首发企业425家,接近去年和前年的两倍,融资金额2198亿元,比过去两年均高出近700亿元。但这样的势头出现了微妙的变化,最近IPO过会率从80%以上骤降至不足60%。

  一名从业十多年的资深投行人士明显感觉到了今年大、小平台之间的变化。“未来趋势肯定是朝这个方向走,明后年会更加明显,大券商会有优势。”据其分析,IPO发行速度一直持续这么快的话,未来也会出现发不出去的情况,未来的项目主要还是向大券商方向上去集中,更考验的是销售和定价的能力。再加上上市公司的融资越来越难,不论是定增还是发债,大券商都更具有优势。

  保代的选择

  9月13日这一天,让来自于北京某大型券商的胡欣记忆犹新。那一天的发审委会上,“最惨券商”和“最惨保代”的消息在投行圈里炸开了锅。7家上发审会的企业中4家被否,其中有3家公司的保荐机构均为招商证券,这三家中有两家的签字保代均为80后吴茂林,这是吴茂林在2014年取得保荐代表人资格后首次签字的两个项目。胡欣无法想象这得有多“心塞”。

  最近几个月以来,尤其是新一届发审委上任以来,审核趋严让很多投行人士始料未及。Wind统计数据显示,新一届发审委员10月17日首次亮相之后,一共审核78家首发企业,审核通过46家,过会率仅有59%。今年截至新发审委员上任之前,发审委一共审核405家企业,审核通过332家,过会率高达81%。而在2016年首发上会的271家企业中,有247家企业通过发审委审核,过会率91.14%,18家企业未通过审核,被否率6.64%。

  胡欣注意到,2016年底2017年初,部分净利润低于3000万元的IPO企业在成功过会消息一出来,大家都争着去储备项目,但是现在大家都重新评估手上的项目,把不符合的企业都劝退了。“再融资新规出来之后,要求锁价发行发不出去,去年特别火的再融资今年做得人就少了,大家都围着IPO转,最近IPO风向生变,并购的业务又开始忙起来了。”

  新的市场形势也逼着从业者做出新的选择。李文显得特别有干劲,白天都在和客户打电话沟通项目上市,晚上才有时间看看邮件。经济观察报记者上一次见到李文时,港股上市的中资企业回归A股正是风潮,今年罕见地美国、中国香港、中国内地三大市场共同繁荣。对刚拿到保代资格的他来说,激烈的竞争,督促着他不断提升自己扩展业务的能力,大券商的口碑和品牌效应也让他更有信心。

  同样作为保代,刘峰更倾向选择离开,手里的项目并没有优势,现在审核趋严,可能以前不是问题的问题现在也成了问题,虽然零通过率的发审会并不是常态,但监管趋严是个大趋势。“项目源少了,排队项目消化也快,各家券商都很卖力,而在中小券商,人员流动性也比较高。”只是,刘峰还在犹豫,对他而言,大券商似乎并不是最佳去处,“基本工资低,收入也一般”。

  选择离场的不只是保代。据一名曾经担任发审委员的中介机构人士观察,有些券商和中介机构可能也心生退意。“风险大,监管严,工作量太大,钱挣得少,可能就有人要退出来。现在监管对合规风控管得比较严,整个后台机制要建立起来,一些无法负担成本的机构,可能就会倒闭。”

  清理“钉子户”

  无论对大小券商而言,过去疯狂拉项目、盲目申报IPO企业占位的投行思维已经不适用当前的监管风格。

  12月8日,证监会发行监管部发布两则发行监管问答,对首次公开发行股票申请的反馈回复时间、中止审查、恢复审查、终止审查及预先披露等有关规定进行了修订。其中,明确表示,发行人更换律师事务所、会计师事务所、资产评估机构无需中止审查,发行人中止审查事项消失后,发行人及中介机构应当在5个工作日内提交恢复审查申请;不属于监管问答规定的中止审查情形的,中国证监会在本监管问答发布之日起10个工作日内予以恢复审查。

  这一政策打击的正是,面对严苛的过会率准备不充分而想“避风头”,以及一些靠更换中介机构中止审查赖在队伍里的拟上市企业。据记者统计,目前IPO排队企业中,中止审查的有63家,由已受理变为中止审查的有5家,更多的拟上市企业是在已反馈阶段变更为中止审查。

  也正因为如此,常态化的发审节奏面前,不少企业打了退堂鼓。经济观察报记者从一家券商处获悉,该券商近期就有一家保荐的企业主动打电话要求暂缓上会,以暂避风头。

  一位资深投行人士表示,除了近期过会率降低,企业出现上述行为还缘于两个原因:首先由于前期新股发行速度并不快,很多企业和券商便抱着边排队、边更新材料的心理提前准备,新股发行速度加快,时间就显得比较紧;其次,在审核过程中反馈的要求核查事项多,或者要求取得的外部文件多,时间周期较长。

  这也是一部分投行工作的短板。比如说招股书,上述中介机构合伙人举例道,海外上市,从中介机构进场就开始写,在国内快申报的时候再赶着写,如果一开始就写,分成相应的专题去做专门的讨论,那就有计划、有时间把工作做得好一些。“临时抱佛脚,要交材料了才这里抄一点,那里抄一点,怎么赶得及”。“老拖着变成‘钉子户’现在不行了。证监会要求,要么撤回材料,要么就上会审核”。胡欣表示,这对于项目组的工作节奏影响太大了,报中止的一般都是有问题的,解决不了,要么换券商,要么就得恢复审查,相当于直接枪毙这个项目。并购被否,有二次上会过的;IPO被否,很少见过有二次上会的。

  事实上,发审监管风向的变化始于10月底,有媒体相继报道有多名发审委委员被带走调查。在新一届大发审委委员上任以来,截至12月14日,共有78家拟过会企业中,有25家企业因未过会而被拦在资本市场大门外。11月29日,更是出现3家拟上会企业均未通过的0通过率现象。

  第十七届发审委63名委员在证监会举行集体履职仪式,证监会刘士余曾表示,要强化发审委和发审委委员的监督机制,要成立发行监察委和发审委并行运转,对证监会IPO、再融资、并购重组实行全方位监察,“无禁区、全覆盖、零容忍,终身追责”。

  一位投行人士表示:“终身问责制对于发审委员的审核风格改变是有很大影响的。”基于此,发审会和发审委员对自己手上的发审权力行使日趋审慎是必然现象。

  投行梯队洗牌

  上述曾经担任发审委员的中介机构人士认为,监管严了之后才能重组券商的梯队,“以前谁都敢做,不管什么样的券商,认真不认真的,都能过。以后不认真做事,就可能到处‘踩雷’。其实,不应该简单地以平台的大小来判断,那些团队很强大、做事情协调能力很强的、工作调理很清楚的投行才能跻身到第一梯队。”

  这一轮A股发行速度的增长,从2016年下半年开始。Wind数据显示,在刘士余初任证监会主席的2月,仅有7家公司上市,3月后,单月上市新股数量开始增加至十几家。而到了2016年8月,当月新股数量增长至30家。进入2017年后,新股发行速度再度提速,仅在2017年1月,就有54家公司登陆资本市场,随后,每个月的新股发行速度都在30家以上。

  A股市场的IPO融资,在过去年几年规模逐年增长。融资额度从2014年的 666.3亿元,增长至 2017年的2198.4亿元。Wind统计数据显示,2014年至2017年四年分别有124家、223家、227家以及425家企业登录A股,这也意味着,投行的业务数量在2017年出现了同比近一倍的增长。

  尽管业务量大幅度增长,但是项目仍然集中在大券商手中。数据显示,2017年广发证券中信证券海通证券IPO数量均在30家以上,国信证券、中信建投、国金证券位于第二梯队,所做项目数量在20家以上,民生证券、安信证券、招商证券兴业证券国泰君安申万宏源、中金公司以及东吴证券在数量上排在第三梯队,均在10家以上,上述14家券商的业务量占市场总数的66.35%,而开展保荐业务的券商共有129家。

  从今年IPO的融资规模来看,中信证券广发证券以及中信建投三家券商排在前三位,2016年则是中信建投、中金公司以及安信证券的融资额比较大。

  在过会率方面,截至今年9月中旬,最高的是中信建投,过会率高达94.74%,招商证券申万宏源,两家过会率分别为70%和72.22%,其他机构的过会率则均在80%-90%区间。

  告别IPO流水线?

  一位券商合规风控总监解读认为,“审6否5”有它的偶然性,市场无需过分放大,过会率还是在一个逐渐回归正常的过程中。有一些中止审查的企业,是长期有问题,但也不至于排队的63家都有问题。主要还在于当前排队的企业质量良莠不齐。事实上,红星美凯龙、六个核桃之类的公司过会,业内都知道它们体量大,但是问题也多。该合规风控总监日常工作很重要的一部分就是和监管层沟通。

  “对监管层来说,肯定还是先解决眼前‘堰塞湖’的问题。各种各样的政策都是为了加快审核去库存。在这个过程中,让市场形成一个稳定预期,比如,审核周期在8-12个月,快的话创业板8、9个月,慢的话,主板11、12个月。什么样的公司,比如有2000万净利润的公司,就别往上报了,报了我就给你否了。”上述合规风控总监表示。

  在发行速度加快、审核趋严的形势下,多位接受经济观察报记者采访的投行人士均表示,未来,整个投行的模式可能都会改变,过往做走量的小项目、流水线IPO这种模式或将失效。一方面,上市公司的生意多了,有这么多公司上市,肯定会推动并购重组的业务,如果盯着IPO,可能吃个一年的制度红利就没有了。另一方面,也要求投行有价值发现的能力,必须去选择好公司,如果不是好公司,那么后续的再融资、兼并收购都做不了。

  对券商来说,IPO是一项打名气、挣流量的业务。IPO性价比是很低的,成本高,时间长,过会率60%以下,项目量乘以60%的成功率,然后再拉长到两年,其实并没有挣到多少钱。但是完成IPO之后,就可以做再融资、并购重组,所以也是各家券商必争业务。

  上述合规风控人士坦言,以后就不再是拼团队人数,拼的是团队质量。“我们以前常说投行是价值发现功能,以后就是往这个方向去走。找到一个烂项目,拼命投入,到最后被毙了,或者上去之后半死不活,也没啥意义。”

  公司投行部不少90后从业者向胡欣抱怨称,IPO很多时候是一些基础的整合材料的工作,很多心思花在PPT怎么做的漂亮,做的事情只是比财务会计有意思一点,并不是一个特别有创造性的工作。他们也意识到了未来要朝着定价与销售的投行思维转变,才能在日益激烈的竞争中彰显自己的优势。

  反观次新股近日行情走低,或许也在暗示这样的未来已经不远了。以天能重工为例(300569.SZ),公司股价自上市首次开板后,便一路下跌,年内跌幅已超60%。究其原因,与公司业绩的不乐观不无关联。今年上半年公司净利润5067.48万元,与去年同期相比分别下降了39.4%和53.75%。

  而这,并不是个例。根据Wind资讯数据显示,自去年11月1日至今年10月31日期间,挂牌登陆A股的上市公司共有457家,其中在近日披露的首份三季报中出现净利润下滑的达到124家,占比超27%。

  (李文、刘峰、胡欣均为化名)