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【泽平宏观】中游崛起——方正“中游砥柱”团队主题电话会议纪要

2017年02月13日07:47 来源:泽平宏观mp

  

  2月12日,方正证券举办了一场关于“中游崛起”主题的电话会议,宏观、策略、金工、机械、汽车、地产、石油化工、基础化工、钢铁、农业十大领域参加。

  【宏观/任泽平】

  主要观点:信贷超预期、需求超预期、改革超预期,带来上半年业绩超预期。把握两会前后做多的时间窗口,主要围绕业绩和改革展开,关注中游崛起。

  信贷超预期。资金“脱虚向实”。在房市债市被严厉调控的情况下,银行增加了对实体经济的贷款力度。受PPI大幅回升和降息降准带动,实际贷款利率大幅下降。

  需求超预期。受外需恢复和人民币贬值影响,出口回升。2016年以来PPP出现政策超预期、落地超预期、业绩超预期,基建和PPP项目得到政策大力支持。受补库存和增加土地供应带动,我们对房地产投资的预测比市场偏乐观。

  政策超预期。习近平总书记强调,要把改革放在更突出的位置来抓。一带一路、国企混改、去产能加码扩围、农业供给侧改革、PPP等进入快车道,改革红利值得期待。

  大类资产从房市债市向股市轮动,股市的性价比好于房市债市。我们维持两会前后是股市做多的时间窗口判断,围绕经济业绩牛(中游、周期)和改革红利牛(一带一路、国企混改、农业供给侧改革、去产能加码扩围等)展开。行业景气正从上下游向中游传导,未来一段时间正是“中游崛起”的黄金时期。

  【策略/郭艳红】

  市场短期看反弹,等待业绩高点确认。

  我们自从四季度开始对于市场整体是中性看法,短期来看增长因素暂时不是证伪时点,没有出现一阶下行,流动性因素不再更坏,市场存在反弹机会,这种反弹不是系统性中期机会,上半年配置重点在价值龙头。

  第一,增长因素不是证伪时点。市场对增长下滑没有分歧,对时点和力度有分歧,从最近生意社价格表现看,经济尚不看不到一阶的下行,最领先的指标,我们调研跟踪的货币信贷,不管处于什么原因,开始逐渐出现低于预期的情况,3月中旬增长因素观察口之前,不是负面因素。

  第二,流动性不再更坏。最近市场异常关心流动性问题,去杠杆和通胀成为催化剂,但实际上该因素短期是不再恶化,该因素的恶化是在去年9月份之后,国债招投标利率,公司债、企业债、中票、短融发行利率一直是上行的,票据直贴同样的趋势,市场一直在反映这个变化,表现在高估值得创业板一直在下行,当前时点看,经济的二阶走弱已经出现,去杠杆正在发酵,短期是不再更坏的局面。

  第三,中游行业的反弹,作为近两个季度市场中性、结构机会的尾声信号。9月份之后,市场一直是结构性机会,接近2015年高点附近的多数是集中在三个链条,第一是汽车链条,第二是建筑链条,第三是石油链条,而汽车和建筑即将走弱,石油和供给侧带来的影响向中游过渡,中游向下游的传导能力决定了行情持续性,在下游需求没有看到好转的情况下,行情过渡到中游可以看作近两个季度中性市场,结构性机会的尾声,后续需要逻辑的切换。

  行业和主题机会:最近几个月的结构机会集中在需求不再恶化,叠加供给的改革主题的行业,前期是煤炭、钢铁、有色等,正在过渡到机械、化工、农业中的细分品种,适当关注。主题除了军工、混改外,个税综合改革以及京津冀等;

  【地产】

  房地产是下游,中游的需求取决于下游的订单,所以地产团队也加入中游砥柱。

  观点上,我们对2017年房地产投资、销售保持乐观,政策期待长效机制,近期关注京津冀和通州主题。

  1.投资。我们对全年的预测是2-3%,在市场上是不折不扣的乐观派。乐观有扎实的数据和逻辑基础。

  一线城市占比11%(增长3%)、二线城市占比42%(增长3.5%)、环一线城市占比4%(7%)、三四线城市占比41%(2%)。

  我们用了3种预测方法,结合我们草根调研情况,预测房地产开发投资是3%。今年中央经济工作会议上,提出人地挂钩……房价上涨压力大的城市增加供地,对于库存去化比较好的二三线城市,投资会有可观的增长。对于一线城市,由于预售证受限制,很多开发商会加紧开工,把期房转成现房销售。疏散城市功能,带动周边中小城市发展,环一线投资也会有4%的增长。

  2.销售。2016年是绝对的历史大年,全年销售15.7亿平。

  销售来自于政府大力推动的棚改和农民工进城。2015年到2017年政府推动的棚户区改造,分别是580万套、600万套、600万套,2017年,棚改去化2亿平,商品房自然销售12.2亿平,全年销售预计14.2亿平。

  3.政策。两会将至,我们最关心房地产长效机制。

  从去年930开始,调控思路全面转向稳房价,即不能环比上涨,稳房价就是防风险、抑制资产泡沫。短期还是依靠行政手段,比如限购限贷。16个城市,如果房价有持续上涨的压力,会不断加码政策。比如北京,通过行业自律,降低贷款优惠力度。目前短期只到限购限贷,税收政策并未涉及。

  长期还是依靠长效机制稳预期,最大看点是房产税。

  上海、重庆,2011年实行,暂定办法,今年继续推行。其中,重庆还进行了加码,对“三无”人员购房,收房产税,把投机购房,变成有毒资产。在其他地方试点。

  4.老主题、新意义[建议深度关注京津冀、通州房地产标的]

  (1)京津冀协同发展是重大国家战略,2月4日,北京市通州区、天津市武清区、河北省廊坊市签订《推进通武廊战略合作发展框架协议》,三地合作进一步落地;

  (2)三地在构建便捷高效交通网络、促进生态环境保护、提升产业协作水平、搞好大运河保护开发、深化科技创新和人才合作、加快公共服务统筹发展、强化组织推动等八个方面将有实质性合作;

  (3)北京市长上任首次调研即是通州,2月7日,北京从市直23个部门抽调骨干派驻通州副中心,通州建设超预期、通州板块将有实质性推动;

  (4)两会窗口期,京津冀是老主题,即将展现更多新意义;

  受益标的:荣盛发展(002146)、华夏幸福(600340)、京汉股份(000615),以及通州标的中国武夷(000797)、首开股份(600376)、北京城建(600266)。

  【汽车/白宇】

  1. 汽车中乘用车是典型的消费品;商用车属于中游投资品,其中重卡中游投资品的属性更强,是我们此次讨论的重点;

  2. 重卡2010年巅峰100万台,之后到2015年仅有55万台,周期一直向下,2016年重回正增长;

  3. 重卡需求分为三类:1、干散货物流(相对比较稳定,但是排放升级、超载等治理都会影响),2、重卡改装(工程机械用改装,投资)3、大宗商品的物流(大宗商品物流、投资、运输结构的改变);

  4. 2016年以来的复苏:1)治理超载带来的物流运输的干散货物流车换车、排放升级;2)投资环境,制造业投资回复带来的改装车复苏;3)大宗商品价格回归带来的;

  5. 2017年一季度将是最高峰:2月份销量8万台以上,100%增长,3月销售巅峰,全年有望达到此轮重卡销售周期的巅峰82万台左右;

  6. 长期来看80万台将是一个坎,年销量将会围绕着这个中枢来波动;

  7. 重点推荐:威孚高科(20亿元、12倍)、潍柴动力(25亿、18)。

  【机械】

  有别于市场投资聚焦于工程机械、对3月之后中游周期品增长无信心的现状,我们判断中游周期品行情范围上和时间上超预期。

  1. 范围上,不只工程机械,所有沉寂了3-5年的传统周期品都值得关注,从我们草根调研的情况来看,重型机械、工程机械、煤机、油气装备与服务、机床等都有回暖的迹象;

  2. 时间上,工程机械受益低基数和拖机消化1-7月增长无忧,重型机械受益供给侧改革和一带一路全年增长无忧,煤机进入更新换代需求周期,油气装备与服务受益油价企稳回升预期趋势向上;

  3. 标的排序太原重工建设机械恒立液压柳工三一重工中联重科徐工机械天地科技惠博普杰瑞股份郑煤机等。

  【化工/程磊】

  1. 油价是化工最大的假设条件,尽管很难判断但还是需要看清趋势方向。我们结合供需、库存、地缘政治等情况,预计17年原油再平衡,均价在55-65美金/桶。

  2. 目前不能简单的看供需、产能利用率数据而错失投资机会。因为过去几年的不景气及环保的趋严导致了落后产能实质性的关停,从而相关行业的龙头公司掌握了价格话语权,在需求变化不大的背景下获得了超额收益。我们应去除化工行业机会仅是板块轮动的观点,而对各子行业龙头进行重新审视,进而把握投资机会。

  3. 我们的观点非常鲜明,超配化工,我们梳理了三条投资思路:1)油价驱动下业绩弹性大的石化品种,我们重点推荐乙烯、丁二烯龙头华锦股份(800万吨/年炼油装置产能),400万吨/年涤纶丝产能的桐昆股份。2)景气趋势的子行业,如钛白粉和粘胶短纤,分别推荐龙头佰利联三友化工,旺季已经到来,持续涨价是大概率事件。3)蓝筹龙头,我们重点推荐万华化学(MDI、PDH)、扬农化工(麦草畏)、华鲁恒升(尿素、醋酸、乙二醇)。当然投资者也可以根据自己对化工行业的熟悉情况进行重点配置。

  【石化】

  核心观点:围绕业绩改善和改革两条投资主线,我们认为石化板块业绩改善幅度、持续性有望超预期;国企混改+油气行业改革叠加带来的主题催化,继续看多17年石化板块行情。重点关注三类投资机会:油气开采行业回暖、炼油化工高景气周期、油气改革持续推进。

  1.油气开采回暖:预计2017年国际油价中枢同比上移20-30%,55-60美元/桶。关注油公司业绩改善,2017年油气开采将实现盈利,此前资产减值有望逐步冲回,业绩改善幅度明显。油服:看好行业回暖大逻辑。随着油价回升,油公司陆续增加资本开支,从而带动油服行业回暖,但投资机会是结构性的:油服优先装备业务,勘探优先开发生产业务,北美优先全球其他地区。

  2.炼油化工高景气:目前市场主要担忧在石化景气周期的持续性问题,我们认为地板价、库存增值、乙烯装置投产等悲观影响因素已在预期内,而主要改善市场认识和反映不足:

  (1)炼油毛利仍将维持较好水平,主要改善来自:①按国内成品油定价机制,油价在80美元/桶以下,油价越高,加工毛利越高;②柴汽比进一步下降。

  (2)烯烃高景气周期持续:①全球乙烯需求在以年均550万-600万吨的速度增长,相当于每年需要新建5-6套世界级规模的乙烯装置,而未来全球产能增长总体仍将落后于需求增长。市场担忧主要来自美国乙烷裂解装置产能,规划总产能约1300万吨,但是在6年期间陆续投放,年均产能投放约200万吨每年。并且项目投产一再延迟,原计划于16年投产的3套装置或将在17年下半年投产,预计第二波建成的项目会推迟到2019、2020年;②全球乙烯未来新增产能主要来自煤头与乙烷路线,基本不副产丁二烯,下游合成橡胶需求旺盛,丁二烯价格获得强力支撑。乙烯高景气周期将持续,丁二烯和纯苯价格走高增强乙烯裂解装置盈利能力。

  (3)PX-PTA-聚酯产业链景气持续恢复。①过去几年持续去产能,下游需求仍以4-5%的增速稳步增长,供需关系改善,产品价格加工区间扩大。②复产情况不必过分担忧:彭威石化90万吨2月开车、远东石化140万吨预计4月开车。翔鹭石化450万吨装置最快2017Q3开车,但项目批文只有150万吨,且腾龙芳烃开不了存在芳烃原料问题。

  3.油气改革:作为混改的七大重要领域之一,2017年油气改革将继续推进。“三桶油”引领油气行业混改,重点关注主辅分离、专业化重组机会。酝酿已久的行业改革总体方案有望年内出台,重点关注区块流转和管网改革。

  4.围绕三大类投资机会及公司情况,建议重点关注华锦股份,其次是中国石化中国石油

  【钢铁煤炭】

  观点:看好2017年钢铁行情,建议超配钢铁板块。

  逻辑1.我们认为目前钢铁行业已经处于一个供需弱平衡状态。这个和目前市场观点可能有些不一样。钢铁行业在数年的长期熊市中,产能有一个自我出清的过程,再叠加目前环保限产常态化,目前钢铁行业的真实有效产能利用率没有想象的那么低。从两个现象可以反推此结论,第一,2016年国家去产能目标是4500万吨,各省份最终报上来完成额度是9000万吨以上,其中80%以上是无效产能,说明目前确实存在大量的无效在册产能。第二,2016年钢材盈利一直不错,尤其板材,单独毛利几乎全年都在100元以上,高的时候甚至达到1000元,若真有大量的有效过剩产能存在,则产量会很快增产而导致盈利很快降下来。

  逻辑2.供给侧改革政策下2017年行业实际去除有效产能体量将会很大。1月10日发改委副主任表示,2017年6月30日前全部清除地条钢,是政治任务。目前地条钢年产量约五千万吨以上,产能1亿吨以上。完全去掉如此巨大的落后产能,钢铁行业产能利用率将会大大提高,我们测算建材产能利用率将提高10个百分点到85%左右。除了地条钢之外,违规高炉产能和正常的去除过剩产能政策估计仍将继续进行,这都将对有效产能的去除产生较大影响。

  逻辑3.2017年需求端预计维持平稳或略微下滑,不会出现大幅下滑。基建今年增量值得期待,刚才任博和夏磊也讲了,我们对房地产也不悲观,尽快汽车增速会下滑,但绝对量也是正增长的。尽管出口可能下降,在一路一带政策和美元升值预期等利好条件下,钢铁直接出口和间接出口仍将维持高位,不会出现大幅下降。(我们判断明年整体钢铁需求量最大下滑也不会超过2%。)

  逻辑总结:在需求端保持稳定和目前行业处于供需弱平衡状态下,今年供给侧改革再实际去掉大量有效产能,将使得行业产能利用率得到大幅提高,行业盈利将会大幅改善。

  投资建议:由于地产政策调整对钢铁的需求存在时间滞后,上半年地产对钢铁的需求量会保持稳定,去地条钢政策要求6.30前全部取缔,上半年去产能政策会执行更到位。故我们认为上半年表现会更优于下半年,受益标的建议关注受益于地条钢出清,长材占比较高的方大特钢河钢股份三钢闽光凌钢股份,受益于行业改善并有着重组预期的行业龙头鞍钢股份新兴铸管

  【农业/杨天明】

  近期重点关注玉米深加工和饲料板块。

  首先,今年将是农业供给侧改革深化之年,2017年中央将继续深化农产品价格形成机制和收储制度的改革,稻谷、小麦作为主粮继续坚持最低收购价格,价格调整会更加灵活。玉米价格将持续向市场化定价方向发展,以消化现有过重的库存、引导种植结构的调整。玉米市场的变化将从以往国家收储主导因素下的价格转向多元市场主体主导下的价格。高库存之下对发展下游深加工行业(玉米淀粉、燃料乙醇)十分有利。重点关注中粮生化金河生物龙力生物梅花生物

  其次,去库存带动产品区域结构调整。去年南方水网地区猪场拆迁十分严重,未来养殖行业将逐步往东北和西北等玉米产区转移,形成更加紧密的种植-养殖结合的分布格局。这一过程中散养户退出更为明显,规模化企业优势会逐步显现,另外生猪存栏预期回升将会带动饲料行业基本面持续改善。目前饲料板块估值偏低,业绩增长确定性高,饲料股具有极高配置价值。重点关注海大集团禾丰牧业唐人神金新农

  【金工/高子剑】

  方正金工根据最小生成树法,分析申万28个一级行业指数,基于各行业每日涨跌幅计算相关度,连线代表关联紧密。

  2016年的行业关联图如下:

  

  根据上图的结果,某行业与其他行业连线越多,代表与其他行业越紧密。以下是连线较多的行业。

  *化工:9

  *公用事业:4

  *采掘、计算机、轻工制造:3

  从以上结果来看,与采掘连线的是化工、钢铁、有色金属,这四个行业同属周期制造业,采掘作为行业上游,处于价格传导的核心。

  与计算机联想的是电子、传媒、通信,这四个行业同属TMT行业。计算机作为销量最大的行业,处于价格传导的核心。

  化工是连线最多的行业,多达9个。有周期制造业的采掘、汽车、电气设备,也有消费属性的纺织服装、电子、轻工制造。

  从关注周期行业的角度来看,化工值得关注。