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【华泰轻工陈羽锋】帝王洁具(002798,增持): 亚克力卫浴领军者,开启扩张之路

2017年06月07日07:52 来源:华泰证券研究所

核心观点

  帝王洁具:亚克力洁具先行者,综合实力领先

  帝王洁具是国内亚克力洁具领军企业,主要产品包括浴室柜、坐便器、浴缸和淋浴房等,主要销往国内市场。公司综合竞争力行业领先:1.产品:帝王专注中高档亚克力卫生洁具领域,满足客户品质化、个性化、多元化需求;2.品牌:帝王品牌获得政府和行业协会的多项荣誉。公司在产品推广方面,通过央视广告、车体流动广告、经销商广告补贴等方式,提高品牌影响力;3.渠道:公司主要收入来源于经销商渠道,已经形成遍布全国的销售网络,部分地区已经下沉至县级城市。同时,公司积极开拓工程客户和电商渠道。未来,公司将加快开店速度,并重点发力二三线城市。

  收购欧神诺,进军中高端陶瓷领域

  帝王洁具拟以现金(2.2亿元)+股权(3337万股X52.29元/股)的方式作价19.7亿元收购欧神诺98.4%股权,并向包括实际控制人在内的不超过10名对象定增募集不超过5.1亿元配套资金。欧神诺业绩承诺为2017-2019年净利润分别不低于1.6、1.9、2.3亿元。通过此次收购,帝王洁具进入了中高端陶瓷领域,新业务和原有业务在渠道等方面可以产生较好协同。

  增长动力:突破产能瓶颈,优化营销网络

  亚克力洁具较陶瓷洁具起步晚,但逐渐凭借优良特性得到消费者认可,未来普及度有望提升。帝王洁具主打中高档亚克力洁具产品,登陆资本市场之前发展受产能所限,目前主要产品产能利用率达到80%以上,产销率接近100%。公司拟投入IPO募集资金1.7亿元用于产能的扩张和营销网络的建设。募投项目完成后,公司将新增产能36万套(2015年产能28万套),新增销售网点540家(目前经销商约634家,销售网点900+家)。通过渠道的布局,公司将更有效的消化新增产能,并全面提升公司品牌在全国范围内的影响力。

  亚克力卫浴领导者,首次覆盖给予“增持”评级

  我们预计帝王洁具2017-2019年EPS分别为0.69、0.76、0.87元。若考虑收购欧神诺,则2017年帝王洁具原有业务贡献利润5949万元,欧神诺备考利润1.63亿元(采用业绩承诺作为备考利润),合计利润2.22亿元。考虑到行业景气程度和公司经营情况,给予2017年25-28倍PE估值,对应市值55.50-62.16亿元。同时,股份收购将新增股本3337万股,定增将新增不超过1728万股,总股本将变为不超过1.37亿股,对应合理股价中枢为40.50-45.36元,首次覆盖给予“增持”评级。

  风险提示:市场竞争加剧,原材料价格波动风险,新增产能消化风险

  研究员简介