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1H17汽车行业增速放缓 关注结构性机会

2017年09月04日11:37 来源:搜狐媒体平台

  作者:天风证券 崔琰

  1. 汽车行业上市公司样本构成

  我们以中信行业分类为基础,剔除成分中的ST股和摩托车子行业并加入部分具有代表性的新股,共选择汽车及汽车零部件行业A股153家上市公司作为分析样本。截至2017年 9月1日,总市值为2.36万亿元,占沪深两市A股总市值的4.0%。

  

  2. 乘用车:政策调整下增速放缓 毛利率有所下滑

  乘用车板块政策调整下增速放缓 毛利率有所下滑。1H17汽车板块(包括上汽)实现营业收入5,996亿元(+11%),归母净利润380亿元(+1%)。2Q17汽车行业营收增速相比1Q17有所回升,同比增速达14%,单季毛利率略有下降,同比下滑0.8pp,环比下降1.2pp至14.1%;三项费率同环比略有上升;扣非净利润同比下降19%,环比下降29%,一定程度上受Q2上海车展及新车上市宣传费用上升影响。2Q17表现突出的重点公司包括:广汽集团(2Q17营收+57%,净利润+11%)受益于自主品牌传祺GS4+GS8上量,四大合资品牌贡献可观投资收益;上汽集团表现较好(2Q17营收+20%,净利润+5%),在大众销量同比下滑5%、通用销量增速放缓的情况下,自主品牌继续高歌猛进,减亏提供利润同比增量。

  乘用车板块2Q17营收2,971亿元,同比增长14.4%。随自主品牌销量2Q17继续走强,营收增速从1Q17的8.0%左右回升至14.4%;剔除上汽集团的单季营收同比增速有所下降,为4.3%。2Q17营收环比增速为-1.8%;剔除上汽集团的2Q17环比增速则为-8.5%。

  

  广汽集团上汽集团以及一汽轿车小康股份2Q17营收同比增速超过行业平均,江淮汽同比降幅缩小。其中,上汽集团广汽集团延续了去年以来的高速增长,而小康股份一汽轿车同比继续维持增长、环比增速有所回落,稍显疲软之势。广汽集团持续走强是源于“自主传祺+合资四大品牌”齐飞。上汽集团“自主+合资”双轮驱动,自主品牌荣威新品不断推出,表现持续强劲。

  

  乘用车板块2Q17毛利率环比微降,同比有所下滑。包括上汽的板块2Q17毛利率为14.1%,剔除上汽后为17.3%,相比1Q17环比略有下降,分别较去年同期下降0.8pp和2.3pp,同比有所下滑。

  

  广汽集团一汽轿车毛利率环比微降但仍继续维持在行业前列,一汽夏利毛利率环比继续下滑。广汽主要由于自主品牌老产品维稳、新产品上量带动毛利率继续维持高位至21.5%,一汽轿车毛利率同比提高9.4pp达到25.1%。一汽夏利2Q17毛利率环比减少5.1pp为-48.9%,主要原因是销量减少导致单位营收的固定成本分摊增加。

  

  乘用车板块2Q17三费费用率环比略有上涨。包括上汽的乘用车企整体的2Q17三费费用率为11.34%,环比增加0.63pp,同比增加0.05pp;剔除上汽后则为12.40%,环比增加1.65pp,同比下滑0.16pp,主要由一汽轿车江淮汽车悦达投资、和广汽集团的费用率同比改善拉动。江淮汽车的三费费用率仍为板块企业中最低,2Q17为9.62%。

  

  

  

  乘用车企整体的扣非净利润同比下滑,剔除上汽后下滑加剧。包括上汽的乘用车板块整体的2Q17扣非净利增速为-18.9%,环比增速为-29.9%;剔除上汽后则为-45.9%,环比-50.0%。环比下滑主要由于2Q17上海车展乘用车板块各公司积极参展,同时新车型上市较多,费用有所增加。剔除上汽后扣非净利下滑加剧,表明上汽在2Q表现要好于整体,主要是由于上汽合资品牌销量占乘用车市场份额较大,上汽大众/通用盈利能力较强;同时,上汽自主品牌发展较快,驱动业绩增长大幅减亏。

  

  乘用车板块2Q17整体扣非净利率环比有所下滑,主要由于车展费用增加所致。包括上汽的乘用车企整体的2Q17扣非净利率为3.97%,环比下降1.6pp,同比下降1.64pp;剔除上汽后则为4.29%,环比下降3.64pp,同比下降3.98pp。主要由于乘用车各车企积极参与上海车展,同时2Q上市新车型较多,导致费用环比上升。其中,包括上汽的乘用车企整体的2Q17投资净收益/营收占比为3.91%,环比下降0.21pp;剔除上汽后则为4.19%,环比下降0.25pp。

  

  3. 客车:表现较弱 受新能源客车补贴退坡影响

  客车行业表现较弱,龙头表现低于预期:1H17客车板块营收/净利润增速-28%/-45%;2Q17营收/净利润增速-23%/-70%,主要由于新能源客车受补贴退坡影响。客车龙头宇通客车(2Q17营收-33%,净利润-63%)低于市场预期。未来客车行业结构趋向电动化,主要需求将来自城市公交与出口业务。

  

  安凯客车曙光股份金杯汽车2Q17营收在客车板块增速为负的情况下实现正增长。其中,安凯客车2Q17营收增长迅猛,达到62.4%。中通客车宇通客车亚星客车金龙汽车2Q17营收取得负增长,分别为-37.2%、-33.1%、-31.6以及-31.2%。

  

  客车板块2Q17毛利率同比0.4%,环比1.9%。客车整体2Q17毛利率为18.7%,16年同期为18.3%,1Q17为16.8%。

  

  新能源车型占比相对较高的宇通客车毛利率最高,宇通客车金龙汽车、以及安凯客车有所改善。宇通客车金龙汽车以及安凯客车2Q17毛利率环比有所增长,增幅分别为1.5pp、5.4pp、2.9pp。

  

  客车板块2Q17三费费用率环比下降、同比增长,2Q17为13.92%,环比、同比分别增长-1.63pp和1.69pp。其中,销售费用率环比、同比基本持平;财务费用率环比基本持平、同比增长1.39pp;管理费用相对而言环比下降、同比增长,分别为-2.26pp、0.99pp,除金杯汽车外,其他客车管理费用环比均不同程度降低。

  

  

  客车板块2Q17扣非净利润同比下降,环比上升。2Q17环比虽然所改善,但营收同比下滑,毛利率基本稳定,费用率略有上升,导致客车板块1Q17的扣非净利同环比增速仍为负数。主要原因是客车需求较弱,且新能源补贴力度退坡,导致销售面临压力。

  

  4. 卡车:重卡继续放量 业绩有所改善

  卡车行业中重卡受益于治超延续及基建投资带来高增长,板块整体有所改善:1H17卡车板块营收/净利润增速39%/4%;2Q17营收/净利润增速35%/30%,重卡龙头中国重汽营收/净利润增速96%/149%,助推板块业绩改善。2Q17重卡继续维持高增长,同时东风汽车业绩与利润有所改善,使得上半年营收与净利润均实现增长,整体板块有所改善。预计重卡行情有望持续至3Q17/4Q17,有望驱动板块持续高盈利。

  卡车板块2Q17营收349.6亿,同比增长显著,环比有所提升。2Q17营收同比增长35%,环比增长16%,主要原因是4Q16重卡行业需求持续井喷,1H17需求持续旺盛,2Q17供应端重要零部件产能较1Q17有所改善,需求与供给环比均实现增长保障业绩稳增。中国重汽营收同比增速明显,江铃汽车2Q17营收增速略高于行业平均。重卡行业龙头集中度优势尽显。

  

  卡车板块2Q17毛利率同比环比微降,同比下降0.26 pp,环比下降0.95 pp。卡车整体2Q17毛利率为13.76%。其中江铃汽车2Q17毛利率微增,环比增长0.62 pp,同比基本持平,达到21.35%。福田汽车环比微降0.90 pp,东风汽车2Q17毛利率环比下降0.94 pp。中国重汽基本保持稳定。

  

  卡车板块2Q17三费费用率环比微降,同比增长0.99%,同比增长主要由福田销售费用率增长带动。板块三费率增长主要来源于福田汽车费用率的增长,环比、同比分别1.13pp、 4.59pp。福田汽车费用率的增长主要来自其销售费用率的增长,2Q17达到7.47%,环比、同比分别为0.30pp和2.52pp,与其3Q16开始陆续投放SUV车型有关。

  

  卡车板块2Q17扣非净利润同比、环比均有所下滑,增速分别为-72.25%和-58.11%。主要原因在于龙头企业福田、江铃等卡车产品自2H16开始升级换代,毛利增速不及费用增长,扣非净利同比呈负增长。

  

  5. 汽车销售与服务:行业集中度提升 规模效应驱动增长

  汽车销售及服务板块增长继续上行,终端部分销售滞后导致2Q17继续高增长:1H17营收增速26.9%,净利润增速43.0%;2Q17营收增速23.4%,净利润增速43.8%,1H17汽车销售及服务行业净利润增速增长主要源于乘用车市场销量稳中有增;2Q17营收保持继续增长,增速23.4%,净利润增速延续1Q17的良好态势,实现43.8%的增速,由于经销商行业集中度提升,规模效应下增速维持。经销商龙头广汇汽车(2Q17营收+34%,净利润+75%),宝信注入业绩驱动增长。

  汽车销售与服务板块2Q17营收同比增速减缓,环比增速有所明显。2Q17同比增速为23.4%;环比增速10.6%。主要原因在于16年底购置税优惠政策退坡落定,部分购车消费提前,导致1Q17汽车销售增速明显收窄,2Q17整体增速依然缓慢,但需求较1Q17开始有所改善,相对基数不同使得2Q17环比增速较1Q17有较大改善。

  

  

  汽车销售与服务板块2Q17毛利率基本持平。2Q17毛利率6.4%,环比下降0.2pp,同比下降0.5pp。

  

  板块内大部分公司毛利率同环比均增长。此外,中国中期毛利率同环比上升明显,同比、环比分别上升15.8pp、11.5pp;东方时尚毛利率环比上升8.2pp。

  

  汽车销售与服务板块2Q17三费费用率同比小幅下降,环比小幅上升。经销板块整体2Q17三费费用率同比下降0.5pp,主要受龙洲股份、特力A、大东方国机汽车物产中大等2Q17三费费用率同比下降带动。

  

  

  汽车销售与服务板块2Q17扣非净利润同比增加27.21%,环比增加6.45%。主要原因在于2Q17乘用车行业销售增速放缓对终端而言滞后,终端销售及营收增长,同时行业集中度有所提升、规模效应驱动板块同比增长明显,环比维持小幅增长。

  

  6. 汽车零部件:业绩逐步体现 优质自主车企产业链表现较好

  汽车零部件及其他2Q17净利润增速继续维持高位,优质自主车企产业链表现较好:1H17零部件板块营收/净利润增速32%/28%;2Q17营收/净利润增速28%/23%,毛利率同环比基本持平,三项费率环比基本持平、同比得以改善(环比上升0.06pp、同比下降0.46pp),驱动板块扣非净利润同比增速达52%。零部件个股表现分化明显:1)优质自主车企吉利汽车产业链表现较好新泉股份2Q17营收+138%,净利润+114%;拓普集团2Q17营收+33%,净利润+49%;宁波高发2Q17营收+42%,净利润+63%);2)优质车企零部件实现进口替代,新增客户及订单有望实现突破新坐标2Q17营收+108%,净利润+119%;精锻科技2Q17营收+22%,净利润+36%;万里扬2Q17营收+43%,净利润+194%)。细分行业中,未来看好配套优质客户的零部件供应商。

  汽车零部件板块2Q17营收同比增加28.4%,环比增加9.4%,主要是由于乘用车零部件供应商配套优质客户,且商用车(重卡)需求旺盛,上游订单饱满。

  

  119家公司中,2Q17营收同比增长的有94家,占79.0%;环比增长的有69家,占58.0%。其中,天铁股份德尔股份特尔佳猛狮科技等公司环比增速居前。

  

  零部件板块毛利率同环比基本持平。2Q17零部件板块毛利率为19.72%,较1Q17下降0.24pp,较2Q16下降0.98pp,整体上仍在相对稳定的区间。

  

  119家公司中毛利率环比下滑的有66家,占55.5%;同比下滑的有80家,占67.2%。其中,新坐标威帝股份精锻科技浙江仙通福耀玻璃等公司毛利率仍居前列且环比稳定。鸿特精密天铁股份等公司毛利率环比改善幅度最大。

  

  

  汽车零部件板块2Q17三费费用率环比基本持平、同比略降。2Q17的费用率为12.19%,环比上升0.06pp、同比下降0.46pp。管理费用环比持平、同比下降0.58pp;销售费用环比略降0.14pp、同比略降0.24pp;财务费用环比和同比双升,分别上升0.19pp和0.35pp。

  

  119家零部件公司中,2Q17费用率低于板块整体的共40家,占33.6%。环比改善的共55家,占46.2%,其中天铁股份特尔佳、龙生股份、天华院、合康变频等公司环比改善显著。

  

  

  汽车零部件板块2Q17扣非净利润同比增速回落至11.44%。2Q17扣非净利润同比增速相比1Q17有所回落,从1Q17的47.66%回落至11.44%。扣非净利环比增加7.09%,趋势与营收基本一致。结构上西仪股份、海立美达、渤海活塞广东鸿图的同比贡献显著。

  

  7. 投资建议

  1H17汽车行业整体增速放缓,乘用车受补贴政策退坡影响整体增速放缓、自主品牌分化加剧,重卡市场继续维持高需求带动卡车板块业绩改善,汽车销售服务板块和零部件板块表现突出继续维持高增长,客车板块表现较弱。

  建议整车持续关注领军自主,推荐:港股【吉利汽车、广汽集团以及A股【上汽集团零部件看好自主共振与进口替代路径上巨头公司的成长,推荐:【拓普集团新泉股份继峰股份精锻科技新坐标。未来电动化与智能化趋势持续,近期关注电动化,双积分和特斯拉Model 3压力下新能源汽车产业节奏已加快,推荐:特斯拉产业链标的【拓普集团国机汽车旭升股份】、优质新能源汽车零部件标的【奥特佳银轮股份

  

  8. 风险提示

  下半年汽车产销增速低于预期,相关扶持政策低于预期、合资车厂加速开展价格战。