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国资改革的六大主线(一)

2016年09月09日21:19 来源:财经旗舰

  2016年是国企改革的“政策落实年”。

  今年年初的两会上,国资改革成为了最热议的话题之一。

  两会上政府也确定了今年的国资改革时间表,上半年做规划拿方案,下半年推动落实执行。

  自去年9月,中央出台国有企业改革顶层设计方案,到今年“赋予地方更多国有企业改革自主权”写入政府工作报告,在9个多月的时间里,地方政府纷纷出台了国企改革细化方案。地方国企改革步伐正在不断提速。

  但是对于大多数投资者来说,国企改革这个概念已经是一个常态性的话题。政府在不断的提及,媒体在不断的报导,企业也在不断的表态,每天关于国企改革的新闻和消息层出不穷。然而要问及国资改革到底是什么?恐怕很多投资者都难以给出一个明确的答案。

  所以我们用几篇文章来仔细给大家梳理一下关于国资改革的六条核心主线。

  由于股灾之前国企改革概念的爆炒和股灾后迟迟不见兑现的国企改革承诺,很多投资者都对这一概念逐渐失去了信心和憧憬,甚至认为这些所谓的国企改革概念不过是昙花一现的噱头而已。其实不然,国企改革尤其是关系到很多上市国资控股公司的国资改革,是关乎中国实体经济和A股市场未来10年能否健康良性发展的大事,对于A股市场的重要意义,不亚于当年的股权分置改革。

  如果说当年股权分置改革解决了困扰A股市场多年的同股不同权和非全流通导致的困境,那么国资改革要解决的就是A股市场中已上市资产整体水平和实体经济中资产整体水平严重脱节的困境。

  首先我们需要了解一下,国企改革对A股市场的影响范围究竟有多大。

  WIND统计数据显示,在目前A股所有上市公司中,实际控制人为国资委、地方国资委、地方政府、中央国有企业、地方国有企业、大学以及集体企业的上市公司高达1010家,占到了A股上市公司的三分之一以上。如果按照市值计算的话,这些实际控制人为国资主体的上市公司总市值更是占据了A股市场的半壁江山。

  而让政府下定决心改造这些国资主体控股的上市公司,从而实现的目标,统一起来只有两大项,

  一是提高国资主体控股上市公司的运作能力,提高企业效率,改善企业的经营状况。

  二是改善目前国资主体控股上市公司的资产空心化现象。

  我们先从第二点说起,

  国资主体控股上市公司的资产空心化是制约A股市场发展的一个严重问题。

  其结果导致这些上市公司的存在拉低了整个A股市场的投资价值。造成了A股市场难以吐故纳新,和实体经济发展的时效性不能有效接轨。也导致了资产质量不平衡情况下A股市场中小创过度高估值,主板和创业板估值跷跷板问题严重等一系列矛盾。

  而引发这些现象的根源,其实是A股市场发展的历史遗留问题。

  A股市场成立的初衷,其实是为了解决市场大发展情况下融资困难的问题,一批渴望资金同时富有冒险精神的公司选择了发行股票和上市融资,短期内得到了飞速的发展。于是不少地方政府打起了A股市场的主意,把一批经营有困难,融资渠道不畅的国资企业送去上市。除了少部分企业拿到融资之后快速的脱离了困境,大多数国资企业并没能利用好上市得来的资金。尤其是很多夕阳行业,比如纺织行业,拿到融资之后折腾了很多次主营业务转型,最终都以失败告终。老的主营业务没有发展空间,新的主营业务没有市场地位。每年都在亏损的边缘徘徊,甚至有很多这类企业多次ST和*ST,而国资控股平台都不想失去旗下的上市公司名额,经常搞一些临时抱佛脚的资产注入,帮企业暂时摘帽。但是由于资产质量没有本质变化,ST和抱佛脚注资的情况几年之后再轮回一次。于是导致了A股市场出现了大量主营业务毫无看点,业绩极差,但是偏偏不能按照规则被退市的企业存在。而每年退市企业和新上市企业数量的极度失衡,只见新股进,不见差股出。也导致了A股市场总体量猛增,一遇IPO扩容,市场就几近崩溃。而IPO连续放缓的话,A股市场和实体经济的产业构成就进一步脱节,搞成了一个两难的尴尬局面。

  还有一类历史问题是,很多国资企业当年上市的时候,对股市疑虑颇多,对上市之后的企业控制权有顾虑。但是又想借股市融资的东风,于是拿出了一种比较折衷的方案,即部分上市。只将企业内部一些较为优质的子公司,或者急于融资扩产的子公司单独进行IPO。而大量的国有资产因为这种部分上市而徘徊在股市之外,导致整体的资产证券化比例过低。

  而为了彻底解决这类问题,这轮国资改革中,有两条主线就是专门针对这类企业的。

  一,集团优质资产整体上市,控股大股东优质资产注入。

  简述:很多国资主体控股的上市公司,因为历史原因造成了资产空心化,主营业务难以为继的局面。但是作为大股东的各级央企或者国资委旗下还有一些优质的未上市资产,但是这些国资主体出于种种原因和顾虑,始终不舍得将这些优质资产注入到上市公司当中。而是选择了每逢旗下上市平台出现连续亏损即将被退市的情况,才匆忙划拨一点资产过去,打个补丁来扛过这一次退市危机。然后就能继续苟延残喘2—3年。但是目前来看,地方国资平台旗下的很多资产,不论是通过借壳还是通过IPO上市都需要花费漫长的时间成本。而把这些资产直接注入到旗下原有的上市公司当中,改善其主营业务结构,增厚其资产质量才是各级国资平台和投资者双赢的局面。

  因此很多地方国资委在这轮国资改革当中,抛出了形形色色的资产注入方案。

  案例:湖南广电向上市公司快乐购注资资产。

  而到目前为止,真正把资产注入方案实现落地的还不多。其中比较有看点的可能是即将复牌的快乐购

  

  湖南卫视旗下电视购物品牌快乐购发布公告称,拟购买与公司同一实际控制人湖南广播电视台控制的7家公司全部或控股股权,其中包括芒果TV和天娱等。

  还有一种情况,就是我们前文提到的,上市公司因为历史遗留问题。只有部分上市,而集团尚未整体上市,而目前部分上市形成的上市公司也遇到主营业务发展无力的困局,那么这类公司可以选择的方式除了为上市公司注入优质资产之外,还可以直接利用原有上市平台来实现整体上市。

  案例:华谊集团利用旗下上市公司为平台实现整体上市。

  华谊集团是上海国资委的直属企业,前身为上海市化学工业局,集团旗下现有3家上市公司双钱股份(600623.SH,后更名为华谊集团)、三爱富(600636.SH)、氯碱化工(600618.SH)。

  去年,华谊将大部分化工资产注入了双钱股份,并选择双钱股份为其整体上市的平台。

  

  案例:中石油向旗下上市公司*ST济柴注入资产。

  去年以来,中石油开始加速对旗下资产整合。今年4月,旗下*ST济柴(000617)拟重组停牌。9月5日晚间,中石油金融资产注入*ST济柴的具体方案终于出炉,拟置出*ST济柴原有资产(作价4.62亿元),置入中石油集团持有的中国石油集团资本有限责任公司(简称“中油资本”)100%股权(作价755.09亿元),差额部分由公司向中石油集团发行69.85亿股及支付60.36亿现金购买。

  同时,*ST济柴拟以10.81元/股的价格发行17.58亿股,向中建资本、航天信息、中国航发、北京燃气、国有资本风险投资基金、泰康资产、海峡能源、中海集运中信证券和中车金证非公开发行股票募集配套资金,募资总额不超过190亿元。

  此次重组,除中石油对资产平台化整合步伐加快这一看点外,另一大看点为中海集运航天信息、中国航发等多家央企或地方国资参与此次配套融资。央企间以资本为纽带“结盟”,谋求协同发展,或已透露出国企改革的新动向。

  

  对于资产空心化的上市公司,能借助控股的国资委或者国资控股平台完成集团整体上市或者优质资产注入,当然是效率比较高的一种改革模式。对个股的资产质量有本质性的提升。对于二级市场投资者来说,能提前潜伏到这种国资大股东优质资产注入的上市公司,等待资产注入完毕之后,会收获比较可观的盈利。

  但是国资控股平台旗下的优质资产毕竟也不是无限的资源,国资控股平台的水平和能力也参差不齐,对于那些国资控股平台无暇顾及的上市公司,将面临另外的一条路径。

  二,潜在壳资源,资产重组。

  在目前IPO排队严重的局面下,壳资源对于不少谋求上市的民资企业有着极大的诱惑力。因此对于那些地方国资平台无力通过整体上市或者资产注入来拯救的企业,地方政府有意愿把它们做出净壳,准备出让给有上市需求的民资企业。但是同时往往会有一个附加条件,就是需要永久保留,或者在一定期限内保留原上市公司的注册地。这样的话,地方国资平台可以甩掉一个主营业务没有前提,要靠补贴渡日的财务包袱,同时通过出让壳资源获得一定资金,另外还因为注册地锁定而将获得新公司贡献的税收。

  这好比把自家闺女打扮一新,招个壮劳动力的上门女婿。所以也被形象的称为“净壳待嫁”。

  案例:今年上半年上工申贝控股股东浦东新区国资委拟通过公开征集受让方的方式协议转让其持有的上工申贝6000万股A股股份(约占上市公司总股本的10.94%)。当时,浦东新区国资委共持有上工申贝10539.54万股A股股份,持股比例为19.21%。由此不难发现,若本次股权转让事宜顺利实施,或将导致上工申贝控股股东和实际控制人的变更。

  因此,上工申贝被各类股票交易软件划分到上海国资改革概念股当中。

  

  一边是空心化的国资上市公司希望出手,一边是360或者万达这种企业想回归,快递公司集体希望上市,蚂蚁金服也不断传出意欲借壳的传闻。如果国资的“旧瓶”能顺利的装上民营资本的“新酒”,对改革A股市场的资产结构会有非常重大的影响。

  数据:统计显示,国资委、央企或财政部实际控制的上市公司中,有65家最新市值低于100亿元且2014年、2015年每股收益均低于0.2元。其中接近四成上市公司在近1年有望实施重大重组事项。

  其中,香梨股份(600506,股吧)、*ST黑豹蓝科高新*ST常林*ST济柴新能泰山凤凰光学中电广通等8家公司已经停牌谋划重大事项,*ST金瑞彩虹股份保变电气钢构工程北化股份轴研科技等17家公司非公开发行募资仍在进行之中,兰太实业、深桑达A等3家公司近1年完成了募资方案。

  考虑到上述大部分募资行为缘于重大事项,上述数据意味着,近四成国资委、央企或财政部实控的“壳”概念上市公司近期实现了重组或者正在重组当中。从重组的形式看,有的是控制权转移,比如香梨股份等;大部分则是控股股东注入资产,比如上述的*ST济柴,此外还有*ST金瑞保变电气中钢天源北化股份等多家公司,都有望获注实际控制人资产。

  从上面这些情况和案例,我们能看到。2014年到2015年上半年的牛市,主要是依靠杠杆带动的大量资金入市,市场是靠话题的不断炒作引领着资金堆出来的牛市。但是今年1月份,上证指数创下2680那个低点,以及两会召开和证监会换帅之后,市场的逐步企稳,靠的是资产在逐步进场。这种资产进场在下半年开始逐渐由之前的承诺变为兑现,如果这种势头一直保持下去,众多资产空心化的国资上市公司更获得真正的优质资产填补,那么A股市场将第一次尝试有效的缩短资产结构上与实体经济的脱节。

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