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【中信新三板】新三板市场2017年3月跟踪报告—市场转暖带来企业融资效率提升

2017年03月21日18:24 来源:CITICS新三板研究

  投资要点

  2017年二月新三板二级市场回顾:做市指数月线收阳。截至2017年2月28日,三板成指和三板做市指数分别上涨0.29%和2.88%,二月新三板流动性出现分化,成指成交金额降至87.97亿元;做市指数成交金额上升至70.83亿元;二月做市板块新增企业为18家,与一月份的23家相比继续下降。目前,全市场总股东户数为35.79万户。

  2017年二月新三板一级市场回顾

  1)实际募资和拟募资总额双双下降。二月份新三板市场按增发预案统计的拟募资总额合计80亿元,较一月份174亿元出现明显下降。申请IPO辅导的挂牌企业持续增长,一级定增市场步伐放缓。二月实际完成募资总额为74亿元,较一月实际完成的117亿元大幅下降。

  2) 一级市场融资预案整体估值出现下滑。二月份,新三板一级市场按预案公告日计算的整体定增市盈率为22.83倍,较一月的28.87倍有所下滑。二月份,178例已完成的增发项目整体市盈率为19.86倍,低于二级市场交易价格。

  3)新三板企业作为买方和标的方发生股权转让事件大幅减少。新三板企业作为标的方发生的股权转让事件当月仅发生8例,较上月16例大幅减少。其中包括时代出版对数智源、江苏名通100%股权的收购、广安爱众对宜燃股份、爱众水务100%股权的收购等4例主板公司对新三板公司的股权转让事件。截至2017年3月19日,共完成155例主板公司持股新三板投资事项,其中2月新增13例持股事件。

  随着新三板机构投资者的进一步多元化,我们预期高分红和高股息率的新三板价值型股票也将成为下个阶段资金关注的重点。

  新三板分红企业数量显著增长。2013年到2015年,伴随新三板市场的快速扩容,挂牌企业实施分红的数量分别由18家猛增至919家,三年间增长超过50倍。分红企业数量增长带动现金分红总额大幅提升。2013年至2015年,新三板现金分红总额分别为0.63亿元、32.42亿元和135.56亿元。新三板分红企业数量增加直接带动现金分红总额水平的大幅提升。

  新三板整体股利支付率显著高于A股。新三板股利支付率高于A股主要有两点原因:(1)新三板企业规模整体偏小,其净利润总额远小于A股。(2)与A股上市公司相比,新三板挂牌公司股权集中度普遍较高,公司进行现金分红的意愿和动力更强。

  从企业的转让方式来看,做市板块的分红企业比例显著高于协议板块。

  从创新层各标准来看,标准一下的分红企业比例高于标准二与标准三。

  受行业结构影响,新三板内信息技术行业实施分红企业数量最多。,2013年比重最高的是建筑行业,为11.11%。2014年占比最高的是能源行业,为50%。2015年分红比例最高的是金融行业,为33.91%。从各行业分红总额来看,金融行业分红总额增长迅猛。

  我们将重点从以下几个指标对新三板企业的分红情况进行考察:(1)累计分红总额。2013年至2015年,新三板累计分红总额最高的企业是医药生物行业的成大生物,其累计分红总额为5.74亿元。(2)平均股息率。2014年至2016年平均股息率在3%以上的新三板企业共计323家,其中151家采用做市转让。考虑到股票的交易活跃程度,我们针对做市板块选取股东总户数200家以上且近半年有交易行为的股票,推荐投资者关注的企业包括但不限于宁波公运、成大生物、均信担保、首都在线等。

  风险因素:经济下行引发小微企业经营困难;交易制度改革慢于预期等。

  目录

  

  新三板二级市场月度回顾

  双指上涨,市场整体成交量下降

  双指上涨,新三板整体交投冷清。2017年二月份,三板成指和三板做市指数分别上涨0.29%和2.88%,二月新三板成交热度有所下降,成分指数和做市指数成交金额分别下降至119.61亿元和上升至70.83亿元;创新层和基础层的成交金额分别为87.97亿元和71.72亿元。2359支有交易行为的股票累计成交金额为159.71亿元,其中成交金额前50的挂牌企业合计达到78.62亿元,占比49.22%;创新层中741支有交易行为的股票累计成交金额为87.97亿元,其中成交金额前50的挂牌企业合计达到55.04亿元,占比62.57%;基础层中1618支有交易行为的股票累计成交金额为71.74亿元,其中成交金额前50的挂牌企业合计达到43.40亿元,占比60.50%。做市板块相对活跃的挂牌企业主要有圣泉集团、联讯证券、安达科技、致生联发等;做市板块换手率较高的挂牌企业有芯朋微、东方碳素、利美康、点击网络等;创新层相对活跃的挂牌企业有东海证券、圣泉集团、安达科技、致生联发等;创新层换手率较高的挂牌企业有芯朋微、华通科技、点击网络、力和节能等。

  

  

  

  

  58家挂牌企业得到做市商追加做市

  二月新增做市转让企业数为18家。流动性缺失促使挂牌企业纷纷寻求IPO,企业降低自身股权分散度的意愿逐步增强。二月做市板块新增企业为18家,与一月份的23家相比继续下降。目前,全市场总股东户数为35.79万户,仅较一月的35.06万户提升2.08%。做市板块平均股东户数小幅上升至104户,中位数维持不变为47户。二月另有58家挂牌企业得到做市商追加做市,其中新增做市商家数较多的有阳光金服、九州方园、三仟院、海钰生物、爱立方、金陵电机、长城网科等。

  

  

  做市商业务拓展方面,九州证券、中山证券、第一创业证券、国联证券和西部证券,当月新增做市企业数量分别为7家、6家、5家、5家以及5家。其中阳光金服、九州方园、海钰生物、三仟院、爱立方做市首日即有8家、7家、6家、6家、6家做市商为其提供做市转让服务。

  

  

  三板整体估值水平保持平稳

  新三板整体估值水平保持平稳。4863家具有市值的统计样本显示,截至2017年3月17日,新三板整体PE(TTM,整体法,未剔除负值)(含协议和做市)为38.74倍,其中做市板块和协议板块的估值水平分别为34.20倍和41.85倍;创新层和基础层的估值水平分别为27.80倍和48.86倍。

  

  

  细分行业中做市板块相对于协议板块的流动性折价依然存在,但行业间的折溢价情况有所分化。从东财一级行业来看,截至2017年3月17日,新三板文化传媒、纺织服装、医药生物、信息技术、金融等主要行业的PE(TTM,整体法)分别为35倍、34倍、32倍、31倍、31倍。从东财二级行业来看,计算机软件、专用设备、通用设备、化学制品、电子设备制造等主要行业的估值水平分别为33倍、27倍、25倍、25倍和27倍。从做市板块和协议板块的行业估值对比来看,做市板块相对于协议板块的整体估值继续折价,但行业间折溢价情况有所不同,有少数行业做市板块较协议板块仍存有溢价。如样本数较大的专用设备、通用设备的折价率分别为15.66%、47.04%,而非银行金融存在60.36%的溢价率;从创新层和基础层的估值对比来看,创新层相对基础层在计算机软件、化学制品、非银行金融等行业的折价分别为6.32%、16.36%、4.47%。

  

  

  

  

  

  新三板一级市场月度回顾

  定增市场实际募资热情持续降温

  二月定增市场降温,开源证券实际融资额独大。二月份新三板市场按增发预案统计的拟募资总额合计80亿元,较一月份174亿元出现明显下降。申请IPO辅导的挂牌企业持续增长,一级定增市场步伐放缓。二月实际完成募资总额为74亿元,较一月实际完成的117亿元大幅下降。从增发明细看,开源证券的实际融资额独大,其余企业资金流向总体均衡,募集总额最多的开源证券、奥吉特、宏伟供应、晓鸣农牧、大力神五家企业,分别成功融资14.70亿元、2.90亿元、2.00亿元、1.51亿元、1.50亿元,占总融资额的30.50%。

  

  

  从各行业实际募资情况来看,非银行金融、计算机软件、农业、化学制品、综合行业融资金额相对较多,分别为15.24亿、6.82亿、5.20亿、4.91亿和4.56亿。

  

  

  一级市场融资预案整体估值出现下滑。二月份,新三板一级市场按预案公告日计算的整体定增市盈率为22.83倍,较一月的28.87倍有所下滑。结构上来看,文化传媒业、综合业、公用事业、交运设备业、电气设备业按预算统计的增发市盈率分别为64倍、59倍、40倍、32倍、31倍。二月份,178例已完成的增发项目整体市盈率为19.86倍,低于二级市场交易价格。其中较有代表性的计算机软件业、化学制品业、综合业等行业实际完成的增发PE为25倍、16倍、21倍。

  

  

  

  

  新三板企业作为买方和标的方发生股权转让事件大幅减少

  新三板企业作为买方和标的方发生股权转让事件大幅减少。2017年2月,市场未发生以新三板挂牌企业作为交易买方的并购事件,而1月份有16例上述事件。除了主动收购以外,新三板企业作为标的方发生的股权转让事件当月仅发生8例,较上月16例大幅减少。其中包括时代出版对数智源、江苏名通100%股权的收购、广安爱众对宜燃股份、爱众水务100%股权的收购等4例主板公司对新三板公司的股权转让事件。截至2017年3月19日,共完成155例主板公司持股新三板投资事项,其中2月新增13例持股事件。

  

  市场展望及投资建议

  另类投资成为保险资金第一大类配置资产

  我国保险运用余额增长迅速,另类投资比重上行。近年来,我国保险资金运用余额一直保持10%以上的增长速度,十年间从2006年的1.78万亿到2015年的11.18万亿增长了6.28倍。保监会数据显示,2016年仅上半年保险资金运用余额达12.56万亿元。在宏观经济增长乏力、利率下行、人民币贬值经济环境下,债券信用风险增加,固定收益类资产预期收益下降,另类投资因其灵活性与广泛性的特点成为现实选择,用以缓解投资压力。截至2016年6月底,另类投资规模比重达34.22%,已超越险资配置债券所占的33.49%,成为险资配置的第一大类资产。

  保险投资新政出台,可投资范围不断扩大。近年来,保监会陆续发布关于保险资金运用的各项新政,放开保险资金在基础设施债权计划、不动产、非上市股权投资、银行理财产品、信托产品、资产证券化产品、企业债券等金融产品的投资限制。保险系资金也开始通过另类投资管理等形式进入新三板市场。

  新三板企业浦华环保12月21日发布公告称宁波杭州湾新区人保远望启迪科服股权投资中心拟采取协议转让方式,以不超过7.07亿元受让浦华环保股东协议转让的普通股2.47亿股。宁波人保远望的股东之一人保资本投资管理有限公司是中国人民保险集团旗下另类投资管理平台。人保集团旗下人保远望的入局,或将开启险资入场新三板的新时代。

  

  商业银行被允许参与科创股权投资

  商业银行被允许参与科创股权投资。2016年4月,银监会、科技部、人民银行联合发布《关于支持银行业金融机构加大创新力度开展科创企业投贷联动试点的指导意见》,明确了首批10家试点银行开展投贷联动业务。9月中国银监会主席尚福林表示,允许有条件的银行设立子公司从事科技创新股权投资,用投资收益对冲贷款风险损失,并管控好投贷联动可能带来的风险隐患。作为股权投资和科创企业集中地之一的新三板市场将迎来更多的投资者。

  随着新三板机构投资者的进一步多元化,我们预期高分红和高股息率的新三板企业也将成为下个阶段资金关注的重点。

  新三板分红规模扩张,股利支付率高

  新三板分红企业数量显著增长。2013年到2015年,伴随新三板市场的快速扩容,挂牌企业实施分红的数量分别由18家猛增至919家,三年间增长超过50倍。从分红企业数量占当年挂牌企业总数的比重来看,这三年的占比分别为11.84%、21.90%和18.06%。2015年占比相对2014年有所降低是由于新三板挂牌企业数量大幅增长。

  分红企业数量增长带动现金分红总额大幅提升。2013年至2015年,新三板现金分红总额分别为0.63亿元、32.42亿元和135.56亿元。新三板分红企业数量增加直接带动了现金分红总额水平的大幅提升。

  

  新三板整体股利支付率显著高于A股。2013-2015年,新三板整体股利支付率分别为36.77%、46.85%和42.11%,而A股公司的股利支付率在2013年至2015年分别为33.58%、33.09%和32.31%。新三板股利支付率高于A股主要有两点原因:(1)新三板企业规模整体偏小,其净利润总额远小于A股。以2015年为例,新三板所有现金分红企业的净利润总额为364.05亿元,而A股现金分红企业净利润总额达2.58万亿元。净利润总额水平落后于A股导致新三板股利支付率相对较高。(2)与A股上市公司相比,新三板挂牌公司股权集中度普遍较高,公司进行现金分红的意愿和动力更强。以近三年现金分红企业中股利支付率最高的企业维信通为例,该企业采用协议转让方式,股利支付率达329倍,四位股东持有公司100%的股权。其高股利实际是支付给公司的大股东。因此给大股东进行的高分红,也是高股利支付率出现的原因之一。

  

  从企业的转让方式来看,做市板块的分红企业比例显著高于协议板块。2013年至2015年,协议板块中分红企业所占比重分别为13.10%、19.20%和15.00%,做市板块中分红企业所占比重分别为20.90%、23.86%和25.30%。做市板块分红企业占比明显较高的原因在于做市企业相对较大的规模、相对稳定的盈利能力以及相对完善的治理结构。

  从创新层各标准来看,标准一下的分红企业比例显著高于标准二与标准三。2013年至2015年,标准一下分红企业占满足标准的企业总数的比重分别为27.27%、41.27%和41.67%;标准二下该比重分别为15.91%、31.58%和22.95%;标准三下比重分别为20.97%、27.27%和28.26%。标准一的分红企业占比明显高于其他两个标准,主要原因是标准一更侧重盈利性指标,达标的企业具备较强的盈利能力。

  

  分红行业差异显著,金融分红总额居首

  受行业结构影响,新三板内信息技术行业实施分红企业数量最多。但是,从各个行业内分红企业数量占总数的比重来看,2013年比重最高的是建筑行业,为11.11%。2014年占比最高的是能源行业,为50%。2015年分红比例最高的是金融行业,为33.91%。这种趋势性的变化不仅反应了新三板市场在最近几年挂牌企业行业属性的变化,同样也显示了与A股类似的特征。

  

  

  从各行业分红总额来看,金融行业分红总额增长迅猛。2013-2015年信息技术行业分红金额分别为3911.39万元、8.02亿元和16.71亿元。2013年无金融企业挂牌新三板,2014年至2015年,金融行业分红总额从1.49亿元迅速增长至30.56亿元,并在2015年超过信息技术行业居首。分红总额的行业变化主要是由于净利润的行业结构转变。2013年至2015年,信息技术行业净利润总额分别为7.69亿元、27.50亿元和99.66亿元;金融行业净利润总额分别为0、16.34亿元和152.57亿元。2015年新三板挂牌数量大幅增加,银行、证券、保险、期货和融资租赁等金融企业纷纷登陆新三板。金融行业在新三板市场中迅速占据净利润优势,超越信息技术行业,分红水平也随之大幅提高。

  

  

  从各行业的股息率水平来看,2014年新三板股息率中值最高的行业是能源行业,其股息率中值为30%。2015年建材行业仅有两家企业分红,股息率中值为30倍,其中一家企业海林节能股息率高达60倍;2015年列居第二位的是金融行业,其中值为4%。2016年,商贸零售行业股息率中值最高,为6.55%。

  

  

  投资策略

  我们将重点从以下几个指标对新三板企业的分红情况进行考察:(1)累计分红总额。投资者能从高分红总额的企业中获得更多的现金回报。(2)平均股息率。分红股息率一定程度上代表了投资企业的回报率,特别是高股息率中交易活跃的企业通常具备较高的投资价值。此外,考虑到企业的成长性和盈利能力,我们剔除了净利润和净利润增速为负的企业。

  (1)累计分红总额。2013年至2015年,新三板累计分红总额最高的企业是医药生物行业的成大生物,其累计分红总额为5.74亿元,总市值为61.58亿元。农林牧渔行业的垦丰种业紧随其后。累计分红总额前30位的企业中,金融行业占据11位。

  

  (2)平均股息率。2014年至2016年平均股息率在3%以上的新三板企业共计323家,其中151家采用做市转让。考虑到股票的交易活跃程度,我们针对做市板块选取股东总户数200家以上且近半年有交易行为的股票,推荐投资者关注的企业包括但不限于宁波公运、成大生物、均信担保、首都在线等。

  

  风险因素

  宏观经济下行引发小微企业经营困难,新三板市场交易制度改革慢于预期等。

  中信证券研究部新三板团队覆盖股票

  

  

  

  

  

  

  特别声明

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