跟踪评级报告
联合〔2023〕3238 号
联合资信评估股份有限公司通过对唐山冀东水泥股份有限公
司及其相关债券的信用状况进行跟踪分析和评估，确定维持唐山
冀东水泥股份有限公司主体长期信用等级为 AAA，维持“冀东转
债”的信用等级为 AAA，评级展望为稳定。
特此公告
联合资信评估股份有限公司
评级总监：
二〇二三年五月二十四日
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跟踪评级报告
唐山冀东水泥股份有限公司
公开发行可转换公司债券2023年跟踪评级报告
评级结果： 评级观点
本次 评级 上次 评级 跟踪期内，唐山冀东水泥股份有限公司（以下简称“公司”
项目
级别 展望 级别 展望
唐山冀东水泥股份有限公司 AAA 稳定 AAA 稳定 或“冀东水泥”）在股东背景、行业地位、产能规模等方面仍
冀东转债 AAA 稳定 AAA 稳定 保持优势，特别是京津冀地区的市场占有率及市场竞争优势
明显。2022 年公司融资渠道畅通，综合融资成本处于较低水
跟踪评级债项概况：
平。公司控股股东北京金隅集团股份有限公司仍为公司提供
发行 债券 到期
债券简称
规模 余额 兑付日 了强有力的支持。同时，联合资信评估股份有限公司（以下简
冀东转债 28.20 亿元 17.76 亿元 2026/11/05
注：上述债券仅包括由联合资信评级、且截至评级时点尚处于存续期的债
称“联合资信”）也关注到水泥行业产能过剩问题依然严峻、
券
房地产行业下行期带动水泥行业需求下滑致使公司水泥产能
评级时间：2023 年 5 月 24 日 利用率进一步下降，煤炭价格大幅上升致使盈利下滑风险，公
司债务规模扩大等因素对公司信用水平带来的不利影响。
本次评级使用的评级方法、模型： 未来，在水泥行业基本整合完成以及新增产能仅能通过
名称 版本 产能置换的背景下，公司有望继续保持竞争优势，但下游房地
水泥企业信用评级方法 V4.0.202208
产行业投资仍未有明显改善，可能影响对公司产品的需求，同
水泥企业主体信用评级模型（打分表） V4.0.202208
注：上述评级方法和评级模型均已在联合资信官网公开披露 时大宗商品价格高企，将明显影响公司盈利空间；下游基建投
资力度正在不断增加，未来基建对水泥需求产生一定支撑作
本次评级模型打分表及结果：
用。
评价内容 评价结果 风险因素 评价要素 评价结果
宏观和区域
2
综合评估，联合资信确定维持公司主体长期信用等级为
经营环境 风险
行业风险 4 AAA，维持“冀东转债”的信用等级为 AAA，评级展望为稳
经营
B
风险
自身
基础素质 1
定。
企业管理 1
竞争力
经营分析 3
资产质量 1 优势
现金流 盈利能力 2 1．公司在股东背景方面具有明显优势，控股股东给予公
财务
F1 现金流量 3
风险 司强有力支持。北京金隅集团股份有限公司（以下简称“金隅
资本结构 1
偿债能力 1 集团”）是北京国有资本运营管理有限公司控股的大型国有
指示评级 aa+
个体调整因素：-- --
企业之一，资本实力雄厚。受益于金隅集团的资信支持，截至
个体信用等级 aa +
2022年底，公司从金隅集团获得20.20亿元融资担保及拆入资
外部支持调整因素：股东支持 +1
评级结果 AAA
金余额6.70亿元。
注：经营风险由低至高划分为 A、B、C、D、E、F 共 6 个等级，各级因子
评价划分为 6 档，1 档最好，6 档最差；财务风险由低至高划分为 F1－F7
2．公司华北区位优势仍明显。公司作为国有大型龙头水
共 7 个等级，各级因子评价划分为 7 档，1 档最好，7 档最差；财务指标
为近三年加权平均值；通过矩阵分析模型得到指示评级结果
泥企业之一，在京津冀地区连续多年市场占有率超过50%，华
北区位优势明显。
3．公司融资渠道畅通，综合融资成本较低。截至2022年
底，公司信用借款占比高，未使用的银行授信额度充足，且作
为上市公司直接融资渠道畅通，综合融资成本处于较低水平。
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跟踪评级报告
同业比较： 关注
中国联合 新疆天山 1．行业供需失衡，公司水泥产能利用率进一步下降。2022
主要指标 公司 西南水泥
水泥 水泥
年以来房地产行业景气度下行，致使水泥行业需求下滑，行业供
最新信用等级 AAA AAA AAA AAA
数据时间 2022 年 2022 年 2022 年 2022 年
需失衡，公司水泥产量下降，水泥产能利用率进一步下降且处于
水泥产能（万吨/年） 17600 7600 / 55300 较低水平。
水泥产能利用率（%） 48.94 / / 45.93
2．煤炭价格大幅上涨，公司成本控制难度加大，2023年
资产总额（亿元） 620.19 544.02 833.18 2888.37
所有者权益（亿元） 326.03 182.03 246.95 973.02 1－3月公司利润总额发生阶段性亏损。2022年，煤炭等大宗商
营业总收入（亿元） 345.44 225.08 443.93 1325.81 品价格上涨导致公司原材料成本增加，成本控制难度上升，叠
营业利润率（%） 18.81 -5.44 3.08 14.22
加下游需求减少，公司综合毛利率同比下降6.41个百分点。受
利润总额（亿元） 18.22 -12.90 13.38 64.12
资产负债率（%） 47.43 66.54 70.36 66.31 水泥熟料销售价格大幅下降影响，2023年1－3月公司利润总
全部债务资本化比率
39.61 / / 58.18 额发生亏损。
（%）
全部债务/EBITDA 3.44 / / 4.43 3．公司债务规模扩大。2022年及2023年1－3月，公司经
EBITDA 利息倍数(倍) 8.31 / / 6.13 营性现金流净流入规模下降，为补充经营及投资资金需求，公
注：1．西南水泥为西南水泥有限公司，中国联合水泥为中国联合水泥集团
有限公司，新疆天山水泥为新疆天山水泥股份有限公司；2．“/”表示数据 司筹资活动现金由净流出转为净流入，债务规模扩大。
尚未获取
资料来源：联合资信根据公司财务报告及公开资料整理
分析师：宋莹莹 杨哲
邮箱：lianhe@lhratings.com
电话：010-85679696
传真：010-85679228
地址：北京市朝阳区建国门外大街 2 号
中国人保财险大厦 17 层（100022）
网址：www.lhratings.com
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跟踪评级报告
主要财务数据：
合并口径
项 目 2020 年 2021 年 2022 年 2023 年 3 月
现金类资产（亿元） 87.52 85.56 69.66 71.46
资产总额（亿元） 589.47 603.30 620.19 629.75
所有者权益（亿元） 321.49 337.79 326.03 317.23
短期债务（亿元） 66.12 67.96 69.53 /
长期债务（亿元） 128.38 116.51 144.35 /
全部债务（亿元） 194.50 184.46 213.88 /
营业总收入（亿元） 354.80 363.38 345.44 51.84
利润总额（亿元） 67.53 53.10 18.22 -9.95
EBITDA（亿元） 110.04 93.84 62.19 --
经营性净现金流（亿元） 87.28 62.11 22.69 -1.84
营业利润率（%） 31.17 25.38 18.81 3.13
净资产收益率（%） 16.12 12.38 4.32 --
资产负债率（%） 45.46 44.01 47.43 49.63
全部债务资本化比率（%） 37.69 35.32 39.61 /
流动比率（%） 116.02 118.20 118.88 112.17
经营现金流动负债比（%） 63.41 45.89 16.69 --
现金短期债务比（倍） 1.32 1.26 1.00 /
EBITDA 利息倍数（倍） 11.07 11.93 8.31 --
全部债务/EBITDA（倍） 1.77 1.97 3.44 --
母公司
项 目 2020 年 2021 年 2022 年 2023 年 3 月
资产总额（亿元） 370.02 610.04 624.49 638.46
所有者权益（亿元） 190.91 360.85 364.98 363.84
全部债务（亿元） 123.73 173.25 197.01 /
营业总收入（亿元） 47.80 91.52 132.46 19.94
利润总额（亿元） 14.02 24.05 28.03 -1.32
资产负债率（%） 48.41 40.85 41.56 43.01
全部债务资本化比率（%） 39.32 32.44 35.06 /
流动比率（%） 209.18 199.73 232.27 217.63
经营现金流动负债比（%） 8.76 8.32 -13.88 --
注：1. 本报告中部分合计数与各相加数之和在尾数上存在差异，系四舍五入造成；除特别说明外，
均指人民币； 2．公司 2020－2022 年合并口径其他应付款及其他流动负债中的有息部分计入短期
债务，长期应付款的有息部分计入长期债务，2023 年一季度未提供债务调整数据； 3．公司 2020
年财务数据采用 2021 年审计报告期初数；4．公司 2023 年一季度财务数据未经审计，相关指标未
予年化；5．“/”表示资料未获取，“--”表示指标不适用
资料来源：公司财务报告，联合资信整理
评级历史：
债项 主体 评级 评级 项目 评级
债项简称 评级方法/模型
等级 等级 展望 时间 小组 报告
水泥企业信用评级方法
宋莹莹 V3.0.201907 阅读
冀东转债 AAA AAA 稳定 2022/5/13
卢 瑞 水泥企业主体信用评级模 全文
型（打分表）V3.0.201907
水泥企业信用评级方法/水
王文燕 阅读
冀东转债 AAA AAA 稳定 2020/4/22 泥企业主体信用评级模型
樊 思 全文
（打分表）
注：上述历史评级项目的评级报告通过报告链接可查阅
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声 明
一、本报告版权为联合资信所有，未经书面授权，严禁以任何形式/方式复制、转载、出售、发
布或将本报告任何内容存储在数据库或检索系统中。
二、本报告是联合资信基于评级方法和评级程序得出的截至发表之日的独立意见陈述，未受任
何机构或个人影响。评级结论及相关分析为联合资信基于相关信息和资料对评级对象所发表的前瞻
性观点，而非对评级对象的事实陈述或鉴证意见。联合资信有充分理由保证所出具的评级报告遵循
了真实、客观、公正的原则。
三、本报告所含评级结论和相关分析不构成任何投资或财务建议，并且不应当被视为购买、出
售或持有任何金融产品的推荐意见或保证。
四、本报告不能取代任何机构或个人的专业判断，联合资信不对任何机构或个人因使用本报告
及评级结果而导致的任何损失负责。
五、本报告系联合资信接受唐山冀东水泥股份有限公司（以下简称“该公司”）委托所出具，引
用的资料主要由该公司或第三方相关主体提供，联合资信履行了必要的尽职调查义务，但对引用资
料的真实性、准确性和完整性不作任何保证。联合资信合理采信其他专业机构出具的专业意见，但
联合资信不对专业机构出具的专业意见承担任何责任。
六、根据控股股东联合信用管理有限公司（以下简称“联合信用”）提供的联合信用及其控制的
其他机构业务开展情况，联合信用控股子公司联合赤道环境评价股份有限公司（以下简称“联合赤
道”）为该公司提供了绿色债券（含碳中和）第三方认证服务。由于联合资信与关联公司联合赤道之
间从管理上进行了隔离，在公司治理、财务管理、组织架构、人员设置、档案管理等方面保持独立，
因此公司评级业务并未受到上述关联公司影响，联合资信保证所出具的评级报告遵循了真实、客观、
公正的原则。
七、本次跟踪评级结果自本报告出具之日起至相应债券到期兑付日有效；根据跟踪评级的结论，
在有效期内评级结果有可能发生变化。联合资信保留对评级结果予以调整、更新、终止与撤销的权
利。
八、本报告所列示的主体评级及相关债券或证券的跟踪评级结果，不得用于其他债券或证券的
发行活动。
九、任何机构或个人使用本报告均视为已经充分阅读、理解并同意本声明条款。
分析师：
联合资信评估股份有限公司
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唐山冀东水泥股份有限公司
公开发行可转换公司债券 2023 年跟踪评级报告
一、跟踪评级原因 截至 2023 年 3 月底，公司合并资产总额
629.75 亿元，所有者权益 317.23 亿元（含少数
根据有关法规要求，按照联合资信评估股
股东权益 18.16 亿元）；2023 年 1－3 月，公司
份有限公司（以下简称“联合资信”）关于唐山
实现营业总收入 51.84 亿元，利润总额-9.95 亿
冀东水泥股份有限公司（以下简称“公司”）及
元。
其相关债券的跟踪评级安排进行本次跟踪评级。
公司注册地址：河北省唐山市丰润区林荫
二、企业基本情况 路；法定代表人：孔庆辉。
公司前身是成立于 1981 年的河北省冀东水 三、债券概况及募集资金使用情况
泥厂，1994 年 5 月，由冀东发展集团有限责任
截至本报告出具日，公司由联合资信评级
公司（以下简称“冀东集团”）作为独家发起人，
的存续公开发行公司债券及中期票据共计 5 只，
以定向募集方式设立组建为股份制企业，设立
余额 57.76 亿元，募集资金均已按指定用途使
时的注册资本为 32360 万元。1996 年 6 月，公
用，其中“冀东转债”“21 冀东 01”及“21 冀
司在深圳证券交易所挂牌上市，股票简称“冀
东 02 ”在 付 息日 正 常 付息 ，“ 22 冀 东 水泥
东水泥”，证券代码“000401.SZ”。
MTN001”及“22 冀东水泥 MTN002”尚未到约
2016 年 5 月，公司、北京金隅集团股份有
定付息日。
限公司（以下简称“金隅集团”）和冀东集团进
行战略重组，冀东集团成为金隅集团控股子公 表 1 截至本报告出具日公司存续债券概况
发行金额 债券余额
司，公司实际控制人变更为北京市人民政府国 债券名称 起息日 期限
（亿元） （亿元）
有资产监督管理委员会（以下简称“北京市国 冀东转债 28.20 17.76 2020/11/05 6年
21 冀东 01 10.00 10.00 2021/06/11 5（3+2）年
资委”）。2021 年 11 月 3 日，公司向金隅集团
21 冀东 02 10.00 10.00 2021/10/13 5（3+2）年
非公开发行约 10.66 亿股股份，直接控股股东由 22 冀东水泥
10.00 10.00 2022/05/31 3年
冀东集团变更为金隅集团。 MTN001
22 冀东水泥
10.00 10.00 2022/08/26 3年
截至 2023 年 3 月底，公司注册资本为 26.58 MTN002
资料来源：wind，联合资信整理
亿元，金隅集团为公司控股股东，直接持有公司
股权比例为 44.34%（无质押），通过冀东集团间 四、宏观经济和政策环境分析
接持有公司股权比例为 17.22%，公司实际控制
1. 宏观政策环境和经济运行回顾
人为北京市国资委（详见附件 1-1）。
2022 年，世界经济下行压力加大，国内经
公司是中国大型水泥龙头企业之一，主营
济受到极端高温天气等多重超预期因素的反复
业务为水泥的生产和销售。截至 2023 年 3 月底，
冲击。党中央、国务院坚持稳中求进总基调，加
公司设有绿色低碳推进部、审计部、财务资金部
大了宏观政策实施力度，及时出台并持续落实
和生产技术中心等职能部门（详见附件 1-2）。
好稳经济一揽子政策和接续政策，着力稳住经
截至 2022 年底，公司合并资产总额 620.19
济大盘，保持经济运行在合理区间。
亿元，所有者权益 326.03 亿元（含少数股东权
经初步核算，2022 年全年国内生产总值
益 19.06 亿元）；2022 年，公司实现营业总收入
121.02 万亿元，不变价同比增长 3.00%。分季度
345.44 亿元，利润总额 18.22 亿元。
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来看，一季度 GDP 稳定增长；二季度 GDP 同 4.10%，农业生产形势较好；第二、第三产业增
比增速大幅回落；三季度同比增速反弹至 3.90%； 加值同比分别增长 3.80%、2.30%，较 2021 年
四季度经济增长再次回落。 两年平均增速（分别为 5.55%、5.15%）回落幅
生产端：农业生产形势较好，工业、服务业 度较大，主要系工业、服务业活动放缓所致。
承压运行。2022 年，第一产业增加值同比增长
表2 2018－2022 年中国主要经济数据
项目 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年 2022 年
GDP 总额（万亿元） 91.93 98.65 101.36 114.92 121.02
GDP 增速（%） 6.75 6.00 2.20 8.40（5.25） 3.00
规模以上工业增加值增速（%） 6.20 5.70 2.80 9.60（6.15） 3.60
固定资产投资增速（%） 5.90 5.40 2.90 4.90（3.90） 5.10
房地产投资增速（%） 9.50 9.90 7.00 4.40（5.69） -10.00
基建投资增速（%） 3.80 3.80 0.90 0.40（0.65） 9.40
制造业投资增速（%） 9.50 3.10 -2.20 13.50（4.80） 9.10
社会消费品零售总额增速（%） 8.98 8.00 -3.90 12.50（3.98） -0.20
出口增速（%） 9.87 0.51 3.62 29.62 7.00
进口增速（%） 15.83 -2.68 -0.60 30.05 1.10
CPI 涨幅（%） 2.10 2.90 2.50 0.90 2.00
PPI 涨幅（%） 3.50 -0.30 -1.80 8.10 4.10
社融存量增速（%） 10.26 10.69 13.30 10.30 9.60
一般公共预算收入增速（%） 6.20 3.80 -3.90 10.70（3.14） 0.60
一般公共预算支出增速（%） 8.70 8.10 2.80 0.30（1.54） 6.10
城镇调查失业率（%） 4.93 5.15 5.62 5.12 5.58
全国居民人均可支配收入增速（%） 6.50 5.80 2.10 8.10（5.06） 2.90
注：1．GDP 总额按现价计算；2．出口增速、进口增速均以美元计价统计；3．GDP 增速、规模以上工业增加值增速、全国居民人均可支配收入增速为实际增长
率，表中其他指标增速均为名义增长率；4．社融存量增速为期末值；5．城镇调查失业率为年度均值；6．2021 年数据中括号内为两年平均增速
资料来源：联合资信根据国家统计局、中国人民银行和 Wind 数据整理
需求端：消费同比出现下降，固定资产投 影响，出口下行压力显现。
资相对平稳，出口下行压力显现。消费方面， 消费领域价格温和上涨，生产领域价格涨
2022 年，社会消费品零售总额 43.97 万亿元， 幅回落。2022 年，全国居民消费价格指数（CPI）
同比下降 0.20%，消费特别是餐饮等聚集型服 上涨 2.00%，涨幅比上年扩大 1.10 个百分点。
务消费降幅较大。投资方面，2022 年，全国固 其中，食品价格波动较大，能源价格涨幅较高，
定资产投资完成额（不含农户）57.21 万亿元， 核心 CPI 走势平稳。2022 年，全国工业生产者
同比增长 5.10%，固定资产投资在稳投资政策 出厂价格指数（PPI）上涨 4.10%，涨幅比上年
推动下实现平稳增长。其中，房地产开发投资持 回落 4.00 个百分点。其中，输入性价格传导影
续走弱，是固定资产投资的主要拖累项；基建和 响国内相关行业价格波动，与进口大宗商品价
制造业投资实现较快增长。外贸方面，2022 年， 格关联程度较高的石油、有色金属等相关行业
中国货物贸易进出口总值 6.31 万亿美元。其中， 价格涨幅出现不同程度的回落；能源保供稳价
出口金额 3.59 万亿美元，同比增长 7.00%；进 成效显著，煤炭价格涨幅大幅回落，但煤炭价格
口金额 2.72 万亿美元，同比增长 1.10%；贸易 仍处高位，能源产品稳价压力依然较大。
顺差达到 8776.03 亿美元，创历史新高。四季度 社融口径人民币贷款、表外融资和政府债
以来出口当月同比转为下降，主要是受到海外 券净融资推动社融规模小幅扩张。2022 年，全
需求收缩、生产和运输条件、叠加高基数效应的 国新增社融规模 32.01 万亿元，同比多增 6689
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亿元；2022 年末社融规模存量为 344.21 万亿元， 聚焦自立自强，社会政策要兜牢民生底线。会议
同比增长 9.60%，增速比上年同期下降 0.70 个 指出，要从战略全局出发，从改善社会心理预期、
百分点。分项看，2022 年以来积极的财政政策 提振发展信心入手，纲举目张做好以下工作：一
和稳健的货币政策靠前发力，政府债券净融资 是着力扩大国内需求，把恢复和扩大消费摆在
和社融口径人民币贷款同比分别多增 1074 亿元 优先位置；二是加快建设现代化产业体系；三是
和 9746 亿元，支撑社融总量扩张；表外融资方 切实落实“两个毫不动摇”；四是更大力度吸引
面，委托贷款、信托贷款和未贴现银行承兑汇票 和利用外资；五是有效防范化解重大经济金融
同比分别多增 5275 亿元、少减 1.41 万亿元和 风险。
少减 1505 亿元，亦对新增社融规模形成支撑。 2023 年，世界经济滞胀风险上升，中国经
财政政策积极有为，民生等重点领域支出 济增长将更多依赖内需。2022 年，俄乌冲突推
得到有力保障，财政收支矛盾有所加大。2022 升了能源价格，加剧了全球的通胀压力。2023
年，全国一般公共预算收入 20.37 万亿元，同比 年，在美欧货币紧缩的作用下，全球经济增长或
增长 0.60%，扣除留抵退税因素后增长 9.10%。 将进一步放缓，通胀压力有望缓和，但地缘政治、
2022 年，各项税费政策措施形成组合效应，全 能源供给紧张、供应链不畅等不确定性因素仍
年实现新增减税降费和退税缓税缓费规模约 然存在，可能对通胀回落的节奏产生扰动。总体
4.20 万亿元。支出方面，2022 年全国一般公共 来看，2023 年，世界经济滞胀风险上升。在外
预算支出 26.06 万亿元，同比增长 6.10%。民生 需回落的背景下，2023 年，中国经济增长将更
等重点领域支出得到有力保障，卫生健康、社会 多依赖内需，“内循环”的重要性和紧迫性更
保障和就业、教育及交通运输等领域支出保持 加凸显。随着存量政策和增量政策叠加发力，内
较快增长。2022 年，全国一般公共预算收支缺 需有望支撑中国经济重回复苏轨道。
口为 5.69 万亿元，较上年（3.90 万亿元）显著
扩大，是除 2020 年之外的历史最高值，财政收 五、行业分析
支矛盾有所加大。 1. 水泥行业概况
稳就业压力加大，居民收入增幅显著回落。 2022 年以来，水泥下游需求疲软，产量下
2022 年 ， 全 国 各 月 城 镇 调 查 失 业 率 均 值 为 降明显；水泥行业错峰生产和环保限产虽对供
5.58%，高于上年 0.46 个百分点，中小企业经营 给形成压力，但去产能进展仍缓慢，产能结构
困难增多，重点群体就业难度也有所加大，特别 性过剩矛盾依然突出；在供需失衡的影响下，
是青年失业率有所上升，稳就业面临较大挑战。 水泥价格波动下降。
2022 年，全国居民人均可支配收入 3.69 万元，
2022 年，全国固定资产投资完成额（不含
实际同比增长 2.90%，较上年水平显著回落。 农户）57.21 万亿元，同比增长 5.10%。其中，
全国房地产开发投资首次出现负增长，全年房
2. 宏观政策和经济前瞻
地产开发投资累计同比下降 10.00%至 13.29 万
2023 年宏观政策的总基调是稳中求进，做
亿元；基建投资增速 9.40%，同比上升 9 个百分
好“六个统筹”，提振发展信心。2022 年 12 月，
点，在稳投资政策推动下全国固定资产投资完
中央经济工作会议指出 2023 年要坚持稳字当头、
成额实现平稳增长。
稳中求进，继续实施积极的财政政策和稳健的
水泥供给方面，据中国水泥协会信息研究
货币政策，加大宏观政策调控力度，加强各类政
中心初步统计，截至 2022 年底，全国新型干法
策协调配合，形成共促高质量发展合力。积极的
水泥生产线累计共有 1572 条，设计熟料年产能
财政政策要加力提效，稳健的货币政策要精准
18.4 亿吨，实际熟料年产能超过 20 亿吨。2022
有力，产业政策要发展和安全并举，科技政策要
年全国新增 19 条水泥熟料线投产，新投熟料产
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能约在 3499 万吨左右，同比略有增长，主要分 入 11 月后，受北方冬季施工减少及春节休假影
布在广西、安徽、湖南、江西、山东、云南和浙 响，水泥进入淡季，水泥价格转为下跌。
江等地。新增产能主要为置换产能，产能净增加
图2 2020 年以来全国水泥价格指数走势图
有限，但部分产线涉及异地置换，对当地原有竞
（单位：点）
争格局将会产生一定影响。整体看，水泥行业去
产能进度缓慢，地区之间发展仍不均衡，广西净
增产能较多，东北和西北等省份处于产能净减
状态。限产政策方面，2022 年以来，综合全国
各地发布的具体错峰政策和水泥企业的执行情
况来看，2022 年错峰生产政策不断优化，水泥
错峰生产在执行力度进一步加强、范围进一步
扩大，执行标准更加规范，对水泥供给量和成本
控制上造成一定压力。2022 年，全国水泥产量
资料来源：Wind
21.18 亿吨，同比减少 10.8%，主要系房地产行
业景气度下行，全年开发投资累计同比为负，水 行业效益方面，2022 年前三季度全国水泥
泥行业下游需求疲弱所致。 行业营收和利润同比均呈现不同程度下降。其
中，营业收入 6997.7 亿元，同比下降 6.6%；利
图1 2020 年以来中国水泥行业产量及变化情况
润总额 527.6 亿元，同比下降 51.2%；行业销售
（单位：万吨、%）
利润率 7.54%，较同期下降 6.93 个百分点。受
下游需求疲弱，水泥产销量下降影响，水泥行业
营业收入出现下降，同时叠加水泥价格波动下
行及煤炭价格高位震荡影响，水泥产品盈利空
间受到挤压。
2. 上游原燃料情况
资料来源：Wind 煤炭价格波动对水泥行业的成本控制带来
压力，2021 年以来煤价大幅上涨后快速下跌并
2021 年以来，水泥价格经历了比较大的波
于高位震荡，对水泥企业盈利产生一定负面影
动，其中 2021 年 8 月起，水泥行业下游需求上
响。
涨但供给受能耗双控等政策影响而持续下降，
煤炭价格方面，2021 年初，煤炭价格延续
致使水泥供需趋紧，叠加煤炭价格大幅上涨影
2020 年底持续走高态势，进入 2 月，春节效应
响，水泥价格持续上涨至历史新高。2021 年 10
导致需求阶段性萎缩，同时在政策层面要求保
月底，受煤炭价格大幅下调影响，水泥价格大幅
供的情况下，煤炭优质先进产能逐步释放，产量
下降。2022 年 1－2 月，水泥价格延续 2021 年
快速提升，煤炭价格呈下降趋势。2021 年 4 月，
底的回落走势继续下探； 月受部分地区市场回
伴随着迎峰度夏及下游工业需求增速提升，煤
暖影响，水泥价格小幅回升；但 4－7 月，受南
炭下游需求增速持续大于原煤产量增速，煤炭
方陆续进入雨季等因素影响，下游需求下降，供
供需格局趋紧，煤炭价格持续攀升至历史高位。
需失衡致使竞争加剧，水泥价格呈加速下行态
2021 年 10 月份，随着煤炭价格调控政策的效
势；8 月以来，特别是进入 9 月，下游需求有所
力发挥和煤炭供给的增长，煤炭价格开始波动
恢复，且部分地区陆续执行错峰停窑，供需矛盾
有所缓解，水泥价格止跌并缓慢小幅回升；但进
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回落；2022 年以来，煤炭价格持续处于高位震 积极关停 2500t/d 以下的熟料线，有利于化解过
荡。截至 2022 年底，煤炭价格同比增幅仍较大。 剩产能，未来行业 2500t/d 及以下规模产能有望
陆续退出，预计在 2025 年总产能将收缩 8.6%
图3 2019 年以来煤炭价格走势图（单位：元/吨）
以上。
2020 年 9 月，在第七十五届联合国大会上，
中国向世界宣布将提高国家自主减排贡献力度，
二氧化碳排放力争于 2030 年前达到峰值，努力
争取 2060 年前实现碳中和。2022 年 11 月 2 日，
工业和信息化部、国家发展和改革委员会、生态
环境部、住房和城乡建设部等部门联合印发《建
材行业碳达峰实施方案》，《方案》的主要目标
为：“‘十四五’期间，建材产业结构调整取得明
资料来源：Wind
显进展，行业节能低碳技术持续推广，水泥、玻
3. 行业发展 璃、陶瓷等重点产品单位能耗、碳排放强度不断
国家有关部门对水泥行业延续了近年来 下降，水泥熟料单位产品综合能耗水平降低 3%
“去产能”的结构性调整政策，推动行业产能 以上。‘十五五’期间，建材行业绿色低碳关键
置换升级，并指出水泥行业向智能化发展的方 技术产业化实现重大突破，原燃料替代水平大
向。随着“碳达峰”“碳中和”目标的提出，水 幅提高，基本建立绿色低碳循环发展的产业体
泥行业面临的环保、减能增效压力将进一步加 系。确保 2030 年前建材行业实现碳达峰”。通
大。 过强化总量控制、推动原料替代、转换用能结构、
2020 年 1 月，工信部发布了《水泥玻璃行 加快技术创新和推进绿色制造，全面提升建材
业产能置换实施办法操作问答》，明确了水泥行 行业绿色低碳发展水平，确保如期实现碳达峰。
业产能置换项目的范围、指标要求、置换比例、 水泥行业是二氧化碳排放的主要工业行业之一，
操作程序。2020 年 12 月，工信部发布《水泥玻 控制水泥行业的碳排放主要通过减少水泥用量、
璃行业产能置换实施办法（修订稿）》，进一步提 提高能效水平、提升产品利用效率和优化产品
高产能置换比例，明确要求，位于国家规定的大 材料结构等路径。未来，节能减排、能源利用效
气污染防治重点区域实施产能置换的水泥熟料 率方面水平更高的水泥企业竞争优势将更加明
建设项目，产能置换比例为 2:1；位于非大气污 显。
染防治重点区域的水泥熟料建设项目，产能置
换比例为 1.5:1。2021 年 7 月，工信部发布了 六、基础素质分析
《工业和信息化部门关于印发水泥玻璃行业产
1. 产权状况
能置换实施办法的通知》。该通知主要在《水泥
截至2023年3月底，公司直接控股股东为金
玻璃行业产能置换实施办法》（工信部原〔2017〕
隅集团，直接持股比例44.34%，通过冀东集团
337 号）的基础上进行修订，对水泥项目产能置
间接持有公司股权比例为17.22%，公司实际控
换比例和范围作出了调整，并强调了严格对产
制人为北京市国资委。
能指标的认定和规范产能置换的操作程序。新
的产能置换实施办法特别指出“2013 年以来， 2. 企业规模和竞争力
连续停产三年及以上的水泥熟料生产线不能用 跟踪期内，公司继续保持区位竞争优势，
于产能置换”，有助于补充前期“僵尸产能” 在区域市场占有率较高，整体竞争实力仍较强。
被置换为新建项目的漏洞。2022 年，部分省份
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公司是国家重点支持水泥结构调整的 12 家 截至 2023 年 5 月 7 日，联合资信未发现公
大型水泥企业集团之一。截至 2022 年底，公司 司曾被列入全国失信被执行人名单。
熟料年产能达到 1.10 亿吨、水泥年产能达到
1.76 亿吨。公司水泥生产线布局和销售网络覆 七、管理分析
盖 13 个省、自治区、直辖市，尤其在京津冀地 跟踪期内公司高管有所变动，但未对正常
区，公司市场占有率超过 50%。截至 2022 年底， 生产经营造成重大影响，经营管理状况稳定。
公司已获得的石灰石资源储量 44.72 亿吨、骨料 跟踪期内，公司高管发生变动，任前进先生
资源储量 3.78 亿吨，石灰石自给率 72.50%。 接替李建防先生任公司董事会秘书。
环保生产方面，截至2022年底，公司及子公
司入选国家级“绿色工厂”累计达到31家、国 八、经营分析
家绿色矿山24家、省级绿色矿山20家，公司所有
1. 经营概况
规模以上生产矿山均已达到省级绿色矿山建设
2022年，受房地产需求下降及煤炭采购均
标准。截至2022年底，公司共有23家附属企业开
价继续上涨等影响，公司营业总收入及综合毛
展危险废物处置，处置能力123万吨/年；21家附
利率同比降幅较大。
属企业开展生活污泥处置，处置能力155万吨/
公司业务涉及水泥及熟料的生产和销售，
年；8家附属企业开展生活垃圾处置，处置能力
熟料主要用于水泥生产，对外销售比例较小；
86万吨/年；6家附属企业开展污染土处置，处置
2022 年，受下游房地产行业投资持续低位运营，
能力46万吨/年；1家附属企业开展建筑垃圾处
水泥销量同比下降影响，水泥业务收入下降致
置，处置能力100万吨/年；5家附属企业开展其
使公司营业总收入同比下降 4.94%。从收入构
他一般固废处置，处置能力15万吨/年。
成来看，公司各板块收入构成较稳定，水泥及熟
3. 企业信用记录 料业务占公司营业总收入比重达 85.49%。
公司过往债务履约情况良好。 从毛利率来看，2022 年，受公司煤炭采购
根据公司提供的中国人民银行《企业信用 均价大幅上涨致使产品生产成本增加影响，水
报 告 》（ 统 一 社 会 信 用 代 码 ： 泥和熟料业务毛利率同比分别下降 6.57 个百分
91130200104364503X），截至 2023 年 3 月 30 点和 6.95 个百分点。综上，2022 年公司综合毛
日，公司无未结清和已结清的不良信贷信息记 利率同比下降 6.41 个百分点。
录。 2023 年 1－3 月，公司实现营业总收入 51.84
根据公司过往在公开市场发行债务融资工 亿元，同比增长 4.35%；公司综合毛利率同比下
具的本息偿付记录，未发现公司存在逾期或违 降 15.55 个百分点，主要系水泥价格下降所致。
约记录，历史履约情况良好。
表 3 公司营业总收入构成及毛利率情况（单位：亿元、%）
2020 年 2021 年 2022 年
产品
收入 占比 毛利率 收入 占比 毛利率 收入 占比 毛利率
水泥 277.38 78.18 34.38 290.93 80.06 26.97 267.38 77.40 20.40
熟料 30.66 8.64 31.28 28.48 7.84 22.60 27.93 8.08 15.65
危废固废处置 17.56 4.95 46.73 14.31 3.94 44.55 12.05 3.49 40.21
其他 29.20 8.23 37.95 29.65 8.16 21.69 38.08 11.02 18.35
合计 354.80 100.00 35.01 363.38 100.00 26.89 345.44 100.00 20.48
注：部分合计数与各相加数之和在尾数上存在差异，系四舍五入造成
资料来源：公司提供
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2. 水泥生产 水泥和熟料产量均小幅下降，主要系房地产投
2022年，受下游房地产需求下降、错峰生 资持续低位运行，下游需求下降所致；公司水
产及环保管控因素影响，公司水泥及熟料产量 泥和熟料产能利用率进一步下降。
均下降，产能利用率进一步下降，仍处于较低 在水泥窑协同处置环保项目建设方面，截
水平。 至 2022 年底，公司危废固废处置能力达 525
2022 年，公司水泥和熟料产能保持稳定； 万吨/年。
表 4 公司水泥产能情况（单位：万吨/年、万吨、%）
2020 年 2021 年 2022 年
分类
产能 产量 产能利用率 产能 产量 产能利用率 产能 产量 产能利用率
水泥 17000 9461 55.65 17600 8931 50.74 17600 7753 48.94
熟料 11700 8314 71.06 11000 7507 68.25 11000 7000 63.64
注：上表中产量为公司业务口径统计
资料来源：公司提供
3. 原材料采购 表 5 公司原材料采购价格及采购量
2022 年，公司主要原材料采购量继续小幅 （单位：万吨、元/吨、亿千瓦时、元/千瓦时）
下降，但采购均价上涨，其中煤炭采购价格大 原材料 项目 2020 年 2021 年 2022 年
采购量 1139.39 1024.88 930.51
幅上升，侵蚀公司利润，增加公司成本控制压 煤炭
采购均价 546.48 973.85 1196.81
力。
采购量 2958.92 2850.45 2401.75
公司采购模式、采购制度和结算方式较上 石灰石
采购均价 45.10 46.95 51.41
年无重大变化。
采购量 62.36 63.86 58.54
公司主要所属水泥企业均靠近公司自备 外购电
力
采购均价 0.52 0.55 0.58
的石灰石矿山，截至 2022 年底，公司已获得
资料来源：公司提供
石灰石资源 44.72 亿吨以及建筑石料用灰岩和
白云岩 3.78 亿吨，平均剩余期限 33.40 年。由 2022 年，公司前五大供应商采购金额较上
于环保政策、区域储量限制及部分地区安全要 年下降 9.14%，其中前五大供应商采购额中关
求的影响，公司仍存在一定外购石灰石需求， 联方采购额同比下降 27.44%。公司供应商集中
2022 年，公司石灰石自给比例为 72.50%。 度一般。
煤炭采购方面，2022 年公司煤炭采购量同
表6 2022 年供应商集中度情况（单位：亿元、%）
比下降 9.21%；煤炭采购价格继续上升，同比
采购 占总采购总额
序号 供应商名称
上涨 22.89%。公司提升煤炭长协比例，2022 年 额 比例
1 供应商 1 33.78 12.30
同比提升 4.20 个百分点，同时优化了采购渠道
同一实际控制人控制
2 23.01 8.38
以发挥集采优势；但目前大宗商品价格仍处于 的供应商
3 供应商 2 11.13 4.05
高位，公司仍将面临成本控制压力。
4 供应商 3 10.87 3.96
电力采购方面，2022 年，公司电力采购价
5 供应商 4 9.75 3.55
格小幅增长。截至 2022 年底，公司余热发电 合计 -- 88.55 32.34
系统总装机容量 570.95MW，在建余热发电装 资料来源：公司年度报告
机 16.72MW。2022 年公司利用余热发电 22.23
亿度，余热发电产生电量占公司用电总量的
28.43%，占比较 2021 年持平。
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4. 水泥销售 中度保持较低水平。
公司产品区域优势显著，华北地区仍为公 表 7 公司水泥熟料销售情况
司主要的销售市场；2022 年，受下游需求下降 （单位：万吨、%、元/吨）
产品 项目 2020 年 2021 年 2022 年
影响，公司水泥和熟料销售量有所下降。
销售量 9508 8989 7796
2022 年，公司客户群体中房地产、重点工
水泥 产销率 100.50 101.49 100.55
程及基建和农村市场占比分别为 25.94%、 销售均价 292 324 343
49.77%和 24.29%。其销售模式未发生重大变化， 销售量 1225 983 892
熟料
仍以直销为主（占比约为 53.75%），分销为辅 销售均价 250 290 313
注：上表中销量为公司业务口径统计
的渠道销售模式。 资料来源：公司提供
2022 年，公司水泥及熟料销售量较上年分
2022 年，公司水泥产品主要销售区域未发
别下降 13.27%和 9.26%，主要系下游需求下降
生变化，其中华北地区收入占公司营业总收入
影响所致。受煤炭价格大幅增加影响，水泥和
的 75.88%，仍为最主要的收入贡献区。2022 年，
熟料的销售均价分别同比上升 5.86%和 7.93%。
公司在雄安新区工程方面市场占有率仍保持
产销率方面，水泥产销率持续保持较高水平；
高水平，搅拌站供应混凝土在 70%以上，保持
由于公司生产熟料主要为自用，故外售规模较
很强的区域竞争优势。毛利率方面，受煤炭市
小。2022 年公司前五大客户的销售额合计为
场价格大幅增长的因素影响，各地区业务毛利
26.08 亿元，占年度销售总额比例为 4.32%，集
率均有所下降。
表 8 公司 2022 年各区域收入及毛利率情况（单位：亿元、%）
营业收入比上年同期
区域 收入 毛利率 毛利率比上年同期增减
增减
华北（北京、天津、河北、山西、内蒙） 262.12 20.65 0.31 下降 5.10 个百分点
西北（陕西） 23.67 31.06 1.41 下降 8.02 个百分点
东北（辽宁、吉林、黑龙江） 20.77 18.77 -17.60 下降 11.69 个百分点
西南（重庆） 17.21 14.67 -23.81 下降 12.55 个百分点
华中（河南） 11.14 16.35 -18.74 下降 14.99 个百分点
其他（湖南、山东） 10.52 9.84 -38.87 下降 8.60 个百分点
合计 345.44 20.48 -4.94 下降 6.41 个百分点
资料来源：公司年报
5. 在建工程及拟建工程 额分别为 1.93 亿元和 1.83 亿元，原批复拟建
公司未来项目投资压力尚可，项目投产运 项目包括邯郸金隅太行水泥迁建项目，投资额
营后预计将提升公司整体竞争力。 为 21.25 亿元，合计拟建总投资金额 25.01 亿
目前公司主要在建项目为磐石项目及迁 元。公司未来项目投资压力尚可，项目投产运
安固体废物资源综合利用项目，以上项目合计 营后预计将提升公司整体竞争力。
投资额为 16.80 亿元，完工进度均为 85.00%，
未来投资额合计为 2.55 亿元，预计均为 2023 6. 经营效率
年 6 月底完工。 2022年，公司存货周转次数和总资产周转
此外，截至 2022 年底，公司新批复拟建 次数均有所下降，相较同行业企业处于一般水
项目包括三友公司二线水泥熟料窑延链装备 平。
提升项目及北水环保公司碳捕集项目，投资总 2022年，公司销售债权周转次数同比有所
增长，存货周转次数和总资产周转次数均有所
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下降；与同行业企业相比，公司经营效率处于 强链，拓展骨料产业，推动产业园区的布局；
一般水平。 提高环保产业竞争力，整合内外部环保资源，
表9 2022 年公司经营效率指标同业对比情况 构建技术研发、处置技术和业务统领多样化的
（单位：次） 产业体系。短期来看，2023年，公司计划水泥
销售债权 存货周转 总资产周转
公司名称
周转次数 次数 次数 及熟料销量同比变化幅度保持与市场同步。
西南水泥有限公司 31.41 10.75 0.38
南方水泥有限公司 4.27 23.56 0.72 九、财务分析
华新水泥股份有限
14.11 6.47 0.52
公司 1. 财务概况
公司 10.98 7.35 0.56
注：为提高可比性，本表使用的数据均来自Wind年化指标，Wind计算公式
公司提供了2022年财务报告，信永中和会
与联合资信存在少许差异
资料来源：Wind
计师事务所（特殊普通合伙）对上述财务报告
进行了审计并出具了标准无保留意见的审计
7 未来发展
结论。公司提供的2023年一季度财务报表未经
公司将继续立足水泥产业持续发展，发展
审计。
计划较为可行。
截至2022年底，公司合并资产总额620.19
2023年，公司围绕打造“国际一流的科技
亿元，所有者权益326.03亿元（含少数股东权
型、环保型、服务型建材产业集团”的战略定
益19.06亿元）；2022年，公司实现营业总收入
位，聚焦目标发力，强化统筹布局， 分区、
345.44亿元，利润总额18.22亿元。
分企实施营销策略，深入推动数字营销战略，
截至2023年3月底，公司合并资产总额
由提供“产品”向提供“产品+服务”转变；加
629.75亿元，所有者权益317.23亿元（含少数股
强与大集团的沟通对话和协调联动，推进刚性
东权益18.16亿元）；2023年1－3月，公司实现
错峰、精准错峰；持续强化“三降一减一提升”
营业总收入51.84亿元，利润总额-9.95亿元。
专项行动，进一步完善降本增效长效机制和全
面预算管理体系；进一步统筹采购资源，提高 2. 资产质量
规模采购优势，推进集采制度化、体系化运作， 跟踪期内，公司资产规模继续小幅增长，
形成总部、区域集采，企业落地管理的全业务 仍以非流动资产为主，整体资产受限程度低；
链条。加大科技创新资源投入，持续优化用能 应收账款继续增长且账龄偏长；受煤炭采购均
结构转换，加大新能源项目布局，减少煤炭等 价上涨及运输受限影响，2022 年底存货规模有
化石能源使用，实现从源头、过程到终端全链 所增长。
条降碳。围绕主业做强做优做大，深化与大企 截至 2022 年底，公司资产总额和资产结
业战略合作，优化核心区域、重点区域产业布 构较上年底变化不大。
局，提升优势产能比重；围绕产业延链补链、
表10 公司主要资产构成情况
2020 年末 2021 年末 2022 年末 2023 年 3 月末
科目 金额 占比 金额 占比 金额 占比 金额 占比
（亿元） （%） （亿元） （%） （亿元） （%） （亿元） （%）
流动资产 159.69 27.09 159.98 26.52 161.60 26.06 171.23 27.19
货币资金 58.97 10.00 74.96 12.43 64.03 10.32 69.76 11.08
应收账款 19.72 3.35 13.88 2.30 16.49 2.66 21.65 3.44
存货 27.07 4.59 31.88 5.28 42.85 6.91 42.64 6.77
非流动资产 429.79 72.91 443.33 73.48 458.59 73.94 458.52 72.81
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跟踪评级报告
固定资产（合计） 313.37 53.16 323.52 53.62 324.58 52.34 318.32 50.55
无形资产 53.84 9.13 59.06 9.79 63.29 10.20 64.36 10.22
资产总额 589.47 100.00 603.30 100.00 620.19 100.00 629.75 100.00
注：1.上表中各科目的占比为在资产总额中的占比
数据来源：公司财务报告、联合资信整理
（1）流动资产 截至 2022 年底，公司受限资产占总资产
截至 2022 年底，公司货币资金较上年底 比重为 2.63%，受限比例低。
下降 14.58%，主要系公司构建资产及偿还债务
表 11 截至 2022 年底公司受限资产情况
规模增加致使投资活动和筹资活动现金净流 （单位：亿元）
出所致，其中银行存款占 91.09%。截至 2022 项目
期末账面
受限原因
价值
年底，公司受限货币资金金额为 5.71 亿元，受 土地复垦基金、矿山环境
货币资金 5.71
恢复保证金等
限比例为 8.91%，主要为土地复垦基金、矿山 应收票据及应收 未到期贴现应收票据以及
1.93
恢复保证金等。 款项融资 票据质押
固定资产 8.68 用于售后租回的固定资产
截至 2022 年底，公司应收账款较上年底
合计 16.31 --
增长 18.86%，累计计提坏账准备 6.74 亿元， 注：部分合计数与各相加数之和在尾数上存在差异，系四舍五入造成
资料来源：公司年度报告
计提比例为 29.01%。从应收账款账面余额的账
龄分布看，超过两年的应收账款占 35.62%，账 截至 2023 年 3 月底，公司资产总额较上
龄较长。应收账款前五名集中度仍较高（占 年底变化不大。
33.98%），其中欠款占比最高的公司为关联方
金隅冀东（唐山）混凝土环保科技集团有限公 3. 资本结构
司（占应收账款期末余额 23.11%）。 （1）所有者权益
截至 2022 年底，公司存货较上年底增长 2022 年，公司所有者权益规模有所下降，
34.42%，主要系受煤炭采购均价上涨致使存货 权益稳定性较高。
价值增加及运输受限致使存货规模增加所致。 截至 2022 年底，公司所有者权益 326.03
从构成来看，公司存货主要由原材料（占 亿元，较上年底下降 3.48%，主要系分红所致；
44.45%）、在产品（占 36.20%）和库存商品（占 其中，归属于母公司所有者权益占比为 94.15%；
18.55%）构成；公司累计计提存货跌价准备比 在所有者权益中，实收资本、资本公积和未分
例为 2.75%，计提比例较低。 配利润分别占 8.15%、52.93%和 29.34%，公司
（2）非流动资产 所有者权益结构稳定性较高。
截至 2022 年底，公司固定资产较上年底 截至 2023 年 3 月底，公司所有者权益
变化不大，主要由机器设备（占 42.90%）和房 317.23 亿元，规模和结构较上年底变化不大。
屋建筑物（占 55.07%）构成，公司固定资产成 （2）负债
新率 49.75%，成新率较低。 2022 年，公司债务规模较上年底小幅增长，
截至 2022 年底，公司无形资产较上年底 债务负担仍处于合理范围内，但公司短期债务
增长 7.16%，主要系采矿权和软件使用权增加 规模较大，存在一定短期偿付压力。
所致；无形资产主要由土地使用权（占 61.42%） 截至 2022 年底，公司负债总额较上年底
和采矿权（占 34.98%）构成。 增长 10.79%，负债结构相对均衡。
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跟踪评级报告
表12 公司主要负债构成情况（单位：亿元）
2020 年末 2021 年末 2022 年末 2023 年 3 月末
科目 金额 金额 占比 金额 金额
占比（%） 占比（%） 占比（%）
（亿元） （亿元） （%） （亿元） （亿元）
流动负债 137.64 51.36 135.35 50.98 135.94 46.21 152.66 48.85
短期借款 23.46 8.75 29.96 11.28 32.61 11.09 36.01 11.52
应付账款 39.75 14.83 41.49 15.63 42.19 14.34 46.43 14.86
其他应付款（合计） 19.04 7.10 12.11 4.56 18.20 6.19 12.51 4.00
一年内到期的非流动
15.74 5.87 32.43 12.21 27.51 9.35 38.22 12.23
负债
非流动负债 130.34 48.64 130.17 49.02 158.22 53.79 159.86 51.15
长期借款 43.89 16.38 46.32 17.45 70.23 23.87 72.57 23.22
应付债券 58.37 21.78 62.29 23.46 70.11 23.83 70.25 22.48
负债总额 267.98 100.00 265.52 100.00 294.16 100.00 312.51 100.00
注：上表中各科目的占比为在负债总额中的占比
数据来源：公司财务报告、联合资信整理
截至 2022 年底，公司短期借款较上年底 保证借款和抵押借款分别占 7.12%和 1.26%，
增长 8.86%，其中信用借款占 93.85%。 长期借款利率区间为 2.78%~4.50%。
截至 2022 年底，公司应付账款较上年底 截至 2022 年底，公司应付债券较上年底
增长 1.68%，主要系公司原燃料采购价格上涨 增长 12.56%，主要系新发行中期票据所致。
所致，账龄以 1 年以内（占 82.27%）为主。 截至 2022 年底，公司全部债务 213.88 亿
截至 2022 年底，公司其他应付款（合计） 元，较上年底增长 15.94%，主要系长期借款增
较上年底增长 50.30%，主要系股东借款增加所 加所致。债务期限结构方面，短期债务占
致。截至 2022 年底，公司其他应付款中资金 32.51%，长期债务占 67.49%。公司资产负债率、
拆借款占 38.47%，主要系来自金隅集团的无固 全部债务资本化比率和长期债务资本化比率
定偿还期限的股东借款。 较上年底分别上升 3.42 个百分点、4.29 个百分
截至 2022 年底，公司长期借款较上年底 点和 5.04 个百分点。公司债务负担有所增长，
增长 51.62%，主要系公司改善债务期限结构及 但仍处于合理范围内。
融资需求增加所致。其中，信用借款占 91.62%，
图 4 近年来公司债务结构（单位：亿元、%） 图 5 近年来公司债务杠杆水平（单位：%）
资料来源：联合资信根据公司财务报告及公司提供资料整理 资料来源：联合资信根据公司财务报告及公司提供资料整理
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跟踪评级报告
表 13 截至 2022 年底公司债务期限结构情况（单位：亿元）
项目 1 年以内 1~2 年 2~5 年 合计
短期借款 32.61 -- -- 32.61
一年内到期的非流动负债 27.40 -- -- 27.40
其他应付款 6.60 -- 0.10 6.70
长期借款 -- 22.30 47.93 70.23
应付债券 -- 14.20 57.76 71.96
长期应付款 -- 2.30 0.40 2.70
合计 66.61 38.80 106.19 211.60
注：上述表格期限分布数据以审计报告相关科目数据为准，不包含应付票据、租赁负债以及融资租赁摊销部分利息，短期借款已包含贴现的银行承兑汇票部
分，应付债券已包含承销费，故与前述全部债务存在小幅偏差
资料来源：公司提供
从期限结构上看，公司作为制造型企业， 盈利指标方面，2022 年，随着上游原燃料
有较大规模的流动资金贷款，一年内到期债务 价格上涨，叠加下游需求不振影响，公司盈利
规模较大，存在一定短期偿付压力。 指标降幅较大。
截至 2023 年 3 月底，公司负债总额较上 图 6 近年来公司盈利情况（单位：亿元）
年底增长 6.24%，负债结构较上年底变化不大。
4. 盈利能力
2022 年，公司盈利指标降幅较大，受主业
盈利能力下降影响，其他收益和投资收益对利
润影响有所上升；2023 年 1－3 月，受水泥熟
料销售价格大幅下降影响，公司发生阶段性亏
损。
公司营业总收入见经营概况部分。2022 年， 资料来源：联合资信根据公司审计报告整理
公司利润总额同比下降 65.69%，主要系水泥熟
与同行业企业对比，2022 年，公司盈利指
料销售收入下降，叠加煤炭价格上涨等因素所
标整体处于行业一般水平。
致。
表 14 2022 年盈利指标同业对比情况
费用方面，2022 年，公司费用总额同比变
（单位：亿元）
动不大，其中销售费用同比下降 9.81%，研发 营业
利润 毛利率
净资产
公司名称 总收 收益率
费用同比增长 13.29%；公司期间费用率为 入
总额 （%）
（%）
15.52%，同比小幅增长，公司费用控制能力一 西南水泥有限公司 225.08 -12.90 10.21 -6.70
南方水泥有限公司 584.24 77.05 15.88 22.69
般。
华新水泥股份有限公
304.70 39.88 26.22 9.96
利润构成方面，2022 年，其他收益 4.74 亿 司
公司 345.44 18.22 20.48 4.39
元，同比下降 33.46%；投资收益 1.52 亿元，
注：为提高可比性，本表使用的数据均来自Wind年化指标，Wind计算公式
同比下降 67.28%。其他收益（主要为资源综合 与联合资信存在少许差异
资料来源：Wind
利用增值税返还等日常活动相关的政府补助，
其中水泥销售产生的增值税返还及财政贴息 2023 年 1－3 月，公司实现营业总收入
可持续性较强）和投资收益（主要为权益法核 51.84 亿元，同比增长 4.35%；综合毛利率 5.03%，
算的长期股权投资收益）对公司利润形成较大 同比下降 15.55 个百分点，主要系水泥价格下
补充，合计占当年营业利润的 36.13%。 降所致；公司利润总额-9.95 亿元，发生阶段性
亏损。
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跟踪评级报告
5. 现金流 出。2023 年 1－3 月，受水泥熟料销售价格下
2022 年，公司经营性现金流净流入规模大 降影响，公司经营活动现金流净流入转为净流
幅下降，已无法覆盖投资活动现金需求；公司 出，为补充经营及投资资金需求，公司筹资活
为降低债务负担，筹资活动现金流仍保持净流 动现金由净流出转为净流入。
表 15 公司现金流情况（单位：亿元、%）
项目 2020 年 2021 年 2022 年 2023 年 1－3 月
经营活动现金流入小计 303.53 315.90 300.95 49.61
经营活动现金流出小计 216.24 253.78 278.26 51.45
经营活动现金流量净额 87.28 62.11 22.69 -1.84
投资活动现金流入小计 5.52 7.37 6.74 0.24
投资活动现金流出小计 26.57 26.13 31.20 4.65
投资活动现金流量净额 -21.05 -18.76 -24.45 -4.41
筹资活动前现金流量净额 66.23 43.36 -1.76 -6.25
筹资活动现金流入小计 133.81 127.23 141.41 38.27
筹资活动现金流出小计 201.24 156.73 151.16 26.16
筹资活动现金流量净额 -67.43 -29.50 -9.76 12.11
现金收入比 81.70 81.90 83.27 89.31
资料来源：联合资信根据公司财务报告整理
从经营活动来看，2022 年，受下游房地产 动现金净流出金额较上年下降 66.93%。
持续下行及煤炭成本的大幅增长影响，公司经 2023 年 1－3 月，受水泥熟料销售价格下
营活动现金流量净流入规模同比下降 63.47%。 降影响，公司经营活动现金小幅净流出；投资
由于公司在业务开展过程中，多采用票据结算 活动仍保持一定规模的现金净流出；为补充经
方式，现金收入比持续较低。2022 年，受公司 营及投资资金需求，筹资活动现金净流入规模
票据结算占比下降约 2 个百分点影响，公司现 较大。
金收入比有所增加，但仍处于一般水平。
从投资活动来看，2022 年，公司投资活动 6. 偿债指标
现金流入量小幅下降；受在建产能置换项目进 公司短期偿债指标表现尚可，长期偿债指
度影响，公司投资性现金流仍为净流出，净流 标表现强。
出额同比增长 30.38%。 从短期偿债指标看，截至 2022 年底，公
2022 年，公司筹资活动前现金流量净额由 司流动比率较上年底变化不大，速动比率较上
较大规模净流入转为净流出，经营活动产生的 年底下降 7.29 个百分点，主要系货币资金减少
现金流量净额未能满足投资活动的现金需求。 致使速动资产下降所致；截至 2022 年底，公
从筹资活动来看，2022 年，公司筹资活动 司现金短期债务比为 1.00 倍，保障程度尚可。
现金流入量有所增长，主要系公司发行中期票 从 长 期 偿 债 指 标 看 ， 2022 年 ， 公 司
据影响所致；受调整负债结构影响，公司筹资 EBITDA 对利息及债务本金的覆盖程度有所下
活动现金流出量同比下降 3.55%；公司筹资活 降。整体看，公司长期偿债指标表现强。
表16 公司偿债能力指标情况
项目 项目 2020 年 2021 年 2022 年 2023 年 3 月
短期偿债 流动比率（%） 116.02 118.20 118.88 112.17
指标 速动比率（%） 96.35 94.64 87.35 84.24
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跟踪评级报告
经营现金/流动负债（%） 63.41 45.89 16.69 --
经营现金/短期债务（倍） 1.32 0.91 0.33 --
现金类资产/短期债务（倍） 1.32 1.26 1.00 --
EBITDA（亿元） 110.04 93.84 62.19 --
全部债务/EBITDA（倍） 1.77 1.97 3.44 --
长期偿债
经营现金/全部债务（倍） 0.45 0.34 0.11 --
指标
EBITDA/利息支出（倍） 11.07 11.93 8.31 --
经营现金/利息（倍） 8.78 7.90 3.03 --
资料来源：联合资信根据公司财务报告及公司提供资料整理
截至 2022 年底，公司已获金融机构授信额 一年内到期的非流动负债（占22.93%）构成，非
度 266.00 亿元，尚未使用授信额度为 144.05 亿 流动负债主要由长期借款（占48.58%）和应付债
元，公司间接融资渠道通畅。公司作为上市公司， 券（占49.12%）构成。母公司2022年资产负债率
具备直接融资渠道。 为41.56%，较2021年底下降0.71个百分点。
截至 2022 年底，公司实际对外担保金额 截至2022年底，母公司全部债务197.01亿元。
0.52 亿元，均为对合资企业鞍山冀东水泥有限责 其中，短期债务占29.21%、长期债务占70.79%，
任公司的担保。公司或有负债风险较低。 以长期债务为主。截至2022年底，母公司全部债
截至2022年底，公司无重大未决诉讼和仲裁 务资本化比率35.06%，债务负担适中。
案件。 2022年，母公司营业总收入为132.46亿元，
同比增长44.73%，主要系母公司所属北京分公
7. 母公司财务分析 司负责集团煤炭采购结算，煤炭均价较高所致；
母公司资产构成主要为子公司往来款以及 利润总额为28.03亿元。同期，母公司投资收益为
持有的子公司股权，母公司负债水平一般，债务 27.78亿元。
负担适中，子公司投资收益为其主要利润来源。 现金流方面，2022 年，母公司经营活动现
截至 2022 年底，母公司资产总额 624.49 亿 金流净额为-16.21 亿元，投资活动现金流净额
元，流动资产 271.24 亿元（占比 43.43%），非流 9.08 亿元，筹资活动现金流净额-9.67 亿元。
动资产 353.24 亿元（占比 56.57%）。从构成看， 截至 2023 年 3 月底，母公司资产总额 638.46
流动资产主要由货币资金（占 19.11%）和其他 亿元，所有者权益为 363.84 亿元，负债总额
应收款（合计）（占 76.97%）；非流动资产主要 274.62 亿元；母公司资产负债率 43.01%；全部
由长期股权投资（占 92.69%）构成。截至 2022 债务 257.98 亿元，主要系公司为旺季大生产筹
年底，母公司货币资金为 51.83 亿元。 集资金致使长短期借款增加所致；全部债务资本
截至2022年底，母公司所有者权益为364.98 化比率 41.49%。2023 年 1－3 月，母公司营业
亿元，较上年底增长1.14%。在所有者权益中， 总收入 19.94 亿元，利润总额-1.32 亿元，投资收
实收资本26.58亿元（占7.28%）、资本公积221.88 益-0.21 亿元。
亿元（占60.79%）、未分配利润104.05亿元（占
28.51%）和盈余公积13.70亿元（占3.75%）。 十、外部支持
截至2022年底，母公司负债总额259.51亿元，
公司控股股东金隅集团是大型国有上市公
较上年底增长4.14%，其中，流动负债116.78亿元
司，公司在融资等方面可获得股东支持。
（占比45.00%），非流动负债142.73亿元（占比
55.00%）。从构成看，流动负债主要由短期借款 1.支持能力
（17.22%）、其他应付款（合计）（占55.29%）和 金隅集团是北京国有资本运营管理有限公
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跟踪评级报告
司控股的大型国有企业之一，资本实力雄厚。公
司在金隅集团下属子公司中处于重要地位，在资
金、项目等方面能得到金隅集团的大力支持。
2.支持可能性
截至 2022 年底，金隅集团为公司提供 20.20
亿元融资担保，其中 14.20 亿元为私募债融资担
保，6.00 亿元为银行借款担保。此外，2022 年，
公司从金隅集团及其财务公司取得拆入资金
20.60 亿元；截至 2022 年底，拆入资金余额 6.70
亿元；金隅集团对公司提供的资金支持以市场化
定价收取利息，且不高于公司外部融资的成本。
受益于金隅集团的资信支持，公司融资渠道畅通，
综合融资成本处于较低水平。
十一、结论
基于对公司经营风险、财务风险、外部支持
及债项条款等方面的综合分析评估，联合资信确
定维持公司主体长期信用等级为 AAA，维持“冀
东转债”的信用等级为 AAA，评级展望为稳定。
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跟踪评级报告
附件 1-1 截至 2023 年 3 月底唐山冀东水泥股份有限公司股权结构图
资料来源：公司提供
附件 1-2 截至 2023 年 3 月底唐山冀东水泥股份有限公司组织架构图
资料来源：公司提供
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跟踪评级报告
附件 1-3 截至 2023 年 3 月底唐山冀东水泥股份有限公司
主要子公司情况
直接持股
序号 子公司名称 主要经营地 注册地 业务性质
比例
冀东水泥铜川有 陕西省铜川市耀 陕西省铜川市
1 水泥及水泥制品制造、销售 100.00%
限公司 州区 耀州区
收集、贮存、处置有毒有害废弃物；技
北京金隅红树林 术开发、技术咨询；批发润滑油；批发
北京市昌平区 北京市昌平区
2 环保技术有限责 机械设备；环保设施运营技术服务罐清 100.00%
任公司 洗；批发回收萃取的燃料油；批发化工
产品（不含危险化学品）
水泥、水泥熟料的生产及销售；石灰石
的开采及销售；碎石的生产及销售；石
临澧冀东水泥有 湖南省常德市临 湖南省常德市
3 灰石粉的生产及销售；与水泥相关的技 99.28%
限公司 澧县 临澧县
术咨询、技术服务；本厂货物运输；设
备租赁；普通货物运输等
河北金隅鼎鑫水 河北省石家庄市 河北省石家庄
4 水泥及水泥制品制造、销售 100.00%
泥有限公司 鹿泉市 市鹿泉市
水泥用石灰岩露天开采、加工、销售；
赞皇金隅水泥有 河北省石家庄市 河北省石家庄 水泥配料用砂岩露天开采、加工、销
5 100.00%
限公司 赞皇县 市赞皇县 售。生产、销售熟料、水泥、预拌混凝
土、水泥制品及粉煤灰等
资料来源：公司提供
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跟踪评级报告
附件 2-1 主要财务数据及指标（合并口径）
项 目 2020 年 2021 年 2022 年 2023 年 1－3 月
财务数据
现金类资产（亿元） 87.52 85.56 69.66 71.46
资产总额（亿元） 589.47 603.30 620.19 629.75
所有者权益（亿元） 321.49 337.79 326.03 317.23
短期债务（亿元） 66.12 67.96 69.53 /
长期债务（亿元） 128.38 116.51 144.35 /
全部债务（亿元） 194.50 184.46 213.88 /
营业总收入（亿元） 354.80 363.38 345.44 51.84
利润总额（亿元） 67.53 53.10 18.22 -9.95
EBITDA（亿元） 110.04 93.84 62.19 --
经营性净现金流（亿元） 87.28 62.11 22.69 -1.84
财务指标
销售债权周转次数（次） 5.90 8.37 10.98 --
存货周转次数（次） 8.57 9.01 7.35 --
总资产周转次数（次） 0.59 0.61 0.56 --
现金收入比（%） 81.70 81.90 83.27 89.31
营业利润率（%） 31.17 25.38 18.81 3.13
总资本收益率（%） 11.94 9.44 3.98 --
净资产收益率（%） 16.12 12.38 4.32 --
长期债务资本化比率（%） 28.54 25.65 30.69 /
全部债务资本化比率（%） 37.69 35.32 39.61 /
资产负债率（%） 45.46 44.01 47.43 49.63
流动比率（%） 116.02 118.20 118.88 112.17
速动比率（%） 96.35 94.64 87.35 84.24
经营现金流动负债比（%） 63.41 45.89 16.69 --
现金短期债务比（倍） 1.32 1.26 1.00 /
EBITDA 利息倍数（倍） 11.07 11.93 8.31 --
全部债务/EBITDA（倍） 1.77 1.97 3.44 --
注：1. 本报告中部分合计数与各相加数之和在尾数上存在差异，系四舍五入造成；除特别说明外，均指人民币； 2．公司 2020－2022 年合
并口径其他应付款及其他流动负债中的有息部分计入短期债务，长期应付款的有息部分计入长期债务，2023 年一季度未提供调整数据； 3．公
司 2020 年财务数据采用 2021 年审计报告的期初数； 4．公司 2023 年一季度财务数据未经审计，相关指标未予年化；5．“/”表示资料未获
取，“--”表示指标不使用
资料来源：联合资信根据公司审计报告及财务报告整理
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跟踪评级报告
附件 2-2 主要财务数据及指标（母公司口径）
项 目 2020 年 2021 年 2022 年 2023 年 1－3 月
财务数据
现金类资产（亿元） 24.45 60.24 51.94 57.41
资产总额（亿元） 370.02 610.04 624.49 638.46
所有者权益（亿元） 190.91 360.85 364.98 363.84
短期债务（亿元） 22.50 64.89 57.55 /
长期债务（亿元） 101.23 108.36 139.45 /
全部债务（亿元） 123.73 173.25 197.01 /
营业总收入（亿元） 47.80 91.52 132.46 19.94
利润总额（亿元） 14.02 24.05 28.03 -1.32
EBITDA（亿元） / / / /
经营性净现金流（亿元） 5.77 11.07 -16.21 6.69
财务指标
销售债权周转次数（次） 22.10 21.21 21.55 --
存货周转次数（次） 748.41 139.67 79.09 --
总资产周转次数（次） 0.13 0.19 0.21 --
现金收入比（%） 96.21 102.94 102.71 104.10
营业利润率（%） 0.31 2.71 3.41 0.11
总资本收益率（%） / / / /
净资产收益率（%） 7.58 6.80 7.77 --
长期债务资本化比率（%） 34.65 23.09 27.65 /
全部债务资本化比率（%） 39.32 32.44 35.06 /
资产负债率（%） 48.41 40.85 41.56 43.01
流动比率（%） 209.18 199.73 232.27 217.63
速动比率（%） 209.11 198.81 230.56 215.85
经营现金流动负债比（%） 8.76 8.32 -13.88 --
现金短期债务比（倍） 1.09 0.93 0.90 /
EBITDA 利息倍数（倍） / / / /
全部债务/EBITDA（倍） / / / /
注：1. 本报告中部分合计数与各相加数之和在尾数上存在差异，系四舍五入造成；除特别说明外，均指人民币； 2．母公司有息债务数据
未经调整； 3．公司 2020 年财务数据采用 2021 年审计报告的期初数； 4．公司 2023 年一季度财务数据未经审计，相关指标未予年化；
5．“/”表示资料未获取，“--”表示指标不使用
资料来源：联合资信根据公司审计报告及财务报告整理
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跟踪评级报告
附件 3 主要财务指标的计算公式
指标名称 计算公式
增长指标
资产总额年复合增长率
净资产年复合增长率 （1）2 年数据：增长率=（本期-上期）/上期×100%
营业总收入年复合增长率 （2）n 年数据：增长率=[(本期/前 n 年)^（1/(n-1)）-1]×100%
利润总额年复合增长率
经营效率指标
销售债权周转次数 营业总收入/（平均应收账款净额+平均应收票据+平均应收款项融资）
存货周转次数 营业成本/平均存货净额
总资产周转次数 营业总收入/平均资产总额
现金收入比 销售商品、提供劳务收到的现金/营业总收入×100%
盈利指标
总资本收益率 （净利润+费用化利息支出）/（所有者权益+长期债务+短期债务）×100%
净资产收益率 净利润/所有者权益×100%
营业利润率 （营业总收入-营业成本-税金及附加）/营业总收入×100%
债务结构指标
资产负债率 负债总额/资产总计×100%
全部债务资本化比率 全部债务/（长期债务+短期债务+所有者权益）×100%
长期债务资本化比率 长期债务/（长期债务+所有者权益）×100%
担保比率 担保余额/所有者权益×100%
长期偿债能力指标
EBITDA 利息倍数 EBITDA/利息支出
全部债务/ EBITDA 全部债务/ EBITDA
短期偿债能力指标
流动比率 流动资产合计/流动负债合计×100%
速动比率 （流动资产合计-存货）/流动负债合计×100%
经营现金流动负债比 经营活动现金流量净额/流动负债合计×100%
现金短期债务比 现金类资产/短期债务
注：现金类资产=货币资金+交易性金融资产+应收票据+应收款项融资中的应收票据
短期债务=短期借款+交易性金融负债+一年内到期的非流动负债+应付票据+其他短期债务
长期债务=长期借款+应付债券+租赁负债+其他长期债务
全部债务=短期债务+长期债务
EBITDA=利润总额+费用化利息支出+固定资产折旧+使用权资产折旧+摊销
利息支出=资本化利息支出+费用化利息支出
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跟踪评级报告
附件 4-1 主体长期信用等级设置及含义
联合资信主体长期信用等级划分为三等九级，符号表示为：AAA、AA、A、BBB、BB、B、
CCC、CC、C。除 AAA 级、CCC 级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”“-”符号进行
微调，表示略高或略低于本等级。
各信用等级符号代表了评级对象违约概率的高低和相对排序，信用等级由高到低反映了评级对
象违约概率逐步增高，但不排除高信用等级评级对象违约的可能。
具体等级设置和含义如下表。
信用等级 含义
AAA 偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约概率极低
AA 偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响不大，违约概率很低
A 偿还债务能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约概率较低
BBB 偿还债务能力一般，受不利经济环境影响较大，违约概率一般
BB 偿还债务能力较弱，受不利经济环境影响很大，违约概率较高
B 偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约概率很高
CCC 偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约概率极高
CC 在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债务
C 不能偿还债务
附件 4-2 中长期债券信用等级设置及含义
联合资信中长期债券信用等级设置及含义同主体长期信用等级。
附件 4-3 评级展望设置及含义
评级展望是对信用等级未来一年左右变化方向和可能性的评价。评级展望通常分为正面、负面、
稳定、发展中等四种。
评级展望 含义
正面 存在较多有利因素，未来信用等级调升的可能性较大
稳定 信用状况稳定，未来保持信用等级的可能性较大
负面 存在较多不利因素，未来信用等级调降的可能性较大
发展中 特殊事项的影响因素尚不能明确评估，未来信用等级可能调升、调降或维持
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