意见反馈 手机随时随地看行情
  • 公司公告

公司公告

盛路通信:广东盛路通信科技股份有限公司公开发行可转换公司债券2021年跟踪评级报告2021-06-15  

                                                                                                                                       跟踪评级报告

                                            广东盛路通信科技股份有限公司
                    公开发行可转换公司债券 2021 年跟踪评级报告
评级结果:                                                          评级观点
            项目
                                  本次     评级     上次     评级          2020 年,广东盛路通信科技股份有限公司(以下简称“公
                                  级别     展望     级别     展望
 广东盛路通信科技股
                                  AA-                AA-
                                                                    司”)维持了在军用和民用通信设备领域的技术研发优势和
                                           稳定              稳定
     份有限公司
        盛路转债                  AA       稳定      AA      稳定
                                                                    客户资源优势,军工电子业务收入和毛利润受下游行业景气
                                                                    度上行影响而大幅增长,加之剥离连续亏损的汽车电子业务

跟踪评级债项概况:                                                  并获得一定投资收益,资产减值损失较上年大幅减少,公司
     债券简称           发行规模         债券余额     到期兑付日    实现扭亏为盈,且债务负担继续下降。同时,联合资信评估
     盛路转债           10.00 亿元        0.53 亿元 2024/07/17      股份有限公司(以下简称“联合资信”)也关注到公司通讯
注:上述债券仅包括由联合资信评级、且截至评级时点
                                                                    设备业务存在一定不确定性、净利润受非经常损益影响很
尚处于存续期的债券;债券余额为截至 2021 年 3 月底数
据                                                                  大、资产存在一定减值风险等因素可能对公司信用水平带来
                                                                    的不利影响。
评级时间:2021 年 6 月 11 日
                                                                           未来,公司将持续专注于军民两用通信技术领域,加大
                                                                    研发投入,推进产品升级与技术创新。
本次评级使用的评级方法、模型:
                                                                           综合评估,联合资信确定维持公司主体长期信用等级为
                        名称                               版本
                                                                       -
一般工商企业信用评级方法                            V3.0.201907     AA ,并维持“盛路转债”的信用等级为 AA,评级展望为稳
一般工商企业信用评级模型(打分表) V3.0.201907                      定。
注:上述评级方法和评级模型均已在联合资信官网公开
披露
                                                                    优势
                                                                    1. 跟踪期内,公司军工电子业务收入和毛利润大幅增长。
本次评级模型打分表及结果:
  指示评级              aa-/a+           评级结果          AA-
                                                                      受中国军工行业景气度上行影响,2020 年,公司军工电
评价内容
                评价             风险
                                           评价要素     评价内容      子业务收入同比增长 43.37%,产品毛利率维持在较高水
                结果             因素
                                           行业风险          3        平,在手订单充足。
                                 经营
                                           宏观和区                 2. 跟踪期内,公司剥离汽车电子业务,进一步聚焦主营业
                                 环境                       2
     经营                                  域风险
                   C
     风险                                  基础素质         4         务的同时财务报表更为优化。2020 年 9 月,公司出售了
                                 自身
                                           企业管理         3
                               竞争力                                 原全资子公司深圳市合正电子有限公司(以下简称“合正
                                           经营分析         3
                                           盈利能力         3         电子”)100.00%股权,并不再将汽车电子业务作为主营
                               现金流      现金流量         1
                                                                      业务。此举有利于公司集中优势技术和资源,进一步聚焦
     财务
                   F2                      资产质量         2
     风险
                                    资本结构                3         通信主营业务,同时财务报表得到改善。
                                    偿债能力                2       3. 跟踪期内,公司债务负担有所下降。截至 2020 年底,公
                调整因素和理由                          调整子级
                                                                      司全部债务 2.67 亿元,较上年底下降 45.38%;资产负债
                           --                               --
注:经营风险由低至高划分为 A、B、C、D、E、F 共 6                      率、全部债务资本化比率和长期债务资本化比率分别为
个等级,各级因子评价划分为 6 档,1 档最好,6 档最差;                 21.58%、8.03%和 2.76%,较上年底分别下降 16.06 个百
财务风险由低至高划分为 F1-F7 共 7 个等级,各级因
子评价划分为 7 档,1 档最好,7 档最差;财务指标为近
                                                                      分点、6.77 个百分点和 1.67 个百分点。
三年加权平均值;通过矩阵分析模型得到指示评级结果

                                                                    关注
                                                                    1. 通讯设备业务收入存在一定不确定性。基站天线单笔订
分析师:孙长征                                                        单额度较大,投标活动竞争较为激烈,销售收入存在一定

www.lhratings.com                                                                                                             1
                                                                                                跟踪评级报告

          唐玉丽                            不确定性。公司对华为技术有限公司的销售额占通讯设备
                                            销售收入总额的 30%左右,可能随华为技术有限公司一
邮箱:lianhe@lhratings.com
                                            同受到中美贸易战等不利因素影响。
电话:010-85679696
                                         2. 跟踪期内,公司利润受非经常性损益影响很大。2020 年,
传真:010-85679228
                                            公司非经常损益 1.99 亿元,占净利润比重为 109.96%,
地址:北京市朝阳区建国门外大街 2 号         其中非流动资产处置损益 1.79 亿元,系处置合正电子等
      中国人保财险大厦 17 层(100022)      子公司股权产生。非经常损益对公司净利润影响很大。
网址:www.lhratings.com                  3. 跟踪期内,公司其他应收款和商誉规模较大,仍存在一
                                            定资产减值风险。截至 2020 年底,公司其他应收款 4.76
                                            亿元,商誉 8.58 亿元。考虑到其他应收款抵押物不足以
                                            覆盖全部应收金额,且商誉所在资产组估值可能发生变
                                            化,公司仍存在一定资产减值风险。


                                         主要财务数据:
                                                                           合并口径
                                                  项目               2018 年     2019 年      2020 年   2021 年 3 月
                                          现金类资产(亿元)             14.60          12.10     11.07         9.84
                                          资产总额(亿元)               53.97          45.05     38.91       38.83
                                          所有者权益(亿元)             28.27          28.09     30.51       30.93
                                          短期债务(亿元)                3.32           3.58      1.80         1.81
                                          长期债务(亿元)                9.07           1.30      0.87         0.87
                                          全部债务(亿元)               12.40           4.88      2.67         2.68
                                          营业收入(亿元)               14.17          13.34     11.45         2.40
                                          利润总额(亿元)                1.36          -7.74      1.55         0.49
                                          EBITDA(亿元)                  2.30          -6.53      2.55           --
                                          经营性净现金流(亿元)         -0.11           2.16      0.57        -0.30
                                          营业利润率(%)                31.31          32.01     35.37       44.29
                                          净资产收益率(%)               4.22      -26.95         5.57           --
                                          资产负债率(%)                47.61          37.64     21.58       20.34
                                          全部债务资本化比率(%)        30.48          14.80      8.03         7.96
                                          流动比率(%)                 225.25      195.95       359.79      387.12
                                          经营现金流动负债比(%)        -0.83          16.01      8.48           --
                                          现金短期债务比(倍)            4.40           3.38      6.15         5.45
                                          EBITDA 利息倍数(倍)           9.07      -22.93        13.89           --
                                          全部债务/EBITDA(倍)           5.40          -0.75      1.04           --
                                                                     公司本部(母公司)
                                                  项目              2018 年     2019 年       2020 年   2021 年 3 月
                                           资产总额(亿元)              45.29          38.70     38.81        37.52
                                           所有者权益(亿元)            25.52          28.69     29.34        29.28
                                           全部债务(亿元)               9.07           3.19      2.62         2.49
                                           营业收入(亿元)               6.63           6.26      4.23         0.91
                                           利润总额(亿元)               1.04          -4.94      0.55        -0.05
                                           资产负债率(%)               43.65          25.86     24.40        21.96
                                           全部债务资本化比率(%)       26.23          10.01      8.21         7.82
                                           流动比率(%)                275.61      280.94       258.33      286.30
                                           经营现金流动负债比(%)        7.17          32.90      2.07           --
                                         注:2021 年一季度财务报告未经审计
                                         资料来源:公司财务报告,联合资信整理




www.lhratings.com                                                                                                      2
                                                                                跟踪评级报告


                    评级历史:
                                债项   主体   评级      评级       项目                         评级
                     债项简称                                                评级方法/模型
                                级别   级别   展望      时间       小组                         报告
                                                                    杨野 原联合信用评级有限公司 阅读
                     盛路转债   AA     AA-    稳定   2020/06/22
                                                                    罗峤   工商企业信用评级方法 全文
                                                                  张兆新 原联合信用评级有限公司 阅读
                     盛路转债   AA     AA-    稳定   2017/10/13
                                                                    李镭   工商企业信用评级方法 全文
                    注:上述历史评级项目的评级报告通过报告链接可查阅




www.lhratings.com                                                                                      3
                                                          跟踪评级报告




                               声   明

     一、本报告引用的资料主要由广东盛路通信科技股份有限公司(以下简称

“该公司”)提供,联合资信评估股份有限公司(以下简称“联合资信”)对

这些资料的真实性、准确性和完整性不作任何保证。

     二、除因本次评级事项联合资信与该公司构成委托关系外,联合资信、评

级人员与该公司不存在任何影响评级行为独立、客观、公正的关联关系。

     三、联合资信与评级人员履行了实地调查和诚信义务,有充分理由保证所

出具的评级报告遵循了真实、客观、公正的原则,符合真实性、准确性、完整

性要求。

     四、本报告的评级结论是联合资信依据合理的内部信用评级标准和程序做

出的独立判断,未因该公司和其他任何组织或个人的不当影响改变评级意见。

     五、本报告用于相关决策参考,并非是某种决策的结论、建议。

     六、本次跟踪评级结果自本报告出具之日起至相应债项到期兑付日有效;

根据后续跟踪评级的结论,在有效期内信用等级有可能发生变化。




                             分析师:


                                             联合资信评估股份有限公司




www.lhratings.com                                                        4
                                                                                      跟踪评级报告

                       广东盛路通信科技股份有限公司
            公开发行可转换公司债券 2021 年跟踪评级报告
                                                 营工业园进业二路四号;法定代表人:杨华。
 一、跟踪评级原因

     根据有关法规要求,按照联合资信评估股份       三、债券概况及募集资金使用情况

有限公司(以下简称“联合资信”)关于广东盛
                                                      截至 2020 年底,公司由联合资信评级的存
路通信科技股份有限公司(以下简称“盛路通信”
                                                 续债券情况见下表。截至 2020 年底,盛路转债
或“公司”)及其相关债券的跟踪评级安排进行
                                                 募集资金已累计使用 7.45 亿元,尚未使用 2.78
本次跟踪评级。
                                                 亿元,尚未使用的募集资金将根据项目进度使用。
                                                 截至 2021 年 3 月底,盛路转债余额为 0.53 亿元。
 二、企业基本情况
                                                 跟踪期内,本期债券已按时付息。
     公司成立于 1998 年 12 月,前身为三水市盛                    表 1 跟踪评级债项概况
路天线有限公司,初始注册资本为 200.00 万元。                 发行金额     债券余额
                                                 债券名称                             起息日      期限
                                                             (亿元)     (亿元)
2007 年 5 月,公司整体变更为股份有限公司(即
                                                 盛路转债      10.00        0.53     2018/07/17   6年
现名)。2010 年 7 月,公司于深圳证券交易所上
                                                 资料来源:联合资信整理
市,股票简称“盛路通信”,股票代码为
“002446.SZ”,发行总股本 1.02 亿股。经历数
                                                  四、宏观经济与政策环境分析
次送转股、增发、转债转股活动,截至 2020 年
底,公司总股本 9.09 亿股。自然人杨华持有公司          1.    宏观政策环境和经济运行情况
总股本的 9.85%,为公司第一大股东和实际控制            2020 年,新冠肺炎疫情全球大流行,对各国
人。截至 2020 年底,公司控股股东和实际控制       经济和贸易造成严重冲击,全球经济陷入深度衰
人不存在股权质押情况。                           退。中国宏观政策加大逆周期调节力度对冲疫情
     截至 2019 年底,公司主营业务为军工电子、    负面影响,以“六稳”“六保”为中心,全力保
民用通信和汽车电子业务。2020 年 9 月,公司出     证经济运行在合理区间。在此背景下,2020 年中
售了原全资子公司深圳市合正电子有限公司(以       国经济逐季复苏,GDP 全年累计增长 2.30%1,
下简称“合正电子”)100.00%股权,并不再将        成为全球主要经济体中唯一实现正增长的国家,
汽车电子业务作为主营业务。截至 2020 年底,       GDP 首次突破百万亿大关,投资超越消费再次成
公司主营业务为军工电子和民用通信产品的研         为经济增长的主要驱动力。
发、生产和销售。截至 2020 年底,公司在职员            2021 年一季度,中国经济运行持续恢复,宏
工人数 1422 人。                                 观政策整体保持了连贯性,稳健的货币政策灵活
     截至 2020 年底,公司资产总额 38.91 亿元,   精准、合理适度,把服务实体经济放到更加突出
所有者权益 30.51 亿元(含少数股东权益 0.06 亿    的位置;积极的财政政策提质增效,推动经济运
元);2020 年,公司实现营业收入 11.45 亿元,     行保持在合理区间。
利润总额 1.55 亿元。                                  经济修复有所放缓。2021 年一季度,中国国
     截至 2021 年 3 月底,公司资产总额 38.83     内生产总值现价为 24.93 万亿元,实际同比增长
亿元,所有者权益 30.93 亿元(含少数股东权益      18.30%,两年平均增长 5.00%2,低于往年同期水
0.06 亿元);2021 年 1-3 月,公司实现营业收
入 2.40 亿元,利润总额 0.49 亿元。                    1 文中 GDP 增长均为实际增速,下同。
     公司注册地址:广东省佛山市三水区西南民           2
                                                        为剔除基数效应影响,方便对经济实际运行情况进

www.lhratings.com                                                                                        5
                                                     跟踪评级报告
平,主要是受到疫情反复、财政资金后置等短期
影响拖累。分产业看,三大产业中第二产业恢复
最快,第三产业仍有较大恢复空间。具体看,第
二产业增加值两年平均增长 6.05%,已经接近疫
情前正常水平(5%~6%),第二产业恢复情况良
好,其中工业生产恢复良好,工业企业盈利改善
明显;而一、三产业仍未回到疫情前水平。其中
第一产业增加值两年平均增长 2.29%,增速略微
低于疫情前正常水平;第三产业两年平均增长
4.68%,较 2019 年同期值低 2.52 个百分点,第三
产业仍有恢复空间,主要是由于年初局部性疫情
爆发拖累了服务业的修复进程。




行分析判断,文中使用的两年平均增长率为以 2019 年同
期为基期进行比较计算的几何平均增长率,下同。

www.lhratings.com                                                   6
                                                                                                            跟踪评级报告

                                        表2    2017-2021 年一季度中国主要经济数据
                                                                                                             2021 年一季度
                    项目                      2017 年      2018 年       2019 年        2020 年
                                                                                                        (括号内为两年平均增速)
    GDP(万亿元)                                83.20       91.93         98.65          101.60               平均值)      24.93
                                                                                                                   918.30(5.00)
    GDP 增速(%)                                  6.95       6.75           6.00           2.30
    规模以上工业增加值增速(%)                    6.60       6.20           5.70           2.80                    24.50(6.80)

    固定资产投资增速(%)                          7.20       5.90           5.40           2.90                    25.60(2.90)

    社会消费品零售总额增速(%)                  10.20        8.98           8.00           -3.90                   33.90(4.20)

    出口增速(%)                                10.80        7.10           5.00           4.00                             38.70

    进口增速(%)                                18.70       12.90           1.70           -0.70                            19.30

    CPI 增幅(%)                                  1.60       2.10           2.90           2.50                              0.00

    PPI 增幅(%)                                  6.30       3.50          -0.30           -1.80                             2.10

    城镇失业率(%)                                3.90       4.90           5.20           5.20                              5.30

    城镇居民人均可支配收入增速(%)                6.50       5.60           5.00           1.20                    13.70(4.50)

    公共财政收入增速(%)                          7.40       6.20           3.80           -3.90                            24.20

    公共财政支出增速(%)                          7.70       8.70           8.10           2.80                              6.20

注:1. GDP 总额按现价计算;2. 出口增速、进口增速均以人民币计价统计;3. GDP 增速、规模以上工业增加值增速、城镇居民人均可支配收入增

速为实际增长率,固定资产投资增速、社会消费品零售总额增速为名义增长率;4. 城镇失业率统计中,2017 年为城镇登记失业率,2018 年开始为

城镇调查失业率,指标值为期末数

资料来源:联合资信根据国家统计局和 Wind 数据整理


     消费对 GDP 的拉动作用明显提升,成为拉                           CPI 累计同比增速均为 0,较上年同期分别回落
动经济的主引擎;投资拉动垫底;净出口创 2007                          4.9 和 1.30 个百分点,处于低位。2021 年一季度,
年以来新高。从两年平均增长来看,2021 年一季                          全国工业生产者出厂价格指数(PPI)累计同比
度社会消费品增速为 4.20%,延续了上年逐季恢                           上涨 2.10%,呈现逐月走高的趋势。国际大宗商
复的趋势,与疫情前水平的差距进一步缩小;消                           品价格上涨推高钢材、有色金属等相关行业出厂
费超越投资重新成为拉动经济增长的主引擎,疫                           价格,带动 PPI 持续上行,加大了制造业的成本
情以来对 GDP 增长的拉动作用首次转正,但仍                            负担和经营压力。
低于疫情前正常水平。一季度固定资产投资完成                                 社融存量增速下降。截至 2021 年一季度末,
额 9.60 万亿元,同比增长 25.60%,两年平均增                          社融存量同比增速为 12.30%,较上年末下降 1
长 2.90%,与疫情前正常水平差距较大,固定资                           个百分点,信用扩张放缓;2021 年一季度新增社
产投资仍处在修复过程中;资本形成总额对 GDP                           融 10.24 万亿元,虽同比少增 0.84 万亿元,但却
增长的拉动作用最弱,疫情以来主要靠投资拉动                           是仅次于上年一季度的历史同期次高值,反映出
的经济增长模式有所改变。一季度外贸实现开门                           实体经济融资需求仍较为旺盛。从结构来看,信
红,贸易顺差 7592.90 亿元,较上年同期扩大                            贷和未贴现银行承兑汇票是支撑一季度社融增
690.60%,净出口对 GDP 增长的拉动作用延续上                           长的主要因素,企业债券和政府债券融资则是一
年逐季上升的趋势,达到 2007 年以来的最高水                           季度新增社融的拖累项。货币供应量方面,截至
平。一季度三大需求对 GDP 增长的拉动情况反                            2021 年一季度末,M2 余额 227.65 万亿元,同比
映出经济内在增长动力较上年有所增强,经济结                           增长 9.40%,较上年末增速(10.10%)有所下降。
构进一步改善。                                                       同期 M1 余额 61.61 万亿元,同比增长 7.10%,
     居民消费价格指数运行平稳,生产者价格指                          较上年末增速(8.60%)也有所下降,说明货币
数结构性上涨。2021 年一季度,全国居民消费价                          政策逆周期调节的力度趋于减弱。
格指数(CPI)和扣除食品和能源价格后的核心                                  一般公共预算收入累计增速转正,收支缺口


www.lhratings.com                                                                                                                    7
                                                                                跟踪评级报告
较 2019 年同期有所收窄。2021 年一季度一般公           稳健的货币政策要保持流动性合理充裕,强
共预算收入 5.71 万亿元,同比增长 24.20%,是     化对实体经济、重点领域、薄弱环节的支持,保
2020 年以来季度数据首次转正。其中税收收入       持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济
4.87 万亿元,占一般公共预算收入的 85.31%,同    增速基本匹配,保持宏观杠杆率基本稳定。2021
比增长 24.80%,同比增速较高主要受增值税、消     年 3 月 22 日全国主要银行信贷结构优化调整座
费税恢复性增长带动,反映了企业经营以及居民      谈上提到要在管控好风险的同时,因地制宜增加
消费的修复。一季度一般公共预算支出 5.87 万亿    经济困难省份信贷投放,支持区域协调发展。
元,同比增长 6.20%,其中保民生、保就业是一            2021 年一季度经济修复有所放缓,主要是由
季度的重点支出领域,债务付息创 2016 年以来      于局部性疫情对服务业拖累较大,而随着疫苗的
同期最高增速。2021 年一季度一般公共预算收支     推广,疫情对经济的影响减弱,服务业有望加快
缺口为 1588.00 亿元,缺口较 2020 年和 2019 年   恢复。未来随着疫情逐渐稳定,居民消费支出将
同期值有所收窄,可能与 2021 年一季度财政收      继续修复,消费有望持续温和复苏;随着欧美经
入进度较快相关。2021 年一季度全国政府性基金     济逐渐恢复,外需有望继续保持强势增长;固定
收入 1.86 万亿元,同比增长 47.90%,主要是由     资产投资修复过程仍将持续,投资结构有望优化:
于国有土地出让收入保持高速增长;政府性基金      房地产投资虽然韧性较强,但未来更多的将受制
支出 1.73 万亿元,同比减少 12.20%,主要是由     于信用收紧与结构性政策,大概率呈现下行趋势;
于地方政府专项债发行进度有所放缓。              基建投资则受制于资金来源以及逆周期调节必
     就业压力有所缓解,但依然存在结构性矛盾,   要性的下降,扩张空间有限,预计保持低速增长;
居民收入保持稳定增长。2021 年 1-3 月全国城     而制造业投资目前表现较弱,但是生产端强劲,
镇调查失业率分别为 5.40%、5.50%和 5.30%。其     积极因素不断增加,随着企业利润不断修复,未
中 1-2 月受春节因素影响,加上年初局部性疫      来制造业投资增速有望加快。整体看,预计 2021
情的影响,失业率有所上升;而 3 月随着疫情形     年中国经济将保持复苏态势,结构进一步优化。
势好转,企业复工复产进度加快,用工需求增加,
就业压力有所缓解。2021 年一季度,全国居民人
均可支配收入 9730.00 元,扣除价格因素后两年      五、行业分析
平均实际增长 4.50%,延续了上年一季度以来逐
                                                      1.   军工电子行业
季走高的趋势,且与消费支出增速的差值进一步
                                                      (1)行业概况
缩小,居民消费能力有所提高。
                                                      军工电子行业景气度与中国军队建设关联
                                                度较高。2000年以来,中国国防开支稳步增长,
     2.   宏观政策和经济前瞻
                                                武器装备现代化、加快技术发展等政策也成为军
     2021 年 4 月 30 日政治局会议强调,要精准
                                                品行业发展的有力支柱。
实施宏观政策,保持宏观政策连续性、稳定性、
                                                      2000年以来,中国国防支出持续增长。2020
可持续性,不急转弯,把握好时度效,固本培元,
                                                年,中国国防预算12680.00亿元,同比增长6.57%,
稳定预期,保持经济运行在合理区间,使经济在
                                                占中央公共财政支出的比例上升了2.64个百分点
恢复中达到更高水平均衡。积极的财政政策要落
                                                至36.23%。
实落细,兜牢基层“三保”底线,发挥对优化经
济结构的撬动作用。政策重点从“稳增长”转向      图1    2000 年以来中国军费支出(单位:百万元、%)
“调结构”,减税降费政策将会向制度性减税政
策、阶段性的减税降费政策有序退出、强化小微
企业税收优惠、加大对制造业和科技创新支持力
度等四大方面倾斜。

www.lhratings.com                                                                               8
                                                                                            跟踪评级报告
                                                              未来五年军工行业或将在规模上迎来快速增长
                                                              的发展机会。
                                                                  2021 年是“十四五”的开局之年,在“加快
                                                              国防和军队现代化”建设方面,十四五发展规划
                                                              和 2035 年远景目标纲要明确指出,在十四五期
                                                              间,中国将“加快机械化、信息化、智能化融合
                                                              发展,全面加强练兵备战,提高捍卫国家主权、
                                                              安全、发展利益的战略能力,确保 2027 年实现
资料来源:Wind
                                                              建军百年奋斗目标,加快武器装备现代化,聚力
     政策方面,中国在多个高层会议明确建设现                   国防科技自主创新、原始创新,加速战略性前沿
代化军队的目标,并在中共中央、中央军委、国                    性颠覆性技术发展,加速武器装备升级换代和智
务院以及其下属各部门陆续出台了一系列法律                      能化武器装备发展。
法规和政策,以规范、推动国防科技工业的发展。                      军费是军工行业的主要资金来源和物质基
                                                              础,中国的军费开支增长也有所提速。根据全国
            表 3 近年来中国军队建设相关政策
                                                              人民代表大会的预算报告,2021 年,中国国防支
  会议/文件                        政策
                                                              出预算增长 6.80%,较 2020 年上升 0.2 个百分点。
   十六大        贯彻积极防御的军事战略方针
                                                              2021 年的国防支出预算增速较政府预算支出同
   十七大        打赢信息化条件下的局部战争
                 建设与中国国际地位相称、与国家安全和发展利   比增速高出了 5 个百分点,创下 1989 年以来最
   十八大
                 益相适应的巩固国防和强大军队
                                                              大差值,军工行业将在规模上迎来快速增长的发
                 到本世纪中叶(2050年),全面建成世界一流军
   十九大
                 队                                           展机会。
                 习总书记指出:当前,世界百年未有之大变局加
2020年中央政
                 速演进;全面推进武器装备现代化,加快机械化       与此同时,“加快机械化信息化智能化融合
治局第22次集
                 信息化智能化融合发展,全面加强练兵备战,确
   体学习
                 保实现国防和军队现代化目标任务               发展”,“加强武器装备升级换代和智能化武器
《中共中央关     加快机械化信息化智能化融合发展,全面加强练   装备发展”,将给军工行业带来结构性转型升级
于制定国民经     兵备战,提高捍卫国家主权、安全、发展利益的
济和社会发展     战略能力,确保二〇二七年实现建军百年奋斗目   的机会。信息化是“十四五”国防建设重点,军
第十四个五年     标。加快武器装备现代化,聚力国防科技自主创
规划和二〇三     新、原始创新,加速战略性前沿性颠覆性技术发   用微波产品主要用于通讯、遥感、遥测、雷达、
五年远景目标     展,加速武器装备升级换代和智能化武器装备发
  的建议》       展
                                                              电子对抗等领域,是武器装备平台信息化的重要
                 习总书记指出:加强实案化对抗性训练,加强应   内容,预计国家将加大对导弹、通信、雷达等领
中央军委2021     急应战专攻训练,加强军事斗争一线练兵,推动
  年1号命令      战训深度耦合,实现作战和训练一体化,确保全   域的投入。
                 时待战、随时能战
                 落实新时代党的建设总要求和政治建军方略,坚
《军队政治工
                 持党对人民军队的绝对领导,全面深入贯彻军委       2.     民用通信行业
  作条例》
                 主席负责制,聚焦聚力备战打仗
《国际军事合     围绕实现党在新时代的强军目标,把人民军队全       (1)行业概况
作工作条例》     面建成世界一流军队
《关于构建新                                                      民用通信业务与电信行业及电信基础设施
                加快构建新型军事训练体系,全面提高训练水平
型军事训练体
  系的决定》
                和打赢能力                                    建设发展关联度较高。2020 年,中国电信业务收
注:“十六大”代指“中国共产党第十六次全国代表大会”,“十    入和业务总量持续增长,5G 用户规模快速增长,
七大”代指“中国共产党第十七次全国代表大会”,“十八大”代
指“中国共产党第十八次全国代表大会”,“十九大”代指“中国    行业整体发展情况良好。
共产党第十九次全国代表大会”
资料来源:公开信息                                                2020 年,中国电信业整体呈现稳中向好运行
                                                              态势,行业持续向高质量方向迈进,5G 等新型
     中国各项政策逐步落实,为军工电子行业的
                                                              信息基础设施加快构建,行业融合应用加快创新,
发展提供了有力的支撑。
                                                              在助力疫情防控、服务民生、支撑企业数字化转
     (2)行业发展
                                                              型等方面发挥了重要作用。
     受益于“加快国防和军队现代化”政策支持,
                                                                  2020 年,中国电信业务收入累计完成 1.36

www.lhratings.com                                                                                          9
                                                                               跟踪评级报告
万亿元,较上年增长 3.60%,增速同比提高 2.90            在全力推进 5G 网络建设的背景下,中国电
个百分点,行业发展呈稳中向好局面。截至 2020        信行业将迎来大规模固定资产投资,进入 5G 时
年底,全国移动电话用户达 15.94 亿户,普及率        代,伴随着移动互联网的进一步深化发展,传统
为 113.9 部/百人,高于全球平均的 102.4 部/百人。   电信业向综合信息服务业转型升级的态势还将
中国蜂窝物联网连接设备达到 11.36 亿户,全年        持续,并逐步在广度和深度上得到拓展,基础电
净增 1.08 亿户,蜂窝物联网连接数占移动网络连       信企业将进一步深化与产业链上下游的合作,推
接总数的比重已达 41.60%。                          进经营转型,创新业务模式,跨界融合速度不断
     5G 建设方面,截至 2021 年 3 月底,中国已      加快,网络和终端更加智能化,云计算、物联网、
累计建设 5G 基站数 81.90 万个,基站总规模在        大数据、人工智能等应用服务将更加规模化,运
全球遥遥领先。三家电信企业均在 2020 年第四         营商传统业务受到冲击的同时也将拓展新的蓝
季度开启 5G SA 独立组网规模商用,使中国成为        海市场。
全球 5G SA 商用第一梯队国家。中国 5G 用户规
模同步快速增长,用户规模以每月新增千万用户          六、基础素质分析
的速度爆发增长,2020 年底,中国 5G 手机终端
                                                       1.     产权状况
连接数近 2 亿户。5G 行业应用逐步落地商用,
                                                       截至 2020 年底,公司总股本 9.09 亿股。自
“5G+工业互联网”在建项目数超 1100 个,分布
                                                   然人杨华持有公司总股本的 9.85%,为公司第一
在矿山、港口、钢铁、汽车等多个行业,致力于
                                                   大股东和实际控制人。截至 2020 年底,公司前
研发、生产、视觉检测、精准远程操控等领域,
                                                   十大股东合计质押股数占公司股份总数的
形成一批较为成熟的解决方案。
                                                   11.31%。
     (2)行业发展
     受益于“加快建设新型基础设施”政策支持,
                                                       2.     规模与竞争力
中国将有序推进 5G 网络建设及应用。5G 时代,
                                                       跟踪期内,公司维持了在军民两用通信行业
伴随着移动互联网的进一步深化发展,传统电信
                                                   的技术研发优势与客户资源优势,新增产能按计
业向综合信息服务业转型升级的态势还将持续。
                                                   划推进中。
     2020 年 3 月,工业和信息化部发布《关于推
                                                       技术研发方面,公司拥有多项国家级和省部
动 5G 加快发展的通知》,要求全力推进 5G 网
                                                   级科技成果。截至 2020 年底,公司拥有专利共
络建设、应用推广、技术发展和安全保障,充分
                                                   计 550 项(包含发明专利、实用新型专利、外观
发挥 5G 新型基础设施的规模效应和带动作用,
                                                   设计专利)。在军民两用微波,尤其是高频段毫
支撑经济高质量发展。工信部部长肖亚庆在 2021
                                                   米波技术方面,公司具备国内领先的优势。目前,
年全国工业和信息化工作会议上指出,2021 年将
                                                   公司拥有研发人员超 300 人,在广东省和江苏省
有序推进 5G 网络建设及应用,加快主要城市 5G
                                                   拥有 2 个博士后科研工作站、2 个省级工程技术
覆盖,推进共建共享,新建 5G 基站 60 万个以上。
                                                   研究中心和 2 个省级企业技术中心,并在广东省
2021 年 3 月 5 日,国务院总理李克强在政府工作
                                                   拥有 1 个省级重点实验室。
报告中提出加大 5G 网络和千兆光网建设力度,
                                                       客户资源方面,公司军工电子业务产品多为
丰富应用场景。
                                                   定制型产品,直接客户或最终客户均为大型的科
     作为 5G 网络的重要载体和支撑基础,5G 基
                                                   研院所、整机厂商和军工集团,对产品的质量要
站建设备受各级政府关注。在全国各省市陆续发
                                                   求高,供应商准入门槛高。在过去 20 多年的发
布的 2021 政府工作报告中,多数提及了 2021 年
                                                   展历史中,公司与客户建立了密切稳定的合作关
5G 建设目标,其中多省份明确基站建设数量,
                                                   系,获得了明显的先进入优势。公司民用通信客
从几千个至几万个不等。2021 年,四大电信运营
                                                   户多为全球领先的通信运营商和通信设备集成
商将持续加大 5G 网络投资力度。

www.lhratings.com                                                                             10
                                                                               跟踪评级报告
商。公司与中国移动通信集团有限公司(以下简        孙晓航,独立董事马云辉、梁黔义、彭小伟,副
称“中国移动”)、中国联合网络通信集团有限        董事长兼副总经理郭依勤,副总经理胡灿辉任期
公司(以下简称“中国联通”)、中国电信集团        届满;李益兵、朱正平、韩三平被选举为董事;
有限公司(以下简称“中国电信”)、华为技术        褚庆昕、傅恒山、周润书被选举为独立董事;方
有限公司(以下简称“华为”)、中兴通讯股份        利平被选举为副总经理。
有限公司(以下简称“中兴”)、爱立信公司、            除此之外,公司高级管理人员未发生重大变
中国电子科技集团有限公司、中国空间技术研究        动,管理制度未发生重大变动。
院、中国信息通信研究院、中国民用航空局等客
户建立了稳固的战略合作关系。                       八、经营分析
     截至 2020 年底,军工电子方面,公司拥有
                                                      1.     经营概况
3000 余平方米的微电子行业超 10 万级标准的净
                                                      跟踪期内,公司主营业务收入有所下降,通
化生产车间,拥有多条微组装生产线用于微波混
                                                  信设备业务收入有所下降,军工电子业务收入大
合集成电路及相关组件的生产制造。民用通信方
                                                  幅上升,汽车电子业务不再为公司主营业务。
面,公司拥有 30 多条柔性生产线,并配套自有
                                                      公司主营业务为军工电子与民用通信产品
的机加工、旋压、数控、喷涂、SMT、组装等车
                                                  的研发、生产和销售。军工电子业务的主要产品
间,拥有年产各类通信天线超 1000 万副的交付
                                                  包括单功能微波器件、多功能微波器件和微波子
能力。为了满足行业增长需求,公司积极对全资
                                                  系统等;通信设备业务主要产品包括基站天线、
子公司南京恒电电子有限公司(以下简称“南京
                                                  微波天线和终端天线等。公司原全资子公司合正
恒电”)和成都创新达微波电子有限公司(以下
                                                  电子从事汽车电子业务,受汽车行业景气度下行
简称“成都创新达”)进行扩产。南京盛恒达科
                                                  影响,自 2019 年起,合正电子业务收入明显下
创产业园计划于 2023 年投产,成都创新达提升
                                                  滑并出现大额亏损。2020 年 9 月,公司出售了合
产能工作也在推进中。
                                                  正电子 100.00%的股权,并不再将汽车电子业务

     3.   企业信用记录                            作为主营业务。

     根据中国人民银行企业信用报告(统一社会           2020 年,公司通信设备业务收入同比大幅下

信用代码:9144060070779772XN),截至 2021         降,主要系受疫情影响,下游电信运营商客户计

年 5 月 24 日,公司本部无未结清的不良信贷记       划内建设需求推迟所致;军工电子业务收入同比

录。根据公司过往在公开市场发行及偿付债务融        大幅增长,主要系下游军工行业对电子产品需求

资工具的历史记录,公司无逾期或违约偿付记录,      增加所致;汽车电子业务同比大幅下降,主要系

过往债务履约情况良好。截至 2021 年 6 月 11 日,   2020 年 3 季度起合正电子不再纳入公司合并范围

联合资信未发现公司被列入全国失信被执行人          所致。

名单。                                                2020 年,公司综合毛利率上升 3.33 个百分
                                                  点,主要系毛利率较高的军工电子业务占比提升
 七、管理分析                                     所致。其中,通信设备毛利率同比增长 1.05 个百
                                                  分点;军工电子业务毛利率同比下降 4.94 个百分
     跟踪期内,公司部分董事会成员和高级管理       点;汽车电子业务毛利率同比上升 1.98 个百分点。
人员发生变化;管理制度未发生重大变动,管理            2021 年 1-3 月,公司实现营业收入 2.40 亿
运作正常。                                        元,同比下降 2.65%;实现利润总额 0.49 亿元,
     2020 年 6 月,公司原董事何永星因个人原因     较上年大幅增长,主要系剥离亏损的汽车电子业
主动辞职。2020 年 8 月,公司进行董事会换届选      务所致。
举,高级管理人员亦有相应变动。董事李再荣、


www.lhratings.com                                                                             11
                                                                                                                           跟踪评级报告

  图2    2018-2020 年公司收入构成情况(单位:亿元)                   图3      2018-2020 年公司毛利率变化情况(单位:%)




资料来源:公司提供,联合资信整理                                      资料来源:公司提供,联合资信整理

                        表4     2018-2020 年公司营业收入构成及毛利率情况(单位:亿元、%)
                                     2018 年                          2019 年                               2020 年                  2020 年
        业务板块                                                                                                                     收入同
                       收入          占比      毛利率     收入        占比        毛利率        收入        占比           毛利率    比增长
        通信设备         6.81         48.06      23.44        6.90      51.75          28.22     4.49         39.20          29.27     -34.93

        军工电子         2.91         20.54      50.77        3.09      23.16          55.16     4.43         38.69          50.22     43.37

        汽车电子         4.45         31.40      32.75        3.35      25.09          21.39     2.53         22.10          23.37     -24.48

          合计          14.17        100.00      31.97       13.34     100.00          32.74    11.45        100.00          36.07     -14.17
注:尾差系数据四舍五入所致
资料来源:公司提供,联合资信整理

     2. 通信设备业务                                                     运营商和华为、中兴等通信设备集成商。
     跟踪期内,受疫情影响,公司通信设备业务                                     采购方面,通信设备业务主要原材料分为五
收入大幅下降,采购成本有所上升,但毛利率较                               金加工件、包装材料和电线电缆等类别。2020 年,
为稳定。                                                                 因下半年以来大宗商品价格持续上涨,公司各类
     公司通信设备业务主要包括基站天线、微波                              原材料采购均价较上年有所上涨,公司面临一定
天线和终端天线的研发、生产与销售。此外,射                               成本压力。其中,五金加工件约占采购成本的
频器件与设备和通信工程等业务也归类于通信                                 70%,采购均价变化不大,公司基站天线、微波
设备业务。公司下游客户主要为中国移动等电信                               天线与终端天线毛利率均稳定在良好水平。
                           表5       2018-2020 年公司部分原材料采购情况(单位:亿元、%)
        原材料                项目                 2018 年                   2019 年                    2020 年              2020 年同比变化

                      采购数量(万个)                    2923.71                  1896.67                    1512.90                   -20.23

     五金加工件       采购均价(元/个)                        4.32                      3.46                       3.47                  0.29

                      采购金额(万元)                   12628.07                  6554.90                    5244.14                   -20.00

                      采购数量(万件)                    2724.23                      361.78                     633.39                 75.08

     电线电缆类       采购均价(元/件)                        0.93                      0.34                       0.87                155.88

                      采购金额(万元)                    2542.67                      122.16                     550.54                350.67

                      采购数量(万个)                    1338.96                      280.66                     413.81                 47.44

        插件类        采购均价(元/个)                        1.82                      0.46                       0.70                 52.17

                      采购金额(万元)                    2440.82                      127.78                     287.93                125.33

                      采购数量(万个)                    1238.51                  1110.15                    1158.04                     4.31
     包装材料类
                      采购均价(元/个)                        1.73                      0.97                       1.17                 20.62


www.lhratings.com                                                                                                                               12
                                                                                                                  跟踪评级报告
                         采购金额(万元)               2143.33                 1078.80                 1354.02                25.51
资料来源:公司提供,联合资信整理


     生产方面,2020 年,公司保持了“以销定产”                                 对于基站天线,公司通过招投标获取通讯公
的经营模式,通过投标获得供应合同并与客户签                             司订单。由于市场上投标竞争者较多,运营商在
订框架协议,再根据具体订单与发货通知提供产                             付款条件、服务内容和定价能力等方面处于相对
品。2020 年,通讯设备业务主要产品产能保持不                            优势地位。由于单笔订单额度往往较大,且投标
变。                                                                   活动竞争较为激烈,基站天线业务销售收入存在
     销售方面,2020 年,受疫情影响,电信运营                           一定不确定性。对于微波天线,公司在国内市场
商基站天线集采项目与通信工程项目普遍延期,                             占有率排名第一。作为华为最大的微波天线供应
公司基站天线产销量均大幅下降,销售收入 1.54                            商,公司在全球微波天线市场也处于领先位置。
亿元,同比下降 57.42%;通信工程销售收入 0.13                           对于终端天线,公司主要下游客户也是华为。公
亿元,同比下降 74.82%;微波天线与终端天线销                            司对华为的销售额占通讯设备销售收入总额的
售收入分别为 1.74 亿元和 0.92 亿元,同比变化                           30%左右,与华为绑定较深,可能随华为一同受
不大。                                                                 到中美贸易战等不利因素影响。
        图4       2018-2020 年通信业务收入构成情况                      图5    2018-2020 年通信业务产品毛利率变化情况

                                               (单位:亿元)                                                         (单位:%)




资料来源:公司提供,联合资信整理                                     资料来源:公司提供,联合资信整理

                            表6       2018-2020 年通信业务主要产品产销情况(单位:万件、%)
       原材料                  项目               2018 年                 2019 年              2020 年             2020 年同比变化

                               产能                         440.00                  440.00               440.00                 0.00

       基站天线                产量                         343.86                  402.63               253.74               -36.98

                               销量                         468.12                  451.36               235.96               -47.72

                               产能                          32.00                   32.00                32.00                 0.00

       微波天线                产量                          25.00                   30.67                27.25               -11.17

                               销量                          29.99                   32.10                31.76                -1.05

                               产能                     3600.00                 3600.00                 3600.00                 0.00

       终端天线                产量                     3541.53                 1914.82                 1565.18               -18.26

                               销量                     3664.94                 1708.16                 1439.48               -15.73
资料来源:公司提供,联合资信整理


     3. 军工电子业务                                                   所上升,产品毛利率处于较高水平,在手订单充
     跟踪期内,受军工行业景气度上行影响,公                            足,产能有待提升。
司军工电子业务销售收入大幅增长,产品售价有                                     公司军工电子业务主要由子公司南京恒电

www.lhratings.com                                                                                                                    13
                                                                                                  跟踪评级报告
和成都创新达运营,产品主要应用于通信、雷达                  波子系统销售收入占比有所提升。军工电子业务
和电子对抗等领域。其中,南京恒电的产品主要                  同类竞争对手主要有亚光科技集团股份有限公
为单功能微波器件和多功能微波器件;成都创新                  司(以下简称“亚光科技”)、合肥星波通信技
达的产品主要为单功能微波器件、多功能微波器                  术有限公司等。在微波毫米波领域,南京恒电创
件和微波子系统。2020 年,公司销售模式没有发                 始人具有很强技术背景,创兴达高管为国内顶级
生明显变化,即首先需进入军工客户合格供应商                  微波毫米波开关领域专家,公司具有较强技术优
目录,再根据签订的合同安排生产。2020 年,军                 势。
工电子业务下游客户保持稳定,新增收入主要来                       销售方面,军工电子产品价格受军方客户价
源于对原有客户销售金额的增长。受中国军工行                  格审核部门审定结果影响较大。2020 年,军工电
业景气度上行影响,2020 年,公司军工电子业务                 子业务主要产品销售均价均有所上升。其中,单
收入同比增长 43.37%。其中,单功能微波器件销                 功能微波器件售价同比上升 11.65%;多功能微波
售额同比增长 11.13%;多功能微波器件销售额同                 器件售价同比上升 69.12%;微波子系统售价同比
比 增 长 47.99% ; 微 波 子 系 销 售 额 同 比 增 长         上升 17.27%。2020 年,受人工成本上涨影响,
41.30%。                                                    军工电子业务整体毛利率有所下降,但仍处于较
     成本方面,军工电子业务主要成本为人工成                 高水平。
本,原材料价格上涨对毛利率影响不大。研发模                       截至 2021 年 4 月底,南京恒电与成都创新
式方面,公司同时研发超过 200 个产品型号,最                 达在手订单量充足,产能较为紧张。公司将持续
终确定为客户生产的产品型号约占研发总产品                    推进南京、成都两地产能提升工作以满足下游需
型号 10%左右。                                              求增长。
     2020 年,附加值较高的多功能微波器件与微
    图6   2018-2020 年军工电子业务收入构成情况           图7    2018-2020 年军工电子业务产品价格变化情况

                                    (单位:亿元)                                                      (单位:%)




资料来源:公司提供,联合资信整理                      注:单功能微波器件和多功能微波器件价格使用左坐标轴,微博子系统价
                                                      格使用右坐标轴
                                                      资料来源:公司提供,联合资信整理


     4. 汽车电子业务                                        电动尾门等汽车配件。受环保标准切换、新能源
     受汽车行业景气度下行等因素影响,公司原                 补贴退坡等因素影响,2018-2020 年,中国汽车
汽车电子业务持续亏损。跟踪期内,公司出售了                  销量出现连续 3 年下降。在行业景气度下行的背
子公司合正电子,不再将汽车电子业务作为主营                  景下,合正电子出现大幅亏损。2019 年,合正电
业务。                                                      子净利润亏损 1.59 亿元,公司对合正电子进行商
     汽车电子业务的经营主体为公司原子公司                   誉减值测试后对其计提了 4.25 亿元商誉减值准
合正电子,主要产品包括车载智能系统和电吸门、                备。2020 年 9 月,公司出售了合正电子 100.00%

www.lhratings.com                                                                                                  14
                                                                                                                                        跟踪评级报告
股权,并不再将汽车电子业务作为主营业务。综                                             存货周转率              1.61             1.49             2.45           2.48

合考虑,出售合正电子有利于公司集中优势技术                                            应收账款周转率           1.99             1.49             2.27           0.71

和资源,进一步聚焦通信业务,同时财务报表得                                             总资产周转率            0.27             0.23             2.59           0.23
                                                                                      注:为保持可比性,表中数据均采用 Wind 计算值
到改善。截至 2020 年底,公司应收账款较上年
                                                                                      资料来源:Wind,联合资信整理
底下降 46.11%,存货较上年底下降 23.98%,负
债总额较上年底下降 50.47%;2020 年,公司实                                                    6. 在建及拟建项目
现利润总额 1.55 亿元,较上年由亏损转为盈利,                                                  截至 2020 年底,公司重要在建项目主要将
主要系出售合正电子所致。                                                              用于提升技术水平与产能。未来三年,在建项目
                                                                                      预计投资规模不大,公司资本支出压力一般。
           表7    2017-2019 年合正电子盈利情况
                                                                                              截至 2020 年底,公司在建项目主要为盛恒
                                                     (单位:万元)
                                                                                      达科创产业园一期和南京恒电微波信号模拟技
       项目             2017年             2018年            2019年

     营业收入             26213.31              44524.61       33462.41
                                                                                      术中心及环境试验与测试中心建设项目(以下简
     营业利润                -4048.28            2427.62       -18856.49
                                                                                      称“南京恒电技术中心”)。盛恒达科创产业园
     利润总额                -4022.51            2412.60       -18907.23              一期旨在为公司后续技术研发、业务拓展和扩大
      净利润                 -3048.71            2060.93       -15923.90              产能提供保障;受疫情影响,该项目建设延迟复
资料来源:公司提供,联合资信整理                                                      工,导致项目施工进度缓慢。南京恒电技术中心
                                                                                      旨在提升子公司南京恒电军用微波技术的研发
     5. 经营效率                                                                      能力与环境测试能力;该项目实施地点于 2019
     跟踪期内,公司整体经营效率一般。                                                 年 4 月发生变更,从而对项目实施进度带来一定
     截至 2020 年底,受剥离汽车电子业务及应                                           影响。
收账款核销影响,公司应收账款余额大幅下降,                                                    此外,公司原计划向“盛路通信智能通信天
应收账款周转次数有所上升;公司存货周转次数                                            线研发与生产中心建设项目”投资 3.90 亿元,截
有所下降但变化不大,总资产周转次数不变。与                                            至 2020 年底已投入 0.23 亿元。但考虑到通信设
四家同类上市公司相比,2020 年,公司各项经营                                           备市场环境变化等因素,公司认为现有产能已经
指标处于中游水平。                                                                    能够满足该部分业务发展需要,并于 2020 年终
     整体看,公司经营效率一般。                                                       止了对这个项目的投资。
                                                                                              截至 2020 年底,公司重大在建及拟建项目
       表8       2020 年部分可比公司经营指标对比
                                                                                      合计计划投资 4.23 亿元,未来三年预计还将投资
                                                (单位:亿元、次)
    项目          盛路通信      亚光科技         通宇通信      摩比发展
                                                                                      2.81 亿元,投资规模不大,公司资本支出压力一
  营业收入             11.45            18.13          15.09          12.67           般。

                                   表 9 截至 2020 年底公司重大在建及拟建项目情况(单位:万元)
                                                           拟投入募集资       截至期末                        未来投资估算                              预计完工
            项目名称                    计划投资额
                                                             金总额           完成进度          2021 年         2022 年                2023 年            时间

    盛恒达科创产业园一期                   33000.00             22000.00         44.74%             3500.00       7000.000               9200.00        2023 年
      南京恒电技术中心                      9341.60              8000.00              9.79%         1000.00           1500.00            5900.00        2023 年
              合计                         42341.60             30000.00         --                 4500.00           8500.00           15100.00           --
 资料来源:公司提供,联合资信整理

                                                                                              “十四五”期间,军工电子产业与通信基建
     7.      未来发展                                                                 行业或将迎来加速发展机会。未来,公司将紧跟
     未来,公司将持续专注于军民两用通信技术                                           国家“加快国防和军队现代化”、“加快建设新
领域,加大研发投入,推进产品升级与技术创新。                                          型基础设施”的规划,持续专注于军民两用通信


www.lhratings.com                                                                                                                                               15
                                                                                        跟踪评级报告
技术领域,加强军工电子与民用通信业务间的协       其中,流动资产占 61.97%,非流动资产占 38.03%。
同作用。公司将持续推进产品研发与技术创新实       公司资产以流动资产为主,资产结构较上年底变
现产品升级,推动微波和毫米波产品工作频段不       化不大。
断向高频段延伸,微波元器件及整机不断向小型            (1)流动资产
化、宽频带发展,微波系统和整机不断向数字化、          截至 2020 年底,公司流动资产 24.11 亿元,
自动化、智能化、多功能化方面发展;同时,加       较上年底下降 8.89%。公司流动资产主要由货币
大微波器件、微波多功能芯片、LTCC 技术、立        资金(占 38.38%)、应收票据(占 7.52%)、应
体组装(3D-MCM)技术等方面的研究和投入,         收账款(占 16.74%)、其他应收款(占 19.75%)
关注预研项目的实施,为持续发展提供技术支持,     和存货(占 16.28%)构成。
并充分利用近两年在 5G 技术方面取得的技术优
                                                       图 8 截至 2020 年底公司流动资产构成情况
势,扩大技术成果的应用范围,促进军民产品的
升级。


 九、财务分析

      1.   财务概况
     公司提供了 2020 年财务报告,亚太(集团)
会计师事务所(特殊普通合伙)对该财务报告进
行了审计,并出具了标准无保留审计意见。公司
提供的 2021 年一季度财务报告未经审计。
                                                 资料来源:公司财务报告,联合资信整理
     从合并范围来看,截至 2020 年底,公司纳
入合并范围的子公司共 7 家,较 2019 年底减少           截至 2020 年底,公司货币资金 9.25 亿元,
1 家,系公司于 2020 年 9 月出售原子公司合正      较上年底下降 15.64%。货币资金中有 0.37 亿元
电子 100.00%股权所致。公司合并范围变化较大,     受限资金,受限比例为 3.98%,主要为银行承兑
财务数据可比性一般。                             汇票保证金(占 87.13%)。
     截至 2020 年底,公司资产总额 38.91 亿元,        截至 2020 年底,公司应收票据 1.81 亿元,
所有者权益 30.51 亿元(含少数股东权益 0.06 亿    较上年底增长 59.85%,主要系军工电子业务收入
元);2020 年,公司实现营业收入 11.45 亿元,     增长,军工客户支付商业承兑汇票增加所致。
利润总额 1.55 亿元。                                  截至 2020 年底,公司应收账款 4.04 亿元,
     截至 2021 年 3 月底,公司资产总额 38.83     较上年底下降 46.11%,主要系合正电子应收账款
亿元,所有者权益 30.93 亿元(含少数股东权益      不再纳入合并报表范围所致。应收账款账龄以半
0.06 亿元);2021 年 1-3 月,公司实现营业收     年以内为主,累计计提坏账 0.16 亿元,计提比例
入 2.40 亿元,利润总额 0.49 亿元。               为 3.71%;应收账款前五大欠款方合计金额为
                                                 2.36 亿元,占比为 63.83%,集中度高。
      2.   资产质量                                   截至 2020 年底,公司其他应收款 4.76 亿元,
     截至 2020 年底,因不再将合正电子纳入合      较上年底增加 4.53 亿元,主要系出售合正电子股
并范围,公司资产规模有所下降。公司其他应收       权产生的股权转让款、债权转让款及业绩补偿权
款与商誉规模较大,存在一定减值风险。整体看,     利。2020 年 5 月,公司与罗剑平、郭依勤签署协
公司资产质量一般。                               议出售公司持有的合正电子 100.00%股权,股权
     截至 2020 年底,公司资产总额 38.91 亿元,   转让款、债权转让款及业绩补偿权利交易对价共
较上年底下降 13.62%,主要系出售合正电子所致。    计 48000.00 万元(详见下表)。截至 2020 年底,


www.lhratings.com                                                                                      16
                                                                                                      跟踪评级报告
罗剑平、郭依勤已支付 3720.00 万元,待支付总                  不再纳入合并报表范围所致。固定资产主要由房
金额为 44280.00 万元,未按期支付 8280.00 万元,              屋及建筑物(占 59.65%)和机器设备(占 24.59%)
计提坏账准备 8040.00 万元。尚未被支付的公司                  构成,累计计提折旧 2.47 亿元;固定资产成新率
享有的业绩补偿权有一定抵押物,但抵押物规模                   46.42%,成新率较低。
不足以覆盖全部待支付金额,因此公司其他应收                        截至 2020 年底,公司无形资产 1.70 亿元,
款仍存在一定减值风险。                                       较上年底下降 21.44%,主要系合正电子无形资产
                                                             不再纳入合并报表范围所致。公司无形资产主要
 表 10 公司出售合正电子交易对价构成(单位:万元)
                                                             由专利权利及专有技术(占 76.26%)构成,累计
            项目                       交易对价
                                                             摊销 0.68 亿元,尚未计提减值准备。
        合正电子股权                               4800.00
                                                                  截至 2020 年底,公司商誉 8.58 亿元,较上
        合正电子债权                              29200.00
                                                             年底下降 2.13%。公司于 2015 年和 2018 年分别
 公司享有的对罗剑平、郭依勤

       的业绩补偿权利
                                                  14000.00   收购了南京恒电与成都创新达,分别形成商誉
            合计                                  48000.00   7.88 亿元和 3.69 亿元;2019 年,公司首次对南
资料来源:公司财务报告,联合资信整理                         京恒电计提商誉减值准备 2.99 亿元。截至 2020
                                                             年底,南京恒电商誉所在资产组账面价值为 9.03
     截至 2020 年底,公司存货 3.93 亿元,较上                亿元;成都创新达商誉所在资产组账面价值为
年底下降 23.98%,主要系合正电子存货不再纳入                  5.06 亿元。2020 年,公司并未对上述两项商誉计
合 并 报 表 范围 所 致。 存货 主 要 由 原材 料 (占          提减值准备。未来,若南京恒电与成都创新达经
30.01%)、在产品(占 24.82%)和库存商品(占                  营情况发生变化,则商誉所在资产组估值可能发
26.73%)构成,累计计提跌价准备 0.13 亿元,计                 生变化,公司商誉仍存在一定减值风险。
提比例为 3.24%。
                                                                表 11 截至 2020 年底公司主要并购标的商誉情况
     (2)非流动资产
                                                                                                               (单位:亿元)
     截至 2020 年底,公司非流动资产 14.80 亿元,
                                                                                              累计计提
较上年底下降 20.37%,公司非流动资产主要由固                        项目         账面原值                         商誉余额
                                                                                              减值准备
定资产(占 14.45%)、无形资产(占 11.52%)
                                                                 南京恒电             7.88            2.99               4.89
和商誉(占 58.01%)构成。
                                                                成都创新达            3.69            0.00               3.69

                                                                   合计              11.57            2.99               8.58
                                                             资料来源:公司财务报告,联合资信整理
    图 9 截至 2020 年底公司非流动资产构成情况

                                                                  截至 2020 年底,公司受限资产合计 2.68 亿
                                                             元。公司资产受限比例为 6.88%,受限比例低。

                                                              表 12 截至 2020 年底公司受限资产情况(单位:亿元)
                                                                    项目            期末账面价值              受限原因

                                                                                                       银行承兑汇票保证
                                                                  货币资金                     0.37
                                                                                                         金及履约保证金

                                                                  应收票据                     0.54          银行承兑票据

                                                                 成都创新达
资料来源:公司财务报告,联合资信整理                                                           1.77          并购贷款质押
                                                                 100.00%股权

                                                                    合计                       2.68               --
     截至 2020 年底,公司固定资产 2.14 亿元,                资料来源:公司财务报告,联合资信整理
较上年底下降 40.20%,主要系合正电子固定资产


www.lhratings.com                                                                                                           17
                                                                                             跟踪评级报告
     截至 2021 年 3 月底,公司资产总额 38.83 亿            截至 2020 年底,公司应付票据 1.50 亿元,
元,较上年底下降 0.20%,资产规模与结构较上            较上年底下降 17.43%;公司应付账款 2.63 亿元,
年底变化不大。                                        较上年底下降 41.10%;公司其他应付款 1.37 亿
                                                      元,较上年底下降 62.02%;上述科目变化主要系
       3.    资本结构                                 合正电子负债科目不再纳入合并报表范围所致。
     跟踪期内,公司所有者权益稳定性较强,债                截至 2020 年底,公司非流动负债 1.70 亿元,
务负担轻。                                            较上年底下降 50.84%。公司非流动负债主要由长
     (1)所有者权益                                  期借款(占 23.58%)、应付债券(占 27.44%)、
     截至 2020 年底,公司所有者权益合计 30.51         递延收益(占 37.81%)和递延所得税负债(占
亿元,较上年底增长 8.61%。其中,归属于母公            11.17%)构成。
司所有者权益占比为 99.79%。归属于母公司所有
                                                          图 11 截至 2020 年底公司非流动负债构成情况
者权益 30.45 亿元,实收资本和资本公积分别占
29.78%和 68.76%。所有者权益结构稳定性较强。
     截至 2021 年 3 月底,公司所有者权益合计
30.93 亿元,所有者权益规模与结构较上年底变
化不大。
     (2)负债
     截至 2020 年底,公司负债总额 8.40 亿元,
较上年底下降 50.47%,主要系合正电子负债不再
纳 入 合 并 报表 范 围所 致。 其 中 , 流动 负 债占
79.80%,非流动负债占 20.20%。公司负债以流
                                                      资料来源:公司财务报告,联合资信整理
动负债为主,负债结构较上年底变化不大。
     截至 2020 年底,公司流动负债 6.70 亿元,              截至 2020 年底,公司长期借款 0.40 亿元,
较上年底下降 50.38%。公司流动负债主要由应付           较上年底下降 42.86%,主要系公司部分长期借款
票据(占 22.39%)、应付账款(占 39.28%)和            将于一年内到期,重分类为流动负债所致;长期
其他应付款(占 20.40%)构成。                         借款均为质押、保证借款,并将全部于 2022 年
                                                      12 月到期。
                                                           截至 2020 年底,公司应付债券 0.47 亿元,
                                                      较上年底下降 22.62%,主要系可转换债券转股所
                                                      致。应付债券全部为可转换公司债券“盛路转债”,
     图 10 截至 2020 年底公司流动负债构成情况
                                                      2020 年,“盛路转债”转股 0.18 亿元。
                                                           截至 2020 年底,公司递延收益 0.64 亿元,
                                                      较上年底下降 9.95%;公递延所得税负债 0.19 亿
                                                      元,较上年底下降 12.62%。
                                                           截至 2021 年 3 月底,公司负债总额 7.90 亿
                                                      元,较上年底下降 5.92%,负债规模与结构较上
                                                      年底变化不大。

                                                                  图 12 公司债务及偿债指标情况

资料来源:公司财务报告,联合资信整理




www.lhratings.com                                                                                           18
                                                                                             跟踪评级报告




                                                      资料来源:公司财务报告,联合资信整理



                                                           2020 年,公司实现营业收入 11.45 亿元,同
资料来源:公司财务报告,联合资信整理                  比下降 14.11%;实现利润总额 1.55 亿元,较上
                                                      年由亏损转为盈利,主要系公司 2019 年计提大
     截至 2020 年底,公司全部债务 2.67 亿元,         额商誉减值准备,且 2020 年合正电子不再纳入
较上年底下降 45.38%,主要系合正电子债务不再           合并范围所致。
纳 入 合 并 报表 范 围所 致。 其 中 , 短期 债 务占        从期间费用看,2020 年,公司期间费用总额
67.54%,长期债务占 32.46%;短期债务 1.80 亿           为 3.59 亿元,同比下降 4.33%。从构成看,公司
元,较上年底下降 49.69%;长期债务 0.87 亿元,         销售费用、管理费用、研发费用和财务费用占比
较上年底下降 33.51%。截至 2020 年底,公司资           分别为 21.63%、39.73%、36.89%和 1.75%。其中,
产负债率、全部债务资本化比率和长期债务资本            销售费用为 0.78 亿元,同比下降 11.13%;管理
化比率分别为 21.58%、8.03%和 2.76%,较上年            费用为 1.43 亿元,同比增长 0.01%;研发费用为
底分别下降 16.06 个百分点、6.77 个百分点和 1.67       1.33 亿元,同比下降 1.18%;财务费用为 0.06 亿
个百分点。公司债务负担轻。                            元,同比下降 44.20%,主要系债务规模大幅下降
     截至 2021 年 3 月底,公司全部债务 2.68 亿        所致。2020 年,公司期间费用率为 31.38%,同
元,债务规模与结构较上年底变化不大。                  比上升 3.21 个百分点,公司期间费用对利润侵蚀
                                                      较严重。
       4.    盈利能力                                      2020 年,公司非经常性损益 1.99 亿元,占
     跟踪期内,受剥离汽车电子业务和疫情等因           净利润比重为 109.96%,其中非流动资产处置损
素影响,公司营业收入有所下降,利润总额由亏            益 1.79 亿元,系处置合正电子和长沙浩信通信科
损转为盈利,期间费用和信用减值损失对利润侵            技有限公司股权产生,非经常损益对公司净利润
蚀较严重,非经常性损益对公司净利润影响很大。          影响很大。2020 年,公司信用减值损失 1.10 亿
                                                      元,对公司净利润影响很大。
             图 13 公司盈利能力变化情况
                                                           2020 年,公司营业利润率、总资本收益率和
                                                      净资产收益率分别为 35.37%、5.68%和 5.57%,
                                                      同比分别提高 3.36 个百分点、27.78 个百分点和
                                                      32.53 个百分点。公司各盈利指标较上年有所改
                                                      善。
                                                           2021 年 1-3 月,公司实现营业收入 2.40 亿
                                                      元,同比下降 2.65%;2021 年 1-3 月,公司实
                                                      现利润总额 0.49 亿元,同比大幅增长 11.85 倍,


www.lhratings.com                                                                                           19
                                                                                                             跟踪评级报告
主要系原子公司合正电子的亏损不再纳入财务                            筹资活动现金流净额-0.18 亿元,现金及现金等价
报表合并范围所致。                                                  物净增加额为-1.01 亿元。


        5.      现金流分析                                                 6.      偿债能力
       跟踪期内,公司收入实现质量有所下降,经                            跟踪期内,公司长短期偿债能力指标良好,
营活动现金继续呈净流入状态但净流入额大幅                            整体偿债能力很强。
下降;投资活动现金继续呈净流出状态,流出金
                                                                                   表 14 公司偿债能力指标情况
额有所下降;筹资活动现金由净流入转为净流出,
                                                                                                                            2021 年
公司仍存在一定筹资压力。                                                    项目           2018 年     2019 年    2020 年
                                                                                                                             3月

             表 13 2018-2020 年公司现金流情况                      EBITDA(亿元)              2.30      -6.53      2.55          --

                                         (单位:亿元、%)          短期偿债能力指标

                                                         2020 年    流动比率(%)               225.25    195.95     359.79    387.12
         项目           2018 年    2019 年    2020 年
                                                         同比变化   速动比率(%)               183.74    157.72     301.21    319.25
经营活动现金流入量        13.74      16.80      12.48      -25.69
                                                                    现金短期债务比(倍)         4.40      3.38       6.15      5.45
经营活动现金流出量        13.85      14.64       11.91     -18.60
                                                                    长期偿债能力指标
经营活动现金流量净额       -0.11       2.16       0.57     -73.72
                                                                    EBITDA 利息倍数(倍)        9.07     -22.93     13.89          --
投资活动现金流入量        34.79      16.98      15.23      -10.32
                                                                    全部债务/EBITDA(倍)        5.40      -0.75      1.04          --
投资活动现金流出量        39.78      20.71      16.47      -20.47   资料来源:公司年报,联合资信整理
投资活动现金流量净额      -5.00       -3.74      -1.25         --

筹资活动前现金流净额       -5.11      -1.57      -0.68         --        从短期偿债能力指标看,截至 2020 年底,
筹资活动现金流入量        12.65        6.18       2.94     -52.47   公司流动比率、速动比率和现金短期债务比均较
筹资活动现金流出量         1.73        6.00       3.67     -38.88   上年大幅上升并处于高水平。整体看,公司短期
筹资活动现金流量净额      10.92        0.18      -0.73         --
                                                                    偿债能力很强。
现金及现金等价物净增
加额
                           5.81       -1.39      -1.41      -0.01        从长期偿债能力指标看,2019 年,受净利润
现金收入比(%)           92.18     119.05     104.70      -14.35   亏损影响,公司 EBITDA 为负值;2020 年,公
注:现金收入比同比变化为两年现金收入比的差值                        司 EBITDA 由负转正,EBITDA 对全部债务本息
资料来源:公司提供,联合资信整理
                                                                    的覆盖程度很高。整体看,公司长期债务偿债能
                                                                    力很强。
       从经营活动来看,2020 年,经营活动现金流
                                                                         截至 2020 年底,公司共获银行授信额度 6.30
入和流出均有所下降,经营活动现金净流入大幅
                                                                    亿元,已使用额度为 2.11 亿元,公司间接融资渠
下降,现金收入比同比下降 14.35 个百分点,收
                                                                    道较为畅通。公司为 A 股上市公司,具备直接融
入实现质量有所下降。
                                                                    资渠道。考虑到公司近年来净资产收益率指标表
       从投资活动来看,2020 年,投资活动现金流
                                                                    现一般,分红较不稳定,公司直接融资能力有限。
入和流出均有所下降,投资活动现金净流出大幅
                                                                         截至 2020 年底,公司无重大诉讼、仲裁事
下降。
                                                                    项;无对外担保事项。
       2020 年,公司筹资活动前现金净流出 0.68
                                                                         截至 2021 年 3 月底,公司流动比率与速动
亿元,公司存在一定筹资压力。
                                                                    比率较上年底分别上升 27.33 和 18.04 个百分点,
       从筹资活动来看,筹资活动现金流入和流出
                                                                    现金短期债务比较上年底有所下降但依然维持
均大幅下降,筹资活动现金流由净流入转为净流
                                                                    在高水平。整体看,公司偿债能力很强。
出。
       2021 年 1-3 月,公司经营活动现金流净额
                                                                           7.      母公司财务分析
为-0.30 亿元,投资活动现金流净额为-0.53 亿元,

www.lhratings.com                                                                                                               20
                                                                                                   跟踪评级报告
     盛路通信母公司主要经营民用通信业务。跟                                                          (单位:亿元)
踪期内,母公司资产结构较为均衡,债务负担较                   科目                合并报表               母公司

轻。                                                         资产                        38.91                   38.81

     截至 2020 年底,母公司资产总额 38.81 亿元,          所有者权益                     30.51                   29.34

                                                           全部债务
较上年底增长 0.27%。其中,流动资产 20.67 亿                                                 2.67                  2.62

                                                           营业收入                      11.45                    4.23
元(占比 53.26%),非流动资产 18.14 亿元(占比
                                                           利润总额                         1.55                  0.55
46.74%),资产结构较为均衡。从构成看,流动
                                                     资料来源:公司年报,联合资信整理
资产主要由货币资金(占 34.65%)、应收账款(占
8.84%)和其他应收款(占 53.99%)构成;非流             十、存续期内债券偿还能力分析
动资产主要由长期股权投资(占 91.68%)构成。
截至 2020 年底,母公司货币资金为 7.16 亿元。               跟踪期内,公司存续债规模小,现金类资产、
     截至 2020 年底,母公司所有者权益为 29.34        经营性现金流和 EBITDA 对存续期债券余额保
亿元,较上年底增长 2.24%。其中,实收资本为           障能力很强。
9.09 亿元(占 30.98%)、资本公积合计 20.98 亿
                                                                    表 16 存续期债券保障能力测算
元(占 71.51%)、未分配利润合计-1.51 亿元(占
                                                                 指标                   2018 年      2019 年     2020 年
-5.14%)、盈余公积合计 0.68 亿元(占 2.31%)。
                                                   现金类资产/债券余额                      27.55      22.85       20.89
所有者权益稳定性一般。
     截至 2020 年底,母公司负债总额 9.47 亿元,    经营活动现金流入量/债券余额              25.93      31.71       23.56

较上年底下降 5.37%。其中,流动负债 8.00 亿元       EBITDA/债券余额                           4.33      -12.33       4.82

(占比 84.48%),非流动负债 1.47 亿元(占比        经营性净现金流/债券余额                  -0.22       4.08        1.07
15.52%)。从构成看,流动负债主要由应付票据           资料来源:公司年报及企业提供资料,联合资信整理

(占 18.23%)、应付账款(占 7.55%)和其他应
付款(占 69.93%)构成;非流动负债主要由长期                截至 2020 年底,公司存续债券共 1 支,为
借款(占 27.21%)、应付债券(占 31.67%)和           “盛路转债”,余额为 0.53 亿元,将于 2024 年
递延收益(占 41.12%)构成。截至 2020 年底,          到期。截至 2020 年底,“盛路转债”存续规模
母公司资产负债率为 24.40%,全部债务资本化比          小,总体看,公司现金类资产和经营活动现金流
率为 8.21%。                                         入量对待偿债券保障能力很强。
     2020 年,母公司营业收入为 4.23 亿元,利
润总额为 0.55 亿元。                                   十一、 结论
     现金流方面,2020 年,母公司经营活动现金
                                                           综合评估,联合资信确定维持公司主体长期
净流入 0.17 亿元;投资活动现金净流出 1.49 亿
                                                     信用等级为 AA-,并维持“盛路转债”的信用等
元;筹资活动现金净流出 0.17 亿元。2020 年,
                                                     级为 AA,评级展望为稳定。
母公司现金净流出 1.49 亿元。
     截至 2021 年 3 月底,母公司资产总额 28.93
亿元,所有者权益为 17.38 亿元,负债总额 11.55
亿元;母公司资产负债率 39.91%,全部债务资本
化比率 33.52%。2021 年 1-3 月,母公司营业收
入 4.44 亿元,利润总额 0.97 亿元。

    表 15 2020 年合并报表与母公司财务数据比较




www.lhratings.com                                                                                                   21
                                                                                    跟踪评级报告



                            附件 1-1 截至 2020 年底公司股权结构图




资料来源:公司提供,联合资信整理制作




                        附件 1-2 截至 2021 年 3 月底公司组织架构图




资料来源:公司提供




                     附件 1-3 截至 2021 年 3 月底公司主要子公司情况
                      子公司名称            注册地   注册资本(万元)   持股比例%     表决权比例%
              佛山市盛夫通信设备有限公司     佛山        4500.00          100.00        100.00
              深圳市朗赛微波通信有限公司     深圳        2800.00          100.00        100.00
                 南京恒电电子有限公司        南京        5000.00          100.00        100.00
             广东星磁检测技术研究有限公司    佛山        5000.00          100.00        100.00
               深圳前海盛元投资有限公司      深圳        4500.00          100.00        100.00
                 广东盛路通信有限公司        佛山        10000.00         100.00        100.00
              成都创新达微波电子有限公司     成都         600.00          100.00        100.00
资料来源:公司提供,联合资信整理




www.lhratings.com                                                                                   22
                                                                                              跟踪评级报告




                              附件 2-1 主要财务数据及指标(合并口径)

                    项目                   2018 年          2019 年          2020 年            2021 年 1-3 月
财务数据
现金类资产(亿元)                               14.60            12.10            11.07                   9.84
资产总额(亿元)                                 53.97            45.05            38.91                  38.83
所有者权益合计(亿元)                           28.27            28.09            30.51                  30.93
短期债务(亿元)                                     3.32             3.58             1.80                1.81
长期债务(亿元)                                     9.07             1.30             0.87                0.87
全部债务(亿元)                                 12.40                4.88             2.67                2.68
营业总收入(亿元)                               14.17            13.34            11.45                   2.40
利润总额(亿元)                                     1.36         -7.74                1.55                0.49
EBITDA(亿元)                                       2.30         -6.53                2.55                  --
经营性净现金流(亿元)                           -0.11                2.16             0.57               -0.30
财务指标
销售债权周转次数(次)                               1.76             1.43             1.58                  --
存货周转次数(次)                                   2.03             1.65             1.61                  --
总资产周转次数(次)                                 0.32             0.27             0.27                  --
现金收入比率(%)                                92.18           119.05           104.70                  90.55
营业利润率(%)                                  31.31            32.01            35.37                  44.29
总资本收益率(%)                                    3.55        -22.10                5.68                  --
净资产收益率(%)                                    4.22        -26.95                5.57                  --
长期债务资本化比率(%)                          24.30                4.43             2.76                2.74
全部债务资本化比率(%)                          30.48            14.80                8.03                7.96
资产负债率(%)                                  47.61            37.64            21.58                  20.34
流动比率(%)                                   225.25           195.95           359.79                 387.12
速动比率(%)                                   183.74           157.72           301.21                 319.25
经营现金流动负债比(%)                          -0.83            16.01                8.48                  --
现金短期债务比(倍)                                 4.40             3.38             6.15                5.45
EBITDA 利息倍数(倍)                                9.07        -22.93            13.89                     --
全部债务/EBITDA(倍)                                5.40         -0.75                1.04                  --
注:2021 年一季度财务报告未经审计
资料来源:公司财务报告,联合资信整理




www.lhratings.com                                                                                           23
                                                                                              跟踪评级报告




                             附件 2-2 主要财务数据及指标(母公司口径)

                    项目                   2018 年          2019 年          2020 年            2021 年 1-3 月
财务数据
现金类资产(亿元)                               10.83                9.13             7.22                6.38
资产总额(亿元)                                 45.29            38.70            38.81                  37.52
所有者权益合计(亿元)                           25.52            28.69            29.34                  29.28
短期债务(亿元)                                     0.00             1.89             1.76                1.62
长期债务(亿元)                                     9.07             1.30             0.87                0.87
全部债务(亿元)                                     9.07             3.19             2.62                2.49
营业总收入(亿元)                                   6.63             6.26             4.23                0.91
利润总额(亿元)                                     1.04         -4.94                0.55               -0.05
EBITDA(亿元)                                       1.04         -4.94                0.55                  --
经营性净现金流(亿元)                               0.59             2.27             0.17                0.02
财务指标
销售债权周转次数(次)                               2.66             2.33             1.93                  --
存货周转次数(次)                                   4.14             3.89             6.32                  --
总资产周转次数(次)                                 0.18             0.15             0.11                  --
现金收入比率(%)                               104.51           119.28           122.23                 104.60
营业利润率(%)                                  19.77            24.67            21.91                   7.95
总资本收益率(%)                                    3.47        -12.49                0.32                  --
净资产收益率(%)                                    4.04        -14.44                0.12                  --
长期债务资本化比率(%)                          26.23                4.34             2.87                2.88
全部债务资本化比率(%)                          26.23            10.01                8.21                7.82
资产负债率(%)                                  43.65            25.86            24.40                  21.96
流动比率(%)                                   275.61           280.94           258.33                 286.30
速动比率(%)                                   258.39           266.59           257.81                 286.21
经营现金流动负债比(%)                              7.17         32.90                2.07                  --
现金短期债务比(倍)                                   --             4.83             4.10                3.95
EBITDA 利息倍数(倍)                                7.11        -29.57                9.06                  --
全部债务/EBITDA(倍)                                7.51         -0.67                4.22                  --
注:2021 年一季度财务报告未经审计
资料来源:公司财务报告,联合资信整理




www.lhratings.com                                                                                           24
                                                                                               跟踪评级报告




                                  附件 3 主要财务指标的计算公式


                    指标名称                                            计算公式
    增长指标
                      资产总额年复合增长率
                        净资产年复合增长率 (1)2 年数据:增长率=(本期-上期)/上期×100%
                    营业总收入年复合增长率 (2)n 年数据:增长率=[(本期/前 n 年)^(1/(n-1))-1]×100%
                      利润总额年复合增长率
    经营效率指标
                          销售债权周转次数 营业总收入/(平均应收账款净额+平均应收票据+平均应收款项融资)
                               存货周转次数 营业成本/平均存货净额
                            总资产周转次数 营业总收入/平均资产总额
                            净资产周转次数 营业总收入/平均所有者权益总额
                          应收账款周转次数 营业总收入*2/(期初应收账款+期末应收账款)
                                 现金收入比 销售商品、提供劳务收到的现金/营业总收入×100%
    盈利指标
                               总资本收益率 (净利润+费用化利息支出)(所有者权益+长期债务+短期债务)×100%
                               净资产收益率 净利润/所有者权益×100%
                                 营业利润率 (营业总收入-营业成本-税金及附加)/营业总收入×100%
    债务结构指标
                                 资产负债率 负债总额/资产总计×100%
                        全部债务资本化比率 全部债务/(长期债务+短期债务+所有者权益)×100%
                        长期债务资本化比率 长期债务/(长期债务+所有者权益)×100%
                                   担保比率 担保余额/所有者权益×100%
    长期偿债能力指标
                          EBITDA 利息倍数 EBITDA/利息支出
                         全部债务/ EBITDA 全部债务/ EBITDA
    短期偿债能力指标
                                   流动比率 流动资产合计/流动负债合计×100%
                                   速动比率 (流动资产合计-存货)/流动负债合计×100%
                        经营现金流动负债比 经营活动现金流量净额/流动负债合计×100%
                            现金短期债务比 现金类资产/短期债务
  注:现金类资产=货币资金+交易性金融资产+应收票据+应收款项融资
      短期债务=短期借款+交易性金融负债+一年内到期的非流动负债+应付票据
      长期债务=长期借款+应付债券
      全部债务=短期债务+长期债务
      EBITDA=利润总额+费用化利息支出+固定资产折旧+摊销
      利息支出=资本化利息支出+费用化利息支出




www.lhratings.com                                                                                             25
                                                                                  跟踪评级报告



                       附件 4-1 主体长期信用等级设置及其含义


     联合资信主体长期信用等级划分为三等九级,符号表示为:AAA、AA、A、BBB、BB、B、CCC、
CC、C。除AAA级,CCC级(含)以下等级外,每一个信用等级可用“+”“﹣”符号进行微调,表示
略高或略低于本等级。详见下表:

    信用等级设置                                       含义

          AAA          偿还债务的能力极强,基本不受不利经济环境的影响,违约风险极低

           AA          偿还债务的能力很强,受不利经济环境的影响不大,违约风险很低

            A          偿还债务能力较强,较易受不利经济环境的影响,违约风险较低

          BBB          偿还债务能力一般,受不利经济环境影响较大,违约风险一般

           BB          偿还债务能力较弱,受不利经济环境影响很大,违约风险较高

            B          偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境,违约风险很高

          CCC          偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境,违约风险极高

           CC          在破产或重组时可获得保护较小,基本不能保证偿还债务

            C          不能偿还债务




                      附件 4-2 中长期债券信用等级设置及其含义

       联合资信中长期债券信用等级设置及含义同主体长期信用等级。



                            附件 4-3 评级展望设置及其含义

       联合资信评级展望是对信用等级未来一年左右变化方向和可能性的评价。联合资信评级展望含义如
下:
  评级展望设置                                       含义

         正面       存在较多有利因素,未来信用等级提升的可能性较大

         稳定       信用状况稳定,未来保持信用等级的可能性较大

         负面       存在较多不利因素,未来信用等级调低的可能性较大

       发展中       特殊事项的影响因素尚不能明确评估,未来信用等级可能提升、降低或不变




www.lhratings.com                                                                            26
                                                                            跟踪评级报告

权利与免责声明

     1. 本报告版权为联合资信所有,未经书面授权,任何机构和个人不得复制、转载、出售和发布;
经授权使用的,不得对有关内容进行歪曲和篡改,且不得用于任何非法或未经授权的用途。
     2. 联合资信对本报告所使用资料的真实性、准确性和完整性不作任何保证;本报告的评级结论及
相关分析为联合资信基于相关信息和资料对评级对象所发表的前瞻性观点,而非事实陈述;并非且不应
被视为购买、出售、持有任何资产的投资建议。
     3. 联合资信保留对评级结果予以调整、更新、终止与撤销的权利。
     4. 联合资信不对任何投资者(包括机构投资者和个人投资者)因使用本报告及联合资信采取评级
调整、更新、终止与撤销等评级行动而导致的任何损失负责,亦不对发行人因使用本报告或将本报告提
供给第三方所产生的任何后果承担责任。
     5. 任何使用者使用本报告均视为同意本权利与相关免责条款。




www.lhratings.com                                                                       27