公司是天然色素产业龙头企业。辣椒红色素、辣椒精和叶黄素为公司的三大主打产品,占2009年主营业务收入的比例分别达到69.76%、10.56%和10.81%。公司主要产品用于出口,辣椒红色素的国际市场占有率达50%,叶黄素在国内和国际市场上占有率也处于领先水平,并逐年提升、发展迅速。 天然香辛料提取物和香精油,天然营养及药用提取物也在开拓中。 技术设备创新为核心竞争力,令公司后来居上。公司从小作坊开始,先后经历了辣椒原料带柄进入萃取等的流程创新,辣椒粉碎、造粒工艺技术和设备配套等的创新,经过持续不断的研发投入,公司自主研发的20余项工艺技术获国家发明专利,色素提取技术水平,超过了世界上先进的西班牙、印度同行,公司的销售规模也由此后来居上。 公司后续发展在于不断复制辣椒红的成就。辣椒红市场份额已经达到全球50%的份额,未来虽可能进一步提高,但空间已经有限,不足以支撑公司长远持续发展。目前公司已经掌握30多个品种提取技术,其中10多个品种处于规模化生产水平,涉足天然色素、调味品和保健品三大门类。公司看点在于以辣椒红的成功经验和先进的技术水平,不断挖掘出具有潜力的新产品。 发展值得积极关注。我们认为公司在辣椒红色素上已经证明他是一家优秀的提取物企业,尽管短期内尚未发现能复制辣椒红成功模式的产品,但公司也在积极探索,目前正处于从辣椒红色素龙头向天然色素龙头提升阶段,未来的目标是提取物产业龙头。预测公司10-12年EPS0.67元,0.98元,1.27元,我们认为可以11年35-40倍估值,目标价34.3-39.2元,首次给予“审慎推荐-A”评级。 风险提示:原料价格涨幅过大压缩利润;小股东解禁后不断套现;新产品开发进度低于预期。

事件: 公司公告了新店计划:投资4648万元,在东莞虎门开设3.8万平米新店;投资3358万元,在成都武侯区开设3万平米新店,20年租金4.34亿;将天虹购物广场店经营性资产转让给全资子公司深圳君尚百货,直接将购物广场店改造为君尚百货;绍兴店租约签订,20年租金2.02亿。 一、评论: 1、公司宣告进军成都,将于2012年新开成都店,该店是与二股东莱蒙国际“商业+地产”互动发展,莱蒙国际开发城市综合体,天虹作为主力零售商进驻其物业,以期相互提供价值。虽然公司进军成都,但我们认为近年内,天虹的战略重心还是集中在珠三角、长三角、江西、湖南、北京等地区。 2、依然秉承低成本扩张战略,东莞虎门店、成都店每平米投资额分别为1223元和1119元,成都店、绍兴店每平米每天的租金为2元及1元左右,显示了公司良好的成本控制能力,有利于进一步缩短新店的培育期,提高盈利能力; 3、坚持区域聚焦、同城门店加密,东莞虎门店为东莞第6家店,我们认为随着东莞市内门店的加密,规模优势将逐步显现,有利于提高东莞地区门店的毛利率及有效摊薄期间费用率,虎门店的培育期也有望较大程度缩短。 4、8月底部分营业面积停业而进入改造的购物广场店,将直接改造为君尚百货。 君尚是天虹着力打造的高端百货店,主要经营高端偏奢侈品,经营和招商团队都是相对独立的。购物广场店所处的商圈为深圳的金融CBD,十分适合做高端百货,我们对改造后的门店经营表示乐观。该店改造将投入8000万左右,但此次改造为君尚百货将不会追加投入,重新开业时间仍为原定的12月初。 二、盈利预测与投资建议。 天虹是一个高成长的零售公司,投资亮点在于: 门店布局和扩张更受益于城市化:我们认为中国城市化率超过50%以后,人口的流向是以小城市进入大城市,大城市郊区化和大都市圈形成为主,天虹以珠三角、长三角和环渤海地区为战略拓展区域,向一级城市新城区及二、三线城市为开店重心的发展战略能更大程度上享受城市化带来的好处; 差异化的组合业态模式,标准化程度高,可复制性强:“百货+超市+X”体现门店经营差异化,各业态有机结合,有效吸引客流量增长; 社区商业发展空间大:在百货经营同质化、交通日益拥挤、居民追求有效率的一站式购买的背景下,社区商业有较大的发展空间,而目前社区商业经营尚有较多空白点,天虹作为社区购物中心经营的领先者,拥有巨大的发展潜力; 外延、内生增长都很强劲:门店数量扩张较快,未来2-3年门店数量及面积扩张接近20%,门店存活率接近100%,经营4年以上的门店依然有着两位数的同店增长率,半数老门店正处于收入和利润的快速增长期,老店的利润增长能够在覆盖新店培育期亏损的基础上,使公司利润保持较快增速; 门店培育期短:得益于区域密集布点的开店策略,公司在后台招商采购上有规模优势,营销管理费用能得到有效分摊,使得新开门店培育期能得到较大程度缩短; 成长性好,抗风险能力强:近5年收入和扣非后净利润复合增长率分别达到26%和25%;剔除老深南店关店影响,05-09年扣非净利润年复合增长率达到41%,金融危机影响下2009年的剔除老深南店影响后的收入和净利润增长分别达到了22%和27%,显著高于同区域内的其他零售公司; 优秀的管理团队:公司管理团队凝聚力较强,执行力优秀,激励到位,115名高管拥有约总股本8%的间接股权激励;公司将最先进管理技术和20余年经营管理经验相结合,以工业企业的管理理念管理零售企业,内部管理规范化、标准化、制度化,公司运营模式的内部可复制能力强。 保守起见,我们仍维持公司2010、11年1.25、1.61元的盈利预测,分别同比增长40%和30%。作为成功进行跨区域拓展的零售公司,公司应该享受估值溢价,给予“强烈推荐-A”投资评级,第一价位50元,对应2011年31倍PE。 风险因素:宏观经济波动影响消费者信心;门店培育期和新开店低于预期。

第三季度实现收入182亿,同比增长28%,净利润8.5亿,同比增长21%,增速有所下滑,主要原因在于:去年同期基数较高;第三季度新开门店数量增多,合计新开连锁店136家,占今年新开店数量50%,由此带来长期待摊费用达到4.14亿,较年初增长74%,第三季度营销管理费用率达到11.62%,拉高营销管理费用率由中报的9.91%至10.49%。 截止报告期末,公司门店总数达到1235家:大陆地区223个城市拥有连锁店1206家,其中常规店面1103家(旗舰店204家,中心店340家,社区店559家),县镇店95家,精品店8家,总面积达到474.38万平米;香港地区门店22家,日本地区门店7家。 加快向二、三级市场渗透速度。第三季度新进入9个城市,新开门店136家,其中常规店面87家,县镇店46家,精品店7家,关闭/置换门店5家,净新增131家。 受益于家电以旧换新政策刺激及消费者信心增强,公司可比门店增速同比增长19.43%,增速虽然较中期23%增速略有放缓,但依然很快。 随着销售规模的扩大及3C类产品经营能力的提高,综合毛利率稳步提升,1-9月综合毛利率19.28%,较去年同期提高0.05%,我们认为随着年度返利在第四季度确认,全年综合毛利率有望达到19.4%水平。 受国庆节销售旺季需提前备货及代垫家电以旧换新补贴款影响,公司预付款、存货及应收款分别达到19.7亿、106亿、8.94亿,较年初分别增长108%、68.4%、158%,导致经营净现金流量较去年同期下降了59%,我们认为这只是销售旺季来临时的短暂现象,随着旺季结束,将恢复正常。

前三季净利润同比增长10.2%,初看低于我们预期。公司实现销售收入93.28亿元,营业利润58.98亿元,归属于母公司所有者的净利润41.74亿元,同比分别增长19.5%、11.1%、10.2%,EPS4.42元。每股经营现金流4.20元,增长90.8%,账上货币资金已达到110.3亿元。三季度收入、营业利润及净利润分别增长21.2%,8.3%,7.7%,报表上看低于我们预期。 三季度业绩只是看似不理想,实际是销售形势最好的季度。根据我们构建的“合并与母公司的主营成本差额和预收款变化关系模型”,销售形势最好的茅台实际收入和利润增速远高于报表披露,前三季度真实收入高达119.6亿元,未确认收入26.4亿元,其中接近20亿元为三季度所贡献。我们测算,即使年报仅报出前三季的真实收入和利润,公司也能达到我们预期的盈利5.67元。 10年与09年形势显著不同造就公司策略差异。09年上半年市场不景气而下半年回升,公司为保障增长基本没有蓄水。10年则基本处于高景气,公司一直在蓄水,三季度极旺的形势给了充分的调节空间。三季度报表预收款32.6亿元,扣除未确认收入后的真实预收款回落到6.3亿元,也说明公司开始有意控量,因此我们预计四季度的收入会来自三季度预留部分,市场消化前期销量后年底会再次呈现紧缺状态,真实预收款回升。 维持“强烈推荐-A”投资评级。目前茅台零售价、批发价在1000元和850元附近,经销商赚取巨大利润,也为出厂价留足空间。三季度消费税率高,其实是母公司主营成本多所致,产品从母公司出来就计入消费税了,年度看应该趋向于14-15%。3季度调节加产量逐年提升,我们相信公司未来2年利润增速达25-30%,维持每股收益10年5.67元、11年7.34元,给11年25-30倍PE估值,12个月目标价180-210元,维持“强烈推荐-A”投资评级。

前三季净利润同比增长4.7%。前三季公司实现销售收入235.25亿元,营业利润5.93亿元,净利润5.51亿元,同比分别增长21.9%、4.3%、4.7%。每股收益0.69元,每股经营净现金流2.05元。其中三季度收入、营业利润、净利润增速分别为24.7%,-7.1%,-24.2%。业绩表现并未显著低于市场预期。 受制于毛利率同比大降,三季度业绩回落较大。三季度公司毛利率28.0%,同比大降8.5个百分点,所幸公司在销售费用率20.2%,同比也降低7.5个百分点,但净利对上述两项的高度敏感性,使公司尽管销售额大幅增长,净利同比仍下降24.2%。毛利率和费用率双降的态势符合我们中报点评的判断。 四季度利润增速仍有压力。09Q4毛利率32.5%,原奶价格预计今年四季度高位趋稳,但据了解,公司目前仍没有提价计划,可能想以此扩大市场份额,因此毛利率仍有下降空间。公司营销费用弹性较大,主要是广告投入及诸多的促销费用,09Q4销售费用率已压缩到21.7%,再压缩空间也不大。此外,四季度的税率也是影响利润表现的较重要因素。 收入表现仍然良好,竞争优势仍在强化。成本上升压力下,公司今年减少广告和促销投入,收入仍然良好增长,说明产品需求明显刚性。近期恶性营销事件再次引发担忧,我们认为短期对行业肯定有一定的负面影响,但大格局难以改变,伊利相对蒙牛而言更占舆论优势。成本上升期也会推动行业加快整合,龙头企业优势会继续得到强化。 维持“强烈推荐-A”投资评级。公司在努力控制费用以抵消成本压力,且长期价值仍然显著。我们下调了10年业绩,但年报前后正是增持之机。我们仍以11年PS=1来估值,半年目标价44.3元,维持“强烈推荐-A”投资评级。 风险提示:股价越高,管理层的期权将因为资金难以筹措而无法行权,从而倾向于加大费用投入,这利于收入增长、但不利于净利润增长。

舍得酒销售进入快升期,今年有望净增400吨、上1000吨规模。沱牌是继全兴股份推出水井坊、泸州老窖推出国窖1573之后也推出高端产品舍得酒的,前二者于五年前销量就前后脚的越过1000吨关口,沱牌09年提出当年翻番到1000吨的计划,但没能实现,我们当时也没有推荐股票,不过从今年秋季糖酒会我们观察到,这次是来真的了,今年舍得收入有望达到6亿元,这对于公司在高端站稳脚跟有重要意义。继05年东北市场率先达到1亿元后,舍得酒今年在华北市场销售形势显著好转,同比增加近3倍,其山东最大经销商销售额也达亿元(经销商口径),华东市场也进入1亿元门槛。 舍得酒收入我们估算能占到总收入的6成。我们分析报表认为,公司今年对收入口径做了重大调整,降低销售均价、外包费用以节约消费税,反映在帐面上是上半年收入同比下降23%、费用绝对额大幅下降68%,请投资者不要误以为公司经营不善。舍得酒全年可能折入报表为3亿元,成为收入的中坚力量。 高投入与细化运营造就了高成长。公司今年对组织结构、营运模式、薪酬激励、市场管控等作了系统的营销调整(详见内文),加上白酒消费形势的高景气度,才有了舍得酒的快速发展。公司今年大力投入品牌宣传,据公开报道于央视就投入了2亿元费用,在济南糖酒会期间也能在多处看到广告牌。 产品体系推陈出新,结构全面升级。公司今年全新推出20多个产品,构建从超高端到低端的全系列产品线,整体定价结构显著上升,包装档次明显提高。公司突破以前三个度数、几种规格的舍得酒、推出定位900多元的水晶舍得及更高档次的三款舍得年份酒、三款舍得窖龄酒,以追赶一线高端白酒价格水平,并在80-400元的中高端市场开发了天曲系列、百年沱牌、年份特曲及陶醉系列,在10-40元的中低端布置中华沱牌和特曲。这种方式能聚集经销商的人气,不失为一项好的策略,经销商现场反馈情况也良好,不过我们认为未来的利润支柱还是看普通装舍得酒。 销售面改善将推动优质基酒存货价值重估。白酒行业的存货周转率是重要指标,销售好的企业存货周转率低说明发展后劲有力,销售差的企业存货周转率低就是包袱。沱牌上半年11.6亿的存货中9.8亿元是自制半成品,09年存货周转率0.39,远低于浓香白酒同行。将近10年的销售低迷及低端主导,使大部分优质基酒都得到储存。公司今年销售面的大幅改善,终于有望盘活这批存货,即使以5万元/吨的价值计算,其5万吨的基酒价值也达到25亿元,而实际上这部分存货大部分可以作为中高档酒的基酒,无疑更具升值空间。

公司业绩符合我们预期。其中第三季度实现收入7.74亿,同比增长17%,净利润5600万,同比增长20%。单季度收入增速略有放缓,我们认为主要原因在于公司经营趋势在去年下半年显著好转,下半年基数高于上半年。公司各门店中,正佳店和南宁店正处于快速上升期,同店增长接近25%。 总店扩容的世贸店已于8月试营业,该店为环市东路总店的男士馆,2万平米经营面积,涵盖了近200个男士正装、行政商务装、休闲装、鞋类、皮具、箱包、运动服装、户外用品、男士内衣、男士配饰品牌,其中不少是特色专柜和广州友谊独家经营的品牌,以及欧洲、日本、美国的原装进口品牌。分为四层,M层主营鞋类、男士精品、化妆品。一层、二层商场主营商务服饰、休闲服饰、雪茄、男士精品等,三层包括运动、户外服饰、高尔夫服饰、皮具、箱包。该店租金一年7900万元,今年上半年清退原有租户涉及赔偿支出约1000万,预计2010年全年亏损约1500万左右,但由于是总店扩容,不用承担培育期,我们预计2011年将能实现盈利。 第四季度还将新开西塔店。该店位于广州珠江新城,未来是高端CBD区,长期成长前景广阔。目前装修已经基本完成,招商90%可以保证,但国际一线品牌的招商仍有难度。该店完整经营年度租金7700万左右,其他运营费用约2300万,培育期2-3年。 公司2011、12年还将新开佛山店及番禺奥莱项目。环市东路总店及扩容的世贸店、正佳店、南宁店的增长可以覆盖公司新店亏损并使得净利润仍有增长,但净利率会有所降低。我们看好公司长期的发展前景,预计2010-12年实现收入35.5亿、45亿、56亿。EPS0.92、1.11、1.36元。维持强烈推荐-A投资评级。 风险因素:宏观经济波动影响消费者信心;新店培育期低于预期。

仓储店第三季度净新增2家门店。第三季度武汉、湖北地区各新开2家门店,但重庆地区关闭2家门店,净新增2家门店。截止9月30日,公司共有仓储店147家,其中武汉57家,湖北55家,重庆35家。 中百便民店第三季度新增3家门店。总数达到516家,其中加盟店63家。 第三季度毛利率17.61%,较去年同期下降约0.9%,我们判断主要原因在于:打折促销的力度加大;关闭重庆的门店所进行的清货促销行为,会一定程度上影响公司毛利率。由于返利基本体现在第四季度,因此我们认为,第四季度毛利率会有显著回升。 营销管理费用控制良好,随着销售规模的增长,费用得到有效摊薄。前三季度营销管理费用率14.83%,较去年同期下降了0.36%。 咸宁和浠水物流中心已经开始建设,预计在2011年8月底投入使用,我们认为,未来公司必然会走上跨区域拓展的道路,而扩张需要物流先行,公司对物流中心建设的投入,会为将来的扩张打下良好的基础。 公司的看点在于:物流中心建成后商品周转效率提升、销售规模扩大、直采比例提高所带来的毛利率提升;业绩短期受益于通胀上扬。预计2010-12年实现收入121亿、143亿、166亿,全面摊薄EPS0.4、0.51、0.65元。 维持“审慎推荐-A”投资评级,目标价位14.7元,对应2011年29倍PE。 风险因素:宏观经济波动对消费者信心影响,公司门店培育期低于预期。

公司公布三季度业绩,净利润同比增长17%,略超预期。上调2010年盈利预测,预计2010-12年EPS为0.25、0.33、0.55元。维持“强烈推荐B”投资评级,股价催化剂在于重组成功或河西300亩土地开发。 公司公布三季度业绩,实现收入11亿,同比增长11%,净利润7200万,同比增长17%,EPS0.20元,其中第三季度收入增长10%,净利润增长12%,略超我的预期。主要原因在于:本期确认芜湖新百借款利息,使得财务费用有所下降;总店销售受外围改造的负面影响低于预期。 毛利率为23.66%,较去年同期下降约2.5%,其中第三季度毛利率为22.53%,较去年同期下降3.8%,我认为主要原因在于负一楼原餐饮部分完全拆除改造,租金减少,影响了公司毛利率;另外由于为了减少外围改造的负面影响,促销力度也大于去年,使得毛利率受损程度较大。 营销管理费用合计额较去年下降约700万,使得营销管理费用率较去年同期下降了2.17%,但观察公司过去历史情况,费用单季度确认不够平滑,我仍然维持预测今年营销管理费用额较去年略有增加,主要原因在于写字楼部分已开始招商,并开始有费用确认。 我们上调了2010年的盈利预测至0.25元,净利润与去年持平。在不考虑重组、芜湖新百并表及河西300亩土地开发的情况下,明后年利润会大幅增长,主要原因在于:公司总店所在位置非常好,且为自有物业,成本很低,资产价值的挖掘空间很大,商场装修改造和写字楼项目的投入产出比将会很高。如果河西300亩土地进入开发阶段,公司业绩将迎来爆发式增长。 预计公司2010-12年EPS为0.25、0.33、0.55元。公司目前股价安全边际很高,商业主业业绩和资产价值重估都能形成对当前股价支撑,维持“强烈推荐-B”投资评级,股价催化剂在于重组成功或河西300亩土地开发。

前三季净利润增长21.5%,符合预期。公司前三季实现销售收入163.48亿元,营业利润19.93亿元,归属母公司净利润15.25亿元,同比分别增长10.9%、21.3%、21.5%。每股收益1.13元,与我们预期一致。每股经营现金流2.68元,账上现金余额高达83.7亿元。 产品结构继续提升,毛利率同比环比仍略有回落。三季度销售收入增速加快,但毛利率同比下降1.4个百分点导致利润增速不及上半年。所幸产品结构提升步伐较快,高端青啤销量增速达24%,青啤主品牌销量增速17.4%,大大快于整体增速及行业平均增速。 加快产能扩张和品牌置换步伐将是未来数年的核心战略。公司过去蒸馒头策略讲究深度分销及相应较高的产能利用率,或是受华润雪花启发,公司09年底以来新建收购并重,仅10年上半年便已经增加100多万吨产能,下半年以来扩张举措持续不断,可以预期公司将采取以产能促销量的方式,并希望通过品牌置换的方式实现利润的同步提升。截至3季度,公司主品牌以外的销量下降2.7%而主品牌上升17.4%,部分应归于品牌置换成效。 今年全球大麦减产主要是饲用大麦,啤麦受影响程度远不及07/08年度。据USDA10月报告,截至目前全球大麦产量同比下降16.8%,主要是俄罗斯、乌克兰大幅下降,但这些国家种植的主要是饲用大麦。中国啤酒大麦来源中,国产大麦仍增产60万吨,增长24%,目前国内价格仍在2000元/吨以内;澳洲、加拿大及法国产量分别下降8.76%,13.31%,19.64%,除欧洲价格上涨较多外,澳洲及美洲大麦价格目前涨幅不大,对啤酒业影响远不及07/08年度。 维持“审慎推荐-A”投资评级:预计公司来年将主要采取销量快速扩张为主,产品结构提升为辅的策略,维持预估每股收益10年1.14元、11年1.41元,对应PE分别为32.1、25.9,维持“审慎推荐-A”投资评级。

国窖1573优中选优,特曲量价新定位。调整后的策略,国窖1573主动定价,咬紧五粮液与茅台,重点打造更高档次、市场定位1888元的“中国品味”,已经推出近300吨。目前市场对1573提价控量20%的做法持负面态度,不过我们认为公司是在以此换取“中国品味”的同样增长,是优中选优;特曲稳价放量,以特曲年份酒来拉动品牌定位,不过特曲九年原先定位538元,发布会称定位698元,偏高了一些。 对渠道价值链的梳理。公司过去以餐饮终端为主,渠道复杂、级数多,不利于统一价格与策略,大部分销售费用被沉积于渠道,这固然推动了产品的销售,但终端受益不大。今年起公司正式进入缩短、扁平化的过程,虽然部分地区销售有下滑,但有利于产品终端价格的一致性,也节约了费用,将之用于广告和终端营销,逐步转变为终端拉动型销售。今年公司计划打造400家直控专卖店,并在甘肃试点三级销售体系取得成功。 对品牌理念的传承与创新。公司从突出“稀缺品质”到成为探月工程唯一指定用酒,见证与分享“中国荣耀”(不过比较遗憾的是,在“嫦娥二号”卫星发射前后的关键时刻,泸州老窖字样并没有出现在中央电视台的画面上,广告效果要打些折扣)。未来我们希望公司能够对1573和特曲所对应的消费群体的生活态度和生活方式做深入的解读,争取能在感性诉求上与消费者形成价值共鸣。 维持“强烈推荐-A”投资评级:我们认可公司的战略调整,希望公司更系统地解读渠道和消费者价值,以渠道价值链的重塑为突破口,寻找再次高增长的差异化手段。我们根据中报调整公司收入、销售费用、少数股东损益等项目,基本维持预估10-11年EPS1.434元、1.734元,对应PE分别为23.7倍、19.6倍,在板块内具有相当安全边际,维持“强烈推荐-A”投资评级。 风险因素:外有洋河,内有郎酒,竞争压力大,转型效果有慢于预期的风险。

三季报EPS0.37元完全符合我们此前预期。公司前三季度实现销售收入14亿,增长66%,净利润1.5亿,增长26%;三季度单季度8097万元净利润创两年半来最好业绩。三季度盈利大幅提升,屠宰量较二季度增加15%以上,毛利率恢复到09年的20%以上,单羽净利提升到3.5元以上,较上半年1.83元大幅提高。6月份水灾的影响仍影响到7月鸡肉产量,但8、9月份的量价齐升将局势扭转。 盈利大幅回升原因为鸡肉价格上涨及成本下降。上半年鸡肉价为10627元/吨,三季度鸡肉价格持续上涨,9月份达到高点13000元/吨(对应公司单羽净利超过5元),估计三季度鸡肉均价较上半年提高5%;此外成本的降低对公司贡献也十分显著,公司在年中锁定半年玉米及豆粕价格,使单位成本略低于上半年,更是大幅低于行业平均水平。 看好四季度及明后年鸡肉价格。四季度鸡肉价格又冲高回落,行业养殖利润又因豆粕价格大涨而下滑(公司已锁定豆粕价格,成本暂不会上升),影响单羽净利将近1元,10月份养殖积极性也明显下降,存栏减少,预计鸡价短时间调整过后还将回到9月份高点,四季度单羽盈利有望超过三季度;同时,公司10月份出栏量已超过1000万头,四季度出栏量也将超三季度。公司年底产能将达到1.2亿羽,为2011年的1.2亿羽产量打下坚实基础;再从鸡肉价格历史经验的五年周期来说,今年下半年刚进入为期两年半的上涨周期,从种鸡进口数据也可以看出肉鸡供给将大幅缓和,侧面印证此上涨周期。 向上游种鸡延伸,产业链再加以完善,进一步保障食品安全。公司决定将产业链拉长延伸至上游祖代种鸡养殖,投资6800万元自建1个祖代鸡孵化场和5个祖代鸡养殖场,年饲养祖代种鸡5.4万套,年提供父母代种鸡200万套,相当于益生股份祖代鸡规模的1/6,刚好满足公司未来三年2亿羽商品代的肉鸡的祖代鸡需求量。项目达产后公司单羽盈利理论上将提高0.05-0.1元,而且对公司鸡肉品质及食品安全的进一步提升意义重大。

新希望继13日接近涨停之后连续两日大幅下跌,我们认为与消费类板块调整和公司减持公告有关。我们依然十分看好六和“担保鸡”模式的高成长及新希望集团的改善,但也不希望股价暴涨,温和上涨体现其价值就好,此外新希望仍是民生银行的影子股,上周风格转换、银行股大幅反弹,民生银行股权价值提高也应体现。 我们认为多数机构看好新希望的价值。从近期龙虎榜发布的涨跌停成交情况看,机构实际买入的金额非常大,说明机构比较认同公司的价值、看好后市;14日卖出的营业部席位象是短线客,而卖出的机构也可能是前期获利回吐,可能认为市场出现风格转换,所以卖出一些短期涨幅大的股票换一些刚启动的大盘股。 14日跌停与二股东的减持关系不大。新希望二股东成都美好房屋开发有限公司是刘永好三哥陈育新华西希望集团旗下的公司,我们认为它不是那个机构席位,机构席位只有基金、保险、财务公司的机构才能拥有。以前新希望股改的时候是广发证券、中信建投证券做的保荐,股份最有可能还托管在这两家券商。截至新希望重大资产重组预案披露之日,二股东持有4149.8188万股,占4.99%,距今减持了734.7万股,我们认为这是在股价上升途中减持的,砸盘不是他们的风格。 公司选择这个时候发布减持公告,有弹压股价的意味,我们也不希望股价暴涨,温和上涨体现其价值就好。其实公司并不希望股价出现持续暴涨,担心会影响到此次重大资产重组的进程。公司给人的态度一直是比较谨慎的,事实上,我们在第一篇报告中就提到过,新希望此次重大资产重组在消息发布前锁定的非常好,又用很短的停牌时间高效完成预案的准备工作,且资产注入的PE水平也不高,对流通股东非常有利,这为上市公司的重大资产重组业务树立了一根很好的标竿,我们认为重组成功是没有问题的。 我们强推新希望之后,投资者非常感兴趣,现在我们对大家关注的“担保鸡”模式再做一些说明:公开资料看,是通威股份从06年开始率先打造担保模式,09年末给农户的担保余额4000万元。我们认为新希望有望将这种模式进一步发扬光大,“担保鸡”模式最符合我国小农经济的国情,能以轻资产方式迅速让中国农业实现产业化,不过也有一定门槛,六和“担保鸡”需要养殖户以价值30万元的标准鸡舍作为抵押(鸡舍方面,圣农发展最好,含设备每栋鸡舍价值150万元),养殖户往往是六和“合同鸡”升级、或者六和饲料经销商转型而来。“担保鸡”实施对企业也有一定的要求:一是具足强大的金融资源与刘永好的个人良好口碑;二是新希望六和的担保公司是在山东密集布点,产业链配合比较好;三是引入各地方政府入股,既增加担保公司公信力,又能降低养殖户违约率;四是信息化程度高,帐目清晰;五是担保资金封闭运行,安全性高。第一二三点要求就排除掉很多中小型对手,第四五点要求就是大型企业要做到位也需要摸索好几年,该模式并不容易被人复制!过去三年,六和“担保鸡”应该还属于摸索阶段,虽然缺乏公开资料,我们推算可能担保规模也不到1亿元,业务占比微不足道,但我们认为新希望六和已经完成好复制该模式的准备!六和集团的业务进一步分析:六和与福建圣农的鸡产业链都非常有名。两个公司分割后的鸡产品去向差不多,鸡的腿翅与部分胸肉卖给麦当劳、肯德基等快餐业公司,鸡胸主要卖给双汇集团等加工企业,其它鸡杂走批发市场。 但两家公司的模式各有特色。六和采用“合同鸡”、“担保鸡”模式来组织农户养鸡,这样能轻资产扩张,规模优势强、产品价格便宜;圣农完全是自有资本投资的,上市之后才进入发展快车道,圣农的产品质量高、食品安全可追溯。 下游快餐企业运营模式不同,肯德基主要采取供应商直供模式,圣农是肯德基的三大核心供应商之一,并连续几年获得质量第一的桂冠,六和没能进入,但据说六和给其它公司提供鸡肉来供应肯德基;麦当劳采用铭基、福喜供应的预加工产品,铭基、福喜相当于第三方食品检验机构,六和为他们的最大供应商从而成为麦当劳的最大鸡肉供应商,而圣农因产能不足,只能提供一部分产品供麦当劳出口日本、香港公司之用。 看好六和“担保鸡”模式的高成长及新希望集团的改善,重申强烈推荐A的评级。我们对六和“担保鸡”模式非常看好,它在“合同鸡”模式上升级后,能更紧密的组织产业链、提升产品品质,目前该业务比重我们估计还不到公司业务的1%,但经过三四年的准备,我们认为公司已经具备快速复制的能力,并非常看好其前景!该模式是否进入成长期,请大家根据新希望组建新担保公司的速度来判断,重申强烈推荐A的评级。此外,民生银行影子股的属性依然存在,新希望持有民生银行5%的股权,目前每股新希望含有1.47股民生银行,重组后每股新希望仍有0.76股民生银行股权,上周市场风格转换,银行股大幅飙升,新希望含有的民生银行的股权价值也应有所体现。 (详情请参考《新希望(000876)-“担保鸡”模式,革命性创举》2010/9/27及《新希望(000876)-世界级农牧企业浮出水面》2010/9/20)风险提示:整合能力的风险;畜禽疫病风险。