公司业绩符合我们预期。其中第三季度实现收入7.74亿,同比增长17%,净利润5600万,同比增长20%。单季度收入增速略有放缓,我们认为主要原因在于公司经营趋势在去年下半年显著好转,下半年基数高于上半年。公司各门店中,正佳店和南宁店正处于快速上升期,同店增长接近25%。 总店扩容的世贸店已于8月试营业,该店为环市东路总店的男士馆,2万平米经营面积,涵盖了近200个男士正装、行政商务装、休闲装、鞋类、皮具、箱包、运动服装、户外用品、男士内衣、男士配饰品牌,其中不少是特色专柜和广州友谊独家经营的品牌,以及欧洲、日本、美国的原装进口品牌。分为四层,M层主营鞋类、男士精品、化妆品。一层、二层商场主营商务服饰、休闲服饰、雪茄、男士精品等,三层包括运动、户外服饰、高尔夫服饰、皮具、箱包。该店租金一年7900万元,今年上半年清退原有租户涉及赔偿支出约1000万,预计2010年全年亏损约1500万左右,但由于是总店扩容,不用承担培育期,我们预计2011年将能实现盈利。 第四季度还将新开西塔店。该店位于广州珠江新城,未来是高端CBD区,长期成长前景广阔。目前装修已经基本完成,招商90%可以保证,但国际一线品牌的招商仍有难度。该店完整经营年度租金7700万左右,其他运营费用约2300万,培育期2-3年。 公司2011、12年还将新开佛山店及番禺奥莱项目。环市东路总店及扩容的世贸店、正佳店、南宁店的增长可以覆盖公司新店亏损并使得净利润仍有增长,但净利率会有所降低。我们看好公司长期的发展前景,预计2010-12年实现收入35.5亿、45亿、56亿。EPS0.92、1.11、1.36元。维持强烈推荐-A投资评级。 风险因素:宏观经济波动影响消费者信心;新店培育期低于预期。

仓储店第三季度净新增2家门店。第三季度武汉、湖北地区各新开2家门店,但重庆地区关闭2家门店,净新增2家门店。截止9月30日,公司共有仓储店147家,其中武汉57家,湖北55家,重庆35家。 中百便民店第三季度新增3家门店。总数达到516家,其中加盟店63家。 第三季度毛利率17.61%,较去年同期下降约0.9%,我们判断主要原因在于:打折促销的力度加大;关闭重庆的门店所进行的清货促销行为,会一定程度上影响公司毛利率。由于返利基本体现在第四季度,因此我们认为,第四季度毛利率会有显著回升。 营销管理费用控制良好,随着销售规模的增长,费用得到有效摊薄。前三季度营销管理费用率14.83%,较去年同期下降了0.36%。 咸宁和浠水物流中心已经开始建设,预计在2011年8月底投入使用,我们认为,未来公司必然会走上跨区域拓展的道路,而扩张需要物流先行,公司对物流中心建设的投入,会为将来的扩张打下良好的基础。 公司的看点在于:物流中心建成后商品周转效率提升、销售规模扩大、直采比例提高所带来的毛利率提升;业绩短期受益于通胀上扬。预计2010-12年实现收入121亿、143亿、166亿,全面摊薄EPS0.4、0.51、0.65元。 维持“审慎推荐-A”投资评级,目标价位14.7元,对应2011年29倍PE。 风险因素:宏观经济波动对消费者信心影响,公司门店培育期低于预期。

公司公布三季度业绩,净利润同比增长17%,略超预期。上调2010年盈利预测,预计2010-12年EPS为0.25、0.33、0.55元。维持“强烈推荐B”投资评级,股价催化剂在于重组成功或河西300亩土地开发。 公司公布三季度业绩,实现收入11亿,同比增长11%,净利润7200万,同比增长17%,EPS0.20元,其中第三季度收入增长10%,净利润增长12%,略超我的预期。主要原因在于:本期确认芜湖新百借款利息,使得财务费用有所下降;总店销售受外围改造的负面影响低于预期。 毛利率为23.66%,较去年同期下降约2.5%,其中第三季度毛利率为22.53%,较去年同期下降3.8%,我认为主要原因在于负一楼原餐饮部分完全拆除改造,租金减少,影响了公司毛利率;另外由于为了减少外围改造的负面影响,促销力度也大于去年,使得毛利率受损程度较大。 营销管理费用合计额较去年下降约700万,使得营销管理费用率较去年同期下降了2.17%,但观察公司过去历史情况,费用单季度确认不够平滑,我仍然维持预测今年营销管理费用额较去年略有增加,主要原因在于写字楼部分已开始招商,并开始有费用确认。 我们上调了2010年的盈利预测至0.25元,净利润与去年持平。在不考虑重组、芜湖新百并表及河西300亩土地开发的情况下,明后年利润会大幅增长,主要原因在于:公司总店所在位置非常好,且为自有物业,成本很低,资产价值的挖掘空间很大,商场装修改造和写字楼项目的投入产出比将会很高。如果河西300亩土地进入开发阶段,公司业绩将迎来爆发式增长。 预计公司2010-12年EPS为0.25、0.33、0.55元。公司目前股价安全边际很高,商业主业业绩和资产价值重估都能形成对当前股价支撑,维持“强烈推荐-B”投资评级,股价催化剂在于重组成功或河西300亩土地开发。

前三季净利润增长21.5%,符合预期。公司前三季实现销售收入163.48亿元,营业利润19.93亿元,归属母公司净利润15.25亿元,同比分别增长10.9%、21.3%、21.5%。每股收益1.13元,与我们预期一致。每股经营现金流2.68元,账上现金余额高达83.7亿元。 产品结构继续提升,毛利率同比环比仍略有回落。三季度销售收入增速加快,但毛利率同比下降1.4个百分点导致利润增速不及上半年。所幸产品结构提升步伐较快,高端青啤销量增速达24%,青啤主品牌销量增速17.4%,大大快于整体增速及行业平均增速。 加快产能扩张和品牌置换步伐将是未来数年的核心战略。公司过去蒸馒头策略讲究深度分销及相应较高的产能利用率,或是受华润雪花启发,公司09年底以来新建收购并重,仅10年上半年便已经增加100多万吨产能,下半年以来扩张举措持续不断,可以预期公司将采取以产能促销量的方式,并希望通过品牌置换的方式实现利润的同步提升。截至3季度,公司主品牌以外的销量下降2.7%而主品牌上升17.4%,部分应归于品牌置换成效。 今年全球大麦减产主要是饲用大麦,啤麦受影响程度远不及07/08年度。据USDA10月报告,截至目前全球大麦产量同比下降16.8%,主要是俄罗斯、乌克兰大幅下降,但这些国家种植的主要是饲用大麦。中国啤酒大麦来源中,国产大麦仍增产60万吨,增长24%,目前国内价格仍在2000元/吨以内;澳洲、加拿大及法国产量分别下降8.76%,13.31%,19.64%,除欧洲价格上涨较多外,澳洲及美洲大麦价格目前涨幅不大,对啤酒业影响远不及07/08年度。 维持“审慎推荐-A”投资评级:预计公司来年将主要采取销量快速扩张为主,产品结构提升为辅的策略,维持预估每股收益10年1.14元、11年1.41元,对应PE分别为32.1、25.9,维持“审慎推荐-A”投资评级。

国窖1573优中选优,特曲量价新定位。调整后的策略,国窖1573主动定价,咬紧五粮液与茅台,重点打造更高档次、市场定位1888元的“中国品味”,已经推出近300吨。目前市场对1573提价控量20%的做法持负面态度,不过我们认为公司是在以此换取“中国品味”的同样增长,是优中选优;特曲稳价放量,以特曲年份酒来拉动品牌定位,不过特曲九年原先定位538元,发布会称定位698元,偏高了一些。 对渠道价值链的梳理。公司过去以餐饮终端为主,渠道复杂、级数多,不利于统一价格与策略,大部分销售费用被沉积于渠道,这固然推动了产品的销售,但终端受益不大。今年起公司正式进入缩短、扁平化的过程,虽然部分地区销售有下滑,但有利于产品终端价格的一致性,也节约了费用,将之用于广告和终端营销,逐步转变为终端拉动型销售。今年公司计划打造400家直控专卖店,并在甘肃试点三级销售体系取得成功。 对品牌理念的传承与创新。公司从突出“稀缺品质”到成为探月工程唯一指定用酒,见证与分享“中国荣耀”(不过比较遗憾的是,在“嫦娥二号”卫星发射前后的关键时刻,泸州老窖字样并没有出现在中央电视台的画面上,广告效果要打些折扣)。未来我们希望公司能够对1573和特曲所对应的消费群体的生活态度和生活方式做深入的解读,争取能在感性诉求上与消费者形成价值共鸣。 维持“强烈推荐-A”投资评级:我们认可公司的战略调整,希望公司更系统地解读渠道和消费者价值,以渠道价值链的重塑为突破口,寻找再次高增长的差异化手段。我们根据中报调整公司收入、销售费用、少数股东损益等项目,基本维持预估10-11年EPS1.434元、1.734元,对应PE分别为23.7倍、19.6倍,在板块内具有相当安全边际,维持“强烈推荐-A”投资评级。 风险因素:外有洋河,内有郎酒,竞争压力大,转型效果有慢于预期的风险。

三季报EPS0.37元完全符合我们此前预期。公司前三季度实现销售收入14亿,增长66%,净利润1.5亿,增长26%;三季度单季度8097万元净利润创两年半来最好业绩。三季度盈利大幅提升,屠宰量较二季度增加15%以上,毛利率恢复到09年的20%以上,单羽净利提升到3.5元以上,较上半年1.83元大幅提高。6月份水灾的影响仍影响到7月鸡肉产量,但8、9月份的量价齐升将局势扭转。 盈利大幅回升原因为鸡肉价格上涨及成本下降。上半年鸡肉价为10627元/吨,三季度鸡肉价格持续上涨,9月份达到高点13000元/吨(对应公司单羽净利超过5元),估计三季度鸡肉均价较上半年提高5%;此外成本的降低对公司贡献也十分显著,公司在年中锁定半年玉米及豆粕价格,使单位成本略低于上半年,更是大幅低于行业平均水平。 看好四季度及明后年鸡肉价格。四季度鸡肉价格又冲高回落,行业养殖利润又因豆粕价格大涨而下滑(公司已锁定豆粕价格,成本暂不会上升),影响单羽净利将近1元,10月份养殖积极性也明显下降,存栏减少,预计鸡价短时间调整过后还将回到9月份高点,四季度单羽盈利有望超过三季度;同时,公司10月份出栏量已超过1000万头,四季度出栏量也将超三季度。公司年底产能将达到1.2亿羽,为2011年的1.2亿羽产量打下坚实基础;再从鸡肉价格历史经验的五年周期来说,今年下半年刚进入为期两年半的上涨周期,从种鸡进口数据也可以看出肉鸡供给将大幅缓和,侧面印证此上涨周期。 向上游种鸡延伸,产业链再加以完善,进一步保障食品安全。公司决定将产业链拉长延伸至上游祖代种鸡养殖,投资6800万元自建1个祖代鸡孵化场和5个祖代鸡养殖场,年饲养祖代种鸡5.4万套,年提供父母代种鸡200万套,相当于益生股份祖代鸡规模的1/6,刚好满足公司未来三年2亿羽商品代的肉鸡的祖代鸡需求量。项目达产后公司单羽盈利理论上将提高0.05-0.1元,而且对公司鸡肉品质及食品安全的进一步提升意义重大。

新希望继13日接近涨停之后连续两日大幅下跌,我们认为与消费类板块调整和公司减持公告有关。我们依然十分看好六和“担保鸡”模式的高成长及新希望集团的改善,但也不希望股价暴涨,温和上涨体现其价值就好,此外新希望仍是民生银行的影子股,上周风格转换、银行股大幅反弹,民生银行股权价值提高也应体现。 我们认为多数机构看好新希望的价值。从近期龙虎榜发布的涨跌停成交情况看,机构实际买入的金额非常大,说明机构比较认同公司的价值、看好后市;14日卖出的营业部席位象是短线客,而卖出的机构也可能是前期获利回吐,可能认为市场出现风格转换,所以卖出一些短期涨幅大的股票换一些刚启动的大盘股。 14日跌停与二股东的减持关系不大。新希望二股东成都美好房屋开发有限公司是刘永好三哥陈育新华西希望集团旗下的公司,我们认为它不是那个机构席位,机构席位只有基金、保险、财务公司的机构才能拥有。以前新希望股改的时候是广发证券、中信建投证券做的保荐,股份最有可能还托管在这两家券商。截至新希望重大资产重组预案披露之日,二股东持有4149.8188万股,占4.99%,距今减持了734.7万股,我们认为这是在股价上升途中减持的,砸盘不是他们的风格。 公司选择这个时候发布减持公告,有弹压股价的意味,我们也不希望股价暴涨,温和上涨体现其价值就好。其实公司并不希望股价出现持续暴涨,担心会影响到此次重大资产重组的进程。公司给人的态度一直是比较谨慎的,事实上,我们在第一篇报告中就提到过,新希望此次重大资产重组在消息发布前锁定的非常好,又用很短的停牌时间高效完成预案的准备工作,且资产注入的PE水平也不高,对流通股东非常有利,这为上市公司的重大资产重组业务树立了一根很好的标竿,我们认为重组成功是没有问题的。 我们强推新希望之后,投资者非常感兴趣,现在我们对大家关注的“担保鸡”模式再做一些说明:公开资料看,是通威股份从06年开始率先打造担保模式,09年末给农户的担保余额4000万元。我们认为新希望有望将这种模式进一步发扬光大,“担保鸡”模式最符合我国小农经济的国情,能以轻资产方式迅速让中国农业实现产业化,不过也有一定门槛,六和“担保鸡”需要养殖户以价值30万元的标准鸡舍作为抵押(鸡舍方面,圣农发展最好,含设备每栋鸡舍价值150万元),养殖户往往是六和“合同鸡”升级、或者六和饲料经销商转型而来。“担保鸡”实施对企业也有一定的要求:一是具足强大的金融资源与刘永好的个人良好口碑;二是新希望六和的担保公司是在山东密集布点,产业链配合比较好;三是引入各地方政府入股,既增加担保公司公信力,又能降低养殖户违约率;四是信息化程度高,帐目清晰;五是担保资金封闭运行,安全性高。第一二三点要求就排除掉很多中小型对手,第四五点要求就是大型企业要做到位也需要摸索好几年,该模式并不容易被人复制!过去三年,六和“担保鸡”应该还属于摸索阶段,虽然缺乏公开资料,我们推算可能担保规模也不到1亿元,业务占比微不足道,但我们认为新希望六和已经完成好复制该模式的准备!六和集团的业务进一步分析:六和与福建圣农的鸡产业链都非常有名。两个公司分割后的鸡产品去向差不多,鸡的腿翅与部分胸肉卖给麦当劳、肯德基等快餐业公司,鸡胸主要卖给双汇集团等加工企业,其它鸡杂走批发市场。 但两家公司的模式各有特色。六和采用“合同鸡”、“担保鸡”模式来组织农户养鸡,这样能轻资产扩张,规模优势强、产品价格便宜;圣农完全是自有资本投资的,上市之后才进入发展快车道,圣农的产品质量高、食品安全可追溯。 下游快餐企业运营模式不同,肯德基主要采取供应商直供模式,圣农是肯德基的三大核心供应商之一,并连续几年获得质量第一的桂冠,六和没能进入,但据说六和给其它公司提供鸡肉来供应肯德基;麦当劳采用铭基、福喜供应的预加工产品,铭基、福喜相当于第三方食品检验机构,六和为他们的最大供应商从而成为麦当劳的最大鸡肉供应商,而圣农因产能不足,只能提供一部分产品供麦当劳出口日本、香港公司之用。 看好六和“担保鸡”模式的高成长及新希望集团的改善,重申强烈推荐A的评级。我们对六和“担保鸡”模式非常看好,它在“合同鸡”模式上升级后,能更紧密的组织产业链、提升产品品质,目前该业务比重我们估计还不到公司业务的1%,但经过三四年的准备,我们认为公司已经具备快速复制的能力,并非常看好其前景!该模式是否进入成长期,请大家根据新希望组建新担保公司的速度来判断,重申强烈推荐A的评级。此外,民生银行影子股的属性依然存在,新希望持有民生银行5%的股权,目前每股新希望含有1.47股民生银行,重组后每股新希望仍有0.76股民生银行股权,上周市场风格转换,银行股大幅飙升,新希望含有的民生银行的股权价值也应有所体现。 (详情请参考《新希望(000876)-“担保鸡”模式,革命性创举》2010/9/27及《新希望(000876)-世界级农牧企业浮出水面》2010/9/20)风险提示:整合能力的风险;畜禽疫病风险。