报告原因:公司2012年报公布。 去年工业销售稳健增长,几个主要子公司贡献了更高增速。公司实现收入、营业利润、股东净利润分别为75亿、10.5亿和5.7亿,分别同比增长22.8%、32.9%和30.1%,实现EPS0.44元,基本符合我们预期,每股经营性现金流0.67元。工业销售44.7亿、同比增长15.6%,商业销售额33.9亿、同比增长35.8%,毛利率分别同比上升了4.97和2.69个百分点。一线产品平稳增长、二线产品增长较快,达到了几千万元的销售规模,安宫牛黄丸去年7月1日提高零售价70%、出厂价提价40%左右,当年销量下降,我们判断该产品属于临床急救的自费治疗用药、需求刚性,未来销量应能恢复。几个主要子公司贡献了更高增速:控股51%的子公司同仁堂科技(合并报表)实现净利润3.9亿、同比增长了42%;控股51.98%的子公司同仁堂商业投资公司净利润2亿元、同比增长35.8%;直接和间接控股74%的子公司同仁堂国药净利润1.3亿、同比增长171%。拟每10股派息2.5元,分红率57%。 我们预测公司2013~2015年净利润将同比增长27%/28%/21%,EPS0.55/0.71/0.86元。利润增长点主要有:1、A股和H股公司的二线产品继续保持较快增长;2、提价产品阿胶块贡献提价利润;3、安宫牛黄丸恢复性增长。4、一线产品平稳增长以及产品结构调整、提升毛利率。公司自2011年推出管理层薪酬激励以来、业绩增速明显加快、主动销售能力有所增强。当前股价对应2013年预测PE39倍,估值有压力。但我们考虑到控股74%子公司同仁堂国药有可能在今年第2、3季度在H股挂牌上市的催化剂刺激因素,我们维持增持评级。

我们分析认为,公司具备两大核心竞争力:1、创新药和首仿药的产品优势:产品保持先进性和领先性,生产工艺和产品质量通过欧盟认证、达到国际领先水平,因此具备较强的产品定价能力,现有两个主导产品泰嘉和比伐卢定都是首仿药,并且泰嘉领先二仿早上市12年。创新专利降压药艾利沙坦2014年即将上市销售、专利保护期到2026年。2015年将上市的心脏支架也是全球领先水平。2、专家学术销售优势:公司经营战略是自建专家学术推广队伍和网络,完全匹配其领先性产品。抗血栓药泰嘉上市12年,2012年实现税后销售额12亿元,创下了我国专科处方药单品种销售额最大和盈利最强品种记录,标志着公司已经拥有强大的心血管高端专科药的销售终端网络,公司未来上市的艾利沙坦和心脏支架与泰嘉同属于心血管专科处方药,将利用这一成熟的共同销售通路迅速实现销售上量。 公司不仅产品战略和经营战略领先,而且拥有执行力强、卓越务实的中高级管理团队,公司销售队伍的管理者大多数来自医药外企,医院开发经验丰富、专家维护十分专业。公司09年上市以来,4年间销售收入复合增长了29%、净利润复合增长了43%。其中:核心产品泰嘉07~2012保持了年复合61%的销售增速。公司地处深圳,民企激励机制,人才吸引力强,09年上市以来,保持了年均40%的高分红率,公司总市值是上市首日的3.2倍。公司销售总监通过润复投资这个小股东平台间接持有117万股,虽已过限售期,但一股未卖出。 我们预测公司未来3年业绩持续较快增长的确定性较强,公司绝大部分产品紧紧围绕心内科和神经内科,共享同一成熟的专家终端网络,2013~2015年净利润将同比增长30%/29%/31%,EPS1.90/2.46/3.22元,当前最新股价对应的2013年预测PE仅26倍,在一线股中明显偏低,市场过度反应了对泰嘉进入新版基药目录之后的降价压力。利润增长点主要有:1、泰嘉继续保持30%~40%的销售增长,尤其是2013年纳入新版基药目录之后,其服用人群将以倍乘数增长,其适应症也必将从PCI术后用药向预防血栓延伸;2、比伐卢定今年参加各省招标,明年销售收入将大幅增长、近1亿元规模;3、艾利沙坦今年开始学术推广,2014年初上市销售将迅速上规模、贡献收入和利润。4、新型心脏支架2015年正式上市销售、将实现迅速上量。 风险因素:泰嘉进入新版基药目录,在局部省份的降价压力影响短期股价。小非丽康华贸易238万股将通过大宗交易减持。

2012 年业绩符合预期。公司实现收入3.2 亿元,营业利润1.1 亿元,净利润0.98 亿元,分别同比增长25.9%、33.6%和36.8% EPS 0.64 元,基本符合我们此前预测0.63 元。拟每10 股派息1.3 元(含税)。第4 季度收入增长22%,净利润增速22%, 第4 季度增速较低是季节性因素导致。全年净利润增速快于收入增速,原因在于上市后财务费用减少289 万,同时营业外收入增加342 万。分产品而言,生化诊断试剂收入2.7 亿, 同比增长23%,仪器收入0.35 亿,同比增长77%,生化原料0.11 亿,微降2%,但毛利率同比大幅提升10 个点。 一季报预增20~40%,我们预测公司2013 年净利润有望实现32%左右增长。生化诊断试剂仍将保持较快增速,是公司业绩主要增长点,化学发光系列产品将于今年进入收获期。医保控费大趋势下,医院有动力提高毛利相对较高的检测类项目业务占比,诊断试剂行业的高景气度有望继续持续,同时,公司积极向上游延伸以形成产业链优势,从而提升产品利润空间。此外,研发依旧是公司重中之重,投入占比高达7.3%,提升近1 个百分点,保障新产品梯队建设,其中化学发光系列产品有望二季度投入市场,未来将成为公司新的利润增长点。公司财务预算显示计划实现扣非净利增长30%, 也佐证我们的预测。 我们预计2013~2015 年EPS 0.85/1.11/1.35 元,净利润分别同比增长32%/30%/22%。目前股价对应13 年PE 29 倍,总市值37.8 亿。公司产品市场份额约10%左右,集中度有继续提升空间,未来2-3 年发展仍有望超越行业平均速度,收入增速可保持在25-30%水平,产业链延伸将进一步强化公司竞争优势。维持增持评级。 风险因素:股东减持风险;新品研发审批推后风险;产品竞争加剧致公司利润率下降风险。

2012年业绩符合预期。收入85.9亿元,营业利润2.9亿元,净利润3.4亿元,扣非净利润3.3亿元,分别同比增长22%、22.1%、23.8%和30%,实现扣非EPS0.69元,基本符合我们此前预测的0.68元。拟每10股派息2.2元(含税)。第4季度收入增长12%,但净利润增速99.7%,主要原因是11年4季度受碘盐购销倒挂影响,导致2011Q4利润基数很低。商业总收入84.5亿元、增长24%,我们测算纯销收入30亿元左右,同比增长25%以上,分销收入40多亿元,同比增长21%,麻药收入15亿元,同比增长25%;麻药市场份额仍然保持在84%以上。国瑞工业收入2.4亿元,同比增长18.2%,毛利率48.4%,同比上升5.5个百分点,新车间年底前完成新版GMP认证,今年可能有3、4个新产品上市。宜昌人福等子公司贡献投资收益8300万元,同比增长20.9%。 我们预测公司2013年净利润将实现20%左右的稳健增长。增长点仍来自北京地区直销增长、全国分销增长和麻药经销增长。碘盐补贴基本保持稳定。我们预计2013~2015年净利润分别同比增长20%/19%/17%,EPS0.84/1.00/1.17元,目前股价对应13年PE22倍、P/S1倍,估值不低。但我们看好公司特色的麻药一级经销资质和龙头份额、以及公司的进口新药的总代理总经销权,公司一些新利润增长点的盈利模式正在探索中,维持增持评级。风险因素:若发改委对原研药、中成药和麻醉药降价,以及各省招标药品降价,则公司毛利率将面临下降压力。

公司2012年业绩高增长、符合预期。收入、净利润分别为180亿和4.76亿,分别同比增长18.9%和44.9%,实现EPS1.65元,每股经营现金流1.12元。医药工业收入17.6亿,同比增长1.84%,其中头孢类收入15.2亿,同比下降3.7%,头孢中间体7-ACA及原料药价格同比大幅下降带动头孢制剂毛利率及工业毛利率分别上升12和7个百分点至33.2%和37.7%。医药商业收入160.7亿,同比增长20.7%,毛利率同比略降0.18个百分点至5.45%。财务费用高达1.6亿。负债率高达80.2%。公司拟每10股派发现金股利1.8元。 我们预测公司2013年净利润将同比增长25%。公司今年将进一步调整优化产品结构,口服抗生素制剂比重有望进一步提高到50%,致君制药观澜二期产能预计6月份完工,年底前有望通过GMP并投产,为后续增长解决产能瓶颈。苏州万庆、深圳中药厂在12年成功扭亏基础上,13年有望进一步盈利。公司通过持续收购、设立等方式,在广东、广西共18个城市建立了27家子公司,不断优化纯销网络,2012年公司商业收入中纯销业务占比已达到60%以上,未来通过在两广地区精耕细作,纯销业务比重仍将进一步提高。我们判断,随着公司毛利率较高的纯销业务占比的提高,公司商业利润率将进一步提升。公司医药商业今年还将随着各省招标恢复实现较快增长,通过新增代理一些高毛利率的好品种,来提升商业毛利率。 公司是国控工业的核心以及国控商业流通在广东广西的核心,公司管理团队十分优秀,国控体系中表现突出,自上而下保持强大的执行力。公司未来工业利润增长点来自:观澜二期头孢制剂产能投产及坪山非头非青制剂产能投产,江苏万庆和深圳中药厂在扭亏基础上进一步盈利,商业增长来自纯销业务的增长带动商业整体利润率的提升,招标恢复及获得好品种代理权对商业增长的拉动。我们预测,公司2013-2015年净利润分别同比增长25%/20%/20%,EPS2.06/2.48/2.97元。我们看好公司卓越管理团队、工业和商业既有优质基础和中长期稳健增长态势,当前股价对应2013年预测PE16倍,维持增持评级。

2012年业绩实现了快速增长,从药品直销开始向医疗器械直销延伸,并奠定了山东基药配送第一位的坚实基础,未来将继续分享新医改药品直销配送的政策红利。2012年收入46.2亿,净利润1.1亿,分别同比增长44.7%和31.6%,实现EPS1.18元,与业绩预告一致,扣非净利润1.13亿元,同比增长33.9%。公司立足山东省药品直销,上游药品供应商达到1772家、下游覆盖各级医院达到了3871家,其中:公司对山东省三级医院覆盖率达到了100%,对规模以上医院覆盖95%,在高端医院市场的收入达到33.4亿元,同比增长34.6%。公司对山东基层医疗市场的覆盖率达到了90%、销售收入6.1亿元,同比增长105%,在山东基药采购平台的销售额为4.32亿元,市场份额11%,排名第一。2012年刚起步的医疗器械直销收入已达2875万元、仍处于市场培育期。全年每股经营现金流为负1.82元,主要原因是公司利用上市公司资金优势,缩短对上游供应商的付款帐期、以获得更多回款折让、从而提升盈利能力并巩固与上游供应商的战略合作关系,2012年应付票据和应付帐款之和占主营成本的比重从11年的36.2%下降到了33.6%。第4季度计提坏账1500万元,远高于11年同期的400万,导致第4季度净利润增速仅15.6%,拟每10股派息1.2元(含税)。 公司2013年自定目标收入超60亿元,增长35%以上。我们判断2013年净利润将同比增长30%,增长点有三:1、公司济南和烟台二期募投项目将陆续投产,公司现代物流配送能力增强,将提升对现有覆盖医院的渗透率,也提升公司对山东西部的直销覆盖能力。今年各省将陆续恢复开展的招标采购是助推力。2、受益于新版基药目录的品种扩容、使用范围和使用比例扩容,公司既有基层配送网络的领先优势明显。3、医疗器械直销业务也是利润增长点之一。 中长期来看,公司将从单一的山东药品直销商向综合性的医院服务商转型,包括延展医疗器械直销、医用织物的生产洗涤配送等新业务,同时公司尝试外延式收购、针对性的进入西藏等省外市场,开展医疗器械直销,我们判断公司在转型过程中保持稳健较快增长。我们预计2013~2015年净利润增速分别为30%/25%/22%,EPS为1.54/1.93/2.34,目前股价对应13PE为23倍、市值32亿,我们看好公司未来持续受益于山东省未来3年基药市场的扩容(同时有国家版和地方增补版的扩容),以及公司主动转型带来的增长,维持增持评级。 风险提示:随着公司在基药市场业务的增长,公司毛利率有下降趋势和销售费用率上升趋势。

报告原因: 公司发布2012年度报告 2012年业绩符合预期。实现收入136.9亿,同比增长21%,净利润15.8亿,同比增长31%,EPS2.28元。其中,第4季度收入收入同比增长16.2%,净利润同比增长30.7%。工业总收入57.2亿(其中药品和透皮剂总收入40亿元)、同比增长31%,工业毛利率61%,同比下降5.4个百分点,主要是公司完成呈贡新厂搬迁后,折旧费用大幅增加,以及原料三七价格同比仍上涨所致;商业收入78亿,同比增长18%,毛利率7%,同比略有上升。事业部整合、销售费用率同比下降1.1个百分点至13.6%。分事业部看,产品事业部整体收入36.9亿,同比增长19.6%,预计中央产品收入16亿左右,同比增长13%,透皮事业部收入12亿,增长25%左右,普药收入9亿,增长26%。健康事业部收入17.6亿,同比增长45.6%,其中白药牙膏收入17亿,同比增长45.8%,养元青洗发水收入5800万,还处于市场培育期,预计2013年收入有望过亿。 2013~2015年公司有望保持稳健较快增速,公司呈贡现代化新产能、高基数盈利规模、杰出管理团队、对渠道和终端销越来越强的议价能力4项因素综合助推公司在业内率先实现集约化增长。增长点来自:牙膏和透皮剂继续快速增长30%、药品系列增长15~20%,以及毛利率稳中上升趋势和销售费用率下降趋势,我们预计2013年三七价格有望从高位回落。 我们预测公司2013-2015年净利润分别同比增长31%/29%/26%,EPS3.00/3.88/4.86元。我们看好公司中长期稳健增长态势,维持“买入”评级。白药系列的中央型产品大部分已经纳入国家基本药物目录,未来也将受益于政策红利、基药将在基层医院、二、三级医院扩大使用比例和提高报销比例,都将推动白药系列产品保持较快增长。

报告原因:2012年报公布2012年业绩基本符合预期。合并报表收入19.45亿元,同比增长69%,净利润7.1亿元,EPS0.65元。其中:彻底转让房地产实现投资收益3.4亿元,扣非后净利润4.2亿元,同比增长43%,核心产品血栓通实际销量在1.5亿支左右,同比增长37%;由于血栓通有部分低开转高开,公司制药板块实现收入17.25亿元,同比增长81%,贡献净利润4.3亿元,同比增长24%,公司毛利率和销售费用率分别同比上升了3.7和12.7个百分点。期末库存产品1850万元,相比期初的8850万元已经大幅下降,2011年底与步长集团解约后造成的库存已基本消化。我们测算2012年上半年血栓通销量在6500万支,下半年销量在8600万支。公司剥离房地产获得了充足的现金流,期末帐上现金9亿元,较期初5.2亿元大幅增长。 2013年扣非净利增长预测33%左右、EPS0.52元。血栓通产品属性好、且早已进入了09版307种基药目录,已经进入基层医疗市场销售,从高端医院向基层延伸,我们判断今年大致能完成2亿支销售目标。分季度业绩来看,公司今年有意平滑季节性销售,并计划在今年完成转高开,今年第一季度有望完成3500~4000万支销售,今年一季报实际经营增速可能高达75%,我们判断全年经营业绩增速前高后低。去年房地产剥离的投资收益在第1季度和第4季度分别体现了2.1亿元和1.19亿元,将影响今年第1季度和第4季度的表观利润增速。 中长期来看:公司销售体系在不断完善,公司也较重视新药研发。但目前来看,核心产品血栓通占销售收入的比重高达89%、毛利比重高达94%,显然对单一产品过度依赖。公司当前2013年预测PE22倍,估值尚不贵,维持“增持”评级。 风险提示:国家医保政策2013~2014年将在全部基层医疗机构实行总额预付制,可能对中药注射剂产品的终端使用量带来负面影响。因为中药注射剂产品价格较口服药高、且疗程长、疗程总费用高、需要花费较多医保费用。

简评 第4 季度收入增速明显低于前三季度增幅,全年净利润仍较快增长,EPS 0.58 元,略高于此前业绩快报中的0.56 元。2012 年收入30.2 亿元,扣非后净利润1.66 亿元,分别同比增长23.9%和37.5%,其中,母公司第4 季度收入仅同比增长19%,合并报表第4 季度收入仅同比增长2%,明显低于前三季度增速,我们分析公司保持稳健增长、第四季度在完成销售目标后有意控货。第4 季度单季毛利率同比上升2.9 个百分点,销售费用率同比大幅下降4.1 个百分点,第4 季度净利润同比大幅增长57.3%。拟每10 股派3 元(含税)。全年天然植物药系列13.9 亿元,同比大幅增长45.1%,中药材成本上升使毛利率同比下降1.2 个百分点。其中血塞通(络泰)和天麻素收入分别同比增长85.2%和42.9%。 今年11 月8 日之前有望完成公开增发,业绩释放有动力。公司已经将公开增发延期至2013 年11 月,而且之前困扰增发的土地权属问题也已于去年10 月解决。公司已于2013 年1 月4 日启动新一轮针对高管的股权激励计划,其模式仍与第一轮相同,但由于利润基数已经较大,因此增速要求已经降低至20%左右。不过,净利润超额部分的提取比例仍然较高,我们预计未来公司业绩释放动力仍然较大。 公司当前2013 年预测PE 已达28 倍、估值已有压力,但考虑到第2 季度可能启动公开增发、公司业绩释放动力强,维持“增持”评级。我们预计2013~15 年净利润分别同比增长32%/26%/21%,EPS 分别为0.77/0.96/1.16 元。 风险提示:云南国资系(云南工投等)可能继续减持。

2012年业绩基本符合预期。实现销售收入39.4亿元、净利润4.4亿元,分别同比增长25%和23%。其中:第四季度销售收入同比增长15%、明显低于前三季度28%的收入增速。我们推测原因是:公司由于激励机制缺失、实际销售目标不高,而销售人员前3季度已经完成了大部分任务,因此第4季度有意识地控制了发货。全年过亿元销售额的单产品达到4个:参芪扶正注射液10.1亿(销量增长37%)、抗病毒颗粒2.2亿、尿促卵泡激素2.3亿、得乐1亿多。受部分产品价格低开转高开、高毛利率产品销售比重上升两因素推动去年整体毛利率同比上升了4.4个百分点,同时,2012年新增销售人员1000多人、达到3000多人,营业费用率同比上升了6个百分点。公司已经推出了涵盖去年和今年两年的6位核心高管人员的薪酬补充激励方案、后续激励有望进一步加强,以稳固公司中高层技术和管理骨干。 2013年若各省招标采购时间早,则有利于公司的鼠NGF等产品在新进市场的销售开展,同时公司唯一亏损子公司--合成药厂去年底从科伦引进了新的总经理,今年减亏确定并有望扭亏,公司业绩增速有超预期可能。我们暂中性预测净利润增长28%、EPS1.91元。公司主营处方药研发生产销售,今明两年销售队伍将从3000人扩张到8000人,加大潜力二线产品(艾普拉唑、亮丙瑞林和鼠NGF)的销售推广。我们预测NGF今年有望销售过亿、艾普拉唑和亮丙瑞林销售将翻番。 我们看好公司中长期业绩稳健增长,维持“买入”评级。股价年初至今已上涨了37%,当前股价对应2013年预测PE25倍。2013~2015年公司主要通过营销改革和内部管理整合来实现二线产品放量增长。中长期来看,若公司的单抗药物和HPV疫苗能成功研发上市,公司将实现产业升级。我们略微调整盈利预测:2013~2015年净利润分别同比增长28%/25%/22%、EPS1.91/2.39/2.92/元。B股转H股预计在2季度完成,对应产生3000万元左右费用的分摊体现时间将影响短期业绩。 风险提示:销量增长低于预期。

去年第4季度销售收入同比增长34%、增速创单季度最高,同时第4季度期间费用率大幅下降,从51%下降到27%,导致2012年业绩超出市场预期。去年收入、营业利润、净利润和扣非净利润分别同比增长7.7%、26.4%、30.7%和24.5%,实现扣非EPS0.54元。公司疫苗业务的销售收入占比为67%、毛利占比为67%;血液制品业务的销售收入占比为38%、毛利占比为33%。2012年公司加强费用预算控制和考核,全年销售费率、管理费率和财务费率分别同比下降了2.0、2.4和1.0个百分点。疫苗业务收入同比增长25.5%,剔除2011年甲流疫苗之后,我们测算疫苗收入同比增长达到44%,麻风腮系列和水痘疫苗是主要疫苗业务增长点。血制品业务收入同比下降12.9%,主要原因是2011年有之前库存的血浆投产,而2012年恢复到正常投浆量380吨,血制品毛利率因献浆员营养费提高而下降6.6个百分点。 中生集团今年H股上市是最大催化剂,血制品业务今年有望量价齐升。渠县和安岳两新浆站经过两年培育,今年将贡献新增采浆量;国家血制品倍增计划使公司未来继续获批新浆站是大概率事件;另一方面,发改委于去年9月和今年1月分两次上调了静丙、八因子、白蛋白和一些小制品的最高零售价,公司也逐步提高产品出厂价,我们判断:公司今年吨血浆产值和毛利率水平都将同比上升。 给予短期“增持”评级,中长期有待观察管理层经营激励机制的转变。我们预计2013~2015年净利润分别同比增长25%、18%和12%,分别实现EPS0.68/0.80/0.89元,目前股价对应2013年预测PE27倍,考虑到控股股东H股上市对其业绩增速的要求提高、市场预期的提升,给予短期增持评级。长期来看,公司血制品业务若与华兰生物和上海莱士等龙头相比,其血浆综合利用度、吨血浆销售收入和吨血浆利润都有改善和提升空间。 风险因素:疫苗竞争加剧、价格和销量下降。

2012年业绩基本符合市场预期。实现工业制造销售收入17.7亿元,同比增长30.5%,扣非后净利润2.1亿元,同比增长36.2%,扣非后EPS0.51元,经营性净现金流2.1亿元、与扣非后净利润相当。2012年公司实现过亿元销售额产品4个,其中,高毛利率的热毒宁收入大幅增长84.6%至8.6亿元。中药材成本较2011年下降和热毒宁销售占比快速上升(从34%上升到49%)两项主要因素推升整体毛利率同比大幅提高2.9ppt至75.2%,同时销售费用率同比上升了1.7ppt,期间费用率同比上升了2.2个ppt。拟每10股分红0.70元(含税)。 2013年业绩保守预测净利润同比增长25%,主要利润增长点有三:1、热毒宁今年还将继续拓展覆盖更多医院,尤其是基层医院,并且加大成人科室的开发,继续受益于限抗政策,继续实现快速增长50%,达到13亿元。2、毒胶囊事件影响了桂枝茯苓胶囊去年前3季度收入下滑,从去年第4季度开始,其收入已同比持平,销售超过消化。预计今年桂枝茯苓和其他胶囊都将实现恢复性增长。3、重磅新产品银杏内酯ABK今年上市销售“代理+自销”模式,实现销售额和利润贡献可能超预期。 银杏内酯是今年最大看点,维持“买入”评级。银杏内酯ABK去年4季度获批,今年将陆续参与各省招标。成都百裕的近似产品去年上市首年就已经订单过亿,我们乐观看好银杏二萜内酯今年开始上市销售后的表现,未来将成为升级替代银杏注射有液的过10亿元销售额的重磅品种,我们预测其增速和销售规模都将超越热毒宁。暂不考虑定增摊薄,预测2013~2015年扣非后净利润分别同比增长35%/26%/28%,EPS分别为0.69/0.87/1.11元,当前股价对应13PE39倍,估值不低,建议中长线投资者继续持有。 短期风险因素:新产品销售增长低于预期。