公司近况: 友好集团公告预计2011年净利润同比增长30%-50%,对应每股收益0.44-0.51元,好于市场预期。需要指出的是,2011年公司净利润中不含地产收益,但是热力厂原计提费用冲减成本带来影响估计2000万左右,因此若按预增中值测算,零售业务每股收益约0.42元,同比增长53%;考虑3季度一次性支付门店搬迁补偿金931万,实际主业增速达到62%(约0.44元),再次体现了“新疆速度”!我们将在公司公布完整年报时做详细分析。 评论: 销售保持较高增长,门店调整蓄势待发。4季度以来,友好主力门店如友好商场和美美百货仍保持了30%和60%左右的增长,而天山百货6月底至10月初超市转型,11月女装品牌调整虽对销售略有影响,但为今年增长奠定基础。据乌鲁木齐商务局监测,春节黄金周期间乌市19家百货店销售增长31.61%,友好门店有望显著好于该水平,天山百货大楼和友好商场春节期间客流量较去年同期增长近四成。 外延扩张积极有效,受益消费市场腾飞和良好门店结构,明年仍能保持良好增长态势。2012年至2013年初,公司有5家新店储备:奎屯店、阿克苏店、美林花源店、中环购物中心店和怡和大厦店(部分可能延至2013年初)。 1)公司对新店经营管理有效,历史亏损均不大,例如去年4月新开的伊犁店(3200平米)就成功控制在1000万元之内,好于市场预期。良好的区位优势有望缩短培育期,同时并非全年影响,亏损能够有效控制(估计2012年影响4100万元)。 2)明星店和快速增长期门店业绩贡献也将抵消新店部分亏损: 天山、友好、友好百盛预计能实现30%左右的业绩增长;库尔乐、美美、独山子、伊犁店将在今明两年出现业绩反转。 房地产确认和申友生物股权减持将在2012年开始入账。房地产收益确认将延至2012年开始,同时公司退出持股上海申友生物(友好原持股56.67%)相关手续也在办理中,用于补充公司流动资金的6046万元的减资金额也将体现在2012年。 估值建议: 重申“推荐”评级。友好集团一直是我们中西部金花中的主推品种,良好的业绩表现再次证明业绩弹性和中长期成长潜力,是零售板块中的稀缺品种。预计公司2012年每股收益0.96元(零售0.52元,地产0.34元),即使仅考虑零售盈利对应市盈率也只有16.5倍,值得重点关注。

公司近况: 重庆百货公布2011年业绩快报:收入增长18%,营业利润增长20.8%,基本符合预期,但受营业外收支项目影响,净利润增长14%,对应5.99亿(每股收益1.61元),略低于预期。公司公布完整年报时我们会做详细点评。 评论: 收入和营业利润基本符合预期,营业外收支影响利润表现。 2011年公司营业外收支净额(细项尚未公布)从2010年的约4300万下降至约2000万(主要是政府补贴下降,2010年4季度营业外净收入有2700万,含地震财政补贴,而今年4季度只有约900万),从而导致税前利润增速下降至15.8%,4季度单季下降4.6%。全年来看公司进行了一系列的门店调整,如新世纪两家门店扩容、重百百货大楼装修扩容等,同时也签订了潼南商场、冉家坝商都等新门店意向,虽然短期有费用影响,但为今后发展和增长提供了新的动力。 4季度增速放缓明显,家电受影响较大,开始为整合铺垫。4季度公司收入增长8.5%,逊于中西部公司两位数水平。除天气和消费放缓因素外,一方面重组后公司对打折促销力度有所控制,同时家电四季度以来销售受影响较大(占收入比例约20%),也影响了整体表现。历史上,公司费用层面核算较为保守,我们估计其也为今年的整合有所铺垫。 上半年重组磨合期,下半年有望体现出较明显向好趋势。去年4季度以来公司新总部框架建成,核心高管确定,预计今年1季度开始随着新中高管理层到位将开始推进整合,主要体现在采购、物流和信息上的共享和集合效应,超市可能会最先出效果,估计下半年会体现出向好趋势。 盈利预测: 2012年将是公司重组正式上轨道的一年,预计盈利增速在20%左右,体现出前低后高的趋势(1季度基数较高可能有所压力),但是下半年开始整合效应有望逐步体现(毛利率提升和费用率下降),同时低基数也会带来盈利增速加快。 估值与建议: 目前零售板块2012年市盈率在15倍左右,建议重点关注1-2月销售情况。目前公司估值(16倍)处于中等水平,该业绩表现可能使短期股价面临一定压力,但是公司下半年开始至明后年的提升趋势确定,同时整合效应也会更加充分体现,建议可逐步加大关注。 风险:日均成交量较低,流动性不够充足。

公司近况: 苏宁电器发布公告,公司管理层计划在未来1个月内,以合计不超过人民币2亿元对公司股票进行增持。同时,公司就市场关注的定向增发进程以及近期经营、全年计划、费用等情况进行了概述,基本与我们12月初拜访的调研纪要内容一致。 评论: 高管计划增持有望提升市场信心。苏宁副董事长孙为民、总裁金明、副总裁孟祥胜、副总裁任峻及部分核心管理人员计划在未来1个月内,以合计不超过人民币2亿元对公司股票进行增持,增持所需资金由管理层自筹取得。近期公司股价调整较多,高管增持体现出发展信心,对市场也传递了一定正面信号。 非公开发行方案仍在按程序推进。此前,非公开发行股票申请已获证监会发审委审核通过。由于张近东直接或间接持股份比例将由27.9%增加至30.05%,从而触发要约收购义务,目前正申请豁免履行要约收购义务,履行相关审核程序。 2011年全年业绩维持预增区间20%-25%。1)预计全年新开连锁店将超过410家(含香港地区以及日本),四季度以来公司组织多次有效促销,截至目前同比增长情况良好,苏宁易购也加快了推广速度。2)费用由于租金、人工、广告等影响上升,但公司通过对组织架构、业务流程等进一步优化,运营费用得到一定的控制。 2012年多举措推进,预计费用率2季度有望开始企稳。公司预计2012年新开店数量仍将超过400家(含香港地区及日本),细化门店定位并加大二三级市场开拓;电子商务将继续加大投入,跻身最优秀的B2C购物网站行列;控制费用水平,租金(2012-2014年租约到期52家、61家、90家)、人工和广告费用将更加注重绩效考核,同时将精简组织,我们预计短期费用仍有一定压力,明年2季度开始费用率有望稳定。 估值建议: 目前苏宁2011-2012年摊薄后市盈率分别在13倍和10倍,处于零售板块最低水平。近期调整较多主要反映了市场对行业增速和公司费用上升的担心,此次管理层增持有望成为短期催化剂,提振市场信心。需要指出的是,公司后续销售和费用增长仍需重点关注,我们将密切跟踪。

公司近况: 公司公告,拟向公司第一大股东乌鲁木齐国有资产经营有限公司的全资子公司承租位于乌鲁木齐市天山区项目,用于开设综合购物中心(百货及超市大卖场),租用面积2.1万平米,平均租金单价为2.79元/平米/天。项目总租赁期限20年,自2012年11月1日起,6月1日-10月31日为免租期。 评论: 地处核心商圈,购物中心定位具备良好发展潜力。该项目位于乌鲁木齐天山区怡和大厦,处于新华南路主干道旁,毗邻乌鲁木齐市传统商圈旁,交通便利。建成后共五层(负一层至地上四层),总面积为21306平方米,有望受益于丰富的客流和当地消费能力的提升,中长期成长空间可期。 租金较低且前期免租,优质门店为中长期发展打开空间。该项目前两年租金单价仅为每平方米每天2元,年租金为1555万元,低于周边水平。该店的拓展有望进一步提升公司在乌鲁木齐市场的渗透和控制,也保证今后了业绩的可持增长空间。 受益消费市场腾飞,店龄结构合理,持续增长可期。受益于新疆区域经济飞速发展,公司1-3季度门店同店增长达40%。展望明年:天山、友好、友好百盛这三家明星店预计能保证35%左右的业绩增长;库尔乐、美美、独山子、伊犁店将在明后年出现业绩反转;明年新店将带来一定费用压力,但并非全年开业,因此一定程度上可以降低盈利影响,同时明星店和快速增长期门店的业绩贡献也将抵消新店部分亏损。 估值与建议: 重申“推荐”评级以及“中西部五朵金花”优势组合地位。公司受益于新疆区域发展,业绩领军板块,3季度零售主业经营性净利润同比增长约168%,拉动前3季度增长达到83%(每股收益0.29元),增长势头强劲。 目前价格对应2011-12年市盈率为23x 和15x,且公司拥有非零售业务优质资产,若给予2011年零售净利润1.35亿元30倍的目标市盈率,而土地和股权价值达20亿元,加总为60.6亿元,折合每股公允价值19.5元。公司PEG 值只有0.4倍,处于板块低端,体现出其业绩成长性和资产价值被双低估。

投资提示: 新百联是国内购物中心发展的先行者和显著受益者,可复制能力已获证明!目前购物中心和新店占百货相关业务面积比例均在57%左右,且已进入收获期,业绩增速反转值得期待(1-3季度在去年世博高基数下经营性业绩增长35%,单季增长达54%)。 公司以百货、购物中心、奥特莱斯为主的综合性商业平台搭建已经完成,后续整合和协同效应将提供持续增长动力。 理由: 购物中心大发展的先行者和显著受益者,复制能力强。过去几年,购物中心模式日益受到消费者青睐,百联是此轮购物中心大发展的典型受益者。公司自浦东华联首家购物中心开业以来,该类门店数量已达到11家,面积达到111.1万平米,占公司总面积的57%。目前3万平米以上大型门店中约8家已进入盈利期,体现出良好的管理和复制能力。 新店占比高且进入收获期,业绩增速反转可以期待。百联2006年以来新店面积占比达57%(多为购物中心和奥特莱斯),其中体量大的百联中环、西郊购物中心、又一城、南方商城、青浦奥特莱斯,及新开的几家郊区购物中心等均有望实现盈利快速提升,从目前的几千万到成熟后的1-3个亿的单店盈利。预计今后两年购物中心和奥特莱斯业务净利润复合增长率能够达到58%,贡献率占比将从2010年的20%提升至2012年的29%。 规模最大、业态最全的商业综合性平台,资源丰厚、物业价值高,整合和协同发展效应可期。新百联2011年预计销售规模482亿、备考经营性净利润14亿,且拥有116万平米自有权益商业物业、15万平米物流基地,持有联华超市股权及其它股权市值91亿元。例如,青浦奥特莱斯初始投入只有5个亿,现在市价可达50-60亿,“矿山”资源值得深入挖掘。 盈利预测和估值建议: 预计全年备考经营性业绩有望达到0.83元:0.65元原有业务+0.18元增发股权并表。2012年经营性净利润增速有望超过30%(收入预测增速较慢的原因是:购物中心的租金计入收入,相当于百货业态的毛利,占比较低,同业态比较增速在20%以上)。 重申A/B股“推荐”评级。公司有望享受前期新店扭亏和盈利快速提升带来的业绩增长,同时管理团队落实后整合也在有序推进,是市盈率和物业价值双低的典型代表:1)2011-2012年市盈率只有20倍和15倍。2)每股合理NAV应为25元,股价具备资产价值支撑和安全边际。

盈利预测: 预计2011-2012年每股收益分别为1.07元和1.35元,同比增长16.8%和26.4%(含租金上调带来的盈利增厚)。 估值和建议: 公司短期受门店调整及新店培育影响,盈利增速有所放缓,但为今后几年业绩增长打开了空间。目前2011-2012年市盈率只有19和15倍,位于板块低端,而明年25%以上的业绩增速有保障(20%以上原有业务+5%租金上调),性价比优势明显。 中长期来看,个税起征点上调,中高档品牌商品进口关税有望下降,这些因素均将丰富百货店的产品选择范围,广州友谊专注于纯高档百货的经营,市场定位具备特色,可充分享受我国高端消费市场的发展,值得关注。

2011年3季度业绩略低于预期:公司2011年1-3季度实现营业收入676亿元,同比增长24.5%,净利润34.2亿元,同比增长21%,3季度收入和净利润分别增长28.2%和10.9%,主要由于期间费用大幅增长压制了业绩表现。 此外,公司对LAOX株式会社股权投资从34.28%上升到51%,公允价值重估带来一次性投资收益1.7亿元入账。 正面:收入和同店增长较上半年略有加快。3季度单季收入增长28.2%(部分受益网购销售),快于上半年22.7%的增速;1-3季度同店增速3.43%,相比上半年的3.14%亦有所回升。 毛利率提升1.1个百分点,拉动3季度毛利增长36%,主要受益于规模效应提升、品类丰富提升以及OEM、定制、包销等措施的推进。 门店拓展稳步推进,基本符合预期。1-3季度公司新增244家门店,其中3季度单季新增92家;公司在大陆拥有连锁1537家,其中常规店1390家、县镇店132家、精品店15家,连锁店面积达到614万平方米。全年预计新开门店合计约400家左右。 网购调整逐步到位,后续有望开始发力。1-3季度网购业务实现销售40.79亿元(含税),3季度实现15.1亿元。随着定位调试的完成以及品类的丰富,网购业务有望得以较快提升。 负面:期间费用压制业绩表现。3季度营业和管理费用率分别提升1.7和0.5个百分点,同比增长50.4%和66.2%,显著快于收入增速。费用率的提升主要在于:1)新开店成本上升;2)实施系列薪酬调整措施;3)提前进行人才储备;4)总部办公楼投入使用,配套人员以及办公费用等支出有所增加。 发展趋势和盈利预测:公司预计2011-12年净利润较上年同期增长20%-25%,较中报预计全年20%-30%中枢略有下调。 估值建议:公司受期间费用影响单季盈利略低于预期,同时家电行业销售增速有所放缓,可能对市场情绪有所影响,我们会做持续跟踪。 考虑增发摊薄后2011-2012年市盈率分别为17和14倍,估值处于板块低水平。公司短期可能面临一定经营调整压力,但中长期来看其发展规划战略清晰,渠道下沉和电子商务逐步推进,而物流成本和后台系统建设将有效降低运营成本,仍值得关注。

发展趋势: 纺织服装板块稳健发展、毛利率提升明显;地产业务预计今年预售金额可达去年的70%,明年的结算高峰值得期待;金融投资有不确定性、要看市场表现。 盈利预测: 我们维持盈利预测不变,2011/12年每股收益分别为0.95/1.18元。 估值与建议:维持推荐评级。 雅戈尔是我国最大的男士正装品牌,门店自营比例高、利润率高且稳定。公司的主导产品雅戈尔衬衫和西服分别连续十六年和十一年位列全国第一。 目前股价对应其服装业务2011年0.40元的每股收益的市盈率为25.7倍,总体资产价值被低估。2011/12年的总体市盈率为10.8/8.7倍,2011年经营性净利润的市盈率仅为14.3倍,处于板块低端,公司的资产价值和和增长潜力被低估。我们计算雅戈尔的NAV为12.35元,对应目前股价有20%的上升空间。 风险:房地产调控、大市调整。

3Q净利润同比下降9%,1-3Q净利润同比下滑3%,符合业绩预告: 公司3Q实现营业收入14.1亿,同比下降11%,主要受累于豆浆机行业负增长;实现净利润1.75亿,同比下滑-9%,对应每股收益0.23元;三季度实现营业收入40.1亿(与去年同期持平),实现净利润4.5亿,同比下降3%,符合前期业绩预告。 正面: 费用控制加强,管理效率提高,3Q销售费用率同比下降0.3ppt,环比下降达2.5ppt,1-3Q同比下降0.9ppt。3Q管理费用率同比下降0.7ppt,1-3Q同比下降0.4ppt.·现金流健康,1-3Q经营活动现金净流入4.8亿,与上年同期基本持平。 负面: 3Q净利润同比下滑9%,但单季度业绩下滑幅度减小,1-3Q同比小幅下滑3%:1)收入增长受豆浆机行业下滑拖累,3Q收入同比下滑11%,1-3Q同比基本持平,豆浆机行业经历前几年的大幅增长后,今年2月起出现行业性负增长;2)毛利率承压,3Q和1-3Q毛利率同比分别下滑2.4ppt和1.7ppt。 发展趋势: 1、豆浆机行业负增长短期难以逆转。但九阳依然占有豆浆机行业绝对优势地位,市场份额稳中有升;能够通过不断推出新品、严格控制成本保证较高毛利率,靠豆浆机的稳定利润和现金流支撑其他小家电和净水业务的技术研发和渠道投入。 2、净水器业务放量依然值得期待,公司已经拿到净水产品生产批文,年底有望开始放量生产和销售。通过营销渠道整合和技术优势发挥,净水器业务有望成为公司收入和利润的重要主力增长点。 估值与建议: 我们维持2011-2013年每股收益预测0.80、0.87和1.04元(YoY3%、8%和20%)不变。目前股价对应2011-2012年动态市盈率仅为11x和10x,考虑到公司新产品新业务的增长潜力,维持中长期审慎推荐。跨过今明两年瓶颈期,公司仍是小家电行业的中长期可投资标的。 风险:豆浆机行业继续显著下滑,净水器消费者培育缓慢。

2011年3季度业绩超预期: 大商股份2011年1-3季度实现营业收入227亿元,同比增长27.7%,净利润3.2亿,同比增长115.5%,对应每股收益1.08元(扣除非经营性损益后1.06元),占我们全年预测的75.4%。 其中,3季度单季收入和净利润分别增长23.3%和86.0%(扣除资产减值损失及营业外影响,增长53%),继续好于市场预期。 正如我们之前一直所强调的,公司基本面持续显著改善:收入增长快速、费用率控制有效、现金流强劲。 收入保持快速增长。1-3季度收入增长27.7%,百货业务同店增速在20%以上,处于较高水平。 成本和费用控制有效,利润率显著提升。3季度销售管理费用率分别下降0.4和0.9个百分点,带动净利润率提升0.5个百分点至1.3%,相比于A股零售公司3%以上的平均净利润率水平,业绩有较大改善空间。 现金流充裕,经营效率继续改善。公司经营现金流达24亿,为净利润的7.6倍;存货周转率同比提升9.3次(全年化)。 业绩持续超预期,向好趋势明确,中长期改善和提升空间大。 今年以来大商盈利反转趋势已经体现,目前公司销售规模仅次于新百联,百货业务排名居首,区域渗透有效,利润率水平远低于行业,盈利改善和弹性大。 趋势展望: 大商国际成为第一大股东,基本面改善预期增强。大股东变更将利于治理改善,也有利于解决同业竞争,流通股东话语权增强。 四季度或有新开店等费用计入,但全年业绩快速增长趋势已得到确立。 估值与建议: 目前公司2011-2012年市盈率29x和18x,但P/S值只有0.4倍,处于板块最低水平。 同时拥有150万平米自有物业,按此测算每股NAV达到63元,股价具备坚实的价值支撑。 大商是零售板块“商业物业资源股”和“业绩反转股”的典型代表,中长期投资价值尤为突出。

2011年1-3季度业绩基本符合预期: 重庆百货1-3季度实现营业收入188.9亿元,同比增长21.3%,净利润4.8亿元,同比增长24%,3季度单季收入和净利润分别增长22.1%和10.4%,主要原因是营业外收支因素影响,实际营业利润增长21.2%。此外,重百大楼2-3季度改造和经营调整亦带来一定销售和费用影响,该店已于国庆首日全新亮相,将有效提升公司未来增长潜力。 收入增长略有加快,国庆重百大楼改造后全新亮相。3季度收入增长22.1%,快于上半年21%的增速,估计百货同店增长在20%左右。统计显示,重庆国庆黄金周期间销售旺盛,6大商圈销售增长30%以上。重庆百货大楼改造后主力百货已从9层楼扩至12个楼层,成为全国经营楼层最多的流行时尚百货店;而临江商场也进行了局部翻新和调整,实现与重百大楼整体调整的衔接和错位经营,为将临江商场打造成经营黄金珠宝富有特色的百货卖场奠定了良好基础。 费用控制有效,利润率有较大改善空间。3季度销售管理费用增长15%,慢于收入增速。随着主力门店的改造完毕,后续重组带来的整合效应和规模优势显现,费用率有望下降,净利润率亦有较大提升空间。 营业外因素干扰单季业绩表现。3季度公司营业利润增长21%,但计入营业外因素后,净利润仅增长10.4%。营业外因素主要包括:政府补贴等营业外当期收入减少(季节性入账);处置非流动资产损失增加。 发展趋势: 公司新管理层已经确定,管理框架搭建和事业部调整已经逐步推进,整合将提高对品牌供应商的议价能力和毛利率,规模效应随之增加;同时管理和物流系统的合并还将在一定程度上降低费用率,提升盈利表现。 随着成渝经济圈的一体化建设、交通等基础设施的完善,区域经济和消费将进一步提升,新重百作为“西部零售航母”,将显著受益并有持续拓展空间。 估值与建议: 预计2011和2012年每股收益分别为1.77元和2.30元,对应市盈率24倍和19倍。维持“中西部金花”优势组合地位和推荐评级,公司重组在逐步推进,中长期改善趋势确定、增长和提升空间大,值得重点关注。 风险:日均成交量较低,流动性不够充足。

投资提示:友谊股份(新百联)公布首份合并后报表,3季度单季经营性净利润在世博高基数下仍增长54%,远超市场预期,体现出了整合效应和新门店的发力。百联2006年以来的新店占比达48%,已进入快速增长期,今后的业绩释放更值得期待!重申推荐评级。 理由: 合并业绩中此次注入的联华21%和八佰伴36%的股权只是自9月24日市商委同意之日起合并业绩,但1-3季度经营性净利润已达到8.1亿元,增长34.8%(每股收益0.47元)。1-3季度原百联和友谊股份可比业绩增长也高达35%,快于上半年28%增速(报表3季度略有下降主要因为去年同期有出售东方证券)。同时公司测算口径非常保守,若仅剔除建配龙出售收益每股收益可达0.55元左右。业绩提升主要得益于大量新店扭亏带来的平效提升、规模效益及经营效率提升。 可比口径收入增长良好,购物中心逐步发力。1-3季度公司实现营业收入353亿元,同比增长8.4%,联华超市销售占比65%一定程度影响增速表现,同时应考虑百联收入的结构性因素(购物中心入账时计租金收入,而百货计商品销售,目前百联购物中心面积已占近60%),我们测算百货和购物中心业务口径的收入增长均在20%以上。 管理费用下降5.3%,3季度经营性利润率提升0.6个百分点,说明整合效应正逐步显现,而新门店的业绩反转也是费用率降低的主要因素。 商业物业为王、资源丰厚。新百联合计拥有116万平米自有权益商业物业、15万平米物流基地,且大多在上海核心商圈,持有联华超市股权及其它股权市值91亿元,价值凸显。 发展趋势:整合打造中国百货业旗舰近期高管已调整到位,重组整合有望进入实质性推进阶段。立足百货,发展新兴购物中心和Outlets业务,定位明确、整合空间广阔,将有效保证公司今后的增长潜力。 盈利预测和估值建议:重申A、B股“推荐”评级。预计全年备考经营性业绩有望达到0.83元:0.65元原百联和友谊的业绩(增长35%)+0.18元增发带来联华和八佰伴并表,整体每股收益达到1.04元(参考表2)。 新百联是零售板块市盈率和物业价值双低的典型:1)2011-2012年市盈率只有20倍和15倍。2)每股合理NAV应为25元,股价具备良好的资产价值支撑和安全边际。短期良好业绩表现有望成为催化剂,中长期向好趋势确定,值得重点关注。

2011年3季度业绩超市场预期: 王府井1-3季度实现营业收入122亿元,同比增长23%;净利润4.5亿元(考虑增发后每股收益0.98元),同比增长40%,3季度单季收入和净利润分别增长20%和71%(毛利率提升和费用控制拉动营业利润增长61%+少数股东权益减少),明显好于市场预期。公司网络已形成良好布局,门店逐步调整到位,中西部开始发力,加之增发通过,中长期发展前景和业绩持续较快增长可期。 收入增长较快,中西部逐渐成为主要拉动力量。1-3季度收入增长23%,中西部地区表现尤其优异,逐渐成为未来业绩重要拉动力量。在国庆黄金周期间,成都王府井地区增长近25%左右,洛阳、长沙王府井等增速都在30%以上。 毛利率提升,费用率控制有效,拉动净利润率提升1.1个百分点。受益于前期门店调整和品牌升级,3季度毛利率提升0.3百分点;销售和管理费用率分别下降0.3和0.5个百分点,使得营业利润增长61%,净利润率提升1.1百分点达到3.6%。 双安商场翻修后全新亮相,打开增长空间。双安商场历时232天改装后,已于10月18日全面亮相(一期于6月底完成并营业)。改装后的经营面积扩大43%达到3.4万平米。此次调整实现了近500个品牌的齐聚,136家新柜的入驻,实现了由传统百货向精品百货的跨越转型,未来增长可期。 发展趋势: 公司增发收购获批将有效提升盈利潜力,而且战投进入也有望为激励和盈利改善带来突破。 较高同店增长和门店拓展保证中长期持续增长动力。中西部较高的同店增长和新店扭亏逐渐成为未来盈利的重要拉动力量,同时公司后续门店储备丰富,鄂尔多斯、成都购物中心、郑州、福州等店也为未来增长打开增长空间。 估值建议: 重申“推荐”评级。良好的季报业绩表现有望成为股价催化剂,业绩释放意愿增强;中长期来看,公司门店网络布局具备优势,外地门店显著受益于中西部消费增长,且大多正处于业绩快速提升和扭亏期,增长潜力大。 目前考虑增发全年备考业绩2011-2012年市盈率为28倍和21倍,处于板块中高端,但看好王府井盈利提升空间和管理层激励最终得以落实的潜力,业绩可持续增长是其未来股价的拉动力量。同时,大股东现金增持的价格为41.51元,提供安全边际。

3Q营业收入稳健增长,净利润略低于预期:公司3Q实现营业收入238亿(YoY25%),实现净利润15.65亿(YoY19%),对应每股收益0.53元,其中空调节能补贴入账约5亿人民币;前3季度实现营业收入641亿(YoY45%),实现净利润37.73亿(YoY31%),对应每股收益1.27元,略低于预期3%。 正面:3Q毛利率环比大幅提高5.6ppt至20.8%,格力三季度内销提价,以应对原材料价格持续高企,毛利率得到显著改善。 3Q营业收入在上年高基数基础上依然实现25%增长,好于行业平均水平。第三方数据显示,3Q格力内销出口增长均在20%以上,均明显高于行业。 现金流稳健,1-3Q经营活动现金净流人64亿,显著好于上年同期的9.5亿,本期预售账款增加近100亿,公司订单依然饱满。 负面:3Q期间费用率环比有较大幅度提高:1)销售费用率达到11.6%,环比提高3.2ppt,主要是公司销售费用计提充分;2)管理费用率环比提高0.6ppt至3.1%,主要是进入新冷年公司提高了员工工资。 发展趋势:进入下半年以来空调内销和出口需求均呈现放缓趋势,但我们认为四季度格力能够继续凭借产品和技术优势实现好于行业的稳健增长。 随着原材料价格的下跌和公司产品销售价格提高,4Q毛利率有望继续小幅提升,保持在20%以上。 按照收付实现制计入4Q营业外收入补贴将大幅下降,我们预计少于1亿。但3Q费用偏高也有望改善,从而大幅提升经营性盈利能力。 估值与建议:对全年业绩做结构性微调,预计2011-2013年每股收益为1.80、2.20和2.60元(YoY25%、22%和19%,考虑增发摊薄,假设增发价为22元),较前期预测分别下调2%、3%和4%。目前股价对应2011-2012年动态市盈率分别为11x和9x,维持推荐评级。 风险:原材料价格大幅上涨;房地产销售持续低于预期。

三季报业绩符合预期:2011年前三季实现营业收入44.6亿元,同比增长23.5%;净利润7.2亿元,每股收益0.72元,同比增长25.0%,符合预期。剔除公允价值变动收益和投资收益等因素,净利润同比增长22%。 营业收入增速显著回落。前三季营业收入同比增长24%,其中三季度单季同比增长仅为9%,主要受到棉价大幅回落的压制。 毛利率同比稳定、环比下滑。公司在今年一、二、三季度的毛利率分别为31.8%、36.0%和31.8%,尽管棉价回落,我们认为鲁泰的高价棉库存仍需时间消化。 期间费用占比有所提升,其中销售费用在前三季同比下降0.4个百分点,管理费用由于相对固定、且人工成本上涨趋势明显,其占收入比在三季度单季提高2个百分点。 外汇套期保值规避汇兑风险,前三季为公司带来3700万元的净收益,抵减了人民币升值带来的汇兑损失。 库存周转环比缓慢回落。前三季度库存周转天数分别为160、176和168天。高价棉库存还在逐步消化中。 发展趋势:鲁泰80%以上的收入依赖对欧美地区的出口,中长期欧美经济下行风险将使鲁泰的收入增长承压。展望四季度,我们认为纺织行业出口将持续疲软,收入增速难有大幅改善。 盈利预测:我们维持盈利预测不变,2011/12年每股收益分别为0.94/1.08元。 估值与建议:维持审慎推荐评级。公司2011/12年市盈率分别为9.9和8.6倍,处于行业和历史的中低位。我们看好鲁泰的行业龙头地位、以及其在产品和技术升级、提高核心竞争力方面的潜力。但作为出口纺织企业,人民币升值和棉价波动将给业绩带来不确定性。建议短期观望,待负面影响完全反映后逢低介入。 风险:人民币升值。