事件 公司公布2010年业绩快报:实现销售收入13亿元,同比增长17.07%;实现归属于上市公司股东净利润7642万元,同比增长38.23%;实现全面摊薄EPS为0.327元,符合预期。 评论 2010年中枢神经类药物实现稳定增长:公司着力推广的分线销售体系渐成规模,麻醉线中力月西预计增长20%以上、福尔利增长30%以上;精神和神经线中,利培酮由于竞争加剧增速放缓、利培酮、加巴喷丁、一泰纳等产品增速预计都在20%以上。收入增长的同时,费用得到较好控制,利润增速超过收入增速。 2011年重点看新产品的突破:公司今年有望取得批文的新产品有右美托嘧啶、芬太尼制剂、盐酸埃他卡琳。其中芬太尼制剂可以跟力月西搭成产品组合,丰富麻醉药产品线,有望刺激麻醉药的销售增长;抗高血压一类新药盐酸埃他卡琳已经进入最后申报期,乐观预测年内也有望获批,有望为公司培育新的利润增长点。 研发展开国际合作:公司公告近期将与以色列D-Pharm公司(一家上市公司,主要研发生产中枢神经系统疾病和癌症药物)拟就DP-VPA(丙戊酸衍生物)治疗癫痫药物在中国的独家许可与合作开发事宜进行洽谈。按照拟签订协议的相关要求,公司将会就有关许可费用、合作开发过程中相关费用的支付以及达到协定销售目标的年度利润分红等相关事项与对方进行充分协商。目前双方尚处于协议谈判的早期阶段,尚未签署正式协议。 投资建议 我们认为公司作为中枢神经行业的龙头企业,增长潜力明确。今年有望获得右美托嘧啶、芬太尼批文,丰富产品线。国家一类抗高血压新药盐酸埃他卡琳正在等待最后的审批。不考虑新产品,我们预计公司能够维持每年40%的利润增速,预测公司2010-2012年EPS分别为0.33元、0.47元、0.66元。一类新药若能获批,将进入拐点期,值得重点长期配置,维持“买入”评级。

事件 公司公布2010年业绩快报:实现销售收入40.26亿元,同比增长24.04%;实现归属于上市公司股东净利润6.61亿元,同比增长55%;实现全面摊薄EPS为2.754元,符合我们的预期。公司计划10转增10派5。 评论 2010年输液和非输液齐发展:公司业绩取得较好增长的原因(1)新建塑瓶生产线投产,输液产品产销量增加,软塑包装大容量注射剂产品的销售比重上升使公司综合毛利率提高。(2)公司通过优化资源配置,不断提升自身的业务能力和管理水平,有效控制了成本费用,毛利率较上年同期稳中有升,从而使利润总额、净利润等指标增长幅度较大。 2011年重点看非输液板块的突破:公司1月份首次收购非输液企业(桂林大华)预示着公司战略开始转型,我们认为2011年将可能是公司取得重大突破的一年。公司剩余的20亿元超募资金是重要保障。 我们看好非输液的突破,公司经营拐点确立,战略转型值得期待:公司凭借输液板块全国龙头的地位,已经构建了全国性销售网络的优势,利用输液类和非输液类产品的品牌协同效应,可以较容易的展开非输液的销售,尤其是与输液关联度较高的头孢类品种,有助于形成新的规模和利润增长点。同时,公司明确提出“实现输液类和非输液产品在中国医药市场等强格局的发展战略”,我们认为值得特别重视!投资建议 我们认为公司未来三年有确定性的成长:(1)大输液是稳定器;(2)非输液彻底突破天花板,是加速器。我们认为公司2011年处于经营的拐点期,凭着“非输液要做到与输液等强”的战略,公司是未来三年都值得重点配置的品种。不考虑超募资金使用,维持2011年4.20元、2012年5.90元,合理价位210元的预测。

投资逻辑 维生素系列贡献稳定的利润来源:我们对于“维生素VE进入长景气周期”的判断得以延续,受益于此,公司利润的高盈利状态进入第四年。如果今年VE价格如我们预期不出现大的波动,公司近四年将累计40亿的净利润,相当于一次规模可观的上市融资。 香精香料系列开始放量增长:香精香料是公司利用合成技术优势进行的第一次产品拓展的尝试,自2009年确立了香精香料作为主营业务之后,尤其是随着增发项目陆续的达产,公司的香精香料系列产品品种逐步丰富,销售收入增长迅速,保持每年翻番的增长速度。我们从远景看,公司香精香料贡献的收入能够达到10亿元以上,成为公司第二个利润增长来源。 其他新产品值得期待:合成技术的应用领域很广,我们认为公司除了进一步开发香精香料系列以外,也会向一些新的产品进行延伸,尤其是一些存在较大合成难度、国内没有产业化、市场前景广阔的产品。借此,公司将进一步摆脱对维生素的单一产品依赖,形成“433”的产品格局,经营风险将大幅降低。 投资建议 我们认为公司依靠维生素业务能够获得稳定利润来源,香精香料快速放量获得增量利润来源,这两块业务构成公司的安全边际。如果公司在新产品的开拓上能够取得突破,会形成较大的投资弹性。 估值 只考虑维生素系列、香精香料系列,我们预测公司2010年、2011年、2012年每股收益为1.670元、2.006元、2.309元,公司目前估值13倍,有安全边际。考虑新产品可能面世的概率,目前具有配置价值,维持“买入”评级。 风险 新产品上市低于预期;增发股份上市带来流动性压力。

事件 公司今日发布公告:使用超募资金2430万元收购广东庆发药业有限公司100%股权。 评论 收购意在完善输液板块布局,进入广东市场:公司在中报中指出,公司在沿海经济发达地区核心省份的销售增长明显,市场占有率稳步提升,尤其是软塑包装产品的销售增长迅速,是公司目前销售软塑瓶产品的主力市场。为进一步满足市场需求,有效降低公司整体的物流费用,公司将在沿海经济发达地区主要选择符合公司长远发展目标的企业作为并购对象。公司8月份宣布收购河南安阳,11月份宣布收购浙江国境,此次收购广东庆发仍然是这一战略的一部分。 收购对象除了有区位价值外,输液产品与公司形成互补:广东庆发现有资产状况不佳,净资产为-9700万元,净利润约为-200万元,科伦药业此次收购还需承担其债务1.237亿元。但是收购对象除了传统的区位价值以外,还有很大的改造价值:该公司拥有注塑、吹瓶、灌装三合一的塑瓶生产线,此种三合一的输液产品较为独特,是国家重点鼓励发展的输液技术和产品,在定价上可能具有优势。通过此次收购,科伦药业直接拥有了此项产品技术,与公司现有产品形成互补。公司公告初步计划投入1.5亿元左右的资金,使广东庆发从2012年开始年产塑瓶包装大输液3亿瓶,聚维酮碘溶液剂2000万瓶,年营业总收入约5.2亿元,净利润约6500万元(对应EPS为0.27元)。 输液板块的全国布局即将完成:从我们绘制的中国输液版图来看(见图1),科伦药业在全国经济发达省份的布局即将结束。根据公司中报披露的战略,我们预计公司再有1-2个输液方面的并购,即可完成全国输液板块的布局。到时公司将在主要医药消费省份都有自己控制的本地企业,招投标更加便利,销量有保障,同时输液产品销售的物流成本大幅降低。输液板块有望逐步成为公司利润的稳定来源。 输液之后科伦药业的成长在哪里?非输液!我们注意到,与前两次收购类似,此次广东庆发除了输液生产线以外,也有非输液生产能力。其生产的聚维酮碘溶液剂产品在东南沿海地区拥有较高知名度,拥有聚维酮碘原料药、聚维酮碘溶液剂的生产批件。公司认为收购完成后,该产品可实现与大输液产品销售的联动,借助公司的营销网络,可以快速提高产品的市场份额。我们认为这一说明预示了公司更长的战略规划:借助输液板块积累的销售网络价值,快速上量非输液产品,再造一个科伦!我们从国外成熟输液企业的成长路径可以看出,输液企业向非输液板块拓展是可行、必然的通路,是延伸公司渠道、产品、管理价值的出路。而非输液板块的空间远远大于输液(全国输液市场容量有100亿瓶,而粉针有150亿支、水针有200亿支,这还仅仅是两种与公司注射领域相关的),这就是公司未来成长的空间。 投资建议我们判断公司即将计入二次腾飞阶段,目前是经营拐点的前期,也是投资的较好机会。我们维持公司2010年、2011年、2012年EPS为2.75元、4.20元、5.90元的盈利预测,三年复合增速50%,目标价位210元,对应PEG为1。

事件 董事会审议同意,控股子公司中美华东出资2500万元,独家受让华东医药集团生物工程研究所拥有的吡格列酮二甲胍片和伏格列波糖原料药及制剂产品新药技术。 评论 糖尿病品种线进一步丰富,有利于公司未来业绩增长:我国是糖尿病大国,患者人群也在逐步增长,糖尿病则是公司第二大产品线,年收入接近4亿元;其中,我们预计阿卡波糖2010年销售额将超过3亿元,吡格列酮2010年销售额将超过5000万元;公司在糖尿病领域拥有深厚的营销基础,此次吡格列酮二甲胍片和伏格列波糖两个新药将有望在公司现有的渠道上快速上量,有利于公司未来业绩的持续增长。 吡格列酮二甲双胍片是国内企业独家:吡格列酮二甲双胍片是日本武田制药研制开发的用于治疗Ⅱ型糖尿病的复方口服制剂,于2005年8月获得FDA批准上市,商品名为ACTOplus;该品种的两种成分的原料药价格便宜且容易获得,复方制剂为新型药物在品种定价方面有着明显的优势;目前国内企业中仅有华东医药获得该品种的生产批文,即未来一段时间内公司将面临宽松的竞争格局。 伏格列波糖在国际上是重磅炸弹级产品:伏格列波糖和阿卡波糖的作用机理相似,均为α-葡萄糖苷酶抑制剂,抑制双糖的水解和延迟对糖的吸收;全球来看,伏格列波糖的销售额目前已在10亿美元左右,高于阿卡波糖;国内伏格列波糖的销售额尚不及阿卡波糖,但上升势头较阿卡波糖要快一些;虽然目前国内已有十几家企业获得该品种批文,但具有营销竞争力的企业仅有3-4家,且公司同时拥有片剂和胶囊两种剂型;目前国内阿卡波糖市场基本由拜耳和中美华东所把持,所以,公司现有的营销平台将对伏格列波糖的销售非常有利公司进入新产品集中上市期:目前公司主要贡献收入的品种主要是百令胶囊、赛斯平等7个品种,而未来三年公司将有十余个新药陆续上市,这些新药大多数均是潜力大品种;目前公司主要有免疫抑制剂、糖尿病用药和消化道用药等产品线,未来公司除了进一步丰富现有产品线以外,将开拓抗肿瘤药、肝病用药等新的产品线;目前公司已经报批的品种有抗肿瘤的来曲唑、阿那曲唑、奥沙利铂和喷司他汀,肝病用药的阿德福韦酯,以及抗痛风药非布索坦。 投资建议 我们维持之前的盈利预测,2010-2012年公司的EPS分别为0.782元、1.004元和1.269元。 公司商业板块在浙江省的龙头地位稳固,工业板块中美华东在销售方面拥有很强实力,集团研究所在产品研发方面也具有非常好的基础;未来3年公司将进入新产品集中上市期,公司业绩的持续性有很强的保障;因此,我们认为公司应该享受医药板块中较高的估值水平。我们给予未来12个月50元目标价,对应2011年业绩50倍。 同时,我们认为,公司目标价存在提前达到的较大可能性。因为,公司及大股东远大集团均有较强的意愿在明年上半年解决掉股改承诺的历史遗留问题,一旦该问题得到解决,公司估值将步入一线股行列。

事件 政策环境变化为公司提供新的机遇,更新对公司的最新看法。 评论 1、输液板块在明年的增长有望大幅超预期:我们在年度策略报告中指出,医药股2011年重要的投资机会在于整合。其中,正在进行产品升级换代的输液行业是我们重点推荐的具有整合机会的领域。我们之前预测几大输液龙头有望用3-5年时间完成行业整合,但从目前看这个进程有望提前完成。2011年将是输液整合加速年!得出这个结论的主要逻辑是:政府对药品价格的加速调整,将加速输液行业集中度的提升,科伦药业作为龙头企业之一也会明显受益!为什么降价对公司而言是机遇:我们之前在报告中对降价的影响做过预判,目前部分省市(比如安徽)的极端降价政策已经实行了几个月,经过我们的观察、并建立在一定事实基础上,我们得出更加确定的结论:(1)降价挤压的是渠道利益,输液产品的特殊性决定降价较难从渠道向生产企业传导;(2)新的招标办法对规模大、产品全、成本低的企业而言是机遇;(3)量价挂钩的政策将确保中标企业销量的增长;(4)输液降价将加速淘汰玻瓶,具有塑瓶扩产能力的企业面临抢占市场份额的机遇。我们从策略上判断2011年是价格调整年,价格调整将加速输液产品升级换代,而科伦药业募集资金产能在明年集中释放产生充足的替换产品,因此科伦药业2011年输液板块增速会加快,有望超过我们之前的预期。从数据上看我们预测公司玻瓶比例将大幅下降、塑瓶产能快速释放销量增长、综合毛利率提升。(有关降价政策的详细逻辑可参考我们之前的报告)2、非输液板块将逐步开始布局:输液板块加速发展让我们看到惊喜的同时,也让价值投资者对长期持有公司产生一丝担心:输液之后科伦药业的成长在哪里?我们经过详细的案头研究找到了答案,即非输液板块的发展可以支撑公司未来五年的成长。从国外成熟输液企业的成长路径可以看出,输液企业向非输液板块拓展是可行、必然的通路,是延伸公司渠道、产品、管理价值的出路。而非输液板块的空间远远大于输液(全国输液市场容量有100亿瓶,而粉针有150亿支、水针有200亿支,这仅仅是两种与公司注射领域相关的),这就是成长的空间。而从公司的发展情况来看,现有的两家非输液子公司珍珠制药、中南科伦增长势头迅速,新收购的两家企业河南安阳、浙江国境除了输液生产线外,都有粉针生产线,从中我们能够看到公司战略布局的端倪。我们认为这应该是投资公司最大的逻辑点。 3、上调盈利预测:建立在我们判断公司2011年良好的行业机遇,我们上调公司盈利预测,预计公司2010年、2011年、2012年EPS为2.75元、4.20元、5.90元,三年复合增速50%,较市场一致预期高10%。 如何看待市值的问题:公司目前超过300多亿的市值容易让投资者望而却步,我们对此有不同的理解。我们预测(1)公司现有的资产盈利能力自然增长保守预计能达到10亿的利润;(2)公司尚有的25亿元超募资金明年开始使用,根据公司过往的投资回报比,这块资金预计至少也能产生10亿的利润;(3)公司完成全国输液布局也就意味着拥有了全国医药企业最强的医院渠道网络,这部分资产能够迸发的能量我们无法去估计。所以从长线看公司的空间还未到位。 公司明年业绩还有多少超预期的可能:我们上述对公司的盈利预测的基础是截止目前的资产,后续任何的新收购资产都是增量。 投资建议 我们维持公司是医药白马,具有长期配置价值的判断。我们对公司明年的业绩预测没有考虑更多超募资金的使用,因此预测是相对中性的,可以给予一定的估值补偿。同时考虑到公司的高成长、超预期概率,我们认为公司6个月的合理价位是210元,尚有40%的合理空间。

事件 对公司近况进行更新点评。 评论 公司是立足于研发的专科药企业,产品储备丰富、产品梯队完备:莱美药业最大的优势在于研发,公司有创新药研发平台(淋巴靶向治疗)、新药仿制平台(肿瘤药)、科研转化技术平台(冻干悬混注射剂)三大研发平台。目前已经获得三类以上新药证书9个、新药注册批文15个(截至招股书数据),并且每年有十多个新药进入临床。公司研发的目标集中在抗感染、抗肿瘤、心血管、中枢神经等大病种领域。虽然公司销售规模尚且不大(09年3.3亿销售收入),但已经储备了相当规模的产品:目前公司在产品中有纳米炭混悬注射液特色产品、首家上市福美坦抗肿瘤药;在申报生产的新药中也不乏具有大市场的产品,如埃索美拉唑、注射用银杏叶;临床中有抗肿瘤靶向药物等一类新药。可见公司产品已经形成了完整的梯队,详见后文图表。 逐步强大的研发平台为国际合作创造了条件:公司上述产品的获得,归功于公司长期立足于研发的战略定位。公司从08年开始每年投入上千万研发费用,今年预计突破3000多万元,占销售比接近10%,预计未来三年公司仍将继续加大研发投入。公司目前的研发中心能力在国内医药企业中已经处于前列,随着实力的进一步扩充,我们相信可能会吸引跨国企业的目光,具备开展国际研发、生产、销售合作的可能。 公司未来会逐步加强销售力量的拓展:公司目前在销主要产品只有8个,销售的规模性还没有体现,销售部分还是以代理为主,这一点与公司专科药企业的属性不相符。从公司新药申报的进程来看,明年将可能有新的大品种药物上市,因此公司也开始着力销售体系的改革和扩充。公司对有潜力的产品变革统一的销售为产品经理制,销售队伍也逐步扩张,目前接近100人。在销售的推动下,我们预测从明年开始,现有的产品如纳米碳悬混液、福美坦注射液、可能上市的产品如埃索美拉唑销量都会有明显的增长。从长期来看,公司可能成功打造一支专业化的销售队伍,这是公司丰富产品转化为销售的动力。 募集资金项目明年开始达产增强盈利能力:公司募集资金项目之一原料药生产线的扩产,预计明年可以贡献新增产能,因此可以预期氨曲南、N(2)-L-丙氨酰-L-谷氨酰胺等品种明年销量会有大幅增长。同时随着原料的自供、规模效益体现,产品的盈利能力也会有大幅提升。 对外收购项目增强盈利能力:公司已经收购的湖南康源制药是一家有特色的输液生产企业,公司目前具有1亿瓶袋的产能,目标市场供不应求。康源制药坚持走特色化的发展道路,在产品包材改进(如双阀组合盖)、特色输液(如碳酸氢钠输液)的生产上有优势产品储备。公司明年产能有扩张的计划,因此湖南康源明年的利润贡献会比较可观。同时莱美自产的甲磺酸帕珠沙星等输液产品可以与康源形成整合。公司近期又公告收购四川禾正制药,目的也是与公司未来可能上市新的中药品种形成整合优势。 我们的观点:科研先行、厚积薄发。公司过去已经积累的、现在正在加强的、将来继续投入的研发优势,是公司最大的价值,在此方面深厚的沉淀、碰及任何触发因素都可以迸发出相当的能量。迸发的点可能有:1、销售的刺激。“已经成型的产品储备+正在强化的销售力量”,这决定了公司已经具有成长为优秀专科药企业的雏形,管理层的能力有把公司做大的潜力;2、筑巢引凤。公司研发平台未来与国际合作的方式,除了能分享制剂代工的利润分成,更大的价值在于承接国外技术,开拓国内市场;3、新产品上市。公司明年值得期待的新药品种是埃索美拉唑上市,未来几年可能会给公司带来超预期贡献;4、并购。募集资金项目达产、对外并购增厚利润。 盈利预测:我们预测公司2010年、2011年、2012年每股收益为0.50元、1.00元、1.50元。 投资建议 我们认为公司依靠“研发+销售”的路径,具有成长为优秀专科药企业的潜力;研发平台承接国际合作的能力为长期成长构筑新的增长点。公司目前估值与同类专科药企业相比有优势,而公司目前正处于规模起步阶段弹性更大,可以给予估值溢价,我们认为公司6个月合理目标价位50.00元,尚有50%的空间。风险提示:新药审批进程、销售拓展力度不达预期。

业绩简评. 2010年1-9月,公司实现营业收入30.4亿元,较去年同期下降10%;实现归属于上市公司股东的净利润为5.92亿元,较去年同期增长19%。实现每股收益0.605元。 3季度单季实现营业收入10.62亿元,较去年同期下降11%;实现归属于上市公司股东的净利润为2.03亿元,较去年同期增长18%。实现每股收益0.21元。 去年底公司出售三九连锁和汉源三九,剔除两家公司的影响后,前3季度公司收入较去年同期增长19%。 经营分析. 各项经营指标与上半年基本持平:3季度公司整体毛利率为61%,与上半年的毛利率基本持平,表明公司成本压力并未进一步严重;目前中药材行情以及糖市行情依然维持在较高水平,公司依然延续上半年的成本压力;公司销售费率和管理费率保持平稳,基本与上半年持平。 收入延续上半年的增长态势:3季度医药工业收入增长约为20%,与上半年基本持平;2季度由于消化渠道内的存货,感冒灵系列产品略有下降,3季度已经恢复正常. 4季度重点关注感冒药和收购进展:4季度是感冒药的销售旺季,去年由于甲流疫情的影响,感冒灵系列产品热卖,今年以来气候持续异常,是否会对感冒药的销售产生较大影响,我们将保持密切跟踪;同时,公司的药企收购也在推进中,有部分企业的谈判已经进入后期阶段,4季度是否能够实现药企收购,我们也将保持密切跟踪。 盈利调整. 我们将公司2010-2012年的盈利预测调整为0.863元、1.071元和1.329元。 投资建议. 长期看,公司品类规划战略仍能推动OTC业务的拓展,中药处方药及中药配方颗粒业务继续保持较快增长,在华润集团的支持下公司并购战略也在积极推进中。因此,我们认为公司是优质的医药配置资产,继续维持“买入”的投资建议。

业绩简评: 2010年1-9月,公司实现营业总收入12.89亿元,比上年同期增长18%; 实现归属于上市股东净利润6138万元,比上年同期增长39.14%。实现每股收益0.1954元。 经营分析: 3季度经营平稳,费用控制较好:3季度公司收入增长较去年同期增长18%,较上半年增速略有放缓;毛利率为30%,较上半年略有下降,主要原因是原材料的上涨;销售费用较去年同期下降13%,表明公司销售改革的效果进一步显现;管理费用仅同比增长7%,反映公司内部挖潜体现成效。 主导产品销售情况良好:预计前3季度血塞通冻干粉针的销量增速超过50%,天眩清的销量超过30%;我们预计全年血塞通冻干粉针的销量约为1100万支,天眩清的销售额有望过亿元。 积极推进中药厂改革和TEVA合作:今年公司将内部工作的重点放在盈利能力始终偏低的中药厂,包括内部组织管理和外部营销安排。随着管理改革逐步展开,我们认为未来中药厂的经营水平仍将逐步提升;目前公司与TEVA的更深层次的合作谈判正在顺利推进中,双方均抱有很好的诚意和期待。 股权激励方案获股东大会通过:公司新版股权激励方案获得股东大会通过,2010-2012年净利润基本触发基数分别为7500万、11250万和14625万,同比增长分别为50%、50%和30%。我们认为,在营销拉动和管理改善的双重引擎下,公司2010-2012年的业绩均有望超过上述目标。 盈利调整: 我们继续维持之前的盈利预测,预计公司2010-2012年的EPS分别为0.307元、0.496元和0.701元。 投资建议: 目前公司股价对应2010年业绩的估值为44倍,对应2011年业绩的估值为27倍;考虑到公司近年业绩高成长以及TEVA深入合作的预期,继续维持“买入”的投资建议。

2010年1-9月,公司实现营业总收入33.29亿元,较去年同期增长19.2%;归属于上市公司股东净利润为7.38亿元,较去年同期增长-66.7%。实现每股收益0.39元。 国控上市造成利润大幅波动:去年3季度国控上市对归属于上市公司股东的净利润贡献额达17.32亿元,扣除该因素影响后,报告期内归属于上市公司股东净利润同比增加2.52亿元,同比增长52.16%;n公司积极布局医疗产业:公司布局医疗产业的步伐进一步加快,公司通过参股美中互利的方式积极介入高端医疗市场。高端医疗产业的布局成为公司目前的重点工作,未来这块将成为公司新的增长点。 从资产重估的角度,我们认为,公司的合理价值为363.24亿元,折合每股18.72元。目前股价为14.76元,有较大的折价,我们继续维持“买入”的投资建议

业绩简评: 浙江医药前三季度实现净利润8.68亿元,同比增长18.60%。实现每股收益1.928元,略高于我们三季报报预览中预期的1.80元。 经营分析: VE销量大增、价格下降:公司业绩受VE情况影响较大。今年国内VE出口量大增,同比增长35%以上;但产品价格一路下滑,详见后文图表。两者综合的结果是公司盈利能力始终没有创出新高。公司09年四季度旺季单季实现净利润5亿元,今年三个季度基本稳定在3亿元水平,有所下滑。 公司另一业务VA今年的情况与VE类似,详见后文图表。 今年VE价格弱势前行,反弹乏力:今年VE价格一路走低,期间在供给方保价的情况下出现几次反弹预期,但力度较弱。较有代表性的是7月底,随着新和成的停产检修,VE价格在跌到105元附近时开始出现停止报价、预期上涨的情况。但最终结果如我们预期:价格仅仅上涨15%就宣告结束。这基本反映了今年市场的情况。 涨价背后的核心逻辑是要有需求的支撑:我们认为VE价格经过三年的上涨,目前已经进入长景气周期的稳定期。目前的供需情况决定了当前的VE价格基本处于合理区间,在没有出现明显的供需失衡的情况下,较难出现类似过往的大幅上涨。期间只可能根据需求的淡旺季出现小幅的波动,幅度预计在20%以内。我们认为随着11月份需求旺季的到来,价格可能再次出现反弹,但预期幅度不大。 公司其他业务比较稳定。来可信、加立信增速在30%以上,但对公司利润贡献比例仍然较低。 盈利调整: 由于今年VE价格走势整体低于先前预期,我们调整公司20 10、20 11、2012年EPS为2.513元、2.862元、3.181元,下调幅度10%。 投资建议: 我们对VE的投资观点始终定位于:VE价格长景气周期的到来。目前我们还处在这个周期当中,在这个大背景带来的安全边际下,投资者可以把握短期的价格波动带来的投资机会。目前公司估值15倍,这里不包含四季度可能涨价预期。从长周期理论,维持“买入”评级。

恒瑞医药公布2010年三季报,前三季度公司实现归属于母公司所有者净利润5.63亿元,实现每股收益0.755元,与我们三季报预览一致。 经营分析。 主业增长35%:公司前三季度实现销售收入28.14亿元,同比增长27.25%;实现毛利23.78亿元,同比增长27.91%;实现EBIT7.1亿元,同比增长42.27%;实现营业利润6.93亿元,同比增长23.13%;实现归属于母公司净利润5.63亿元,同比增长19.14%。由于去年有较高的公允价值波动,今年为0,所以净利润增速不快,但实际主业利润增长有35%。 3季度经营延续了1、2季度的增长:公司3季度销售收入、毛利、利润与1、2季度水平相当,销售费用率下降、管理费用率上升,坏账准备随着销售规模增长增加。最终单季度利润水平与前两季度持平。 明年关注公司的国际化和创新方面持续推进:创新药方面艾瑞昔布明年正式产生利润贡献,作为第一个创新药上市具有较大的意义;创新药阿帕替尼明年将进入三期临床,如果效果优异,将会给公司带来更大的超预期可能。国际化方面,公司注射剂生产线的FDA认证有望在今年得到结果,如果通过有助于公司国际化合作的开展,同时公司与跨国医药企业的合作也值得期待。 公司明年业绩有超预期的可能:公司今年的三个季度收入在高基数的基础上继续实现25%的增长,而利润也有加速的迹象,三季度超过35%。在明年创新药上市的背景下,业绩超预期的概率加大。 盈利调整。 我们暂且维持公司2010、2011、2012年公司EPS为1.008元、1.307元、1.690元的盈利预测,这里没有考虑创新药的超预期贡献。 投资建议。 公司是值得等待的品种。从短期对业绩的贡献角度来看,来曲唑、顺阿曲库胺等新的过亿品种继续保持快速增长;碘佛醇、培门冬酶将逐步接过冲击过亿产品线的大旗,2011年首个创新药艾瑞昔布将产生贡献。我们认为公司是国内化学创新药的典型代表,未来有望享受估值溢价,维持“买入”评级。

业绩简评. 中新药业2010年前三季度实现净利润2.44亿元,实现EPS0.33元,同比增长8.52%,与我们三季报业绩预览中的一致。 经营分析. 前三季度预计自营利润同比增长60%:前三季度公司实现销售收入25.35亿元,同比增长23%;实现毛利10亿元,同比增长23%;毛利率39.75%,略有增长;实现营业利润2.94亿元,同比增长65.73%;实现净利润2.44亿元,同比增长8.52%,增速低于营业利润是因为去年同期公司没有所得税支出、以及去年有较多的营业外收入。如果剔除子公司投资收益,公司自营利润1.85亿元,同比增长60%。 公司两大业务板块继续实现较快增长:(1)医药工业。23个大品种预计实现销售收入超过10亿元,其中第六中药厂前三季度利润接近完成全年目标。(2)医药商业。市内商业的渠道理顺之后,竞争力大幅提升,前三季度商业收入增速在30%以上,规模超过13亿元。 10、11年改革进入深水期,开始构建全国性的商业渠道:在营销改革成功的基础上,公司将着力开展全国性商业网络的构建。全国性网络的构建,将真正意义上帮助“津药”走向全国,也有助于公司销售整体再上一个台阶。商业网络的构建分为以下几个层次:(1)速效的经销商网络建设;(2)医院市场网络建设;(3)农村网络建设;(4)探索与全国各地商业公司合作的模式,增加中新产品的销售力量。以上几种全国性商业网络的构建,将是公司未来两年收入增长的主要动力。 盈利调整. 我们维持公司2010、2011年全面摊薄后EPS为0.423元、0.590元的盈利预测,主营利润同比增长50%、40%。 投资建议. 维持“买入”评级。公司未来几年主业的持续成长性是可预期的,是较好的时间换空间的品种,有长期投资的价值。另外公司今明两年商业网络的建设,如果能够达到过去两年营销改革类似的成果,业绩也会有更大的弹性。

业绩简评: 恩华药业2010年前三季度实现归属于母公司所有者的净利润6481万元,同比增长45.61%;实现每股收益0.277元,比我们预测的0.260元略高。 经营分析: 2010年三季度,公司实现营业总收入9.58亿元,同比增长14.32%;实现利润总额7313万元,同比增长43.08%。其中: (1)母公司的制剂和原料实现销售收入4.34亿元,同比增长14.31%;实现营业利润7473万元,同比增长35.58%;实现净利润6386万元,同比增长35.67%;每股贡献利润0.273元。 (2)商业子公司及其他实现销售收入5.24亿元,贡献净利润94万元;每股贡献利润0.004元。 公司主业收入实现较好的增长:麻醉药继续表现优异,增速20%以上,其中氟马西尼、力月西表现较好;精神药当中利培酮增速加快,主要受益于新获批的剂型上市销售;神经类中迭力增长较快。公司的其他一些小品种如抗抑郁的一泰纳开始放量增长,预计全年能够实现上千万的销售收入。 费用管理效果显现。公司今年以来管理效率提升,管理费用率有了较大幅度的下降,从而导致利润增速大幅超越收入增速,这也是利润略超预期的主要原因。其他业务医药商业、各家子公司继今年首次合计实现正的净利润,恩华和润增幅明显。 盈利调整: 由于公司在费用管理方面的效果超预期,我们上调公司2010年、2011年、2012年的EPS到0.345元、0.468元、0.658元,上调幅度6%。这里不考虑潜在新的大品种(芬太尼、异丙酚等)的贡献,复合增速在40%左右。 投资建议: 我们认为公司是中小板企业中成长潜质最大的之一,公司所处的中枢神经领域是我国未来最有发展潜力的一个行业,而公司有望成为其中的龙头之一,建议长期买入。

业绩简评: 公司公布2010年三季报,实现销售收入6.56亿元,同比增长77.28%;实现营业利润2.99亿元,同比增长88.87%;实现归属于母公司所有者的净利润2.54亿元,同比增长85.38%;实现每股收益1.12元,与我们预期的一致。 经营分析: 三季度延续了上半年的增长势头:公司三季度单季数据基本上跟一二季度一致,显示了良好的持续性。这种增长势头源于去年四季度,主要原因是募集资金项目的达产。 募集资金项目达产贡献业绩增量:公司新的原料药车间去年7月份通过了GMP检查,经过一段的磨合期后,去年四季度释放产能。原料药产能瓶颈得以解决,募集资金项目的盐酸头孢吡肟、头孢西丁钠产业化项目开始贡献收入。 氯吡格雷等制剂增速良好:公司前三季度心血管和头孢类药物都实现了70%以上的增长,尤其是心血管的高增长,为明年业绩的持续性提供了安全边际。制剂类预计实现销售收入4.5亿元,仍是公司业绩的主要构成来源。同时公司竞拍了惠州大亚湾的厂房,定位于国际化进程,为公司未来几年增长的持续性提供了保证。 规模效益逐步显现:随着销售规模的扩大,公司的费用率指标下降明显。 三季度公司销售费用率同比下降3个百分点,随着募集资金带来的利息收入增加,公司财务费用为负。以上因素使得公司利润增速超过收入增速。 全年业绩预告:公司预告全年净利润增幅在40%-70%之间,幅度有所回落,主要是由于去年四季度基数变大的缘故。 盈利调整: 我们维持之前对公司盈利预测:2010年、2011年、2012年每股收益为1.452元、1.960元、2.616元,同比增速为53%、35%、33%。 投资建议: 我们维持对公司一贯的判断:公司是一家短期有大品种刺激高增长、未来有持续发展潜力的优质公司。公司目前估值对应2010年PE为55倍,相对合理,从长期投资角度维持“买入”评级。