超募资金将用于新建仓储项目。公司于2010年10月份首次公开发行A股,扣除发行费用后实际募集资金4.49亿元,公司IPO募集资金项目扬州恒基达鑫库区一期续扩建工程计划总投资仅为2.07亿元,超募资金2.42亿元。公司计划将超募资金用于在珠海新建30万立方米的石化储罐,我们预计如果进展顺利,该项目将于2011年开工建设,2012年投入使用,达产以后可给公司带来净利润2500万元。 折旧政策有望进行调整。公司营业成本中,折旧费用占据60%以上的比重。公司目前采取的折旧政策较为激进,码头设施折旧年限为20年,仓储设施折旧年限为10年,同类公司折旧年限基本上在20-40年。目前,公司有调整折旧政策的考虑,预计公司有望在2011年对折旧政策进行调整,从而对公司业绩产生实质性利好。 积极开拓新客户弥补扬州实友股权转让带来的负面影响。公司上市之前,公司实际控制人下属控股子公司扬州实友是公司最大的客户。2009年扬州实友通过扬州恒基达鑫码头进出货装船数量占扬州恒基达鑫总进货量的82.5%,扬州实友与公司关连交易金额占公司营运收入比重达19.5%。为彻底解决关连交易问题,实际控制人与2009年将扬州实友股权转让给置年有限公司。股权转让以后,扬州实友逐步减少了与公司的业务往来,这对子公司扬州恒基达鑫的经营产生了较大的影响,公司目前正积极开拓新客户以尽快弥补扬州实友的业务空缺。 2012年以后迎来业绩增长爆发期。我们认为,2012年将是公司业绩实现大幅增长的一年。募集资金项目扬州恒基达鑫库区一期续扩建工程将于2012年中期投产,预计达产后可带来净利润2000万;新建的珠海30万立方米储罐将于2012年投产使用;公司折旧政策也有望在2012年之前进行调整。另外,公司也正在寻找珠海和扬州以外新的业务增长点。 首次给予“推荐”评级。我们不考虑公司折旧政策的调整,预计公司2010-2012年EPS分别为0.42元、0.51元和0.75元,当前股价对应的PE分别为52倍、43倍和29倍,从估值来看,公司股价并不便宜,我们看好公司长期发展前景,首次给予公司“推荐”评级。

市场持续向好已成常态,11月市场淡季不改全年走势。公司2010年全年业绩成为历史最好水平已经确定,行业景气度保持高水平将延续至2011年。 11月市场回落,主要是国际航线回落明显,包括欧洲航线及日本航线客源下降造成了国航11月国际航线投入同比增速高出产出10个百分点。 航空枢纽战略清晰,做精做实做稳确保公司做百年老店。公司不追求过快的规模扩张,而是讲究做精、做实、做稳。公司的战略重点仍然是围绕国际航线审慎地构建远程机队、枢纽网络和航班波,稳步提高中转客源比例和两舱收入。同时,公司专注于航空业务,提高专业化经营水平。 飞机引进较为谨慎,十二五补充宽体机增加国际竞争力。2011年国航静态座位数增长在10%左右。深航2011年预计净增9架飞机,运力增长也不超过10%。十二五期间,公司适当加大了宽体机的引进比例,以补充目前宽体机不足的问题。 国际航线发展两舱,价量仍有上升空间。国航重点国际航线的两舱收入已经达到全部航线收入的40%左右,旺季甚至更高。国航将把集中精力提高两舱的客座率。2011年公司国际航线客座率和票价仍然有较大的提升空间。 货运整合基本完成,循序渐近提高竞争力。合资货运公司的筹备工作进展顺利,该公司近期目标是迅速提升机队规模,提高航点的覆盖率,占据市场主动。远期来看,国航希望合资公司能够借鉴国泰航空的经验,加强在综合物流方面的竞争力。 看好维修服务业务,布局维修市场。国航目前正在拓展在航空维修领域的竞争力,按照民航局的规划,到2020年我国民航的飞机总数将接近5000架,比2010年增长一倍,航空维修业务市场空间巨大。国航刚刚完成与斯奈克玛公司的合资,加大对发动机维修公司的投入,加之其控股的AMECO,国航将在飞机维修市场将逐渐形成领先的竞争力。 我们预计中国国航2010-2012年归属母公司的EPS为0.93、1.03、0.98元,相对12月20日的收盘价的市盈率为13.8、12.4、13.1倍,鉴于公司未来的良好发展前景和稳定的公司盈利预期,维持对公司的“强烈推荐”评级。

世博会后上海客源虽有明显下降,但属淡季正常特征。世博会结束后,上海市场客源下降明显,主要是由于世博期间,上海市场客源集中爆发造成。11月是历年的淡季,从市场走势来看,11月第一周由于市场真空期导致客源同比出现负增长,自第二周开始,客源及票价均有较大程度的恢复,上海市场11月的客座率仍然保持在77%附近,平均票价也回到了合理的范围。 调整飞机引进,公司将目标放在国际。公司2011年运力(静态座位数)增长速度预计保持在8%-10%。为了应对高铁的冲击,积极推进公司的国际化战略目标,公司飞机引进将向远程双通道客机倾斜,适用于国际远程干线的宽体客机将成为引进重点,我们预计宽体客机引进比例将超过30%。目前东航适于远程欧美航线的机型主要是15架A330及10架A340型宽体机,不足东上航全部机队的10%。1-10月,上海的国际旅客流量累计增长32%,国际客源的高增长使公司国际运力明显不足。加快引进宽体机策略,使上海国内航空市场的供求关系仍然保持较为紧张的状态,同时也提高了东航在国际航线上的运输能力。 货运通过整合提升行业竞争力。今年浦东机场的货运吞吐量预计将接近35万吨,是目前世界第三大国际航空货运机场。同时,今年中货航随着航空货运价格的提升,业绩大大改善,因此东航也将加大力度发展国际航空货运。一方面,通过整合中货航和上货航提高市场份额,统一运价及市场策略,整合货运航线;另一方面,通过优化货运机型以降低成本,提高机队的经济性和运营效率。目前中货航有13架货机,却有B747F、B777F、A300-600F和MD11四种机型,上航货运旗下有6架货机,也有B757SF和MD11两种机型。机型的复杂导致成本居高不下,并给代理人、机场、货站、航空公司的操作带来巨大的不便,主要货源航线也无法加大密度。作为对策,未来新东航货运将以B777F货机为主力机型,其它机型将很快退出机队。目前公司在上海国际货运市场的份额接近20%,相比外资货运公司50%以上的市场份额,仍然有很大的提升空间,同时,公司目标是将货运收入占总收入比例由目前的10%提升到15%。我们预计公司2011年货运收入增长超过客运。 加入天合联盟,东南合作带来很大想象空间。东航预计将在2011年中加入天合联盟,货运也会考虑加入天合货运联盟,这样东航、南航将在同一联盟平台上同时发展客货运合作关系。未来A330及A350将是两个公司的国际远程干线主力机型,而B777ER也将是双方的货运主力机型,这使双方在国际客运及货运业务有很好的合作基础。由于国航与国泰在上海已经成立了合资货运航空公司,大大增加了在国内航空货运的竞争实力,我们预期东航在联盟的背景下,也会采取合作、合资或其它方式提高国际货运整体的竞争力。 高铁将带来冲击,公司已经着手应对。京沪高铁对公司经营将会造成一定的冲击,目前公司在京沪航线的份额超过50%,运力投入约10架飞机,以宽体机为主,公司已经开始在做相应的航线航班调整,加大国际运力投入和新增国际航线。 我们预计东方航空2010-2012年归属母公司的EPS为0.53、0.56、0.50元,相对12月14日的收盘价的市盈率为13.6、12.9、14.4倍,维持对公司“推荐”的评级。

投资要点 起降时刻仍有空间,生产有望进一步增长。按设计容量,机场可以保障2015年之前的机场生产需要。相比于首都机场目前1500架次/日,公司起降时刻仍有挖掘空间。 承担枢纽重任,上海航空客源增长的核心受益人。浦东机场是上海国际航空枢纽建设的无二选择。由于虹桥机场容量受限,浦东机场不仅是上海国际航班的主降场,而且将要承接国内干线航班以提高枢纽中转能力,未来公司将是上海航空市场增长核心受益人,成长性毋庸置疑。 世博改善上海接待能力,关键项目上马刺激公商务客源提升。世博会使上海市场在道路交通、酒店、会展、餐饮等各方面基础设施得到了非常大的改善。 与此同时,随着迪斯尼乐园、世博园区重新开发等项目的上马,将刺激上海公商务客源的提升。 国际客货运升温,盈利能力增强。目前浦东机场的国际航班起降比例接近50%,未来随着新东航以及国航在十二五期间加大对国际航线的运力投入,浦东机场国际航班将进一步提高,国际航线较高的收费标准将促进公司毛利率的进一步提升。 中转客流增长空间巨大,非航业务收入有望增长。浦东机场是国内唯一一个按照国际枢纽中转流程设计的机场,在航班中转衔接上有明显的优势,随着东航建设枢纽型航空公司的推进,这种优势有望迅速转化为快速增长的中转客流,大幅度提升机场非航业务收入。 公司折旧及财务成本压力逐渐释放,业绩有望快速上升。公司08年扩建带来的折旧和财务成本压力随着收入的增长和短、长期借款规模的缩小而减少。公司正处于两次扩建之间的业绩黄金期,2011年收入有望继续维持10%以上的增速,业绩将快速释放。 我们预计上海机场2010-2012年归属母公司的EPS为0.65、0.75、0.87元,相对12月17日的收盘价的市盈率为19.5、16.8、14.4倍,维持对公司“推荐”的评级。

事项:日照港发布上调装卸费率公告:公司将于2011年1月1日零时起调整2011年主要货种的港口基本费率,涉及调整的货种为:铁矿石、煤炭、钢材、焦炭、水泥及水泥熟料、石膏石、碎石、白云石(蛇纹石)等。铁矿石(外贸)基本费率提升3.5%、煤炭(外贸)基本费率提升5.1%,其他货种基本费率上调幅度区间为5.6%~10.8%。 公司有持续上调装卸费率的动力 公司曾经于2008年1月1日和2010年1月1日两次上调装卸费率,此次费率调整已经是公司自2006年上市以来第三次大规模上调装卸费率。公司之所以能够连续上调装卸费率,源于公司优越的地理位置和良好的港口条件,货主通过日照港装卸成本优势明显。我们认为,公司未来存在继续上调装卸费率的动力。 费率上调将增厚2011年EPS0.03元 根据公司此次公告的上调幅度,我们预计外贸铁矿石装卸费率平均上调1元/吨、外贸煤炭装卸费率平均上调1.5元/吨,其余货种上调幅度为2元/吨。我们假设存在部分不能执行上调费率的情况,预计公司执行新的装卸费率标准以后,2011年可以增加营业收入1.2亿元,增加净利润8813万元,增厚EPS为0.03元。增厚比例为16%。 上调评级至“强烈推荐” 我们上调公司盈利预测,不考虑公司收购岚山万盛股权,预计公司2010-2012年摊薄后EPS分别为0.19元、0.24元和0.29元,当前股价对应的PE分别为23倍、18倍和15倍。如果考虑收购岚山万盛,预计公司2010-2012年EPS分别为0.19元、0.26元和0.31元,当前股价对应的PE分别为23倍、17倍和14倍。 考虑到以下三个方面:1、上调费率对业绩有较为明显的增厚,未来存在继续上调费率的动力。2、整体上市目标明确,大股东已经明确承诺2011年注入岚山港区4#、9#泊位以彻底解决同业竞争问题,而最终的整体上市也有望随着大股东石油化工码头发展的日益成熟在2013-2014年得以实现。3、长期发展前景广阔,山西中南部煤炭运输通道建设、山东钢铁精品基地建设、中石化石油码头建设等项目为公司未来的发展提供了强有力的保障。我们认为,公司价值存在低估,上调公司评级至“强烈推荐“,6个月合理目标价为6.00元

投资要点 提高收费标准预期强烈 四川成渝各路段一类车收费标准为0.35元/公里,为全国最低(四川省2008年以后建成通车的高速公路实行“新路新价”,小客车收费标准均为0.5元/公里);四川省执行货车计重收费20%的优惠政策(原计划2010年9月30日取消)。提高收费标准预期强烈。根据测算,若一类客车提高收费和货车恢复正常收费同时进行,2011年EPS将从0.44元提升至0.59元。 优质资产注入明确 原计划注入的成南高速和遂渝高速因为大股东的改变而暂缓,但前期评估工作已经展开,等大股东交投集团的人员和组织结构完善后将会提上日程,资产注入明确。成南高速和遂渝高速2008年收入为8亿左右,净利润达2.7亿元,属于优质资产。 产业转移促公司长期发展 四川省的经济发展速度历年来高于全国平均水平,物流业快速发展,成都承接产业转移明显,公司的内生增长源已经由灾后重建逐渐转变为产业转移和产业结构调整。目前国家正在抓紧制定成渝经济区规划,我们预计《成渝经济区区域规划》在2011年将获批,将较大程度的推动公司所属高速公路收入。 路网贯通带来诱增效应 未来几年是四川省高速公路处于建设大发展的阶段,预计2010年11月开通的成名高速将对成雅高速产生一定的分流,而乐雅高速、雅泸高速、乐自高速对成雅高速和成乐高速的车流量产生诱增,路网贯通效应带来的更多是诱增而非分流。 盈利预测与投资建议 暂不考虑成南高速和遂渝高速的资产注入,提价等因素对公司经营的影响,我们预计公司受益于川渝经济区的经济发展,公司未来几年车流量将保持较快的增长,预计2010年、2011年、2012年EPS为0.39、0.44、0.52,对应2010年12月7日收盘价6.78元,对应PE分别为17.5倍、15.5倍、13.0倍。提价后2011年EPS为0.59元,对应PE为11.5倍,在高速公路板块中市盈率也处于较低水平,给予“推荐”评级。

事件: 近日,我们调研了四川成渝,就经营情况和战略发展,和公司高管进行了详细的交流。 平安观点: 路网贯通效应带来更多的是诱增而非分流 未来几年是四川省高速公路处于建设大发展的阶段,2009年,全省高速公路通车里程达到2240公里,新开工高速公路里程达到1383公里,在建高速公路总里程达到3020公里。我们通过分析公司各路段的竞争情况,认为路网贯通效应带来更多的是诱增而非分流。2010年11月份新开通的邛名高速将分流成雅高速部分川北、成都地区至雅安、名山车流,我们预计2011年分流大致在10%左右;而2012年底开通的雅泸高速,乐雅高速、乐自高速都将形成贯通效应,对成雅高速和成乐高速的车流量产生诱增。 提高收费标准预期强烈,但时间点未知 四川成渝各路段一类车收费标准为0.35元/公里,为全国最低,离全国一类车平均收费标准0.45元/公里大致还有约30%的提升空间(四川省2008年以后建成通车的高速公路实行“新路新价”,2008年通车的领垫高速、南渝高速以及2010年通车的广巴高速,小客车收费标准均为0.5元/公里);四川省执行货车计重收费20%的优惠政策(原计划2010年9月30日取消)。提高收费标准预期强烈,但由于公司仅可以提出收费标准调整申请,调整方案需要交通厅和物价局的批准,虽然公司也进行了一些努力,但是政府可能是出于管理通胀或其他一些因素的考虑,收费标准调整的具体时间点未知。根据测算,若占收入约30%的一类车收费标准提高至0.45元,2011年EPS将从0.44元提升至0.51元;若占收入约50%的货车恢复正常收费(即提价20%),2011年EPS将从0.44元提升至0.52元;若一类客车提高收费和货车恢复正常收费同时进行,2011年EPS将从0.44元提升至0.59元。 公司面临所得税税率调整的风险,但我们认为维持15%的优惠税率可能性较大 公司2007-2010年享受西部大开发企业所得税税收优惠政策,按15%的税收征收企业所得税,2011年面临所得税调整的风险。但是根据2010年7月胡锦涛主席在举行的西部大开发工作会议上提出的,对西部地区属于国家鼓励类产业的企业,仍减按15%税率征收企业所得税,我们认为维持15%的优惠税率可能性较大。 国有股划转,行政级别提升,资产注入尚需时日 2010年11月16日,四川成渝控股股东川高集团将所有股份无偿划转给交投集团,公司由交投集团的孙公司为子公司,行政级别提升。但由于交投集团刚成立(2010年4月份组建),人员和工作岗位划分未完成确定,计划于2009年年底注入的成南高速和遂渝高速注入进程需要等待交投集团的组织结构进一步完善后才能提上日程。 给予“推荐”评级 暂不考虑成南高速和遂渝高速的资产注入,提价等因素对公司经营的影响,我们预计公司受益于川渝经济区的经济发展,公司未来几年车流量将保持一定的增长,预计2010年、2011年、2012年EPS为0.39、0.44、0.52,对应2010年11月29日收盘价6.78元,对应PE分别为17.4倍、15.4倍、13.0倍。考虑到公司提价预期强烈,资产注入明确,给予“推荐”评级。

投资要点 收费标准提高大幅提升公司业绩 从2010年11月10日开始,安徽省高速公路按调整后的收费标准征收通行费。 公司旗下主要的四条高速公路从中受益。预计收费标准的提高将带来2011年10%的收入增长,贡献约30%的利润增长。 皖通城市带承接江浙产业转移带来车流量稳步提升 作为首个获批准的国家级承接产业转移示范区,皖通城市带将会带动物流和商务用车的增加,而公司的主要收费路段位于示范区内,将稳步提升公司的车流量,《皖通城市带规划》是公司中长期增长发展最核心的因素。 股息率高提升公司安全边际 公司一贯实行高分红政策,2007-2009年分红比率分别为64%、55%、49%,每股现金股利分别为0.2、0.23、0.2元,对应11月18日收盘价6.07元,股息率分别为3.3%、3.8%、3.3%。股息率在同行业处于领先地位,明显高于国内银行存款利率,具有较高的安全边际,适合保守的投资者。 未来路网分流影响趋于稳定 合宁合武高铁、沿江高速公路自2008年运行导致客运巴士占比大幅下降后,现在单车收入已稳中有升,与公司的竞争趋于稳定;同时我们认为2012年济广高速的全线开通仅会分流部分珠三角至江浙的过境货车,对江西省内的过境货车影响不大,总体上来看,未来路网分流影响不大。 关注大股东资产注入带来的交易性机会 未来几年安徽省高速公路处于大建设的阶段,资金需求量巨大,而集团公司下属的合徐南、合巢芜、合安高速收入水平和盈利能力,与皖通高速的合宁、高界高速相当。作为大股东旗下唯一的上市公司,皖通高速是否会通过资产收购来缓解大股东的融资压力,我们也将进行持续的关注。 盈利预测与投资建议 预测公司2010年-2012年EPS分别为0.45元、0.62元和0.73元,对应于11月18日收盘价6.07元,PE分别为13.5、9.8、8.3倍。无论从中值还是均值,公司估值比A股高速公路重点公司平均估值要低,给予公司“推荐”评级。

我们预计海南航空2010-2012年归属母公司的EPS为0.6、0.71、0.75元,相对11月9日的收盘价的市盈率为17.1、14.4、13.6倍,首次给予公司“推荐”的评级。

莞深高速三期石碣段竣工通车带来业务快速增长。前三季度,公司营业收入同比增长37.7%,主要受益于莞深高速三期石碣段通车后带来的车流量的快速增长。 石碣段通车后,莞深高速直接连接到广惠高速上,深圳去广州的车辆可以经过莞深高速然后从广惠高速进入广州市区内,使得莞深高速成为广深高速之后第二条连接广州和深圳的快速通道。随着广深高速的日益饱和,莞深高速的车流量有望实现快速增长。 公司将进一步深入多元化发展战略。公司近年来加快了多元化发展的道路,在金融业务领域有较大突破,公司已经拥有东莞证券20%股权、东莞信托6%的股权,同时还参股银行和小额贷款公司。公司下一步的主要目标是继续增加在东莞证券和东莞信托的持股比例,深化多元化发展战略。 大股东公路资产注入有待时机。除上市公司路产以外,公司大股东东莞市公路桥梁开发建设总公司目前拥有的已通车路产有上市公司托管经营的莞深高速三期石碣段、常虎高速公路、惠常高速公路东莞段。这些公路资产有注入上市公司的预期,但是由于这些路产建设成本较高,盈利能力与上市公司相比有不小的差距,资产注入以后将摊薄公司利润,因此资产注入还需等待时机。 亚运会和东莞证券盈利能力上升有望成为股价催化器。(1)公司受益于广州亚运会带来的车流量增长。亚运会期间,广深高速每天7点至22点期间禁止5吨以上货车通行,对公司货车流量的增长有明显的促进作用。(2)二季度,由于证券市场不景气,东莞证券利润大幅度下降,拖累公司投资收益环比下降65%,三季度以来,证券市场行情明显好转,四季度更有望出现井喷行情,东莞证券的利润将实现大幅度增长,从而促进公司投资收益的大幅增加。 首次给予“推荐”评级。预计公司2010、2011、2012年EPS分别为为0.39元、0.47元和0.54元,当前股价对应的PE分别为21倍、17倍和15倍,首次给予公司“推荐”评级。

近日,我们调研了皖通高速,与公司高管进行了详细的交流,驱车至合宁高速,在大墅服务区观测车流结构和来源,并与一名有着10多年长途驾车经验的货运司机进行交流。 平安观点:公司战略清晰,做大做强高速公路主业,逐步剥离参股的子公司。公司已经挂牌出售占18%股权的安徽信息投资有限公司,有计划剥离占65%的康诚药业。除在建的宁宣杭高速公路外,公司没有其他的投资计划,也不打算进行多元化投资,近几年处于一个平稳发展阶段。 调整车辆基准收费是行业大势所趋。公司已经公告安徽省高速公路从2010年11月起统一调整车辆通行费收费标准,涉及客、货所有车型,上调幅度大致在15%。 公司认为主要是由于以下几个原因促使此次调价:(1)高速公路也属于公用事业资源,而电价、油价等价格近几年上升幅度较大,而高速公路收费标准近10年没有改变;(2)征地拆迁成本和建筑原材料价格持续上升,倒逼调价;(3)安徽省高速公路的收费标准偏低,相对于其他省份有调价的余地。 改扩建后的路况良好,车流量饱和度不高。实地考察的路况良好,车辆均可按设计行车速度行驶,行车快捷顺畅。观察车流结构,路面客货车比例大致为60:40,客车多为江苏和安徽的外返轿车,牌照多为皖A,苏A,皖S,苏H,苏J,皖H等,货车多为大型货车,过境货车比例大致在30%左右,牌照多为苏A,沪B,豫S,赣K,赣L,鄂A,蒙B,还有少数来自河北、内蒙古等地,总体感觉车流量饱和度不高。 公司未来两年车流量属于稳定增长态势。受益于皖通城市带承接江浙产业转移,与高铁、沿江高速公路的竞争分流趋于平稳,预计皖通高速2011-2012年业绩稳定增长关注公路行业中具有潜在调价空间的公司。我们认为成本较高、收费水平较低的省份最具调价可能,在上市公司中,我们认为山东高速、四川成渝、宁沪高速和赣粤高速提价的可能性最大。 上调盈利预测,维持“推荐”评级。公司基准收费标准提高,我们把公司2010-2012年的盈利预测由0.44元、0.51元、0.61元上调至0.45元、0.62元、0.73元,按照11月4日6.77元收盘价,对应PE分别为15倍、11倍、9倍,维持“推荐”评级。

投资要点: 改扩建新增的折旧摊销、借款利息不再资本化侵蚀营收的增长。 皖通高速公布2010年三季报,报告期内,公司实现营业收入15.3亿元,同比上升17%;营业成本7.4亿元,同比上升31%;归属母公司净利润5.6亿元,同比上升5%,每股收益0.34元。合宁高速扩建工程、高界高速路面改造工程分别于2009年9月与6月完工,摊销集中在今年体现,预计2010年新增摊销1.1亿元。这两项工程完工后,借款利息不再资本化,预计2010年新增财务费用5000万元。 2011-2012年业绩稳定增长。 2009年底通车的沪蓉西高速,与高界、合宁高速架起了川渝地区与江苏上海最快捷的一条通道,我们认为将持续的对高界、合宁高速的营收起到一定的诱增作用。而与高铁、沿江高速公路的竞争分流趋于平稳,预计皖通高速2011-2012年业绩稳定增长。 2013年面临业绩下降的风险。 公司的新建项目宁宣杭高速在2012年底通车,预计在2013年,公司有业绩下滑的风险;2012年底全线贯通的济广高速将分流部分珠三角至江苏上海地区的货运运输,将进一步降低2013年业绩。 首次给予“推荐”评级。 我们预计公司2010年、2011年、2012年EPS分别为0.44元、0.51元、0.61元,对应当前股价6.87元,PE分别为15.6、13.5、11倍,考虑到车流量的持续改善和潜在的基准收费标准调高,首次给予“推荐”评级

三季度分享世博会盛宴取得历史最好业绩。 公司2010年三季度实现营业收入218.29亿元,同比增长91.44%;归属母公司股东的净利润31.55亿元,同比增长135.22倍,实现EPS为0.28元。三季度东航在多因有利因素的带动下,取得了历史最好的单季度业绩。三季度生产量、客座率、票价水平均处于历史最高位,公司充分享受了世博带来的收益。 收入边际效应与成本规模效应同时发挥作用。 三季度东航ASK、RPK、营业收入以及营业成本分别同比增长了19.90%、26.56%、45.33%和23.39%,单位收入增长带来强烈的业绩边际效应。同时环比来看,营业收入与生产量的增速相近,客座率增长带来的单位成本降低明显,成本规模效应起主导作用。因此三季度业绩是在是单位收入与客座率上涨共同作用的结果。 东航有足够能力应对后世博效应。 世博会结束之后,上海市场将进入调整期,客源的增长将放慢步伐。后世博时代上海航空市场仍然会延续高景气带来的客源增长,但公司客座率将回落至行业的正常水平。东航目前占据上海55%以上的市场份额,在市场增速放缓时,公司份额优势所体现出的抗风险能力将帮助公司减小不利影响。市场由“大家都好”变为“东航这边独好”。 我们认为世博会结束的市场真空期影响将在明年年初消除,上海仍然是中国客源质量最好的市场,整体增速仍将保持15%上。 东上整合将深入细节,入盟加速提升公司竞争力。 东上航合并之后,要发挥整合效果,仍有待解决各种细节问题,世博会后东上整合将加速,细节改善带来的盈利能力提升也将在明年显现。入盟谈判也将有实质进展,明年公司正式入盟将明显提升公司在上海国际航线市场中的竞争力。 公司业绩短期内将受到压制,但长期看仍有很大的成长空间。我们预计公司10-12年EPS为0.53、0.56、0.50元,相应PE16.9、16.1、18.1倍,维持对公司的“推荐”评级。

投资要点: 占据主干及热点市场确保公司高收益水平。 公司2010年三季度实现营业收入248.26亿元,同比增长76.65%;归属母公司股东的净利润51.67亿元,同比增长483.62%,实现EPS为0.45元,扣非后EPS为0.41元,略超预期。今年以来的高景气使主干市场的票价及客座率水平高居不下,公司占据北京、深圳、成都等国内盈利水平最强的主干市场,确保了公司旺季取得历史最好业绩。 单位收入成本的改善是公司业绩大幅度提升的主要原因。 公司三季度吨公里收入、吨公里成本同比分别上升30.31%、2%,单位收入水平对收入增长的贡献率达到30.31%,单位成本水平对成本增长的贡献仅为13.78%。高客座率降低成本水平,票价提升提高收入水平,一正一负驱动公司业绩提升。 汇兑、投资及燃油套保转回对公司业绩形成重要贡献。 公司三季度汇兑损益、投资收益及燃油套保损失转回共计约21.33亿元,占公司营业利润的31.25%。其中,公司收购深航后,美元贷款规模已经成为行业第一,人民币升值效应明显,而国泰三季度良好的经营继续成为公司利润的重要来源之一。 四季度预期公司仍将取得良好收益。 四季度民航市场将延续全年以来的高景气状态,国航主要国内市场的公商务出行需求依然强劲,虽然客座率、票价环比有所下降,但仍然能够同比实现20%以上的增长。 明年国际航线增长将成为公司业绩增长亮点。 从2011年开始,国航加大了宽体机的引进速度,发展国际航线将成为公司的经营重点。国际主要经济体仍然以量化宽松货币政策为主导,国际航线将会维持较高的增速,国航国际航线经营质量将进一步提升。 我们上调国航10-12年公司EPS为0.98、1.09、1.03元,相当于PE15.9、14.4、15.2倍。维持公司的“推荐”评级。

投资收益是公司利润主要来源。 珠海港公布2010年三季报,报告期内,公司实现营业收入1.6亿元,同比下降36.1%,净利润为8689.7万,同比增长535.5%,每股收益为0.25元。公司利润大幅增长主要依赖于投资收益的增长,报告期内,公司占股权比例15%的珠海BP化工宣告分红,公司确认投资收益9313万元。 转型期间公司主业变动较大。 2010年,公司实现了改制重组,珠海港控股集团有限公司成为公司大股东,公司的主业也随之发生重大变化,公司确立了港口物流业、港口及物流配套设施建设、电力能源投资三大板块为公司未来的主营业务,逐步剥离公司原先的复合材料、房地产、药业生产等主业,公司财务状况变动很大,也也是公司主营业务收入大幅波动的主要原因。 投资收益是公司转型过程中业绩的主要支撑点。 在公司战略转型期中,BP化工、珠海发电厂等下属参股公司的投资收益将是公司业绩的主要支撑点。今年以来,BP化工的主要产品PTA需求情况良好,价格一直保持高位震荡,我们预计BP化工可以今年可以给公司贡献投资收益2.1亿元,比2009年大幅提升,由于是成本法计算,该投资收益的分红将在公司2011年的报表中体现。 资产注入预期强烈,维持“强烈推荐”评级。 公司投资价值主要体现在两个方面:一是作为没有港口业务的港口上市公司,公司未来注入港口类资产的预期强烈;二是公司业绩增长迅速,预计公司2010-2012年EPS分别为0.66元、0.99元和1.38元,两年内业绩实现翻番。 公司当前股价相对应的PE分别为18.1倍、12.1倍和8.7倍,价值严重低估。 我们维持公司“强烈推荐”的评级,公司合理目标价为19.8元。