2016年益佰制药业绩触底回升。2017年公司成为新版医保目录最大受益者,将为医药工业收入稳定增长提供支撑。同时,依托医生集团、医院平台和放化疗中心打造肿瘤生态圈,公司将着力拓展医疗服务板块,打造又一业务支柱。公司高管还于一季度持续增持股份,预计会对公司股价构成支撑,亦彰显高管层信心。我们给予其对应2017年每股收益32倍估值,目标价为20.3元,调升为“买入”评级。(现价截至6月29日)。 公司2016年实现营收36.9亿元,同比增长11.6%,归属于上市公司股东的扣非净利润3.7亿元,同比增长114.7%,相比2015年的-61.9%大幅回升。2017年首季则实现营收9.3亿元,同比增长26.4%,归属于上市公司股东的扣非净利润0.9亿元,同比增长17.9%。 具体而言,2016年医药工业营收31.9亿元,同比增长4.5%,其中抗肿瘤药营收18.8亿元,增长10.7%,主要得益于核心品种艾迪和洛铂的出色表现,以销量计,两者分别销售6165万支、71.77万支,按年增长13.1%、52.9%。此外,2016年医疗服务板块实现营收5亿元,按年大增98%,主要是淮南朝阳医院并表,占比营收13.5%,比上年提升5.6个百分点。 盈利能力方面,因医疗服务收入占比提升,2016年公司毛率76.5%,下降4.4个百分点,1Q17为73.1%,继续下降3.4个百分点,预计之后仍会持续。不过,公司费用控制较好,2016年销售费用比上年同期下降10.2%,销售费用率从61.9%下降并大幅降至49.8%。2017年首季费用率呈现继续下降,比上年同期下降8个百分点至46.5%。我们预期,随着品种聚焦及医疗服务业务提升,销售费用率仍有改善空间,净利率仍有望进一步提升。 新版医保目录调整受益龙头。 益佰制药是新版医保目录最大受益者,艾愈胶囊、理气活血滴丸、丹灯通脑片、妇科调经片等新进目录,洛铂、复方斑蝥胶囊取消适应症限制,葆宫止血颗粒、妇炎消胶囊则由医保乙类调整为甲类。无论是新进目录数量还是解除使用限制上,公司均超过市场预期,将为医药工业收入稳定增长提供支撑。 洛铂作为第三代铂类抗癌药,并是独家品种,未来随着行业整合及管道下沉,再加上新医保目录解除用药限制,未来有望超越艾迪成长为公司明星品种,理气活血滴丸及艾愈胶囊亦为独家品种,亦有望成为数亿级别的核心品种。此外,葆宫止血颗粒也是公司独家品种,妇炎消胶囊则为独家剂型,均在新版医保目录中由乙类调为甲类,妇科调经片则为独家剂型,总体上,公司三大妇科用药产品都受益于医保目录调整,预计增速将明显提升。 医疗服务贡献将高速增长。 肿瘤诊疗服务生态链是益佰制药近两年着力打造的又一业务支柱。目前,公司旗下已有灌南医院、朝阳医院等4家医院,并拥有近10家肿瘤医生集团的控股权,分别分布在贵州、安徽、天津等。同时,公司投资有28个肿瘤治疗中心项目。 我们预期,凭藉“药品+医院+医生”的肿瘤治疗生态圈,公司有望成为国内最大的肿瘤医疗服务平台,并形成包含手术、放疗、化疗、影像、诊断、康复和精准医疗于一体的肿瘤治疗体系。其医生集团模式让医生参与管理和投资,亦有望解决民营资本参与医院投资的难点,我们预计2017年该板块将进入收获季,持续实现高增长。

新版医保目录及药品招标预期将令公司主要品种维持强劲增长,新进入品种亦有望较快放量,再加上不断完善的产品梯队,料将支撑公司中长期发展。同时,主要股东巨额认购定增项目,亦彰显其对公司发展信心。我们给予其对应2017年每股收益30倍估值,目标价为113元,首予“买入”评级。(现价截至4月18日)。 华东医药2016年实现营收253.8亿元,同比增长16.8%,归属于上市公司股东的扣非净利润14.1亿元,同比增长32.5%,总体超预期。而且,公司拟向全体股东每10股派发现金股利13.5元(含税),同时以资本公积金每10股转增股本10股。这是公司近十年来首次送股,将提升流动性。 具体而言,医药工业业务营收58.5亿元,同比增长17.8%,毛率80.5%,维持快速增长趋势。公司核心品种百令胶囊收入突破20亿元,增速逾20%,阿卡波糖则超过15亿元,增幅近30%,免疫抑制剂三个主要品种环孢素、吗替麦考酚酯、他克莫司合计营收约10亿元。 商业业务实现营收201亿元,同比增长16.4%,毛利率7.9%,维持在8%左右,主要得益于浙江省医药商业行业集中度提升。还值一提的是,公司正从传统流通商转向综合健康服务供应商,子公司宁波公司在医美和大健康领域精耕细作,代理进口美容产品伊婉连续三年保持翻番式增长,2016年销售突破4亿元,净利润提至1.49亿元,同比增长62.53%。 费用方面,2016年财务费用0.9亿元,同比下降1.2亿元,因公司定增34.7亿元明显改善财务状况,这也是业绩增速明显快于营收增速的主要因素。 医保目录调整助力快速成长。 根据2017版医保目录,公司3个药品新纳入,阿卡波糖片由乙类调整为甲类,另有他克莫司胶囊等3个产品取消了适用症,因此,公司成为新版目录主要受惠者之一。 百令从肿瘤辅助用药改为气血双补剂,利好未来进行多科室拓展。而且,百令胶囊市场目前主要以城区公立医院为主,未来分级诊疗推进将带动整体市场扩大。同时,江东年产1200吨发酵冬虫夏草菌粉专案(一期专案)顺利通过GMP现场核查,有效解决产能瓶颈问题。我们预期百令有望维持20%以上增速。 阿卡波糖由乙类升级为甲类,终端支付能力提升有望形成放量效应。目前阿卡波糖市场主要以原研厂商拜耳为主,但华东医药及绿叶产品具备价格优势,不仅在招标中有竞争力,在基层覆盖率也超过原研药,未来进口替代效应将进一步提升,总体预计维持30%以上增速。 目前,除了强化肾病、内分泌、免疫抑制、消化系统等专科领域外,公司还努力拓展抗肿瘤、抗重症感染与心血管等新领域。2016年公司共取得甲磺酸伊马替尼片、利奈唑胺片等13个临床批件,获得了百令颗粒剂、吲哚布芬片、地西他滨原料及制剂4个生产批件。此外,泮立苏粉针方面,公司还是国内首家向美国FDA递交ANDA申请并受理,并启动了他克莫司胶囊在海外的临床研究。因此,公司在药品制剂的产品梯队还将为未来发展提供动力。

投资总结 费用率骤增导致益佰制药2015年业绩大降,但2016年制药板块触底回升,洛铂更实现高速增长,加上费用管控令费用率恢复正常,公司业绩恢复增长。值得一提的是,公司大部分核心品种为独家品种,竞争格局较好,公司亦拥有深厚的产品线及强大的销售能力,这将支撑制药业务平稳增长。同时,公司积极打造肿瘤医院为核心的医疗服务平台,医疗机构和医生集团布局将推动医疗服务板块高速成长,中长期有望与制药板块平分秋色。我们给予公司对应2017年EPS30倍估值,目标价为19.5元,维持“增持”评级。(现价截至2月15日)

拓展免疫细胞治疗市场 复星医药拟投资不超过等值8,000万美元与KITE成立合资公司凯特生物,双方各占50%股权,以在中国大陆地区、香港及澳门特别行政区开拓癌症T细胞免疫疗法市场。凯特生物将获得KITE的KTE-C19于中国的商业化权利以及后续产品(即KITE-439及KITE-718)授权许可的优先选择权。 肿瘤免疫治疗是近几年癌症疗法中的最大突破,而Car-T又是肿瘤免疫疗法中的最前沿技术。目前国际上研发最领先的企业为Kite、诺华和Juno,而Kite的KET-C19有望于上半年将获批,成为全球首个Car-T疗法的产品。复星医药此次通过和KITE在国内合作,也将进入全球免疫细胞研究最前沿。而且,KET-C19适应症国内覆盖病人约16万人,潜在市场空间160亿,整体三个产品均为未满足的临床需求,潜在市场空间预计逾500亿。 还值一提的是,公司在国内单抗领域已稳居前3,单抗及Car-T两大技术平台有望产生协同效应,助力公司打造国内肿瘤生物治疗行业标杆。同时,继与Intuitive Surgical进行JV合作后,本次公司再度采取JV模式,验证了其具备与国际顶尖医药企业进行股权合作的能力,预计将在未来的拓展中不断复制,支撑公司国际化拓展。 单抗研发领先 目前,复宏汉霖已有利妥昔、曲妥珠单抗进行三期临床,且分别有望于2018、2020年上市,另有3个单抗处于临床I期,1个单抗获得临床批件。2018年利妥昔单抗美国专利到期,国产仿制药凭藉较高性价比有望迅速抢占淋巴瘤患者用药市场,渗透率或达到50%,对应市场约23亿,目前除了中信国健提交上市申请外,公司紧随其后,依然处于领先位置。总体而言,2016年以来复宏汉霖的研发效率明显提升,更兼产品线布局较完善,复星拥有强大销售能力,我们预计复宏汉霖或成长为国内单抗领域的领军者。 全方位布局支撑稳健成长 复星医药还是中国最大药品分销企业国药控股的第二大股东,医疗服务板块亦有近7000张床位(包含在建和未并表的),再加上达芬奇机器人等医疗器械方面的代理合作,公司在医药健康领域进行了全产业链布局。单抗及Car-T生物技术布局有望快速提升公司研发水准,收购印度GlandPharma将推动国际化布局,国内二票制等改革也将有利于公司医疗流通及服务业务市场份额的提升,我们预期公司将维持年化20%+的成长。给予其对应2017年EPS17.5倍估值,目标价为29.5港元,为“增持”评级。(现价截至1月18日)

政府合作再下一城。 康美药业近日与重庆市政府达成战略合作,拟在道地药材种苗培育、中药饮片生产、中药配方颗粒及中成药生产、“互联网+医疗”服务、公立医院改革等领域开展广泛合作。这是公司继与云南、青海两省以及广东普甯市、云南普洱市、广西玉林市、深圳宝安区、广东省怀集县等政府签订战略合作协定后,再次与重磅地区达成战略合作。 具体而言,公司将与重庆化医控股(集团)公司共同投资15亿合作建设康美药业(南川)生产加工基地,其中公司出资9.75亿,将打造西南地区最大的中药深加工基地。重庆具备5832种中药材种类、163万吨的中药材蕴含量及200万亩的中药材种植面积,凭藉该等丰富资源,合作项目集中药饮片、中药配方颗粒、中成药生产为一体,其中饮片年产约10万吨,配方颗粒生产品种450种、年产量约30亿包。我们相信,合作将完善公司产品结构,协助其中医药全产业链一体化布局,继续巩固公司在中医药行业的龙头地位。 智慧药房认可度提升。 此外,双方将共同出资3亿元设立康渝医药,其中公司占投资金额65%。智慧药房再次与省级政府合作,印证其日益被市场认可。此前,智慧药房已在广州、深圳、北京等一线城市布局,近期扩大到云南全省,重庆全区,未来运营成功,有望继续在广东全省、广西、青海等地复制推广。 定向增发协助发展大健康生态圈。 公司在中医药领域深耕多年,率先完成从源头到终端的中药全产业链布局。而且,自2013年开始公司还推进药房托管、智慧药房等模式,快速发展医药流通业务,未来有望打造大型的工商业一体化企业。2014年开始,公司致力于推动“互联网+医疗”战略,线上服务以康美移动医疗、医药电商商城、大宗价格指数、资讯管理中心等为支援,线下以康美自营医院、药房、物流公司、药材市场、合作医疗机构为依托,并辅以康美支付、保险、金融租赁以及未来的中药材期货交易所。6月底,公司还完成非公开发行,合计募资81亿元,继续推动互联网+战略的推进,未来有望形成覆盖线上线下的中药大健康生态圈。

上半年业绩大幅增长。 2016年上半年实现营收23.5亿元,同比增长25.7%,扣非后归母净利润4.2亿元,同比增长37.8%,基本每股收益0.56元。 具体而言,预计主要是核心品种蒲地蓝消炎口服液收入约10亿,同比增长逾30%。受益于限抗生素政策及限中药注射剂等政策,外加独有口服剂型的优势,该品种此前已连续三年保持了30%左右的增长。另外,受惠于全面二胎政策,儿科类产品小儿豉翘清热颗粒亦大增44%。小品种方面,预计三拗片增速约30%,健胃消食口服液增速近10%。东科制药销售预计亦步入正轨,或开始扭亏为盈。 盈利能力方面,上半年公司综合毛利率约85.3%,同比上升约0.7个百分点,预计得益于产品规格替换等。费用方面,公司销售费用率为55.1%,同比微幅下降0.1个百分点,管理费用率为7.4%,同比下降约1.1个百分点。因此,上半年公司扣非净利率达17.8%,同比大幅上升1.6个百分点。 儿童药市场将支撑高速增长。 二胎政策全面放开后,根据各地孕妇建卡资料,预期新生儿数或将超出市场预期,年增300万以上。同时,儿童药还享有快速审批通道、直接挂网采购等优惠政策,对儿童药企形成利好。其中,儿童用药以呼吸、胃肠类疾病为主,占比80%以上,公司的蒲地蓝、小儿豉翘清热颗粒适应该等需求,预期有可能进入国家医保目录,从而加速放量。 同时,公司行销能力较强,销售人员已经超过2000人。同时,公司强化药店专业化行销,扩大药店覆盖规模,积极延伸OTC管道终端,亦将有助于提升公司将产品迅速推向市场。 外延并购丰富产品线。 济川药业于2014年底收购东科制药70%股权,该公司拥有全国独家品种7个、独家剂型5个,主要产品妇炎舒胶囊、甘海胃康胶囊、黄龙止咳颗粒等,这与公司目前以儿童用药为主的产品结构有较好协同性。得益于济川强大的销售网路,东科制药上半年已扭亏为盈,净利润约300万,此后预计还将进一步改善。 低估值白马。 公司主导产品降价压力较小,加上强有力的销售及成梯队的产品线,未来高增长较为确定。行销并轨后东科制药还将贡献增量,我们预期公司将维持25-30%的成长。给予公司30倍于2016年每股收益的估值,目标价为34.3元,为“增持”评级。(现价截至8月18日)。 风险提示。 医药招标降价风险;外延并购低于预期。

业绩或持续触底回升 益佰制药2015年业绩承压,二至四季度净利持续同比大跌,主要在于一线品种艾迪注射液销售量同比下降11%,且康赛迪销量增速低。同时,公司调整销售战略,积极开拓二线品种市场,开发费及促销费合计大增6.2亿元,令销售费用率同比增长6.6个百分点,管理费用率亦增长2.2个百分点,进而导致净利润同比大降60.4%至1.89亿元,净利率下降了9.4个百分点。 不过,今年首季公司经营情况明显改善,营业收入按年增长9.1%至7.4亿元,净利润更大幅增长41.4%至8,244万元。这一方面得益于毛率同比提升1.4个百分点至80.8%,还在于去年费用率大增的短期因素已经消除,一季度费用率水准回落到了66.2%。我们以为,二线品种放量及费用率趋于正常将支撑公司业绩不断回升。 积极转型医疗服务产业 公司2015年6月提出转型医疗服务,未来战略将是以制药业为根基,以肿瘤医疗生态圈为重点发展方向的双轨模式。当年,公司先后设立产业并购基金及肿瘤医疗投资管理公司,并成立了肿瘤易复诊大资料公司。2016年开始,除了此前的金沙洲肿瘤中心建设外,公司开始快速推进其他肿瘤治疗中心的进度。4月份,下属的安徽省肿瘤医生集团正式成立,已经在安徽收购1家三级乙等医院、签约11家无股权关系的肿瘤治疗中心和8家有股权合作的肿瘤治疗中心,黑龙江、四川等省份亦已落地相关扩张。根据规划,公司未来将成立20-25个省级医生集团,投资300家肿瘤治疗中心,参与管理和建设1200家肿瘤中心。 我们预期,公司或建设国内最大的肿瘤医疗服务平台。凭藉丰富的现金储备(1Q16货币资金近8亿元)及原制药主业良好的现金流,预计其后续还将持续推进多种模式的医疗服务并购扩张,建设包含手术、放疗、化疗、影像、诊断、康复和精准医疗于一体的肿瘤治疗体系,构造“药品+医院+医生”的肿瘤产业链闭环生态圈。医生集团模式让医生参与管理和投资,亦有望解决民营资本参与医院投资的难点,发展前景值得期待。 估值 2016年公司业绩将触底回升,其深厚的产品线及强大的销售能力将支撑制药业平稳增长。同时,公司打造肿瘤医院为核心的医疗服务平台,未来新收购医院不断落地,医疗服务业务收入有望持续高增长,16年即有望翻番式成长,中长期更将与原主业平分秋色。我们给予其对应16年EPS35X,目标价为20.3元,为“增持”评级。(现价截至7月15日) 风险 转型进度低于预期; 药品降价风险。

首季业绩不及预期 2016年一季度,天士力实现营业额31.5亿,同比增长2.3%,扣非净利润2.7亿,同比减少19.3%,低于预期。 尽管公司医药商业收入大增34.2%,但医药工业收入减少28.90%,预计仍是受招标降价及医疗控费等因素影响。而且,为适应两票制等新政策,公司加强应收账款管理,亦对医药工业增长带来一定压力。2011年至2015年,公司应收帐款周转天数已由38天升至112天。 盈利能力方面,尽管收入结构变动令期间费用率下降6.4个百分点,但未能抵销毛利率9.1个百分点的下滑,最终导致业绩下滑。不过,对应收账款的管控令销售回款有所改善,经营性现金流净额按年增加1.62亿元,增长657.6%,公司资产负债率还由50%下降到48%。 短期业绩下滑不改长期优势短期而言,公司将继续加强应收款管理,仍不利于业务成长。但是,公司始终坚持“大市场、大终端、大品种、大品牌、广覆盖”的原则,充分发挥复方丹参滴丸低价药、基本药物的优势,深耕县级和基层市场,预计长期依然具有竞争力。 而且,3月份复方丹参滴丸FDA三期临床已经完成,预计2017年将获FDA批准,成为第一个在美国上市的中成药品种,届时不仅是中药国际化的标志性事件,对于公司而言,复方丹参滴丸作为重磅品种,具有长期服用安全性高、无耐药性的优点,之后还有望迎来第三轮快速增长。 另外,借助所积累的在国际药政法规、研究申报、市场推广等方面的优势为公司后续品种国际化奠定了基础,同时,公司向中医药世界联盟企业提供国际化CRO服务,目前公司已与广东太安堂、以岭药业、贵州百灵等进行战略合作,就各公司产品在美FDA认证等开展长期合作,彰显公司于中药国际化领域的领先地位。 估值 总体而言,公司系中药国际化领军企业之一,虽然短期经营承压,但复方丹参滴丸海外认证通过是大概率事件,亦是行业重大事件及公司重大催化剂。另外,良好的产品梯队储备和优秀的管道能力将驱动公司增长,外延并购亦值得期待。我们给予公司对应16年每股收益30倍估值,目标价为46.8元人民币,维持“买入”评级。(现价截至6月22日) 风险 产品降价风险; 复方丹参滴丸国际化进程放缓; 新产品推广不达预期。

中天科技主营通信、电力、新能源、海缆业务。2015年,公司实现营收165亿元,同比增长73.23%,扣非净利润7.92亿元,同比增长63.78%。下游旺盛需求令公司光纤光缆产品量价齐升,营收增14.5%至34.6亿元。特高压、电网改造需求带动导线营收增长22%至23.8亿元,电缆营收亦大增54.1%至14.4亿元。中天光伏技术实现104MW分散式光伏发电并网运行,令新能源业务营收增长180.8%。 而且,光纤光缆、电力传输及新能源三大业务盈利能力显著提升,毛率分别上升2.6、5.5、5.53个百分点。中天宽频等三家并购公司亦实现承诺业绩,合并超出承诺业绩21.06%。 2016年一季度,公司业绩继续快速增长,当期实现营收43亿元,按年增长40%,扣非净利润2.35亿元,按年增长98%,主要仍受惠于光纤产品价格稳步上升以及海缆、特种导线等高毛利率业务快速发展,毛利率同比提升3.5个百分点至17.28%。 鉴于行业景气,我们对中天科技2016年业绩仍抱乐观态度。在“宽频中国”战略下,各运营商将继续加大固网宽频建设投入及4G建设,推动光纤行业景气度持续回升,光纤光缆价格仍在稳步上涨。藉此,公司亦积极扩张,光纤产能将从目前的2500万芯公里增至年底的3500万芯公里,光棒产能将从600吨升至800吨,未来还将继续扩至1200吨,成长较为确定。 近日,公司发布非公开发行股票预案,我们看好其发展前景。首先,受益于新能源汽车爆发增长,公司动力储能电池供不应求,此次定增扩产后将形成年产120000万A·h锂离子动力锂电池系列产品,新能源业务将成为长期增长点。其次,公司占据国内海底光缆90%以上市场份额,海底电缆70%以上市场份额,其海底观测网稳居国内龙头,面临千亿市场空间,公司的海缆和接驳盒在本次定增扩充产能后,将充分享受海洋互联网红利。再次,新型金属基石墨烯复合材料制品生产线项目将分期建成4条石墨烯增强合金自动生产线,预期形成年产4,000吨的生产能力。定增项目有望巩固公司于海缆领域的竞争优势,并拓展新兴产业,从而为长期持续增长奠定基础。 总体而言,公司各业务板块的扩产正有序推进,未来新建产能的陆续投产将推动业绩快速成长,其中海洋军工、新能源等有望成为中长期的主要增长点。我们给予其目标价24.16元,对应20倍2016年EPS,为“增持”评级。(现价截至5月20日)

2015年主业增长提速。 2015年公司收入同比增长25%至93.2亿人民币,归母净利润同比增长43.3%至21.7亿人民币。剔除一次性项目,经常项目净利润同比增长45.1%。经营活动现金净流量同比增长44.7%至22.8亿元。 抗肿瘤药、麻醉剂和造影剂三大产品线贡献了大部分收入。抗肿瘤药销售额同比增长27.8%,远高于前两年的6%及13%,主要得益于新品放量,国内市场和海外市场销售额分别达35.4亿元和3亿元,其中阿帕替尼销售额接近3亿元。麻醉剂销售额则同比增长20.3%至25.2亿元,造影剂销售额增长33.5%至10.1亿元,高于造影剂子行业增速。还值一提的是,公司的海外业务收入达到3.6亿,实现了592.5%的爆发式增长,主要是环磷醯胺药物出口强劲增长。 同时,公司盈利能力提升。受益于国际市场产品较高及规模效应,2015年国际市场抗肿瘤药物毛利率高达94.1%,同比增加28.6个百分点。国内市场抗肿瘤药物、造影剂和手术用药毛利率分别同比增长2.03、4.62和2.51个百分点。 强大研发能力打造竞争核心。 公司是国内领先的研发型医药企业,研发费用占比在全行业占据首位,2015年投入研发资金8.9亿元,同比大增37%,占比营收9.57%。目前其研发产品线以抗肿瘤为核心,涵盖糖尿病、心血管等重大疾病领域,创新药梯队有22个产品,未来有望形成每年1-2个新药上市的良好局面。2016年,19K 大概率在三季度之前获批上市,或成为公司继阿帕替尼后下一个重磅品种。尤值一提的是,公司创新药已开启国际化之路,PD-1新药完成海外授权,获得2500万美元收入,后期如果开发顺利,或陆续赢得近8亿美元收益,凸显公司研发能力获得国际认可。 制剂出口高速成长可期。 继环磷醯胺后,公司的七氟烷也于2015年11月通过FDA 认证,美国市场七氟烷终端销售额约3亿美元,预期公司能够占领20%-30%的份额。另外,随着环磷醯胺、七氟烷、奥沙利铂、方达帕鲁等制剂出口产品梯队不断完善,公司国际化业务有望迎来30%以上增速的高增长期。 药品新政优化竞争格局。 2016年是多项药品新政的起始年,包括仿制药一致性评价等,预计将清理冗余批文,并提高审批标准,医药制造业有望强者恒强,尤其利好创新龙头企业。作为国内研发实力最强的医药上市公司,恒瑞医药未来面临的竞争格局将更为优化,其创新药投入将进入收获期。我们对于公司中长期发展持乐观态度,给予其对应2016年EPS 40倍估值,目标价为56.5元,维持“买入”评级。(现价截至5月6日)

昆药集团原有植物药主业内生发展稳定,行销改革及竞争格局变动有望继续提升产品销售,原材料三七价格仍将处于低位,公司业绩有望维持高增速。 同时,公司进军互联网医疗延伸,依赖于专注“医+患”的橙医生和专注“医+医”的“医学V直播”,将进一步稳固医生社群,并丰富心脑血管等慢病管理生态圈。另外,公司实际控制人及管理层以约30元积极增持公司股份,亦彰显其对发展的强烈信心。给予公司对应16年每股收益30倍估值,目标价为39.6元,维持“买入”评级。(现价截至4月8日)

根据2015年财报,济川药业当期实现营业收入37.68亿元及归母净利润6.87亿元,分别按年增长26.17%及32.19%,不仅维持了2011年以来年化约27%的成长,更在目前医药行业整体增速放缓的背景下居于领先水准。 具体而言,公司核心大品种在各细分行业领先并保持了高增长,蒲地蓝消炎口服液营收大增28.4%至约16.6亿元,消化类用药(雷贝拉唑钠肠溶胶囊及健胃消食口服液)营收增长15.3%至9.8亿元,小儿豉翘清热颗粒营收增长26%至近5亿元。另外,14年底收购的东科制药亦贡献收入约7300万(从15年5月开始)。 公司主导产品降价压力较小,加上强有力的销售及成梯队的产品线,公司将维持快速增长。另外,在行销并轨后东科制药还将贡献增量,其销售模式由招商转为自营亦将提高毛利率。我们预期公司将维持25-30%的成长。给予公司27倍于2016年每股收益的估值,目标价为30.25元,首予“买入”评级。(现价截至3月24日)

业绩增速放缓 1-9月,天士力实现营业额和净利润93.8亿和12.2亿,分别同比增长1.9%和6.9%。其中,医药工业和商业分别实现收入46亿和47亿元,按年增长4.2%和-1.2%。前者增长放缓主要受中药行业整体政策环境偏紧及医保控费影响。後者下降主要因公司减少药品调拨业务,加强了医院等终端销售。不过,近几年省级招标速度低於市场预期,未来招标提速有望带动公司重新增长。 盈利能力改善是公司业绩增长的主要因素。医药工业毛利率提升了1.27个百分点,达到71.95%,因三七原材料价格下滑。商业毛利率则得益於业态优化提升1.56个百分点,达到7.43%。 持续布局生物创新药 2015年下半年,天士力持续布局生物药领域发力,8月份与亿胜生物签署关於重组蛋白药物战略合作框架协定,有望凭藉完善的心脑血管销售网路和市场运营能力,为生物药新品嫁接公司的行销优势,实现协同效应。 10月份,公司还出资1000万美元占天视珍33.4%股权,并将引进韩国Genexine公司的5个在研长效蛋白类新药的中国权利或全球权利。目前,3种药物已经进入临床研究或即将进入临床研究,2个获得临床前全球专利,前景较为广阔。 总体而言,这将扩展公司产品线,提升其长期综合竞争力。 中药国际化平台价值初显 复方丹参滴丸於2012 年8 月开展全球多中心随机双盲安慰剂对照试验,FDAⅢ期临床试验在9 个国家的127 个临床中心顺利开展。目前预计2016 年上半年即将完成Ⅲ期临床,或预示复方丹参滴丸迎来第三轮快速增长。 此外,穿心莲内脂、水林佳、注射用丹参多酚酸也已开始准备FDA 临床研究工作。总体上,公司於中药国际化具备领先经验,不仅本身产品将迎来全球化的市场,公司亦有望将其打造成国内中药企业国际化的平台,实现进一步增值。值得指出的是,11 月份公司即与广东太安堂战略合作,就太安堂产品麒麟丸在美FDA 认证、产品行销、股权投资等领域开展长期合作,已彰显公司於中药国际化领域的领先地位。 前景仍乐观 公司系中药国际化领军企业之一,虽然短期经营承压,但复方丹参滴丸海外认证通过是大概率事件,亦是行业重大事件及公司重大催化剂。另外,良好的产品梯队储备和优秀的管道能力将驱动公司增长,外延并购亦值得期待。我们给予公司对应15 年每股收益30 倍估值,目标价为45.5 元人民币,维持“买入”评级。(现价截至2 月19 日)

第三季度营收同比下跌5%至16.6亿元,主要因各省招标进度缓慢及采购不及预期,且主要药品提价的效应未显现;净利润则大增64.4%至9616.7万元,主要得益於投资收益大幅增加,公司出让了部分公司股权。剔除投资收益後,前三季度公司营收及利润保持平稳。 中新药业产品资源丰富,梯队合理。旗下拥有“达仁堂”等3个“中华老字型大小”品牌,并有两个“中华老字型大小”注册商标。公司主要以中药制剂为主,包括多个独家中药品种及中药保护品种,而传统老字型大小企业一般普药较多。 最大品种速效救心丸是国宝级中药、独家及中药保护品种,具有较高的品牌知名度,已入选国家低价药目录。公司从去年下半年开始采取了提价措施,150粒规格的中标价已由过去的25元左右提升至35元以上,提价幅度近40%,上海更高达43.3元。尽管如此,提价後其日用金额亦仅有3.5元,距离5元的低价药标准仍有较大上升空间。我们相信,此後各省采购如果恢复正常,提价举措将提升公司的业绩表现。 速效等品种在OTC 管道销售更强,占比接近七成。不过,我国整体医疗市场远大於OTC 市场,该产品目前规模尚小,医疗端尚有较大潜力。因此,公司已计画向医疗端进行学术推广进而拓展市场。综合提价措施,未来医院端有望呈现量价齐升的态势。 业绩释放仍可期 尽管2015年中新药业业绩将不及预期,但公司资源优势丰富,未来如果招标提速,行销改革还将促进大品种放量,产品提价则将提升盈利能力,公司业绩有望释放。而且,目前公司股价仅20元左右,已远低於年中28.28元的定增价格。我们给予其对应16年每股收益35倍估值,目标价为24.24元,为“增持”评级。(现价截至12月11日) 前三季经营保持平稳 根据三季报,1-9月中新药业实现营收50.3亿元,按年小跌1.2%,扣非後归母净利润2.4亿元,按年下跌4.1%,每股收益为0.45元。其中,第三季度营收同比下跌5%至16.6亿元,主要因各省招标进度缓慢及采购不及预期,且主要药品提价的效应未显现;净利润则大增64.4%至9616.7万元,主要得益於投资收益大幅增加,公司出让了部分公司股权,单季度实现投资收益7261万,同比大增173%。不过,今年天津史克贡献的投资收益大幅减少,前3季度仅实现约2700万元,同比降低逾55%。 剔除投资收益後,前三季度公司营收及利润保持平稳。第三季度毛利率虽环比下降6.5个百分点,但预计主要是招标提价在医疗端尚未大范围实施,公司药品出货低於预期,因此,毛率更低的医药商业业务占比提升,拖累了盈利能力的表现。 核心品种提升空间广阔 中新药业旗下拥有“达仁堂”等3个“中华老字型大小”品牌,并有两个“中华老字型大小”注册商标。公司主要以中药制剂为主,包括多个独家中药品种及中药保护品种,而传统老字型大小企业一般普药较多。目前,公司拥有国宝级中药4个,国家机密品种1个,国家秘密品种3个,中药保护品种8个,独家生产品种101个,在上市公司中处於领先水准。滴丸类产品更是公司的优势品种,譬如速效救心丸、清咽滴丸、治咳川贝枇杷滴丸、舒脑欣滴丸均是独家和中药保护品种。而且,销售额1亿以上的品种有4个(基本都是独家品种),5000万以上的品种约10个,低於5000万的品种很多具有独家和医保双重身份,潜力较大。总体而言,公司产品资源丰富,梯队合理。 值得一提的是,最大品种速效救心丸是国宝级中药、独家及中药保护品种,具有较高的品牌知名度。其已入选国家低价药目录,此前日使用金额过低,仅为2.5元,远低於同类品种4.8元以上的水准,因此,公司从去年下半年开始采取了提价措施,150粒规格的中标价已由过去的25元左右提升至35元以上,提价幅度近40%,上海更高达43.3元。尽管如此,提价後其日用金额亦仅有3.5元,距离5元的低价药标准仍有较大上升空间。我们相信,此後各省采购如果恢复正常,提价举措将提升公司的业绩表现。 行销改善可期 受制於体制原因等,公司的行销能力较为薄弱。不过,公司是天津医药集团下的唯一中药上市平台,公司国企改革预期较为强烈,未来不排除出台包括激励措施在内的行销等改革方案。 而且,6月份公司已成功非公开募资约8.1亿元,其中3.1亿元将用於终端行销网路建设,有望提升公司的行销能力。目前,速效等品种在OTC 管道销售更强,占比接近七成。不过,我国整体医疗市场远大於OTC 市场,该产品目前规模尚小,医疗端尚有较大潜力。因此,公司已计画向医疗端进行学术推广进而拓展市场。综合提价措施,未来医院端有望呈现量价齐升的态势。 催化剂 大品种销售超预期; 推进国企改革。 风险 招标进展低於预期; 增发项目进展低於预期; 低价药提价进度及幅度不及预期。

前三季度伊利股份实现营业总收入458.8亿,按年增长9.1%,归属母公司净利润为36.4亿元,按年增长2.2%,折合每股收益0.59元。业绩表现主要是受三季度利润下滑拖累,这主要是因为终端需求较弱令行销费用、市场推广费用同比大幅增加,前三季度销售费用率上升3个百分点至21.1%,完全抵销了原奶成本下降对於毛利率2.3个百分点的带动。 尽管业绩表现低於预期,但前三季度公司於国内乳制品的龙头地位继续巩固。据尼尔森资料,1-9月伊利乳制品销售额份额同比实现了1.1个百分点的提升,达致20.4%,持续稳居行业第一。6月份公司公告将收购贵州三联乳业,此为伊利兼幷重组的起步动作,未来外延式增长值得期待,有望加快提升公司的市场份额,并引领其进入新的成长阶段。 盈利能力或将改善。第三季度销售费用率大幅飙升6.9个百分点至23.2%是公司业绩下滑的主要原因,但我们预期该等上升趋势难持续。自2002年以来,公司销售费用率平均为21.5%,高企期间主要集中於2008年全球金融危机时期,与当前的经济放缓不可类比,因为本轮主动的结构转型将更注重消费的增长。另外,原奶价格中短期仍将处於低位,公司毛率将维持在较高水准。 将缔造全球健康食品龙头 伊利作为中国乳业第一的地位愈加稳固,且公司兼具资金、品牌、成本、管道等优势,未来将进一步拉开与竞争对手的差距,并有望通过并购整合及全球布局成长为全球健康食品龙头。第三季度中国证券金融公司已成为公司第四大股东,持股3.03%,公司亦不断回购股份,凸显发展信心。我们暂予其对应2015年每股收益26.25X 估值,目标价为20元,维持“买入”评级。(现价截至12月4日)