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江征雁

申银万国

研究方向: 房地产行业

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浦东金桥 房地产业 2010-11-01 9.37 -- -- 10.98 17.18%
10.98 17.18%
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1-9月,公司实现营业收入5.93亿元,净利润2.31亿元,分别同比增长-3%和22.1%,基本每股收益为0.25元,业绩符合预期。 净利润增长快于营业收入增长主要由于报告期内投资收益增长较快所致。(1)前三季度共减持196.5万股海通证券,获得投资收益3062万元。为符合“一参一控”标准,公司年内将全部减持海通证券,目前持有的共计474.85万股,估计可获益6000万,增厚EPS0.05元;(2)以成本法计价的东方证券和华德美居超市年分红达2884万,已经计入报告期投资收益。 碧云新天地陆续结算将成为公司今年四季度和明年的利润增长提供保障。(1)碧云新天地三期销售良好,目前销售率已达98.6%,合同均价23000元/平,将为公司贡献13亿房产销售收入,同时毛利达到60%。(2)公司预计在今年年底和明年年初陆续交房,届时将显著提升公司2010、2011年业绩。 我们认为:公司在扩张持有型物业同时,兼顾房产开发销售,使得公司业绩保持向上的趋势。目前,估值具备优势,维持增持。(1)目前公司在建和拟建的项目共约70万平,包括G3地块研发办公楼、28号地块研发办公楼、碧云国际社区人才公寓一、二期项目等高附加值项目,未来收租前景良好,大部分物业将于2013年之前竣工并开始租赁;(2)公司全年年底通过招拍挂获得临港新城一幅地块,表明公司坚持以房产销售补充物业扩张的战略意图,业绩将保持平稳向上的态势。我们预测公司2010年、2011年、2012年的每股基本收益为0.54、0.71、0.66元,对应P/E17.7、13.5、14.6倍,每股RNAV为15元,P/RNAV为0.7倍,估值优势明显,维持增持。
张江高科 房地产业 2010-10-28 10.04 -- -- 10.94 8.96%
10.94 8.96%
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1-9月,公司实现主营业务收入11.53亿元,净利润4.78亿元,分别同比增长-24.4%和0.1%,EPS为0.31元/股。 参股公司房地产项目结算导致投资收益大幅增长。报告期内,公司主营业务收入负增长,主要与项目结算有关,参股公司微电子港的张江汤臣豪园三期以投资收益方式确认利润,导致三季报投资收益达到2.94亿元,占到净利润约60%。 大规模开发建设导致公司负债和财务费用增长明显。由于公司2010年面临大规模开发建设任务和大体量的产业投资计划,资金链趋紧,导致负债及财务费用都有明显增加。公司资产负债率从年初57.6%上升至61.5%,有息负债率从年初的43.6%上升至52.9。1-9月,公司财务费用率达到了18.4%,远高于一般房地产公司水平,这一定程度上与公司部分投资于非房地产业,利息支出无法归结入营业成本有关,但更主要的原因还是公司有息负债的大幅增加,从年初的43.6%上升至52.9%。 微创及嘉事堂上市,是对公司投资能力的一种认可,但对当期业绩及重估值影响较小。报告期内,公司参股的嘉事堂和微创医疗分别在深圳中小板和香港上市,汉世纪参股的超日太阳能IPO也获证监会审批通过,这些都是对公司投资能力的一种认可。但是,由于有一年限售期,公司将参股公司列入“长期股权投资”,上市股价不影响当期业绩。另外,由于公司股本较大,创投公司上市对公司重估价值增值的影响也比较小,如直接参股的嘉事堂,按25日收盘价计算,约增厚公司价值0.35元/股。 下调10、11年EPS。公司年报业绩存在一定不确定性,取决于天之骄之酒店式公寓是否能在本年销售并结算。考虑到目前开盘时间晚于预期,保守起见,我们下调公司业绩,预计10、11年EPS分别为0.52和0.68元/股,对应20和15倍PE。
万科A 房地产业 2010-10-26 8.74 -- -- 9.82 12.36%
9.82 12.36%
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万科公布股权激励方案,公司拟向激励对象授予总量11,000万份的股票期权,占授予时公司股本总额的1.0004%,本次激励对象总人数为851人,占公司目前在册员工总数的3.94%。授予的股票期权的有效期为4年。授权日开始,经过一年的等待期,在之后的三个行权期,第一、第二和第三个行权期分别有40%、30%、30%的期权在满足业绩条件前提下获得可行权的权利。本计划授予的股票期权的行权价格为8.89元。 行权条件不算苛刻,达到概率较大,但是股权激励的出台,本身就代表了管理层对公司未来发展的信心,同时业绩增长也可影响未来股价,从而达到约束和激励的作用。此次三个行权期,行权条件分别为,第一个行权期T年的ROE不低于14%,T年较T-1年的净利润增长率不低于20%;第二个行权期内T+1年ROE不低于14.5%,T+1年较T-1年的净利润增长率不低于45%;第三个行权期内,T+2年ROE不低于15%,T+2年较T-1年的净利润增长率不低于75%。 若该方案30日内能获得股东大会通过,则T年为2010年,相当于以2010年开始考核业绩,2010年业绩不低于63.5亿,即EPS0.58元,业绩的复合增长率不低于20%。从今年公司的销售情况来看,今明两年业绩达到行权条件的概率是100%。虽然行权条件并不苛刻,但是股权激励方案的出台本身就是以未来股价作为高管行权的依据,业绩好坏均会影响股价从而影响高管行权,期权方案本身就有一定的约束和激励作用。 股权激励方案的出台,有利于将管理层与股东利益共享,整体偏利好,目前股价仍处于低位,建议投资者可继续增持。我们维持对万科前期的判断,公司战略前瞻,策略得当,顺应市场的销售策略使得公司销售不断超预期,预计全年销售额将超过900亿,对应EPS超过1元,但受制于结算条件的限制,预计今明两年公司业绩分别为0.67元,0.89元和1.14元,对应的PE为13倍,10倍和8倍,建议投资者可继续增持。
福星股份 综合类 2010-10-26 10.59 -- -- 13.09 23.61%
15.16 43.15%
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结论和投资建议:(1)福星商业项目的入市和热销以及政府回购贺家村福星城项目,预计2010年公司房地产销售收入可达50亿左右,超过我们此前35亿的预测;(2)销售回款的增加以及其他城中村拆迁项目的陆续推进,使得公司扩张速度继续加速,中性预测下,公司2010年,2011年和2012年的销售收入分别为46亿、67亿和85亿;(3)由于结算相对滞后且出于保守的原则,地产结算收入分别为24亿,31亿和60亿,远低于头一年的销售。考虑到公司钢丝绳这块的业务,未来三年公司的结算收入分别为42亿,62亿和88亿,对应的利润为公司的净利润为4.96亿,6.27亿和8.27亿,对应每股EPS为0.7元,0.88元和1.26元。从土地储备的情况来看,目前公司已经获取的土地项目达到450万平米,RNAV为14元左右,若考虑公司已经签订协议的项目450万平米或可保守认为它为一项期权,公司RNAV有进一步提升的空间。 我们认为,公司模式独特,未来成长性在区域类的房地产公司中较为显著,且风险可控,而目前股价对应估值较为便宜,对应10年、11年和12年的PE分别为15倍、12倍和8倍,P/RNAV为0.77倍,且EPS和RANV均有进一步提升的空间,维持买入评级。 关键假设点:2011年和2012年房价增速分别为0%和5%。 有别于大众的认识:(1)市场担忧,项目即便签订协议,也未必能够获得,我们认为,前期介入和政府支持使得项目获取概率大;(2)市场担忧,拆迁进度不可控,导致资金积压和沉淀严重。我们认为,城中村拆迁较旧改更易拆迁,且公司已获项目拆迁进度均符合预期;(3)市场担忧,市场较为集中,产品同质性强,互相竞争导致单盘去化速度低于预期,而另一方面,扩张速度较快,资金链出现问题。我们认为,只要公司在资金预测时,不要过分高估资金当年的现金流回款情况,资金安全问题就不大。 股价表现的催化剂:销售超预期,新增土地项目。 结论的风险:行业下行风险。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
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