未来将快速扩张杀虫剂的品种。目前公司产品主要包括杀菌剂、杀虫剂、除草剂、中间体、调节剂等产品,其中杀菌剂是公司的“拳头”产品,盈利能力非常强,2013年的毛利率为40.76%。按照我们搜集到的环评报告来看,公司未来将开工建设多个杀虫剂品种,预计未来杀虫剂的所占的比重会逐步提升。 围绕核心产品,不断整合产业链。在做大现有产品规模的基础上,针对规模优势和竞争优势比较明显的产品,不断向上游原材料延伸,缩短供应链的长度,提升服务国际农药巨头的能力。目前核心产品氟环唑向上游延伸到氟苯,咪鲜胺向上游延伸到了咪唑,联苯聚酯想上游延伸到了功夫酸,2,4-D向上游延伸到了氯代苯酚,通过收购嘉隆化工,公司又获取了光气资源,公司通过完善产业链布局,一方面降低了产品的生产成本,另一方面,满足了国际农药巨头对于供货稳定的要求,我们预计未来公司会不断完善现有产业链,增强农药原药的供货能力。 2014年业绩增长的主要因素还是农药销量的大幅提升,受环保因素的影响,部分农药产品价格出现了一定程度的上涨,上涨幅度大约为5%左右,而部分定制产品由于产品质量相对比较高,预计价格上涨幅度相对会比较大。2013年公司农药化工的销量为5.11万吨,同比增长了41.94%,我们预计2014年销量同比增幅也在40%以上。分产品来看,公司今年销量增幅比较大的品种比较明确的品种包括氟环唑,联苯聚酯、制剂等。公司现有氟环唑的产能为1200吨,通过技改的方式,预计2014年的销量会大幅增加,毛利率也非常高。 业绩预估值。我们预计2014-2016年公司的净利润为2.29亿、3.18亿和4.41亿,每股收益为0.72、1.00、1.39,目前股价为12.38元,对应2014年的PE为17倍,我们预计未来公司的净利润增速大约为40%以上,目前估值明显偏低,因此我们给予“买入”的评级。 风险提示1、氟环唑、联苯聚酯的销量增幅低于预期,2、1.3万制剂的市场开拓进度低于预期。

受益于商用车销量的小幅增加,公司原厂涂料的销售收入大幅增长。从收入增速来看,商用车的产量增速决定了公司阴极电泳漆在整车市场的销售收入增速,2013年汽车涂料的收入增速大约为20%左右,2014年1-3月,收入增速为26.43%,预计2014年原厂涂料的收入增速大约为30%左右,工业涂料是公司重点开拓的领域。2013年的收入增速大约为30%左右,2014年1-3月份收入增速大约为15.61%,收入增幅出现了下滑,从4月份开始,公司的出货量明显提升,我们预计2014年其他工业涂料的增幅大约为25%左右。 公司在商用车领域的竞争优势非常明显,面漆领域的竞争非常激烈。在商用车用漆领域,金力泰具有明显的竞争优势。按照商用车的产量数据来看,公司在商用车用漆领域的市场占有率大约在40%左右,在乘用车领域的市场占有率大约10%左右,按照公司的发展规划,未来继续巩固在商用车领域的市场份额,而在乘用车领域,乘用车领域的认证壁垒非常高,预计市场推广进度相对比较慢,公司在乘用车领域的市场占有率很难大幅提升。因此未来的发展方向主要是大力发展其他工业涂料领域。汽车面漆的竞争激烈程度远高于电泳漆,毛利率也远远低于电泳漆。与电泳漆不同,汽车面漆在使用过程中,主要是喷涂在汽车表面,产品的通用性很强,客户的转换成本比较低,因此汽车面漆企业之间竞争的关键是产品的性价比,因此产品毛利率相对比较低。电泳漆的毛利率大约为30%左右,而汽车面漆的毛利率只有20%左右。预计未来毛利率水平基本保持现有的情况。 2014年固定资产折旧将对公司的业绩影响比较大。公司现在的生产基地主要在新厂区,现有产能大约为7万吨左右,其中电泳漆的产能大约为5万吨左右。2013年公司在建工程转为固定资产的金额为3.15亿,因此固定资产折旧会大幅提升,我们预计2014年全年新增固定资产大约为2000万左右。 业绩与估值。预计2014~2016年的每股收益为0.75、0.89和1.09元,目前公司业绩增长稳定,下游需求逐步回暖,我们维持“增持”的评级。 风险提示。阴极电泳漆的销量低于预期

2014年收入增长的主要因素是销量大幅提升。公司2014年销量大幅提升的因素包括以下几个:第一,公司外贸销售收入大幅提升,2013年公司外贸销售收入同比增长47.53%,2014年3月份,外贸销售收入同比增长60%左右,因此外贸销售收入的大幅提升带动了公司销售收入的快速增长,公司外贸产品主要出口至欧盟和日韩,目前欧洲经济正在逐步好转,我们判断公司2014年的外贸增长可以保持在50%左右的增速。第二,公司在销售模式出现了一定的调整,在扩大基布规模的基础下,公司开始逐步接触终端客户,通过服务最终客户提升客户黏性,增加公司客户稳定性,在销售超纤基布的同时提升了产品的附加值。第三,公司下游需求出现了一定程度的调整,2013年以前公司主要以鞋革为主,近几年运动鞋市场的需求比较平稳,公司主动调整产品结构,加大服装革、家具革的市场开拓力度,预计随着新增市场的开拓,公司的销量会大幅提升,预计2013年的销量较2012年同比增长20%~30%,我们预计2014年会增长50%以上。另外,公司的产品开始进入整车市场,整车市场的空间非常大,目前处于起步阶段,预计未来2年整车市场将是超纤革的重要市场。 预计综合毛利率会不断提升。毛利率小幅提升的因素有三个,第一,公司2014年的销量大幅提升,单位产品的折旧会出现下降,2013年固定资产折旧为6436万,但是销量增幅比较小,随着2014年销量的大幅提升,单位折旧下降的非常快,第二,产品结构发生一定程度的调整,2014年公司将超纤开发的重点从提高物性、降低成本转移至加强仿真效果,开发出一系列市场反应好、盈利能力强的仿真皮产品,因此产品的毛利率会出现一定程度的提升,第三,外贸的毛利率远大于国内市场的毛利率,2013年国内市场的毛利率为22.52%,国外市场的毛利率为37.92%,因此随着外贸占比的逐步提升,预计综合毛利率会不断提升。 新增产能下半年开始投产,市场占有率逐步提升。公司新厂区新增720万平米产能,新增产能预计在2014年第三季度投放市场,随着新增产能开始释放产能,公司在超纤革市场的市场占有率会逐步提升,由于没有具体的统计数据,我们估计市场占有率大约为20%-30%左右。 受环保因素的影响,超纤革市场的供需格局正在逐步转变。按照我们的估计,超纤革的行业增速大约保持在20%左右,从2012年开始,整个超纤革行业的新增产能非常少,同时现有企业的产能扩张计划都出现了一定程度的放缓,另一方面,目前环保政策不断收紧,按照温州政府的规划,2014年6月底前,列入整治提升的合成革企业完成整治并通过验收;列入关停限产的企业或生产线,全部关停限产到位;龙湾区(含高新园区)、温州经济技术开发区合成革企业生产线削减30%以上,随着原有产能的不断缩减,我们判断超纤革市场的供需格局正在逐步转变,尽管价格没有出现明显增长,但是我们预计超纤革的销量会大幅提升,超纤革市场的龙头企业华峰超纤的将充分受益于行业景气度的提升。 业绩和估值。公司在销售方面做了一定程度的调整,我们调高了2014年的盈利预测,预计公司2014~2016年的每股收益为0.92、1.17、1.48元,维持“增持”的评级。 风险提示。新增产能的释放进度低于预期

公布2014年一季报:公布2014年第一季报,公司2014年第一季度营业总收入为8.36亿元,同比减少1.35%,归属于上市公司股东的净利润为3136.34万,同比减少37.62%,扣除非经常性损益后的净利润为3127.33万,同比减少37.97%,2014年第一季度的每股收益为0.12元,第一季度经营活动产生的现金流量净额为-6774.68万元。 公布公开增发招股意向书,截止到2013年12月31日,公司总股本为259,331,620股,计划公开增发股票34,856,596股,每股增发价格定为10.46元,计划募集资金总额为 364,599,994.16元,本次募集资金主要投向4个项目,分别为5万吨TDI技术改造项目、二硝基甲苯(DNT)技改项目、13.5万吨硝酸项目、16万吨/年离子膜烧碱项目。 尿素行业目前处于行业低谷。从2012年4月份开始,沧州大化尿素的出厂价格开始出现下跌,从2450元/吨一直下跌到2014年5月份的1500元/吨,2013年公司尿素业务的毛利率为18.8%,2014年第一季度公司综合毛利率大约为18%左右,因此预计尿素的毛利率大约保持在18%左右。而从全行业来看,目前尿素行业已经基本处于盈亏平衡的位置,因此我们认为公司目前尿素业务处于行业低谷,未来继续下跌的概率和空间都比较小,另一方面,受制于天然气供应不稳定,2013年公司因天然气的断供达81天,原材料供应不稳定也成为制约公司发展的重要因素。 TDI的产品价格仍然小幅下跌。TDI是公司的拳头产品,2013年实现销售收入25.25亿,从产品价格来看,2013年TDI的价格为19150元/吨~24000元/吨,2014年第一季的价格为18100元/吨~19150元/吨,产品价格又出现了一定程度的下滑,从销售量来看,2013年公司TDI的销量为14.59万吨,基本达到满产,因此决定公司TDI的销售收入的关键因素是TDI的销售价格。对于2014年TDI的价格变化趋势,我们认为会维持目前18000元/吨左右的水平,预计以震荡为主。 公开发行项目可以显著增强公司的综合竞争力,公司增发项目的主要目的通过增大TDI的规模和完善TDI的配套产品增强TDI的综合竞争力,公司现有TDI的规模为15万吨,通过技改新增3万吨TDI增强公司的规模优势,通过扩建DNT、硝酸和烧碱的规模增强TDI的成本优势。随着增发项目的建成投产,除甲苯外,公司TDI的原材料基本实现自给,TDI的综合成本进一步下降,公司的综合竞争力将显著增强。 业绩和估值。按照我们的估算,预计2014年公司可以实现净利润1.38亿,同比增加12.5%,每股收益为0.53元(增发完成前),随着增发项目的建成投产,公司的综合竞争力会不断增强,我们首次给予“增持”的投资评级。 风险提示。TDI的价格继续下跌

事件:公布2013年报,2013年营业总收入为5.61亿元,同比增加1.45%,归属于上市公司股东的净利润为1.02亿元,同比增加26.49%,2013年的每股收益为0.68元。以公司2013 年12 月31 日股份总数150,000,000 股为基数,向全体股东每10 股派3 元人民币现金(含税),同时,以资本公积金向全体股东每10 股转增10 股。 产品价格大幅下跌,导致销售收入低于预期。公司全年销售收入与2013年基本持平,低于我们此前的预期,低于预期的主要原因是由于天然橡胶价格大幅下跌导致输送带产品的价格出现了一定程度的下调,预计价格大约下调了15%~17%左右,从销量来看,2013年全年销量为1373万平米,同比增长了14.3%。分产品来看,销售收入实现增长的主要来源是钢丝绳带,销售收入同比增长11.6%,如果考虑到输送带制品的价格下滑,预计实际的销量增长应该在30%以上。分行业来看,公司下游行业包括煤矿、电力、港口等,其中电力的销售收入同比增长了38%,港口的销售收入同比增长了24.8%,而销售收入的增长来源于公司开拓了很多新的客户,包括新疆阿勒泰金昊铁业有限公司、国投哈密发电有限公司、国投曹妃甸港口有限公司等公司。 钢丝绳芯输送带是公司的“明星”产品,新增600万平米产能在2013年年底建成投产,2014年将全力释放产能。公司现有钢丝绳芯输送带的产能为900万平米左右,新增600万平米钢丝绳芯产能在2013年底建成投产。从价格来看,钢丝绳芯输送带的价格差异比较大,价格区间为35~70元/平米,我们预计公司钢丝绳芯输送带的平均含税价格应该为50元/平米,毛利率应该能保持在30%以上,我们预计2014年钢丝绳的产量同比增长30%左右,产量大约为750万平米左右。 天然橡胶价格大幅下跌导致公司净利润大幅提升,预计未来天然橡胶的价格很难大幅上涨。2013年,天然橡胶的期货价格从2.5万下调到1.8万,正是由于天然橡胶的价格大幅下滑,导致公司的净利润出现了明显的上涨,目前天然橡胶期货价格保持在1.4万左右,在天然橡胶价格保持稳定的情况下,我们预计输送带制品的价格不会出现大幅波动,预计2014年公司业绩的增长主要依靠产品销量的持续提升,我们看好公司钢丝绳芯输送带的市场开拓前景。 假设: 1、 2014~2016年公司钢丝绳芯输送带的销量为733、916、1145万平米,钢丝绳芯的不含税价格为41平米/元,2、实际所得税率为15%,3、2014年管理费用、销售费用分别为0.42亿、0.31亿, 业绩和估值。 预计2014~2016年每股收益为0.81、0.97和1.16元,公司新增产能600万平米钢丝绳芯输送带已经建成投产,2014年将开始逐步释放产能,预计公司业绩会持续提升,维持“买入”的评级,半年目标价位16.2元。 风险提示。 1、钢丝绳芯输送带的产能释放进度低于预期

事件:公布2014年第一季报,公司2014年第一季度营业总收入为14.28亿元,同比增加37.21%,归属于上市公司股东的净利润为1.42亿,同比增加95.87%,扣除非经常性损益后的净利润为1.41亿,同比增加162.02%,2014年第一季度的每股收益为0.22元,第一季度经营活动产生的现金流量净额为1.13亿。 受益于环氧丙烷价格大幅上涨,2014年第一季度的销售收入和净利润大幅超预期。从产品价格来看,2014年1~3月环氧丙烷的价格为 13800~14800元/吨,丙烯的含税价格为10000元/吨左右,2013年1~3月环氧丙烷的价格为11500~12950元/吨,丙烯的含税价格为10600元/吨左右,环氧丙烷盈利能力的大幅提升带来公司经营业绩的快速增长。从销量来看,与2014年第1季度相比,2013年11月底公司新增了18万吨烧碱和10万吨的环氧丙烷的产能,其中烧碱的产能在45万吨基础上新增了18万吨,环氧丙烷在20万吨的基础上新增了10万吨左右,新增产能经过1个月的调试,2014年第1季度保持了90%以上的开工率,烧碱、环氧丙烷的销量大幅提升也推动了公司经营业绩的大幅改善。 烧碱的价格接近生产成本,预计未来价格以平稳为主。对于烧碱价格,我们维持年报点评中的观点,预计烧碱的价格以平稳为主,对于滨化股份而言,烧碱的利润增长主要依靠销量的提升,公司计划2014年生产烧碱52万吨,同比增长11%左右,我们预计2014年烧碱的销售收入为10个亿,营业利润为3.7亿左右,毛利率为36%左右。 从4月份开始,环氧丙烷的价格出现了大幅下滑,受环氧丙烷价格大幅下跌的影响,我们预计2014年第二季度的净利润环比下滑的概率非常大。4月初开始,环氧丙烷价格下跌幅度远远超于我们此前的预期,4月份,环氧丙烷的价格从14400元/吨的价格下滑到12100元/吨。环氧丙烷价格出现大幅下跌的主要原因包括两个,一个是产业链上环氧丙烷的盈利能力远远高于聚醚行业,聚醚行业基本处于微利,而环氧丙烷的单吨毛利预计在3000元/吨左右,因此下游企业对于环氧丙烷的接受程度比较低,第二,受环氧丙烷高毛利率的影响,2013年1-2月,环氧丙烷的进口量为9.4万吨,较去年接近增长1倍,受以上两方面的影响,环氧丙烷价格出现了大幅回调,随着旺季到来,我们看好未来环氧丙烷价格的小幅回升。 业绩和估值。第1季度的盈利情况远远超过我们的预期,预计2季度净利润会出现一定程度的回调,目前烧碱的盈利能力处于底部,价格继续下跌的概率非常小,我们看好未来环氧丙烷价格在目前的基础上逐步回暖,维持年初的判断,预计2014~2016年每股收益为0.62、0.85和1.03元,维持“买入”的投资评级,半年目标价为9元。 风险提示。 1、 环氧丙烷的价格继续大幅下跌

事件:公布2013年年报,公司2013年营业总收入为41亿元,同比减少2.62%,归属于上市公司股东的净利润为2.5亿,同比减少31.05%,扣除非经常性损益后的净利润为2.16亿,同比减少41.02%,2013年的每股收益为0.38元,每股经营活动产生的现金流量为0.24元,每10股派现金1.5元(含税)。 贴近生产成本,烧碱下跌空间有限,预期未来价格以稳定或小幅上涨为主。2013年公司烧碱的收入为9.3亿元,营业利润为3.31亿,产量为46.71万吨。对于烧碱价格,我们预计未来继续下跌的空间非常小,主要原因是目前固碱的价格大约为2450元/吨,该价格已经接近行业生产成本,受成本的支撑,未来即使出现下跌,下跌的空间非常小,从供需来看,预计2014年的表观消费量为2850万吨,同比增长大约为6%左右,新增产能大约为200万吨左右,同比增长5%左右,供需基本均衡,因此我们预计烧碱的价格以平稳为主,不会出现明显的下跌。对于滨化股份而言,烧碱的利润增长主要依靠销量的提升,公司计划2014年生产烧碱52万吨,我们预计2014年烧碱的销售收入为10个亿,营业利润为3.7亿左右,毛利率为36%左右。 我们看好2014年环氧丙烷的价格提升。2014年1~2月环氧丙烷的价格为 13800~14800元/吨,丙烯的含税价格为10100元/吨做,2012年1~2月的价格为11500~12950元/吨,丙烯的含税价格为10000元/吨,目前来看,环氧丙烷的价格同比和盈利能力是大幅提升的,我们预计公司环氧丙烷的生产成本大约为9300元/吨左右,因此我们判断2014年第1季度环氧丙烷的盈利能力会大幅高于2013年。从开工率来看,2013年环氧丙烷的开工率大约为80%左右,例如滨化股份等环氧丙烷的领先企业的开工率一直都是满负荷的,从新增产能来看,2014年第二季度没有新增产能投放市场,尽管市场公布环氧丙烷的投资产能比较多,实际很多企业的产能投放市场是远远落后于计划的,而且很多产能是分进度投放市场,进入3月份开始,下游聚醚市场逐步回暖,我们预计第2季度环氧丙烷的价格会逐步提升,我们非常看好2014年环氧丙烷的价格提升。 l 假设: 1、 公司主要产品包括烧碱和环氧丙烷,产品销量、价格和毛利率假设如下; 2、 实际所得税率为25%; 3、 2013年管理费用、销售费用和财务费用分别为2.67亿、0.95亿和0.56亿。 业绩和估值。目前烧碱的盈利能力处于底部,价格继续下跌的概率非常小,而环氧丙烷的价格不断上涨,我们预计未来环氧丙烷价格上涨的概率非常大,滨化股份的盈利能力会逐步上扬,我们预计2014~2016年每股收益为0.62、0.85和1.03元,上调评级,给予“买入”的投资评级。 风险提示。 1、 环氧丙烷的价格出现大幅下跌

电子产品用合成革是未来合成革行业的重要下游。从皮革下游行业来看,合成革的下游主要是鞋革、家具和箱包,其中鞋革所占的比例大约40%左右,电子产品需要的合成革的量非常小,按照人造革合成革领域的统计数据,电子产品配套用合成革都没有单独进入统计目录,而统计目录最低的统计量是球革用合成革,2012年的需求量大约为5000万平米左右,因此我们估计电子产品用合成革的国内需要量大约也就是千万级别的规模,但是从行业发展增速来看,很多合成革企业非常看好电子产品用合成革的发展增速,都在调整产品结构,增加对于电子产品用合成革的销售力度,而且按照目前电子产品对于合成革的配套力度,我们非常看好电子产品用合成革的发展趋势。对于安利股份而言,成为三星电子的合格供应商,具有非常强的品牌效应,树立了在电子产品用合成革领域的先发优势,在开拓国外市场的同时,也会带动国内合成革的销售量。我们预计2014年公司高物性合成革的销量同比增长20%左右。 按照“专业化、特色化、品牌化、规模化”的发展战略,综合竞争力在合成革行业中居于领先地位。公司现有规模大约在6600万平米左右,超募项目的产能为2200万平米,预计2014年年底就可以达到8850万平米,生产规模在行业具有龙头地位,公司专注于合成革领域,每年推出大量的新产品,包括无皱镜面革、易去污沙发革等产品,其中易去污沙发革是公司的核心产品,2013年的销售情况非常好,客户认可度非常高,同时每年有大量的专利申请,其中2012年申请了23项专利,因此我们认为公司凭借优异的经营能力,预计未来业绩会明显提升。 业绩和估值,预计2013~2015年的每股收益为0.39、0.5和0.62元,公司以市场为导向,技术实力非常强,成为三星电子的合格供应商后,建立了先发优势,考虑到2014年稳定的业绩增长,我们维持“增持”的评级。 风险提示。市场开拓的进度低于预期

事件: 2013年公司营业总收入为37.71亿,同比增长1.62%(调整后),归属于上市公司股东的净利润为3.46亿元,同比减少了7.27%,扣除非经常性损益后归属上市公司股东的净利润为2.17亿,同比减少27.9%,经营活动产生的每股现金流量为-0.13元,2013年每股收益为0.62元,公司计划每10股送派发红利1.6元(含税)。 甲乙酮量价同比均出现了下滑,经营业绩略低于预期。对于甲乙酮类产品而言,2013年的甲乙酮类产品的销售收入为17.73亿,同比下滑1.31%,甲乙酮类产品的营业利润为2.79亿,同比下滑20%,甲乙酮类产品的毛利率为15.73%,毛利率水平处于近5年的低位,分具体产品来看,2013年公司销售甲乙酮18.4万吨,较2012年减少1万吨,从价格来看,根据我们对于甲乙酮价格的持续跟踪,甲乙酮在2013年第2季度的价格下滑到8400元/吨,全年均价明显低于2012年,因此甲乙酮量价齐跌导致公司销售收入和营业利润都出现了明显的下滑。2014年第一季度丁酮的价格大约为9400元/吨左右,我们预计2014年第一季度的毛利率大约保持在19%左右。 丁二烯在第三季度出现了行业性的亏损。对于丁二烯产品而言,2013年丁二烯类产品的销售收入为8.22亿,同比下滑3.09%,其中丁二烯的产品的销量为5.1万吨,同比增长23.26%,公司丁二烯的产能为15万吨,应该说丁二烯的经营业绩远远低于市场的预期,其中主要的原因是丁二烯的价格在第3季度出现了大幅下跌,第3季度丁二烯的价格为7000~9000元/吨,该价格区间远远低于行业成本,由于价格远低于成本,因此丁二烯行业在第3季度出现了行业性的亏损,大部分企业都停产检修,尽管后来丁二烯的价格上涨到11500元/吨左右,但是目前丁二烯的经营状况仍然不容乐观。2014年1季度丁二烯的价格为10500元/吨,丁二烯的下游是合成橡胶,合成橡胶的下游主要是轮胎企业,参考目前合成橡胶和天然橡胶的价格走势,我们判断2014年丁二烯的价格很难出现明显的上涨,在丁二烯价格难以出现趋势性上涨的情况下,预计丁二烯的产量、盈利能力会保持目前的现状,我们全年预计丁二烯的销量大约为8万吨左右,丁二烯类产品的收入大约为11个亿左右,毛利率大约为6%左右,仍然处于盈亏平衡的状态。 收购齐翔惠达,增厚公司业绩,齐翔惠达的主营业务是乳液化工产品,2013年的销量为1.4万吨,同比增长81.6%,2013年乳液化工类产品的销售收入为4.09亿,毛利率为29.93%,盈利能力非常强,正是由于收购了大股东的优质资产,从而避免了公司经营利润的大幅下滑,另一方面,公司2013年获得了1.18亿的政府补助,收购大股东优质资产和获取大量政府补助导致公司的净利润较2012年出现了一定程度的上涨。 10万吨正丁烷法顺酐将是2014年上半年业绩增长的重要来源,新增20万吨异辛烷预计下半年投产,2013年11月公司新增了10万吨的正丁烷法顺酐,全年实现销售收入1998万左右,产品毛利率为7.87%,投产1个月就能实现微利,这也体现了公司良好的运营能力和顺酐产品的盈利能力,按照我们的估算,假设顺酐的含税价格为11000元/吨,预计满产后顺酐的毛利率大约为13%左右。公司45万吨低碳烷烃脱氢制烯烃项目预计2015年建成投产,其中20万吨异辛烷预计下半年开始投产,因此全年业绩增长的新动力主要是10万吨顺酐和20万吨异辛烷,其中顺酐的盈利能力将非常强,而且还副产大量的蒸汽,一定程度降低公司对于蒸汽的采购量。 核心假设: 1、 公司主要产品包括甲乙酮、丁二烯和顺酐,收入和毛利率假设如下: 2、 实际所得税率为18%估算, 3、 2014年的管理费用为1.86亿,销售费用为0.64亿 4、 2014年的营业外收入为5000万左右 业绩和估值。预计公司2014~2016年的每股收益为0.77、1.03、1.1元,目前公司10万吨顺酐已经建成投产,顺酐的盈利能非常强,同时下半年有20万吨异辛烷将建成投产,预计2014年业绩会大幅提升,因此维持“增持”的评级。 风险提示。顺酐的产能释放进度低于预期

龙头市场维持平稳,核心市场保持较高增长。公司的核心市场依次为华东、西南、华南、华中;从成长性来看,东北、西北、西南和华南市场的2013年上半年收入同比增长分别为51%、37%、28%和11%。核心市场中属西南和华南市场仍保持一定增速。 加大上游投资力度,行业整合期增强竞争力。今年三季度公司分别以15294.63万元和不超过2.2亿元的价格收购了常隆农化15%国有股权和融信南方投资持有的20%股权,目前对常隆农化的持股比例达到70%。 特色区域重点发展直销渠道,高效管理减小费用压力。目前全国直销零售终端减少到10000多家,经销商2000多家,分别占据公司销售总额的40%和60%左右。2012年公司销售人员人数进一步下降至1822人致使公司销售费用率基本恢复到公司发展直销业务之前。 加强代理国外知名品牌拓宽产品线,提升品牌效应和渠道利用率。今年公司超预期完成巴斯夫多个杀菌剂和除草剂产品的代理业务,保证盈利空间的同时销售额接近约2000万元。 应收账款在营收中占比逐年提高。随公司直销、代理业务等各项业务的拓展,应收款项的增速也连续多年超越营业收入增速。90天以内账款占总额的90%,一年以上账款不到总额的5%,比上期下降27%。虽然公司应收账款增长较快,但回款流动性较大,故风险可控。 盈利预测和评级。公司收益于农业部一号文件推广生态农业,目前公司生态环保剂型农药占比达60%,预计未来国内农药行业的30%的产品将经历生态整合;公司近年经历多次并购交易充实上下游产业链,今年成为常隆的控股股东后,于经营和收益都有所裨益;此外,公司在非专利农药领域市场发展空间有限的前提下,与国外知名农药品牌合作代理进口专利产品同样提升渠道和品牌信誉,同时由于公司渠道实力较强,在扩大代理规模的同时还能保证较高的盈利空间;因此我们认为可以给予32倍市盈率及“增持”的评级。 风险提示。公司在并购交易中的局限性在于速度与资金链的反应契合度能否配合得好。

核心客户渡过开发周期,享受市场壁垒带来稳定客户优势。韩国、日本、台湾、大陆、欧美依次为公司MLCC产品系列的核心市场。三星是公司MLCC产品系列最大的客户,其销售额占公司营业收入总额的50%以上。大陆市场三大MLCC电容厂商风华、宇阳、三环都是公司的长期稳定客户。 台湾市场客户开拓取得成效。今年公司在台湾市场的开拓上取得较大突破。全球第三大陶瓷电容厂商国巨公司成为公司的大客户并开始大批量供货。 明年新产能消化动力主要来自新客户开发基础。公司2012年销量达2494吨,今年1500吨MLCC配方粉项目陆续投放约300吨新产能,新产能将在年底投产,预计2014年二季度完全达产,其中包括募投的1500吨和自建的500吨新产能。 竞争对手退出致市场格局改变。美国FERRO的MLCC配方粉业务近年一直处于亏损状态,该公司也陆续关停了部分产能。目前FERRO仍约剩余500吨产能。 新产品微波粉放量仍需等待契机。公司微波粉去年销售额为260万,今年上半年公司投入服务力量从事该领域客户开发,为满足客户对细节要求,客户服务的过程周期可能将长于预期。 盈利预测和评级。公司今年在台湾市场的客户开发成效开始显现,伴随核心客户的销量保持稳定并进一步增长,再配合新产能的部分投放使公司在新客户开发和产能弹性的彻底利用都带动了公司今年业绩的增长;明年上半年新产能完全达产后,在今年客户开发的基础上将进一步消化新产能;因此我们认为可以给予42倍市盈率及“增持”的评级。 风险提示。公司目前所在MLCC配方粉市场空间较透明,日本市场始终没有能够突破放量,其中与实事经济和客户诉求不无关系,未来MLCC配方粉的竞争加剧后将会把主要份额争夺市场转移到日本市场,该地区的突破成为未来3-5年MLCC配方粉产品的主要增长动力。

持续做大PU合成革的生产规模。目前合成革的产能规模大约为5800万米,2013年底,随着募投项目剩余产能的建成投产,预计公司合成革的规模将达到6600万米左右,产能投放大约是2014年第1季度,超募项目的产能规模为2200万米,该项目计划2014年下半建成投产后,预计2014年底合成革的合计产能大约为8850万米。从产能扩张的幅度来看,2014~2015年将新增3000万米左右,扩产幅度为50%左右。 从鞋革、沙发革等传统领域向电子行业用革等新兴领域转型。从下游需求结构来看,公司的下游主要是鞋革、家具沙发革和部分其他行业,其中鞋革所占的比重大约为40%左右,而家具沙发革所占比重大约为40%左右,装饰、箱包等其他行业所占的比重大约为20%左右,对于2014年,公司计划加大电子行业用革和装饰行业用革的销售力度,未来两个市场将是公司重点开拓的行业,其中突破电子行业用革的概率比较大。 合成革产品价格将基本保持稳定,盈利能保持稳定。从产品价格来看,2008~2012年,产品价格一直保持在21元/米左右,2011年以后,产品价格略有上涨,对于产品价格不断上涨,我们认为未来2年会继续保持小幅上涨的态势,原因有两个:一个是产品结构调整,高毛利产品所占比重逐步提升,另一个以市场为导向,技术实力非常强,公司是合成革行业的领先企业,主持制定了7项国家和行业标准,因此我们认可公司在PU合成革行业是技术实力最强的企业。从产量来看,我们预计2013年销量增速大约为10%左右,未来年销量增速大约保持在10%~15%左右。 业绩与估值。 我们预计2013~2015年的每股收益为0.4、0.5和0.62元,公司以市场为导向,技术实力非常强,随着新增产能逐步投放市场,经营绩效会稳步提升,我们首次给予“增持”的评级。 风险提示。市场开拓的进度低于预期

公司2013年三季报显示:2013年前三季度营业收入11.64亿元,营业成本9.66亿元,实现归属母公司净利润1.19亿元,同比分别增长1.84%、-0.83%和 30.13%。 单季度收入同比环比皆下降,盈利能力受益原材料价格下降。公司三季度单季收入达3.87亿元,同比下降5.16%,环比下降17.96%;而营业利润同比增长53.25%,排除投资收益927万影响后同比增长28.14%。公司原材料成本下降除了淡季市场原因,此外公司在细分行业中的规模效应同样具有成本和设备采购优势和议价能力,这一优势同样成为竞争对手进入壁垒,ES纤维8万吨新产能投放后优势将进一步显现。 涤纶毛料销量受羊毛价格进一步下降影响。5-8月为公司主营产品涤纶毛料的生产淡季,四季度为下游女式冬裙等行业的旺季,有望带动涤纶毛条销量。此外 ,三季度羊毛价格延续上半年下降趋势,根据全球羊毛月均价格7-8月同比下降21%、15%,降幅较二季度进一步扩大。羊毛价格从2010年开始大幅上涨,2011年之后一直位于1000元之上高位,去年同期5-8月淡季羊毛价格同样出现大幅下降现象,同比月均价格降幅在15-30%,羊毛价格的下降减弱了涤纶毛料产生的替代效应。然而,今年9月羊毛价格反弹增长1%,反转之势可能对四季度涤纶毛料的需求有所提振。 小额贷款公司临近年关收益增长。三季度公司投资收益达927万元,前三季度投资收益达3011万元,同比增长203.08%。临近年底,预计四季度公司资金优势将进一步显现,投资收益将进一步增厚公司净利。 我们预测公司2013-2015年EPS为0.35、0.44、0.58元,公司ES业务预计将于明年放量对公司业绩产生正面影响,大客户开发进程可能最早将于明年底产生效应;公司四季度将进入涤纶毛条旺季,销量有望较三季度有所好转;小贷公司在四季度也将进入银根收紧旺季,投资收益将进一步增厚利润;所以我们给予21倍市盈率及“增持”评级,半年目标价5.98-8.70元。

事件:公司公布2013年三季报,1-9月公司实现营业收入8.65亿元,同比增长20.83%,归属于母公司股东净利润1.88亿元,同比增长42.50%,扣非后净利润1.86亿元,同比增长51.48%,EPS 0.20元,经营性现金流量净额2.08亿元,同比大幅增长85.18%,现金流状况良好。 人胰岛素稳健增长,静待明年新基药红利。报告期内公司营收、净利润、扣非净利润分别同比增长20.83%、42.50%、51.48%;单季度看,Q3营收、净利润分别同比增长10.85%、29.75%,环比分别增长10.40%、40.01%。预计前三季度人胰岛素实现收入近7亿元,同比增长近30%。公司综合毛利率达到67.36%,同比提升3.33pp。年底各地将陆续开展新一轮基药招标,结合公司基层优势和产品性价比优势的特性来看,我们认为公司是人胰岛素新进基药的最大受益者,明年开始新基药效应将会逐步凸显,人胰岛素基层放量将进入加速阶段。 渠道布局趋于成熟,费用率进入下降通道。目前公司渠道网络布局已趋于成熟,费用控制较好,费用率进入下降通道。前三季度公司期间费用率为41.52%,同比下降4.24pp,环比下降1.21pp,三项费用均有所下降;其中销售费用率为28.71%,同比下降1.27pp,环比下降1.2pp,预计全年销售费用率控制在30%以内。 国内三代研发、国际二代认证推进顺利。目前公司国内申报三代产品甘精胰岛素和门冬胰岛素共6 个规格产品已通过中检所的质量检定,预计明年初进入 III 期临床;同时公司下半年又向药监局申报了门冬胰岛素30R、50R共4个规格产品的临床申请。此外,公司二代胰岛素的欧盟认证也在顺利推进,重组人胰岛素注射液(R)和精蛋白重组人胰岛素注射液(N)均已经完成 I 期临床,预计年底前申报III期临床。同时公司重组人胰岛素注射剂三期工程建设进展顺利,预计明年上半年通过新版GMP认证投产。 维持“增持”评级。我们预计13-15年公司实现净利润2.82亿元、4.04亿元、5.39亿元,分别同比增长349.6%、43.1%、 33.7%,对应EPS为0.30元、0.43元、0.58元。我们长期看好国内糖尿病药物市场的巨大空间,公司是国内胰岛素龙头企业,将是人胰岛素进入新基药的最大受益者,我们维持“增持”评级。 风险提示。短期估值压力较大面临调整的风险;基层市场拓展低于预期;新进入者增多导致市场竞争加剧的风险;新产品研发进展低于预期。

事件:公布2013年三季报,2013年1~9月营业总收入为24.31亿元,同比增加3%,归属于上市公司股东的净利润为3.15亿,同比增加9.51%,2013年1~9月每股收益为0.79元,公司预计2013年归属上市公司股东的净利润为42218.23~46440.05万元,同比增长0%~10%。 受益于3季度丙烯酸丁酯的价格上涨,全年业绩略超预期。公司的主要业务是丙烯酸及酯,其中丙烯酸丁酯是丙烯酸酯中用量最大的品种,受益于丙烯酸丁酯价格的小幅上涨,公司业绩略超我们的预期。2013年1~9月份,丙烯酸丁酯的含税价格为12600~15800元/吨,2012年同期价格区间为12000~18000元/吨左右,同比来看,丙烯酸丁酯的价格是基本持平,环比来看,丙烯酸丁酯的价格是大幅上涨,而且一直呈现持续上涨的态势。由于第3季度丙烯酸丁酯的价格上涨幅度略超预期,因此导致全年业绩略超我们此前的预期。 对于第4季度丙烯酸丁酯的价格,我们认为继续上涨的概率非常大。丙烯酸酯的下游主要是涂料和胶黏剂,涂料的比重为45%左右,2013年1~9月份,涂料(油漆)的产量同比增长6.88%,相对于2013年上半年,丙烯酸丁酯的需求正在逐步回暖。从进出口数据来看,1~9月丙烯酸丁酯出口量为2.97万吨,同比增长9%左右,1~9月丙烯酸丁酯进口量为1.56万吨,同比减少32.7%,在出口量大幅增加,进口量大幅减少的情况下,我们认为丙烯酸丁酯的价格具有继续上涨的动力,因此我们判断丙烯酸丁酯的价格会继续上涨。 SAP项目目前处于调试阶段,45万吨丙烷脱氢制丙烯项目、32万吨丙烯酸及30万吨丙烯酸酯项目是公司未来2年业绩增长的主要来源。公司SAP项目现有产能为3万吨,目前处于调试阶段,预计2014年开始贡献业绩,公司在平湖建设基地开工建设的生产装置预计2013年年底建成,2014年第一季度开始试生产,这两个项目将是未来驱动公司业绩增长的主要来源,丙烷脱氢制丙烯将会明显降低公司丙烯酸酯的生产成本,同时增强公司的综合竞争力,我们看好该项目未来的盈利能力,预计从2014年上半年开始贡献实质的业绩。 业绩和估值。由于丙烯酸丁酯的价格小幅上涨,我们上调了公司盈利预测,预计2013~2015年公司每股收益为1.12、1.9、2.43元,我们看好公司新增丙烯酸酯项目的盈利能力,同时公司SAP项目即将开始销售,维持“增持”的投资评级。 风险提示。 1、 SAP的产能释放进度低于预期