洗衣机行业增长加速 我们认为洗衣机行业逐渐进入升级换代期是行业增长的主要推动力。农村,波轮替代双缸;城市,滚筒替代波轮的趋势均已确立。在消费升级的推动以及政策的持续刺激下,我们认为明年洗衣机行业将继续保持快速增长。 收购荣事达,产品线全覆盖,份额持续提升 通过非主业资产的剥离,公司做大做强洗衣机主业的战略已经非常清晰。获得荣事达洗衣机业务后,借助荣事达品牌进入三四级市场,在不拉低小天鹅品牌形象的情况下成功实现向低端延伸。小天鹅、美的和荣事达三个品牌分别进行高端、时尚、中低端的错位经营,可以满足不同市场、不同层次消费者的需求,由此形成的美的系市场份额大幅提升。 受益渠道整合,费用率仍有下行空间 公司产品从2009年4季度进入美的渠道,公司营业收入和净利润同步出现了快速增长,通过美的销售公司直接面向分销商,缩短了渠道链条,使得公司毛利率和销售费用率同步下降,净利率仍保持稳步提升的趋势。美的共有网点3万多个,小天鹅目前仅1万多个,随着渠道整合的深入,公司产品向美的网点铺货的增加,我们认为公司费用率仍有下行空间。 关注海外渠道拓展 公司意在加大海外市场的拓展力度,正在建设的南沙工业园即是作为综合性出口基地,其规划产能为900万台(其中800万台洗衣机和100万台干衣机)。我们认为渠道整合有可能会逐步拓展到海外市场。出口业务有望成为公司一个新的增长点。 盈利预测与投资建议 我们认为公司将继续受益洗衣机行业的消费升级以及和大股东渠道整合继续推进带来的快速增长。预计公司2010-2012年EPS分别为0.85元、1.11元和1.37元,维持公司“买入”评级,6-12个月目标价为27.75元。 风险提示 原材料大幅波动的风险;渠道整合低于预期的风险;

事件:我们对TCL集团进行了实地调研。 研究要点 多媒体电子产业TCL多媒体在管理机制上进行了一系统调整,把IT行业的成功管理模式移植过来,逐步实施运营的IT化。公司今年彩电业务之所以出现亏损,增长低于行业,除了高库存以及外资品牌的引起的激烈竞争外,我们认为最主要的原因在于公司对于LED液晶电视布局较晚,与竞争对手相比,迟了半年左右。公司LED电视在液晶电视中的比例仅为15%,低于整个行业的渗透率。而产业链一体化的优势使公司已经具备LED模组生产能力,预计明年LED电视将会带动公司多媒体业务出现快速增长。 移动通讯产业手机一直是公司今年增长最快的产品,也是今年对公司利润贡献最大的产品。公司手机目前以出口为主,出口销售以阿尔卡特品牌销售,主要销售渠道为当地的运营商;对于内销部分,公司也在积极开发更适合中国人使用的手机并拓展手机内销渠道。我们认为明年公司手机业务的看点主要在于智能手机,公司第一款3G+Andriod的智能手机OT980已经上市。随着智能手机的进一步开发,公司明年将持续推出更多智能手机,预计明年智能手机有望给公司通讯业务带来惊喜。 8.5代线提前封顶公司华星光电8.5代液晶面板线原计划明年1月底封顶,现已经于2010年12月28日提前一个月封顶。目前相关设备采购情况已完成95%左右,预计2月份设备可搬入厂房,8月份将开始试生产,2012年3月份实现一期量产,2012年12月实现二期量产。公司8.5代线面板产能将有一半左右自用,一半对外供应,高世代面板的供应格局将被改变,公司面板供应将不再受制于国外面板企业。我们认为8.5代线的投产值得期待。 盈利预测我们认为明年彩电行业的竞争将和今年类似,但随着公司LED电视以及智能手机的布局完善,公司未来有较大提升空间。预计公司2010-2012年EPS分别为0.08元、0.11元和0.17元,维持“增持”评级。

事件:公司今日公告,拟将所持有的无锡小天鹅华印电器有限公司100%股权转让给佛山市威灵洗涤电机制造有限公司;并公告与美的电器签订《商标使用许可合同》。研究要点: 处置非核心资产,做大做强洗衣机主业 无锡小天鹅华印电器是公司的全资子公司,主营业务为家用电器电机及微特电机。截至2010年6月底,华印电器总资产为6843.32万元,总负债为1131.63万元,净资产为5711.69万元。转让价格为7500万元,威灵洗涤以现金支付。其实早在4月份,公司董事会就审议通过了转让华印电器股权的公告,但公司原持有华印电器75%的股权,2010年3月公司收购的华印电器其他两个股东25%的股权没能按时过户完成,致使股权转让议案搁浅。目前华印电器25%股权已全部过户至公司名下,公司再次考虑将华印电器股权转让符合公司战略发展需要。美的入主以来,公司的战略定位为“以洗为主,做大做强洗衣机主业”。华印电器作为电机生产商,但在技术、成本和规模方面一直以来都不具备竞争优势,且盈利能力较弱,2010年上半年华印电器净利率只有0.46%。此次华印电器股权的转让则是对非核心资产的剥离,有利于公司集中优势资源,专注洗衣机主业的发展。 商标使用权 公司同日公告,与控股股东美的电器分别签订《小天鹅商标使用许可合同》和《美的商标使用许可合同》。即公司许可美的电器及控股子公司在空调商品上使用公司的“LITTLESWAN及图”和“小天鹅”中文商标;美的电器许可公司及控股子公司在洗衣机和干衣机商品上使用“美的”商标。许可使用期限为2011年1月1日至2013年12月31日,以许可商标产品的净销售额的0.3%作为使用费。此次商标使用许可合同的签订,一方面使得公司小天鹅品牌涉足空调产品线,有助于公司品牌知名度的提升;另一方面公司在部分洗衣机产品使用美的商标,与公司原有小天鹅品牌,以及新吸收的荣事达品牌形成差异化竞争,使得公司洗衣机产品实现高中低端全覆盖,有利于公司市场占有率的提升,规模化采购也将使公司成本得以有效降低。 盈利预测及投资建议 目前荣事达洗衣设备已正式并入小天鹅,规模效应提高;与美的渠道的整合使公司产品迅速打入三四级市场;美的理念的引入也使公司经营管理也存在较大改善空间;荣事达洗衣设备的盈利能力也超出我们预期。我们上调了公司盈利预测,预计2010-2012年并表摊薄后EPS分别为0.87元、1.11元和1.38元。对应昨日收盘价19.23元,PE分别为22.1倍、17.3倍和13.9倍,维持公司“买入”评级,6-12个月目标价至27.7元。 风险提示原材料大幅波动的风险。

豆浆机份额逐渐稳定,龙头地位不动摇 目前豆浆机行业的市场竞争已经没有上半年那样激烈。九阳豆浆机市场份额在今年5月份触及最低点60.7%后,开始企稳回升,近几个月一直维持在62%以上。10月份中怡康数据显示,九阳仍然占据了豆浆机市场62.3%的份额。这也有力地表明公司十几年积淀的豆浆机技术是难以被超越的;同时公司在豆浆机的创新和研发远超竞争对手,在创新产品的突破能力较强,能够实现豆浆机的不断升级。我们认为公司在豆浆机行业的龙头地位难以动摇。 加快小家电发展,力争实现“豆”“电”双赢 作为豆浆机的代名词,公司也在逐渐突破豆浆机领域,向其他小家电拓展,健康生活小家电是公司未来的市场定位。公司将逐渐向小家电倾斜部分资源,以实现豆电均衡发展。 ü电压力煲快速增长电压力煲对传统高压锅的替代使得行业目前处于快速增长期。电压力煲是公司增长较快的小家电产品,公司在9月份在各大电视台投放了电压力煲的广告。电压力煲市场份额也出现较大幅度提升,由去年同期的7.34%提升至目前的12.66%,与第二名苏泊尔的差距逐渐缩小。 ü电饭煲明年开始发力电饭煲是公司今年最新拓展的小家电产品,公司在选择新的小家电品类时是比较谨慎的,进入电饭煲市场也是经过了几年的市场调研和反复论证。虽然电饭煲在国内是比较成熟的一个行业,但仍有很多可以颠覆和创新的方面,产品升级空间仍然很大。公司电饭煲产品今年8月份上市,初期试销情况较好,目前网点已开始铺货。通过渠道铺货,明年电饭煲业务明年开始发力,将对公司主营收入产生贡献。公司力争在明年将电饭煲做到行业前三,这也彰显公司高层对电饭煲业务的信心。 商用豆浆机将成为未来的利润增长点 公司商用豆浆机目前已经具有5L/10L/15L等不同规格,产品线也逐渐丰富,上半年实现的收入与去年全年相当。我们认为公司商用豆浆机的技术已经比较成熟,未来突破点在于渠道。公司于去年年底专门成立了商用豆浆机的销售团队,目前主要销售给酒店、食堂、学校等,未来公司计划将饮品店、快餐店等也纳入商用豆浆机的销售渠道。我们认为一旦渠道拓展开来,公司商用豆浆机业务将会实现更加快速的发展,商用豆浆机将成为公司未来的利润增长点。 盈利预测及投资建议 我们预计公司2010-2012年EPS分别为0.86元、1.05元和1.21元,按昨日收盘价16元计算,对应PE分别为18.4倍、15.2倍和13.2倍,在小家电行业中具有明显估值优势。且考虑到电饭煲业务和商用豆浆机业务的发力,未来增长空间较大。维持公司“买入”评级,6-12个月目标价为23.1元。 风险提示 电饭煲推广低于预期的风险;原材料价格波动的风险;

进入替代期,洗衣机行业增长加速我们认为洗衣机行业逐渐进入升级换代期是行业增长的主要推动力。农村,波轮替代双缸;城市,滚筒替代波轮的趋势均已确立。同时我们看好具有节能节水等优势的变频洗衣机对定频的替代。在替代升级的推动下,我们认为洗衣机行业明年有望呈现加速增长。 公司变频战略加速推进目前公司将变频作为产品的核心战略。随着南岗机电工业园的投产,公司已具备年产200万台变频电机的能力。公司在变频电机的研发成功使得公司强化了上游的控制能力,在变频洗衣机的推广普及具有先发优势。根据规划,明年公司滚筒洗衣机将全部实现变频化、波轮洗衣机将有一半左右实现变频化,保守计算明年公司变频洗衣机的产量将会达130万台左右。变频洗衣机的推广将有利于公司综合毛利率水平维持在高位。 本土化策略成功转型近几年公司销售体系改革取得较好成效,销售收入的快速增长即是很好的证明。公司实施“全球品牌+本土市场化”的营销战略,目前公司三四级市场销售终端已达1.5万个,一二级市场苏宁国美进店率已达90%。我们认为公司已成功转型为本土化的国际品牌。与国内本土品牌相比,三洋具有国际品牌的优势,代表质量、技术和高端;而与松下、西门子等其他国际品牌相比,合肥三洋又有着性价比更高、更贴近市场的本土化优势。 定位为中国家电资产平台关于品牌定位,我们认为在中国家电市场三洋品牌短期内被替换为松下品牌的可能性不大,三洋可能会作为松下的子品牌独立存在,与松下在目标消费人群方面形成互补,也有利于松下系品牌在中国市场的份额提升。那么合肥三洋有可能会作为三洋电机在中国的家电资产平台,公司品牌使用权的范围将进一步扩大,渠道和市场规模也将有大幅提升。 盈利预测与投资建议2010-2012年EPS分别为0.58元、0.78元和0.97元,考虑到公司产能扩张及变频战略带来的成长性,我们给予公司2011年23倍PE,6-12个月目标价为17.94元,维持公司“买入”评级。鉴于松下和三洋电机的整合将至2011年4月份完成,这段时间对于合肥三洋也是关键时期,关系到大股东对公司的发展战略定位问题,我们后期也将持续关注。 风险提示变频洗衣机的普及推广可能低于预期;原材料价格剧烈波动;市场竞争可能进一步加剧;大股东整合的进度可能慢于我们预期。

事件:公司今日公布首期股票期权激励计划草案。拟授予激励对象2290万股股票期权,占公司股本总额的1.691%,行权价7.65元/股,有效期为自本次股权期权授权日起的5年。激励对象可以自授权日起2年后开始行权,行权应按照规定在授权日之后的第三年开始分3年匀速行权,每年可行权数量分别为获授股票期权总数量的33%、33%和34%。行权的业绩条件为公司股票期权有效期内每年平均的扣除非经常性损益后的净利润增速不低于20%,每年平均的扣除非经常性损益后的净资产收益率不低于15%,且不低于行业平均水平。本次股权激励计划的激励对象包括公司董事(除独立董事以及由海信集团有限公司以外的人员担任的外部董事);公司高级管理人员,包括总经理、副总经理、财务负责人、董事会秘书、公司秘书以及其他高级管理人员;公司级公司子公司中层管理人员;经公司董事会认定的营销骨干、技术骨干和管理骨干。 点评: 激励对象范围广公司此次股权激励对象中,除涵盖公司主要高管外,对核心骨干人员的激励人数达到230人,骨干人员获授股票期权的数量占总额的比例达到69.96%。对中层骨干人员的激励将其与公司利益绑定,有利于激发骨干人员的潜力,从而提升公司在技术和产品上的竞争力。 行权条件高,显示公司对未来的信心此次行权的业绩条件较高,股票期权有效期内要求净利润复合增长率不低于20%,净资产收益率不低于15%。显示出管理层对公司经营改善和未来增长的信心。 盈利预测我们认为公司在整合了海信的白电业务后,已经成为海信集团旗下的白电资产平台。以冰箱为主,同时加大空调业务的拓展渗透,使得公司未来经营将逐渐出现改善。我们预计公司2010-2012年EPS分别为0.43元、0.48元和0.55元。按最新收盘价计算,对应PE分别为17.8倍、15.9倍和13.9倍。虽然公司经营改善尚需时日,但我们认为整合之后公司竞争力逐渐提升,股权激励也将激发更大潜力,公司将逐渐步入上升通道,未来存在较大增长空间,给予公司“增持”评级。

多媒体电子产业10月份公司共销售多媒体电子产品255.07万台,同比下滑21.87%。其中公司液晶电视销量自4月份以来已出现连续7个月同比下滑,降幅为19.61%,较9月份的12.42%又有所拉大。我们认为主要原因可能在于,彩电行业中LED电视对CCFL液晶电视的替代速度快的超出市场预期,国内品牌的布局相比而言慢了一些,由于前期大量CCFL库存占用大量资金,公司对LED的投入力度相尚有较大的提升空间。公司LED电视在液晶电视中的比例仅为15%,低于整个行业的渗透率。随着高位库存的逐渐消化,我们认为公司彩电业务将轻装上阵,积极布局高世代液晶面板以及LED产业。 移动通讯产业手机的销量再次创下年内月度新高。10月份公司共销售手机385.42万台,同比增长89.73%。从累计数据看,1-10月公司手机销量共为2758.6万台,较去年同期增长高达143%。未来两个月仍然是手机销售的旺季,手机业务将仍是公司今年的明星业务。 白电产业9月份公司共销售白色家电30.39万台,同比增长130%。其中主要增长来自在白电业务中占比最大的空调,增幅为240%。公司空调10月份的销售情况好于我们预期。洗衣机也实现了68.34%的增长,而冰箱的表现比较一般,增幅仅为2.73%。白电业务在公司主营收入中的占比较小,对业绩的影响也有限。 盈利预测我们认为公司彩电业务目前仍面临一定压力,预计公司2010-2012年摊薄后EPS分别为0.08元、0.11元和0.17元。虽目前估值较高,但我们重申,我们看好公司8.5代液晶面板项目的潜力,以及公司未来较好的成长性,维持公司“增持”评级。

议案一:公司拟以自有资金参与长沙银行定向增发股份的认购。公司申购股份数以保持原有持股比例7.45%的原则。 点评:公司目前持有长沙银行股权比例为7.45%,是长沙银行的第五大股东。长沙银行盈利能力较强,连续送股和现金分红,公司投资长沙银行5年以来,累计获得现金红利1306万元。长沙银行综合实力在全国140多家城商行中排名前列,未来具有较好的成长性。2009年3月与保荐机构签署了上市辅导协议,目前进入上市辅导阶段。如果长沙银行上市成功,将为公司带来更为丰厚的红利以及投资收益。 议案二:公司拟以自有资金增资奥特莱斯项目。增资的原因为公司奥特莱斯项目在实施过程中对原有的设计方案进行了较大调整,实际建筑面积达16.6万平方米,大大超出原来规划的9.9万平方米,因此需增加预算投资额1.16亿元。 点评:由于长沙今年多雨影响到项目施工,公司奥特莱斯项目将延期2个月开业,预计在元旦期间开始试营业。目前招商情况进展良好,国内品牌的招商工作已基本到位。随着试营业的进行,部分国际一线品牌预计会在明年上半年陆续进入。公司的奥特莱斯项目是湖南省第一家真正意义上的奥特莱斯,是长沙第一家主题购物公园。随着长株潭一体化的推进,公司奥特莱斯项目发展空间较大,预计2011年将对公司收入产生较大贡献,而2012年有望开始盈利。 盈利预测及投资建议 我们预计2010-2012年公司EPS分别为0.62元、0.80元和0.95元,对应昨日收盘价27.92元,PE分别为45倍、35倍和29倍。目前不具估值优势,但考虑到公司未来的发展潜力,仍然维持公司“增持”评级。后期将持续关注公司两个奥特莱斯项目的进展。 风险提示 新店培育期较长的风险;

三季度业绩符合预期2010年前三季度公司实现营业收入39.99亿元,同比增长18.85%;实现净利润4.66亿元,同比下滑1.33%,基本每股收益为0.61元。第三季度实现营业收入15.91亿元,同比增长34.46%;实现净利润1.93亿元,同比增长24.39%;基本每股收益0.25元。 行业竞争或将缓和我们认为行业新进入者一般会在最初1-2年采取激进的牺牲利润抢份额的竞争策略,但这一竞争策略不可能持久。我们认为美的在抢占一定市场份额后可能会转而提升自身利润。豆浆机行业的竞争有望在年底或明年初趋于稳定。而公司作为豆浆机的开创者和领导者,具备先发优势及产品技术优势,随着新品的不断推出,我们预计公司豆浆机整体份额有望保持在60%左右。 呈现持续回升趋势公司三季度业绩持续呈回升趋势,继第二季度营业收入和净利润均实现正增长之后,第三季度二者的增幅分别达34.46%和24.39%,远高于第二季度28.21%和0.5%的增速。公司收入和净利润的增长主要源自公司的新品战略,公司今年推出的营养王豆浆机是从功能到技术的全线更新,营养王豆浆机上市后的畅销使得公司高端豆浆机产品的市场份额有着大幅提升。第三季度综合毛利率和净利率环比二季度出现小幅下降,我们认为主要原因有两点:一是二季度为营养王豆浆机上市初期,毛利率较高;二是九月份节日促销力度较大,竞争也较为激烈。这里季节因素是主因,并不改变公司长期增长的趋势。公司仍将坚持豆浆机新品拉升毛利率的战略,多元化的探索和成熟也会将小家电业务逐渐带入快速增长。 盈利预测及投资建议我们预计公司2010-2012年EPS分别为0.86元、1.03元和1.16元,对应昨日收盘价16.23元,PE分别为18.9倍、15.8倍和14.0倍,在小家电行业中估值偏低。且考虑到公司多元化经营的趋势,未来有较大增长空间。维持公司“买入”评级,6-12个月目标价为21.6元。后期将持续关注公司探索并购的进展以及新产品的推广力度。 风险提示豆浆机竞争加剧的风险;原材料价格波动的风险;

2010年前三季度公司共实现营业收入23.37亿元,同比增长41.34%;实现净利润0.69亿元,同比增长79.75%;基本每股收益为0.19元。第三季度实现营业收入7.42亿元,同比增长30.54%;实现归属于母公司净利润0.18亿元,同比增长91.12%;基本每股收益为0.0521元。 家电百货带动收入增长。 公司是立足湖南省的区域连锁商,其主要经营的业态有家电连锁、百货业务、超市业务、酒店业务和典当业务等。其中家电连锁业务是公司的主力业务,也是公司竞争力较强的业务;公司在湖南省拥有37家门店,营业面积共计11.7万平方米;形成了以长沙为中心,向周围二三线城市辐射的布局。百货业务方面,公司有6家百货门店,以东塘、河西以及长沙次级商圈为主,与长沙本土百货龙头友阿股份相比,公司百货业布局相对较弱。随着长株潭一体化的进程以及湖南区域经济的发展,公司在次级商圈的布局将带来巨大的增长空间。受益于家电下乡、以旧换新等家电政策的刺激以及消费增长,公司前三季度营业收入实现较大增长。 酒店、典当业务提升盈利。 公司酒店业务在主营收入中占比仅10%左右,但因其高达80%以上的毛利率水平是公司净利润的主要贡献者之一。目前公司拥有5家酒店,分别是通程国际大酒店、同升湖通程山庄酒店、通程温泉大酒店、麓山宾馆和通程盛源酒店。我们认为逐步进入成长期的同升湖通程山庄酒店和通程温泉大对公司明年业绩将会有所贡献。典当业务是公司利润最高的业务,也是最具想象空间的业务,由于典当业务的独特模式,其毛利率高达100%。虽典当业务营收占比仅不足2%,但其对净利润的贡献不可小觑。酒店及典当业务增长将带来公司整体盈利能力的提升。 配股完善门店布局,提升竞争力。 公司2010年6月份公告,拟向全体股东每10股配售不超过3股。此次募集资金主要用于新门店扩张以及旧门店的升级改造。家电连锁方面,公司拟新开18家通程电器门店,新开门店将仅有2家开在长沙,其余将在长沙周围较为成熟的二三线城市,将有利于公司在扩大、巩固一级城市份额的同时,强化二级城市市场竞争力,并加快三级城市的积极拓展。百货方面,公司拟在长沙和株洲各新开1家商业广场,加上现有6家门店,则可强化公司的规模优势,以抵御外来百货品牌的激烈竞争。此外对旧家电连锁和百货门店的改造项目完成后,预计每年将累计新增销售收入910.74亿元。 盈利预测及投资建议。 我们预计2010-2012年公司EPS分别为0.32元、0.44元和0.55元,对应昨日收盘价10.09元,PE分别为31.5倍、22.9倍和19.4倍。考虑到公司未来两年仍是公司快速扩张期,以及公司所处湖南区域家电连锁的龙头地位,我们认为给予公司2011年28-30倍PE较为合理,公司合理价值为12.3元-13.2元,首次给予公司“买入”评级。 风险提示。 新开门店拖累业绩的风险;新店培育期较长的风险;

前三季度实现大幅增长 2010年前三季度公司实现营业收入41.31亿元,同比增长43.97%;净利润2.88亿元,同比增长41.52%;基本每股收益为0.50元。第三季度实现营业收入14.94亿元,同比增长38.34%;净利润1.09亿元,同比增长36.08%;基本每股收益为0.19元。 创新产品提供增长动力 公司前三季度收入利润均出现超过40%的增长,我们认为主要源自公司持续不断推出创新产品的能力以及出口订单的持续增长。新品方面,包括真不锈炒锅、红点煎锅,以及不锈钢系列新品豆浆机、低能耗电磁炉。通过SEB订单的持续转移,公司出口业务实现快速增长;同时公司借助SEB先进技术和产品拓展国内市场,并引领国内炊具行业向高端化、精细化趋势发展。此外新品的高毛利率使得公司综合毛利率水平由于原材料价格上涨而下滑的趋势得到一定程度缓解,为公司持续增长及高毛利率水平提供强大支撑力。 渠道拓展提升产品影响力 公司在一二级市场不断加大国美、苏宁,以及沃尔玛、家乐福等连锁卖场的进店率,同时在三四级市场加大生活馆的建设力度,预计今年公司生活馆的数量将会突破1000家。渠道的大力下沉使得公司品牌影响力在三四级市场得以大幅提升,也增加了公司产品在三四级市场的渗透率。 盈利预测 我们预计公司2010-2010年的EPS分别为0.73元、0.96元和1.23元,考虑到公司未来增长性较为确定,我们认为给予公司2011年28倍PE较为合理,上调公司评级至“买入”,目标价26.9元。 风险提示 原材料价格大幅波动的风险;市场竞争加剧的风险。

2010年1-9月公司共实现营业收入24.86亿元,同比增长31.04%;实现净利润1.82亿元,同比增长47.26%;基本每股收益为0.52元。第三季度实现营业收入7.59亿元,同比增长33.45%;实现归属于母公司净利润0.33亿元,同比增长45.48%;基本每股收益为0.09元。 门店内生增长是公司快速前行的主推手。 公司主营收入的增长来源于各个门店的快速增长。其中友谊商店A、B馆是公司的主力门店,收入占公司总营收的1/4左右,上半年友谊商店增幅为39%;改造后引进众多国际一线品牌,成为长沙市具有极强竞争力的高端奢侈品百货精品店,主要面向高端客户及年轻消费群体,对公司业绩增长贡献显著。友阿百货改造后定位为中档一站式区域综合商业中心,经过两年培育,上半年增幅高达42%。对于其他5个门店,公司在强化总部控制力的同时也充分放权,通过调整品牌结构以满足不同市场需求,也保持了较高增长。 毛利率有望逐渐企稳。 公司前三季度毛利率为19.55%,较去年同期下降0.84个百分点。我们认为毛利率的小幅下调主要是由于公司持续引进国际一线品牌,而一线品牌扣点率较低,从而拉低了公司的综合毛利率水平。第三季度毛利率为19.36%,同比下降1.48个百分点,但环比则有小幅回升,我们认为这可能反映出公司促销力度的强弱变化。随着公司对国际一线品牌引进的增多,公司品牌结构将在一段时间内保持稳定,公司毛利率有望逐渐企稳。 长沙奥特莱斯项目或将带来惊喜。 长沙奥特莱斯项目定位于主营国际一线服饰品牌的折扣商品,并集购物、餐饮、娱乐为一体的主题购物广场。该项目于2010年3月开工,原计划9月份完工,10月份试开业。但由于长沙自今年春季以来雨水天气较多,对施工进度有所影响,预计可能会在年内开业经营。长沙奥特莱斯项目的建设也是公司对新的百货形式的积极尝试,项目建成后将是长沙第一家主题购物公园。公司率先占领长沙奥特莱斯市场,使后来者面临一定进入壁垒,先发优势将也将引领整个长沙百货业的升级。 投资天津奥特莱斯,迈开走出去的第一步。 公司于2010年4月以自有资金投资天津滨海奥特莱斯项目。项目计划2010年底前完成整体设计规划,预计2011年3月开始产生公寓住宅销售,而奥特莱斯购物中心则计划在2011年底完工并开始投入试营业。预计自2012年起购物中心部分可对公司贡献收入,但前期1-2年培育期间,对公司利润贡献可能为负。就目前来看,我们认为公司投资天津奥特莱斯更具战略意义,这是公司迈出湖南省、向省外拓展的第一步。奥特莱斯项目若能实现成功运营,成功复制,我们认为公司有可能通过奥特莱斯形式继续向其他省份扩张,那么公司规模性扩张也将拉开序幕。 盈利预测及投资建议。 门店的改造和培育为公司带来近两年的较高增长,目前两个奥特莱斯项目是公司外延式扩张的重点,我们期待公司奥特莱斯项目成功复制后为公司带来较大的增长空间。考虑到长沙奥特莱斯项目可能会在2012年开始盈利,而天津项目暂时不纳入我们的预测。我们预计2010-2012年公司EPS分别为0.69元、0.87元和1.10元,对应昨日收盘价24.19元,PE分别为35倍、28倍和22倍。虽目前估值不具吸引力,但考虑到公司作为湖南百货业龙头、以及奥特莱斯模式的积极探索使公司具备较强区域竞争力以及较大的发展潜力,我们认为公司具有长期投资价值,给予公司“增持”评级。 风险提示。 新开门店拖累业绩的风险;新店培育期较长的风险;

多媒体电子产业 9月份公司共销售多媒体电子产品349.14万台,同比下滑25.84%。其中公司液晶电视销量已出现连续6个月同比下滑,9月份公司液晶电视销量下降12.42%,降幅较上月的35.4%已出现明显收窄。我们认为主要原因为:销量下滑主要源自外资彩电品牌为抢滩中国市场而发起的激烈竞争使得国产品牌价格优势已不明显;而降幅收窄主要是由于上半年的高库存得到一定程度的消化以及LED液晶电视销量的大幅增加带动。我们认为随着库存的进一步消化,公司彩电业务有望在四季度迎来复苏。 移动通讯产业 手机依然是公司销量增速最高的产品。9月份公司共销售手机358.8万台,同比增长高达171.15%。由于十一黄金周的提前促销,公司手机产品销量增速远超8月份的117.63%。从累计数据看,前三季度公司手机销量约为2373万台,较去年同期增长55.23%。四季度公司手机业务增长依然可期。 白电产业 9月份公司共销售白色家电21.48万台,同比增长22.12%。其中空调增长22.62%,洗衣机和冰箱分别增长28.35%和23.28%。白色家电增幅减缓主要是由于,在公司白电业务中占比较大的空调产品已经进入销售淡季,而在淡季购买空调的消费者一般来自城镇家庭,更加关注空调的品牌和品质,因此我们认为公司空调产品在淡季的优势不如旺季。 盈利预测 目前公司彩电业务形势虽已有所缓解,但压力仍未完全消化,我们将重点关注四季度彩电行业的市场变化。我们预计公司2010-2012年摊薄后EPS分别为0.14元、0.18元和0.23元,目前虽不具明显估值优势,但考虑到8.5代线有望在明年4季度实现量产,以及家电回收业务有望成为公司新的利润增长点,长期来看公司仍具较大增长空间,维持公司“增持”评级。