1.事件 2010年10月29日青岛海尔(600690.SH)公布了2010年前三季度报告,公司2010年前三季度营业收入达到454.31亿元,同比增长33.26%,营业利润为19.58亿元,较去年同期增10.87长%;归属上市公司股东净利润为16.03亿元,同比增长50.37%。稀释每股收益为1.19元。每股经营活动产生的现金流净额为4.48元,同比增长15.76%。 2.我们的分析与判断 青岛海尔(600690.SH)是我国重要的家电制造商之一,也是从2009年下半年以来我们大力向投资者推荐的主要投资品种。公司作为家电行业中的白马,业绩依然保持了令人印象深刻的增长,2010年前三季度营业收入快速增长,基本符合我们对公司的判断。 公司2010年前三季度销售快速增长33.62%,第三季度增速虽然稍低于第一季度和第二季度,但依然维持了较高的速度(具体见表1)。我们认为,公司的快速增长得益于公司优秀的品牌,另一方面,也得益于公司继续推行“渠道下沉精耕网络”的网络发展战略。目前,公司建立了7000多家日日顺销售网络,县级覆盖率90%以上;3万家乡镇网络,镇覆盖率达到65%以上,并在13万个村建立了村级服务联系站。营销网络的完善有助于公司洗衣机、热水器和冰箱继续保持市场第一的位置。 青岛海尔(600690.SH)第三季度的毛利率较一季度和二季度稍有下降,主要是由于原材料价格波动和激烈的市场竞争所致,但是我们认为毛利率继续下降的空间不大。 我们也注意到,公司的费用率从2010年以来逐季回落。销售费用率从一季度的17.26%下降到13.31%,管理费用率从一季度的6.35%下降到目前的4.57%。这跟公司严谨管理有关,也跟公司近几个月实施一系列降低费用加快整合的措施有关。公司通过海尔电器控股的日日顺,获得三、四级市场渠道通路,也有效的降低了销售费用,加快了销售收入和利润的增长;另外,今年6月公司与青岛海尔零部件采购公司及青岛海尔国际贸易有限公司修订签署了《采购配送合同》,将代理费用由原来的2.25%下降到1.75%,也保证了公司的合理利润。 青岛海尔(600690.SH)加快实施管理层激励计划,9月初公布了公司第二期股权激励计划,希望激励高管和中层骨干提升企业竞争力,实现股东和员工利益统一,增强产品竞争力。我们判断,公司两期股权激励计划是公司看好自己发展的表现,这也将坚定投资者的信心。 3.投资建议 我们认为青岛海尔(600690.SH)正在进入利润快速增长期,自2009年以来,公司通过消除关联交易、降低采购代理费、股权激励和收购少数股权等一系列资产和股权运营,努力将公司打造为白色家电的旗舰;另外,公司较强的供应链管理体系和零库存下的即需即供模式不断提高公司的运行效率,提高公司的盈利能力,公司的主要产品在市场上占据了有利的竞争地位,公司具备长期投资价值;根据银河证券估值模型,我们预计公司2010-2012年每股收益分别为1.40元、1.73元和2.12元,对应的PE估值为19.18X、15.58X和12.70X,继续维持公司“推荐”评级。

1.事件. 2010年10月22日格力电器(000651.SZ)公布了2010年三季度报告,公司2010年前三个季度营业总收入达到442.97亿元,同比增长44.4%;营业利润为17.36亿元,利润总额为34.49亿元,归属上市公司股东净利润为28.90亿元,同比大幅增长45.09%。稀释每股收益为1.0256元。 2.我们的分析与判断. 格力电器(000651.SZ)在出口和内销增长的环境下,公司前三个季度实现了快速增长,公司的收入和利润增长情况略超我们的预期。 格力电器(000651.SZ)前三个季度增速达到44.4%,从分季度来看,销售增速逐季提高,1-3个季度的增速分别达到12.47%、35.04%和80.11%(具体参见表1)。8月份和9月份销售淡季不淡,同时渠道补货也拉动了产品出货增加。公司出口比例不断增大,出口的快速增长(约70%)带动了总收入的增长速度。另外,公司在三季度也加大了销售的力度,销售费用同比大幅增长134.28%,超过收入的增长速度。 我们前期的报告曾指出,公司毛利率在经历二季度的下降后将逐步回升,但公司三季度毛利率回升速度非常快,回升速度和回升幅度都略超出我们预料(具体参见表1),基本回到了2009年的水平。 短期内公司经营的不错,但是我们更看好公司中长期的发展,公司具备较强的投资吸引力。 商业模式清晰有效。公司坚守核心竞争力,逐步强化产业链的话语权,提高产品议价能力,公司盈利有望稳定在在合理利润率(4%-7%)区间。 家用空调是现金牛产品,今年销售收入规模将在400亿元左右,国内空调增长的推动力主要来自城镇的更新和农村需求,尤其是农村市场保有率仅为城镇的10%,有着巨大的上升空间。我们预计公司未来3年将保持20%左右的增长速度。中央空调是公司的明星产品,今年的销售规模将在50亿元,外资占据了国内40%的市场份额,随着公司在中央空调上的投入,我们预计未来1-2年公司中央空调将保持40%-50%的增长,未来三年将很快达到并超过100亿收入规模。 渠道优势明显。在家电行业的终端零售市场上,公司是自建渠道的首创者,这种模式适应了我国的目前的经济发展,2008年公司共有卖店10000家,目前已经有20000家左右,渠道向下延伸的速度和广度不断加大。 出口比例提升,出口利润率提升还有空间。目前,公司35%的出口为自主品牌,65%产品为OEM, 随着公司品牌影响力的扩大和自主品牌比重的提升,出口利润率依然有上升空间。 公司增发商用空调项目将优化公司的产品结构,提升总体的盈利能力,压缩机配套项目将进一步强化公司的供应链完整性,公司的配套能力有望从40%上升到70%左右,竞争能力有一个较大的提升。 3.投资建议. 总的来看,格力电器(000651.SZ)在技术研发、产品生产、渠道整合能力等方面的核心竞争力强大,公司估值逐步修复,增发使得公司具备了释放业绩的动能,我们预计公司2010-2012年的每股收益分别为1.28元、1.46元和1.69元,对应PE估值分别为14X、12.3X和10.6X,具有较强的吸引力,我们维持给予公司“推荐”评级。