七匹狼2012年前三季度营业收入和净利润同比分别增长19.71%和39.30%,其中第三季度单季营业收入和净利润同比分别增长13.43%和37.28%,收入增速环比上季度有所放缓。前三季度公司实现每股收益0.89元。公司预计2012年净利润同比增幅在30%-50%之间。 由于高毛利率的黑标产品占比不断提升,公司前三季度毛利率较去年提升2.76个百分点,其中第三季度毛利率较去年提升了1.96个百分点,维持上半年以来上升态势。由于高新技术企业今年到期,公司所得税率由15%调整为25%,前三季度所得税费用同比上升98.14%;期间费用方面,公司控制较为得当,前三季度销售费用率仅比去年上升0.1个百分点,保持稳定;管理费用比率同比下降了0.7个百分点;第三季度计提较多银行利息收入,公司财务费用同比大幅下降163.85%,这也是公司第三季度盈利增速大大超过收入的一个重要原因。 公司经营活动现金流量净额较上年同期大幅上升137.65%,主要来自于销售收入的增长与供货商信用额度的增加,尽管为了应对经济下行给代理商带来的资金压力,秋冬货品发货时公司增加了代理商信用额度,使得三季度应收账款较上年度期末增长157.32%。但公司销售增长和对供货商应付账款的增加(三季度末应付账款同比增长88.58%)有效抵消了这一影响。 我们对公司维持前期看法,尽管2012年春夏售磬率较低带来一定存货压力已经影响了公司2013年上半年的订货预期,但公司以往历史库存较为干净,一旦经济回暖其恢复景气所需时间较短。自6月以来的股价调整也在很大程度反映了明年上半年的谨慎预期。我们分析认为公司未来业绩的持续增长来自于渠道的稳健扩张、平效逐步提升、产品结构调整有望带来的毛利率提升。 财务与估值 我们维持公司盈利预测,以25%的税率计算,预计2012-2014年每股收益分别为1.14元、1.47元和1.87元,维持2012年25倍PE估值,对应目标价28.50元,维持公司买入评级。 风险提示 宏观经济波动对消费的影响,库存消化不畅给公司带来的压力等。

投资要点 朗姿股份前三季度营业收入和净利润分别同比增长26.1%和41.15%,其中第三季度单季营业收入和净利润分别同比增长25.31%和28.21%,增速较第二季度有所提升(二季度有加盟收回直营和集中换货影响)。公司预计2012年归属于上市公司股东净利润同比增幅在20%-50%之间。 季报显示,受直营收入比重提升和采购成本维持低位的影响,公司前三季度毛利率较去年提升2.35个百分点,其中第三季度毛利率较去年下滑0.26个百分点,基本保持稳定。三季度销售费用率延续二季度以来的增长,较上年同期上升了6.74个百分点。 三季报显示,报告期末公司存货同比增长123%,应收账款同比增长100%(主要来自于自营渠道销售的增长带来的对商场的应收款的上升),报告期经营活动现金流量净额较上年同期大幅下降110.61%。 截至三季度末,公司经营口径店铺数量490家以上,比去年年底净增加100家以上,我们判断2012年底公司总店铺数量在500家以上。分品牌看,三大主品牌受经济影响,开店进度低于年初预期,再加上消费低迷对同店增长的影响(估计6%左右),在一定程度上影响了公司全年的收入增速。 我们对公司维持前期看法:作为直营为主导的品牌,经济低迷对公司报表的影响将更为直接,但公司的优势在于渠道规模基数尚小,三大主品牌正逐步进入协同效应发挥时期,从中长期看未来仍将处于外延较快扩张和内生稳健增长并举的阶段、未来关注点是存货周转率的提升和零售终端的增速变化。 财务与估值 根据三季报情况,我们小幅下调了公司未来3年的收入增速,同时小幅上调了毛利率水平和销售费用率水平,考虑到公司2013年北京朗姿优惠税率到期,我们预计公司2012-2014年每股收益为1.46元、1.82元和2.39元(原先的预测为1.51元、2.00元和2.60元),维持2012年27倍的估值,目标价39.42元,维持公司增持评级。 风险提示 消费复苏进度低于预期,新品牌运作的风险等。

投资要点 富安娜前三季度营业收入和净利润分别同比增长26.21%和26.39%,其中第三季度单季营业收入和净利润分别同比增长28.69%和23.96%,较第二季度增速基本持平。前三季度公司实现每股收益1.01元。公司预计2012年归属于上市公司股东净利润同比增幅在0%-30%之间。 三季度单季度毛利率有所反弹。公司前三季度毛利率较去年小幅下降0.46个百分点,其中第三季度毛利率较去年提升了1.98个百分点。我们预计公司全年毛利率基本维持稳定。 季报显示,公司期间费用总体控制得当。前三季度销售费用率同比下降0.97个百分点,但第三季度同比上升1.39个百分点。管理费用率较去年有小幅下降;三季度存款利息收入的下降拉高了公司财务费用,前三季度财务费用同比上升53.66%。 报告期公司经营活动现金流量净额较上年同期大幅上升69.54%。除了销售规模的增长,存货的下降也是经营性现金流改善的重要推动因素,三季度末公司存货同比下降4.36%,环比下降6.44%。库存构成中,原材料、在制品、周转材料余额较期初都有不同程度的下降,而库存商品较期初上升13.46%,主要由于直营门店的增加与销售旺季的备货。 在今年家纺行业景气度下滑的大环境下,公司业绩增长速度和质量在三家上市公司中最为出色,较高的直营比例有效帮助公司更好的应对终端变化,降低了库存压力。我们维持对家纺行业中长期看好的观点,看好富安娜鲜明的品牌特色与精细化的管理带来的持续稳定增长。 财务与估值 根据三季报和行业终端形势,我们小幅下调了公司未来三年的收入增速,我们预计公司2012-2014年每股收益分别为1.62元、2.12元和2.85元(原预测为1.73元、2.32元和3.08元),参照同行品牌服饰公司的目标估值水平及公司盈利增速,维持公司2012年27倍PE估值,对应目标价43.74元,维持公司买入评级。 风险提示 经济减速和房地产政策调控持续对家纺行业终端销售的负面影响超预期。

公司前三季度营业收入和净利润分别同比增长49.27%和58.31%,其中第三季度单季营业收入和净利润分别同比增长50.73%和75.29%,较第二季度48.91%与56.92%的增速显著提升。前三季度公司实现每股收益0.61元。公司预计2012年归属于上市公司股东净利润同比增幅在40%-70%之间。 季报显示,公司前三季度毛利率较去年提升0.52个百分点,其中第三季度毛利率较去年提升了2.26个百分点,我们分析认为主要原因是直营比重的上升和秋冬季产品原材料采购成本下降所致。 期间费用方面,管理费用与财务费用控制得当。前三季度公司管理费用率较去年下降0.68个百分点,其中第三季度同比下降0.9个百分点。三季度结算较多的存款利息收入拉低了公司财务费用,前三季度财务费用同比减少165%。今年公司销售规模的增加带动了员工开支、店铺租金及折旧摊销的上升,前三季度销售费用率同比上升0.79个百分点,其中第三季度较去年提升了2.44个百分点。 与今年行业内大多数品牌公司受经济影响财务报表质量不同,公司在保持盈利高增长的同时,盈利质量也得到了较好保障。报告期公司经营活动现金流量净额较上年同期大幅上升154%,主要得益于存货的良好控制和应收账款的合理增长。 我们对公司维持前期观点:瞄准三四线市场的清晰定位有效帮助公司在一二线市场消费放缓的大环境下依然获取较快的增长,我们继续看好公司差异化的低端定位及在三四线市场消费升级中广阔的成长空间。 财务与估值l我们维持对公司的盈利预测,预计公司2012-2014年每股收益分别为0.93元、1.28元和1.66元,考虑公司未来高增长的持续性相对明朗(三年复合增长36%),给予2012年27倍PE估值水平,对应目标价25.11元,维持公司买入评级。 风险提示 企业规模迅速扩张过程中管理能力配套跟不上的风险。

投资要点 公司前三季度营业收入和净利润分别同比增长28.77%和36.78%,其中第三季度单季营业收入和净利润分别同比增长33.37%和37.36%,增速环比第二季度提升明显。前三季度公司实现每股收益0.58 元。公司预计2012年归属于上市公司股东净利润同比增幅在20%-50%之间。 受益于主品牌报喜鸟平均倍率的提升与宝鸟业务订单质量的提高,公司前三季度毛利率较去年提升5.26 个百分点,其中第三季度毛利率较去年提升了3.51 个百分点,延续了上半年稳步上升的趋势。因主品牌网店扩张、凤凰尚品大店支出、新品牌推广投入的增加,三季度销售费用率较上年同期上升了7.59 个百分点,但较上半年已有小幅下降。 报告期公司经营活动现金流量净额较上年同期大幅上升179.32%,主要来自于今年母公司及宝鸟经营性现金流的大幅改善。三季度Hazzys、法兰诗顿等新品牌经营规模的扩大与采购的增加使公司三季度末存货同比上升45.74%,环比二季度上升13.27%,同时应收与应付账款环比增长79.64%和43.51%。 除了主品牌报喜鸟的有序增长外,新品牌的渠道扩张与供应链的完善预期将帮助公司进一步拓展多品牌策略,宝鸟与Hazzys 将有望成为公司未来业绩增长的重要推动力,而全新的凤凰尚品大店模式有待继续观察。 财务与估值 我们维持对公司的盈利预测,预计公司2012-2014 年每股收益分别为0.82、1.02、1.30 元,参考同行水平,维持2012 年20 倍PE 估值,对应目标价16.40 元,维持公司增持评级。 风险提示 国内经济的复苏慢于预期对消费的影响,原始股股东解禁压力等。

公司前三季度营业收入、营业利润和净利润分别同比增长45%、78%和51%,由于高新技术企业证书复审尚未有结论,谨慎的所得税率(25%)处理拖累了报表的净利润增速。公司第三季度单季营业收入、营业利润和净利润分别同比增长35%、134%和115%,前三季度公司实现每股收益0.23元。 公司第三季度盈利增长远超过收入增长,除了营业毛利率同比提升了1个百分点之外,最主要的原因是去年第三季度大幅计体了存货跌价损失,而今年第三季度没有这方面的资产减值损失,反而因为今年上半年集中处理存货导致跌价准备转回798万元,这也是导致公司前三季度尽管以25%的谨慎税率计算,盈利增速依然略高于收入增速的主要原因。 公司前三季度毛利率较去年小幅提升1.09个百分点,延续了上半年的增长趋势,其中第三季度毛利率较去年提升了1.1个百分点。供应链的有效整合与规模化的采购有效降低了公司的采购成本,提升了今年的整体毛利率。我们预计未来公司在调低产品价格(2012年秋冬和2013年春夏)、进一步提升品牌性价比的情况下依然能够维持现有的毛利率水平。 报告期公司经营活动现金流量净额较上年同期小幅下降2.18%,基本保持稳定。三季度末应收账款较年初增长85.08%,环比下降5.6%;第三季度公司接受部分加盟商以商业票据形式的回款提货,导致应收票据增加5400万元;随着2012秋冬货品的陆续入库,三季度存货余额较年初增长88.82%。 2012年公司整体渠道扩张符合预期,前三季度公司净新开店311家,其中三季度净新开店126家,我们预计公司全年开店速度在40%以上。 财务与估值 根据三季报和2013年春夏订货会情况,我们小幅下调了公司2012—2014年收入增幅,同时小幅下调了公司2012—2014年的存货跌价损失,以15%所得税税率计算,预计公司2012-2014年每股收益分别为0.51元、0.76元和1.12元(原预测为0.51、0.78、1.15元),维持2012年40倍PE估值,对应目标价20.40元,维持公司增持评级。 风险提示:2012年高新技术复审未通过对税后利润的波动风险。

投资要点 公司前三季度营业收入和净利润分别同比增长38.27%和61.78%。其中第三季度单季营收和净利润分别同比增长68.15%和135.56%,超过我们的预期公司前三季度实现每股收益0.99元。公司预计2012年全年归属于上市公司股东净利润同比增长幅度为40%~60%。 去年同期低基数导致公司三季度单季营收超预期大幅增长。公司2011年三季度单季营收仅为6488万元,较当年二季度环比下降33.48%,而今年三季度单季营收仅较今年二季度环比下降7.29%。考虑到公司2011年四季度单季营收是全年最高的,因此我们预计公司今年四季度单季由于去年同期基数较高,增速可能不会再有三季度那么快。另外公司三季度渠道快速扩张,1至月我们预计公司新增店铺在90家左右,预计全年达到100家以上的净增店铺问题不大。 公司前三季度毛利率较去年大幅提升4.47个百分点。第三季度毛利率延续上半年的情况。毛利率的提升主要来自公司供应链的整合,公司从今年开始在淡季对工厂进行提前下单,有效地节约了春夏季和秋冬季两季产品的加工费用。同时伴随公司订单规模的增加,也使公司获得了更加优惠的原材料进货价格。 公司经营活动的现金流量净额比上年同期下降500.81%。经营性现金流净额的下降主要来自应收账款和存货的增加,其中为了应对经济下滑对加盟商的压力,共担风险,公司在今年调整了加盟商信用政策,增加了信用额度及延长信用期间,导致较上年度期末增长108.06%。另外随着公司经营规模扩大直营门店数量增加,备货量增加以及2012年秋冬货品基本入库,导致公司存货较上年度期末增长73.15%。 财务与估值 根据三季报和前期2013年春夏订货会情况,我们小幅上调整了公司的利息收入、销售费用比率和2013年的收入增速,我们预计公司2012-14年每股收益分别为1.65、2.18和2.84元(原预测分别为1.63、2.26、2.94元),维持公司2012年29倍PE 估值,对应目标价47.85元,维持公司增持评级。 风险提示 四季度经济持续下滑或者暖冬对公司销售造成不利影响的风险。

投资要点 公司相对更高的补货比重和聚焦三/四线城市的渠道结构使得其终端存货压力较轻,受经济调整影响相对较小,我们预计公司下半年营收仍将保持较快增长。(1)公司50%的补货比率远高于服装企业的20%,使其能够对市场的变化作出迅速反应,减小了终端的经营压力,而这在目前的市场环境下显得尤为重要。公司7月召开的冬季订货会订货金额增速预计30%以上,前期刚结束的2013年春季订货会初步反馈也不错,这些预计都从侧面反映出经销商对下半年和明年的信心较强和终端层面存货压力较小。(2)公司销售网络终端以三四线为主,受经济下滑影响较小。公司销售网络终端80%以上的店铺都集中在三四线城市,今年上半年虽然国内消费品零售增速放缓,但三四线城市的增速要远好于一二线。公司上半年同店增长预计在10%左右,高于很多服装企业。(3)公司1—8月预计新开店在700家以上,我们预计全年净开店将超过800家,是品牌类公司中少数符合开店预期的企业之一,也从一个侧面反映了终端景气度。这些都为公司下半年和明年营收的快速增长打下了坚实的基础。 我们重申除了主品牌的渠道稳健扩张和单店提升外,预计康龙和红火鸟是公司未来开店空间和业绩增长的重要亮点。(1)康龙和红火鸟分别对应的休闲鞋和时装鞋是整个国内鞋业中为数不多的在经济下滑中依然保持较快增长的子行业,这两个子行业还处于成长期,除了我们草根调研的情况外,行业龙头百丽近期的一系列动作也可以印证我们的判断,百丽先是推出了15mins时装鞋品牌,最近又传出收购国外休闲鞋知名品牌暇步士(hush puppies)在中国的代理权;(2)康龙和红火鸟公司之前只是在5、6个省份有招商,其余省份均未放开,随着上市,资金的充裕,预计未来每年会放开4、5个省分的招商,(3)康龙在休闲鞋行业市占率第一,目前报表店效已和奥康主品牌一致,红火鸟也正快速接近奥康主品牌,这对经销商和加盟商开店将是一个重要推动。 财务与估值 我们维持对公司2012-2014年每股收益分别为1.43元、1.81元和2.27元的预测, 维持2012年21倍PE, 对应目标价30.03元,维持公司增持评级。 风险提示 直营店的拓展和管理风险;租金大幅上涨的风险等。

投资要点 公司上半年营收和净利润分别同比增长21.21%和14.83%。其中二季度单季营收和净利润分别同比增长14.02%和12.42%。公司上半年实现每股收益0.43 元。公司预计2012 年1-9 月净利润变动幅度0-20%。 库存持续下降,消化情况良好,结构进一步优化。截至中报,公司存货金额17.5 亿元,我们判断其基本构成如下:1 亿左右面辅料,3-4 个亿2011 年秋冬货品,3-4 个亿2010 年以前的货品,其余为2012 年的夏季货品。 经营质量持续改观,经营性净现金流大幅增长。公司经营性净现金流从上年同期的-5.5 亿元上升至本期的17 亿元,除了存货大副消化、前期给予信用期限延长的加盟商在上半年陆续归还了货款之外,考虑到今年整体的经济消费环境,公司对下半年备货比较谨慎预计也是一个原因。 中报公司毛利率同比下降1 个百分点,略好于我们之前的预期,我们预计主要是二季度比一季度甩货比重有所降低,同时加盟业务毛利率控制良好。 公司经营已经度过最困难时期,未来改善向上的概率更大,目前估值具备较高安全边际。我们预计2013 年休闲服行业将逐步回到更为健康合理的增速, 公司在国内二/三线城市依然具备较强的综合竞争力,预计2012 年起公司整个品牌系列将呈现出更宽、更丰富鲜明的梯度结构,未来发展空间进一步扩大。我们认为公司经营最困难时期已经过去,2012 年重在资产负债表和现金流量表的大幅改善,预计2013 年起轻装上阵后的盈利增速值得期待。 财务与估值 我们维持对公司2012-2014 年每股收益分别为1.41 元、1.79 元和2.23 元的预测,维持公司2012 年21 倍PE 估值,对应目标价29.60 元,维持公司买入评级。 风险提示 经济和消费复苏进程低于预期,外资品牌加速下沉和电子商务的可能冲击, 大股东解禁的供给风险等。

公司2012年上半年营收和净利润分别增长25.02%和35.80%。其中二季度单季营业收入和净利润分别增长-5%和28.84%。 扶持加盟商和财务谨慎原则致公司二季度单季收入阶段性小幅下降。为了缓解公司加盟商的2011年秋冬库存压力,公司二季度在通常的退换比率上增加了对于加盟商的退货,给部分秋冬退货(5000万元左右)直接冲低了公司二季度的收入,另外,考虑到今年加盟商整体压力较大,从财务谨慎的考虑,在上半年提高了预期负债的比重(下半年可能退货),由此两种因素叠加,导致公司二季度营收同比小幅下滑。 公司上半年综合毛利率较去年同期提高7.18个百分点。毛利率的提高主要来自报喜鸟主品牌产品倍率的提高,另外宝鸟职业服团购业务经过公司结构的调整,订单附加值明显提高,因而毛利率也有了显著的提高。从下半年看,考虑到公司2012年秋冬订货会时小幅提高了对于加盟商的折扣,我们认为公司今年下半年毛利有望继续小幅提高。 中报显示公司经营净现金比2011年以来明显改善,一方面来自于应收款的及时回收,另一方面来自于应付款的明显增加。 目前公司实现多品牌多业务的发展策略,但报喜鸟主品牌、宝鸟职业服和Hazzys有望成为推动公司未来业绩增长的三大核心业务。受益于产品结构提哦正带来的产品倍率稳步提升和渠道的持续扩张,我们预计公司在目前较小体量规模上的增长将更为持续。但受消费整体大环境影响,2013年春夏收入预期增素会放缓(订货增长预计在15%左右)。 财务与估值 根据中报,我们小幅上调了报喜鸟和宝鸟品牌毛利率,小幅下调了圣捷罗品牌收入增速,预计公司2012-2014年每股收益分别为0.82元、1.02元和1.30元(原预测为0.80元、1.04元和1.33元),参考同行水平,给予2012年20倍PE,对应目标价16.40元,维持公司增持评级。 风险提示 国内经济的复苏慢于预期对消费的影响。

投资要点 公司2012年上半年营收和净利润分别比上年同期下降6.32%和19.67%。其中第二季度单季营收和净利润分别比上年同期下降7.35%和5.73%。二季度经营降幅比一季度明显收窄。 报告期营收的下降分产品看主要由于纽扣收入,特别是水晶钻收入出现下降,分地区看主要是国内下游服饰需求低迷引发的收入下降。经济持续低迷,国内外消费品市场不景气,导致公司纽扣收入同比下降14.19%。但凭借着公司在纽扣业务方面多年的耕耘,不断技术投入,推出新品,纽扣业务的毛利率整体保持平稳,较上年同期增加2.51个百分点。 上半年水晶钻业务营收和毛利率分别大幅下降45.32%和40.99个百分点。其中主要的原因是由于水晶及其设备主产国东欧的倾销和大量的走私,导致公司水晶钻业务受到极大的冲击。我们预计公司未来将逐步收缩这块业务,仅重点保留烫钻产品业务。 公司经营明显复苏需要经济大环境的配合,可能还需要一段时间。首先,虽然二季度情况较一季度有所好转,但从7/8月的情况看,国内需求依然比较疲软。其次,经济形势不好,导致竞争越来越激烈,价格战可能成为短期的主要手段,我们预计对于公司这样的大型制造企业来说,在这种背景下,保证产能比追求利润更加重要,短期可能会影响订单毛利率。最后,消费者信心的恢复也需要时间。公司本质上还是一个在服饰辅料领域具有核心竞争力的公司,但经营明显复苏预计需要经济大环境的配合。 财务与估值 根据中报,我们下调了纽扣和水晶钻业务的收入增幅,小幅上调了钮扣业务的毛利率和管理费用比率,预计公司2012-2014年每股收益分别为0.77元、0.91元和1.15元(原预测0.81元、0.97元和1.20元),维持2012年17倍PE,对应目标价13.09元,维持增持评级。 风险提示 国内外经济复苏低于预期,未来水晶钻业务可能收缩对盈利表的短期影响。

投资要点 公司上半年实现营收和净利润分别同比增长2.10%和11.27%。其中第二季度单季营收和净利润分别同比增长16.12%和5.36%。扣除所得税率的表观影响,营业利润下降5%。 和前些年收入的快速增长相比,公司中报销售基本没有增长的主要原因是终端可比门店基本没有增长,开店速度低于预期,加盟商拿货积极性进一步降低,终端整体去库存压力比较大。 公司上半年经营活动每股经营活动净现金为-0.72元,显示盈利质量不佳。我们分析认为主要是由以下原因造成(1)各项税费增加显著(2)出于共担风险的考虑,公司增加了对于经销商的授信。(3)考虑到公司直营店铺中有80%为专柜,国内经济的下滑使得百货商场今年的在途帐款增加。(4)终端低迷导致存货增加。 7/8月终端销售和发货情况不乐观,因此公司中报预计前三季度盈利下降30%以内。根据公司1-9月净利润变动-30%-0%推算,公司三季度单季业绩增速为-104.91%~-20.48%。而根据我们了解到的行业信息,预计公司7/8月份经营依然较为低迷,7月销售同比基本持平,8月同比预计下降,预计2012年内内明显改善的可能性较小。 我们对家纺行业维持中期看好的观点,基于经济大环境、前期快速开店和铺货、持续快速提价以及地产调控等影响,龙头公司终端调整的时间可能慢于预期,2013年起有望明显改善。 财务与估值 跟据中报我们下调了公司渠道增长和同店增长等预测,预计公司2012-2014年每股收益分别为0.78元、0.94元和1.21元(原预测为0.95元、1.25元和1.66元),未来三年盈利复合增长率18%,考虑可比公司目前估值水平和未来增速预期,给予公司2012年20倍PE估值,对应目标价15.60元,维持公司增持评级。 风险提示 房地产行业调控持续和国内经济下滑对家纺产品消费需求的可能影响。

投资要点 公司上半年实现营业收入和净利润分别同比增长21.77%和19.42%。其中扣除非经常性损益(政府补助)后的净利润增长37.18%。 公司上半年收入增长主要来自渠道的扩张和店效的提升。1)公司上半年直营渠道和加盟渠道数量分别较去年同期增长28.71%和19.81%。2)公司加大了终端皮具业务的推广力度,有效地提升了终端店铺的平效,从分产品收入看,皮具上半年营业收入1.34亿元,同比增长37.70%,比重提升至8.33%。 经营性现金流净额为负主要是由于公司加大了对于部分经销商的信用额度支持。公司上半年应收账款提高除了经销商进货额提高,经销商自营门店增加导致投入提高等自然增长因素外,经济下滑使经销商资金面临较大压力, 公司出于和经销商分担风险的考虑加大了对于经销商的支持,主要是侧重开自营门店的经销商的信用额度支持。 综合毛利率提升1.26个百分点可能来自收入结构的变化。受欧债危机影响, 公司上半年出口业务收入同比下降45.68%,考虑到公司出口业务以代工为主,毛利率很低,收入下滑导致比重下降致使公司上半年综合毛利率提升。另外出口业务下滑所留出的产能提高了内销的自产比重也是一个原因。 订货会和开店进度保障公司预计全年业绩较快增长。中报显示公司上半年渠道净增加408家,有望为全年渠道快速增长打下坚实基础。另外我们预计公司2012年的秋冬订货会增速在30%左右,因此全年业绩较快增长基本得到保障。从中期看,我们比较看好公司定位于大众消费品领域在通缩背景下的业绩稳定性和上市后龙头地位的进一步稳固和提升。 财务与估值 我们小幅下调了公司近年出口收入和2012年的政府补贴,同时小幅上调了加盟店净开店数,预计公司2012-2014年每股收益分别为1.43元、1.81元和2.27元,(原预测1.42元、1.78元和2.23元)维持2012年21倍PE, 对应目标价30.03元,维持增持评级。 风险提示 直营店的拓展和管理风险;租金大幅上涨的风险等。

投资要点 公司2012年上半年营业收入和净利润分别同比增长24.83%和27.61%。其中第二季度单季营业收入和净利润分别同比增长28.93%和22.75%。公司上半年实现每股收益0.68元。公司预计2012年1至9月净利润变动幅度在10%~30%。 公司上半年营业收入实现稳定增长得益于渠道外延内生增长相结合和对加盟商信用政策的支持。公司上半年净增加网店数147个,其中直营净增加25个,加盟净增加120多个,截至上半年公司共有终端店铺2076个。同时虽然行业增长放缓,但公司依然凭借富有特色的产品和终端精细化管理实现可比同店5%的增长。另外公司上半年加大了对于加盟商的授信额度,应收账款周转率有所下降,在国内经济面临下行压力,与加盟商共担风险,也在一定程度上保障了公司上半年经营的平稳。 公司上半年综合毛利率下降1.84个百分点,从各品类而言毛利率均有小幅下降。我们判断一方面可能与公司根据经济形势主动调整产品结构有关,另一方面可能也与消费整体低迷终端促销力度和频率加大有关 。 公司2012年秋冬订货会预计将实现同比增长30%的目标,全年业绩增长基本得到保障,2012年全年业绩稳定性在三家公司中表现最为优异。在今年家纺行业终端整体去库存的过程中,公司的报表表现一直最为稳定,我们认为一方面与公司直营比重大,对终端反馈更为敏锐,终端历史库存相对压力小有关,另一方面也与公司产品特色更为鲜明,客户忠诚度带来的消费稳定相对更高有关。我们对家纺行业依然维持中期看好的观点,看好公司品牌特色鲜明、精细化管理带来的持续较快增长空间。 财务与估值 我们预计公司2012-2014年每股收益分别为1.73元、2.32元和3.08元, 维持公司2012年27倍估值, 对应目标价46.71元,维持公司买入评级。 风险提示 经济减速和房地产政策调控持续对家纺行业终端销售的负面影响超预期。

投资要点 公司2012年上半年营业收入、营业利润和净利润分别同比增长-1.41%、2.54%和-31.45%。从营业利润看,公司上半年经营情况保持稳定,净利润的同比大幅下降主要来自非经常性损益,首先,公司2011年有营业外484万的罚没收入,今年没有,其次,公司今年上半年存在公益性捐赠支出1209万元,在扣除非经常性损益后,公司上半年净利润同比仅下降5.14%。 公司营业收入增长上半年基本保持稳定。分地区看,与出口相关的业务,由于欧美经济复苏缓慢,服装行业外需疲软,营业收入出现下滑,其中,公司亚洲地区出口收入同比下降17.06%,欧美地区出口收入同比增长15.24%, 国内业务中的集团转出口上半年营业收入4726万,同比下滑30.18%。国内销售方面,得益于公司坚定推进战略转型,加大设计、企划、营销等品牌建设投入,国内创世零售和凯门职业装上半年收入实现同比增长26.42%。特别是创世品牌,通过不断提升产品品质和品牌形象,在店铺数量基本保持平稳的情况下,同店增长预计超过20%。 公司上半年综合毛利率较去年同期下降0.9个百分点,基本保持稳定。一方面,服装行业外需疲软,导致竞争加剧,同时国内原材料和人工成本又面临大幅增加,导致公司出口业务毛利率下滑,其中亚洲出口业务毛利率下滑1.95个百分点,欧美出口业务毛利率下滑0.66个百分点。另一方面,国内高毛利率内销业务收入增速稳定,占比提升,部分对冲了公司出口业务的毛利率下滑,整体毛利率保持稳定。 财务与估值 跟据中报,我们调降了亚洲和集团转出口的收入增速预测,同时调升了欧美收入增速,同时基于团购业务的情况小幅下调了公司未来三年团购业务收入增幅,我们预计公司2012-2014年每股收益分别为0.72、0.85和0.98元(原预测0.79、0.94和1.09元), 按照原来的分业务估值, 对应目标价12.00元,维持公司增持评级。 风险提示 外围环境进一步恶化的风险;人民币汇率大幅波动的风险。