投资要点 公司2011年营业收入和净利润分别同比增长61.23%和51.66%。其中,第四季度公司营业收入和净利润分别增长91%和44%。公司2011年实现每股收益0.63元。公司拟每10股派发现金红利1.5元。 店铺数量及大店数量的增加推动了公司营业收入的快速增长。公司截止2011年底,报喜鸟品牌网点数821家,较2010年增加106家。圣捷罗品牌247家,较2010年增加106家。两个品牌的平均单店面积由2010年的137.85平米提升至2011年的161.80平米。 产品倍率提升使得公司毛利率稳步上升。公司2011年综合毛利率59.47%,较上年提高5.17个百分点。毛利率的稳步上升主要是由于在持续强化成本控制下,随着公司品牌进一步的宣传与推广,品牌附加值提高,公司产品价格有所提高。 期间费用率上升致使公司净利润增速慢于营业收入增速。公司2011年期间费用率较2010年提升4.56个百分点。其中,广告宣传费等的大幅增加推动销售费用率增加1.14个百分点,人力成本上升和研发费用投入增加导致管理费用率提升2.34个百分点,而2011年末发行公司债及新增长短期贷款导致财务费用率提升1.08个百分点。 我们预计公司2012年营收有望保持25%以上的增速。根据公司2012年春夏和秋冬两次订货会的情况,我们预计公司2012年营收将继续保持较快增长。而对于加盟商财务支持额度的上调(由1.8亿上调至2.1亿)将帮助加盟商扩大营运规模,为公司收入的增长提供有效支持。另外,公司增发方案如能顺利实施对于公司后续销售的持续快速增长将是进一步的推动力量。 财务与估值 根据年报,我们预计公司2012-2014年每股收益分别为0.77、1.03、1.33元,维持公司增持评级,目标价17.50元。 风险提示 宏观经济波动对消费的可能影响、原始股股东的解禁压力等。

2011年公司销售收入同比增长23.44%;净利润同比增长22.26%,全面摊薄后每股收益为1.83元。公司主营业务毛利率达37.80%,较2010年提升1.35个百分点。毛利率提升的主要原因是产品销售价格提升。2011年管理费用率和销售费用率提升了2.5个百分点,销售费用率提升主要原因是公司加大在营销网络建设和拓展上的投入。2011年经营活动现金流量净额同比下降53.53%至3.78亿,主要原因是由于应收账款同比增长5.5亿元,系公司增加加盟商信用额度所致。 直营零售业务保持较快增长,而加盟批发业务疲软拖累整体增速。2011年休闲服和童装的直营销售收入增速分别达到 35.09%和 80.13%,一方面得益于直营门店增加所带来的外生增长,另一方得益于直营门店的单产提升,特别是童装直营店效同比提升28.7%。 截至2011年森马休闲服共有门店4500家左右,随着门店外延扩张的逐步放缓,作为中间层级的休闲品牌,休闲服业务目前面临的增长压力逐步加大, 其中加盟批发业务最为疲软,2011年同比增长18.12%,远低于直营增速和童装加盟增速,反映了加盟渠道存货压力较大,终端出货情况不太理想。 截至2011年巴拉巴拉童装共有门店3200家左右,凭借差异化的品牌定位和先发优势,2011年销售增速接近40%;随着门店数目的增加,童装业务增速将逐渐趋缓,但仍将明显快于休闲服业务。 财务与估值 根据年报及对公司2012年春、夏和秋季订货会的跟踪,公司两个品牌加盟渠道受存货和行业竞争影响订货增速明显下降,我们相应下调了其未来3年加盟渠道的收入增速,预计公司2012-2014年每股收益分别为2.17、2.67、3.22元(原预测2012-2013年为2.36元和2.92元),以2012年每股收益为参考(成人休闲和童装的盈利比重分别为2/3和1/3左右),分别给予两块业务16倍和25倍的估值,对应目标价为41元,维持公司增持评级。 风险提示 经济波动对服饰消费的影响,森马品牌策略改进后的实际效果低于预期。

我们预计公司2012-2014 年每股收益分别为0.81、0.97、1.20元(原预测2012-2013年为1.37元和1.69元),给予2012年17倍PE估值,对应目标价为14元,下调公司评级至”增持”。

投资要点 公司2011年实现营业收入和净利润分别同比增长46.40%和29.11%。其中,营业收入的增长主要是由于公司市场销售渠道的扩张,公司截止2011年底,共有终端销售渠道约2650多家,较上年净增加430家,其中加盟店约为2200多家,直营店约为450家。此外通过对加盟商授信的增加,也在一定程度上促进了加盟商的订货,推动公司收入实现快速增长。公司年报盈利低于我们最初预期的主要原因是期间费用增长大幅超过我们预测。 公司2012年1季度营业收入下降9.93%。营业收入的下降主要是由于1)公司今年没有在第1季度做大型促销活动,公司希望通过丰富市场营销手段,而非单纯依靠打折,来实现销售的更加良性的快速增长;2)全国各大百货商场今年1季度整体销售情况不好,公司专柜比较多,因此对公司造成一定负面影响。3)产能释放受限,一方面今年春节提前,另一方面节后工人陆续到场,导致交货滞后,部分缺货。 我们预计公司2012年全年业绩仍有望保持在20%以上的增速。从最新的行业跟踪交流看,3月终端销售同比情况比二月明显改善,部分公司反映加盟商的信用支持要求也在明显减少也从一个侧面反映终端库存在良性消化之中。因此我们预计2011年一季度将可能成为终端销售和公司报表的最低点。 而全年,在公司渠道继续快速扩张、供应链不断提升,同时毛利率基本保持平稳,费用率由于人工成本和终端建设费用增速的放缓提升将小幅下降,这些均有望保证公司全年业绩仍能20%以上的增长。 财务与估值 根据年报我们对公司的盈利预测进行了调整,预计公司2012-2014年每股收益分别为0.95、1.25、1.66元。给予公司2012年25倍PE,对应目标价23.75元,维持公司增持评级。 风险提示 房地产行业调控持续和国内经济下滑对家纺产品消费需求的可能影响。

投资要点 2011年上海家化销售收入同比增长15.60%,税前净利润同比增长49.59%,归属母公司净利润增长31.06%,每股收益0.85元,略低于我们之前0.91元的预测和市场预期。分析主因是由于管理费用同比大幅增长30.5%,特别是管理费用中的“折旧费用及其他”科目同比增长65%计6300万元,而其余部分(工资福利、办公费用、股份支付科目)仅增长13.8%。我们认为公司在财务上较为谨慎,在2010年减值计提(约9400万)后,2011年管理费用增长较快,公司的财务稳健,为后续业绩进一步提升奠定了基础。 公司公告限制性股票形式的股权激励方案,拟授予的股票数量不超过2840万股,占目前股本总额的6.71%,其中预留280万股。本次股权激励的量大、面广、幅度深,激励对象占公司2011年底登记职工总数的38%,基本覆盖了公司的核心骨干,同时也兼顾了企业未来引进人才的需要。从授予的业绩条件来看,2012-2014年的净利润年均复合增长率需达25%以上,略超市场之前对于业绩指标的预期。一方面年均25%的净利润增长需注意是在考虑了相当大额的股权激励费用摊销后的增长,另一方面也确立了公司未来几年业绩增长的底线,是最低条件。 从“改制后时期”的角度来看公司年报、股权激励和公司投资,可以看出公司财务上的谨慎稳健,为业绩进一步提升奠定了基础,同时改制后家化正在发生变化,股权激励也将为公司长远发展提供内生的动力和压力。 财务与估值 我们预计2012—2014年的每股收益分别为1.17元、1.59元、1.99元(原预测2012-2013年为1.30元和1.77元)。若考虑限制性股票增发摊薄业绩,摊薄后2012-2014年每股收益为1.10元、1.50元、1.87元。考虑到公司未来业绩成长性和抗周期性等因素,给予公司2013年27倍的估值,对应目标价格40.5元,维持公司“买入”评级。 风险提示 需关注期间费用变化、天气波动等因素对业绩可能影响,新项目投资的风险

投资要点 公司2011年营业收入和净利润分别同比增长73.64%和98.81%。其中第四季度公司营业收入和净利润分别同比增长80.57%和127.79%。公司2011年实现每股收益0.40元。公司拟每10股派发现金股利1元,并以资本公积每10股转增3股。 公司收入的快速增长主要来自渠道的扩张。截止2011年底,公司终端店铺总数达到1041家,较上年增加375家,其中直营店144家,加盟店897家。 此外,虽然2011年行业面临供货价格和人员成本的上涨,但公司整体毛利率较2010年基本持平,我们认为主要由于公司推行有效的精细化管理模式,加强信息系统建设,优化成本控制,截止2011年公司信息化店铺覆盖率为91.74%。 逐步开启的多品牌运作将为公司未来持续的发展提供良好的保障。针对国内户外行业快速发展及消费者需求逐步细分的趋势,公司逐步开启多品牌发展战略,在主品牌的基础上,又分别推出针对户外休闲用品市场的中高端品牌Discovery Expedition 和针对户外用品电子商务市场的电商新品牌ACANU,我们认为,这两个新品牌的推出,与公司主品牌形成有效互补,满足了消费群体的多层次需求,为公司未来的长期持续发展赢得了广阔的市场细分空间。 我们预计在品牌定位更为清晰、产品性价比更为突出、供应链整合优势日益发挥和渠道延续外延快速扩张的基础上,探路者主品牌未来三年仍将保持50%左右的复合增长。而多品牌业务的前瞻布局将为公司实现由小大到再到更大更强提供良好的业务保障。 财务与估值 我们维持对公司的盈利预测,预计公司2012-2014年每股收益分别为0.64、1.01和1.48元,维持公司增持评级。目标价25.25元。 风险提示 未来渠道扩张和多品牌业务拓展对管理能力的挑战、大股东可能的解禁风险

投资要点 公司2011年营业收入和净利润分别同比增长30.99%和55.27%。其中第四季度公司营业收入和净利润分别增长11.20%和40.49%。公司2011年每股收益2.66元。公司拟向全体股东每10股派发现金红利10元。 多品牌策略、渠道扩张推动公司营业收入实现快速增长。公司目前是家纺行业第一梯队公司中多品牌较丰富的公司,多品牌的协同效应不断显现,2011年公司罗莱主品牌和其他品牌分别增长26.30%和69.33%。渠道方面,公司截止20111年底,各类实体品牌门店数2371家,店铺净增长286家。同时,公司各区域收入增速较为均衡,除东北和华北外,其余地区增速均超过30%。 受经济增速回落和气候异常等因素的影响公司第四季度收入增速放缓。但公司第四季度净利润增速依然实现较为快速的增长主要是由于公司第四季度毛利率较上年提高10.06个百分点,而毛利率的上升主要是产品定价倍率的提升。我们认为虽然短期外部因素对公司的业绩增长造成了一定的影响,但从长期看,考虑到居民收入的提高、城市化进程、消费观念的提升等,我们预计公司仍将保持较快增长。 公司2012年将加快渠道的发展速度与发展质量。公司2011年店铺增速约为在三家上市公司中渠道增速并不是很快。2012年起公司战略上有新的14%,调整,将依托多品牌优势,加快开店速度——强势推动多开店、开好店、开大店的渠道三大策略,进一步巩固其在国内家纺行业的领先地位。 短期家纺行业零售终端的确存在一定的压力,但是不会从根本上改变国内家纺行业受益于消费升级仍处于外延扩张较快阶段的本质,家纺行业也是品牌服饰行业中为数不多最易产生高市场集中度、大市值公司的子行业之一。 财务与估值 我们基本维持对公司的盈利预测,预计公司2012-2014年每股收益分别为3.57、4.83、6.39元,维持公司买入评级,目标价100元。 风险提示 房地产紧缩政策加剧对自住房产交易量影响带来的可能消费冲击。

投资要点 公司2011年营业收入和净利润分别增长36.18%和61.98%,其中第四季度营业收入和净利润分别增长4.57%和34.77%。公司实现每股收益1.55元。 公司拟以资本公积金向全体股东每10股转2股。 公司全年主营业务毛利率小幅提升0.40个百分点。虽然公司直营业务的毛利率由于团购、电子商务等低毛利业务占销售总额的比重增加而下降3.95个百分点,但直营业务全年增速58.26%超过加盟业务27.39%的增速,其占比的提升推动了整体毛利率的增长。 公司应收账款周转率和存货周转率与上年同期相比有所下降。我们预计团购业务和电子商务的快速发展,同时对加盟商授信的提高导致了应收账款的增加,但从账龄看99.71%的应收款账龄在1年以内,风险很小。存货的增加则主要是由于第四季度收入增速放缓所致。 公司四季度受经济和气候等因素的影响收入增速大幅放缓。但通过提升品牌、控制成本和费用水平,净利润依然实现了34.77%的增长。其中公司第四季度毛利率较同期提升2.87个百分点,期间费用率下降了7.26个百分点(其中销售费用率下降4.78个百分点,管理费用率下降5.07个百分点)我们认为公司短期增速波动不改长期快速增长本质。虽然公司包括整个家纺行业受外围环境因素的影响短期增速出现波动,但随着国内消费占经济的比重不断提升,主动更新需求终将成为行业消费主流,同时家纺行业集中度低,短期的波动只会加速行业洗牌,龙头公司市场份额份反而有望进一步提升。 财务与估值 我们基本维持之前的盈利预测,预计公司2012-2014年每股收益分别为2.08、2.78和3.69元,维持公司买入评级,目标价57.4元。 风险提示 房地产政策调控持续对家纺行业销售的负面影响超预期。

投资要点 公司2011年营业收入和净利润分别同比增长32.89%和45.61%。其中第四季度公司营业收入和净利润分别同比增长32.40%和20.53%。公司2011年实现每股收益1.46元。 公司营收的快速增长主要是来自渠道的扩张、新产品的推出和“批发”“零向售”的战略转型。渠道扩张方面,2011年公司终端渠道净增加309家,其中直营净增加142家,加盟净增加167家,新产品推出方面,公司推出更加强调“穿着体验感”的“黑标”系列,获得市场好评。批转零方面,公司通过加强对代理商管理,延伸对经销商管理,保证各项措施落实到终端。 公司渠道秋冬库存控制在可接受水平,2012年业绩快速增长的大局基本已定。2011年全国冬季气温异常,同时春节提前,缩短了冬装的销售时间,给服装行业的发展带来不利影响,公司通过鼓励经销商积极回笼现金,配套灵活有效的促销政策,在一定程度上克服了外围因素所造成的不利影响,终端库存水平可控。我们预计公司2012年春夏和秋冬订货会(主要是加盟部分)增速分别在30%和25%—30%左右,而我们预计随着公司直营和联营开店节奏加快和单店质量的提升,未来公司直营和联营部分收入的增长会进一步超过加盟收入增长,2012年收入快速增长的大局基本已定。同时随着公司管理精细化和产品结构的调整完善,我们预计公司2012年的盈利增长将明显超过收入增长。 未来再融资的启动将推动公司进入外延扩张和内生增长并举的新阶段。公司再融资方案日前已经获得审批,募集资金到位将推动公司进入新发展阶段。 财务与估值 根据年报,我们小幅调整了对公司的业绩预测,我们预计公司2012-2014年每股收益分别为2.00、2.60和3.34元(原预测12-13年为1.85元和2.36元)。维持公司买入评级。 风险提示经济下滑对公司终端销售造成不利影响的风险;零售人才缺乏的风险等。

投资要点 公司业绩基本符合我们之前预期(0.78元),但低于市场预期。2011年公司实现销售收入115.4亿元,同比下降20.5%,上市公司净利润17.6亿元,下降34%,折合每股收益0.79元。分板块来看,纺织服装、房地产和投资板块分别贡献0.31元,0.26元,0.22元。公司收入下降的主要原因是纺织和出口业务的逐步剥离缩减,以及房地产结算项目减少导致收入下降47%;投资板块净利润下降61%和服装业务2010年1.79亿元拆迁补偿推高基数是影响净利润的主要原因。2011年利润分配预案为每10股派发现金红利4元。 男装品牌零售业务发展稳健,副牌即将进入快速拓展期。2011年实现销售额38.12亿元,同比增长24.7%,毛利率达到65.66%,同比增长2.81个百分点。2011年新开门店157家至2302家。直营比例维持在80%以上。 HartSchaffnerMarx和GY品牌在2011年已经实现盈利,我们认为这两个品牌已经渡过培育期,2012年将进入快速拓展期。此外,14家公司的少数股东权益(占25%)有望在今年二季度结算,有望增厚板块业绩。我们预计2012年公司品牌零售业务收入增长25%左右。 房地产板块将稳健发展,截止2011年底房地产预售收入近122亿元,销售强于市场,未来三年将陆续进入结算高峰期,业绩锁定性较强。在投资业务上,我们判断公司将更为谨慎。 我们维持之前深度报告观点,雅戈尔将回归男装股,同时非常看好雅戈尔男装的品牌积淀、多品牌推进带来的发展前景和在男装公司中的相对优势,在较大体量下增速并不比其他主流男装公司慢,下一步增速还有进一步提升的空间。目前股价仅反映其品牌服装业务的价值,整体估值有待恢复和提升。 财务与估值 在不测算金融投资贡献的前提假设下,我们预计公司2012-2014年每股收益分别为0.92、1.00、1.25元.对应目标价15.40元,维持公司买入评级。 风险提示 房地产调控持续导致房价波动;金融资产价值的波动风险;消费意愿不足的风险。

公司2011年基本符合预期,实现销售收入8.36亿元,同比增长49.56%,净利润2.08亿元,同比增长69.51%,全面摊薄每股收益1.04元。公司公告今年一季度增长80-100%,预计基于几个方面原因:1. 利息收入贡献:2.去年一季度举办国际时装周宣传费用支出较高;3.公司拓展的加速和终端渠道的增加,预计一季度收入增长30-40%,毛利率提升也有上升的趋势。 公司多品牌运作稳步推进,2011年一方面三大品牌继续保持较快的外延扩张、门店开拓,另一方面基于女装行业精细化运作的要求,进行了优化和梳理,同时又在9月开始推出少淑女品牌玛丽玛丽,在北京、西安等城市逐步运行。朗姿品牌2011年同比增长51.78%,莱茵相对较慢,增长26.37%,卓可增速最快,达到73.30%。 运营需关注库存和费用率:受益于直营店比例上升和卓可毛利率提升,2011年公司毛利率达到59.96%,同比提升3.25个百分点,而三项费用率增加了4.43个百分点。我们预计今年三项费用率将有所下降。由于新开店和新品牌铺货等因素,库存同比增加153%至2.69亿元,拖累了经营活动现金流。 朗姿作为A股第一家纯女装上市企业,上市后带来的资源平台优势也相当明显:一方面可以有更多的资金、渠道和人才,提升自营比重以更适合女装精细化运作的要求,加大经销商的支持力度;另一方面,也给公司带来了潜在的行业整合机会,目前国内5亿以下特别是1-2个亿的区域女装品牌很多,公司的资源优势和上市平台给了很好的兼并收购、跨区域整合的机会。未来不排除有渠道定位或品牌定位互补性的整合机会,这是其重要的潜在看点。 财务与估值 我们维持公司2012-2013 年每股收益1.51、2.00的预测,给予2014年2.53元的预测。对应目标价40.70元,维持公司增持评级。 风险提示 对流行趋势把握不准或天气异常造成的库存积压;企业规模迅速扩张,运营和管理能力配套跟不上,莱茵与朗姿的差异化还有提升空间以及新品牌运作失败风险

2011年业绩略低于预期:公司2011年营业收入和净利润同比分别增长20.95%和14.81%,每股收益0.85元。销售收入基本符合预期,但受棉花劳动力等要素价格波动,净利润则低于市场一致预期。 2011年公司综合毛利率为31.15%,同比下降1.38个百分点。分季度来看1-4季度的毛利率分别为:31.81%,36.01%,31.76%和25.77%,下半年毛利率回落明显;我们认为公司下半年毛利率和净利率下滑的主因是订单质量下降和消化前期高价棉库存的叠加因素,而欧美经济下滑引起的订单结构调整是销售增速下降的主因。 2012年一季度订单情况总体平稳,美国略有复苏,欧洲止跌,日本正常。目前公司出口收入中中,美国市场占29-30%,一季度美国市场接单情况从3月份起复苏明显,包括量的增长和接单周期延长;欧洲市场占比28%左右恢复不是太明显,但已止跌;日本市场占比28-29%左右,订单情况较为正常。我们初步预计公司下半年出口形势将好于上半年。 面料产能的后续扩张将为公司持续增长提供一定保障。公司到目前为止的产能为5000多万米的匹染布,1.7亿米的色织布和2000万件的衬衣。公司下一步计划新增4000万米色织布生产线和5000万米匹染布生产线,从全球的竞争格局看,中高档色织布由于人工成本占比比较低更具有技术密集和资本密集的属性,公司在这方面仍具有较强的竞争力和一定的外延扩张空间。 公司是国内纺织企业中具有产业链配套、技术研发和内部管理优势的优秀企业,但目前已经过了起产能扩张带来快速增长的黄金发展期,目前庞大的体量上未来的增长更趋稳健。 财务与估值 我们预计公司2012-2014 年每股收益分别为0.94、1.16、1.33元,给予2012年12倍PE估值水平,对应目标价11.28元,维持公司“买入”评级。 风险提示: 棉花价格继续下调的风险,欧美经济低迷对公司出口业务的影响等。

市场普遍认为雅戈尔业务结构较为复杂,多元化板块之间缺乏必要的联系,战略重心不突出,在房地产宏观调控和国外经济减速的大背景下,回避地产和投资板块。因此一直给予雅戈尔较低的估值水平。在目前这个时点上,我们认为雅戈尔已经开始回归男装股,原因有三:1. 品牌服饰业务贡献占比逐步提升;2.公司以打造品牌主导型企业为核心进行大胆变革和转型,打造核心竞争力;3. 地产业务将进入稳健发展期,投资业务将更为谨慎发展。雅戈尔回归男装股的战略定位及推进,将推动公司逐步回复到合理的估值水平。我们核心的推荐逻辑是随着公司重新确立品牌服饰的主业地位,雅戈尔也将回归男装股,同时我们非常看好雅戈尔男装的品牌积淀、多品牌推进带来的发展前景和在男装公司中的相对优势,在较大体量下增速并不比其他主流男装品牌公司慢,下一步增速还有进一步提升的空间。目前股价仅反映其品牌服装业务的价值,整体估值有待恢复和提升。 雅戈尔经过 30多年发展,逐步确立了品牌服装、地产开发、股权投资三大产业.2010年实现销售收入145.1亿元,同比增长18.20%,净利润26.7亿元。 从发展路径上,雅戈尔经历了迅速扩张->渠道整合->稳健开店的V 型过程,品牌更为成熟地选择适合自身的稳健可持续的扩张方式,更为理性和富有经验来面对行业风险和市场波动,这是我们看好雅戈尔的重要原因之一,也是和其他男装公司最大区别.我们预计2012年品牌零售业务增速在25%左右。我们看好雅戈尔男装基于四点:1.外延扩张与内生增长并进;2.直营渠道优势明显,自有物业体量庞大;3.多品牌运作加速,副牌进入放量阶段;4.内功修炼扎实

2011年业绩回顾:公司2011年销售收入和盈利同比分别12.94%和 38.39%,每股收益0.31元。特别需要指出的是,公司2011年毛利率和净利率同比分别增长了3.7个百分点和2个百分点。 出口市场增长更多来自于产品升级和新区域市场的扩展。目前美国市场仍是公司的第一大市场,未来美国市场的增长更多的是产品升级带来的平稳增长,而欧洲和非洲市场的增长除了部分产品升级,更多来自于新空白区域的扩张,从出口收入的增速上看,对非洲增速将大于对欧洲,更大于对美国。 除了出口业务的稳步增长外,我们始终认为主导公司中长期盈利增长和估值水平的更重要因素是国内品牌零售业务的发展。2011年公司国内零售业务实现了预期中的快速发展,销售收入1.5亿,同比增长74.26%,并实现净利润2100万元左右。截至2011年底,共有网点227家,同比净增89家; 我们认为公司国内品牌零售业务已经逐步度过培育期,2012年将开始真正发力,2012年的重点是中档的Sleek 品牌,随着Sleek 的外延扩张将为公司国内零售业务带来更大的市场空间。 未来毛利率持续提升将成为公司业绩增长的主要特征。2012年起公司出口市场老产品提价、产品结构升级和国内零售业务占比的提升还将进一步持续,因此我们预计2012年起公司盈利能力持续提升是其未来增长的主要特征,表现在报表上是其净利润增速将明显超过营业收入增速,

行业目前较为分散的竞争格局使得率先上市的企业将获得先发优势。国内高级男装行业发展空间广阔,Euromonitor预计2010-2014年国内高级男装市场零售总额的年均复合增长率约为19.6%。但目前没有单一品牌市占率超过2%,我们预计公司率先上市后依托资本市场的平台将逐步拉开和竞争对手的差距,这从浙江和福建两个产业集群的上市公司历史已经得到部分佐证。 我们预计公司未来三年渠道扩展的年复合增长率将保持在30%左右。基于国内高端男装行业规模未来将保持快速增长的预期,同时考虑到公司的品牌定位,我们预计公司两个系列产品(商旅和假日)在达到800家店铺之前仍将保持较快的外延扩张速度。公司未来新店的扩容空间我们预计将主要来自:1)一二线城市现有成熟商场的空白点;2)大型连锁商场的全国扩张;3)通过加盟形式下沉到部分消费能力强的三/四线城市(4)未来仍有较大扩容空间的机场店。同时公司长期实行的助理店长制也为公司的渠道扩张提供了足够的人力资源保障。 公司库存管理制度明晰有效,终端库存情况良好,能够有效支持公司经营的快速扩张。公司有较为完善的库存管理制度,对于直营渠道库存目前主要有三种处理方式:1)绝大多数过季货品通过奥特莱斯店;2)部分码数齐全的放到新店和大店中销售;3)在百货节日促销活动的时候销售。对于加盟商提供5-10%的跨季换货比例。终端库存情况方面,75%的直营收入占比决定了报表库存基本能反映公司大多数终端的情况,公司近三年存货周转率基本保持平稳,库存情况良好。 财务与估值 我们预计公司2012-2014年每股收益分别为1.56、2.22、2.94元,基于同类上市公司估值情况,同时考虑到公司目前规模基数较小,未来三年预计业绩复合增速39%明显高于同行品牌服饰公司预计的平均30%左右的水平,可给予一定溢价,因此我们给予公司2012年27倍PE,对应目标价42元,首次给予公司增持评级。