“掌尚欧亚”+“欧亚微店”+“异业联盟”推进公司线上线下一体化转型。 公司公告移动平台“掌上欧亚”手机APP 已上线;与微信合作的“欧亚微店”微信平台即将上线;同时公告将以此为契机,打造区域性城市异业联盟。 构建 O2O 闭环,强化区域垄断型优势。新上线的“掌尚欧亚”在功能上主要包含电子会员、礼品商城、条码扫描闪购等功能,并能通过定位系统直接为顾客推送身边门店的优惠信息。公司规划在“掌尚欧亚”及“欧亚微店”上线后,将与“欧亚E 购”全面打通,同线下门店形成闭环O2O。公司在区域内具有垄断地位,庞大会员数量和区域品牌影响力为本地化电商提供流量和粘性,密集网点、丰富业态和完善配套为O2O 提供良好用户体验。强大的线下优势为公司进行线上业务拓展提供了坚实的基础,公司有望通过线上线下一体化进一步强化对吉林的区域控制力。 打造城市异业联盟,发力本地化生活服务。公司将以线上线下一体化为契机,建立区域性城市“异业联盟”,通过与银行、电信、旅游、本地餐饮、娱乐等企业展开积分互换,实现会员资源共享。我们认为,城市异业联盟是公司未来的重要看点,打通欧亚同餐饮、KTV、旅游、礼品等生活功能模块的积分互换和预付卡支付,通过本地化生活电商平台为消费者提供多样、便捷的增值服务,进一步能扩大欧亚生态圈的覆盖范围,吸引更多消费者加入到欧亚生态圈中。 尚未发掘的“价值低估+本地化电商”投资标的,维持增持。公司作为A 股零售的常青树,依靠品牌和服务垄断吉林市场,业绩年均复合增速20%以上。我们认为,公司具备区域垄断力,护城河较高;物业资源丰富、价值严重低估,具有较高安全边际。此前市场认为公司是传统区域零售商,业务模式相对传统;此次公告彰显公司低调、务实的行事风格和沉稳、扎实的线上线下一体化战略转型,市场并未充分预期。我们预计公司13-15 年EPS 为1.52、1.83、2.19元,当前股价对应PE 为11 倍、9 倍、8 倍,维持增持。

13年业绩略低于预期。报告期内实现收入29.33亿,同比增长29.40%,归母净利润10.39亿,同比增长47.47%,扣非后归母净利润9.70亿,同比增长49.16%;13年EPS为0.93元,低于预期,加权平均ROE为31.04%。其中,13Q4实现收入7.07亿,同比下降12.34%;归母净利润2.50亿,同比增长2.77%。 “内生提租+外延扩张”助推收入增长。报告期内公司实现收入物业租赁收入15.37亿,同比增长61.12%,主要是由本部市场五期、成都项目、佟二堡二期项目开业,承租面积增加及已有部分市场提租所致,截止13年底,公司共拥有可租物业面积233万㎡;成都项目商铺及海宁本部三期品牌风尚中心部分物业销售确认,共实现商铺物业销售收入7.11亿,同比增长94.22%;公司唯一地产项目东方艺墅13年收入确认较去年同期减少,实现住宅开发收入1.82亿,同比减少63.87%;此外,商品销售、酒店服务分别实现收入4.29亿、0.54亿,分别同比增长14.72%、1.11%。 一次性收入确认减少致13Q4收入增速下滑、利润增速放缓。单从13Q4来看,公司确认成都项目商铺出售4500万(净利率约45%),贡献利润约2025万;确认东方艺墅收入约650万(净利率约15%),贡献利润约97.5万;剔除后,公司13Q4实现收入6.55亿,净利润2.29亿。公司12Q4确认东方艺墅收入约5600万(净利率约15%),贡献净利润约840万;确认本部三期商务楼收入8100万(净利率约40%),贡献净利润约3240万;确认四期北侧商务楼收入为3000万(净利率约10%),贡献净利润约300万;剔除后,公司12Q4实现收入6.39亿,净利润1.99亿。因此,单季度来看,公司13Q4收入增长2.51%,净利润增长15.07%,远低于前三季度收入及净利润增速(分别为52.93%、71.06%)。我们认为,公司13年财务报告进行适当盈余管理(本部二期四层部分承租权费或延期确认),平滑年度之间的盈利增长。 市场推广及人工成本上升致期间费用率增加。13年公司期间费用率为5.83%,较去年同期增加0.62个百分点,其中销售费用率为4.13%,管理费用率2.87%,财务费用率-1.19%。报告期内新开市场导致营销费用增加,宣传费用8135万,同比增长9.01%;同时,支付职工薪酬619万,同比增长18.02%,两者致销售费用率较去年增加0.48个百分点;13年共支付管理人员薪酬3708万,同比增长23.31%,致管理费用率较去年增加0.30个百分点。公司13年末公司累积购买理财产品5.05亿,实现收益1363万,致财务费用率较去年减少0.16个百分点。 “O2O+外延储备项目”助力公司中长期发展。公司旗下自主研发的一站式皮革制品销售平台海皮城(www.haipicheng.com)于13年9月上线。皮衣皮草行业作为小众的细分市场,拥有客单价高、产品差异大及体验性强的特点,专业市场仍是当下最佳的销售渠道,受到电子商务冲击较小。公司在线下拥有较强的品牌、规模资源,在线上没有具有威胁的竞争对手,布局线上市场能够形成先发优势。同时,公司拟通过O2O打造现代化的“智慧市场”:一方面实现市场内WIFI覆盖,通过手机导购、导航等手段提升商务、休闲体验;一方面寻求合作伙伴推进电商平台建设,进行移动端产品研发,逐步建立大数据采集及挖掘系统,并实现手机支付功能。公司仍处成长期,外延储备项目较多。截至13年底,共有总部六期(展览中红+国际馆+皮衣批发中心+商务楼,共24.9万㎡)、时尚产业园(12.5万㎡)、佟二堡三期(品牌生活馆+创业园区+商务楼,共21.04万㎡)、哈尔滨皮革城项目(33万㎡)、天津皮革城项目(11.2万㎡)和济南皮革城项目(15万㎡)项目在建及储备,总计面积117.64万㎡(现有198.19万㎡),增量可观。其中哈尔滨项目、佟二堡三期预计将在14年下半年开出,合计面积约54万㎡,14年短期业绩可能将会承压,新增市场利润将在15年集中释放,在长期的维度不影响对公司的价值判断。 维持盈利预测,维持增持。公司仍处成长期,外延储备项目较多,利润将集中于15年释放,13年因建设进度问题没有新开市场;同时,皮衣行业在暖冬、反腐抑制、竞争加剧等因素的综合影响下呈现一定程度回调,且14H1无新市场开业,导致14年上半年业绩增长压力较大。公司预计14年下半年将陆续有新项目开业,其中哈尔滨皮革城预计在10月左右开业,佟二堡三期品牌生活馆及商务区亦将在三季度交付。公司定位准确、外延战略清晰、市场运作能力强,公司储备项目(哈尔滨、佟二堡三期、济南、天津、北京、郑州等)丰富,虽短期业绩承压,但在更长期的维度里不影响对公司价值判断。维持盈利预测,预计公司14-16年EPS为1.11元、1.50元、1.60元,对应PE为12倍、9倍、8倍,维持增持。

13 年业绩低于预期。报告期内公司实现营业收入21.19 亿,同比下降0.78%;归母净利润3.98 亿,同比下降6.99%,扣非净利润3.28 亿,同比下降22.74%;经营活动净现金流为1.32 亿,同比下降45.16%;EPS 为0.81,加权平均ROE为22.37%。低于我们的预期。公告每10 股派发现金红利1.1 元。 “百货翻番 + 地产销售提速”致营收稳健。13 年公司商业板块整体实现营收11.55 亿,同比增长21.36%。其中,物业经营业务实现营收7.81 亿,同比增长1.10%,在消费疲软大环境下,公司通过品类调整和差异化竞争,助少年坊、缤纷广场营收增速达37.83%、30.31%;百货业务实现营收3.74 亿,同比增长108.48%,公司百货业务主要为“海印番禺又一城”下奥特莱斯,近年来逐渐走出培育期,同时“肇庆大旺又一城”亦开始贡献收入。房地产业务实现营收3.89 亿,同比下降13.27%(13H1 同比下降57.26%),公司下半年增加了地产销售进度,减少了地产“断层”带来的收入下降。高岭土业务实现收入3.13亿,同比增长5.86%,公司茂名、北海两块高岭土矿根据自身矿产资源属性,制定差异化的经营方案,优势互补,实现营收协同增长。此外,13 年上半年通过资产置换,将原有炭黑业务置换为总统大酒店的酒店经营业务;报告期内,炭黑业务实现收入1.82 亿,同比下降52.33%,之后不再影响公司营收利润;同时,置换后酒店业务规模扩大,实现营收0.49 亿,同比增加14.31%。从经营区域来看,公司实现广东省内收入17.91 亿(占比85.67%),区域性显著。 管理层激励致期间费用上升。公司13 年期间费用率为15.91%,较去年同期增加2.81 个百分点。公司作为股权结构简单清晰的民营企业,对管理层激励到位,管理层薪酬为7.94 亿,同比增长43.13%,管理费用率为8.75%,较去年同期增加2.57 个百分点,管理层激励到位有助于公司未来中长期的发展;销售费用方面,支付职工薪酬1.14 亿,同比增长17.75%,致销售费用率为4.38%,较去年同期增加0.74 个百分点。 净利润下滑,政府补助稳定业绩。公司13 年实现归母净利润3.98 亿,同比下降6.99%,扣非净利润3.28 亿,同比下降22.74%;经营活动净现金流为1.32 亿,同比下降45.16%。其中,受到整体消费向下影响,公司物业经营业务承压,东川名城、自由闲、二沙体育、电器总汇等老店净利润均下降8%左右;同时,房地产“断层”亦对公司净利润产生较大影响。公司报告期内收到政府补助约0.72 亿(计入非经常性损益),同比增加823%,极大增厚公司本年度业绩。 维持盈利预测,维持增持。我们认为可以从四个维度来看公司14 年发展:1、14 年将出现基本面拐点。由于12 年番禺地产项目确认完毕,而大旺又一城项目未获得销售许可,致公司房地产销售出现断层,地产收入大幅下降;公司13 年底已获得大旺地产项目销售许可,项目收入将在14 年部分确认,14 年盈利将实现修复式增长;2、广州国际展贸城1、2 期项目预计14 年中期将投入使用,高额租金价差将直接增厚公司业绩,做旺后未来成长性亦可期;3、公司近期于上海自贸区成立贸易子公司,为公司进行品牌挖掘,同时深化与上海政府合作,表明公司走出广州发展华东区域的决心,其中预计15 年与迪士尼配套开业的周浦新天地项目(约7 万㎡)值得期待;4、公司定增顺利推进,公司对股价提升意愿较强,或有利好催化。同时,13 年又新增“大沙新都荟”、茂名大厦等商业项目及茂名“森邻四季”地产项目,继续保持高速外延扩张。公司以轻重资产相结合,以极强的商业经营能力做旺地产,再以地产收入反哺商业,实现商业、地产业务的良性循环,具有持续成长性 。本期低预期,14 年地产业绩反转,故维持盈利预期。我们预计公司14-16 年EPS 为1.13、1.30、1.40 元,当前股价对应PE 为8 倍、7倍,7倍,维持增持评级。

投资要点: 公司业绩符合预期。公司13年实现营收35.66亿,同比增长4.79%;利润总额1.60亿,同比增长0.42%;归母净利润1.22亿,同比增长9.45%;扣非后归母净利润1.56亿,同比增长54%;加权平均ROE为9.83%,较去年同期增加0.20个百分点;EPS为0.17元,符合预期。每10股派现金红利0.5元(含税)。13Q4实现收入9.92亿,同比增长6.55%;净利润1600万,同比增长100%。 钟楼店装修拉低零售业收入增速,医疗业高速发展超预期。零售业收入30.36亿,同比增长3.23%。其中,主力店钟楼店收入19.60亿,同比减少2.9%;咸阳店收入1.51亿,同比增长22.5%;宝鸡店收入4.72亿,同比增长13.0%;西旺店收入4.77亿,同比增长16.8%;安康店收入6166.14万,同比增长2.7%。钟楼店受装修改造影响,收入下滑;其他门店因地制宜,调整品类布局,业绩明显提升。医疗收入4.39亿,同比增长14.53%,增速较去年增加4.5个百分点。西安高新医院综合实力和收入规模稳步提升,超过并购时做出的业绩承诺。 医疗业毛利率提升4.88个百分点,推高综合毛利率。综合毛利率20.09%,增加0.97个百分点;零售业毛利率16.33%,同比增加0.09个百分点;医疗业毛利率29.53%,同比增加4.88个百分点。医疗业毛利率较高,一直维持在25%左右,今年取得突破性增长;同时医疗收入占比提高推高综合毛利率。 修理费大幅增长导致销售费用率增加0.36个百分点。报告期内,销售费用率3.90%,同比增加0.36个百分点;管理费用率7.84%,同比下降0.2个百分点;财务费用率1.68%,同比下降0.23个百分点。本期销售费用和管理费用中的修理费大幅增加563.69%和423.19%,同时管理费用中员工工资(占比45.97%)仅增长2.24%,综合影响使得销售费用率上涨,管理费用率下降。 高新医院和外围门店利润增长弥补钟楼店利润损失,净利率仍增加0.14个百分点。零售业方面,钟楼店净利润5507.36万,同比减少34.1%,装修改造工程于13年12月全面结束,负面影响持续全年;其他门店盈利能力均有所加强。第二梯队门店宝鸡店和西旺店均首年实现盈利,净利润分别为2449.82万和605.06万,宝鸡店盈利能力显著优于西旺店。咸阳店和安康店规模最小,本期净利润为582.47万和60.64万,分别同比增长100.9%、减少52.6%。西安高新医院本期净利润6345.09万,同比增长73.1%。13年净润率3.41%,同比增加0.14个百分点。 优势连锁医院提供未来业绩增长点。钟楼店装修工程已于13年底全面竣工,商城购物环境、品牌结构均得到大幅改善,14年有望迎来新一轮增长。其他门店中,宝鸡店和西旺店业绩表现突出,逐步进入收获期。医疗服务方面,高新医院作为民营三级甲等医院,硬件设施一流,医师团队强大,群众基础扎实,13年病床使用率达90%,连续交出超预期成绩单,预期未来继续保持高增长。同为三级甲等医院的西安圣安医院预计14年中期动工,预期工期为3年,建成后将形成优质连锁医疗网络,公司收入盈利水平将整体再上一个台阶。 维持盈利预测,维持增持评级。公司零售业稳定增长,医疗服务继续增收扩张,值得关注。我们预测公司14-16EPS为0.24元、0.30元、0.34元,当前股价对应PE分别为32倍、25倍、22倍,维持增持评级。

投资要点: 13年业绩符合预期:公司实现收入159.14亿,同比增长11.7%;实现归母净利润2.77亿,同比增长17.89%;扣非净利润2.44亿,同比增长21.72%;EPS为0.2446元,加权平均ROE为4.83%。其中13Q4实现收入47.51亿,同比增长22.98%,归母净利润0.72亿,同比增长34.57%。公告每10股派息0.3元。 双线协同发力助商业收入稳定增长:报告期内IT连锁业实现收入130.20亿(占比81.81%),同比增长14.12%,实现净利润1.83亿(占比66.06%),同比增长10.90%。13年共新开门店223家,关闭94家,净开门店129家,截止13年底门店总数450家左右,并实现湖北、深圳新区域的发展。商业收入增长来自四个方面:其一,在门店结构上,增加超市店、百货店等店中店比例,同时关闭部分低效门店,在精简人员的同时门店坪效得到提升;其二,公司在线上积极需求合作,在自有平台慧买网外,宏图三胞天猫旗舰店于12年10月上线,经过1年多的发展,实现了PC和网络设备销售排名位列天猫排名前10,其中,“6·18”促销当日天猫旗舰店实现收入上亿元,我们从产品总销量估算公司13年天猫店收入在15亿左右;其三,“红快服务”13年快速发展,已建成拥有服务人员2000余名,网店400余家的服务团队,13年收入占比提升30%,作为公司售后服务的一部分,“红快服务”以高质低价的服务,有效提升了3C市场的客户认可度;其四,信息系统及供应链进一步完善,重点优化补货系统,对附件产品实现单品绩效淘汰制度,提升公司门店运营效率。 “订单增量+渠道拓展”助光电缆、打印机业务增长:制造业实现收入23.85亿,同比下降6.03%;其中,无锡光电线缆公司在国家电网、南方电网等多家电力集团订单上实现突破,报告期实现收入9.58亿,同比增长29.81%;打印机业务在扩大线下销售渠道的同时,成功入驻京东商城,实现线上线下协同发展,报告期内共计销售21万台,同比增加7.36%,实现收入2.76亿元,同比增长1.10%;而通讯设备继续按照规划收缩,报告期内顺利完成了剩余业务形成的430万元回款工作,通信设备分公司正式进入压缩、转型、停业状态。 上水园二、三期销售确认增厚地产收入。公司13年房地产实现收入5.09亿,同比增长69.10%,实现净利润8885万元(占比31.77%),主要系上水园二期、三期项目销售收入确认所致。公司上水园项目总计建筑面积25万㎡,已进行三期开发。其中,上水园一期共4万㎡,销售收入已于2009年全部确认完毕;二期、三期分别为别墅及小高层,根据工程进度和销售分别在2011-2014年内确认收入。截止2014年2月,公司上水园项目已或销售许可的面积达17万㎡,按照之前的开发进度,我们认为上水园还可继续为公司贡献2-3年的房地产收入。 门店调整助人工、租赁成本下降。公司期间费用率为7.19%,比去年同期减少1.58个百分点;其中,销售费用率为3.98%,比去年同期减少1.59个百分点。公司报告期新开门店以60-300㎡的店中店为主,同时主动关闭了部分面积在1000-1500㎡的独立店,实现了人员精简和门店整体面积的下降,人工人本、租赁费用得到有效控制,助整体费用率大幅下降。 “慧买+天猫+微信”,电子商务发展步入快车道。公司旗下拥有宏图三胞天猫旗舰店、慧买网两大B2C平台,及微信公共号O2O平台。天猫旗舰店定位为路由器、智能手机、笔记本电脑等电子产品的B2C销售平台,2012年10月上线以来,获得较大成功,我们预计在13年贡献收入约15亿;慧买网为公司自建B2C平台,现主要提供一站式装机及配件购买服务;微信平台作为公司移动互联的桥头堡,于14年初开始试运行,可为客户实现优惠推送、电子会员、在线维权、积分兑换等服务,公司寄希望通过微信平台发展更多新会员,扩大客户群体。我们认为,公司旗下450家门店覆盖200多座城市,线下渠道门店丰富。作为售后的一部分,“红快服务”以高质低价服务,运营多年来已形成良好口碑,使得顾客在宏图B2C平台购物无后顾之忧。强大的线下能力是未来公司B2C业务增长的核心竞争力。 维持盈利预测,维持增持。在零售景气度向下、3C产品受电子商务冲击的大环境下,公司作为3C产品零售商,依然能够维持收入利润的高速增长的原因在于:其一,优化门店结构,提升门店坪效,有效了人工、租赁成本的上升;其二,公司积极探索线上渠道,线下门店+优质IT服务的支撑下,公司电子商务后来居上实现跨越发展;其三,制造业、地产等业务亦为公司业绩保驾护航。此外,根据公司股权激励方案,14、15年净利润至少需要达到年均7.75%才能触发后续行权条件,这亦是未来公司业绩增长的“底线”。我们维持增持的投资评级,维持盈利预测,预计14-16年EPS为0.27、0.31、0.34元,对应当前股价PE为19、16、15倍,维持“增持”评级。

投资要点: 公司业绩符合预期。公司13年实现收入33.53亿,同比增长17.66%;归母净利润1.35亿,同比下降29.02%;扣非后净利润1.33亿,同比增长26.07%;加权平均ROE为10.16%,同比减少5.77百分点;EPS为0.38元,符合预期。同时公告每10股派息1.0元。 东方商城并表,零售主业向好拉动整体收入增长。报告期内,公司实现营收33.53亿,同比增长17.66,统一合并东方商城口径后,收入为31.19亿,同比增长7.50%。其中,商业收入27.6亿,同比增长9.23%,中心店同比增长12.42%;业收入2.08亿,同比增长19.09%;房地产收入2.06亿,同比增长23635.05%;宾馆餐饮收入3371.97万,同比减少19.78%。同时,综合毛利率23.16%,同比增加1.12个百分点。商业毛利率18.94%,同比增加1.15个百分点;工业毛利率28.65%,同比减少0.17个百分点;房地产毛利率17.77%,同比减少23.91个百分点。盐城龙泊湾项目完成开发,部分交付,使得地产收入和开发成本大幅增长。零售收入稳步增长,房地产收入确认,主楼租赁面积增加,减少低毛利批发业务,使得收入和毛利率水平提升。 职工薪酬和税费保持稳定,压缩期间费用率。期间费用率15.79%,同比下降0.91个百分点。销售费用率5.22%,同比下降0.46个百分点;管理费用率8.31%,同比下降0.21个百分点;财务费用率2.27%,同比下降0.24个百分点。销售人员薪酬1.39亿,同比增长12.31%,增幅小于收入增幅,压缩销售费用率。重头费用房产税增长7.27%,土地使用税则减少7.31%,使得管理费用率下降。 扣非、扣地产后净利润保持高速增长。13年,归母净利润1.35亿,同比下降29.02%;扣除芜湖新百并表带来的影响后,上年同期净利润基数降低,使得扣非净利润同比增长26.07%;本期地产实现薄利9.18万,上年同期则为亏损1126.59万,实现扭亏,再剔除地产后,净利润同比增长13.8%。12年,公司计入东方商城投资收益3000万,本期调整后计入未分配利润和净利润共3275.3万,继续剔除该影响后,净利润同比增长15.4%。公司原有业务保持稳步增长,房地产还将带来利润增长空间。 主业稳定,地产药业潜力巨大。核心门店新街口店装修完成,业绩持续增长,淮南新店预计14年4月开始试营业,零售主业趋势向好。写字楼租赁业绩稳定,盐城项目收入继续确认,河西项目14年启动,租售结合促地产收入继续高增长。新百药业综合制剂楼项目如期完工,已通过GMP认证。公司各项业务开始进入收获期。公司是A股零售中为数不多的拥有医药资源的民营企业,在医改如火如荼之际,上市公司或许存在拓展医疗产业链的可能。 维持盈利预测,维持增持评级。公司商业物业价值连城,提供投资安全边际。新增物业不断注入,地产、药业一直向好,我们认为公司股价具有上行空间。预计公司14-16年EPS为0.50元、0.63元和0.80元,分别对应23倍、18倍和15倍PE,维持增持评级。

公司业绩低于预期。公司13年实现营收1052.92亿,同比增长7.05%;利润总额1.44亿,同比减少95.55%;归母净利润3.72亿,同比减少86.11%;扣非后归母净利润3.07亿,同比减少87.80%;加权平均ROE为1.31%,较去年同期下降9.30个百分点;EPS为0.05元,低于预期。13Q4营业收入253.50亿,同比减少3.00%;归母净利润-2.53亿元,同比减少162.01%;线上收入57.18亿,同比增长1.03%;线下收入196.32亿,同比减少3.15%。 线上收入增速放缓,线下同店收入改善,全年收入同比增长7.05%。本期,公司实现收入1052.92亿,同比增长7.05%;其中线上收入218.90亿(占比20.75%),同比增长43.86%;线下收入836.02亿,同比增长0.55%;另外,红孩子以及其他平台业务收入42亿元(未纳入合并报表)。截止本期末,门店总数为1626家,同比净减少79家;可比店销售收入增长6.36%(12年为-12.38%)。线下经营得到改善,门店互联网化取得一定效果,线上继续贡献增量。但下半年,线上线下均出现负增长,14Q4下滑幅度收窄。 线上线下同价,促销力度加大,致使毛利率下降。综合毛利率15.41%,同比下降2.60个百分点。各产品毛利率均出现下滑,其中彩电、音响、碟机毛利率为16.91%,同比下降3.18个百分点;数码及IT产品毛利率7.18%,同比下降1.68个百分点;冰洗类毛利率17.72%,同比下降3.49个百分点;通讯产品毛利率9.91%,同比减少1.57个百分点;小家电毛利率17.58%,同比减少3.71个百分点;空调毛利率17.06%,同比减少3.06个百分点。分产品来看,公司加大有规模采购优势的传统家电的促销力度,通讯数码产品整体市场下滑,生活百货类采用低价策略,使得各产品毛利均下降。分渠道看,公司实行线上线下同价策略,线下商品售价降低,同时线上引流促销活动频繁且力度加大,拉低综合毛利率。 引进互联网人才+物流配送增加,推高期间费用率。本期,销售费用率12.10%,同比增加0.09个百分点;管理费用率2.66%,同比增加0.28个百分点;财务费用率-0.14%,同比增加0.95个百分点。公司大量引进互联网人才,使得人员费用率达到4.42%,同比增加0.18个百分点;随着线上业务增长,运杂费用率增加0.35个百分点;此外门店数量减少,使得租赁和装潢费用率分别下降0.26和0.18个百分点。综合影响,本期期间费用率为14.62%,同比增加0.41个百分点。加之毛利率下滑,本期净利率为0.35%,同比下降2.37个百分点。 13年业绩已在市场预期中,建议关注14年用户体验改善。公司收购PPTV,占领移动端入口,布局智能家电及服务产业;收购满座网,丰富O2O产业链;并积极推动互联网金融、组织架构调整、用户体验改善、物流网络建设(13年底,19个城市物流基地投入使用,17个城市在建,22个城市落实选址、完成土地签约。小件商品自动分拣仓库3个城市已投入使用,3个城市加快建设,15个城市完成土地签约),并加大研发投入(新成立北京、硅谷研究院,为转型提供技术内核)。我们认为,公司转型已到深水区,短期没必要过多关注财务数据,更应跟踪市场份额变化、公司用户体验改善和产品落地的事件催化。根据申万零售跟踪的网站流量数据(Alexa),14年开年以来苏宁易购的流量持续好转。 下调盈利预测,维持增持的投资评级。公司继续推动线下门店改造和布局调整,线上用户体验改善,回归零售本质,推进全渠道经营模式。我们预计,公司14-16年EPS为0.04元、0.06元、0.08元,当前股价对应PE分别为180倍、120倍和90倍,维持增持评级。

13年业绩符合预期:公司报告期内实现收入113.88亿,同比增长13.81%;实属母公司净利润4.15亿,同比增长21.16%;扣非后归母净利润4.00亿,同比增长24.88%;EPS为0.72元,加权平均ROE为14.23%。其中13Q4实现收入29.38亿,同比增长11.78%,归属母公司净利润1.15亿,同比增长19.65%,公告每10股派息0.3元。符合我们的预期。 超市、百货助公司营收稳定增长:公司报告期内实现收入113.88亿,同比增长13.82%,毛利率为22.31%,较去年同期增加0.84个百分点。分品类来看,公司主营超市、百货、家电、批发四大类。超市实现收入61.02亿(收入占比58%),同比增加11.24%,毛利率为18.04%,较去年同期增加1.01个百分点,13年新开超市20家(共152家),并通过供应链优化实现毛利率上升;百货实现收入33.02亿(收入占比31%),同比增加22.54%,毛利率为15.66%,较去年同期增加0.34个百分点,13年新开百货门店5家(共27家),整体规模上升,并通过减少促销和品类调整实现毛利率小幅上升。家电业务实现收入9.10亿(收入占比9%),同比增加3.63%,毛利率为11.61%,较去年同期增加1.37个百分点,公司通过设立家电专业店,有效提升了毛利率水平。分区域来看,公司主力湖南老区继续实现收入96.51亿(收入占比92%),并实现12.40%较快增长;同时,公司今年启动“大西南战略”新拓展广西、川渝区域,分别为公司带来收入0.69亿、0.34亿。 规模扩张致人工、租赁成本刚性上升:公司13年期间费用率为16.62%,较去年同期增加0.77个百分点。销售费用方面,支付员工薪酬4.79亿,同比增长17%;同时由于门店扩张,加之原有二、三线城市租金成本上升,租金、折旧费用分别为3.34亿、3.26亿,同比增长34.14%、31.45%;“人工+租金摊销”致13年销售费用率为14.84%,较去年同期增加0.73个百分店。管理费用方面,支付高管薪酬1.39亿,同比增长33.98%,致13年管理费用率为2.08%,较去年同期增加0.14个百分点。 “步步高商城+移动APP”打造全渠道商业:公司13年底投资1亿元,以设立独立子公司“步步高电子商务公司”的方式正式进军电子商务。公司旗下现拥有B2C网站步步高商城(bubugao.com),主营食品、家居、家电、数码等产品,通过区域物流优势实现湖南省内1-2日达。手机APP客户端“步步高百货”与PC端步步高生活网(life.bbg.com.cn)相链接,实现门店导航、优惠推送,会员服务等功能,并创新性地引入了“圈子”体系,使顾客能够在APP客户端进行购物体验的相互交流,提升顾客对品牌的认知与依赖。公司未来推出微购物商城,通过PC+手机APP+微购物商城打造超商品类、百货品类、生活服务的双线零售。 维持盈利预测,维持增持。公司是湖南省区域零售龙头企业,多年来以“农村包围城市”战略布局省内三四线城市,避免了与资金雄厚、经营经验丰富的国内外百货企业的直接竞争,实现了区域内的快速增长。公司现面临两方面的转型:其一是区域零售商转型为跨区域零售商,13年已顺利进入广西、四川等地,未来外延扩张值得期待;其二是传统零售企业向O2O双线零售企业的转型,中西部地区电子商务覆盖程度较低,物流、配送的时效性较差,公司已有省内门店100余家,分布于省内三四线城市,渠道下沉,拥有发展电子商务的先天优势,公司通过设立子公司方式抢先布局省内电子商务市场,或形成区域垄断力量。我们维持盈利预测,预计14-16年EPS为0.86、1.03、1.27元,对应当前股价PE为15、13、10倍,维持“增持”评级。

投资要点: 公司业绩符合预期。公司13年实现营业总收入60.75亿,同比增长4.85%;营业利润5.47亿,同比增长5.18%;归母净利润4.11亿,同比增长9.42%;扣非后归母净利润4.06亿,同比增长9.93%;加权平均ROE为16.81%,较去年同期减少1.3个百分点;EPS为0.736元,符合预期;同时公告每10股派现金红利1.0元(含税)。13Q4实现收入16.42亿,同比减少6.81%;净利润4600万,同比减少6.12%。 消费低迷+门店装修,商业增速放缓,新兴金融业务迅猛增长。商业收入58.41亿,同比增长4.26%。金融服务业方面,小额贷款实现收入7286.3万,同比增长2.3%;担保行业收入1650.1万,同比增长156.87%。消费低迷,电商分流,三公消费受限,同时友阿春天和友谊商城闭店均装修改造3个月,导致商业收入增速同比下降16个百分点。公司加大金融业务投入,友阿担保处于起步期,业务增速迅猛。 促销导致毛利率下滑0.47个百分点。本期,零售业毛利率15.21%,同比下降0.51个百分点;小额贷款毛利率91.62%,同比增加0.54个百分点;担保行业毛利率57.78%,同比增加16.88个百分点。占绝对主导地位的零售业促销力度加大,营业成本承压;金融服务行业毛利提升,但占比太小;综合毛利率同比下降0.47个百分点。 薪酬和广告费上涨,股权激励费用大幅减少。销售费用率4.06%,同比增加0.31个百分点;管理费用率4.76%,同比减少0.31个百分点;财务费用率-0.25%,同比减少0.18个百分点,未来多项目同时推进资金需求大,潜在融资可能推高未来财务费用率。本期,销售职工薪酬(占比64.82%)和广告宣传费(占比8.32%)分别同比增长16.15%和26.52%,致使销售费用率增加;本期股权激励费用减少51.57%,使得管理费用率下降。本期期间费用率8.56%,同比减少0.18个百分点。收入增长,期间费用缩减弥补毛利率下降影响,13年公司净利率6.77%,同比增加0.28个百分点。 储备项目+O2O助力商业转型,小贷+担保+民营银行推动金融发展。报告期内,公司竞得“五一广场绿化用地地下空间”,将用于打造购物中心,并推进友谊商店AB馆扩建、郴州购物中心建设和石家庄、天津奥特莱斯项目建设,未来2-3年将新增商业面积34万平米,增长约100%。此外,为应对互联网冲击,公司打造“微购友阿”、“玩购友阿”、“特品会”三大产品布局O2O转型,并进军彩票销售领域。14年,公司着力商业的转型升级,推动民营银行筹建,小贷和担保也将继续增长,实践商业、金融同步发展。 维持盈利预测,维持增持评级。商业部分稳步扩张,与微信合作拓展O2O商业新模式执行力强,友阿股份小贷和担保等金融业务发展迅速,具备成功的资源禀赋。我们预测公司14-16EPS为0.78元、0.84元、0.92元,当前股价对应PE分别为14倍、13倍、12倍,维持增持评级。

公司业绩符合预期。公司13年实现营业收入73.19亿,同比增长21.41%;利润总额7.82亿,同比增长710.0%;归母净利润5.70亿,同比增长882.63%;扣非后归母净利润5.59亿,同比增长902.09%;加权平均ROE为54.48%,同比增加46.36个百分点;EPS为0.993元,符合预期。每10股派息1.0元。 主力店增长趋稳,连锁店发力,地产贡献增量,收入毛利稳定增长。报告期内,商业收入61.77亿,同比增长10.60%;房地产收入10.05亿,同比增加193.30%;旅游服务业收入770万,同比增长91.16%。商业方面,中心店实现收入29.5亿,同比增长3.9%(四季度收入下滑主要因消费乏力、电商冲击、12年高基数);其他外围门店共实现收入32.3亿,同比增长17.5%,高于行业平均。13年综合毛利率25.51%,同比增加3.07个百分点,其中,商业毛利率21.48%,同比增加1.52个百分点;房地产毛利率41.43%,同比下降2.72个百分点。品类调整、品牌优化提升商业毛利率;高毛利的房地产结转收入增加,收入占比加大,推高整体收入和毛利率水平。 甩掉历史包袱、加强费用控制,期间费率同比大幅减少。报告期内,期间费用率12.25%,同比减少5.61个百分点。其中,销售费用率4.40%,同比减少0.42个百分点;管理费用率6.02%,同比减少3.86个百分点;财务费用率1.82%,同比减少1.33个百分点。逾期债务担保、固定资产报废、国有员工内退的历史包袱逐渐甩掉,职工薪酬同比大幅下降;同时,公司加强费用控制和财务筹划,期间费用率同比大幅减少。 净利率增加6.83个百分点,进入利润正常增长期。报告期内,公司实现净利润5.72亿,总比增长879.93%。商业净利润(占比79.98%)4.58亿,同比增长740.8%;房地产净利润1.44亿,同比增长1843.6%。主要子公司扭亏为盈,南京中央百货连锁公司净利润为2.19亿,去年同期为亏损1557.79万;南京中商房地产开发有限公司净利润为1.41亿,去年同期亏损247.22万。全年净利率7.79%(高于行业平均水平),同比增加6.83个百分点。 综合体结算、一体化转型、集团资源联动成未来主要看点。公司是零售行业中较早实现国民进的标的,05年国企改制之后,历经8年时间完成转制工作,逾期债务担保、冗余资产报废、国有员工内退等历史遗留包袱已完全消化。13年开始,公司财务数据可反应其真实情况,企业盈利步入正常释放期。我们认为,对于进入盈利正常释放期的中商而言,未来主要关注点在于综合体结算、一体化转型和集团资源联动三个方面。第一,综合体结算。 公司甩掉历史包袱,商业盈利正常释放,未来增量主要在商业综合体结算,盱眙、宿迁、句容、扬中、泗阳、新沂一期、徐州A地块、苏州等综合体将步入收获期,预收款将有明显变化;第二,一体化转型。公司是传统零售转型升级先锋,线上线下一体化系统建设已经进入落地推广阶段,单品管理已经解决,目前正在稳步推进;第三,集团资源联动。雨润作为年销售过千亿的大型集团,在互联网时代必然会筹划集团电商转型;中商搭建的电商平台实为雨润电商平台,集团多种资源可通过平台实现联动,助推公司发展。 维持盈利预测,维持买入。公司是零售板块中兼具“模式+机制”双重优势的转型标的,我们预测公司14-16EPS为1.40元、2.00元、2.60元,当前股价对应PE为8倍、6倍、4倍,转型先锋、价值低估,维持买入评级。

公司年报业绩符合预期。公司13 年实现营业收入225.23 亿,同比增长10.96%;利润总额 12.69 亿,同比增长11.83%;归母净利润9.81 亿,同比增长1.34%;扣非后归母净利润4.77 亿,同比下降45.23%;EPS 为 0.682 元;加权平均ROE为15.884%,较去年同期减少1.89 个百分点。同时公告每10 股派息2.1 元。 黄金珠宝拉动收入和毛利率增长。报告期内,公司实现营业收入225.23 亿,同比增长10.96%。其中,黄金珠宝(占比92.73%)收入205.9 亿,同比增长14%;餐饮收入5.59 亿,同比增长10.14%;进出口收入2.43 亿,同比下降60.33%;医药收入5.0 亿,同比增长0.13%;工艺品及百货服务收入4.71 亿,同比增长9.87%。 综合毛利率8.35%,增加0.12 个百分点。其中,黄金珠宝、餐饮毛利率分别增加0.14 和0,2 个百分点,为主要增长来源。“老庙黄金”和“亚一金店”实行双品牌运作,提升收入和毛利率水平。 职工薪酬+广告宣传费推高销售费用率,净利率下降0.41 个百分点。报告期内,期间费用率为5.74%,同比增加0.02 个百分点。销售费用率为2.57%,同比增加0.3 个百分点;管理费用率为2.25%,同比减少0.14 个百分点;财务费用率为0.92%,同比减少14 个百分点。公司为应对消费低迷电商分流的不利局面,加大营销力度,职工薪酬、广告费、宣传费增幅明显,推高销售费用率。除三项费用外,本期所得税费用增长1.05 亿,同比增加77.23%,共同导致净利率降低。 金融工具对冲黄金价格波动,维稳利润水平。本期,非经常性损益为5.04 亿(占归母净利润的51.43%),同比增长419.65%。其中,交易性金融资产和负债的公允价值变动和投资收益为6.57 亿,去年同期为投资损失5250 万。为应对国际金价波动,公司13 年开始采用黄金租赁、黄金T+D 业务和远期黄金合同的方式控制风险。13 年国际黄金价格整体下行,金融工具对冲使得公司收入免遭拖累,但对冲收益不具可持续性,未来公司仍受黄金价格走势影响。 主营业务提升,经营业务调整,存发展线上业务可能。13 年公司整合旗下“老庙黄金”和“亚一进店”两大品牌,组织架构得以优化,黄金业务实现扩销增盈。餐饮业务受控制“三公”消费影响,推动大众化转型。商旅文化业和中医药业协同配合,打造精商圈、强品牌。同时,公司逐渐引入互联网思维,推动传统产业升级。 维持盈利预测,维持增持投资评级。公司坐拥豫园商圈核心资产,区位优势明显;品牌历史悠久,各业态协同发展,我们预计公司14-16 年EPS为0.72 元、0.76 元、0.78 元,当前股价对应PE 分别为11 倍、10 倍和10 倍,维持增持评级。

13年业绩符合预期:报告期内公司实现营业收入197.90亿,同比增长8.35%;归属上市公司净利润6.94亿,同比增长3.09%,扣非后净利润5.89亿,同比下降11.21%;13年EPS为1.50元,扣非EPS为1.27元;经营活动净现金流9.24亿,同比下降46.82%;加权平均ROE为11.33%,每10股派发现金股利5元。其中13Q4实现收入52.54亿,同比增长4.20%;实现归属上市公司净利润1.71亿元,同比增长36.91%,符合我们的预期。 老区竞争加剧致增速放缓,外延扩张巩固新区占有率:公司13年实现营业收入197.90亿,同比增长8.35%;整体来看,百货主业实现收入192.34亿元(收入占比97.19%),同比增长8.27%,同店增长2.61%。分区域来看,华北老区实现收入81.01亿,由于竞争加剧,同比增速放缓至2.10%;西南地区实现收入46.83亿,同比增长7.28%,其中成都老店贡献收入超30亿,且实现近6%增长,成都购物中心试水奥特莱斯,亦取得20%以上高速增长;西北地区实现收入21.33亿,同比增长24.73%,西宁王府井2店及1B馆开业带来区域收入提升,并有效巩固当地市场占有率;华中地区实现收入29.34亿,同比增长10.57%,武汉店借助地铁二号线的开通,实现收入大幅增长;华南地区实现收入9.38亿,两广地区“商业密集+竞争加剧”致收入同比下降10.46%;此外,福建、辽宁新区实现快速发展,福建地区实现收入2.96亿,同比大幅增长482.81%,辽宁抚顺店1月开始营业,贡献收入1.46亿元。 “品类结构变化+自主品牌”助毛利率上升:公司13年商业毛利率为17.86%,同比提升0.35个百分点。毛利率的提升主要来自品类销售额增速的变化,报告期内黄金珠宝、化妆品等高毛利率品类销售增速最快,而毛利率较低的食品类销售乏力,品类结构变化助毛利率提升;此外,公司尝试自有品牌建设,推出自有男衬衫品牌Firstwert,现已入住北京市百货大楼和双安商场,试点成功后或推广至所有门店,联营到自营的转变有利于毛利率的进一步提升。 新开门店致租赁费用大幅上升。公司13年期间费用率为14.22%,同比去年增加0.73个百分点。销售费用方面,13年销售费用率为10.70%,同比增加1.02个百分点;报告期内公司新增辽宁抚顺店、西宁2店及西宁1店B座,加之已有门店租赁费用刚性上升,致支付门店租赁费6.41亿,同比增长25.93%;同时,人工成本刚性上升,13年公司支付职工薪酬3.83亿,同比增长9.12%。管理费用方面,13年管理费用率为2.92%,同比减少0.05个百分点,其中管理人员薪酬总计4.03亿,同比增长10.10%,与公司收入增长基本保持一致。 “消费低迷+门店培育”致业绩承压,投资收益稳定业绩。公司13年实现净利润6.94亿,同比增长3.09%,净利率3.51%,较去年同期减少0.18个百分点;实现扣非净利润5.89亿,同比下降11.21%,扣非净利率2.98%,同比减少0.66个百分点。受经济大环境下降、竞争加剧的影响,除成都店实现净利润增长外,旗下多数门店净利润同比下降,其中贡献利润较多的北京双安、长沙、西宁门店净利润分别同比下降4.46%、3.28%、19.57%,同时福州、抚顺等新店、次新门店均产生亏损,商业净利润承压。公司通过自有资金投资信托产品,共投资6个项目,总计投资资金22.8亿,占货币资金总量(货币资金+信托资金)的29.76%,年化投资回报率在9%左右,投资年限均在2年左右,报告期内获得投资收益共9,120万,大幅增厚业绩,致13年净利润实现同比3.09%小幅增长。我们认为,一方面公司理财产品持续期在2年左右,将继续增厚14年业绩;另一方面,截止13年年末公司拥有货币资金约60亿元,仍具有通过购买理财产品提振业绩的空间。 携手腾讯微信,积极推进O2O转型。13年公司携手麦肯锡和IBM,正式推进O2O战略转型,关注线上线下协同发展。公司B2C门户网站王府井网上商城(www.wangfujing.com)于年初正式上线;同时,年底王府井APP平台及微信平台上线,可实现室内导航、在线餐饮排队、智能停车、电子会员等便民服务;线下方面,至年末已实现5家门店WIFI覆盖,有利于增加顾客客户端使用频率。此外,今年2月公司与微信展开深度合作,将在北京王府井百货大楼进行微信支付试点。 我们认为,公司积极寻求与优质线上企业合作,展现了公司对于转型的开放心态,有助于应对和把握未来电商浪潮下渠道变革带来的挑战与机遇。 上调盈利预测,维持增持。公司是我国传统百货业中走全国性扩张路线且取得良好成果的领头羊,目前在全国布局网络已初步构架,西南、华中、华南、西北区域形成梯队式发展。由于整体消费疲软,加上新店培育对利润吞噬,公司短期商业主业承压,但公司利用自有资金优势,通过购买信托理财产品,维持了公司整体业绩稳定。从长期看,公司一方面保持稳步扩张,一方面对老店进行门店改造,两者均将成为未来盈利增长的推动力。同时,公司积极参与O2O发展,寻求与优质线上企业合作,转型既有广度又有深度,展现了公司对于转型的开放心态,有助于应对和把握未来电商浪潮下渠道变革带来的挑战与机遇。虽然短期内面临市场需求和新店培育的压力体现非常明显,但是我们看好王府井内外兼修的竞争战略、零售管理水平业内领先以及未来厚积薄发的前景。维持增持的投资评级。 我们上调盈利预测,预计14-16 年EPS 为1.65、1.81、1.99 元,对应当前股价PE 为11、10、9 倍,维持“增持”评级。

公司年报业绩符合预期。公司13 年实现营业收入29.8 亿,同比增长14.41%;利润总额 2.39 亿,同比增长14.59%;归母净利润1.65 亿,同比增长10.35%;扣非后归母净利润1.22 亿,同比下降16.10%;EPS 为 0.188 元,符合预期;加权平均ROE 为10.24%,较去年同期增加0.22 个百分点。同时公告每10 股派现金红利0.6 元(含税)。 黄金业务带动营收同比增长14.41%。报告期内,公司实现营收29.8 亿,同比增长14.41%。商业作为核心行业收入同比增长17.01%;工业收入同比增长5.22%;旅游餐饮服务业收入同比增长21.49%;租赁业收入下降17.36%;房地产业收入下降14.11%。剔除租赁业后收入为28.56 亿,同比增长16.3%;再剔除房地产后收入为28.02 亿,同比增长17.1%。内衣和黄金两大支柱产业分别实现收入增长2.53%、40.92%,对公司收入增长形成有力支撑。 古今收入增速放缓,天宝龙凤保持收入盈利高增长。13 年,古今内衣集团销售收入增长2.61%,增速较去年放缓1.8 个百分点;线上销售5000 万,同比增长890.38%;净利润1.05 亿,同比下降4.5%。公司推动网点布局优化、品牌整合,加大宣传力度。13 年公司在7 家网站上成立了官方商城,丰富销售渠道,增厚收入。但受消费低迷、电商分流、行业竞争激烈的影响,收入增速放缓,盈利空间压缩。此外,天宝龙凤销售收入增长41.13%,增速较去年放缓15.53 个百分点;实现净利润1421.95 万,同比增长55.5%。天宝龙凤积极转型,采用以销订购降低库存,单店盈利能力有所提升,配合多种促销手段,收入盈利同时保持高增长。 低毛利业务增加+采购成本上涨,毛利率整体下降,13 年公司综合毛利率24.04%,同比减少3.25 个百分点。其中工业毛利率23.12%,同比增加3.12个百分点;商业毛利率16.01%,同比减少3.12 个百分点;旅游餐饮服务毛利率66.96%,同比减少7.96 个百分点;租赁业毛利率73.47%,同比减少6.02个百分点;房地产毛利率34.08%,同比减少3.37 个百分点。报告期内,低毛利率的批发业务规模大幅增长,餐饮业采购成本上升,拉低综合毛利率。 租赁、人工费用降低,净利率减少0.2 个百分点。13 年期间费用率16.31%,同比减少1.3 个百分点。其中销售费用率9.08%,同比增加0.02 个百分点。 管理费用率6.26%,同比减少0,97 个百分点。财务费用率0.97%,同比减少0.35 个百分点。随着营业规模扩大,商场费用上涨25%,另有新增网上商城费用,导致销售费用率增长。管理费用中,劳动报酬减少31.71%,租赁费减少12.3%,有效压缩管理费用。 增资古今+控股东方典当+设立德益基金,改革转型助推长期发展。古今接洽国际内衣品牌,产品形象有望改良升级,推动线上线下结合销售,有望实现二次腾飞。增资控股东方典当体现国企改革资产证券化宗旨,提升净利润存空间。此外,公司将借力德同资本资源优势及专业金融工具放大公司投资能力,转型孵化器。同时推动旗下老字号品牌复苏,并继续持有好乐迪股权。公司优化产业结构,实践多元化、国际化转型。 维持盈利预测,维持增持投资评级。公司是隐蔽资产较高的价值投资标的,也是本轮沪版国企改革的直接受益标的,且通过增资东方典当、成立德益消费升级基金已向市场吹响改革号角,有望借机实现价值回归,进行多元化业务拓展。我们预计公司14-16 年EPS 为0.22 元、0.25 元、0.28 元,当前股价对应PE 分别为28 倍、24 倍和22 倍,维持增持评级。

投资要点: 公司业绩符合预期。公司13年实现营业收入302.46亿,同比增长7.48%;利润总额9.28亿,同比增长13.61%;归母净利润7.84亿,同比增长13.25%;扣非后归母净利润7.68亿,同比增长13.041%;EPS为2.10元,符合预期;加权平均ROE为22.45%,较去年同期减少0.23个百分点。同时公告每10股派息6.5元(含税),股息率为2.85%。 品牌调整+外延扩张共促收入增长7.48%。公司13年实现收入增长7.48%,增速较上年同期放缓。其中,收入占比48.6%的百货业态收入同比增长10.3%,超市业态收入同比增长5.6%,家电业态收入同比增长0.3%。13年四季度增速提升,收入同比增长16.9%,环比第三季度增长33.6%。公司对百货业态加强品牌管理,迎合市场需求,提档升级热销产品,使公司在消费低迷的大环境下实现增收。同时,公司新开网点20个,规模扩大增厚收入。 重庆地区毛利率显著提升,各业态毛利率均改善。公司13年主营业务毛利率为13.98%,增加0.96个百分点。其中,百货毛利率16.03%,增加0.82个百分点;超市毛利率12.81%,增加0.89个百分点;家电毛利率9.51%,增加0.91个百分点。门店加强以毛利率为导向的薪酬激励制度,将经营重心转移到利润创造上,各业态毛利率均有改善。区域来看,重庆地毛利率14.16%,同比增加1.2个百分点;四川毛利率12.23%,同比减少1.94个百分点;贵州毛利率12.72%,同比增加0.25个百分点。公司在强势区域巩固优势,毛利率提高明显,推高综合毛利率。综合毛利率16,5%,比13年上半年增加2.09个百分点。公司继续推进老重百和新世纪百货的的整合,协同效应开始体现。 员工薪酬+租赁费+水电气费推高期间费用率,净利率保持稳定。13年,销售费用率10.27%,增加1.01个百分点;管理费用率2.48%,增加0.24个百分点;财务费用率-0.06%,增加0.06个百分点。网点扩张和人工物价高涨,致使职工薪酬、水电气费和租赁费上涨明显。13年净利率为2.59%,同比增加0,1个百分点。公司整体收入和毛利的提升使得公司维持了良好的盈利能力,抵消了费用上升的负面影响。 物流改善+定增完成+国企改革,助力公司转型和中长期发展。13年,公司完成对庆荣物流的收购,实际存货面积增加156.8%,大幅缓解仓储饱和,同时每年节省仓库租赁费用2500万-3000万元。此次收购将改善超市和家电业态的盈利能力,使得公司综合盈利能力进一步提升。报告期内,大股东重庆市国资委旗下的重庆商社集团,通过定增注资6.16亿元,持股比例达到49.94%。资金注入将为公司门店扩张、网络零售转型提供有力支撑。在此基础上公司加大投入完善SAP信息系统建设,同时高薪招募电商团队,预热转型。另外,公司所属竞争行业,在国企改革大背景下,国资从竞争性行业退出属大概率事件。重庆商社集团极有可能通过引入战略投资者、股权激励及资产证券化等方式成为重庆地区国企改革的先锋,释放制度红利,值得关注。 维持盈利预测,维持增持的投资评级。公司在西南地区占有行业领导地位,竞争优势明显,在消费低迷电商分流的不利情况下,仍然实现增收盈利,优于行业。13年,公司完成定增,改善物流,着眼转型。作为重庆国资委最重要的商业资产,有望通过引入战投、股权激励、资产证券化等方式推动国企改革,实现效率提升。我们预计,公司14-16年EPS为2.22元、2.55元、2.75元,当前股价对应PE分别为10倍、9倍和8倍,维持增持。

投资要点: 13年业绩符合预期:公司13年实现营业收入77.60亿元,同比增长 5.59%;实现归母净利润2.22亿元,同比增长15.22%;加权平均ROE 为10.29%,较去年同期增加0.76个百分点,EPS 为0.65元,符合预期;其中,13Q4实现收入20.99亿元,同比小幅下降3.25%,实现归母净利润0.71亿元,同比上升10.55%。 品类调整+体验式促销缓解关店压力,助营收小幅增长:得益于门店结构调整和促销,公司13年省内门店实现营收77.32亿元,同比增加长9.8%;省外收入0.39亿元,同比下降62.09%,商业合计贡献收入95.31%。报告期内,公司关闭了扭亏无望的成都店和武汉店,集中精力发展省内商业,导致省外营收大幅下降;公司13年将原有GBF 北京路店转型为“广百黄金珠宝大厦”,通过品类调整致营收入显著提升;通过“一店一策”的针对性激励方案,调动门店员工积极性;积极开展“广百之夜”17小时不打烊等促销活动。商业收入之外,公司租赁业务实现营收1.42亿元,同比增长12.93%,占公司总收入的1.85%,毛利率高达74.16%。受到消费低迷、三公限制及关店的三重压力下,公司13年毛利率为19.42%,同比去年小幅减少0.18个百分点。 管理费用控制得力,净利率回升:公司13年期间费用率为14.45%,较去年同期减少0.43个百分点。一方面,人工、租赁成本致销售费用刚性上升,13年公司销售人工成本为2.7亿元,同比增长5.42%;租赁、物业管理费用合计4.2亿元,两者合计占销售费用比重达42%左右,同比上升14%,致销售费用同比增长4.51%;另一方面,高管薪酬控制致销售费用小幅下降,同比减少4.91%;其中,13年公司管理人员薪酬为0.64亿元,占管理费用的54.18%,同比下降4.37%,展现了公司管理层在行业景气度下降时期愿与公司共度“难关”的决心。得益于费用控制和次新门店的高速增长,公司13年净利润实现净利润2.22亿元,同比增长15.22%,净利率为2.86%,较去年上升0.24个百分点。 “O2O + 小额贷款”,多业态融合发展。公司13年O2O 继续推进,将自有电商平台“广百网购”更名为“广百荟”,与实体店平台融合发展,打造线上线下生态圈;同时,在新河店、新一城等门店提供免费WIFI 试点,未来或推广至旗下所有门店。此外,公司今年9月出资7500万元牵头成立“广百小贷”公司,涉足小额贷款业务,有利于发挥上游供应商优势,为其提供资金周转管理,13年已贡献利润214万元,预计未来收益率在20%-30%,是公司业绩新增长点。 体外资产丰富,优秀国改标的。公司前身为广州市商业局,现隶属于广百集团,实际控制人是广州市国资委,旗下拥有储运、房地产、汽贸、拍卖、度假村等资产未上市,是国企改革的优秀标的;此外,作为老牌国企,公司经营效率在行业内处于较低水平,具有较大提升空间,未来或通过引入战略投资者、股权激励等方式提升公司效率。广百作为区域性零售龙头直接受益,值得关注。 维持盈利预测,维持增持。公司09年以来快速扩张,部分次新店仍处于快速上升期,未来2-3年新增门店或迎来利润快速增长期;公司地产项目储备出租,预计每年新开2家新门店,具备持续发力的潜力;同时,公司积极推进转型,O2O稳步发展,新成立的小贷公司亦将有效的增厚公司业绩。我们预计14-16年EPS为0.74、0.85、0.98元,对应当前股价PE 为12、10、9倍,维持“增持”评级。